食品飲料行業(yè)市場前景及投資研究報告：茶文化積淀,無糖化風(fēng)潮無糖茶藍(lán)海市場

茶文化積淀和無糖化風(fēng)潮來襲，無糖茶藍(lán)海市場大有可為2023-11-15核心要點?

日本無糖茶市場：1990-2000年增速最快的細(xì)分飲料賽道，目前已成為第一大軟飲品類，成就伊藤園、三得利本土龍頭。日本自1990年后進入無糖茶時代，茶飲料市場規(guī)模從1990年的3064億日元增長至2000年的7965億日元，CAGR約為10.0%，同期軟飲料大盤規(guī)模CAGR約2.7%。2020年茶飲料成為日本第一大軟飲品類，占軟飲料比例從1990年的11.3%提升至2020年的25.6%。競爭格局較為穩(wěn)定且集中度較高，2013-2022年日本RTD茶飲市場CR3穩(wěn)定在68%-72%。伊藤園、三得利較早布局占領(lǐng)用戶心智。在1990-1995年茶飲料的快速發(fā)展期中，伊藤園通過較早布局（1981/1985年分別首創(chuàng)罐裝烏龍茶、罐裝綠茶，1990年首創(chuàng)PET瓶裝綠茶）、技術(shù)優(yōu)勢（率先解決雜質(zhì)、異味、沉淀等問題）成為綠茶品類龍頭，同時推動公司股價在1997年1月至1999年12月股價漲幅達(dá)594%；三得利烏龍茶推出略晚于伊藤園，但通過營銷差異化，綁定使用正宗中國茶葉的形象，以及較強的渠道力（日本第二大飲料自動販賣機運營體量）成為烏龍茶品類龍頭。2022年伊藤園、三得利在即飲茶市場市占率位27%、23%，分別位居市場第一二位。?

中國無糖茶市場：茶文化積淀悠久&無糖化趨勢驅(qū)動，無糖茶行業(yè)進入爆發(fā)期，對標(biāo)日本無糖茶市場或有7倍增長空間。與日本人常年飲用綠茶的文化相似，中國茶文化深遠(yuǎn)悠久，長久的飲茶習(xí)慣以及豐富的茶底種類（傳統(tǒng)六大茶類）為無糖茶飲發(fā)展打下基礎(chǔ)。2017年起隨著減糖概念興起帶動無糖茶行業(yè)進入爆發(fā)期，2022年無糖茶規(guī)模達(dá)72億元，2017年-2022年CAGR達(dá)33%，同期國內(nèi)即飲茶大盤CAGR僅為-1.2%。國內(nèi)無糖茶發(fā)展經(jīng)歷3個階段，1）市場培育期：國內(nèi)無糖茶飲料始于由1997三得利烏龍茶進入中國市場，早期消費者習(xí)慣尚未形成。2）市場探索期：2011-2017年農(nóng)夫山泉、康師傅、統(tǒng)一等國內(nèi)品牌陸續(xù)布局無糖茶賽道。3）市場快速發(fā)展期：2018年元氣森林加速培育無糖飲料消費者，無糖茶主力消費者主要為85-95后青壯年，其中已婚女性消費者居多，隨著健康化無糖化趨勢興起和便利性要求提升推動無糖茶行業(yè)實現(xiàn)爆發(fā)式增長。競爭格局上，東方樹葉歷經(jīng)多年對市場培育，2021年成為行業(yè)龍頭。競爭格局集中，線下渠道CR3穩(wěn)定在88%-91.5%。4-7元的主流價格帶競爭激烈，新銳國產(chǎn)品牌（東鵬、奈雪的茶、元氣森林等）持續(xù)加入競爭。對標(biāo)日本，我國2022年即飲茶無糖化率為7.7%，較日本的85%仍有較大提升空間。2022年日本人均即飲茶飲用量約為我國的6倍，未來我國即飲茶占比以及無糖化率有望向日本靠攏，中長期無糖茶市場規(guī)模或有7倍增長空間。?

國內(nèi)主要參與者：龍頭農(nóng)夫潛心培育數(shù)十年，品類培育深入人心，三得利入鄉(xiāng)隨俗并借助便利店渠道發(fā)展，新銳品牌加快布局。1）農(nóng)夫山泉：2011年通過東方樹葉較早布局無糖茶賽道，持續(xù)對消費者培育，隨著18年起“無糖化”潮流崛起，于2021年推出大單品青柑普洱，推動公司茶&食品業(yè)務(wù)營收從21年起進入高速發(fā)展期，2022年茶食品業(yè)務(wù)營收同比+51%，2023年上半年同比+60%，實現(xiàn)53億元營收，已成為無糖茶龍頭，2022年東方樹葉在中國即飲茶市場市占率約1.5%，位居無糖茶品牌第一。2）三得利：日本無糖茶龍頭之一，較早進入中國無糖茶市場。產(chǎn)品端，1997年在中國推出三得利烏龍茶產(chǎn)品并持續(xù)深耕烏龍茶品類，2016年至今持續(xù)升級迭代。渠道端，三得利早期與匯源合資借力其經(jīng)銷商體系（2022年已重新轉(zhuǎn)變?yōu)樽灾鹘?jīng)營模式），并且借助日資便利店渠道優(yōu)勢占領(lǐng)高線市場。2023年上半年高速烏龍茶銷售同比增長約200%，并制定2030年中國市場完成200億元的銷售目標(biāo)。3）東鵬飲料：公司制定了以能量飲料為第一發(fā)展曲線，以咖啡飲料、電解質(zhì)飲料為第二發(fā)展曲線，以茶飲料、常溫油柑汁等產(chǎn)品為戰(zhàn)術(shù)和孵化產(chǎn)品的發(fā)展戰(zhàn)略。2023年10月公司首次推出烏龍上茶產(chǎn)品，試銷表現(xiàn)較好，并將推出英紅上茶、茉莉上茶、普洱上茶等口味，后續(xù)無糖茶體量有望向補水啦看齊。目錄一、復(fù)盤日本茶飲市場：無糖茶高景氣成長，成就伊藤園、三得利本土龍頭二、中國無糖茶市場：茶文化積淀悠久&無糖化趨勢驅(qū)動，無糖茶藍(lán)海市場迎來爆發(fā)三、競爭格局：龍頭農(nóng)夫深耕數(shù)十載，品類培育深入人心，新品牌加速入局1.1日本1990年后步入無糖化時代，本土龍頭品牌占比較高?

日本自1990年后逐漸進入無糖茶時代，茶飲料行業(yè)規(guī)模增速持續(xù)領(lǐng)先大盤。復(fù)盤過去40年，日本飲料市場結(jié)構(gòu)從1990年前的碳酸飲料、咖啡時代逐漸進入咖啡、無糖茶飲時代。日本人深厚的飲用茶飲的文化疊加茶飲料的品質(zhì)提升和便利性提升，持續(xù)推動茶飲料市占率持續(xù)提高。2000年茶飲料市場規(guī)模達(dá)7965億日元，1990-2000年CAGR約為10.0%，同期軟飲料大盤規(guī)模CAGR約2.7%。茶飲料占軟飲料市場比例從1990年的11.3%提升至2000年22.5%，成為第二大品類。2015-2020年間茶飲料規(guī)模平穩(wěn)，從8730億日元提升至8770億日元，CAGR約0.1%，同期軟飲料大盤規(guī)模CAGR約-1.4%，占軟飲料市場比例由23.7%提升至25.6%，成為日本第一大軟飲品類。?

