湖南裕能鐵鋰龍頭份額持續(xù)擴(kuò)張加工費(fèi)觸底盈利有望逐步修復(fù)

東吳證券研究所東吳證券研究所內(nèi)容目錄TOC\o"1-1"\h\z\u需求：鐵鋰空間廣闊，海外及儲能貢獻(xiàn)增量 4供給：行業(yè)擴(kuò)產(chǎn)放緩，加工費(fèi)盈利觸底 6公司綁定頭部客戶份額擴(kuò)張，一體化布局加深成本優(yōu)勢 8盈利預(yù)測與投資評級 9風(fēng)險提示 92/11東吳證券研究所東吳證券研究所圖表目錄圖1：2022年鐵鋰正極競爭格局 8圖2：2023年鐵鋰正極競爭格局 8表1：海外車企鐵鋰車型布局 4表2：鐵鋰正極需求空間測算 5表3：鐵鋰正極行業(yè)供給（萬噸） 6表4：鐵鋰正極全球供需測算 73/11東吳證券研究所東吳證券研究所需求：鐵鋰空間廣闊，海外及儲能貢獻(xiàn)增量24年鐵鋰裝機(jī)份額維持65%261gwh67%24330/0.42/0.48元含稅0.06/wh的成2465%20/30gwh2413600152%，22025+70%/-44%，1-29.4%，20235.4%4pct92024-20255.88.8280-300kwh24-2520/30gwh，23-2560%。RivianeActrosLongHaul20242025NeueKlasse平RivianR1T&R1SF-150&SUVMach-EID.3、現(xiàn)代KonaElectricNiroEV&RayEV我們估計2023826%/31%。表1：海外車企鐵鋰車型布局車企電動平臺車型上市時間鐵鋰布局意向特斯拉——待定小型車開發(fā)階段2023.4.16，特斯拉正式發(fā)布可持續(xù)能源發(fā)展“宏圖計劃”第三篇章，其中“電動汽車戰(zhàn)略表”顯示多款車將搭載磷酸鐵鋰電池。SemiLight——大眾汽車MEBID.32024H22023.5.10，國軒高科全資子公司合肥國軒將成為大眾汽車海外市場定點(diǎn)供應(yīng)商，供應(yīng)大眾汽車磷酸鐵鋰“標(biāo)準(zhǔn)電芯”動力鋰電池產(chǎn)品。寶馬NeueKlasse新車型20252023.11.1，寶馬電池開發(fā)部門主管MartinSchuster表示，LFP電池將在計劃于2025年開始生產(chǎn)的NeueKlasse車型中使用。福特——純電皮卡F-150Lightning2024多款福特下一代電動車型將選用磷酸鐵鋰電池，如2023和2024年將分別為北美市場的MustangMach-E和F-150Lightning純電皮卡提供磷酸鐵鋰電池包選擇。純電商用貨車E-Transit——2022.5，外媒道稱，除已經(jīng)確認(rèn)的MustangMach-E和F-150Lightning以外，福特還可能在純電商用貨車E-Transit上搭載磷酸鐵鋰電池。緊湊型電動車（SUV、小型皮卡等）20262024.3，消息稱福特正開發(fā)緊湊型電動車，新車將由磷酸鐵鋰電池提供動力，相比傳統(tǒng)鋰離子電池便宜約30%。4/11東吳證券研究所東吳證券研究所戴姆勒——新一代EQA/EQB2024/20252021.10.27，戴姆勒集團(tuán)CEO康松林表示，為遏制入門級車型中某些金屬價格的飆升，奔馳將在入門車型中采用磷酸鐵鋰電池。其中部署LFP電池的梅奔EQB將于2024年上市，下一代梅奔EQA和EQB也將從2025年開始采用這種電池。電動卡車eActrosLongHaul20242022年的IAA大會上，奔馳推出了純電動長途牽引車eActrosLongHaul，該款車型計劃2024年推出，采用寧德時代所提供的LFP磷酸鐵鋰電池組。stelantisSTLABCSUV20242023.11.21，Stellantis集團(tuán)和寧德時代簽署戰(zhàn)略諒解備忘錄，寧德時代將在歐洲當(dāng)?shù)叵騍tellantis集團(tuán)供應(yīng)磷酸鐵鋰（LFP）電池的電芯和模組，其范圍涵蓋B級到C級區(qū)間的轎車、跨界車和SUV。RivianR1純電皮卡R1T20242022年磷酸鐵鋰電池首次用于該公司RCV商用車平臺，2024年將用于R1消費(fèi)者平臺。純電SUVR1S通用——————2023.10.24，通用汽車CEO表示，通用汽車將開始使用磷酸鐵鋰電池?！?024.3，寧德時代與通用汽車洽談技術(shù)授權(quán)合作，計劃在北美共建磷酸鐵鋰動力電池工廠，年產(chǎn)能不低于寧德和福特合建的工廠，選址可能在美國/墨西哥。現(xiàn)代——KonaElectric2024.12023.6，現(xiàn)代在2023CEOBetterDay上宣布“今后10年將投資73億美元開發(fā)電動汽車電池”。小型、普及型、中低價電動汽車20252023年，現(xiàn)代汽車與韓國電池制造企業(yè)啟動為期兩年的LFP電池開發(fā)項目，將在2024年底之前完成，并計劃2025年開始上市的現(xiàn)代汽車集團(tuán)內(nèi)的小型、普及型、中低價電動汽車安裝LFP電池。數(shù)據(jù)來源：車企官網(wǎng)，儲能：儲能市場23-25年CAGR40%+，貢獻(xiàn)鐵鋰增量。截至23年底美國備案量達(dá)31GW1.3%242435GWh0.7-0.8/Wh241-213.7Gwh,370%，70Gwh241232430%+23-25CAGR40%+24-2541%/42%。需求測算：鐵鋰正極需求空間可觀，預(yù)計24-26年復(fù)合增速30%。我們預(yù)計24-26194/257/32624-2630%117/137/15816%77/121/16824-2625%79/112/14736%。