怎么看保險(xiǎn)近期欠配需求-微觀結(jié)構(gòu)專題

請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分——微觀結(jié)構(gòu)專題核心觀點(diǎn)中長期維度看，險(xiǎn)資的欠配需求預(yù)計(jì)持續(xù)利好超長地方政府債、超長國債、以及銀行資本債等券種。短期來看，當(dāng)前過低的無風(fēng)險(xiǎn)利率點(diǎn)位導(dǎo)致超長國債對(duì)保險(xiǎn)配置盤的吸引力顯著降低；但是對(duì)于保險(xiǎn)交易盤而言，仍不排除隨行就市追漲國債的可能性。過去一周（2024年3月25日-2024年3月29日交易情緒下降1）交易盤：基金持債力量邊際分化，顯著增持中短端利率債；理財(cái)對(duì)≦1Y信用債和二永債持債能力較強(qiáng)，顯著減持存單；2）配置盤：券商整體持債力量減弱；保險(xiǎn)顯著增配短端和超長端利率債，減配存單；農(nóng)商行對(duì)利率債配置力量分化，小幅減配存單。怎么看保險(xiǎn)近期欠配需求2月下旬以來保險(xiǎn)對(duì)10Y以上國債則以凈減持為主，而過去一周，保險(xiǎn)對(duì)超長國債的配置規(guī)模顯著增加，為2024年年初至今保險(xiǎn)買國債的單周規(guī)模最高值。首先，超長國債對(duì)于保險(xiǎn)而言，僅是關(guān)鍵倉位之一，但可通過超長地方債和二永債來補(bǔ)償，并不具有不可替代性。一季度保險(xiǎn)整體買入10Y以上長債規(guī)模不弱，地方債補(bǔ)償了超配需求，較難反推有擠壓的空倉待配置需求。其次，我們判斷過去一周保險(xiǎn)是季節(jié)性增配超長國債，增持力量未必可跨季持續(xù)。地方債流動(dòng)性較差，較難滿足臨時(shí)性的增配需求，因此在季末時(shí)點(diǎn)有大規(guī)模增量資金入場(chǎng)時(shí)，地方債的總盤子難以完全承接，可以看到過去一周保險(xiǎn)配置地方債的力量也不弱?？缂竞螅?-5月的配置需求再度轉(zhuǎn)弱，疊加一級(jí)市場(chǎng)國債和地方債供應(yīng)規(guī)模上量，二級(jí)市場(chǎng)的增配需求可能會(huì)有減弱。當(dāng)前保險(xiǎn)對(duì)二級(jí)資本債買入力量增強(qiáng)，且近期有買入10Y以上超長二永債的趨勢(shì)若2024年銀行資本債繼續(xù)放量會(huì)持續(xù)吸納險(xiǎn)資的配置訴求。中長期維度看，險(xiǎn)資的欠配需求預(yù)計(jì)持續(xù)利好超長地方政府債、超長國債、以及銀行資本債等券種。短期來看，當(dāng)前過低的無風(fēng)險(xiǎn)利率點(diǎn)位導(dǎo)致超長國債對(duì)保險(xiǎn)配置盤的吸引力顯著降低；但是對(duì)于保險(xiǎn)交易盤而言，仍不排除隨行就市追漲國債的可能性。風(fēng)險(xiǎn)提示模型和假設(shè)不精確；貨幣政策超預(yù)期變動(dòng)；二級(jí)市場(chǎng)成交數(shù)據(jù)不能完全反映機(jī)構(gòu)持倉水平。相關(guān)報(bào)告請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分正文目錄 5 82.1機(jī)構(gòu)成交分析 82.2機(jī)構(gòu)久期水平 112.3機(jī)構(gòu)杠桿水平 12 144期貨指標(biāo)跟蹤 164.1期貨成交持倉 164.2基差走勢(shì)分析 174.3期貨技術(shù)指標(biāo) 17 18請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖1：年初以來，保險(xiǎn)以增配地方債、減配國債為策略 5圖2：過去幾周20-30Y國債機(jī)構(gòu)凈買賣走勢(shì) 5圖3：保險(xiǎn)的買債傾向分布 5圖4：保險(xiǎn)對(duì)10年以上債券的凈買入規(guī)模（月頻合計(jì)） 6圖5：保險(xiǎn)對(duì)10年以上債券的凈買入規(guī)模（日頻平均） 6圖6：保險(xiǎn)對(duì)地方債的配置規(guī)模 6圖7：保險(xiǎn)對(duì)國債的配置規(guī)模 6圖8：保險(xiǎn)配置二永債的規(guī)模也有明顯增加 7圖9：保險(xiǎn)對(duì)10年以上其他（二永等）凈買入量（日頻平均） 7圖10：保險(xiǎn)保費(fèi)收入增長趨勢(shì) 7圖11：保險(xiǎn)債券投資增長情況 7圖12：國債和國開債活躍券成交筆數(shù)走勢(shì) 8圖13：30Y國債活躍券成交筆數(shù)走勢(shì) 8圖14：各券種的現(xiàn)券交易情況 9圖15：各期限券種的現(xiàn)券交易情況 9圖16：基金對(duì)不同券種的凈買賣情況 10圖17：貨基對(duì)不同券種的凈買賣情況 10圖18：理財(cái)對(duì)不同券種的凈買賣情況 