本土企業(yè)先發(fā)優(yōu)勢明顯，成就三得利、伊藤園等本土化的軟飲龍頭。由于日本深厚的飲茶文化，本土企業(yè)如伊藤園、三得利是本土最早布局綠茶和烏龍茶的企業(yè)之一，早在80年推出便攜裝的無糖茶開始消費者培育，具有明顯先發(fā)優(yōu)勢。根據(jù)歐睿顯示，2022年日本RTD茶飲市場，伊藤園、三得利市占率分列1、2位，分別占27%、23%。市場頭部相對集中，CR3穩(wěn)定在70%左右。圖表：日本軟飲市場中茶飲料在軟飲大盤占比持續(xù)提升圖表：2022年日本RTD茶飲格局圖表：日本軟飲料市場結(jié)構(gòu)（單位：億日元）40,00030,00020,00010,000030%25%20%15%10%1990

1995

2000

2010

2015

2020

2022伊藤園朝日三得利可口可樂

麒麟1990

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2000

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2015

2020

2022聯(lián)合利華

達(dá)亦多札幌控股茶飲料果汁咖啡碳酸飲料

礦泉水茶飲料咖啡碳酸飲料大冢制藥

私人品牌

其他運動飲料

野菜飲料

其他資料：伊藤園，太平洋證券研究院整理資料：伊藤園，太平洋證券研究院整理資料：歐睿，太平洋證券研究院整理1.2行業(yè)復(fù)盤：經(jīng)濟騰飛期帶動健康意識提升?

1975-1990年日本經(jīng)濟快速騰飛，健康意識逐步覺醒。從消費習(xí)慣維度觀察，我們認(rèn)為其受生活環(huán)境、工作環(huán)境影響較大。而隨著1975-1990年日本經(jīng)濟進入快速發(fā)展期，社會普遍的生活環(huán)境、工作環(huán)境均發(fā)生較大變化，推動日本消費習(xí)慣逐步改變。?

消費力：高城市化率、女性就業(yè)占比提升、家庭小型化帶來人均可支配收入提升。1）高城市化率：1975年起日本已經(jīng)進入高城市化率階段，1975年-1990年城市化率由72%穩(wěn)步提升至77%，高城市下城市內(nèi)通勤便利，年輕人工作時間延長，人均國民收入也在快速提升，根據(jù)世界銀行，日本國民人均凈收入由1975年的3867美元提升至1990年2.1萬美元，增長了4.3倍，CAGR約12%。2）女性就業(yè)提升：隨著第三產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，男女勞動力差異有所弱化，女性就業(yè)占比在1975年進入上升周期，由1975年的37%提升至1990年的41%，女性群體可支配收入進一步提升以及育兒成本不斷提高。3）家庭小型化：同時日本1980-1990年新建房屋供給持續(xù)增長，推動家庭持續(xù)小型化，4人以上的家庭占比從1970年的49%減少至1990年的39%，獨身以及二人家庭占比快速提升，從1970年的34%提升至1990年的44%。圖表：日本70-90年進入高城市化率階段（單位：%）圖表：70-95年日本國民凈收入處于快速增長階段圖表：75年后日本女性就業(yè)占比持續(xù)提升（單位：%）9590858075706560555040000350003000025000200001500010000500060%50%40%30%20%10%0%43424140393837363534-10%-20%0日本調(diào)整后國民凈人均收入（美元））：世界銀行，太平洋證券研究院整理YOY資料資料：聯(lián)合國，太平洋證券研究院整理資料：日本統(tǒng)計局，太平洋證券研究院整理1.2行業(yè)復(fù)盤：經(jīng)濟騰飛期帶動健康意識逐漸提升?

消費特征：個人悅己消費盛行，成癮性咖啡快速發(fā)展，健康意識逐步崛起。我們認(rèn)為家庭收入提升、女性消費力覺醒、家庭小型化進一步推動了消費者用于個人而非家庭的可支配的收入快速提升，推動個人需求消費的快速提升，日本珠寶首飾市場銷售額曾從1980年的106億日元飆升至1991年的302億日元，CAGR約10%。另外在悅己消費觀下，具有一定成癮性的咖啡飲料快速發(fā)展，1982年日本咖啡館峰值達(dá)16.2萬家，同時咖啡飲料也在快速增長，1990年日本咖啡飲料市場規(guī)模達(dá)6590億日元，占軟飲行業(yè)24%，1985-1990年CAGR達(dá)14.8%，高于行業(yè)大盤的7.5%，成為僅次于碳酸飲料的品類，同時老齡化進程加快，1987年后日本65歲以上人口占比逐步高于當(dāng)年出生率，推動消費者健康意識的提升。圖表：日本家庭人口數(shù)量占比圖表：1987年后日本老齡化持續(xù)加快（單位：%）圖表：日本80年底新建房屋量處于高位100%80%60%40%20%0%2520151051,800,0001,600,0001,400,0001,200,0001,000,000800,000600,000400,000200,000001970>=71990420156532165歲及以上人口占比出生率資料：日本國勢調(diào)查，太平洋證券研究院整理資料：世界銀行，太平洋證券研究院整理資料：日本統(tǒng)計局，太平洋證券研究院整理1.2行業(yè)復(fù)盤：經(jīng)濟下行期，消費理性下飲料化需求持續(xù)提升?

90年后經(jīng)濟泡沫破裂，日本消費趨于理性化，但飲料需求持續(xù)提升。由于90年代經(jīng)濟泡沫破裂，GDP增速大幅下降，居民消費力有所承壓，消費習(xí)慣上更加理性化、追求便利但仍保持對健康屬性的追求。?

主力消費群體：90年代市場主力消費群體逐漸過渡為70年度出生的“團塊子女一代”，他們完整經(jīng)歷了經(jīng)濟泡沫破裂的過程，90年代基本處于就職冰河期，在壓迫感和消費力下行的背景下，去品牌化、去標(biāo)簽化、理性化成為主要消費特征。?

消費理性化：追求極致性價比，咖啡即飲飲料化趨勢明顯。受整體消費力下降的影響，消費者對奢侈品需求持續(xù)減弱，珠寶消費持續(xù)下行。但消費者早期養(yǎng)成較強消費欲望，對品質(zhì)仍保持較高要求，因此消費習(xí)慣轉(zhuǎn)型追求極致性價比，推動消費者轉(zhuǎn)向購買更便宜的即飲產(chǎn)品，如在此期間，消費者從更貴的門店現(xiàn)制咖啡轉(zhuǎn)向性價比較高的罐裝咖啡飲料。日本本土咖啡店從1982年峰值16.2萬家下滑至1999年的9.4萬家，但在此期間咖啡飲料市場規(guī)模從1990年的6590億日元增加至2000年的9223億日元，CAGR約3.4%。同時軟折扣品牌唐吉訶德在日本實現(xiàn)快速發(fā)展，F(xiàn)Y1997-FY1999從159.5億日元提升至465億日元，營收同比+40%/60%/82%。圖表：日本經(jīng)濟泡沫破裂，90年后GDP同比增速持續(xù)下滑圖表：日本珠寶消費90年持續(xù)下行圖表：日本唐吉訶德營收在95-00年進入快速增長期（單位：%）86350003000025000200001500010000500005%6005004003002001000100%80%60%40%20%0%0%4-5%-10%-15%20-2-4-6-8珠寶首飾市場規(guī)模（億日元）YOY營收（十億日元）YOY資料：世界銀行，太平洋證券研究院整理資料：Bloomberg，太平洋證券研究院整理資料：日本國勢調(diào)查，太平洋證券研究院整理1.2行業(yè)復(fù)盤：健康和便利需求推動無糖飲料崛起?

消費習(xí)慣趨于便利化和健康化，無糖飲料需求持續(xù)提升。?

便利需求提升進一步推動茶飲產(chǎn)品即飲飲料化：隨著1990年左右從事第三產(chǎn)業(yè)的比重達(dá)到60%，白領(lǐng)與服務(wù)行業(yè)的藍(lán)領(lǐng)人群擴大，由于這些群體因為工作繁忙，工作和生活節(jié)奏較快，消費場景碎片化，導(dǎo)致消費者更傾向選擇小批量、高頻次購買，因此對于消費品獲取的便利性需求有較大提高。因此相比傳統(tǒng)綠茶，飲用獲取更便利的綠茶飲料快速爆發(fā)，綠茶市場（包含傳統(tǒng)茶葉、茶粉、即飲綠茶）的飲料化率（RTD茶占比）在1990年后快速提升，從1995年的3.7%提升至2005年的19.5%。?