表2：鐵鋰正極需求空間測算2021202220232024E2025E2026E動力領(lǐng)域新能源車銷量（萬輛，含出口）352687950122013731589-新能源乘用車銷量（萬輛）310593793100510961237國內(nèi) 裝機(jī)求（gwh)130263357451500577鐵鋰占比42%55%58%59%60%60%-商用車銷量（萬輛）1427364659675/11東吳證券研究所動力池求（gwh） 149 289 389 493 555 643東吳證券研究所國內(nèi)力-鋰池（gwh） 73 170 239 308 354 410-鐵鋰比 49% 59% 61% 62% 64% 64%新能車量萬） 300 391 510 599 805 1021海外 動力池求（gwh） 127 192 267 329 479 634海外力-鋰（gwh） 9 25 48 86 149 215海外力-鋰池例 7% 13% 18% 26% 31% 34%新能車量萬） 623 1011 1339 1650 1960 2339全球 動力池求（gwh） 276 480 656 822 1034 1276鐵鋰池（gwh） 82 195 287 393 503 626占比 30% 41% 44% 48% 49% 49%儲能領(lǐng)域儲能領(lǐng)域國內(nèi) 國內(nèi)能-鋰（gwh） 18 39 70 92 140國內(nèi)能-鋰池例 100% 100% 100% 100% 100% 100%海外能池（gwh） 44 87 130 190 284 390海外 海外能-鋰（gwh） 24 72 125 186 284 390海外能-鋰池例 55% 83% 96% 98% 100% 100%消費(fèi)領(lǐng)域消費(fèi)領(lǐng)域國內(nèi) 國內(nèi)國內(nèi) 國內(nèi)費(fèi)-鋰（gwh）磷酸鐵鋰電池（gwh）增速全球 1gwh鋰池應(yīng)鋰萬噸鐵鋰極機(jī)求萬）鐵鋰正極實際需求（萬噸）增速6131218%0.202638214%9315141%0.206296154%1149357%0.199614146%1468539%0.1913219438%1792034%0.1917525733%21117728%0.1922232627%數(shù)據(jù)來源：Marklines，測算供給：行業(yè)擴(kuò)產(chǎn)放緩，加工費(fèi)盈利觸底行業(yè)資本開支放緩，預(yù)計25年供需格局邊際改善。2455萬噸，24929125年行業(yè)新增產(chǎn)能僅4024/25年鐵鋰需求分別為194/257萬噸，對應(yīng)產(chǎn)能利用率分別為67%/76%。表3：鐵鋰正極行業(yè)供給（萬噸）6/11東吳證券研究所東吳證券研究所2022年底2023年底2024年底2025年底2022有效2023有效2024有效2025有效德方納米37.545.556.565.520.431.537.545.5龍蟠科技15.230.233.239.29.217.222.224.2北大先行8.08.08.08.02.06.08.08.0比亞迪4.04.04.04.02.04.04.04.0國軒高科12.017.017.017.07.010.015.017.0萬潤新能24.027.036.040.012.018.729.036.0湖南裕能40.355.370.380.334.855.375.390.3貴州安達(dá)9.015.017.017.09.014.015.017.0斯特蘭1.01.01.01.01.01.01.01.0富臨精工15.015.01515.06.013.015.015.0中核鈦白重慶特瑞7.010.010.010.07.010.010.010.0廈鎢新能2.02.02.00.11.62.0中偉與當(dāng)升5.05.05.00.24.05.0長遠(yuǎn)鋰科6.06.06.00.54.86.0天原股份5.05.0泰和科技1.01.01.00.31.01.0川發(fā)龍蟒2.02.02.02.0新洋豐光華科技1.41.41.41.41.41.41.41.4豐元股份3.58.58.58.51.03.58.58.5邦盛集團(tuán)司爾特1.02.02.02.01.02.02.0圣釩科技7.510.014.014.05.07.510.014.0融通高科10.030.530.530.59.518.026.526.5萬華化學(xué)合計220.4321.4376.4414.4139.3231.9322.8377.4數(shù)據(jù)來源：車企官網(wǎng)，表4：鐵鋰正極全球供需測算2020年2021年2022年2023年2024年2025年供給（萬噸）24.743.1125.4208.7290.5339.6需求（萬噸）12.138.696.5140.7193.6257.4過剩（萬噸）12.64.528.967.996.982.2產(chǎn)能利用率49%90%77%67%67%76%數(shù)據(jù)來源：公司公告，測算24Q19-10/4-4.5萬元4-5236-824248萬元/噸，加工費(fèi)維持當(dāng)前水平，預(yù)計鐵鋰價格將回落至3.5萬元/噸左右。H2H2H2開7/0.1-0.2萬元/公司綁定頭部客戶份額擴(kuò)張，一體化布局加深成本優(yōu)勢2.65g/cm3，8000202215%，23H130%。公司綁定兩大龍頭，訂單穩(wěn)定份額持續(xù)擴(kuò)張。公司深度綁定寧德和比亞迪兩大客戶，2020-2022寧德時代占公司營收比重分別為60%/53%/43%，比亞迪占營收比重分別為31%/42%/38%221-235%，2024圖1：2022年鐵鋰正極競爭格局 圖2：2023年鐵鋰正極競爭格局代,代,4% 4%3%科,華友控股（圣釩）,6%融通高科8%湖南裕能34%常州鋰源,9%湖北萬德方納米,

