社會服務行業(yè)2024年度策略：全年復蘇預期兌現(xiàn)后性價比消費值得關注

目錄TOC\o"1-2"\h\z\u板塊復盤：23業(yè)績復蘇預期兌現(xiàn)，市場表現(xiàn)欠佳 6股價表現(xiàn)：跌幅顯著，跑輸大盤 6板塊業(yè)績：Q3板塊業(yè)績加速復蘇，全年預期完成初步復蘇 6消費環(huán)境：消費信心低位回升，理性體驗需求擴充 9消費信心低位回升，社零增速恢復良好 9服務類消費占比提升，理性體驗需求擴充 10旅游：國內游關注企業(yè)內生增長，跨境游靜待供給優(yōu)化 12國內游：復蘇階段初步完成，后續(xù)關注企業(yè)內生增長 12跨境游：跨境游修復加速中，靜待供給端持續(xù)優(yōu)化 16演藝演出：演出市場供需兩旺，高景氣度有望延續(xù) 18酒店：中高端轉型趨勢保持，品牌效應值得期待 20酒店行業(yè)：營收實現(xiàn)良好增長，中高端酒店客房占比持續(xù)提升， 20酒店公司：三季度出行旺季推動業(yè)績加速修復，展望24或回歸行業(yè)穩(wěn)健增長 23餐飲：消費者更注重質價比，關注預制菜萬億級別賽道 24人服：就業(yè)市場壓力仍存，關注靈活用工市場 26會展：全球市場恢復提速，外展有望持續(xù)受益 292023年復盤：疫后展覽需求集中釋放，會展企業(yè)業(yè)績快速恢復 292024年展望：全球會展市場恢復提速，出海需求旺盛外展受益 29免稅：離島免稅持續(xù)修復，市內免稅增量可期 31離島免稅：海南客流穩(wěn)定增長，免稅銷售略有承壓 31口岸免稅&市內免稅：機場免稅有望加速回暖，市內免稅潛力可期 32其他零售：名品折扣零售領先恢復，相對具有抗周期性 34跨境電商：海外線上購物需求旺盛，跨境電商供應鏈優(yōu)勢凸顯 352023年復盤：海外高通脹下需求向好，低運費疊加人民幣貶值助推出口 35后續(xù)展望：海外電商滲透率持續(xù)提升，中國跨境電商供應鏈優(yōu)勢凸顯 36122024年投資策略 37風險提示 38圖表目錄圖表1.申萬一級行業(yè)累計漲跌幅（2023.1.1-2023.12.22） 6圖表2.社服各子板塊累計漲跌幅（2023.1.1-2023.12.22） 6圖表3.申萬社會服務板塊營收及增長 7圖表4.申萬社會服務板塊歸母凈利潤及增長 7圖表5.社會服務子板塊及旅游零售營收同比增速 7圖表6.社會服務子板塊及旅游零售歸母凈利潤同比增速 7圖表7.社會服務及子板塊毛利率水平 8圖表8.社會服務及子板塊凈利率水平 8圖表9.消費者信心低位回升 9圖表10.我國居民消費意愿穩(wěn)定，投資意愿小幅回升 9圖表年社零增速提升 9圖表12.23年餐飲收入增長迅速 9圖表13.限額以上分類品社會消費品零售總額增速 10圖表14.消費品類結構變動 10圖表15.消費者頻繁使用的購物軟件 圖表16.頻繁使用某購物平臺的原因 圖表17.23Q1-3主要景區(qū)游客數(shù)量及恢復狀況 12圖表18.23Q1-3各上市公司營收大部分已恢復至疫前同期水平 12圖表19.Q1-3各上市公司歸母凈利潤大部分已恢復至疫前同期水平 13圖表20.20-23年我國節(jié)假日旅游人次和收入與恢復狀況 13圖表21.國慶中秋假期重點景區(qū)客流量&收入狀況 14圖表22.文旅部出境游恢復安排 16圖表23.入境免簽政策恢復情況 16圖表24.港澳臺及國際航線旅客運輸量變動情況（月） 17圖表25.全國演出票房收入 18圖表26.全國旅游演出場次 18圖表27.全國旅游演藝票房收入 18圖表28.三大酒店集團總門店持續(xù)增長 20圖表29.三大酒店集團儲備店增速放緩 20圖表30.三大酒店持續(xù)中高端化升級（按客房數(shù)） 20圖表31.三大酒店持續(xù)中高端化升級（按酒店數(shù)） 20圖表32.月度開業(yè)酒店數(shù)變動情況 21圖表33.月度簽約酒店數(shù)變動情況 21圖表34.三大酒店集團各季度新開業(yè)品牌數(shù)量TOP5（單位：家） 21圖表35.全國星級酒店變動 22圖表36.全國各等級星級酒店同比變動 22圖表37.三大酒店集團同店恢復情況 22圖表38.三大酒店集團混合店恢復情況 22圖表39.首旅酒店營收及歸母凈利潤變化 22圖表40.君亭酒店營收及歸母凈利潤變化 22圖表41.錦江酒店境內營收及歸母凈利潤變化 23圖表42錦江酒店境外營收及歸母凈利潤變化 23圖表43.23年末社零餐飲同比增速上升 24圖表44.限額以上餐飲收入同比恢復情況同樣良好 24圖表45.2026年預制菜市場有望達到萬億級別 24圖表46.節(jié)省時間是C端消費者購買預制菜的最主要目的 24圖表47.21-23年全國茶飲人均消費呈現(xiàn)遞減趨勢 25圖表48.餐飲消費更加追求質價比 25圖表49.整體失業(yè)率較穩(wěn)定，4月青年失業(yè)率突破20% 26圖表50.高校畢業(yè)生CIER指數(shù)仍處低位 26圖表51.新增招聘公司數(shù)量、新增招聘帖數(shù)變動情況（周） 26圖表52.國家公務員考試參考與過審人數(shù)快速增長 27圖表53.23年H1企業(yè)離職率相較于去年同期下降 27圖表54.靈活用工市場增長空間較大 27圖表55.新型靈活就業(yè)求職者比例不斷提升 27圖表56.2023年前三季度境內展覽市場規(guī)模 29圖表57.會展企業(yè)23年各季度業(yè)績表現(xiàn) 29圖表58.全球會展行業(yè)市場規(guī)模 30圖表59.海南省過夜游客人次 31圖表60.海南省旅游收入 31圖表61.美蘭機場旅客吞吐量 31圖表62.鳳凰機場旅客吞吐量 31圖表63.海南離島免稅銷售額 32圖表64.海南離島免稅客單價 32圖表65.免稅新政后節(jié)假日離島免稅銷售狀況 32圖表66.北上廣重點機場國際&境外航線旅客吞吐量 33圖表67.三大機場境外航班執(zhí)飛總量 33圖表68.全國機場國際航班執(zhí)飛總量 33圖表69.2022年限額以上單位零售分業(yè)態(tài)增長率 34圖表70.上市公司23Q1-3分業(yè)態(tài)收入增速 34圖表71.我國跨境電商出口額規(guī)模 35圖表72.我國跨境電商出口額前十國家及地區(qū) 35圖表73.疫后海外國家面臨高通脹 35圖表74.美國網絡零售銷售額、滲透率及增速 35圖表75.CCFI綜合指數(shù)進入低位區(qū)間 36圖表76.人民幣對美元貶值 36圖表77.全球電商市場規(guī)模預測 36圖表78.2023年各地區(qū)電商市場規(guī)模及滲透率預測 36板塊復盤：23業(yè)績復蘇預期兌現(xiàn)，市場表現(xiàn)欠佳股價表現(xiàn)：跌幅顯著，跑輸大盤社會服務行業(yè)跌幅顯著，整體跑輸大盤。1222日，申萬一級行業(yè)中，通信、傳媒、計算機產業(yè)鏈代表行業(yè)漲幅居前。消費產業(yè)中，僅家用電器實現(xiàn)較小正收益。社會服務板塊公司在疫情管控寬松后，復蘇預期逐步兌現(xiàn)。但受累于宏觀經濟恢復速度較緩、居民收入增長預期不足，以23.21%，3126300指數(shù)（13.80%）。圖表1.申萬一級行業(yè)累計漲跌幅（2023.1.1-2023.12.22）30 (%)20100(10)(20)(30)(40)

