石油石化行業(yè)市場分析

石油石化行業(yè)市場分析1.2010年以來油價波動的三個階段1.1油價在2010-2014經(jīng)歷高增長后表現(xiàn)波動全球油田資本開支在2010-2014年經(jīng)歷了連續(xù)5年的高增長后導致市場上供給過剩，疊加美國頁巖油產(chǎn)量在2014年后屢創(chuàng)新高，新興經(jīng)濟體國家經(jīng)濟放緩，原油需求降低，2014年后國際油價在趨勢上走低。2016年初，布倫特和WTI原油期貨均跌至40美元/桶以下。油氣投資在2015-2019年受低油價影響表現(xiàn)低迷，低資本開支是油價自2022年起大幅上漲的直接原因；新冠肺炎疫情對全球經(jīng)濟活動的重創(chuàng)，俄烏沖突引發(fā)的市場對能源供應短缺的擔憂，以及歐佩克+減產(chǎn)僅造成了油價在2020-2023年間的短期震蕩波動。油價中樞在2015-2019持續(xù)了5年低水平，在2020年經(jīng)歷疫情期間再一次下跌后于2021年回升至80美元/桶以上。歐佩克+在俄烏沖突后多次深化減產(chǎn)造成了油價走勢的短期上揚，隨著全球石油需求逐漸恢復至2019年的水平，疊加2014年后低資本開支對供需平衡的影響開始顯現(xiàn)，石油市場或?qū)⒚媾R供應短缺的局面。增加全球石油供應需要5年的高資本開支投入，我們預計油價中樞或?qū)⒕S持高位至2026年。1.22015-2019油田勘探資本開支增長緩慢新油田資本開支受油價影響較大，石油企業(yè)在油價上漲期間加大上游勘探活動資本支出的意愿增強。2022年全球上游資本支出是4990億美元，年增長率是39%，這是自2015年以來最大的資本支出和年增長率，其中勘探投資支出是649億美元，在上游投資占比是13%。2010-2014年是高油價時期，勘探投資受高油價拉動位于600億至1000億美元高區(qū)間，占上游總投資比例約14-15%。2015-2019年是低油價時期，勘探投資較2010-2014年下降約4%，投資額約300億至500億美元，在上游總投資占比是10-12%。2020-2021年受新冠肺炎疫情影響油價進一步走低，油氣上游勘探投資連續(xù)兩年維持在313億美元的低水平。用于增加存量產(chǎn)能釋放的開發(fā)類支出較增加新產(chǎn)能的勘探類支出在上游投資中占比更大。自2014年起開發(fā)類資本支出占比逐漸上升，而勘探類資本支出逐漸下降且維持在14%以下的低水平。常規(guī)油氣勘探類資本支出下降主要受油價下跌和頁巖油投資占比上升影響：2014年6月至12月，布倫特油價從112.36美元/桶下跌至57.33美元/桶，WTI油價從105.37美元/桶下跌至53.27美元/桶，跌幅接近50%。油價下跌使大部分石油企業(yè)面臨虧損，投資新油田的風險較大，因此勘探類投資大幅下降。存量油田通過投入一定量資金能夠維持油井生產(chǎn)，2014年之后存量油田支出在上游支出占比保持在60-70%，2022年全球油氣上游存量油田資本開支達到3543億美元，占上游總資本支出71%。致密油氣（頁巖油氣）在上游油氣資本開支占比逐漸上升。美國在2008年金機后大力開發(fā)頁巖油，受益于水平井和水力壓裂法兩項技術(shù)，美國頁巖油產(chǎn)量得到快速提升。頁巖油井投資周期短，且開發(fā)成本低于常規(guī)原油。頁巖油井開挖后可以不產(chǎn)油，作為庫存井時儲存起來，在低油價時期具有一定抵御風險的功能。2011年之后伴隨著頁巖油產(chǎn)量快速增長，頁巖油投資在石油企業(yè)上游投資中占比逐漸上升，2000-2009年全球油氣上游投資僅有4%用于頁巖油，而2017年后頁巖油投資在上游投資占比超過了20%。1.32020-2021資本開支恢復節(jié)奏被新冠疫情打斷常規(guī)油井從資本開支投入到能夠產(chǎn)油大約需要5年的時間，2010-2014年是高資本開支時期，意味著2014年后石油產(chǎn)量將面臨大幅增長出現(xiàn)過剩的局面。2014年后油價下跌，石油企業(yè)大幅增加上游資本支出的意愿降低，2015-2019年全球經(jīng)歷了低資本支出的5年。按照5年的資本支出周期推演，2020年起將出現(xiàn)油價上漲，資本支出回升的局面。2020年新冠肺炎疫情給全球經(jīng)濟活動按下了停鍵，多數(shù)國家進入大面積封城的緊急狀態(tài)，各國限制人員流動以應對疫情的蔓延。石油需求受疫情影響大幅下降，IEA統(tǒng)計的2020年全球石油需求是9120萬桶/日，較2019年降幅約8.8%。其中2020年2季度是疫情高峰時期，全球石油需求是8310萬桶/日，較2019年同期減少了1620萬桶/日，降幅約16.3%。全球石油庫存在2020年2季度同比每日累庫約900萬桶，其中OECD國家石油庫存總量在2季度達到了32億桶，高于5年均值約2億桶。受需求和庫存雙重影響國際油價大跌，WTI期貨價格在4月甚至出現(xiàn)了負油價，勘探開發(fā)類石油企業(yè)在2020年面臨巨額虧損和高負債的局面。2022年始料未及的俄烏沖突事件令全球艱難復蘇的經(jīng)濟雪上加霜，歐盟和G7對俄羅斯能源出口制裁引發(fā)了全球?qū)茉垂倘钡膿鷳n，油價在2022年經(jīng)歷了大幅上漲。布倫特和WTI油價在2022年5月分別觸及123美元/桶以及115美元/桶，高油價給勘探開發(fā)類的石油企業(yè)帶來了高額的利潤。