江西升華,

其他,1%圣釩科技,3% 其他富臨精工,4%貴州安達(dá),4%融通高科,8%湖北萬潤,8%

湖南裕能,28%德方納米,15%龍蟠科技,8%

國軒高

潤,11%

15%東吳證券研究所東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司公告， 數(shù)據(jù)來源：公司公告，24年出貨實現(xiàn)近40%24Q11310%~20%624Q18020248/東吳證券研究所7040%3224H2東吳證券研究所后續(xù)加深一體化布局筑成本優(yōu)勢，25年單位盈利有望恢復(fù)。24Q10.1-0.2240.15萬/2590%24250.3盈利預(yù)測與投資評級盈利預(yù)測與投資評級：考慮鐵鋰加工費(fèi)下滑，我們下調(diào)23-25年歸母凈利預(yù)測至181327（20228億元40301E13/19/9x，我們給予2025年15xPE，目標(biāo)價53.55元，維持“買入”評級。風(fēng)險提示風(fēng)險提示：電動車銷量不及預(yù)期，行業(yè)競爭加劇。9/11東吳證券研究所湖南裕能三大財務(wù)預(yù)測表東吳證券研究所資產(chǎn)負(fù)債表（百萬元）2022A2023E2024E2025E利潤表（百萬元）2022A2023E2024E2025E流動資產(chǎn)18,08231,60029,86036,266營業(yè)總收入42,79040,84626,27536,654貨幣資金及交易性金融資產(chǎn)1,04510,29116,36918,215營業(yè)成本(含金融類)37,45137,16023,14431,887經(jīng)營性應(yīng)收款項10,85413,5938,59911,680稅金及附加164139158165存貨4,9716,4143,6885,080銷售費(fèi)用22516073合同資產(chǎn)0000管理費(fèi)用315310368403其他流動資產(chǎn)1,2111,3021,2051,290研發(fā)費(fèi)用456408434476非流動資產(chǎn)8,35310,28711,13411,614財務(wù)費(fèi)用246330493476長期股權(quán)投資37373737加:其他收益21867992固定資產(chǎn)及使用權(quán)資產(chǎn)6,4438,0378,7039,063投資凈收益(77)(57)(26)37在建工程1,0351,2151,3351,395公允價值變動001010無形資產(chǎn)551711771831減值損失(487)(350)(200)(130)商譽(yù)180180180180資產(chǎn)處置收益0000長期待攤費(fèi)用0000營業(yè)利潤3,5932,1251,4813,181其他非流動資產(chǎn)108108108108營業(yè)外凈收支(47)(4)(4)(4)資產(chǎn)總計26,43441,88740,99447,879利潤總額3,5462,1211,4773,177流動負(fù)債16,74827,53920,85425,182減:所得稅5403182224773,0519,81210,19710,685凈利潤3,0061,8031,2552,700經(jīng)營性應(yīng)付款項11,39215,2718,94512,327減:少數(shù)股東損益(1)00(1)合同負(fù)債1,0981,3018101,116歸屬母公司凈利潤3,0071,8031,2552,701其他流動負(fù)債1,2071,1559021,054非流動負(fù)債3,9726,9727,1227,222)3.972.381.663.57長期借款3,2716,2716,4216,521應(yīng)付債券0000EBIT3,9162,7772,1113,649租賃負(fù)債0000EBITDA4,5173,6433,2644,969其他非流動負(fù)債700700700700負(fù)債合計20,72034,51127,97632