10圖19：券商對(duì)不同券種的凈買賣情況 10圖20：保險(xiǎn)對(duì)不同券種的凈買賣情況 11圖21：農(nóng)商行對(duì)不同券種的凈買賣情況 11圖22：各機(jī)構(gòu)二級(jí)市場(chǎng)現(xiàn)券買賣情況匯總 11圖23：中長期債基測(cè)算的久期走勢(shì) 12圖24：中長期利率債基測(cè)算的久期走勢(shì) 12圖25：交易型機(jī)構(gòu)利率債邊際成交久期（10天滾動(dòng)平均） 12圖26：配置型機(jī)構(gòu)利率債邊際成交久期（10天滾動(dòng)平均） 12 13圖28：分機(jī)構(gòu)杠桿率走勢(shì)（7天滾動(dòng)平均） 13圖29：銀行間機(jī)構(gòu)質(zhì)押式回購凈融入融出情況（余額口徑） 13圖30：非銀質(zhì)押式回購凈融入（周頻，余額口徑） 13圖31：股債估值利差走勢(shì)（長周期） 14圖32：股債估值利差走勢(shì)（短周期） 14 14圖34：國開債-國債利差走勢(shì) 14圖35：主要品種（國債、城投債和二級(jí)債）的期限結(jié)構(gòu)變動(dòng) 15圖36：國債關(guān)鍵期限利差走勢(shì) 15圖37：國債和國開債關(guān)鍵期限利差最新情況 15圖38：國債和國開債關(guān)鍵期限利差歷史分布 15圖39：短端不同品種套息空間（20天滾動(dòng)平均） 16圖40：1Y國開-R001利差走勢(shì) 16圖41：10Y主連持倉量走勢(shì) 16圖42：10Y主連移動(dòng)平均成交量走勢(shì) 16請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖43：10Y主連基差走勢(shì) 17圖44：2Y、5Y、10Y、30Y主連基差當(dāng)周變動(dòng) 17圖45：10Y主連RSI走勢(shì) 17圖46：10Y主連布林帶走勢(shì) 17圖47：10Y主連MACD走勢(shì) 18圖48：10Y主連KDJ走勢(shì) 18請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分=1Y-200=1Y-2002月下旬以來保險(xiǎn)對(duì)10Y以上國債以凈減持為主，而過去一周，保險(xiǎn)對(duì)超長國債的配置規(guī)模顯著增加，這一行為如何理解？本文嘗試對(duì)此做出探析。過去一周，保險(xiǎn)凈買入10Y以上國債規(guī)模達(dá)264億，其中對(duì)20-30Y國債的買入規(guī)模達(dá)139億，為2024年年初至今保險(xiǎn)買國債的單周規(guī)模最高值；此外，過去一周，30Y國債活躍券收益率漲跌互現(xiàn)，周三至周五穩(wěn)定在2.46%附近，沒有展現(xiàn)出顯著的調(diào)整趨勢(shì)。國債國債政金債信用債合計(jì)地方債其他4000-10001月07日01月14日01月21日01月28日02月04日02月11日02月25日02月11日02月25日>10Y03月03日03月10日03月17日03月24日03月30日01月07日01月14日01月21日01月28日02月04日02月11日02月25日02月11日02月25日<10Y03月03日03月10日03月17日03月24日03月30日億4000-200-400-600基金外資行其他券商股份行農(nóng)商行理財(cái)保險(xiǎn)城商行%其他產(chǎn)品 30Y國債利率:右2024W12024W22024W32024W42024W52024W62024W72024W82024W92024W102024W112024W12首先，從券種和期限分布來看，保險(xiǎn)主要傾向的配置券種包括15Y以上地方債、5-10Y二永債等、20Y以上國債。超長國債對(duì)于保險(xiǎn)而言，僅是關(guān)鍵倉位之一，但可通過超長地方債和二永債來補(bǔ)償，并不具有不可替代性。億700060005000400030002000100002021年2022年2021年2022年=1Y地方債=1Y=1Y=1Y二永債等=1Y其次，一季度保險(xiǎn)整體買入10Y以上長債規(guī)模不弱，地方債補(bǔ)償了超配需求，較難反推有擠壓的空倉待配置需求。3月保險(xiǎn)配置10Y以上債券規(guī)模1141億，遠(yuǎn)超往年同期。雖然對(duì)超長國債的配置反應(yīng)較為平淡，但保險(xiǎn)超配債券的訴求通過地方債得到了補(bǔ)償，保險(xiǎn)對(duì)地方債的配置規(guī)模大幅超過往年同期水平，這背后反映的是剛性負(fù)債端成本和國債收益率低位的不匹配。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分202120212022202320248006004002000-2001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月億20212022202320246040200-201月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月再者，我們判斷過去一周保險(xiǎn)是季節(jié)性增配超長國債，增持力量未必可跨季持續(xù)。