健康需求提升推動茶飲料和無糖飲料市場擴容：品質(zhì)化的生活追求推動消費者更關(guān)注產(chǎn)品的健康特征，因此飲料的無糖需求快速崛起，飲料市場的無糖化率從1990年的12%快速提升至2000年的31%。同時茶飲料具有一定成癮性，但主打天然健康的茶飲料相對咖啡更符合健康需求，因此在經(jīng)濟下行期保持較快增長，1990-2000年茶飲料市場規(guī)模CAGR約10%，高于咖啡的3.4%。圖表：日本綠茶市場（含茶葉、即飲茶）飲料化率在1995-圖表：日本飲料無糖化率在1985-1995年間加速提升圖表：1990-2000年茶飲料賽道CAGR增速遠(yuǎn)超其他子賽道12%2005年間快速提升20%15%10%5%45%40%35%30%25%20%15%10%5%10%8%6%4%2%0%-2%0%0%198019851990199520002010資料：伊藤園，太平洋證券研究院整理資料：伊藤園，太平洋證券研究院整理資料：伊藤園，太平洋證券研究院整理1.3日本茶飲復(fù)盤：技術(shù)革新、消費場景變化，90年后茶飲料時代崛起?

技術(shù)創(chuàng)新為茶飲料化奠定基礎(chǔ)，便利店和自動販賣機渠道發(fā)展助力增長。?

技術(shù)革新：伊藤園通過技術(shù)研發(fā)解決了茶飲再灌裝存在的沉淀、雜質(zhì)等問題，在1981、1985、1990年分別在全行業(yè)首創(chuàng)罐裝烏龍茶、罐裝綠茶、PET瓶裝綠茶，為后續(xù)茶飲市場飲料化奠定基礎(chǔ)，后續(xù)伊藤園、三得利等飲料企業(yè)也在不斷創(chuàng)新，推出包括可加熱PET瓶裝等多個規(guī)格，持續(xù)開拓用戶需求。?

消費場景：便利店、自動販賣機快速增長。日本家庭規(guī)模持續(xù)縮小，獨居人群增多，疊加泡沫經(jīng)濟破滅后經(jīng)濟不景氣也使得居民外出就餐頻次減少，推動性價比更高、消費更具有便利性自動販賣機和便利店行業(yè)后快速成長。日本自動販賣機普及數(shù)量從1990年44萬臺提升至2000年60萬臺。便利店也在泡沫危機后至2000年店面數(shù)量快速增長，1983年至2000年便利店數(shù)量從5843家提升至35461家，CAGR達(dá)11%。圖表：伊藤園世界首創(chuàng)罐裝綠茶，并在1985-2005年間推出了多個規(guī)格的綠茶產(chǎn)品圖表：95-00年自動販賣機銷售加速增長70605040302010025000200001500010000500001975198019851990199520002005自動販賣機普及臺數(shù)（萬臺）銷售金額（億日元，右軸）資料：厚生勞動省，太平洋證券研究院整理資料：伊藤園，太平洋證券研究院整理1.3日本茶飲復(fù)盤：技術(shù)革新、消費場景變化，90年后茶飲料時代崛起?

技術(shù)創(chuàng)新為茶類飲料化奠定基礎(chǔ)，便利店和自動販賣機渠道發(fā)展助力增長。?

90年后茶飲料市場規(guī)模崛起：伊藤園在1980年已經(jīng)開創(chuàng)了世界首款罐裝烏龍茶，但發(fā)展初期至1985年整體茶飲料市場僅有不足500億日元的規(guī)模，占軟飲料市場的比例低于3%，基數(shù)相對較低。隨著1990年后日本經(jīng)濟下行，便利性和性價比和無糖需求大幅增加帶動茶飲料快速發(fā)展，1995年茶飲料市場規(guī)模達(dá)7965億日元，1990-2000年CAGR約為10.0%，同期軟飲料大盤規(guī)模CAGR約2.7%。隨著茶飲市場逐漸進入成熟期，2005年茶飲市場規(guī)模提升至9178億日元，2000-2005年CAGR為2.9%，高于飲料大盤的復(fù)合增速0.4%，隨后茶飲市場規(guī)模穩(wěn)定在8500-9000億日元水平。?

無糖茶品類格局：烏龍茶、紅茶等外來茶種率先發(fā)力，日本本土綠茶茶種95年后逐漸成為主流。伊藤園較早在日本代理中國福建烏龍茶茶葉，并于1980年首創(chuàng)烏龍茶，因此早期無糖茶賽道以外來茶種的烏龍茶以及較早進入日本市場的紅茶飲料為主。1985年伊藤園推出了罐裝綠茶飲料，但是早期日本經(jīng)濟騰飛期，對舶來品的偏好和接受度更高，1990年綠茶飲料僅占茶類飲料的3.3%，紅茶和烏龍茶飲料規(guī)模為綠茶的10倍以上。隨著1990年后消費力下行，本土茶種的綠茶飲料通過相近的口感和更低的價格逐漸顯現(xiàn)出性價比的優(yōu)勢，340g的罐裝烏龍茶售價約為同等規(guī)格綠茶飲料的1.6倍。綠茶飲料行業(yè)規(guī)模從1990年的102億日元增長至2000年的2171億日元，1990-2000年CAGR約36%，在茶飲料市場的占比超越烏龍茶和紅茶，排名第一。圖表：日本茶飲料市場規(guī)模及增速（單位：億日元）圖表：95年后綠茶飲料規(guī)模進入快速增長期（億日元）100008000600040002000016%14%12%10%8%6%4%2%0%-2%1990199520002005201020152020茶飲料5年CAGR(右軸)資料：伊藤園，太平洋證券研究院整理資料：伊藤園，太平洋證券研究院整理1.4企業(yè)復(fù)盤：伊藤園、三得利先發(fā)優(yōu)勢明顯，實現(xiàn)快速增長?

伊藤園、三得利較早布局占領(lǐng)用戶心智，成長為RTD茶飲龍頭之一。伊藤園、三得利均為日本較早布局茶飲料的本土企業(yè)，其中伊藤園于1981年推出世界上首款罐裝烏龍茶、于1989年2月推出首款罐裝綠茶，三得利于1981年同樣推出罐裝烏龍茶。通過持續(xù)培育品類，占領(lǐng)用戶心智。在經(jīng)過95-00年的茶飲料快速發(fā)展期，2000年綠茶和烏龍茶為日本茶飲料中規(guī)模最大的2個品類，市場規(guī)模分別為2171億日元和1904億日元。其中伊藤園在綠茶飲料市占率達(dá)30.5%，三得利在烏龍茶飲料市占率達(dá)39.5%，均與第二名拉開較大差距。在2010年后茶飲市場規(guī)模逐漸趨穩(wěn)，根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)2013-2022年日本RTD茶飲市場CR3穩(wěn)定在68%-72%，其中伊藤園、三得利市占率穩(wěn)居前三。圖表：2000年烏龍茶品牌市占率圖表：2000年綠茶品牌市占率圖表：13-22年茶飲料CR3穩(wěn)定在68-72%3025201510580706050403020100伊藤園30%其他37%其他39%三得利40%伊藤園得利

可口可樂麒麟20%可口可樂15%可口可樂13%伊藤園02013

2014

2015

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2022伊藤園其他麒麟可口可樂其他CR3（右軸）伊藤園三得利可口可樂資料：歐睿，太平洋證券研究院整理資料：伊藤園，太平洋證券研究院整理資料：伊藤園，太平洋證券研究院整理1.4伊藤園：強產(chǎn)品力打造日本綠茶飲料龍頭，通過全球化打開第二曲線?

