資金面系列報告之一：若機構(gòu)交易行為變化市場影響幾何

策略研究策略研究圖目錄圖1：1底旗濟指數(shù)始升 5圖2：1信迎來開紅” 5圖3：當市持演修復情 5圖4：上所寧靈實施停易施 6圖5：機交行可發(fā)生變的間段 7圖6：公交行恢正常贖規(guī)相有限 9圖7：偏型金易復后位未行 9圖8：市走與濟本面關高 9圖9：23年7以加的保資當整收率為4.9% 10圖10：23年7月來的股型金前體益率為-3% 10圖期金回并不高 11圖12：報量化構(gòu)行的減存一聯(lián)系 13圖13：券司研化與構(gòu)業(yè)加倉在相性 13圖14：向金減為與構(gòu)加倉為存在定關性 13圖15：募構(gòu)常于逆操作 14圖16：建建行例，構(gòu)向作顯 14圖17：募金規(guī)遍較，數(shù)金模過114圖18：測構(gòu)業(yè)倉思路 15圖19：構(gòu)業(yè)減測準率況 15圖20：業(yè)減打下預準率況 16圖21：次構(gòu)易正常，測實加倉情對比 17圖22：2019Q1倉飲料減房產(chǎn) 18圖23：2022Q3倉軍工減非金融 18圖24：次減行比 18圖25：2019Q1向機構(gòu)倉塊，22Q3則反 19圖26：構(gòu)股中變化國經(jīng)存一關聯(lián) 19圖27：業(yè)注視，公機各業(yè)減預測 20圖28：構(gòu)拋吸視角，行加倉為預測 21圖29：行加倉預測 22表目錄表1：近政積發(fā)力 41、近期市場回暖，機構(gòu)交易有望逐步正常化1252205LPR電影票房也再創(chuàng)新高。經(jīng)濟數(shù)據(jù)方面，1月信貸數(shù)據(jù)迎來“開門紅”、2月CPI2表1：近期政策積極發(fā)力政策政策事件 相關容LPR調(diào)降 2月0，行權(quán)國行間業(yè)拆中布LR報利,5期上LR為.5，前值行5基。貨幣政策

央行降準和定向降息證監(jiān)會繼續(xù)強化

252024250.55%金率的金融機構(gòu))；自2024年1月25日起，分別下調(diào)支農(nóng)再貸款、支小再貸款和再貼現(xiàn)利率各0.25個百分點。28DMADMADMA證監(jiān)會召開資本市資本市場政策場法治建設座談會或事件

227ETF范圍證監(jiān)會進一步加強

2月6日，中央?yún)R金投資有限責任公司公告稱，充分認可當前A股市場配置價值，已于近日擴大交易型開放式指數(shù)基金（ETF增持范圍，并將持續(xù)加大增持力度、擴大增持規(guī)模，堅決維護資本市場平穩(wěn)運行。28融券業(yè)務監(jiān)管，全面地產(chǎn)政策或事編制工作的通知

調(diào)整為次日可用，對融券效率進行限制。27件北上廣深放松樓市限購

12727272月61月01月31日起，放松單身限購；1月27日，廣州放開建筑面積120平方米以上住房限購。資料來源：證監(jiān)會官網(wǎng)、新華網(wǎng)、人民網(wǎng)、光明網(wǎng)等，圖1：1月底花旗經(jīng)濟意外指數(shù)開始回升 圖2：1月信貸迎來“開門紅”200

花旗中國經(jīng)濟意外指數(shù)

60,000

當月人民幣貸款（億元）150 100 50 0 -50

001月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月202420232022資料來源：，，注：數(shù)據(jù)截至2024/3/12 資料來源：，300026314A8.914303811圖3：當前市場持續(xù)演繹修復行情

