兼評3月經(jīng)濟數(shù)據(jù)：Q1數(shù)據(jù)中的“經(jīng)濟新均衡”線索

目 錄1、GDP讀數(shù)實現(xiàn)開門紅，工業(yè)生產(chǎn)回暖較快 32、有色漲價的一條“暗線”：國內(nèi)從建安投資轉(zhuǎn)向技術(shù)進步 43、服零對沖社零下行，居民消費傾向和時薪增速回升 64、中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型特征趨顯，關(guān)注服務(wù)業(yè)+產(chǎn)業(yè)雙足并進的“經(jīng)濟新均衡” 85、風(fēng)險提示 8圖表目錄圖1：名義GDP增速連續(xù)4個季度低于實際GDP增速 3圖2：第二產(chǎn)業(yè)明顯改善 3圖3：一季度工業(yè)生產(chǎn)、制造業(yè)、服務(wù)零售相對較好，基建維持高增 4圖4：設(shè)備更新提振制造業(yè)增速 4圖5：高技術(shù)制造業(yè)明顯改善 4圖6：有色漲價的一條“暗線”在于，國內(nèi)動能從建筑轉(zhuǎn)向高端先進制造 5圖7：新質(zhì)生產(chǎn)力依賴有色金屬，地產(chǎn)基建鏈依賴黑色金屬 5圖8：產(chǎn)能利用率與產(chǎn)銷率均下行 5圖9：電氣機械PPI拐點尚不明顯 6圖10：CPI同比與CPI交通工具的缺口仍較大 6圖服務(wù)消費好于商品消費 7圖12：糧油食品、日用品、石油及制品邊際改善 7圖13：2024年清明人均旅游消費支出超過疫前 7圖14：居民消費率高于2023年同期 8圖15：居民時薪增速改善 82024Q1GDP5.3%（4.9%），34.5%（4.5%（4.4%）8.8%、9.9%、-9.5%7.8%、8.9%、-9.0%。1、GDP讀數(shù)實現(xiàn)開門紅，工業(yè)生產(chǎn)回暖較快2024Q1實際GDP超預(yù)期，價格延續(xù)承壓。2024Q1實際GDP增速5.3%、好于一致預(yù)期的4.9%，GDP環(huán)比折年率為6.6%、較前值提高了1.7個百分點，考慮到2023Q1基數(shù)并不低（3月小陽春），開局經(jīng)濟答卷表明內(nèi)生動能延續(xù)回升態(tài)勢。GDP3.3%、6.0%、5.0%GDP4.2%，GDP4負(fù)區(qū)間最長的追溯至1998Q2-1999Q4。圖名義增速連續(xù)4個季度低于實際GDP增速 圖第二產(chǎn)業(yè)明顯改善%25%20151050-5-102018-03 2020-03 2022-03 2024-03實際GDP當(dāng)季同比 名義GDP當(dāng)季同比

8%6%4202021-03 2022-03 2023-03 2024-03GDP:不變價:第一產(chǎn)業(yè):當(dāng)季同比GDP:不變價:第二產(chǎn)業(yè):當(dāng)季同比GDP:不變價:第三產(chǎn)業(yè):當(dāng)季同比數(shù)據(jù)來源：、研究所 數(shù)據(jù)來源：、研究所；注：2021、2023年為兩年復(fù)合增速32GDP。圖3：一季度工業(yè)生產(chǎn)、制造業(yè)、服務(wù)零售相對較好，基建維持高增%近%近6個月經(jīng)濟數(shù)據(jù)當(dāng)月同比，虛線表示兩年復(fù)合增速151050-5-10-15工服制工服制基地服社出業(yè)務(wù)業(yè)造業(yè)建產(chǎn)零零口數(shù)據(jù)來源：、研究所；注：服務(wù)零售以餐飲作為替代2、有色漲價的一條“暗線”：國內(nèi)從建安投資轉(zhuǎn)向技術(shù)進步。1-39.9%0.5個百分點；其中設(shè)備更新投資持續(xù)發(fā)力，1-3月設(shè)備工器具購置累計同比17.6%。圖設(shè)備更新提振制造增速 圖高技術(shù)制造業(yè)明顯善3020100

57 40%%%%53 2051 1049 047 (10)45 (20)%2018-03 2020-03 2022-03 2024-03%固定資產(chǎn)投資完成額:設(shè)備工器具購置:累計同比固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):累計同比