通傳計煤信媒算炭機

電汽家石子車用油電石器化

機紡公非械織用銀設服事金備飾業(yè)融

建環(huán)輕醫(yī)筑保工藥裝 制生飾 造物

國銀有防行色軍 金工 屬

交農基食通林礎品運牧化飲輸漁工料

社建房電商會筑地力貿服材產設零務料 備售資料來源：ifind，圖表2.社服各子板塊累計漲跌幅（2023.1.1-2023.12.22）(%)0.00(10.00)(20.00)(30.00)(40.00)(50.00)(60.00)(70.00)教育 專業(yè)服務 旅游及景區(qū) 酒店餐飲 旅游零售資料來源：ifind，社服行業(yè)子板塊全線下跌，旅游零售跌幅顯著。1222日，社服各子板塊全部下跌，依63.38%。板塊業(yè)績：Q3板塊業(yè)績加速復蘇，全年預期完成初步復蘇板塊業(yè)績逐步復蘇，凈利水平同比提升。23Q1-3984.05億元，同比29.68%1994.36%59.842065.14%，恢復至1959.67%Q3傳統(tǒng)出行旺季復蘇趨勢進一步加速，全年板塊整體修復勢態(tài)良好。圖表3.申萬社會服務板塊營收及增長 圖表4.申萬社會服務板塊歸母凈利潤及增長（億元） 1,2001,000800600400200

403020100(10)(20)(30)(40)

（億元） 120806040200

2,5002,0001,5001,000500002019Q1-32020Q1-32021Q1-32022Q1-32023Q1-3

(50)

(20)

2019Q1-32020Q1-32021Q1-32022Q1-32023Q1-3

(500)營業(yè)收入（左軸） YOY（右軸）營業(yè)收入（左軸） YOY（右軸）歸母凈利潤（左軸） YOY（右軸）資料來源：ifind， 資料來源：ifind，旅游零售等出行相關板塊同比22年同期轉降為增，教育、體育板塊仍為負增長：旅游及景區(qū)（-11.93%）>（-15.20%）飲等板塊較22（+310%>（+0480%（+7251%）>旅游零售(+12.49%）>專業(yè)服務（+12.08%）>體育（-203.25%）。圖表5.社會服務子板塊及旅游零售營收同比增速 圖表6.社會服務子板塊及旅游零售歸母凈利潤同比增速歸母凈利潤806040200

(%)酒店餐飲旅游零售Ⅱ酒店餐飲旅游零售Ⅱ專業(yè)服務教育體育Ⅱ旅游及景區(qū)

同比增速(%) 2021Q1-3 2022Q1-3 2023Q1-3體育 88.98 (355.65) (203.25)專業(yè)服務 體育 88.98 (355.65) (203.25)酒店餐飲 87.93 (742.53) 331.00旅游及景區(qū) 93.51 (1,711.06) 304.80教育 (141.13) 21.93 172.51旅游零售 168.35 (45.49) 12.49資料來源：ifind， 資料來源：ifind，圖表7.社會服務及子板塊毛利率水平 圖表8.社會服務及子板塊凈利率水平（%）6030

（%）40200(20)(40)(60)(80)(100)(120)0Ⅱ社體專酒旅教會育業(yè)店游育服 服餐及 ⅡⅡ務 務飲景 區(qū)Ⅱ

(140)Ⅱ社體專酒旅教會育業(yè)店游育服 服餐及 ⅡⅡ務 務飲景 售Ⅱ區(qū)2021Q1-3 2022Q1-3 2023Q1-3 2021Q1-3 2022Q1-3 2023Q1-32021Q1-3 2022Q1-3 2023Q1-32021Q1-3 2022Q1-3 2023Q1-3資料來源：ifind， 資料來源：ifind，消費環(huán)境：消費信心低位回升，理性體驗需求擴充消費信心低位回升，社零增速恢復良好消費者信心低位回升，儲蓄傾向仍處高位。自疫情防控措施放松以后，消費信心和消費意愿指數(shù)快速回升，3月達到階段高峰后再度下滑，當前呈現(xiàn)出波動上升趨勢但仍處于低位，10月分別達到87.9/90.70.7pct，23Q11.3pct58.0%0.3pct，處高位水平但初具下降趨勢。圖表9.消費者信心低位回升 圖表10.我國居民消費意愿穩(wěn)定，投資意愿小幅回升130125120115110105100959085802019-09 2020-04 2020-11 2021-06 2022-01 2022-08 2023-03 2023-10 消費者信心指數(shù) 消費者信心指數(shù) 消費者信心指數(shù):消費意愿資料來源：ifind，國家統(tǒng)計局， 資料來源：ifind，中國人民銀行，疫后社零增速恢復良好，部分可選消費恢復較快。疫后國內消費穩(wěn)步恢復，疊加去年同期低基數(shù)影11月社零總額同比分別11月份同比分別+8.0%，+25.8%22年實現(xiàn)強勢恢復，231-11+11.9%、11.5%、10.9%；文化辦公、建筑裝潢等品類增速為負。圖表11.23年社零增速提升 圖表12.23年餐飲收入增長迅速403020100

60400 商品零售當月同比 餐飲收入當月同比(30)2019-11 2020-08 2021-05 2022-02 2022-11 2023-08

2019-11 2020-08 2021-05 2022-02 2022-11 2023-08 社會消費品零售總額:當月同比 社會消費品零售總額:當月同比社會消費品零售總額:累計同比資料來源：ifind，國家統(tǒng)計局， 資料來源：ifind，國家統(tǒng)計局，圖表13.限額以上分類品社會消費品零售總額增速資料來源：ifind，國家統(tǒng)計局，服務類消費占比提升，理性體驗需求擴充DT2023圖表14.消費品類結構變動營養(yǎng)品、保健品運動戶外用品網絡服務（如APP會員）寵物用品珠寶配飾家用電器手機等3C美妝個護