伊藤園：罐裝烏龍茶和綠茶開創(chuàng)者，營收經(jīng)歷三個發(fā)展階段。1966年，伊藤園的前身フロンティア製茶株式會社成立。1969年伊藤園創(chuàng)始人本莊正則用真空包裝技術(shù)開創(chuàng)了日本第一個包裝茶葉。

伊藤園是日本罐裝烏龍茶和綠茶的開創(chuàng)者，從1979年開始，伊藤園就開始和中國土產(chǎn)畜產(chǎn)進出口總公司合作，開始在日本銷售烏龍茶。公司1980年解決多個RTD茶飲行業(yè)技術(shù)難題（如灌裝過程氧化、雜質(zhì)、異味等問題）推出了世界上第一個罐裝烏龍茶產(chǎn)品，并在1985年首創(chuàng)罐裝綠茶，1990年首創(chuàng)PET瓶裝綠茶。公司深耕茶飲料市場逐漸成為日本RTD茶飲料行業(yè)龍頭，其中綠茶飲料市占率穩(wěn)定30-35%左右，穩(wěn)居第一。?

公司從90年代至今經(jīng)歷三段發(fā)展，1）1992-2008年的高速發(fā)展期；2）2009-2011年的瓶頸期；3）2012年至今的改革期。股價上，1996-2000年綠茶飲料行業(yè)快速擴容期間，公司股價快速增長，1997年1月至1999年12月股價漲幅達(dá)594%；2012年隨著公司持續(xù)全球化改革，2012年1月至2020年11月公司股價漲幅達(dá)522%。圖表：伊藤園營收增速經(jīng)歷3個階段圖表：伊藤園股價走勢（單位：日元/股）圖表：伊藤園-綠茶飲料市占率9000800070006000500045%40%35%30%25%20%15%10%600500400300200100020%15%10%5%12年后：改革期09-11年瓶頸期92-08年高速發(fā)展0%

4000-5%

30002000-10%-15%10000收入（十億日元）：Bloomberg，太平洋證券研究院整理注：財年周期為上一財年年度5月至本財年年度4月整體YOY資料資料：伊藤園，太平洋證券研究院整理1.4伊藤園：強產(chǎn)品力打造日本綠茶飲料龍頭，通過全球化打開第二曲線?

財務(wù)情況：快速發(fā)展期毛利率呈現(xiàn)持續(xù)爬坡，成本控制不佳，2008年后利潤率穩(wěn)定在4-5%。1992年-2008年的高速發(fā)展期，公司毛利率逐步提升，從FY1992年的39.7%提升至FY2007年的51.5%。但隨著日本本土飲料市場飽和，茶飲市場競爭加劇導(dǎo)致產(chǎn)品單價下滑（FY2008-FY2011）以及PET瓶成本上行（FY2009），毛利率從FY2008年的51.1%逐漸下滑F(xiàn)Y2012年的47.9%，隨后FY2013年-FY2021年毛利率逐漸穩(wěn)定在47%-48%。公司費用率在FY1992-FY2009年間處于持續(xù)提升狀態(tài)，期間公司經(jīng)營計劃多次提及提升運營效率和控制總成本策略，但效果一般。費用率從FY1992年的34.1%提升至FY2009年的46%，隨后費用率維持在42%-45%相對高位。導(dǎo)致營業(yè)利潤率在FY2009年進入瓶頸期后，維持在3%-5%左右。（FY2022年主要為會計準(zhǔn)則變更后，部分銷售費用改為從收入扣除，導(dǎo)致毛利率、費用率均有下降，但營業(yè)利潤率保持穩(wěn)定。）圖表：伊藤園毛利率趨勢圖表：伊藤園費用率趨勢圖表：伊藤園營業(yè)利潤率趨勢60%50%40%30%20%10%0%50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%0%資料：Bloomberg，太平洋證券研究院整理資料：Bloomberg，太平洋證券研究院整理資料：Bloomberg，太平洋證券研究院整理注：財年周期為上一財年年度5月至本財年年度4月注：財年周期為上一財年年度5月至本財年年度4月注：財年周期為上一財年年度5月至本財年年度4月1.4伊藤園：強產(chǎn)品力打造日本綠茶飲料龍頭，通過全球化打開第二曲線?

高速發(fā)展期（1992-2008年）：綠茶飲料技術(shù)創(chuàng)新者，打造產(chǎn)品品質(zhì)護城河。公司營收從FY1993年（1992/05-1993/04）的715.9億日元，增長至FY2008（2007/05-2008/04）年的3280.7億日元，CAGR約10.68%。公司作為即飲茶技術(shù)的先行者，1）規(guī)格上，在1981和1985年首創(chuàng)了罐裝烏龍茶和罐裝綠茶，1990年首次了PET瓶裝綠茶；2）在技術(shù)上，研發(fā)出“T-N酸素去除法”、“Natural

Clear”專利、“保鮮瓶”等多項創(chuàng)新技術(shù)解決即飲茶生產(chǎn)端難題；3）在功能性上，2004年推出含更多茶多酚的“濃味綠茶”，2011年推出具有減脂作用的“綠茶保健飲料”，打造出強較強的產(chǎn)品力。伊藤園通過瓶裝產(chǎn)品大力拓展使用場景，伊藤園相比飲料市場更深耕PET瓶裝產(chǎn)品銷售，F(xiàn)Y2005年P(guān)ET規(guī)格占比達(dá)79.7%，遠(yuǎn)超市場平均的49%，由于PET瓶裝較罐裝更方便攜帶，公司把綠茶飲料拓展至工作、居家、旅游等場景。因此公司日本茶業(yè)務(wù)FY1992-FY2000年CAGR達(dá)21.9%，2000-2008年隨著茶飲規(guī)模基數(shù)提升，公司仍保持11.5%的復(fù)合增速，推動公司Oi

Ocha綠茶品牌銷量排行從1995年軟飲行業(yè)第19名，提升至2004年全行業(yè)的第3名。圖表：伊藤園持續(xù)技術(shù)創(chuàng)新圖表：伊藤園產(chǎn)品規(guī)格與市場主流差異化明顯100%圖表：日本軟飲品牌銷售排行榜中伊藤園綠茶排名持續(xù)提升技術(shù)&專利解決產(chǎn)品難題90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%199520002004在茶飲料生產(chǎn)的填充和封裝環(huán)節(jié)去除氧氣，減少茶湯的氧化，解決灌裝茶飲綠茶氧化變色以及滅菌產(chǎn)生異味的問題05T-N酸素去除法38專利”NATURAL

CLEAR

制法“解決瓶裝綠茶沉淀物影響101520在制茶的過程中，模仿茶壺的沖泡出來的味道茶湯提取機可加熱的高性能

PET瓶用于冬天出售PET熱飲綠茶19市場平均（2004年）

伊藤園（FY2005)罐裝

PET瓶裝其他規(guī)格Georgia咖啡AQUARIUS運動飲料三得利烏龍茶可口可樂BOSS咖啡寶礦力伊藤園綠茶爽健美茶其他罐裝咖啡防止標(biāo)簽包裹不到的肩部受日光的影響，瓶子肩部設(shè)計了70個切口將光散射出去?！北ｕr瓶“資料：太平洋證券研究院整理資料：伊藤園，太平洋證券研究院整理資料：伊藤園，太平洋證券研究院整理1.4伊藤園：強產(chǎn)品力打造日本綠茶飲料龍頭，通過全球化打開第二曲線?