一方面，季末月份受到保費(fèi)收入增長的驅(qū)動(dòng)是全年債券增配規(guī)模的高點(diǎn)；另一方面，地方債流動(dòng)性不足，較難滿足臨時(shí)性的增配需求，因此在季末時(shí)點(diǎn)有大規(guī)模增量資金入場(chǎng)時(shí)，地方債的總盤子難以完全承接，可以看到過去一周保險(xiǎn)配置地方債的力量也不弱。跨季后，4-5月的配置需求再度轉(zhuǎn)弱，疊加一級(jí)市場(chǎng)國債和地方債供應(yīng)規(guī)模上量，二級(jí)市場(chǎng)的增配需求可能會(huì)億202120222023202490080070060050040030020001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月202120212022202320248006004002000-200-400-6001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月當(dāng)前保險(xiǎn)對(duì)二級(jí)資本債買入力量增強(qiáng)，且近期有買入10Y以上超長二永債的趨勢(shì)。保險(xiǎn)配置資本債具有“稅盾、票息、流動(dòng)性”等較多優(yōu)勢(shì)。1）保險(xiǎn)投資商業(yè)銀行資本債得到的票息收入不需要繳納增值稅，只要要繳納25%的所得稅。2）近年來，二級(jí)資本債的年成交額和年換手率整體呈上升趨勢(shì)，2021年，“資產(chǎn)荒”行情出現(xiàn)，推動(dòng)機(jī)構(gòu)品種下沉，二永債換手率出現(xiàn)大幅度提升，當(dāng)前二永債成為信用債市場(chǎng)最為活躍的品種之一。3）保險(xiǎn)投資商業(yè)銀行二級(jí)債和永續(xù)債對(duì)保險(xiǎn)償付率的消耗較大。但是當(dāng)前保險(xiǎn)行業(yè)綜合償付能力充足率較高，壓力較小。此外，2020年17號(hào)文進(jìn)一步放寬對(duì)保險(xiǎn)資金投資資本債的限制，政策限制放寬。因此，我們判斷，若2024年銀行資本債繼續(xù)放量會(huì)持續(xù)吸納險(xiǎn)資的配置訴求。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分億8006004002000-200-400地方債其他20-0120-0420-0720-1021-0121-0421-0721-1022-0122-0422-0722-1023-0123-0423-0723-1024-01億6040200-20-402024W72024W82024W92024W102024W112024W12=1Y1-3Y3-5Y5-7Y7-10Y10-15Y15-20Y20-30Y>30Y2023年，保險(xiǎn)全年增配債券的規(guī)模達(dá)2.31萬億，且新增債券投資占整體資金運(yùn)用的比重從2022年的65%上升到了2023年的88%，在優(yōu)質(zhì)非標(biāo)資產(chǎn)荒的情況下，保險(xiǎn)對(duì)債券的偏好性預(yù)計(jì)具有一定的延續(xù)性。因此，我們判斷從中長期維度看，險(xiǎn)資的欠配需求預(yù)計(jì)持續(xù)利好超長地方政府債、超長國債、以及銀行資本債等券種。短期來看，我們認(rèn)為，當(dāng)前過低的無風(fēng)險(xiǎn)利率點(diǎn)位導(dǎo)致超長國債對(duì)保險(xiǎn)配置盤的吸引力顯著降低；但是對(duì)于保險(xiǎn)交易盤而言，仍不排除隨行就市追漲國債的可能性。億68,00058,00048,00038,00028,0008,000-2,000-12,000200520072009201120132015201720192021202320252027200520072009201120132015201720192021202320252027保費(fèi)收入增速:右保費(fèi)收入增速E:右保費(fèi)收入E平均增速:右億50%40%30%20%0%-10%億35,00030,00025,00020,0005,0000-5,000-10,000存款投資債券投資股票其他投資20-0620-1221-0621-1222-0622-1223-0623-12請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分過去一周（2024年3月25日-2024年3月29日交投力量震蕩分化。