-30 -20 -10 0

20 30

50 60消費變多和變少的差值(%)消費變多和變少的差值(%)資料來源：DT商業(yè)觀察《2023青年消費調研》，低價平替成為首選，消費行為更加理性。DT203青年消費調研223年消費者更頻繁使用的購物軟件TOP5（45.8%（40.3%）（29.9%）（28.1%）（17.5%）圖表15.消費者頻繁使用的購物軟件 圖表16.頻繁使用某購物平臺的原因(%)1009080706050403020100選擇更頻繁使用某個APP購物的原因的人數(shù)比例價格 質量 APP選擇更頻繁使用某個APP購物的原因的人數(shù)比例資料來源：DT商業(yè)觀察《2023青年消費調研》， 資料來源：DT商業(yè)觀察《2023青年消費調研》，3旅游：國內游關注企業(yè)內生增長，跨境游靜待供給優(yōu)化國內游：復蘇階段初步完成，后續(xù)關注企業(yè)內生增長2023年復盤：Q1-3出行市場強勁恢復，景區(qū)業(yè)績顯著釋放2336.741979.92%3.69萬億元，恢復1964.4%。出行市場總體上仍呈現(xiàn)出人次恢復領先于客單恢復的特征。圖表17.23Q1-3主要景區(qū)游客數(shù)量及恢復狀況景區(qū)接待游客數(shù)量（萬人）同比2022年（%）恢復至2019年（%）長白山224.60+255.30107.50玉龍雪山482.50烏鎮(zhèn)615.87+631.2684.31古北水鎮(zhèn)112.07+26.1858.57黃山353.36+221.35資料來源：公司公告，中銀證券營收端：山岳型自然觀光景區(qū)及長線游景區(qū)恢復較好，綜合旅游服務商營收加速回暖。假期作用下長途旅行需求得到釋放,營收構成主要是門票、索道等，山岳型自然觀光景區(qū)延續(xù)前期的高速增長，23Q1-319Q1-3115.82%、129.09%、134.77%。人工景區(qū)中度假型景區(qū)以及團客業(yè)務占比較大的景區(qū)相對恢復速度較緩，如宋城演藝、中青旅23Q13的營收分別恢復至9Q13的7335%0.55%19Q1-3122.74%。綜合旅游服務商受益于出境團隊游目的地國家的放開，營收恢復提速，同比實現(xiàn)大幅增長。但由于整體恢復存在滯后效應，出境客群未完全19年同期仍有一定差距。未來隨著出境游供應鏈的持續(xù)修復，后續(xù)有望加速改善。圖表18.23Q1-3各上市公司營收大部分已恢復至疫前同期水平資料來源：，利潤端：23Q1-319年同期，且得益于疫后旅游需求的報復性增長，部分公司業(yè)績創(chuàng)歷史新高。如大連圣亞、峨眉山、麗江股份、*ST西域、長白山、天目湖與九華旅游均創(chuàng)下上市以來Q1-319年同期的150.68%140.32%114.59%148.81%、185.37%、104.35%、142.06%23Q1-3利潤端同比均存在大幅增長。圖表19.Q1-3各上市公司歸母凈利潤大部分已恢復至疫前同期水平資料來源：，雙節(jié)假期國內旅游需求全面釋放，按可比口徑已恢復至疫情前水平。國慶中秋雙節(jié)假期時長較長，8.2671.3%2019104.1%7534.3億元，按可比口徑129.5%2019101.5%。從前三季度以及雙節(jié)假期的表現(xiàn)來看，國內文旅市場基本均已經恢復至疫情前的水平。圖表20.20-23年我國節(jié)假日旅游人次和收入與恢復狀況資料來源：文旅部，圖表21.國慶&中秋假期重點景區(qū)客流量&收入狀況景區(qū) 客流收入黃山 共接待游客超19萬人次，同比+48.52%。九寨溝 共接待游客19.758萬人次，10月1日、2日連續(xù)兩天達到景區(qū)最大游客接待量4.1萬人。天目湖 共接待游客77.73萬人次，同比2019年增長46.97%；實現(xiàn)直接營收1.31億元，同比2019年增長62.25%。長白山 共接待游客16.65萬人次，同比+141.80%，恢復至19年同期的83.9%。張家界 武陵源核心景區(qū)接待游客166171人同比增長天門山景區(qū)接待游客198831人同比增長284.77%；大峽谷景區(qū)接待游客97770人，同比增長87.59%；茅巖河接待游客17388人，同比增長157.68%。玉龍雪山 共接待游客19.46萬人次，同比+191.21%，恢復至19年同期水平。烏鎮(zhèn) 共接待游客超41萬人次較去年同期增長5471實現(xiàn)營業(yè)收入同比增長4383較219年同期增長846。古北水鎮(zhèn) 共接待游客18萬人次，同比增長16.14%；酒店入住率連續(xù)六天滿房，創(chuàng)下歷史最好成績。上海海昌海洋公園共接待游客近18萬人次，迎來客流新高。峨眉山 共接待游客22.83萬人次，同比2019年增長59.14%；實現(xiàn)門票收入2117.73萬元，同比2019年增長14.43%。資料來源：各景區(qū)管委會、公司官網、公司公眾號，2024年展望：預期消費趨于理性，關注企業(yè)內生增長23Q1-324年預計出游需求將由恢復性增長”轉向內生性增長”，文旅消費將趨于理性，高基數(shù)背景下景區(qū)板塊公司業(yè)績增速將存在一定壓力。后續(xù)可重點關注具有以下邏輯的企業(yè)：大眾平價旅游文旅、IP融合新趨勢一方面，當前國內消費相對疲軟，從淄博燒烤出圈，“特種兵”式旅游興起，五一、中秋國慶雙節(jié)假期旅游客單消費尚未完全恢復等現(xiàn)象可以看出，疫后由于居民的消費力受損，短期內平價消費或將更受青睞，建議關注景區(qū)內的剛性消費。另一方面，隨著旅游消費客群的年輕化，小眾、創(chuàng)新、獨特成為旅游新風尚，文旅融合、IPIP打造的公司，IP達成合作協(xié)議；曲江文旅打造沉浸式體驗項目盛唐密盒國企改革優(yōu)化效率國內大部分上市景區(qū)公司都是國資控股，或處于向國資改變的過程中，如天目湖、三特索道等。當前國資改革不斷深化，更加強調利潤增長，國資委將中央企業(yè)主要經營指標由原來的“兩利一率”調整為“一利五率”，有望助力景區(qū)公司提升運營效率、優(yōu)化成本費用。供給側改革貢獻業(yè)績增量和成長性自然景區(qū)享受資源的天然優(yōu)勢和壟斷性，但也對其擴張和承載量造成限制，供給端的優(yōu)化擴容可以花山20246兩山一湖2025180萬人次。3）宋城演藝：西安、上海等項目在疫情后重新開業(yè)，經過內容整改升級后演出場次2024年一季度開業(yè)，有望貢獻新增量。4）天目湖：2025年底可23H110.73%；省級重大項目牦牛坪旅游索道改擴建項目推進望助力主營增收。自然景區(qū)天目湖：雙節(jié)假期景區(qū)表現(xiàn)優(yōu)異，靜待項目擴張貢獻增量。77.7319年+46.97%，實1.3119年+62.25%；御水溫泉度假酒店、遇天目湖酒店等假期連續(xù)三日滿房。短期內，冬季公司的溫泉業(yè)務或將成為增長點。展望長期，政企合力打造的動物王國項目正緊2025司貢獻業(yè)績增量。黃山旅游：主景區(qū)客流量望再創(chuàng)新高，新業(yè)務發(fā)展井然有序。受益于假日旅游需求的推動，23Q3144.20yoy+88.25%863.5量新高。Q1-3353.35萬人，yoy+221.36%32019全年300400目前太平湖、花山迷窟兩個新景區(qū)仍處于爬坡期，后續(xù)有望逐步貢獻業(yè)績；隨著池黃高鐵的建設，后續(xù)還有望與九華山形成聯(lián)動。麗江股份：新項目建設穩(wěn)步推進，高質量服務打開新增量。暑期客流顯著提升，索道演出業(yè)務穩(wěn)步恢復，23Q1-3482.50萬人次，同比+193.19%。酒店業(yè)務加速放量，麗1.16+67.01%0.30+68.88%綜合服務中心保證游客多方旅行體驗；瀘沽湖摩梭小鎮(zhèn)二期演藝項目節(jié)目初步設計已完成，截至23H110.73%；省級重大項目牦牛坪旅游索道改擴建項目推進望助力主營增收。長白山：外部交通改善下客流穩(wěn)步增長，冬季冰雪項目上線有望貢獻增量。23M1-1119年同期+5.5%?？土髟鲩L主因外部交通改善，疊加疫后旅游需2023司的冬季產品野雪公園和雪地摩托項目有望逐步貢獻增量。長期來看，吉林省政府在《吉林省旅游（2023-2025年1億元資金用于冰雪產業(yè)發(fā)3000300人工景區(qū)2600余場。33819125.19%，單日最高演592024Q1開業(yè)，有望貢獻新增量。文化小鎮(zhèn)”發(fā)展?jié)摿Γ?3Q1-3615.8713.8519年同期水平。古北水鎮(zhèn)112.075.461,047.9741萬人次，同比，較19年同期18+16.14%。隨著我國跨境游政策限制的整體逐步放寬以及多條國際航線的陸續(xù)開通和恢復，公司根據目的地市場復蘇情況和游客消費特點謀劃產品布局，打造獨家路線。隨著外部環(huán)境的改善，業(yè)績彈性可期。曲江文旅：市場回暖帶動業(yè)績增長，利潤同環(huán)比改善明顯。在文旅需求加速復蘇的暑期背景下，三季度西安和公司的旅游數(shù)據皆表現(xiàn)良好。據攜程數(shù)據，今年暑期西安城市熱度達全國第六，目的地公園等景區(qū)收入，及酒店餐飲、體育賽事等業(yè)務收入均較上年同期增加，帶動公司前三季度和第三23Q1-311.21億元，同比+57.35%0.620.40億元。Q34.33比+64.31%；實現(xiàn)歸母凈利0.49億元。在掌握眾多優(yōu)質旅游資源的背景下，公司持續(xù)加強文化和旅游業(yè)態(tài)融合，公司持續(xù)推進演繹劇目，致力于實現(xiàn)“吃、住、行、游、購、娛”等要素的協(xié)同發(fā)展，業(yè)務穩(wěn)定性強且具備較好增長潛力。海昌海洋公園：主題公園供需兩旺，海外拓展夯實轉型。國內主題公園行業(yè)目前呈現(xiàn)出供需量兩旺的特征，受益于旅游復蘇和親子游市場火熱，公司業(yè)績顯著改善。重資產業(yè)務方面，鄭州公園一期于國慶前開業(yè)；輕資產業(yè)務方面，后續(xù)上海公園二期、北京公園及精品海洋館項目將持續(xù)貢獻業(yè)績增量，與沙特阿拉伯合作打造項目標志著公司成功踏出國際化布局步伐。短期內看好客流復蘇下存量公園業(yè)績的持續(xù)改善，中長期看好公司的項目拓展以及IP和輕資產運營轉型帶來的業(yè)績增量?？缇秤危嚎缇秤涡迯图铀僦?，靜待供給端持續(xù)優(yōu)化出境游：團體游目的地分批開放，出境游市場熱度持續(xù)高漲。2326315日20、40810日恢復包括日本、韓國及歐洲各國在內的第三批國家和地區(qū)出境團隊旅游及機票+酒店78個國家，相比前兩批名單，此次名單放開的國家數(shù)量更多，并更集中在歐美及東亞地區(qū)。自此，出境團隊游60138個，全球主要旅行目的地國家基本已開放，出境游進入加速恢復階段。圖表22.文旅部出境游恢復安排恢復批次 恢復時間 國家及地區(qū)數(shù)量國家及地區(qū)名單第一批2月6日泰國、印度尼西亞、柬埔寨、馬爾代夫、斯里蘭卡、菲律賓、馬來西亞、新加坡、老20 阿根廷第二批3月15日尼泊爾、文萊、越南、蒙古、伊朗、約旦、坦桑尼亞、納米比亞、毛里求斯、津巴布40 丹麥、葡萄牙、斯洛文尼亞、瓦努阿圖、湯加、薩摩亞、巴西、智利、烏拉圭、巴拿馬、多米尼加、薩爾瓦多、多米尼克、巴哈馬第三批8月10日阿曼、巴基斯坦、巴林、韓國、卡塔爾、黎巴嫩、孟加拉國、緬甸、日本、土耳其、以色列、印度、阿爾及利亞、埃塞俄比亞、貝寧、博茨瓦納、赤道幾內亞、佛得角、塞舌爾、圣多美和普林西比、突尼斯、愛爾蘭、愛沙尼亞、安道爾、奧地利、白俄羅斯、保加利亞、北馬其頓、比利時、波黑、波蘭、德國、芬蘭、荷蘭、黑山、捷克、78塞浦路斯、斯洛伐克、英國、安提瓜和巴布達、巴巴多斯、格林納達、哥斯達黎加、美國、墨西哥、特立尼達和多巴哥、牙買加、秘魯、厄瓜多爾、哥倫比亞、圭亞那、蘇里南、委內瑞拉、澳大利亞、巴布亞新幾內亞、庫克群島、密克羅尼西亞聯(lián)邦，北馬里亞納群島聯(lián)邦、法屬波利尼西亞、法屬新喀里多尼亞資料來源：文旅部，9272023111772/144小時過境免簽政策。1124日，中方決定試行擴大單方面免簽國家范圍，對法國、德國、意大利、荷蘭、西班牙、馬6長也有望突破一年的期限。圖表23.入境免簽政策恢復情況頒布時間 政策內容國務院辦公廳印發(fā)《關于釋放旅游消費潛力推動旅游業(yè)高質量發(fā)展的若干措施》，提出加大優(yōu)質旅游產品和服務27日