石油公司面臨兩股力量：一方面是因俄烏沖突大幅上漲的高油價對加大資本開支的驅(qū)動，另一方面是歸還債務和股東回報責任對增加資本開支的約束。在兩股力量的作用下，石油企業(yè)的資本開支在2022年達到了4990億美元，處在介于2010年和2011年之間的資本開支水平。我們認為理想情景下2020年油氣上游投資本應回到2010或2011年的水平，而新冠肺炎疫情和俄烏沖突將資本開支的恢復節(jié)奏推遲了2年，資本開支在2022年后恢復增長節(jié)奏。2.需求端：亞太成為石油買方市場2.1全球石油消費有望在2030-2050達峰1960-1970年石油消費在第二次工業(yè)革命期間超過了煤炭，在一次能源中占比高達40%，1980年前石油消費保持高增長。1980年后隨著天然氣和清潔能源被廣泛使用，在一次能源中占比不斷上升，石油消費占比開始回落。2020年全球石油消費是9210萬桶/日，在一次能源中占比約30%。國際能源機構(gòu)預測2020-2030年石油消費在一次能源中的占比仍將不斷增長，2030年后隨著非化石能源占比不斷上升，石油和天然氣等化石能源消費將面臨達峰和平穩(wěn)下降。國際能源署（IEA）、石油輸出國組織（OPEC）和美國能源信息署（EIA）一致預測全球石油消費將在2030后將面臨達峰。2025-2050年間，可再生能源在交通和發(fā)電行業(yè)將快速取代傳統(tǒng)能源，并且在一次能源中占比將逐漸接近石油?？稍偕茉吹墓蕾囂鞖鉅顩r，具有不穩(wěn)定的特征。隨著能源需求逐漸由一次能源向可再生能源轉(zhuǎn)變，石油和天然氣將作為可再生能源的補充，保障能源供應的穩(wěn)定性和可持續(xù)性。2.2亞洲國家貢獻石油消費增量全球原油消費還在恢復中，截至2022年末基本恢復至疫情前水平。1990-2022年全球原油消費量呈現(xiàn)指數(shù)級上漲的走勢，2008年美國次貸機和2020年全球新冠肺炎疫情導致的經(jīng)濟衰退中斷了原油消費持續(xù)上漲的走勢。新冠疫情在全球范圍的蔓延嚴重打擊了原油的需求，原油消費在2020年出現(xiàn)大幅下跌，較2019年減少了900萬桶/日，約占全球原油消費總量的1/10。2020-2022年隨著疫苗問世且被大范圍接種，有效控制了病毒的傳播，世界各國放松了邊境封鎖并且積極復工復產(chǎn)，原油需求量有所回升，至2022年底恢復至9731萬桶/日，較2019年僅有65萬桶/日的差值。成品油方面汽柴油消費基本恢復，航空煤油較疫情前消費量仍有差距。2022年全球汽油和柴油消費量分別是2389.6萬桶/日和2821.1萬桶/日，恢復和超越了疫情前的水平。而航空煤油消費量僅有622.7萬桶/日，較2019年有173.7萬桶/日的差值。2022年俄烏沖突引發(fā)的地緣政治和能源機引起了全球?qū)δ茉窗踩湍茉纯韶摀缘闹匾?，同時各國致力于減少對化石能源為主的進口能源的依賴，并加速國內(nèi)能源生產(chǎn)從傳統(tǒng)能源向非化石能源轉(zhuǎn)換的速度。全球石油消費量增速正受到道路交通部門用油減少和各國“碳中和”政策的約束而逐漸趨緩。交通部門用油在石油終端消費中占比超過了50%，約一石油需求會隨著交通用油達峰而停止增長。近年車輛能源轉(zhuǎn)化效率以及全球新能源車輛銷量和保有量在穩(wěn)步上升：2022年全球電車保有量較2021年增長了60%，較2018年增長了5倍。低碳燃料的應用潛力也將逐漸釋放：氫能作為零排放燃料在重卡和航空航天領域有很大的發(fā)展空間。政策方面世界各國在實踐更為嚴格的碳減排政策：美國有《通脹消減法案》，歐洲有“Fitfor55packages”和“REPowerEU”計劃，日本有綠色轉(zhuǎn)型（GX）項目。從各國現(xiàn)有政策執(zhí)行情況看，以石油為主的化石能源消費預計在未來10年內(nèi)達峰。全球石油消費增量增長正失去動力，亞太地區(qū)將貢獻超過90%的增長。亞太是全球石油消費量最大的區(qū)域，約占全球石油消費總量的1/3。中國和印度是亞太最大的兩個原油消費國，分別占區(qū)域消費總量的40.46%和14.68%。國際能源署（IEA）預計2022-2028年南美洲、非洲、中東和亞太的石油消費將保持正增長，而北美和歐洲自2024年起石油消費將逐漸下降。IEA測算2028年全球石油消費較2022年累計增量將達到約590萬桶/日，其中亞太區(qū)域?qū)⒃黾?50萬桶/日，占全球總增量高達93%。2020-2022年全球多數(shù)區(qū)域經(jīng)濟在新冠疫情大流行和俄烏沖突雙重打擊下面臨衰退的風險，而亞太經(jīng)濟展示出了韌性和活力：表現(xiàn)為中國經(jīng)濟自2022年底防疫政策調(diào)整后在2023年1季度快速恢復以及印度經(jīng)濟在疫情三年中保持穩(wěn)定增長。歐佩克在石油市場月報（2023年10月）中預測2023年全球經(jīng)濟增速預計是2.8%，而美國和歐洲的經(jīng)濟增速預測值分別是2.0%和0.5%，均低于全球經(jīng)濟增速。中國和印度經(jīng)濟增速分是5.2%和6.2%，均高于全球經(jīng)濟增速。經(jīng)濟增長帶動商務出行需求增加，交通用油需求受出行拉動持續(xù)上升。2023年航空煤油需求的恢復是石油消費增長的主要驅(qū)動力，航空煤油消費增長預計將達到石油消費增長總量的44%；其次是汽油消費增長，預計將達到石油消費增長總量的24%。亞洲地區(qū)國內(nèi)航班量在2023年7月已經(jīng)超過了疫情前的常態(tài)水平，國際航班量也基本恢復至疫情前航班量的90%。