（1）邊際成交力量：1）交易盤：基金持債力量邊際分化，顯著增持中短端利率債；理財(cái)對(duì)≦1Y信用債和二永債持債能力較強(qiáng)，顯著減持存單；券商整體持債力量減弱；2）配置盤：保險(xiǎn)顯著增配短端和超長端利率債，減配存單；農(nóng)商行對(duì)利率債配置力量分化，小幅減（2）機(jī)構(gòu)久期：中長期利率債基久期水平小幅下降；逐步回歸法下測(cè)算的中長期債基過去一周平均的中位數(shù)久期為2.89年，相比于前一周變動(dòng)+0.03年；逐步回歸法下測(cè)算的中長期利率債基過去一周平均的中位數(shù)久期為4.01年，相比于前一周變動(dòng)-0.14年。（3）機(jī)構(gòu)杠桿：機(jī)構(gòu)整體杠桿水平小幅上升，但仍低于2023年同期杠桿率；分機(jī)構(gòu)來看，券商杠桿率降低，保險(xiǎn)和基金杠桿率均上升；從銀行體系融出來看，凈融出余額上升，大行/政策行和股份行凈融出顯著增加；從非銀體系凈融入來看，非銀凈融入增加，主要是理財(cái)凈融入規(guī)模增加，貨基凈融出規(guī)模減少。2.1機(jī)構(gòu)成交分析（1）利率債活躍券成交：國債活躍券成交量整體減少，國開債活躍券長端成交量減少顯著。過去一周（2024年3月25日-2024年3月29日1Y、5Y、10Y、30Y國債活躍券開債活躍券日均成交量分別為13筆、492筆、764筆，相比于前一周分別變動(dòng)+4筆、+22筆、-276筆。筆6000400020000-2000-4000-60002024/3/222024/3/22過去三年滾動(dòng)分位數(shù):右60%40%20%-20%-40%-60%筆400200030Y國債活躍MA5D25%分位數(shù)75%75%分位數(shù)50%分位數(shù)22-0122-0322-0522-0722-0922-1123-0123-0323-0523-0723-0923-1124-0124-03（2）二級(jí)市場(chǎng)1現(xiàn)券成交：現(xiàn)券成交量小幅降低，凈買入力量增強(qiáng)。過去一周（2024年3月25日-2024年3月29日所有券種總成交量7.08萬億，相比于前一周（2024年3月請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分18日-2024年3月22日）變動(dòng)-0.31萬億；主要買入方所有券種凈買入4137一周（2024年3月18日-20分券種來看，過去一周利率債成交量和主要買方凈買入量分別為4.25萬億和1938.4億，相比于前一周（2024年3月18日-2024年3月22日）分別變動(dòng)-0.27萬億和+641億，在所有券種中成交量最大，且凈買入力量增幅最大。分期限來看，7-10Y利率債成交量減幅顯著，過去一周成交量相比于前一周（2024年3月18日-2024年3月22日）變動(dòng)-4586.5億?！?Y利率債成交量出現(xiàn)明顯增加，相比于前一周（2024年3月18日-2024年3月22日）變動(dòng)+1821.2億.億50,00040,00030,00020,00010,0000-10,0002024/3/29變動(dòng)利率債信用債存單其他成交量利率債信用債存單利率債信用債存單其他成交量億5,0004,0003,0002,0001,0000-1,000億24,00020,00016,00012,0008,0004,0000-4,000-8,000-12,000-16,000-20,000-24,0001-3Y3-5Y5-7Y7-10Y10-15Y15-20Y20-30Y>30Y1-3Y3-5Y5-7Y信用債:右軸利率債2024/3/222024/3/29變動(dòng)1-3Y3-5Y5-7Y7-10Y10-15Y15-20Y20-30Y>30Y1-3Y3-5Y5-7Y信用債:右軸利率債億5,0004,0003,0002,0001,0000-1,000-2,000-3,000-4,000-5,000資料來源：idata，浙商證券研究所；數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)期間為圖例日期所在周資料來源：idata，浙商證券研究所；數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)期間為圖例日期所在周①交易盤：基金和理財(cái)持債分化、貨基和券商持債力量減弱?；穑撼謧α窟呺H分化，顯著增持中短端利率債。過去一周（2024年3月25日-2024年3月29日基金對(duì)≦1Y、1-3Y、3-5Y、5-7Y、7-10Y和20-30Y利率債的凈買入量分別的凈買入量分別為146.1億、107.6億、19.9億，對(duì)存單和二永等其他券種的凈買入量分別為-144.6億和-158.7億；持債力量邊際分化，顯著減持7-10Y利率債、存單和二永等其他券種，對(duì)1-3Y、3-5Y利率債增持明顯。貨基：持債力量減弱，對(duì)≦1Y利率債減持明顯。