供給、加強入境旅游工作等5個方面30條工作措施。月2日 公安部國家移民管理局宣布恢復實施原有區(qū)域性入境免簽政策包括上海外國旅游團郵輪入境15天免簽海南59國入境旅游30天免簽等政策。月17日 自2023年11月17日起，我國對挪威公民實施72/144小時過境免簽政策。至此，中國72/144小時過境免簽政策適用國家范圍增至54國。中方決定試行擴大單方面免簽國家范圍，對法國、德國、意大利、荷蘭、西班牙、馬來西亞6個國家持普通護照1124日

人員實行單方面免簽政策。2023年12月1日至2024年11月30日期間，上述國家持普通護照人員來華經商、旅游觀光、探親訪友和過境不超過15天，可免辦簽證入境。資料來源：中國政府網，國家移民局，央視網公眾號，港澳臺及國際航線旅客運輸量增長顯著，雙節(jié)期間出入境客流恢復至疫前85%。（1）跨境航班持50%1953%20197成以上。119日起，中美間定期直飛客運航班開始逐步增班，2023/2024冬春航季，有望每周從目487035中秋國慶長假刺激出境游需求集中釋放。8倍，熱門目的地仍集中在港澳地區(qū)及亞洲國9倍，跨洲長線國家旅客在政策寬松下增長速度最快。據國家移民管理局數(shù)據，假期期間，全國邊檢機關查驗出入境人員1181.8萬人次，147.72.91985.1%現(xiàn)完全恢復仍需時間。圖表24.港澳臺及國際航線旅客運輸量變動情況（月）資料來源：中國民用航空局，得益于供應鏈持續(xù)修復成本下行以及行業(yè)出清集中度提升，預計24年跨境游將加速修復?；謴凸?jié)奏24點關注：2320.53億元，yoy+647.46%1413.271021.5412.61億元，yoy+748.28%；實現(xiàn)歸母凈4865.604699.32Q311.84%/4.00%17-19Q3AI或其他智能化應用，或能進一步夯實行業(yè)龍頭地位。2324.85190.93%；5727.91159.88%5217.04萬元，同比增長137.48%82.452019年同期增長492019年同期增長8修復空間。演藝演出：演出市場供需兩旺，高景氣度有望延續(xù)全國營業(yè)性34.24278.76%315.41453.74%194.42227.68%20.05億元，同比322.14%1137114560%5.4183.66萬人。而知名歌手的演唱會除了門票熱銷以外，對當?shù)氐奈穆孟M撬動作用非常顯著，如周杰倫在?？陂_辦4場演唱會，帶動當?shù)芈糜问杖虢?0億元；TFBOYS在西安舉辦十周年演唱會，帶來4.16億元的旅游收入。圖表25.全國演出票房收入0