2023年亞太地區(qū)航空煤油預計增長60萬桶/日，占全球航煤增量的55%，其中中國航空煤油增量是30萬桶/日，占亞太區(qū)域增量的50%。2.3俄烏沖突與對俄制裁導致俄油貿(mào)易轉(zhuǎn)向亞洲中國和印度進口俄羅斯原油達到創(chuàng)紀錄水平。2022年12月5日G7和歐盟對俄羅斯原油貿(mào)易進行制裁，成員國禁止購買俄羅斯海運原油，并且將俄羅斯對第三國海運原油出口價格限制在60美元/桶。2023年2月5日，俄羅斯海運成品油進一步受到制裁，歐盟禁止進口俄羅斯成品油，并且將俄羅斯對第三國海運出口汽柴油和煤油設置了100美元/桶的價格限制，對燃料油和石腦油設置了45美元/桶的限價。如果俄油出口超過了制裁價格，歐盟則禁止成員國公司為運送俄羅斯石油的商船提供保險和再保險。俄羅斯海運原油日出口量在2022年9月跌至298萬桶，為近12個月最低，其中歐洲進口自俄羅斯的海運原油首次跌破100萬桶/日。烏拉爾原油（Urals）和ESPO混合原油（ESPOBlend）是俄羅斯出口到中國和印度的主要油種，2023年印度進口自俄羅斯的原油油種中超過60%是烏拉爾原油，而ESPO混合原油在中國進口俄羅斯原油油種中占比接近50%。印度在烏拉爾油大幅折扣下大量購入俄羅斯原油，截至2023年2季度，俄羅斯出口至印度的海運原油占其總出口量約50%，出口至中國的海運原油占比約為30%，中國和印度進口俄羅斯原油總量超過了300萬桶/日，占俄羅斯原油總出口量高達80%。對比俄烏戰(zhàn)爭前俄羅斯原油最大的買家歐洲在2022年初也僅有200萬桶/日的俄油進口量，亞太地區(qū)尤其是中國和印度替代了歐洲成為俄羅斯原油的最大買家。俄羅斯和美國在加速替代中東在亞太地區(qū)的原油市場份額。印度約20%進口自中東的原油被俄羅斯原油替代，俄羅斯原油占印度進口原油的比例從俄烏戰(zhàn)爭前不到4%上升至2023年2季度末約40%。中國進口俄羅斯原油在原油進口總量的占比在2023年上升到了19%，進口美國原油占比上升到了6%，較俄烏戰(zhàn)爭前有3%-4%的增長。亞洲除日本和韓國以外的其他國家進口自美國和俄羅斯的原油占比有2%-4%的增長，進口自中東的原油占比在緩慢下降。中東產(chǎn)油國在2023年多次深化減產(chǎn)推漲了中東高硫原油價格，而烏拉爾油相對于布倫特有較大折扣，預計2023年下年如果中東持續(xù)深化減產(chǎn)，俄羅斯原油價格不出現(xiàn)大幅上漲，中國和印度仍會保持對俄油的高進口量。2.42023年石油需求重心繼續(xù)東移全球石油消費在2020年2季度較疫情前出現(xiàn)了1691萬桶/日的缺口，其中OECD國家貢獻了61%的減少量，主要是由于歐美國家在2020年上年啟動疫情防控措施較慢，經(jīng)濟活動受疫情影響波動較大。非OECD國家石油消費在疫情開始后較早得到修復，雖然石油消費在2020年2季度仍在減少，但是減速較OECD國家率先降低，且在2020年3季度前回到正增長。全球石油需求總量在2021年4季度首次回到2019年均值水平：2021年2季度OECD國家因為新冠疫苗廣泛接種大規(guī)模復工復產(chǎn)，石油需求增長較非OECD國家表現(xiàn)更為強勁，石油消費增長速度表現(xiàn)為非OECD國家的2倍，帶動了全球石油消費回升。OECD國家和非OECD國家在2022年前兩個季度由于疫情反復，石油消費出現(xiàn)了1%的降幅，這也反映在全球石油需求在2022年3季度前小幅的波動。2022年4季度至2023年1季度非OECD國家石油需求開始反彈，而OECD國家因為受通脹壓力大規(guī)模加息，石油需求表現(xiàn)出下降的走勢，全球石油消費出現(xiàn)了“西弱東強”的局勢。進入2023年歐美追逐低通脹目標，石油需求增長繼續(xù)東移。歐美自2022下年起應對能源供應承壓、價格高企引起的通貨膨脹以及高利率經(jīng)濟增長乏力的困境，而中國和印度經(jīng)濟表現(xiàn)出穩(wěn)定的恢復，尤其是中國在2023年1季度表現(xiàn)出超預期的經(jīng)濟復蘇，國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）同比增長了4.5%。美國和歐元區(qū)盡管在就業(yè)和消費表現(xiàn)出較強的韌性，制造業(yè)PMI的走勢在2023年2季度仍是下降的趨勢。受制造業(yè)活動走弱拖累，柴油、石腦油等工業(yè)用油需求偏弱。而亞洲經(jīng)濟活動恢復較好，成品油需求受交通活動提振增長較大。OECD國家自疫情開始后石油消費總量較疫情前始終存在缺口，2023年石油需求恢復主要依賴于美國航空煤油和汽油需求的增長。非OECD國家石油消費在2021年4季度已經(jīng)得到修復且超越了疫情前的水平，柴油受工業(yè)活動恢復為石油消費貢獻了穩(wěn)定的增量。中國原油進口量在2023年上年維持在高于5年均值的水平，2023年下年到2024年中國乃至亞太區(qū)域的石油消費增長或?qū)槿蚴拖M提供穩(wěn)定的增量。3.供給端：石油供應彈性偏低全球石油產(chǎn)能仍在增長，但供給彈性偏低。2022年全球石油供給面臨極大的不確定性：俄羅斯和烏克蘭沖突引發(fā)的地緣政治格局變化，伊核談判進展對全球原油供應增量的改變，以及歐佩克+減產(chǎn)帶來的原油市場價格波動給供給造成了不穩(wěn)定。2022年全球原油的總產(chǎn)量是9395萬桶/日，同比增長了4.2pct。