過去一周（2024年3月25日-2024年3月29日貨基對(duì)≦1Y、1-3Y利率債及≦1Y信用債及存單和二永等其他券種的凈買入量請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分=1Y1-3Y3-5Y5-7Y7-10Y10-15Y15-20Y20-30Y>30Y=1Y1-3Y3-5Y5-7Y=1Y1-3Y=1Y=1Y3-5Y5-7Y7-10Y20-30Y>30Y=1Y3-5Y5-7Y=1Y1-3Y3-5Y5-7Y7-10Y10-15Y15-20Y20-30Y>30Y=1Y1-3Y3-5Y5-7Y=1Y1-3Y=1Y=1Y3-5Y5-7Y7-10Y20-30Y>30Y=1Y3-5Y5-7Y2024/3/222024/3/222024/3/29變動(dòng)8006004002000-200-400-600利率債信用債:右軸存單其他利率債2024/3/222024/3/222024/3/29變動(dòng)4003002000-100-200-300利率債存單其他信用債利率債存單其他資料來源：idata，浙商證券研究所；數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)期間為圖例日期所在周資料來源：idata，浙商證券研究所；數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)期間為圖例日期所在周理財(cái)：對(duì)≦1Y信用債和二永債持債能力較強(qiáng)，顯著減持存單。過去一周（2024年3月25日-2024年3月29日理財(cái)對(duì)1Y以內(nèi)利率債、1Y以內(nèi)信用債、存單和二永等其他券種的凈買入量分別為15.3億、149.5億、-1券商：整體持債力量減弱。過去一周（2024年3月25日-2024年3月29日券商對(duì)=1Y、1-3Y、3-5Y、5-7Y、7-10Y和20-30Y利率債的凈買入量分別為-61.2億、-396.1億、-55.8億、-91.3億、-87.5億、-141.5億；對(duì)=1Y、1-3Y、3-5Y信用債的凈買入量分別為-82.2億、-71.4億、-36.7億；對(duì)存單和二永等其他券種的凈買入量分別為-213.5億和-136.9億；多數(shù)券種減持，對(duì)存單的減持力量減弱。2024/3/222024/3/222024/3/29變動(dòng)2000-50-100-150-200利率債信用債存單其他利率債信用債億6004002000-200-400-600-800-1,000=1Y3-5Y5-7Y7-10Y20-30Y>30Y=1Y3-5Y5-7Y2024/3/222024/3/29變動(dòng)=1Y3-5Y5-7Y7-10Y20-30Y>30Y=1Y3-5Y5-7Y利率債信用債存單其他資料來源：idata，浙商證券研究所；數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)期間為圖例日期所在周資料來源：idata，浙商證券研究所；數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)期間為圖例日期所在周②配置盤：增配≦1Y利率債，減配存單。保險(xiǎn)：顯著增配短端和超長端利率債，減配存單。過去一周（2024年3月25日-2024年3月29日）保險(xiǎn)對(duì)=1Y、7-10Y、15-20Y、20-30Y和>30Y利率債的凈買入量分別為211.2億、44.9億、2.4億、139.1億、124.4億；對(duì)=1Y、1-3Y、3-5Y信用債的凈買入量分別為-14億、4.2億、6.3億；對(duì)存單和二永等其他券種的凈買入量分別為-252.3億、83.9億；持配置力量增強(qiáng)，對(duì)=1Y、20-30Y和>30Y利率債增配顯著。農(nóng)商行：對(duì)利率債配置力量分化，小幅增配存單。過去一周（2024年3月25日-2024年3月29日）農(nóng)商行對(duì)=1Y、1-3Y、3-5Y、5-7Y、7-10Y和20-30Y利率債的凈買入量分請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分=1Y1-3Y3-5Y5-7Y7-10Y10-15Y15-20Y20-30Y>30Y=1Y1-3Y3-5Y5-7Y=1Y1-3Y3-5Y5-7Y7-10Y10-15Y15-20Y20-30Y>30Y=1Y1-3Y3-5Y5-7Y種的凈買入量分別為101.39億、-2.1億；對(duì)利率債持債分化，增持=1Y和5-7Y利率債，減持1-3Y和3-5Y利率債，同時(shí)大幅減持存單。