(億元) 2011201220132014201520162017201820192021202223Q1-3

5004003002001000(100)演出票演出票收入左軸） 右軸）資料來源：，中國演出行業(yè)協(xié)會，旅游演藝漸成新風尚，具備較高經濟價值。據中國演出行業(yè)協(xié)會數(shù)據，十一假期期間旅游演藝演出2.1410.31851.3251%。根據同程旅行與中國演出行業(yè)協(xié)會發(fā)布的《2023中國演出+旅游”消費趨勢報告》，23Q1-3旅游演5倍，演藝項目對景區(qū)效益貢獻顯著，當前優(yōu)質供給仍然較為稀缺，眾多景區(qū)也開始加碼布局。圖表26.全國旅游演出場次 圖表27.全國旅游演藝票房收入12(場) (%)2010 1008 (10)6 4 (30)2 (50)

(億元) (%)80 10070 8060 6050 4040 2030 020 (20)10 (40)0201320142015201620172018202223H1

(60)

02013201420152016201720182019202223H1

(60)旅游演出場次（左軸） 右軸） 旅游演出場次（左軸） 右軸）旅游演出票房（左軸） 右軸）資料來源：、中國演出行業(yè)協(xié)會， 資料來源：、中國演出行業(yè)協(xié)會，建議關注演藝創(chuàng)意優(yōu)勢公司鋒尚文化和逐步向文旅運營轉型的大豐實業(yè)。鋒尚文化：三四季度亞運會收入集中釋放，后續(xù)增長值得期待。受益于亞運會開幕式項目的收入確3.1685.48%。5827.83516.73%4946.721153.58%108日、22日、28Q4業(yè)績帶Q310大豐實業(yè)：文體裝備構基石，轉型運營煥新機。公司的文體裝備業(yè)務奠定基本盤，增速較為穩(wěn)健。且公司借助在裝備領域的優(yōu)勢，逐步向商業(yè)附加值更高的數(shù)藝科技和文旅運營轉型。目前數(shù)藝科技業(yè)務已經進入放量階段；文旅運營方面，PPP劇院項目今年基本投入運營，文旅演藝項目《今夕共西溪》也成功開演，后續(xù)建議關注公司業(yè)務轉型對于業(yè)績的貢獻和估值水平的提振。酒店：中高端轉型趨勢保持，品牌效應值得期待酒店行業(yè)：營收實現(xiàn)良好增長，中高端酒店客房占比持續(xù)提升，供給側：龍頭持續(xù)擴張，各集團精心打造品牌矩陣三大酒店集團門店持續(xù)擴張，儲備店增速放緩。截至23Q3，錦江、華住、首旅的總門店數(shù)分別為12138/6242/9157197/81/4064,146/2,051/2,935家，儲備店數(shù)量近幾個季度持續(xù)增長但增速放緩。23Q1-3898/863/118374.83%/53.94%~57.53%/84.50%。圖表28.三大酒店集團總門店持續(xù)增長 圖表29.三大酒店集團儲備店增速放緩（家）14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000

6,0005,0004,0003,0002,0001,000

（家）019Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q3

019Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q3錦江 首旅 華住 錦江 首旅 華住錦江 首旅 華住錦江 首旅 華住資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，中高端化整體趨勢不變，新開業(yè)新簽約中端及以上酒店占比較高。三大酒店集團均積極推進中高端23Q356%、26%、42%，中高端客房數(shù)占比分別為66%、38%、54%。錦江中高端化進程顯著快于首旅和華住，而首旅因前期經濟型酒店占比較重導致中高端化程度最低。據邁點研究院不完全統(tǒng)計，各月度新開業(yè)以及新簽約酒店中，中持續(xù)。圖表30.三大酒店持續(xù)中高端化升級（按客房數(shù)） 圖表31.三大酒店持續(xù)中高端化升級（按酒店數(shù)）70%60%50%40%30%20%10%0%19Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q3

70%60%50%40%30%20%10%0%19Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q3 錦江 錦江 首旅 華住 錦江 首旅 華住資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，圖表32.月度開業(yè)酒店數(shù)變動情況 圖表33.月度簽約酒店數(shù)變動情況250

（家）

250

200

200150

150100

100022M622M822M1022M1223M223M423M623M823M10

022M7 22M922M1123M1 23M3 23M5 23M7 23M923M11奢華酒店 高端 中高端 中端 輕中端 經濟型 精品民宿 奢華酒店 高端 中高端 中端 輕中端 經濟型 精品民宿奢華酒店 高端 中高端 中端 輕中端 經濟型 精品民宿奢華酒店 高端 中高端 中端 輕中端 經濟型 精品民宿資料來源：邁點研究院， 資料來源：邁點研究院，三大酒店集團完善各自品牌矩陣。錦江持續(xù)拓展維也納系列、麓楓、喆啡等主力中端產品，繼續(xù)穩(wěn)TOP5，以云系列品牌為代表的特許加盟酒店逐漸成為拓店主力之一。華住方面，各季度漢庭、全季新開業(yè)數(shù)均位列集團旗下品牌前兩名。華住形成了以漢庭、全季為核心，桔子為互補的主力品牌梯隊，漢庭、全季兩大主力品牌勢能不減，規(guī)模經濟持續(xù)顯現(xiàn)。圖表34.三大酒店集團各季度新開業(yè)品牌數(shù)量TOP5（單位：家）2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3錦江錦江維也納國際43 麓楓 26 維也納 27 維也納 32 維也納 34維也納36維也納國際25麓楓26維也納國際23維也納國際28麓楓31維也納19維也納國際197天16麓楓287天15喆啡14維也納3好18維也納3好15白玉蘭25希岸15IU13白玉蘭15喆啡15希岸24首旅如家如家19睿柏·云17如家14如家16如家21如家精選17派柏·云16如家精選13睿柏·云16睿柏·云21派柏·云16如家11睿柏·云11如家商旅13如家商旅20如家商旅12如家商旅11如家商旅10如家精選9派柏·云20睿柏·云11如家精選6派柏·云6派柏·云8如家精選18華住漢庭129全季59漢庭72全季81漢庭156全季109漢庭58全季61漢庭80全季131你好31你好13桔子29星程27桔子36桔子28桔子13你好22你好26你好32海友16海友12海友13桔子25海友29資料來源：酒店之家，需求側：商旅出行全面復蘇，酒店業(yè)RevPAR完成修復商旅需求全面復蘇背景下，酒店經營數(shù)據復蘇強勁。據文旅部最新一期數(shù)據，23Q2全國星級酒店RevPAR同比+25.47%/42.69/+79.0519102.41%/92.11%/ADR1923Q3RevPAR2019112.59%105.71%2019109.32%、109.83%、133.18%。23Q3受益于暑期旺季商旅需求高漲以及低基數(shù)等因素的影響，頭部酒店經營數(shù)據復蘇強勁，期待未來線下商旅場景進一步拓展帶來OCC復。(元) (%) (%)500

100806040200(20)(40)(60)(80)2018Q12018Q42019Q32020Q22021Q12021Q42022Q32023Q2

150%100%0%-50%-100%2019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1RevPAR RevPAR同比增速 一星級 二星級 三星級 四星級 五星級RevPAR RevPAR同比增速 一星級 二星級 三星級 四星級 五星級資料來源：文旅部， 資料來源：文旅部，（注：納入統(tǒng)計的一星級飯店數(shù)量過低）圖表37.三大酒店集團同店RevPAR恢復情況 圖表38.三大酒店集團混合店RevPAR恢復情況250500

（元）19Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q3

200500

（元）19Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q3 錦江 首旅 錦江 首旅 華住 錦江 首旅 華住資料來源：公司公告，注：錦江為境內酒店累計值

資料來源：公司公告，中國飯店協(xié)會，注：錦江為境內酒店出行鏈復蘇疊加客源屬性趨于多元，上市公司營收實現(xiàn)良好增長。23Q1-359.11億元，yoy+53.98%6.85億元，同比扭虧為盈；23Q1-33.82億元，yoy+54.14%，但受直營酒店投資力度擴張而導致的費用增長影響，利潤端未實現(xiàn)完全釋放；23Q1-3109.62億元，yoy+32.71%9.75億元，yoy+1783.69%。圖表39.首旅酒店營收及歸母凈利潤變化 圖表40.君亭酒店營收及歸母凈利潤變化100806040200(20)