其中歐佩克產(chǎn)量是3404萬桶/日，同比增長了7.2pct；非歐佩克國家產(chǎn)量是5991萬桶/日，同比增長了2.5pct。自2000年至今歐佩克在全球石油產(chǎn)量中的份額在逐漸減少：過去20年歐佩克石油產(chǎn)量在全球平均占比是40%，近3年歐佩克減產(chǎn)力度較大，2022年產(chǎn)量占比已經(jīng)降至36%，隨著歐佩克深化減產(chǎn)，產(chǎn)量占比會進一步下降。進入2023年歐佩克+進一步加深減少石油供應，拜登政府設定了到2035年美國生產(chǎn)100%零碳零污染的電力目標，限制化石能源開采，美國頁巖油產(chǎn)量增長面臨阻力，全球原油產(chǎn)量中短期或難以大幅上升。3.1歐佩克石油定價權(quán)增強3.1.1歐佩克石油收入（Oilrents）遠高于全球均值歐佩克國家GDP增長高度依賴石油和天然氣收入，2022年歐佩克13成員國的石油出口收入錄得了近5年內(nèi)最大值8735.73億美元，占出口總額比例高達55.35%。油氣勘探開發(fā)公司的盈利與油價高度正相關(guān)，石油價格左右著歐佩克國家大部分財政收入，因此歐佩克必要時會調(diào)整石油產(chǎn)量支持油價。石油收入在歐佩克國家GDP占比（Oilrents%ofGDP）最高超過50%，雖然近幾年有所下降，石油收益在歐佩克核心成員國GDP占比仍有約20%，而全球該指標的均值僅有2%。石油實際GDP變動（OilrealGDPchange）反映了一個國家的石油產(chǎn)業(yè)對整個經(jīng)濟增長的貢獻，2010-2012年和2020-2022年油價均出現(xiàn)了歷史性的大幅波動，伊朗、伊拉克、科威特、沙特等國的石油實際GDP變動均出現(xiàn)了兩位數(shù)的百分比波動，凸顯了石油價格對歐佩克國家GDP的重要性。3.1.2歐佩克2022-2023年穩(wěn)定輸出減產(chǎn)計劃新冠疫情前歐佩克核心10國加上伊朗、委內(nèi)瑞拉和利比亞的總產(chǎn)量維持在3000萬桶/日上下，2020年4月全球新冠疫情大流行升溫影響到石油行業(yè)，WTI油價跌至16.7美元/桶，歐佩克在當月部長級會議宣布推出大規(guī)模聯(lián)合減產(chǎn)計劃：2020年5月初至6月底的原油目標產(chǎn)量下調(diào)1000萬桶/日（以2018年10月目標產(chǎn)量作為調(diào)整基準）。2020年6月，WTI油價止跌回升至40美元/桶。2020年全年歐佩克為平衡全球石油供需下調(diào)了產(chǎn)量至2565萬桶/日，減產(chǎn)幅度是12.6%。自2020年下年至2022年4月將近2年時間里，歐佩克逐漸放松了減產(chǎn)力度，產(chǎn)量至2022年2季度末恢復到2874萬桶/日，接近2019年末2944萬桶/日的產(chǎn)量，油價在這段時期逐漸回升至70-80美元/桶的區(qū)間。2022年初至2022年10月，油價在經(jīng)歷了俄烏沖突初期大幅上漲與歐美央行加息承壓下跌后從100-110美元/桶高位回落至90美元/桶以下。歐佩克在2022年10月部長級會議中宣布自2022年11月起恢復減產(chǎn)200萬桶/日，并將此次減產(chǎn)配額計劃執(zhí)行至2023年底。2022年歐佩克13國總產(chǎn)量恢復至2885萬桶/日，年增長9.5%。2022年4季度至2023年上年歐佩克大規(guī)模減產(chǎn)，歐佩克13國總產(chǎn)量自2022年4季度至2023年3季度持續(xù)減少，總產(chǎn)量由2022年4季度2910萬桶/日減少至2023年3季度2753萬桶/日，2023年1/2/3季度的增長率分別為-0.9%/-2.0/-2.6%。油價在2023年5月前呈現(xiàn)“前高后低”的走勢：WTI期貨價格由年初80-85美元/桶回落至5月70-80美元/桶的價格區(qū)間。國際能源機構(gòu)對2023年2季度的石油供需預測是供給將有小幅過剩。在3月第3周，WTI和布倫特油價均下跌至80美元/桶以下。2023年4月2日當周，WTI和布倫特原油價格連續(xù)一周在80美元/桶上下浮動，以沙特為首的歐佩克成員國集體宣布自愿額外減產(chǎn)約160萬桶/日（包括俄羅斯3月起50萬桶/日減產(chǎn)量），減產(chǎn)將從5月生效并持續(xù)至2023年底。根據(jù)IMF中東產(chǎn)油國盈虧平衡油價數(shù)據(jù)以及我們的測算，歐佩克的平均財政盈虧平衡油價大約在80美元/桶。其中沙特的財政平衡油價在80美元/桶上下浮動，因此沙特加大減產(chǎn)力度，力爭將油價維持在80美元/桶以上的意愿最為堅決。歐佩克減產(chǎn)政策宣布初始階段對交易情緒有影響，短時間內(nèi)會提振國際油價。2023年4月2日部分歐佩克產(chǎn)油國宣布額外減產(chǎn)消息以及6月4日以沙特和俄羅斯為首的減產(chǎn)聯(lián)盟達成延長減產(chǎn)協(xié)議，后一日開盤布倫特和WTI期貨和現(xiàn)貨價格均出現(xiàn)了小幅上漲。2023年7月3日和9月5日沙特宣布將日產(chǎn)量再額外減少100萬桶，并將此減產(chǎn)計劃延長至2023年底。此次減產(chǎn)對市場情緒的影響遠大于此前幾次減產(chǎn)，疊加原油需求呈現(xiàn)出穩(wěn)定恢復的態(tài)勢，油價中樞受供需基本面和市場情緒支持超預期的抬升至90美元/桶以上。