上證指數(shù)收盤價 萬得全A收盤（

資料來源：，，注：數(shù)據(jù)截至2024/3/14在前期市場波動的過程中，機構(gòu)交易行為可能受到了一定影響。去年四季度到今年春節(jié)前的兩周，雪球敲入、DMA策略等事件使得市場恐慌情緒有一定程度抬升，市場也經(jīng)歷了較大的波動，這使得市場監(jiān)管的力度有所加大。例如，221925.67A3程中，機構(gòu)的交易行為可能也受到了一定的影響。易行為或許將在某個時點發(fā)生變化，并恢復至以前。圖4：上交所對寧波靈均實施暫停交易措施資料來源：上海證券交易所，壓力、但沒有出現(xiàn)大幅減倉時，可能意味著機構(gòu)的交易行為發(fā)生了變化。20182022223Q42018背后可能也表明機構(gòu)的交易行為發(fā)生了變化。2019Q12022Q32019Q1及2022Q32019Q12022Q3似。圖5：機構(gòu)交易行為可能發(fā)生過變化的時間段資料來源：wind，。數(shù)據(jù)截至2023年12月，機構(gòu)加倉金額為策略組估算值2、若機構(gòu)交易行為變化，對市場整體影響不大2019Q12022Q3體的表現(xiàn)尚可，2019Q123.9%。中，20191出現(xiàn)了大幅的提升。在機構(gòu)交易行為恢復正常后，公募基金的贖回規(guī)模也相對有限。從2019Q1及2022Q35052016（2024129922Q3僅191億份，顯著低于平均值。20191季度市場行情快速回暖，上證指數(shù)季度漲幅高達2.9；2022年3季度期間市場行情較震蕩，但期間上證指數(shù)低點仍然要高于2季度上證指數(shù)的低點。這是因為市場走勢主要與經(jīng)濟基本面有關，交易行為的變化并不會改變市場趨勢，而這兩段時間經(jīng)濟均出現(xiàn)了好轉(zhuǎn)。股票市場的走勢與PI指數(shù)有較強的相隨著經(jīng)濟形勢的明顯好轉(zhuǎn)，9年一季度MI指數(shù)見底回升，3線以上；2022PMI9向后對市場的影響相對較為有限。圖6：公募交易行為恢復正常后贖回規(guī)模相對有限0-2,000-2,500

贖回份額估算（億份） 上證指數(shù)（右）

交易行為可能恢復正交易行為可能恢復正常交易行為可能恢復正常交易行為可能發(fā)生變化交易行為可能發(fā)生變化3,6003,4003,2003,0002,8002,6002,4002,2002,0002016-022016-092017-042017-112018-062019-012019-082020-032020-102021-052021-122022-072023-022023-09資料來源：wind，，注：數(shù)據(jù)截至2024年1月圖7：偏股型基金交易恢復后倉位并未下行 圖8：市場走勢與經(jīng)濟基本面相關度高90%85%80%75%70%65%60%55%50%45%40%

全部股票倉位 A股倉位

中國:制造業(yè)上證綜合指數(shù)右）

2011Q2

2013Q4

2016Q2

2018Q4

2021Q2

2023Q4

2018-01-09 資料來源：wind，，注：數(shù)據(jù)截至2023Q4 資料來源：wind，，注：數(shù)據(jù)截至2024/3/15動力偏弱體獲利幅度較小，甚至虧損，則市場潛在的賣出壓力較小。股票型基金中，中短期籌碼的整體浮盈約為-2.7%。20237測算，截至3月5日，股票型基金中的中短期籌碼整體收益率約為-2.7%，還沒有實現(xiàn)正盈利。4.9%。300ETF，并假定其中購買份額中的部4.9%，浮盈也并不算高。來考慮，在當前的市場點位水平下，還不具有較強的減倉動力。圖9：23年7月以來加倉的保險資金當前整體收益率約為49% 圖1023年7月以來加倉的股票型基金當前整體收益率約為3%資料來源：wind，測算。注：數(shù)據(jù)截至2024/3/15 資料來源：wind，測算。注：數(shù)據(jù)截至2024/3/15不大11.6%，難以對市場整體表現(xiàn)造成較大的沖擊。另外，如果后續(xù)市場行情帶來的壓力。2024的作用下，我國經(jīng)濟后續(xù)有望穩(wěn)中向好、持續(xù)修復，帶動市場整體行情上行。波動減弱。因此綜合來看，不用擔心機構(gòu)交易行為變化會對市場整體表現(xiàn)產(chǎn)生較大影響。圖11：近期基金贖回壓力并不高贖回份額估算（億份） 贖回份額占總份額比例（%）（右）0-500-1,000-2,5002016-022017-022018-022019-022020-022021-022022-022023-02資料來源：，測算，注：數(shù)據(jù)截至2024/1