瓶頸期（2008-2011）：茶飲市場飽和致業(yè)績增長遭遇瓶頸，公司開啟產(chǎn)品多元化。公司營收從FY2008年的3280.7億日元增長至FY2011年的3516.9億日元，CAGR約2.34%。由于軟飲料市場逐漸飽和，疊加消費者口味多元化逐漸分流茶飲市場份額，公司日本茶板塊營收在FY2008-FY2011年基本穩(wěn)定，CAGR約-0.26%，業(yè)績增長出現(xiàn)瓶頸。在此背景下，公司加大對其他飲料賽道的布局力度，2007-2013年推出的重點新品基本涵蓋咖啡/礦泉水/紅茶飲料/功能飲料/野菜汁等多個賽道，通過推新品、簽約代理權(quán)等方式，推動非茶飲板塊業(yè)務(wù)持續(xù)提升，F(xiàn)Y2008-FY2014年公司野菜汁/咖啡飲料/紅茶飲料/礦泉水板塊CAGR分別為4.10%/8.79%/10.72%/6.53%。圖表：08-11財年公司綠茶業(yè)務(wù)保持平穩(wěn)圖表：07-13年間公司在多賽道發(fā)布新品圖表：多元化策略下非茶類產(chǎn)品推動營收增長120,000100,00080,00060,00040,00020,0000100%80%60%40%20%0%年份產(chǎn)品賽道180,000160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,00005%4%3%2%1%0%-1%-2%-3%TULLY?S

COFFEEBARISTA?S

SPECIAL20072008咖啡依云礦泉水（日本獨家代理）礦泉水20092009TULLY?SCOFFE（罐裝）咖啡TEAS'S

TEAMANHATTAN奶茶紅茶飲料-20%-40%2011201120122013奇奇雅斯其他飲料功能飲料野菜汁2種作用兒茶素綠茶每日1杯的青汁FY2008

FY2009

FY2010

FY2011

FY2012

FY2013

FY2014FY2008日本茶資料FY2009FY2010日本茶YOY（右軸）：伊藤園，太平洋證券研究院整理FY2011野菜咖啡飲料紅茶飲料咖啡飲料礦泉水YOY（右軸）野菜汁YOY（右軸）路易斯堡茶紅茶飲料資料：伊藤園，太平洋證券研究院整理資料：伊藤園，太平洋證券研究院整理1.4伊藤園：強產(chǎn)品力打造日本綠茶飲料龍頭，通過全球化打開第二曲線?

改革期（2012年至今）：加快海外擴張進程，打開第二成長曲線。公司營收從FY2012年的3692.8億日元，增長至FY2019年的5041.5億日元，CAGR約4.55%，F(xiàn)Y2020-FY2023主要系受全球疫情反復(fù)影響，營收CAGR約-3.70%。公司在海外布局上，雖然早在1987年公司已在美國設(shè)立海外分公司，但公司早期專注于國內(nèi)業(yè)務(wù)，海外業(yè)務(wù)占比相對較低。隨著公司逐漸加快海外布局，海外事業(yè)部占比從2014年后加速提升，從FY2014的2.9%提升至FY2023的11.9%，逐漸成為公司第二成長曲線。另外，持續(xù)發(fā)力本土餐飲門店品牌Tully’s

Coffee，加快在國內(nèi)大型商超開店，F(xiàn)Y2012后餐飲業(yè)務(wù)占比持續(xù)提升，從FY2012的5.2%提升至FY2023的8.2%。圖表：公司海外事業(yè)部營收占比持續(xù)提升圖表：餐飲業(yè)務(wù)占比持續(xù)提升14%12%10%8%4035302520151059%8%7%6%5%4%3%2%1%0%6%4%02%0%餐飲業(yè)務(wù)營收（十億日元）營收占比（右軸）資料：Bloomberg，太平洋證券研究院整理資料：Bloomberg，太平洋證券研究院整理1.5三得利：營銷&渠道力優(yōu)勢明顯，較早實現(xiàn)全球化布局?

三得利：多元化布局，茶飲板塊通過差異化營銷和渠道覆蓋推動烏龍茶快速增長。三得利創(chuàng)立于1921年，其前身是鳥井信治郎在1899年創(chuàng)辦的鳥井商店，1967年正式更名為三得利，主要業(yè)務(wù)為威士忌、啤酒等酒精飲料的生產(chǎn)和銷售。1980年開始涉足軟飲料市場。在茶飲料板塊上，三得利烏龍茶于1981年推出，稍晚于競爭對手伊藤園，同時伊藤園早在1979年已在日本銷售烏龍茶額，品牌知名度高于剛切入茶飲賽道的三得利。而三得利通過營銷差異化以及強渠道力試銷烏龍茶品類的彎道超車。?

1）營銷策略：強調(diào)正宗中國產(chǎn)地概念，打造品質(zhì)最優(yōu)烏龍茶形象。三得利強調(diào)產(chǎn)品出身正宗，在茶飲市場發(fā)展早期，三得利發(fā)現(xiàn)在日本人的認(rèn)知中，烏龍茶是來自中國的最好。競爭對手伊藤園并沒有強調(diào)此特色，而三得利直接把產(chǎn)品定位為來自中國的正宗烏龍茶，包括在1984年在中國實地取景拍攝廣告、寫下具有中國特色的廣告語“烏龍茶，皇帝的驕傲茶”，持續(xù)在日本消費者心中打造出“三得利烏龍茶”即是最正宗、最優(yōu)質(zhì)的中國烏龍茶產(chǎn)品形象。同時三得利烏龍茶通過持續(xù)強調(diào)中國傳統(tǒng)茶文化符號，包括將北京相聲、中國舞蹈等中國符號與三得利烏龍茶相融合，強化消費者對三得利烏龍茶的品牌認(rèn)知圖表：三得利烏龍茶的廣告推廣強調(diào)中國元素資料：三得利，太平洋證券研究院整理1.5三得利：營銷&渠道力優(yōu)勢明顯，較早實現(xiàn)全球化布局?

三得利：多元化布局，茶飲板塊通過差異化營銷和渠道覆蓋推動烏龍茶快速增長。?

2）渠道覆蓋：緊握自動販賣機的渠道資源，推動三得利成為烏龍茶品類龍頭。在茶飲市場快速發(fā)展期，市場主流銷售渠道為自動販賣機，

2000年飲料市場銷售渠道中自動販賣機銷售占比為44%，為第一大銷售渠道。售貨機一般由飲料公司運營，主要販賣公司自有品牌。相比主流茶飲競爭對手，三得利具有較強的渠道覆蓋能力，2015年三得利運營自動販賣機臺數(shù)為日本飲料市場第二大體量，達(dá)48萬臺，市占率達(dá)18.5%，遠(yuǎn)超伊藤園的15萬臺。在渠道和營銷差異化共同作用下，三得利烏龍茶在日本烏龍茶市場規(guī)模趨穩(wěn)后市占率保持較高水平，2002年市占率達(dá)40.9%，遠(yuǎn)超市占率第二的可口可樂集團（11.9%）以及主要競爭對手伊藤園的7.9%。圖表：飲料市場第一大銷售渠道為自動販賣機圖表：2015年日本飲料自動販賣機市場格局圖表：2002年三得利穩(wěn)居中國茶（烏龍茶為主）飲料市占率第一100%80%60%40%20%0%伊藤園,6%可口可樂,39%其他39%三得利41%三得利,18%伊藤園8%三得利可口可樂12%伊藤園2000CVS2005其他可口可樂麒麟三得利伊藤園DYDO朝日可爾必斯其他可口可樂其他大塚商超自動販賣機資料：日本行業(yè)網(wǎng)，太平洋證券研究院整理資料：伊藤園，太平洋證券研究院整理資料：伊藤園，太平洋證券研究院整理1.5三得利：營銷&渠道力優(yōu)勢明顯，較早實現(xiàn)全球化布局?