3.1.3歐佩克深化減產(chǎn)提高減產(chǎn)執(zhí)行率歐佩克對國際油價的提振效果與產(chǎn)油國減產(chǎn)執(zhí)行率相關(guān)，自2022年10月歐佩克+宣布的減產(chǎn)規(guī)模達到200萬桶/日，占全球石油產(chǎn)量約2%。分配至產(chǎn)油國中產(chǎn)量前三的沙特阿拉伯、俄羅斯和伊拉克的減產(chǎn)配額分別是52.6萬桶/日、52.6萬桶/日和22萬桶/日。沙特執(zhí)行減產(chǎn)力度較大，在宣布減產(chǎn)后第1個月減產(chǎn)執(zhí)行率就達到了77%，而同期歐佩克10減產(chǎn)執(zhí)行率是51%，歐佩克+僅有17%。歐佩克+另一個產(chǎn)油大國俄羅斯在宣布減產(chǎn)初期一直在增加產(chǎn)量，至2023年1季度末仍沒有執(zhí)行減產(chǎn)。伊拉克減產(chǎn)執(zhí)行率較高，且在2023年2季度前一直在增加減產(chǎn)執(zhí)行力度，減產(chǎn)執(zhí)行率從2022年不足50%，至2023年3月減產(chǎn)執(zhí)行率達到109%。2023年2季度和3季度，俄羅斯開始執(zhí)行減產(chǎn)，但減產(chǎn)執(zhí)行率在產(chǎn)油國中偏低，至3季度末僅達到20%。沙特的減產(chǎn)執(zhí)行率在2、3季度表現(xiàn)為穩(wěn)定上升，而伊拉克在2023年4月宣布額外減產(chǎn)后開始增加產(chǎn)量，由于目標產(chǎn)量下降而實際產(chǎn)量上升，伊拉克減產(chǎn)執(zhí)行率表現(xiàn)為大幅降低。至2023年3季度末，沙特、俄羅斯、伊拉克和歐佩克10的減產(chǎn)執(zhí)行率分別為92%、21%、64%和71%。2023年4月以沙特為首的部分歐佩克+產(chǎn)油國集體宣布額外新增減產(chǎn)量約160萬桶/日（包括俄羅斯3月公布的50萬桶/日減產(chǎn)量），進入2023年2季度歐佩克深化減產(chǎn)力度加上俄羅斯落實減產(chǎn)計劃，2023年5月歐佩克+的總減產(chǎn)執(zhí)行率上升至44%，減產(chǎn)實際影響是162.3萬桶/日，對全球石油供需缺口的影響大約是1.6%。歐佩克+減產(chǎn)執(zhí)行率受俄羅斯和沙特實際減產(chǎn)量影響較大，俄羅斯在2023年3月、4月和6月分別經(jīng)歷了停止增產(chǎn)、減產(chǎn)10萬桶/日和減產(chǎn)20萬桶/日，同期歐佩克+減產(chǎn)執(zhí)行率分別上升至26%、39%和47%。2023年7-8月沙特深化減產(chǎn)100萬桶/日，歐佩克+減產(chǎn)執(zhí)行率進一步上升至60%以上。2023年6月后油價受歐佩克+持續(xù)加大減產(chǎn)力度影響呈現(xiàn)出“前低后高”的走勢，WTI原油月均價在7月和8月分別回升至75美元/桶和80美元/桶以上。沙特9月宣布將100萬桶/日減產(chǎn)計劃延長至2023年底，WTI原油在9月突破90美元/桶關(guān)口。7月至9月伊朗和日利亞產(chǎn)量增加導致了歐佩克+總產(chǎn)量小幅回升，同期減產(chǎn)執(zhí)行率在趨勢上走低。歐佩克+在2023年3季度因沙特和俄羅斯一并減少石油供應，減產(chǎn)執(zhí)行率整體較2023年1、2季度有大幅上升，2023年7月歐佩克+減產(chǎn)執(zhí)行率達到62%，為2022年11月以來最高減產(chǎn)執(zhí)行率。3.22023-2024非歐佩克國家支持石油產(chǎn)量恢復2023至2024年非歐佩克是為全球石油提供增量的主要國家。歐佩克2022年的石油（原油+NGL）產(chǎn)量是3441萬桶/日，非歐佩克國家石油產(chǎn)量是6552萬桶/日?？紤]到歐佩克產(chǎn)油國可能進一步延長減產(chǎn)計劃，短期內(nèi)增產(chǎn)可能性較低，全球石油供給需要依賴非歐佩克國家產(chǎn)量增長來滿足逐漸恢復的石油需求。2022年至2023年非歐佩克國家石油產(chǎn)量占比較大的是美洲地區(qū)國家和俄羅斯，2023年4季度OECD美洲、非OECD美洲、俄羅斯產(chǎn)量占非歐佩克總產(chǎn)量分別是44%、10%、17%。展望2023-2024年非歐佩克增產(chǎn)潛力體現(xiàn)在：1、美灣地區(qū)向歐洲大量出口原油，彌補歐洲停止從俄羅斯進口原油的缺口；2、盡管受到了歐美制裁，俄羅斯的原油供給具有韌性，供應量沒有下降；3、南美洲海上油田持續(xù)有新發(fā)現(xiàn)，有較大的勘探潛力。3.2.1美國短期支持非歐佩克產(chǎn)量增長非歐佩克國家在2022年貢獻了211萬桶/日的石油產(chǎn)量增長，占全球產(chǎn)量增長約40%。其中美國貢獻了109萬桶/日的增量，占非歐佩克國家增量的52%，是2022年除了沙特外石油增產(chǎn)最大的國家。2021-2022年美國原油出口總量增加了16.7萬桶/日，其中約10%的出口量由亞太轉(zhuǎn)向了歐洲。預計2023年美國石油供應將持續(xù)增長主要是基于美國石油產(chǎn)量目前是全球第一，國際油價上漲以及油井生產(chǎn)效率提高或?qū)⒈Ｕ厦绹S持高產(chǎn)量；俄羅斯石油受歐盟海運禁運影響不能出口至歐洲，歐洲國家短期內(nèi)處于保障能源安全的需求還要依賴化石能源的供應，對美國石油進口需求依然強勁。