（億元） （%）4002000(200)(400)(600)(800)(1,000)(1,200)(1,400)2017 2019 2021 2023Q1-3

（億元） 54433221102019 2020 2021 2022 2023Q1-3

6040200(20)(40)(60)營業(yè)收入（左軸） 營收營業(yè)收入（左軸） 營收yoy（右軸）歸母凈利潤（左軸） 歸母yoy（右軸）營業(yè)收入（左軸） 營收yoy（右軸）歸母凈利潤（左軸） 歸母yoy（右軸）資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，圖表41.錦江酒店境內營收及歸母凈利潤變化 圖表42錦江酒店境外營收及歸母凈利潤變化80604020

（億元） （%）40200

（億元） 45403530252015105

6040200(20)(40)(60)0 (100)2017 2019 2021 2023Q1-3

0 (80)2017 2019 2021 2023Q1-3歸母凈利潤（左軸） 歸母歸母凈利潤（左軸） 歸母yoy（右軸）營業(yè)收入（左軸） 營收yoy（右軸）營業(yè)收入（左軸） 營收yoy（右軸） 占比（右軸）資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，酒店公司：三季度出行旺季推動業(yè)績加速修復，展望24或回歸行業(yè)穩(wěn)健增長首旅酒店：輕管理模式與中高端戰(zhàn)略雙管齊下。23Q3首旅如家新開店數(shù)量為337家，其中直營店43334794196Q3552家，以云系列品牌為代表的特許加盟酒店成為拓店主力。在酒店行業(yè)向中高端升級的大背景下，首旅中高端酒店占比在不斷提升。旗下的建國鉑萃酒店，主打東方文化和管家式服務；璞隱酒店注重一店一設計”；和頤至尚酒店和扉縵酒店聚焦商務休閑人群；幾條產品線基本覆蓋中高端酒店的細分市場。在輕管理模式拓店和中高端品牌矩陣擴張戰(zhàn)略背景下，公司有望降低經營成本，優(yōu)化盈利能力。23Q1-3898Q358%66%，中高端酒店數(shù)和客房數(shù)穩(wěn)步提升。此外錦江已形成了中高端為主、多元化的品牌矩2022104（76.7%君亭酒店：高端品牌矩陣持續(xù)豐富，會員互通拓展目標客群。君亭深耕中高端精選酒店領域，旗下23Q315173家直營店（PagodaPagoda君亭設計酒店、深圳羅湖東門君亭尚品酒店）Q3388家，客8015417538369間。23117日，君亭酒店與中旅酒店宣布正式達成會員合作，即成為一方會員即可享受雙方會員權益。兩個集團旗下共60013心享”695四季瀾嘉會擁有5701300或助力君亭酒店拓展更多潛在客戶群體并帶來業(yè)績增量。餐飲：消費者更注重質價比，關注預制菜萬億級別賽道餐飲市場整體復蘇較快，近幾月增速環(huán)比上升。23Q31.28萬億元，yoy+13.98%；限額以3399.0億元，yoy+16.88%。2310114,799.6/5579.9億元，yoy17.1%/25.8%1205/1152億元，yoy18.0%/24.6%8月起受出行旺季催化餐飲收入和限額以上餐飲收入增速環(huán)比上升。圖表43.23年末社零餐飲同比增速上升 圖表44.限額以上餐飲收入同比恢復情況同樣良好(億元) 6,0005,0004,0003,0002,0001,00002021-122022-042022-082022-122023-042023-08

50.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.00-30.00

（億元） 1,4001,2001,00002021-122022-042022-082022-122023-042023-08

50.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.00-30.00社會消費品零售總額:餐飲業(yè):當月值 社會消費品零售總額:餐飲業(yè):當月同比 限額以上企業(yè)餐飲收入:當月值 限額以上企業(yè)餐飲收入:當月同比社會消費品零售總額:餐飲業(yè):當月值 社會消費品零售總額:餐飲業(yè):當月同比限額以上企業(yè)餐飲收入:當月值 限額以上企業(yè)餐飲收入:當月同比資料來源：國家統(tǒng)計局， 資料來源：國家統(tǒng)計局，B年我4196年-2022CAGR2026年突破萬億規(guī)模。據中國連鎖經營協(xié)會發(fā)布的《2022C是普通消費者購買預制菜的一個主要原因，并且在購買預制菜人群中，年輕人所占比例較高，接受度較高。綜上所述預制菜模式契合餐飲企業(yè)降本增效根本訴求和部分年輕消費者的生活消費習慣，未來市場潛力值得關注。圖表45.2026年預制菜市場有望達到萬億級別 圖表46.節(jié)省時間是C端消費者購買預制菜的最主要目的8,0006,0004,0002,0000

(億元) (%)403530252015105020192020202120222023E2024E2025E2026E

908070605040302010節(jié)省時間美味 不喜歡做飯 健康節(jié)省時間美味 不喜歡做飯 健康不會做飯C端預制菜消費者購買目的

(%)預制菜市場規(guī)模（左軸） 預制菜市場規(guī)模（左軸） 增速（右軸）資料來源：艾媒咨詢， 資料來源：人民網輿情數(shù)據中心《2023年預制菜產業(yè)發(fā)展觀察》，中銀證券餐飲消費回歸理性，并更加注重質價比。據紅餐數(shù)據，從餐飲門店結構上看，233月至7月人均消費100-300300元以上門店占比逐月下降，相應的人均消費50-10050元以下門店占比逐月上升。此外，茶飲市場客單價15元以下茶飲消費占比從202149.7%上升20231-983.2%15元以上茶飲消費占比從202150.3%2023年1-9月的16.8%。以上兩項數(shù)據均可以反映消費者需求的變化情況，餐飲消費或更加追求質價比。在控制成本的前提下保障產品品質的餐飲企業(yè)或將在這種消費趨勢的變化中更具備市場競爭力。圖表47.21-23年全國茶飲人均消費呈現(xiàn)遞減趨勢 圖表48.餐飲消費更加追求質價比(%)6050403020100

元以上 元 元 元 元以下

9080706050403020100

(%)(%)3.3612.394.4013.794.32 4.08 3.5913.34 13.32 12.6054.2654.1155.8955.0054.8554.6757.4227.6027.4827.2326.9027.1427.9226.824.5014.014.7914.202023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-072021 2022 2023 人均2021 2022 2023人均50-100元門店占比人均300元以上門店占比人均50元以下門店占比人均100-300元門店占比資料來源：紅餐大數(shù)據，注：2320239月

資料來源：紅餐大數(shù)據，公司。23+賓館+23101124日，公司已815-21家。旗下小品牌方面，2024年公司將重點發(fā)展鮮肉大包12飯預訂已經啟動，許多熱門餐廳的預訂熱潮提前到來，公司主營業(yè)務餐飲宴席有望在節(jié)假日迎來預訂熱潮，并快速兌現(xiàn)業(yè)績預期。人服：就業(yè)市場壓力仍存，關注靈活用工市場23年就業(yè)形勢總體穩(wěn)定。23年1-11月份，城鎮(zhèn)調查失業(yè)率平均值為5.2%，相比去年同期水平下降0.7pct9、10、115.0%的水平，同比去年分別下降0.5/0.5/0.7pct。經濟恢復向好、產業(yè)結構優(yōu)化、穩(wěn)就業(yè)政策對沖等多重積極因素疊加推動我國就業(yè)形勢總體改善。23Q3就業(yè)景氣度環(huán)比上升，低于去年同期水平。2023年第三季度就業(yè)形勢分析——基于智聯(lián)招聘網絡大數(shù)據》報告，Q3CIER指數(shù)環(huán)比上升，但低于去年同期水平。分行業(yè)/CIER指數(shù)相對較高，部CIER次遞減，均環(huán)比上升，但除了大型企業(yè)外，均同比下降。本季度，上市公司和股份制企業(yè)的CIERCIER指數(shù)最低。圖表49.整體失業(yè)率較穩(wěn)定，4月青年失業(yè)率突破20% 圖表50.高校畢業(yè)生CIER指數(shù)仍處低位(%)25