=1Y1-3Y3-5Y5-7Y7-10Y10-15Y15-20Y20-30Y>30Y=1Y1-3Y3-5Y5-7Y=1Y1-3Y3-5Y5-7Y7-10Y10-15Y15-20Y20-30Y>30Y=1Y1-3Y3-5Y5-7Y2024/3/222024/3/222024/3/29變動(dòng)3002000-100-200-300-400-500利率債信用債存單其他利率債2024/3/222024/3/222024/3/29變動(dòng)8006004002000-200-400-600利率債信用債存單其他利率債資料來源：idata，浙商證券研究所；數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)期間為圖例日期所在周資料來源：idata，浙商證券研究所；數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)期間為圖例日期所在周基金斂大大斂斂大斂斂大大斂斂斂大大大斂斂大大斂斂斂大斂斂斂大大大大大大大大大斂大大大大大大斂大斂大大大斂大大大大大大大斂斂大斂大大大斂大大大大大斂大斂大大大2.2機(jī)構(gòu)久期水平（1）中長期債基久期從久期策略角度看，過去一周（2024年3月25日-2024年3月29日）中長期利率債基久期水平小幅下降。過去一周（3月25日-3月29日逐步回歸法下測(cè)算的中長期債基過去一周平均的中位數(shù)久期為2.89年，相比于前一周（2024年3月18日-2024年3月22日）變動(dòng)+0.03年；逐步回歸法下測(cè)算的中長期利率債基過去一周平均的中位數(shù)久期為4.01年，相比于前一周（2024年3月18日-2024年3月22日）變動(dòng)-0.14年。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分年中長期債基中位數(shù)久期中長期債基中位數(shù)久期：MA10D2.32.123-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-0323-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-03億利率債基中位數(shù)久期利率債基中位數(shù)久期：MA10D5.55.04.54.03.53.02.52.023-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-0323-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-03資料來源：Wind，浙商證券研究所（2）二級(jí)市場(chǎng)2利率債成交久期邊際變化分機(jī)構(gòu)來看，各機(jī)構(gòu)利率債邊際成交久期均下降。相較于3月22日，3月29日基金公司和理財(cái)?shù)冉灰仔蜋C(jī)構(gòu)的過去10日滾動(dòng)平均利率債邊際成交久期變動(dòng)分別為-0.09年和-0.59年；農(nóng)商行和保險(xiǎn)公司等配置型機(jī)構(gòu)的過去10日滾動(dòng)平均利率債邊際成交久期變化為-0.09和-0.48年?；鹉昀碡?cái):右基金年2.00.0-1.0-2.0-3.0-4.023-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-03年0.80.60.40.20.0-0.2-0.4-0.6-0.8-1.0農(nóng)商行保險(xiǎn):右年86420-2-4-6-8-1023-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-03資料來源：idata，浙商證券研究所資料來源：idata，浙商證券研究所從過去一周利率債邊際成交久期變動(dòng)的原因來分析：基金利率債邊際成交久期下降，主因顯著增持1-3Y、3-5Y利率債，減持7-10Y利率債；保險(xiǎn)邊際成交久期下降，主因增持≦1Y利率債；農(nóng)商行邊際成交久期下降，主因?qū)蕚謧α肯蚨潭宿D(zhuǎn)移。2.3機(jī)構(gòu)杠桿水平過去一周（2024年3月25日-2024年3月29日）機(jī)構(gòu)整體杠桿水平小幅上升，低于2023年同期杠桿率。過去一周，債市杠桿率平均為108.54%，相比于前一周（2024年3月18日-2024年3月22日）變動(dòng)+0.28%，低于2023年同期杠桿率109.15%。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分分機(jī)構(gòu)來看，券商杠桿率降低，保險(xiǎn)和基金杠桿率均上升。3月29日，券商、保險(xiǎn)和基金的過去7天滾動(dòng)平均杠桿分別為187.2%、124.4%和118.1%，相比3月22日分別變動(dòng)-4.9%、+2.4%和+1.6%。20242023202220212020保險(xiǎn)公司基金和非法人產(chǎn)品證券公司:右240%230%220%210%200%23-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-02過去一周，從非銀體系凈融入來看，非銀凈融入增加，主要是理財(cái)凈融入規(guī)模增加。（1）從銀行體系融出來看，凈融出余額上升，大行/政策行和股份行凈融出顯著增加。3月29日，大行/政策行、股份行、城商行、農(nóng)商行凈融出余額分別為5.45萬億、3901億、中，股份行凈融出轉(zhuǎn)正，城商行和農(nóng)商行凈融出持續(xù)為負(fù)。