2022年美國原油產(chǎn)量是1190萬桶/日，較2021年增加了60萬桶/日。美國頁巖油產(chǎn)量在原油總產(chǎn)量中的占比高達70%以上，美國有7個頁巖油產(chǎn)區(qū)：包括二疊紀盆地、巴肯、鷹福特、奈厄布拉勒、阿納達科、阿帕拉契亞和海內(nèi)斯維爾。其中二疊紀產(chǎn)區(qū)的產(chǎn)量最大，約占7個頁巖油產(chǎn)區(qū)總產(chǎn)量的60%。自2019年下年開始，二疊紀產(chǎn)區(qū)原油產(chǎn)量已經(jīng)高于其余6個產(chǎn)區(qū)原油產(chǎn)量的總和。在2021年至2022年期間，除了二疊紀產(chǎn)區(qū)外，其他頁巖油產(chǎn)區(qū)產(chǎn)量長期處于低增長狀態(tài)。自2023年起美國頁巖油產(chǎn)區(qū)總產(chǎn)量長期處在700萬桶/日以下，且處于下降的趨勢，而疫情前產(chǎn)量維持在700-1000萬桶/日的水平。長期看美國增產(chǎn)的動能正在下降，頁巖油產(chǎn)量增長遇到了瓶頸。美國產(chǎn)能復蘇主要依靠已鉆但未完工（DUC）井產(chǎn)能的釋放，目前原油產(chǎn)量仍低于疫情前的水平。疫情后美國新井數(shù)量增長趨于平緩，新井減完井數(shù)量長期處在負值區(qū)間，DUC井數(shù)量呈現(xiàn)緩慢下降的走勢。美國原油生產(chǎn)仍處在恢復階段，石油企業(yè)對于油氣開采資本支出保持謹慎的態(tài)度，新鉆井增長數(shù)量有限，產(chǎn)量增長更多是依賴DUC井產(chǎn)量的持續(xù)釋放。舊井在開采過程中隨著儲層壓力下降產(chǎn)量會不斷衰減，而新鉆井數(shù)量增長如果缺乏動力就會造成油田總產(chǎn)量增速的下降。自2022年起，美國7大頁巖油產(chǎn)區(qū)舊井產(chǎn)量衰減速度在加快，新鉆井數(shù)量的增長也趨于平緩，新油井產(chǎn)量僅能夠維持油田現(xiàn)有的產(chǎn)量增長。美國7大頁巖油產(chǎn)區(qū)在2023年6月新井產(chǎn)量的增長速度開始表現(xiàn)出弱于舊井產(chǎn)量的衰減，預示油田增產(chǎn)的動能在下降。美國頁巖油持續(xù)開發(fā)潛力弱于中東產(chǎn)油國傳統(tǒng)石油。美國原油儲量和儲采比與中東產(chǎn)油國相比偏低，活躍鉆機數(shù)呈下降走勢。儲采比反映了石油可開采年數(shù)，儲采比的提高依靠增加上游勘探資本支出，不斷發(fā)現(xiàn)新的儲量。2022年美國原油儲采比是13，原油儲量在全球占比是3.5%，與中東產(chǎn)油國比較兩個指標均處于較低的水平。中東產(chǎn)油國中原油產(chǎn)量與美國相當?shù)膰抑挥猩程匕⒗?，沙特?022年原油儲采比是69，儲量在全球占比是17.1%，從剩余石油產(chǎn)能的角度看美國遠不及沙特。長期來美國頁巖油增產(chǎn)正在放緩，戰(zhàn)略石油儲備庫存處于近5年最低，傳統(tǒng)能源資本支出很大一部分用于回報股東，新能源資本開支比例也在擠占傳統(tǒng)能源，美國如果不能突破頁巖油產(chǎn)量瓶頸，對油價的影響或?qū)⒅饾u減弱。3.2.2俄羅斯石油出口轉(zhuǎn)向東方俄烏沖突后的石油供應安全是首要擔憂，俄羅斯供應量仍處在高位。根據(jù)BP統(tǒng)計口徑，2022年俄羅斯原油產(chǎn)量是1066.9萬桶/日，占全球總產(chǎn)量的13%；原油出口量是531.5萬桶/日，占全球總出口量的12%。俄羅斯原油貿(mào)易在歐美制裁下依然活躍，主要原因有兩個：一是俄羅斯出口的原油中烏拉爾油占比高達50%，自2022年12月至2023年6月，烏拉爾原油價格維持在60美元/桶以下，出口不受制裁價格的影響。而其他出口油種盡管價格超過了60美元/桶，通過油輪轉(zhuǎn)運的方式依然可以出口到目的地。二是亞洲買家尤其是印度和中國大量購買折價銷售的俄羅斯原油。2022年4月至6月正值俄烏戰(zhàn)爭焦灼時期，歐盟對俄羅斯原油、成品油海運出口實施禁運，烏拉爾油與布倫特原油價差上漲至30美元/桶。2023年1月至2月烏拉爾油與布倫特原油價差再次上漲至30美元/桶，當時正值亞洲用油需求上升，中國于新冠疫情后全面開放，經(jīng)濟重啟；印度經(jīng)濟受疫情沖擊不大，基建需求支持石油消費，俄羅斯壓低油價意圖增加向亞洲的出口量。俄羅斯原油在亞洲的競品是中東原油，2022年初烏拉爾油價格高出迪拜原油約3美元/桶，自俄烏沖突后烏拉爾油價相對于迪拜油價開始走低，且與迪拜原油的價差開始擴大。印度進口俄油中50%以上是烏拉爾油，烏拉爾油在中國進口俄油中占比也將近30%。原油進口主要參考價格，便宜的俄油在印度和中國較中東原油存在價格優(yōu)勢。2022年中國進口俄羅斯原油約8620萬噸，占總進口量17%。印度2022年進口俄羅斯原油占該國進口原油總量約13%，至2023年2季度進口俄油占比已經(jīng)上升至40%。而中東原油在印度進口原油占比由2022年60%下降至2023年2季度約44%。俄羅斯擁有豐富的石油資源和先進的采油技術(shù)，財政收入高度依賴石油和天然氣的出口，2021年油氣收入大約占聯(lián)邦總預算的45%。2022年俄羅斯石油出口量占全球12%，僅次于沙特阿拉伯和美國，在全球市場份額較大。歐美制裁只對俄羅斯石油出口造成了短的沖擊，2022年7月，俄羅斯石油出口量是730萬桶/日，較俄烏戰(zhàn)爭前下降了40萬桶/日，為全年最低。