（小時）49

2.520 4815 47

2.01.510 46

1.05 45

0.50 44 城鎮(zhèn)調查失業(yè)率:16-24歲人口 企業(yè)就業(yè)人員周平均工作時間 全國城鎮(zhèn)調查失業(yè)率 城鎮(zhèn)調查失業(yè)率:25-59歲人口

0.0

19Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q3 全國指數(shù) 高校指數(shù)資料來源：國家統(tǒng)計局， 資料來源：中國人民大學新聞網，注：CIER指數(shù)=市場招聘需求人數(shù)/市場求職申請人數(shù)降本增效壓力仍存，企業(yè)招聘意愿未完全恢復。Datayes23年每周新增招聘公司數(shù)量、新2019素影響，企業(yè)招聘需求還未完全復蘇。但相關政策持續(xù)支持企業(yè)吸納就業(yè)，未來隨著促就業(yè)政策持續(xù)加碼與經濟基本面的企穩(wěn)，企業(yè)招聘需求有望逐步恢復。51.新增招聘公司數(shù)量、新增招聘帖數(shù)變動情況（周）(個800,000700,000600,000500,000400,000300,000200,000100,00002020-11-29 2021-03-29 2021-07-29 2021-11-29 2022-03-29 2022-07-29 2022-11-29 2023-03-29 2023-07-29 2023-11-29 新增招聘公司數(shù)量 新增招聘帖數(shù)資料來源：Datayes，考公大熱疊加離職率下降，就業(yè)者求穩(wěn)心態(tài)加重。24年國考參考人數(shù)和過審人數(shù)分別為225.2萬人/303.32372.7萬人/43.52022H16.0%2023H14.9%23加離職率下降的保守狀態(tài)。圖表52.國家公務員考試參考與過審人數(shù)快速增長 圖表53.23年H1企業(yè)離職率相較于去年同期下降（萬人次） （%） （）350 7300 6250 5200 4150 3100 25002012201320142015201620172018201920202021202220232024

102022H1

2023H1參考人數(shù) 最終過審人數(shù) 企業(yè)離職率參考人數(shù) 最終過審人數(shù)企業(yè)離職率資料來源：iFind， 資料來源：美世，靈活用工市場空間廣闊，靈活就業(yè)求職者比例不斷提升。據艾瑞咨詢測算，中國靈活用工市場規(guī)模近些年進入快速增長階段，2017-2021CAGR30.53%20241.77萬億20Q118.6%上升23Q123.2%圖表54.靈活用工市場增長空間較大 圖表55.新型靈活就業(yè)求職者比例不斷提升8,0006,0004,0002,0000

(億元) (%)40353025201510502017 2018 2019 2020 20212022E2023E2024E

2423222120191817162020Q1 2020Q3 2021Q1 2021Q3 2022Q1 2022Q3 2023Q1中國靈活用工市場規(guī)模（左軸） 增速（右軸） 中國靈活用工市場規(guī)模（左軸） 增速（右軸） 新型靈活就業(yè)求職人數(shù)占比變化資料來源：艾瑞咨詢， 資料來源：智聯(lián)招聘，科銳國際：靈活用工帶動營收規(guī)模增長，利潤有所縮窄。2023Q1-371.7億元，yoy+5.17%1.52億元，yoy-30.25%1.15億元，yoy-40.05%，毛7.77%/2.38%10.00%/4.04%。收入的增長主要來源于靈活30.8510.41萬人次，三季度靈活用工毛利率恢復至去年水平。但整體招聘市場與去年同期對比，市場化招聘需求仍處在比較低的水平，部分高毛利業(yè)務受市場需求影響恢復不足。Q1-31.463381。受益于持續(xù)的技術進步，外部數(shù)字化產品也收獲較好成果。長期來看，“技術+平臺+服務”全產業(yè)鏈生態(tài)逐步完善及國際化戰(zhàn)略有望推動公司獲得新增長點。會展：全球市場恢復提速，外展有望持續(xù)受益2023年復盤：疫后展覽需求集中釋放，會展企業(yè)業(yè)績快速恢復外貿韌性較強，“一帶一路”仍為外展熱門區(qū)域。在全球經貿增長乏力的背景下，我國外貿展現(xiàn)出較859120974.6萬平方米。其中，1-8月實45328.81.8抽樣調查，共建一帶一路國家和地區(qū)成為中國企業(yè)的熱門參展區(qū)域。境內展覽市場需求旺盛，展覽規(guī)模大幅增長。商務部統(tǒng)計顯示，231-9月，境內專業(yè)場館共舉辦32481.8201932.4%1908場，同比增2.3201956.9%76861.72019年同2019784.16.7%321558.5億元，其中外商1117134223億美元，較上屆增長2.8%，呈恢復性增長態(tài)勢。圖表56.2023年前三季度境內展覽市場規(guī)模展會數(shù)量（場） 展覽面積（平方米） 大型展會數(shù)量（場）23M1-9328476861908yoy(%)180170230同比19年（%）56.951.556.9資料來源：商務部，中銀證券23年各季度營收和業(yè)績同比均實現(xiàn)大幅增長。三季度作為會展傳統(tǒng)淡季，增速略有放緩。蘭生股份的會展主業(yè)恢復良好，賽事方面逐步孵化新賽事，同時理財收益和拆遷補償款等非經常性損益也帶來較大業(yè)績貢獻，總體業(yè)績實現(xiàn)快速恢復。圖表57.會展企業(yè)23年各季度業(yè)績表現(xiàn)公司米奧會展蘭生股份23Q123Q223Q323Q123Q223Q3收入（億元）0.682.861.160.545.123.98yoy(%)129.77333.74162.9734.43595.84306.77yoy(vs19年)（%）200.0995.3427.42(93.09)(35.48)(59.33)歸母凈利潤（億元）0.010.750.06(0.09)2.020.49yoy(%)106.132,904.80154.8488.93368.7956.57yoy(vs19年)（%）104.8393.81(43.17)(107.01)428.012,186.92資料來源：同花順，中銀證券2024年展望：全球會展市場恢復提速，出海需求旺盛外展受益2024年全球展覽業(yè)全年收入預2019StaxGlobex2023192651995%202420197%，較其年初預測值大幅提升。圖表58.全球會展行業(yè)市場規(guī)模（億美元）+16%+7%+16%+7%-5%-23%-69%-58%88118214265272280300325300250200150100500市場規(guī)模2018 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E市場規(guī)模資料來源：Stax，注：僅包含19個主要會展市場出海需求旺盛，出境難點緩解，外展有望持續(xù)受益。23Q3Non-GAAP歸母凈利潤同比分別94%/+37%119202323Q32.70Q21.0126日，AFF日本秋季展會圓滿收官，3319390%；2024年計劃開啟四IP績釋放。免稅：離島免稅持續(xù)修復，市內免稅增量可期離島免稅：海南客流穩(wěn)定增長，免稅銷售略有承壓1-11月海南全5681.08萬人次，yoy+50.45%1994.42%。從重點機場來看，海231-11月旅客吞吐量同比+116.74%1999.67%23年1-11月旅客吞吐量同比+134.90%，恢復至19年同期的108.99%。圖表59.海南省過夜游客人次 圖表60.海南省旅游收入

(萬人次)

350300250200150100500

50

(億元)