14%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%3、機構(gòu)交易行為可能變化下，如何分析對各行業(yè)加減倉意愿？倉？哪些行業(yè)又可能會被機構(gòu)減倉？這些指標20182022Q2這可能是因為經(jīng)濟所處的周期階段或預有色等兩次都有減倉，食品飲料、醫(yī)藥、電子等則是加減倉各一次。4一些能夠反映行業(yè)關注度的數(shù)據(jù)與機構(gòu)的加減倉行為有較強相關性，有33量、行業(yè)機構(gòu)調(diào)研次數(shù)、北上資金行業(yè)流入情況。研報數(shù)量：機構(gòu)整體更傾向“買在無人問津處，賣在人聲鼎沸時”。5317向性較強，同時，還有12個行業(yè)的研報數(shù)量變化與機構(gòu)加減倉行為負向性較強。兩者的分歧則較大，北上流入金額增加時，公募往往會減倉，反之公募會加倉，如煤炭、交運、鋼鐵等。圖12：研報數(shù)量變化與機構(gòu)行業(yè)的加減倉存在一定聯(lián)系 圖13：證券公司調(diào)研數(shù)變化與機構(gòu)行業(yè)的加減倉存在相關性資料來源：wind，。數(shù)據(jù)統(tǒng)計區(qū)間為2019Q1-2023Q4 資料來源：wind，。數(shù)據(jù)統(tǒng)計區(qū)間為2019Q1-2023Q4圖14：北向資金加減倉行為與機構(gòu)的加減倉行為也存在一定相關性資料來源：wind，。數(shù)據(jù)統(tǒng)計區(qū)間為2019Q1-2023Q4此外，行業(yè)的股價變動也值得關注，不過需要結(jié)合機構(gòu)對該行業(yè)的操作傾向。51540%及以下，典型的行業(yè)包括建筑材料、銀行等。3服飾、傳媒及石油石化。23121逆向操作。我們在一定程度上也能夠?qū)C構(gòu)未來的行業(yè)加減倉傾向做出推斷。圖15：公募機構(gòu)通常傾向于逆向操作 圖16：以建筑建材行業(yè)為例，機構(gòu)逆向操作明顯公募基金行業(yè)追漲意愿

紡傳石鋼商電非電家綜國食社建煤美輕公交房計機農(nóng)有醫(yī)通汽環(huán)基銀建織媒油鐵貿(mào)力銀子用合防品會筑炭容工用通地算械林色藥信車保礎行筑