不過經(jīng)過短下降后，俄羅斯石油出口量開始恢復。截至2023年3月，出口總量恢復至810萬桶/日，恢復至俄烏戰(zhàn)爭前的水平。俄羅斯石油出口收入?yún)s在下降，截至2023年2月的石油出口收入折算成美元是116億美元，較2022年1月收入減少了87億美元，降幅約43%。自歐美禁運俄油生效后，俄羅斯依靠出口至亞太和中東國家保持石油的高出口量。標普全球大宗商品數(shù)據(jù)顯示，2023年6月俄羅斯海運原油運輸量為346萬桶/日，雖然較年初海運出口量有所下降，但高于俄烏戰(zhàn)爭前的水平。2023年1月俄羅斯海運原油運輸量約360萬桶/日，2022年1月海運原油運輸量約為320萬桶/日。其中出口至中國、印度和土耳其的原油量有顯著上升。俄羅斯成品油的出口由歐洲轉(zhuǎn)向亞太市場，至2023年7月出口至歐洲的成品油僅24.6萬桶/日，較禁運前減少了150.8萬桶/日，減少約86%。從大宗商品分析機構(gòu)Kpler和CREA數(shù)據(jù)來看，自2022年2月至2023年2月中國、印度、土耳其、阿聯(lián)酋、新加坡等國進口自俄羅斯的原油總量增加了140%，同期5個國家出口至G7和歐盟等俄油禁運國的成品油總量增加了26%，出口金額增加了80%。雖然無法確認這些成品油有多少比例是由進口俄油煉化得到，但是對比俄烏戰(zhàn)爭前后進口量和出口量數(shù)據(jù)可以推測俄羅斯出口原油一部分被煉化成成品油通過第三國賣到G7和歐盟。地緣政治限制跨國企業(yè)在俄羅斯油氣領域投資，歐美能源巨頭在俄烏沖突后宣布全部或部分退出俄油氣田勘探開發(fā)、管道運行、油品銷售等業(yè)務，其中包括俄羅斯的旗艦項目VostokOil也面臨合作伙伴和供應商的退出。俄羅斯需要為石油項目運營自籌資金并尋找新的設備和服務提供商。石油出口方面俄羅斯需要持續(xù)尋找新的買家，俄羅斯石油出口收入自2022年下年起每月減幅約5pct，一旦降低了石油出口的折價現(xiàn)有的幾個大進口國可能會減少俄油進口轉(zhuǎn)向其他進口來源，而目前亞洲的進口國也面臨經(jīng)濟恢復的不確定性，存在需求下降的風險。2023-2024年受歐美制裁和自愿減產(chǎn)影響，結(jié)合我們根據(jù)歐佩克口徑數(shù)據(jù)測算俄羅斯在2023年上年達到將近20%的減產(chǎn)執(zhí)行率，預計全年俄羅斯原油產(chǎn)量較2022年小幅下降16萬桶/日，達到約960萬桶/日。4.供需預測：石油基本面由供應過剩轉(zhuǎn)向供應短缺4.1石油供需走勢2023年1季度歐佩克+減產(chǎn)執(zhí)行率偏低導致全球石油供給小幅過剩約40-50萬桶/日，布倫特和WTI油價分別由年初的83.91美元/桶和78.16美元/桶下跌至1季度末的79.21美元/桶和73.37美元/桶，跌幅分別為5.60%和6.13%；2023年3月末俄羅斯開始兌現(xiàn)減產(chǎn)計劃疊加沙特等歐佩克國家5月起深化減產(chǎn)，全球石油供需平衡在2季度顯示出由供應過剩逐漸轉(zhuǎn)變成供應短缺的走勢。2季度布倫特和WTI油價分別由75.69美元/桶和71.62美元/桶小幅下跌至74.98美元/桶和70.27美元/桶，跌幅分別為0.94%和1.88%。沙特和俄羅斯自2023年7月起進一步減少石油供應，疊加石油需求在夏季出行高峰季上升，石油供給缺口在2023年3季度進一步擴大，石油供需差表現(xiàn)接近200萬桶/日。布倫特和WTI油價在2023年9月突破90美元/桶關(guān)口，3季度布倫特和WTI油價較2季度分別上漲了11.40%和10.99%，分別上漲至95.31美元/桶和90.79美元/桶。4.2供需平衡預測石油供給端不確定因素主要在歐佩克+：沙特在2022年11月、2023年5月和7月分別將52.6萬桶/日、50萬桶/日和100萬桶/日的減產(chǎn)計劃提上日程，且在9月宣布將7月額外減產(chǎn)100萬桶/日計劃延長至2023年底；歐佩克中沒有分配減產(chǎn)配額的三個產(chǎn)油國：伊朗、委內(nèi)瑞拉和利比亞產(chǎn)能中樞有潛力達到380萬桶/日、80萬桶/日和120萬桶/日。其中伊朗的產(chǎn)量變化對原油供需平衡的影響更為顯著，油價自五月起因原油供需趨緊呈現(xiàn)上漲的走勢，伊朗或因美國擔心高油價帶來通脹和政治風險放松對其制裁而增加產(chǎn)量。伊朗原油產(chǎn)量在2023年8月已經(jīng)突破300萬桶/日關(guān)口，伊朗在2023年4季度的原油產(chǎn)量或?qū)⒗^續(xù)增加。歐佩克+大概率會持續(xù)深化減產(chǎn)，伊朗、利比亞和委內(nèi)瑞拉有潛在的待釋放產(chǎn)能，因此我們對2023年4季度石油供需提出了三種情景：基準情景、高增長情景（歐佩克+供給高增長）和低增長情景（歐佩克+深化減產(chǎn)）。三種情景下石油在10-11月均表現(xiàn)出供應短缺，沙特在11月增產(chǎn)的可能性較低，供需差或?qū)⒊尸F(xiàn)為-190萬桶/日。我們認為高增長情景下伊朗產(chǎn)能的釋放能夠在年末給石油供給帶來小幅過剩，年末供需差或?qū)⒊尸F(xiàn)為3萬桶/日。而基準情景和低增長情景下石油供應短缺的局面將持續(xù)到2023年年底，供需差或?qū)⒊尸F(xiàn)為-79萬桶/日和-180萬桶/日。沙特于9月5日已經(jīng)宣布將深化減產(chǎn)延長至年底，原油供需平衡發(fā)展軌跡或?qū)⒔咏覀兲岢龅牡驮鲩L情景。