三得利：較早實現(xiàn)全球化，盈利能力相對穩(wěn)定。國內(nèi)市場在2016年進入穩(wěn)定期，2022年國內(nèi)營收6532億日元（IFRS準(zhǔn)則），約2016-2022年CAGR約為-0.86%。無糖茶自2016年銷售量增速逐步放緩，2016年無糖茶銷量約1.05億箱，2012-2016CAGR約3.1%，2017年調(diào)整統(tǒng)計口徑后，核心無糖茶品牌伊右衛(wèi)門/三得利烏龍茶2016-2022銷量CAGR約1.8%/-8.8%。海外市場上，公司持續(xù)發(fā)力帶動營收增量，2022年海外營收約7972億日元（IFRS準(zhǔn)則），2012-2016年CAGR約14.5%，2016-2022年CAGR約7.3%，推動海外占比持續(xù)提升，2021年規(guī)模超越國內(nèi)，2022年約占營收55%。公司成本和費用控制能力較強，2016年后毛利率整體保持穩(wěn)定40%左右，營業(yè)利潤率穩(wěn)定在8%-10%。圖表：

11-22年三得利食品飲料業(yè)務(wù)本土和海外部門營收趨勢（上：Japan

GAAP準(zhǔn)則；下：IFRS準(zhǔn)則（17年后采用））圖表：11-22年三得利食品飲料業(yè)務(wù)毛利率趨勢（上：JapanGAAP準(zhǔn)則；下：IFRS準(zhǔn)則（17年后采用））圖表：11-22年三得利食品飲料業(yè)務(wù)營業(yè)利潤率趨勢（上：JapanGAAP準(zhǔn)則；下：IFRS準(zhǔn)則（17年后采用））1,5001,000500040%30%20%10%0%70%65%60%55%50%45%40%10%8%6%4%2%0%-10%-20%20122013201420152016日本營收（十億日元）海外營收（十億日元）日本YOY（右軸）海外YOY（右軸）2011201220132014201520162011201220132014201520162,0001,5001,00050030%20%10%0%60%50%40%30%20%14%12%10%8%6%4%-10%-20%020162017201820192020202120222%0%日本營收（十億日元）海外營收（十億日元）日本YOY（右軸）海外YOY（右軸）2016

2017

2018

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20222016

2017

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2019

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2022資料：Bloomberg，太平洋證券研究院整理資料：

Bloomberg，太平洋證券研究院整理資料：

Bloomberg，太平洋證券研究院整理目錄一、復(fù)盤日本茶飲市場：無糖茶高景氣成長，成就伊藤園、三得利本土龍頭二、中國無糖茶市場：茶文化積淀悠久&無糖化趨勢驅(qū)動，無糖茶藍(lán)海市場迎來爆發(fā)三、競爭格局：龍頭農(nóng)夫深耕數(shù)十載，品類培育深入人心，新品牌加速入局2.1中國無糖茶市場：茶飲市場發(fā)展平穩(wěn)，無糖茶細(xì)分賽道開始爆發(fā)?

國內(nèi)無糖茶市場：RTD茶飲整體規(guī)模平穩(wěn)，無糖茶在經(jīng)歷前期培育后逐漸進入爆發(fā)期。?

國內(nèi)無糖茶發(fā)展歷程：2017年起無糖飲料消費者培育加速，無糖茶行業(yè)規(guī)?？焖僭鲩L。1）市場培育期（1997-2010年）：國內(nèi)無糖茶飲料元年為1997年三得利烏龍茶進入中國市場。在早期培育階段，軟飲料行業(yè)龍頭（統(tǒng)一、雀巢、可口可樂等）曾陸續(xù)布局無糖賽道，但消費者習(xí)慣尚未形成。2）市場加速探索期（2011-2017年）：2011年農(nóng)夫山泉推出東方樹葉，行業(yè)逐步進入加速探索期，康師傅和統(tǒng)一等國內(nèi)龍頭和道地等區(qū)域品牌陸續(xù)推出無糖茶產(chǎn)品。3）快速發(fā)展期（2017年至今）：由于2018年元氣森林氣泡水產(chǎn)品加速了飲料無糖化的消費者培育，無糖茶行業(yè)逐漸進入快速發(fā)展期。2018年可口可樂推出淳茶舍再次布局無糖茶賽道；2021年上市10年后，東方樹葉首次推出新口味，其中青柑普洱口味發(fā)展為新大單品。中國無糖茶飲料市場規(guī)模從2017年18.1億元快速增長至2022年73.8億元，CAGR達(dá)33%，而同期國內(nèi)RTD茶飲市場已進入成熟期，2017年以來行業(yè)規(guī)?；痉€(wěn)定在900-1000億元，2017-2022年CAGR為-1.2%。圖表：中國無糖茶發(fā)展歷程重大事件圖表：國內(nèi)RTD茶飲規(guī)模增長趨緩圖表：中國無糖茶飲料市場規(guī)模（億元）年份行業(yè)發(fā)展階段8070605040302010080%70%60%50%40%30%20%10%0%1000800600400200010%5%1997三得利烏龍茶進入中國市場20042010統(tǒng)一茶里王進入中國市場（已退出）可口可樂和雀巢推出“原葉”（已退出）市場培育期0%-5%2011201220132015農(nóng)夫山泉推出東方樹葉康師傅推出本味茶莊（已退出）統(tǒng)一推出茗茗是茶（已退出）道地推出解茶-10%-15%-20%探索期可口可樂推出淳茶舍；維他推出無糖茶20182017

2018

2019

2020

2021

2022201720182019202020212022快速發(fā)展期20212021東方樹葉新推出2款口味RTD茶飲市場規(guī)模（億元）YOY無糖茶飲料市場規(guī)模（億元）YOY（右軸）讓茶推出純茶系列資料：FBIF，太平洋證券研究院整理資料：歐睿，太平洋證券研究院整理資料：魔鏡市場情報，太平洋證券研究院整理2.2國內(nèi)消費者復(fù)盤：健康意識提高，主力消費群體集中在25-40歲?

消費者端：健康需求成為選擇無糖茶的主因。參考日本的經(jīng)濟、人口和消費特征，我們認(rèn)為與日本的飲茶文化相似，中國茶文化深遠(yuǎn)悠久，長久的飲茶習(xí)慣以及豐富的茶底種類（傳統(tǒng)六大茶類：紅、綠、黃、青、黑、白茶）為無糖茶飲發(fā)展打下基礎(chǔ)。另外，目前國內(nèi)正處于消費升級后的消費分化階段，隨著人均可支配收入較過去提升、人口逐漸老齡化，消費者的健康意識提高，健康減糖逐漸成為消費共識。另外，疫情反復(fù)也推動國內(nèi)消費者更注重健康飲食，進一步加速了消費者對無糖茶消費習(xí)慣的養(yǎng)成。根據(jù)億歐智庫統(tǒng)計，疫情后國內(nèi)消費者有44%以上選擇控糖、多吃蔬果和有機食物等健康生活，而較疫情前沒有變化的消費者只有16%。有64%/51%的消費者因為無糖茶具有健康無糖/健康無添加的屬性選擇購買無糖茶產(chǎn)品。國內(nèi)品牌陸續(xù)布局無糖茶賽道，并且在無糖茶賽道在中更多選擇0添加的無糖茶飲品賽道，如2022年10月元氣森林對旗下的無糖茶品牌燃茶進行配方調(diào)整，剔除其中代糖成分。圖表：中國消費特征或向90年后日本靠攏圖表：疫情后國內(nèi)消費者飲食習(xí)慣健康化圖表：消費者購買無糖茶主要動機為健康特征90年代前后的日本中國70%60%50%40%30%20%10%0%2015-2019年GDP增長率從70%60%50%40%30%20%10%0%1985-1990年GDP的CAGR約

7.04%逐漸下降至5.95%(2020-4.7%；2022年增速受疫情影響波動較經(jīng)濟特征主要城市地價在1985-1990年間翻了數(shù)倍大)；一線城市房價12年至今普遍翻倍90年65歲以上人口占比達(dá)

19年中國65歲以上人口占比超人口特征消費特征12%12%經(jīng)濟泡沫破裂前：享樂主義、個性化消費，奢侈品市場快

21年以前：消費升級，國際奢速成長。侈品品牌加快國內(nèi)渠道下沉經(jīng)濟泡沫破裂后：理性消費

21年以后：消費分化，追求高成為主流，追求輕奢和高性

性價比，國貨、零食量販崛起價比產(chǎn)品女性在房和車等大宗消費承擔(dān)較少，收入多用于自身消費，“她經(jīng)濟”崛起女性社會化后消費能力增強，年輕女性追求更精致化生活消費力特征中國海外資料：億歐智庫，太平洋證券研究院整理資料：億歐智庫，太平洋證券研究院整理資料：太平洋證券研究院整理2.2國內(nèi)消費者復(fù)盤：健康意識提高，主力消費群體集中在25-40歲?