50%服石零設金

電軍飲服裝

護制事運產(chǎn)機設牧金生 化材飾化售備融

器工料務飾

理造業(yè)輸 備漁屬物 工料資料來源：wind，。數(shù)據(jù)統(tǒng)計區(qū)間為2019Q1-2023Q4 資料來源：wind，測算。圖中數(shù)據(jù)區(qū)間為2019Q1-2023Q4圖17：公募基金的規(guī)模普遍較大，半數(shù)基金規(guī)模超過1億元資料來源：wind，。數(shù)據(jù)截至時間為2023年Q4單個指65%13個，在一級行業(yè)中的占比還不及一半。不過我們可以將4個指標進行結(jié)合，構(gòu)建出預測機構(gòu)行業(yè)加減倉的簡易打分表。在單個指標并不能完全準確預測所有行業(yè)機構(gòu)加減倉行為的情況下，我們可以綜合多個指標，通過構(gòu)建打分表對機構(gòu)的行業(yè)加減倉行為進行預測。在對行業(yè)打分高的單一指標數(shù)據(jù)情況。1470%及以上。5311470%2765%構(gòu)行業(yè)加減倉的行為做預測是可取的。圖18：預測機構(gòu)行業(yè)加減倉思路資料來源：繪制圖19：機構(gòu)行業(yè)加減倉預測準確率情況資料來源：wind，。數(shù)據(jù)統(tǒng)計區(qū)間為2019Q1-2023Q4確率均較高前文提到的行業(yè)加減倉打分表是推測機構(gòu)交易行為正常時期對行業(yè)加減倉行為易政策變化等，則這種方法的適用性可能會出現(xiàn)降低。變化的時期，很可能會發(fā)生升高。從過去幾次公募機構(gòu)準確率變化情況基本與前文的理論分析相符。2019Q17174%。機構(gòu)交易恢復正常時，對比打分表的預測與機構(gòu)實際行業(yè)加減倉的情況，可以看到打分表的預測準確率均較高，分別達到了71%及74%，對于一些機構(gòu)重倉的行業(yè)，如食品飲料、醫(yī)藥生物等，兩次預測均正確。圖20：行業(yè)加減倉打分表下預測準確率情況資料來源：wind，圖21：兩次機構(gòu)交易恢復正常時，預測與實際加減倉情況對比資料來源：wind，從這兩輪機構(gòu)交易行為恢復正常時，具體的加減倉情況來看：2019所減倉，整體來看，減倉行業(yè)主要集中在地產(chǎn)、成長板塊。2022Q3，對軍工、房地產(chǎn)加倉明顯，對非銀金融、醫(yī)藥生物等則有所減倉。上來看，20221%對于汽車、家電、通信等行業(yè)，兩次均有所加倉；而對于電力設備、有色金屬，兩次則均有所減倉；對于食品飲料、醫(yī)藥生物、電子等行業(yè)，則是有一次加倉、一次減倉。圖22：2019Q1加倉食品飲料，減倉房地產(chǎn) 圖23：2022Q3加倉國防軍工，減倉非銀金融資料來源：wind，測算 資料來源：wind，測算圖24：兩次加減倉行為對比資料來源：wind，測算，氣泡大小表示2023Q4時公募機構(gòu)對各行業(yè)的持倉比例，圖中僅展示了持倉比例大于1%的行業(yè)2022Q35%為重倉板塊2019Q1時2022Q3于減倉重倉板塊，加倉非重倉板塊。持股集中度便會下降。圖25：2019Q1傾向加倉機構(gòu)重倉板塊，22Q3則相反 圖26：機構(gòu)持股集中度的變化與國內(nèi)經(jīng)濟存在一定關聯(lián)資料來源：wind， 資料來源：wind，，數(shù)據(jù)截至2023Q44、當前各行業(yè)的加減倉傾向如何？如果僅從行業(yè)關注度的維度進行考慮：農(nóng)林牧漁、建筑裝飾、非銀金融等行業(yè)可能會獲得機構(gòu)的加倉。312均在70%及以上。此外，食品飲料、公用事業(yè)、計算機、石油石化等行業(yè)可能也會獲得公募機構(gòu)的加倉。通運輸?shù)刃袠I(yè)可能也會被機構(gòu)減倉。圖27：行業(yè)關注度視角下，公募機構(gòu)各行業(yè)加減倉預測資料來源：wind，預測。數(shù)據(jù)截至時間為2024年3月12日；淺紅色行業(yè)表示預測加倉，淺藍色行業(yè)表示預測減倉如果僅從機構(gòu)高拋低吸傾向維度出發(fā)：料、銀行、通信、房地產(chǎn)等。物、有色金屬、汽車、煤炭、農(nóng)林牧漁等。圖28：機構(gòu)高拋低吸傾向視角下，各行業(yè)加減倉行為預測可能減倉可能減倉電力設備 鋼鐵商貿(mào)零售石油石化非銀金融家用電器國防軍工電子機公用事業(yè)煤炭機械設備汽車農(nóng)林牧漁有色金屬醫(yī)藥生物基礎化工建筑材料輕工制造計算交通運輸環(huán)保通信銀行社會服務房地產(chǎn)建筑裝飾食品飲料美容護理綜合傾向順勢可能加倉紡織服飾傳媒60%55%50%追漲意愿45%追漲意愿