（2）從非銀體系凈融入來看，非銀凈融入增加，主要是理財(cái)凈融入規(guī)模增加，貨基凈融出規(guī)模減少。非銀整體凈融入余額為5.24萬億，相比于3月22日變動(dòng)+1.10萬億。其中，基金、貨幣基金、理財(cái)、券商、保險(xiǎn)、其他產(chǎn)品、其他凈融入分別為2.07萬億、-8423億、4027億、1.60萬億、7014億、1.21萬億、874億，相比于3月22日分別變動(dòng)+228億、+5075億60,00050,00040,00030,00020,0000-10,000-20,000農(nóng)商行大行/政策行股份行城商行體他體銀行凈融出基金貨幣基金理財(cái)券商保險(xiǎn)其他產(chǎn)品非銀凈融入3月22日3月29日變動(dòng):右農(nóng)商行大行/政策行股份行城商行體他體銀行凈融出基金貨幣基金理財(cái)券商保險(xiǎn)其他產(chǎn)品非銀凈融入億12,00010,0008,0006,0004,0002,0000-2,000-4,0002021202120222023202460,00050,00040,00030,00020,0000資料來源：idata，浙商證券研究所資料來源：idata，浙商證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分08-0109-0110-0111-0112-0113-0114-0115-0116-0117-0118-0119-0120-0121-0122-0123-0124-0108-0109-0110-0111-0112-0113-0114-0115-0116-0117-0118-0119-0120-0121-0122-0123-0124-01股債比價(jià)：過去一周（2024年3月25日-2024年3月29日）股債估值利差小幅降低。3月29日，股債估值利差(=1/滬深300pettm-10Y國債)為6.29％，相比于3月22日水平變動(dòng)-0.07%，超過過去三年歷史均值的1.00倍標(biāo)準(zhǔn)差。股債估值利差+1std%過去三年滾動(dòng)平均-1std股債估值利差+1std%8642008-0109-0120-0121-0122-0123-0124-01+2std-2std08-0109-0120-0121-0122-0123-0124-01股債估值利差%過歷史均值的標(biāo)準(zhǔn)差倍數(shù):右右2.01.81.61.41.21.00.80.60.40.27.06.56.05.55.0資料來源：Wind，浙商證券研究所中美利差：過去一周（2024年3月25日-2024年3月28日）1Y中美利差走闊，10Y中美利差壓縮。3月28日，1Y美債-1Y中債利差和10Y美債-10Y中債利差分和189.74BP，相較于3月22日分別變動(dòng)+6.00BP和-1.75BP。國開債-國債利差：10Y國開債-國債利差小幅走闊。3月29日，10Y國開債-國債利差為12.05BP，相較于3月22日變動(dòng)+0.74BP，仍位于25%分位數(shù)以下。450250-150-250-350-45008-0109-0120-0121-0122-0123-0124-0108-0109-0120-0121-0122-0123-0124-01BPBP806040 2025%分位數(shù)50%分位數(shù)券種比價(jià)：5Y城投債和7Y二級(jí)資本債收益率上行，其余券種收益率均下行。從收益率表現(xiàn)的角度看，收益率下行較多的品種包括：2Y國債、3YAAA級(jí)二級(jí)資本債、3YAA+級(jí)二級(jí)資本債、3YAA級(jí)二級(jí)資本債等。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分4.03.53.02.0AA收益率變動(dòng):右BP%AAA收益率變動(dòng):右AAAA收益率變動(dòng):右BP%2024-03-22國債收益率變動(dòng):右2024-03-292024-03-221373730AAA7AA+7AA7AAA7AA+二級(jí)資本債AA7國債城投債420-2-4-6-10+2.30BP、-0.88BP。BP10Y-5Y5Y-2Y30Y-10Y:右BP6555453525550454035302520521-0121-0321-0521-0721-0921-1122-0122-0322-0522-0722-0922-1123-0123-0323-0523-0723-0923-1124-0124-03BP最新值變動(dòng)幅度過去5天滾動(dòng)3年分位數(shù):右7060504030200-1057.03-15-37-510-75-110-510-17-310-330-103-15-37-510-757.03-15-37-510-75-110-510-17-310-330-103-15-37-510-75-110-510-17-310-347.542.833.428.625.928.625.927.023.617.716.914.216.617.716.914.212.0-2.7-3.4-2.7國債期限利差國開債期限利差國債期限利差70%60%50%40%30%20%10%0%-10%資料來源：Wind，浙商證券研究所 