消費者特征：復(fù)購比例較高，主力消費群體集中在黃金工作年齡。茶飲與咖啡產(chǎn)品相似，具有一定成癮性，因此形成復(fù)購后，消費者粘性較高。根據(jù)億歐顯示，無糖消費者每周購買無糖茶的占比達(dá)76.5%。同時相比于傳統(tǒng)泡茶模式更集中在較高年齡層，無糖茶的消費者相對年輕化，消費者集中在18-40歲的黃金工作年齡，18-25歲/25-30歲/31-40歲分別占無糖茶消費群體的28%/43%/24%。從性別和學(xué)歷等屬性看，根據(jù)零點有數(shù)數(shù)據(jù)，58%消費者為女性，80%消費者均已婚，主流收入水平在4000元-1.5萬元之間，這部分消費者收入層次較高，出于身材管理和健康意識的增強購買無糖茶。?

代水需求逐漸興起：隨著一線、新一線城市消費者消費力的提升、工作壓力加大，味道寡淡的飲用水逐漸缺乏吸引力，因此代水飲料需求逐漸提升，新一線城市消費者對無糖茶的需求點相比于整體水平會更傾向于代水需求，消費者認(rèn)為無糖茶相比飲用水具有更豐富滋味，可以讓其飲用更多水。?

功能性需求逐漸增加：無糖茶中含有豐富的兒茶素、咖啡堿、茶多酚，對于促進脂肪分解和消耗、降低血脂血壓、抗氧化防衰老具有一定作用。隨著中國成年人超重肥胖率由2012年約42%提升至2023年約50%，無糖茶消費的減脂需求也在持續(xù)提升。另外無糖茶的咖啡堿、茶多酚，對于醒腦提神也有較好作用，57%的消費者會因為提升功效選擇購買無糖茶飲。圖表：無糖茶消費者復(fù)購頻次圖表：無糖茶消費者集中在25-30歲的黃金工作年齡圖表：新一線城市無糖茶的代水需求逐步興趣新一線城市消費者相比整體人群對無糖茶需排序求的差異Top1比水多一點滋味，可以喝更多水Top2Top3恢復(fù)精神每周購買3次以上定期購買資料每周購買1-3次每月購買18-25歲41-50歲25-30歲51-60歲31-40歲可以更方便地喝茶偶爾購買資料：億歐，太平洋證券研究院整理資料：億歐智庫，太平洋證券研究院整理：億歐，太平洋證券研究院整理2.3國內(nèi)競爭格局：無糖茶品質(zhì)提升趨勢明顯，新銳品牌持續(xù)加入?

無糖茶VS有糖茶：無糖茶茶底品質(zhì)提升趨勢明顯。對比主流傳統(tǒng)茶飲產(chǎn)品和無糖茶產(chǎn)品，我們發(fā)現(xiàn)傳統(tǒng)茶飲由于一般采取較差品質(zhì)的茶底，因此需要添加糖以及其他添加劑平衡風(fēng)味，而消費者對無糖茶口感一般要求清爽無苦澀為，因此推動無糖茶品牌一般使用較高品質(zhì)的茶葉萃取。?

無糖茶品牌格局：傳統(tǒng)品牌市場份額穩(wěn)固，新勢力品牌持續(xù)加入。目前無糖茶主要分為3大類型，傳統(tǒng)品牌、新勢力品牌、跨界品牌。1）傳統(tǒng)品牌，以康師傅、統(tǒng)一、東方樹葉、三得利為主，這些品牌通過擴充子品牌、新增SKU實現(xiàn)產(chǎn)品升級迭代。傳統(tǒng)茶飲品的渠道優(yōu)勢仍然較大，因此RTD茶飲市占率上，康師傅、統(tǒng)一市占率仍排名前三，22年市占率分別為33.7%、10.6%。無糖茶細(xì)分賽道上，根據(jù)AC尼爾森數(shù)據(jù)顯示，2019年成為國內(nèi)無糖茶飲市占率第一后，東方樹葉已占據(jù)50%以上的市場份額。較早布局的三得利烏龍茶在即飲茶賽道占比也穩(wěn)步提升穩(wěn)居第二。根據(jù)馬上贏數(shù)據(jù)顯示，2023年4月國內(nèi)各區(qū)域無糖茶（線下）CR3在88%-92%，頭部較為集中。2）新銳品牌，由于電商渠道發(fā)展，茶飲新勢力入局品牌持續(xù)增加。如2023年4月，潮汕工夫茶飲料品牌“有叢氣”已完成數(shù)百萬元天使輪融資；青年品質(zhì)茶飲品牌茶小開暨果汁茶和1分甜的純茶后，新推出了全新包裝的原葉名茶茶本味系列，以碧螺春、大紅袍、金駿眉為主；功能飲料龍頭東鵬推出“鵬友飲茶”-烏龍上茶等。新勢力品牌在營銷推廣上實現(xiàn)差異化和年輕化，吸引更多年輕用戶嘗鮮，同時在渠道利潤較為豐厚，渠道推力較足，有望獲得突破。圖表：無糖茶主要參與品牌梳理圖表：無糖茶較傳統(tǒng)茶飲在品質(zhì)有較大提升主流品牌三得利農(nóng)夫山泉產(chǎn)品烏龍茶東方樹葉品類上市時間19972011特征傳統(tǒng)茶飲無糖茶飲傳統(tǒng)品牌康師傅無糖茉莉綠茶2023茶底茶粉勾兌或碎茶葉開發(fā)苦澀，不清爽高品質(zhì)名種茶；茶葉萃取清爽不苦澀統(tǒng)一元氣森林讓茶有叢氣茶小開奈雪的茶伊利茶里王燃茶讓茶有叢氣茶本味奈雪的茶茶與茶尋鵬友飲茶20042017202020142023202220222023茶味配料新勢力品牌添加劑較多健康無添加是否含糖加糖無糖跨界品牌東鵬飲料資料：太平洋證券研究院整理資料：太平洋證券研究院整理2.3國內(nèi)競爭格局：內(nèi)部價格帶有所分化，主流價格帶挖掘更多細(xì)分茶種?

價格帶：4-7元逐漸成為主流價格帶，但競爭相對激烈。國內(nèi)無糖茶飲料的主要價格帶分為1）4元/瓶以下；2）4-7元/瓶；3）7元以上/瓶。其中1）4元及以下的無糖茶飲產(chǎn)品為大眾茶飲產(chǎn)品，消費者多為價格敏感人群，對無糖茶飲產(chǎn)品品質(zhì)要求不高。根據(jù)億歐顯示，消費者接受度為12.2%。其中康師傅布局較早，品牌知名度高、渠道力較強，而且該價格帶消費者較少，因此競爭對手較少。

2）4-7元是無糖茶飲產(chǎn)品的主流價格帶。4-7元價格帶的消費者接受度為77.4%，遠(yuǎn)超其他價格帶。品牌上，除了較早布局的三得利外，主要以東方樹葉、燃茶、茶里王等國內(nèi)品牌為主，新興無糖茶品牌如東鵬的鵬友飲茶等主要也是布局這個價格帶。因此隨著入局企業(yè)的增加，競爭逐漸激烈。3）7元以上的無糖茶飲產(chǎn)品以麒麟、綾鷹等進口品牌為主。消費者接受度約10.4%。由于產(chǎn)品價格帶較高，主要的消費者為無糖茶飲重度消費人群，對品質(zhì)要求較高。?