2018-02 2020-02 2022-02 2024-02中國:制造業(yè)PMI:高技術(shù)制造業(yè)高技術(shù)產(chǎn)業(yè):增加值累計同比(右軸)數(shù)據(jù)來源：、研究所；注：2021年為兩年復(fù)合增速 數(shù)據(jù)來源：、研究所；注：2021年為兩年復(fù)合增速有色金屬作為主要由海外定價的品種，有趣的是其走勢似乎隱含了一條國內(nèi)經(jīng)2021（+17.6%）金屬。圖6：有色漲價的一條“暗線”在于，國內(nèi)動能從建筑轉(zhuǎn)向高端先進制造%1.4%1.31.21.11.00.90.80.70.6

20151050-5-10-15-20-252018-07 2019-12 2021-05 2022-10 2024-03有色金屬指數(shù)/螺紋鋼指數(shù) 設(shè)備更新投資增速-建筑安裝投資增速(右軸)數(shù)據(jù)來源：、研究所圖7：新質(zhì)生產(chǎn)力依賴有色金屬，地產(chǎn)基建鏈依賴黑色金屬面積大小表示占名義GDP面積大小表示占名義GDP比重有10%金依屬依賴:2020度:2020年

-5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35%黑色金屬依賴度:2020新質(zhì)生產(chǎn)力 地產(chǎn)基建鏈數(shù)據(jù)來源：統(tǒng)計局、研究所制造業(yè)投資、產(chǎn)能利用率和工業(yè)價格的三角難題1.5月產(chǎn)1.194.9%=/=銷售/2024Q13.169.8%。圖8：產(chǎn)能利用率與產(chǎn)銷率均下行%%%%757065

10099989795942015-03 2018-03 2021-03 2024-03工業(yè)企業(yè):產(chǎn)能利用率 工業(yè)企業(yè):產(chǎn)銷比(右軸)數(shù)據(jù)來源：、研究所PPIPIPI同比與PI（的原則，但生產(chǎn)效率大概率將提升（變相提升產(chǎn)能），如何權(quán)衡制造業(yè)投資（設(shè)備更新+）。圖電氣機械PPI拐點尚不明顯 圖10：CPI同比與CPI交通工的缺口仍較大%15%1050-5-102018-03 2020-03 2022-03 2024-03中國:PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比中國:PPI:電氣機械及器材制造業(yè):當(dāng)月同比

6%4%20-2-4-6-82018-03 2020-03 2022-03 2024-03中國:CPI:當(dāng)月同比中國:CPI:交通和通信:交通工具:當(dāng)月同比數(shù)據(jù)來源：、研究所 數(shù)據(jù)來源：、研究所3、服零對沖社零下行，居民消費傾向和時薪增速回升服零對沖社零下行1-34.7%0.82019點認(rèn)為這一數(shù)據(jù)若平減CPI年CPI平。往后看，“消費品以舊換新”有利于改善商品消費持續(xù)偏弱的態(tài)勢。參考2009-20117.7、9.18475000金的60%圖11：服務(wù)消費好于商品費 圖12：糧油食品、日用品石及制品邊際改善12.010.08.06.04.02.00.0

-10.0

%%%2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03%

娛食 器 藥電 鞋品及珠裝樂品 材 品器 帽 制寶潢用 品 材品 料餐飲:當(dāng)月同比 商品零售:當(dāng)月同比

3月社零當(dāng)月同比 較上月變動pct數(shù)據(jù)來源：、研究所；注：2023年為兩年復(fù)合增速 數(shù)據(jù)來源：、研究所圖13：2024年清明人均旅游消費支出超過疫前國國國國國國國春清五端雙春清五端中國清五端雙春清五端中國春清五端中國元春五端雙元春清慶慶慶慶慶慶慶節(jié)明一午節(jié)節(jié)明一午秋慶明一午節(jié)節(jié)明一午秋慶節(jié)明一午秋慶旦節(jié)一午節(jié)旦節(jié)明10國國國國國國國春清五端雙春清五端中國清五端雙春清五端中國春清五端中國元春五端雙元春清慶慶慶慶慶慶慶節(jié)明一午節(jié)節(jié)明一午秋慶明一午節(jié)節(jié)明一午秋慶節(jié)明一午秋慶旦節(jié)一午節(jié)旦節(jié)明10111213141516 17 18 20 21 22 23 24120%100%0%旅游收入:恢復(fù)至2019年同期 旅游人次:恢復(fù)至2019年同期 人均旅游支出:恢復(fù)至2019年同期數(shù)據(jù)來源：文旅部、研究所；注：由于圖表寬度有限，對各年份采用縮寫，例如24表示2024年6.2%0.92024Q1居70.4%20232.06.8%消費率 508048754670446560 42

10.0小時%小時%6.04.02.00.02014 2019 2024

2018-09 2020-07 2022-05 2024-03中國:就業(yè)人員