0請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分20-0520-0720-0920-1121-0121-0321-0521-0721-0921-1122-0122-0322-0520-0520-0720-0920-1121-0121-0321-0521-0721-0921-1122-0122-0322-0522-0722-0922-1123-0123-0323-0523-0723-0923-1124-0124-0386套息空間：各券種套息空間均壓縮，2Y國債套息空間壓縮顯著。過去一周（2024年3月25日-2024年3月29日短端品種套息空間走勢(shì)趨同，從排序來看，“城投債>二級(jí)債>商金債>存單>國開債>國債”。另外，3月29日1Y國開-R001利差為-1.00BP，相比于3月22日變動(dòng)-1.69BP，維持在25%分位數(shù)以下。806040200-20-40-60-80BP變動(dòng):右2024/3/292024/3/22806040200-20-40-60-801Y國債-R0012Y國債-R0013Y國債-R0011Y國開-R0012Y國開-R0013Y國開-R0011YAAA-R0012YAAA-R0013YAAA-R0011YAAA--R0012YAAA--R00131Y國債-R0012Y國債-R0013Y國債-R0011Y國開-R0012Y國開-R0013Y國開-R0011YAAA-R0012YAAA-R0013YAAA-R0011YAAA--R0012YAAA--R0013YAAA--R0011YAAA-R0012YAAA-R0013YAAA-R0011YAAA-R001存單城投商金債二級(jí)債城投商金債BP7.05.03.01.0-1.0-3.0-5.0-7.0BP1Y國開-R00125%分位數(shù)200806040200-2050%分位數(shù)15-0115-0615-1116-0416-0917-0217-0750%分位數(shù)15-0115-0615-1116-0416-0917-0217-0717-1218-0518-1019-0319-0820-0120-0620-1121-0421-0922-0222-0722-1223-0523-1024-0310Y主連3日均持倉量和日均成交量分別為17.86萬手和6.89萬手，相比于前一周（2024年萬手202120222023202425205001月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月萬手T.CFEMA5D25%分位數(shù)50%分位數(shù)75%分位數(shù)4資料來源：Wind，浙商證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分4.2基差走勢(shì)分析基差：主要期貨基差均走窄，30Y主連基差明顯壓縮。3月29日，10Y主連基差為0.059元，相比于3月22日變動(dòng)-0.232元。分別為0.077元、-0.004元、0.015元，相比于3月22日分別變動(dòng)-0.008元、-0.134元、-0.843元0.50.0-0.5-1.0基差T.CFE25%分位數(shù)50%分位數(shù)75%分位數(shù)23-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-03元1.000.800.600.400.200.00-0.20-0.40-0.60-0.80-1.00______2024/3/22______2024/3/29—一變動(dòng)幅度:右TS.CFETF.CFET.CFETL.CFE元1.000.800.600.400.200.00-0.20-0.40-0.60-0.80-1.00（1）RSI：走勢(shì)震蕩上行，周五（3月29日10Y主連的RSI值為65.27，處于50-80區(qū)間2）布林帶：10Y主連的布林帶呈現(xiàn)收口喇叭形態(tài)的階段3）MACD：周內(nèi)，10Y主D值(9,3,3)和J值(9,3,3)均處于強(qiáng)勢(shì)區(qū)間水平，分別為60.10、50.68、78.93。806040200RSI20508023-01-0123-02-0123-03-0123-04-0123-05-0123-06-0123-07-0123-08-0123-09-0123-10-0123-11-0123-12-0124-01-0124-02-0124-03-01收盤價(jià)下軌開口喇叭-中軌向下—中軌開口喇叭-中軌向上—上軌收口喇叭 元104.0103.0102.0101.0100.099.023-01-0123-02-0123-03-0123-04-0123-05-0123-06-0123-07-0123-08-