由于安拉和日利亞實際產(chǎn)量低于目標產(chǎn)量約30-50萬桶/日，兩國持續(xù)增產(chǎn)使得低增長情景下石油供應缺口仍存在修復的走勢。5.未來看點：海洋石油投資持續(xù)增長利好海油企業(yè)5.1海上油氣資源發(fā)展?jié)摿Υ笥陉懙?006-2014年全球油氣上游資本支出經(jīng)歷了高增長時期，油田勘探資本支出在這段時間達到了最高值790億美元（按2023年不變價），2014年之后勘探支出經(jīng)歷了快速下降，三年疫情期間經(jīng)歷了又一次下跌，近三年陸上、陸架和深?？碧劫Y本開支維持在200-300億美元。受疫后經(jīng)濟復蘇與高油價驅(qū)動，油氣上游資本支出自2022年開始緩慢回升，海洋油氣勘探資本支出也在逐漸回暖，全球海洋油氣勘探開發(fā)投資在全球油氣開發(fā)總投資中的占比超過30%。近年海上探井成功率穩(wěn)步提升：根據(jù)中石油勘探研究院統(tǒng)計，2021年全球探井平均成功率是46.4%，海上探井成功率高于陸地，達到了49.3%；2022年全球海上鉆井總量是579口，同比增長16.3%。全球海域油氣剩余可采儲量占全球剩余可采儲量40%，海域石油探明程度平均為24%，其中深水石油探明率僅有8%。全球六成以上油氣新增儲量來自海域，全球海洋2022年共有50個新發(fā)現(xiàn)，新增探明儲量是63.8億桶油當量。近10年新發(fā)現(xiàn)的101個大型油氣田68%的儲量來自深水油氣田。海洋油氣項目在全球油氣項目總數(shù)的占比在穩(wěn)步上升，2022年海洋油氣新建投產(chǎn)項目是78個，占油氣新建投產(chǎn)項目的41.3%。2022年海洋油氣勘探資本支出繼續(xù)增加，油氣資本支出通過鉆井轉(zhuǎn)換成產(chǎn)能，2022年全球海洋石油產(chǎn)量約2710萬桶/日，同比上升0.9%。5.2海洋油田勘探投資回暖自2021年起，海洋勘探開發(fā)投資在經(jīng)歷了疫情期間的小幅下跌后穩(wěn)步上升。根據(jù)中國海油能經(jīng)院《中國海洋能源發(fā)展報告2022》統(tǒng)計，2022年全球海洋油氣勘探加開發(fā)總投資估計值是1672.8億美元，占油氣開發(fā)總投資的33.2%。其中海洋油氣勘探投資約253億美元，占海洋油氣上游投資的15.1%。2023年全球海洋油氣勘探加開發(fā)投資預計會小幅上升至1774.4億美元，在全球油氣勘探開發(fā)總投資占比將達到32%；其中勘探投資預計將達到296億，在海洋油氣上游投資中占比是16.7%。海洋油氣項目具有更低的盈虧平衡油價，在國際油價較低時也可以產(chǎn)生利潤。深海盈虧平衡油價約36美元/桶，成本僅高于32美元/桶的中東陸上石油，低于盈虧平衡油價為37美元/桶的北美頁巖油以及45美元/桶的陸架原油。此外海洋石油開采過程中二氧化碳排放強度低于陸上石油：據(jù)AlixPartners測算深水石油開采的二氧化碳排放強度是20噸CO2/桶油當量，而傳統(tǒng)陸上原油排放強度是30噸CO2/桶油當量。5.3海洋油田服務裝備市場總體向好隨著油氣上游勘探投資加大，海洋油田服務和裝備需求進一步提振，油服公司收入和盈利能力得到修復。國外四大油服在2022年的營業(yè)收入是744.8億美元，較2021年增加了19.12pct；國內(nèi)中海油服、石化油服、海油工程和中油工程在2022年營收總計是2223.8億元，較2021年增加了12.11pct。油服公司訂單來自油氣企業(yè)，訂單量受油氣公司資本支出影響，因此油服公司營收隨油價以及上游勘探開發(fā)支出同向變動：油價上漲給油氣企業(yè)帶來高盈利，油氣企業(yè)上游資本開支提升。資本開支提升進一步促進油氣企業(yè)加大對油服設備的采購力度給油服公司帶來更多訂單數(shù)，油服公司營收增長。國外油服公司營收在2020年受上游油氣勘探開發(fā)資本開支降低影響，營收出現(xiàn)了下滑；國內(nèi)油服公司營收受上游油氣增儲上產(chǎn)政策保障，較國外油服公司展現(xiàn)出更穩(wěn)定的增長。5.4國內(nèi)油氣增產(chǎn)潛力大于國際油氣公司根據(jù)全國第四次油氣調(diào)查數(shù)據(jù)，海洋石油剩余技術(shù)可采儲量占中國石油剩余技術(shù)可采儲量的34%，海洋天然氣剩余技術(shù)可采儲量占中國天然氣剩余技術(shù)可采儲量的52%。中國海洋油氣整體探明程度相對較低，石油資源探明程度平均為23%，天然氣資源探明程度平均為7%。未來海洋石油儲量和產(chǎn)量的增長仍有較大的潛力。對比?？松梨?、雪弗龍、殼牌等國外綜合石油公司以及國內(nèi)“三桶油”歷年資本開支，國外石油公司資本開支與油價波動同向，但是2020年后資本開支增速在下降。國內(nèi)“三桶油”資本開支與油價相關(guān)性弱于國外綜合石油公司，資本支出與油價有時表現(xiàn)出反向波動。國外石油公司受生產(chǎn)成本、歸還債務和股東回報等因素影響，大幅增加資本開支意愿受到限制。國內(nèi)有“油氣增儲上產(chǎn)七年行動計劃”目標保障，“三桶油”資本開支整體上在持續(xù)提升。6.投資分析6.1中國海油：全球大型海洋油氣開采企業(yè)中國海油成立于1999年，是中國最大的海上原油、天然氣生產(chǎn)商。主要業(yè)務是海上原油和天然氣的勘探、開發(fā)、生產(chǎn)和銷售。公司在渤海、南海西部、南