4504003503002502001501005000 (50)22M1123M123M323M523M723M923M11

0 (50)22M1123M123M323M523M723M923M11過夜游客（左軸） 右軸） 旅游總收入（左軸） 過夜游客（左軸） 右軸）旅游總收入（左軸） 右軸）資料來源：海南省文旅廳， 資料來源：海南省文旅廳，圖表61.美蘭機場旅客吞吐量 圖表62.鳳凰機場旅客吞吐量

(萬人次) (%)400350300250200150100500(50)

50

(萬人次) (%)1200100080060040020000 (100)22M11 23M2 23M5 23M8 23M11

0 (200)22M11 23M2 23M5 23M8 23M11旅客吞吐量（左軸） 當月同比(右軸) 旅客吞吐量（左軸） 當月同比(右軸)旅客吞吐量（左軸） 當月同比(右軸)旅客吞吐量（左軸） 當月同比(右軸)資料來源：美蘭機場官網， 資料來源：三亞市旅游局，海南機場公司公告，免稅銷售總額修復略緩，客單價尚有提升空間。受中高端消費力較弱、折扣幅度收窄、海南政府打231-11406.66億元，yoy+26.1%6530.552190.87%。23Q3銷售額、客單價同比+1.34%、-26.06%115.8萬人次，22年/19年分別雙節(jié)期間?？诤ｊP共監(jiān)管離島免稅銷售額3.3+17%購物人數(shù)7+13%；客單價為7824元，客單水平尚未完全修復（22年國慶為8761元，23年五一假期為8101元）。圖表63.海南離島免稅銷售額 圖表64.海南離島免稅客單價(億元) (%)80 30070 25060 20050 15040 10030 5020 010 (50)0

10,0000

(元)

50403020100(10)(20)(30)(40)(50)購物金額（左軸） yoy(右軸）人均消費（左軸） 右軸）21M1122M3 22M722M1123M3 23M7購物金額（左軸） yoy(右軸）人均消費（左軸） 右軸）資料來源：?？诤ｊP， 資料來源：?？诤ｊP，圖表65.免稅新政后節(jié)假日離島免稅銷售狀況21元旦21春節(jié)21五一21國慶22元旦22春節(jié)23元旦23春節(jié)23五一23國慶購物金額（億元）5.49.979.9314.7614.734.2215.68.8313.3日均銷售額（億元）1.81.42.02.12.02.11.42.21.81.7yoy(%)195.16261.00248.0066.909.7047.78(29.67)5.88120.00117.00購物人數(shù)(萬人次）7.611.512.118.06.214.34.315.710.917.0yoy(%)80.9097.50141.0061.60(49.09)18.48(30.20)9.51158.00143.00客單價（元）7105.38669.68206.68166.79740.09740.09816.09959.08100.97823.5購物件數(shù)（萬件）66.9114.0134.5200.073.9181.647.6yoy(%)200.00225.00229.00136.009.7459.28(35.59)天數(shù)3757373758資料來源：?？诤ｊP，口岸免稅&市內免稅：機場免稅有望加速回暖，市內免稅潛力可期境外航班客流量持續(xù)修復，機場免稅有望加速回暖，市內免稅新政呼之欲出。從重點機場來看，截至11月末，廣州白云機場、上海機場、北京首都機場境外航線吞吐量已恢復至19年同期的41.24%/45.82%/26.37%2023年1211日-12178647201956.15%。隨著冬春航季116家1300465201970.7%1194870班。隨著航班運力的恢復，機場國際客流有望逐步回升，帶動機場免稅銷售回暖。市內免稅新政也有望隨著國際客流恢復而加速出臺，為免稅市場貢獻新的增量。圖表66.北上廣重點機場國際&境外航線旅客吞吐量250

(萬人次)200150100500 白云機場 上海機場 首都機場20M1121M3 21M721M1122M3 22M722M1123M3 23M723M11 白云機場 上海機場 首都機場資料來源：，公司公告，圖表67.三大機場境外航班執(zhí)飛總量 圖表68.全國機場國際航班執(zhí)飛總量（架次）3,000500W49W47W45W43W41W39W37W35W33W31W29W27W25W23W21W19W17W15W13W11W9W7W5W3W10W49W47W45W43W41W39W37W35W33W31W29W27W25W23W21W19W17W15W13W11W9W7W5W3W1

0

(架次) (%)60W49W46W43W40W37W34W31W28W25W22W19W16W13W10W7W4W1W49W46W43W40W37W34W31W28W25W22W19W16W13W10W7W4W1 首都機場 浦東機場 白云機場 首都機場 浦東機場 白云機場2023年國際航班執(zhí)行量（左軸） 恢復至2019年（右軸）資料來源：航班管家， 資料來源：航班管家，中國中免：高奢入駐+項目擴容，期待多渠道持續(xù)修復毛利環(huán)比持續(xù)修復。23Q1-3508.37+29.14%；52.06+12.49%28.75%/32.47%/34.27%。項目擴容持續(xù)推進，機場市內渠道增量可期。9月底升級以來，海棠灣二期項目迎來了LV、AlexanderWang、Buccellati、Celine、Dior、Fred13家有稅商店的開業(yè)，未來還將陸續(xù)引入90王府井：奧萊業(yè)態(tài)領先增長，免稅板塊逐步放量多業(yè)態(tài)協(xié)同發(fā)展，奧萊業(yè)態(tài)領先增長，免稅板塊逐步放量。23Q1-3公司實現(xiàn)營收92.65億元，同比+9.44%6.48+56.13%5.90+144.71%23Q1-31.50+33.24%；64.38%，同比+0.99pct4月正109.6793%。展望后市，公司的奧萊業(yè)務仍切合當下性價比消費的趨勢，有稅板塊穩(wěn)健修復，市內免稅新政預計將對業(yè)績有較大催化。其他零售：名品折扣零售領先恢復，相對具有抗周期性消費者購買決策趨于理性，奧萊復蘇領先其他業(yè)態(tài)。當前居民消費信心仍處于修復過程中，短期購買決策趨于理性，購物已經從簡單追求折扣和促銷的階段過渡到更謹慎、更注重品質、更關注性價比的階段。在此背景下，折扣零售進入發(fā)展快車道，奧特萊斯業(yè)態(tài)再度翻紅。BCG2023126-12個月，奧萊店/68%。根據中國百貨商業(yè)協(xié)會發(fā)布的《2022-2023中國奧特萊斯行業(yè)白皮書》，2022年奧特萊斯銷售在零售業(yè)態(tài)中增長最快。23H1130062%2023年前三季度上市公司表現(xiàn)來看，46.36%33.24%，同樣領先于其他業(yè)態(tài)。圖表69.2022年限額以上單位零售分業(yè)態(tài)增長率 圖表70.上市公司23Q1-3分業(yè)態(tài)收入增速百聯(lián)股份業(yè)態(tài) 營收增速百聯(lián)股份業(yè)態(tài) 營收增速（%）業(yè)態(tài)王府井營收增速（%）奧特萊斯46.36奧特萊斯33.24其他43.25專業(yè)店12.83專業(yè)專賣34.94購物中心6.04購物中心30.30百貨-0.27百貨25.00超市-16.20便利店9.87超市-2.55大型綜合超市-22.76超市2022年限額以上單位零售分業(yè)態(tài)增長率-10% -5% 0% 5% 10%2022年限額以上單位零售分業(yè)態(tài)增長率資料來源：國家統(tǒng)計局，中國百貨商業(yè)協(xié)會， 資料來源：公司公告，線下奧萊表現(xiàn)優(yōu)異，頭部公司持續(xù)領跑。2315計吸引數(shù)百萬客流，8625%1471.153.13130在9月28日連開兩家奧萊，天津、太原奧萊8天銷售額分別突破1.2億元、2.2億元。線上折扣零售業(yè)績穩(wěn)健增長，持續(xù)滿足用戶高性價比消費需求。線上奧萊唯品會業(yè)績穩(wěn)健增長，高23Q32285.3