茶種：相比傳統(tǒng)的紅茶、綠茶大類，主流價格帶的無糖茶挖掘更多細(xì)分茶種。我國目前低端、高檔無糖茶使用的茶底基本是相對流行的紅茶、綠茶品類。主流價格無糖茶產(chǎn)品除了保留傳統(tǒng)的紅茶、綠茶（含茉莉花茶）外，更多開發(fā)出青茶（烏龍、單樅）、黑茶（普洱）等細(xì)分茶種。圖表：國內(nèi)無糖茶行業(yè)不同價格帶主流參與品牌圖表：消費者對不同價格無糖茶的接受度價格帶主流品牌價格（元/500ml)特點康師傅無糖冰紅茶康師傅無糖茉莉綠茶東鵬鵬友飲茶烏龍上茶三得利烏龍茶伊藤園烏龍茶茶里王2.42.93.23.53.74面向下沉市場的價格敏感人群，茶底品質(zhì)較差3元及以下主流價格帶，國產(chǎn)品牌眾多，消費者對茶底品質(zhì)有一定要求3-7元淳茶舍燃茶東方樹葉讓茶44.24.34.65.97.91114CHALI4元及以下4-7元7元以上麒麟進口生茶綾鷹進口玉露綠茶三得利進口濃味綠茶進口產(chǎn)品為主，主要針對品質(zhì)要求較高的消費者7元以上資料：億歐，太平洋證券研究院整理資料：京東，太平洋證券研究院整理2.4中長期展望：對標(biāo)日本，無糖化替代、近水替代仍有較大空間?

從增量看：我們認(rèn)為未來無糖茶主要的增量空間于2大需求，1）無糖化需求；2）飲用水替代需求。?

1）無糖化：即對有糖茶的存量替代，復(fù)盤國內(nèi)茶飲發(fā)展，我們發(fā)現(xiàn)11年-17年市場以調(diào)味茶、果茶為主力，17年后無糖茶開始崛起。但目前我國茶飲的無糖化率約為7.7%，相比東南亞其他國家還處于較低水平，對標(biāo)日本85.2%無糖化率，我國仍有較大替代空間。?

2）近水替代：隨著一二線城市消費力提升，無糖茶的用戶群體逐漸從過去的控糖、健身人群等高粘性人群，拓展為泛需求人群，對于一二線城市的白領(lǐng)消費者而言，無糖茶獲取方便，味道近似于有風(fēng)味的水，因此從需求上逐步對日常飲用水的替代。日本礦泉水定價較高，因此無糖茶具有一定代水的性價比，而國內(nèi)無糖茶的價格較飲用水更高。但對比中日無糖茶支出占月均可支配收入比例，一二線城市的支出占比仍低于日本工薪家庭。另外，參考瑞幸9.9元咖啡快速發(fā)展，我們認(rèn)為對于一二線城市消費者而言，他們對低價飲料快消品的價格敏感度相對較低，因此無糖茶仍有持續(xù)替代瓶裝水的空間。圖表：無糖茶占用可支配收入比例較低，未來有望持續(xù)替代瓶裝飲用水需求圖表：2022年亞洲多國即飲茶飲料無糖化率對比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%主流無糖茶價格（元/日元，

占收入比例

（元/日元，

為飲用水價每500ml）飲用水價格

無糖茶價格2022年可支配收入

月均可支（元/日元）配收入500ml）格倍數(shù)2.00北京城鎮(zhèn)居民上海城鎮(zhèn)居民廣東省城鎮(zhèn)居民全國城鎮(zhèn)居民日本工薪家庭84,02384,03456,90549,283435,0017,0027,0034,7424,10736,2500.09%0.09%0.13%0.15%0.21%6376641.19韓國日本馬來西亞新加坡中國資料：歐睿，太平洋證券研究院整理資料：Wind，亞馬遜，太平洋證券研究院整理2.4中長期展望：對標(biāo)日本，中長期國內(nèi)無糖茶市場或有約7倍增長空間?

中日差異化：國內(nèi)格局與日本仍有差異，相比于日本以即飲為主，國內(nèi)現(xiàn)制茶飲發(fā)展較快，在現(xiàn)制茶飲競爭下，即飲無糖茶的增量空間預(yù)計有所壓縮。根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)顯示，2013年我國即飲茶市場規(guī)模突破千億后進入平穩(wěn)期，2013-2022年即飲茶市場規(guī)模CAGR為-1.1%，2022年我國即飲茶市場規(guī)模達(dá)932億元。而中式現(xiàn)制茶飲受益于消費力提升保持較快增長，2017-2022年市場規(guī)模CAGR為19.7%。以喜茶、奈雪的茶為代表的中式新茶飲與無糖茶相似，同樣采用相對較好的茶葉為茶底。一二線城市現(xiàn)制茶飲亦有低糖化趨勢，因此我們認(rèn)為對現(xiàn)制茶飲對即飲無糖茶的需求有一定替代作用。?

中長期無糖茶行業(yè)規(guī)模展望：1）從人均消耗量看，根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)顯示，2022年日本人均即飲茶消費量為53升，約為我國人均消費量的6倍（8.8升）。2）從即飲茶占比看，由于新式茶飲的發(fā)展，即飲茶占軟飲料比重從2017年的23.4%下降至2022年的18%，下滑5.4pct，與日本26%的穩(wěn)態(tài)占比仍有較大差距。另外無糖茶持續(xù)獲取有糖茶的份額，無糖茶銷售額占即飲茶比例由2022年的8%提升至2023年10月的13%。參考?xì)W睿國際，2025年茶飲料無糖化率有望達(dá)18%，我們預(yù)測中國無糖茶規(guī)模有望達(dá)165億元，2022-2025年CAGR為32%。中長期看，由于無糖化率的主要驅(qū)動城市化下主力消費者的消費力和健康需求提升，參考中日城市化率差異，我們假設(shè)中長期中國茶飲無糖化率有望達(dá)60%，即飲無糖茶市場規(guī)模有望達(dá)582億元，未來市場規(guī)模或有7倍空間。圖表：中國新式茶飲行業(yè)規(guī)?？焖偬嵘龍D表：中國新式茶飲外賣甜度選擇圖表：無糖茶行業(yè)規(guī)模測算（2022年主要為疫情因素影響）20222025E2030E12001000800600400200030%25%20%15%10%5%100%80%60%40%20%0%中國軟飲料規(guī)模（億元）5,1705,6496,057即飲茶規(guī)模即飲茶占比93218%90416%26%18%85%96916%日本即飲茶占比中國無糖化率0%8%60%582201720182019202020212022長沙深圳廣州上海多糖北京日本無糖化率中國無糖茶規(guī)模（億元）中國新茶飲市場規(guī)模（億元）YOY（右軸）低糖/0糖72165正常甜度資料：中國連鎖經(jīng)營協(xié)會，太平洋證券研究院整理資料：美團外賣，太平洋證券研究院整理資料：歐睿，太平洋證券研究院測算目錄一、復(fù)盤日本茶飲市場：無糖茶高景氣成長，成就伊藤園、三得利本土龍頭二、中國無糖茶市場：茶文化積淀悠久&無糖化趨勢驅(qū)動，無糖茶藍(lán)海市場迎來爆發(fā)三、競爭格局：龍頭農(nóng)夫深耕數(shù)十載，品類培育深入人心，新品牌加速入局3.1國內(nèi)主要參與者：龍頭農(nóng)夫潛心深耕數(shù)十年，品類培育深入人心?

農(nóng)夫山泉：東方樹葉潛心深耕數(shù)十年，品類培育深入人心，已成行業(yè)第一大單品。農(nóng)夫山泉在2011年推出了無糖茶飲品牌東方樹葉，但早期東方樹葉的口味并不受廣大消費者的認(rèn)可，2016年曾被網(wǎng)絡(luò)投票為最難喝飲料之一。但公司持續(xù)對消費者培育，隨著2018年起“無糖化”潮流崛起，東方樹葉抓住了市場契機，于2021年推出東方樹葉的大單品青柑普