心脈醫(yī)療2023年年報業(yè)績點評：業(yè)績實現(xiàn)高速增長在研管線穩(wěn)步推進

/公司發(fā)布2023年年度報告，公司2023年全年實現(xiàn)營業(yè)收入11.87億元（+32.43%，歸母凈利潤4.92億元（+37.98%，扣非凈利潤4.62億元（+42.74%，經營性現(xiàn)金流5.58億元（+67.28%2023Q4實現(xiàn)營業(yè)收入2.99（+28.63%歸母凈利潤1.04（+85.74%扣非凈利潤0.97（+100.91%圖1：心脈醫(yī)療近年營業(yè)收入及增速 圖2：心脈醫(yī)療近年歸母凈利潤收入及增速 資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，全球醫(yī)療器械市場規(guī)模持續(xù)增長。據(jù)弗若斯特沙利文，2021年全球醫(yī)療器械市場規(guī)模已從20174050億美元增至5335億美元，2017-2021年CAGR為7.1%，預計2025年、2030年將分別進一步增至6,999和9,167億美元。我國由于人口老齡化加深、居民生活水平和健康意識的快速提高，醫(yī)療器械需求持續(xù)提升，行業(yè)處于高速增長階段。2021年我國醫(yī)療器械市場規(guī)模達到8,438億元，2017-2021年CAGR為17.7%，并在政策支持和需求持續(xù)釋放下保持較高增長速度，預計2025年、2030年有望分別達到12,442億元及16,606億元。圖3：全球醫(yī)療器械市場規(guī)模（億美元） 圖4：中國醫(yī)療器械市場規(guī)模（億元） 資料來源：弗若斯特沙利文， 資料來源：弗若斯特沙利文，介入治療是與傳統(tǒng)內科和外科并列的臨床三大支柱性學科，其在心血管疾病領域可實現(xiàn)微創(chuàng)化、閉合化和數(shù)字化，根據(jù)使用的發(fā)病部位可劃分為：①冠狀血管：用于冠心病、急性冠脈綜合征等，介入器械包括冠狀動脈球囊擴張導管、PTCA導管、PTA導管、PTCA球囊擴張導管等；②腦血管：治療腦動脈粥樣硬化、腦動脈炎、腦動脈損傷、腦動脈瘤、顱內血管畸形、腦動靜脈瘺等，主要介入器械包括顱內支架、顱內彈簧圈、業(yè)態(tài)栓囊材料等；③治療主動脈：主動脈瘤、主動脈狹窄等，主要介入器械包括胸主動脈覆膜支架、球囊等；④外周動脈/靜脈：治療動脈硬化閉塞、動靜脈血栓形成、動脈瘤、靜脈曲張、靜脈炎、深靜脈血栓等，主要介入器械包括球囊、外周動脈支架、鎖骨下動脈支架及腎動脈支架、濾鏡、靜脈剝脫器、取栓裝置及靜脈支架等。表2：心血管介入器械主要分類血管 治療領域 介入器械冠狀血管 冠心病、記性灌裝綜合征等

冠狀動脈球囊擴張導管、PTCA導管、PTA導管、PTCA球囊擴張導管等腦血管 腦動脈粥樣化硬化、腦動脈炎、腦動脈損傷、腦動脈瘤、顱內管畸形、腦動靜脈瘺等

顱內支架、顱內彈簧圈、業(yè)態(tài)栓囊材料等主動脈 主動脈瘤、主動脈狹窄等 胸主動脈覆膜支架、球囊等周圍血管

外周動脈 動脈硬化閉塞、動靜脈血栓形成、動脈瘤等 球囊、外周動脈支架、鎖骨下動脈支架及腎動脈支架等靜脈 靜脈曲張、靜脈炎、深靜脈血栓 濾鏡、靜脈剝脫器、取栓裝及靜脈支架等資料來源：公司公告，2021年中國主動脈腔內介入手術達49,217臺（胸主動脈32,526臺+腹主動脈16,691臺，對應主動脈腔內介入支架市場規(guī)模24.0億元（vs.全球17.8億美元，預計2030年有望增至43.1億元（vs.全球32.3億美元。圖5：中國心血管介入器械市場（按出廠價算，億元） 圖6：中國主動脈支架型腔內介入手術量（萬臺）資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，外周血管疾病主要包括外周動脈疾病和靜脈疾病。外周動脈疾?。阂蛲庵軇用}局部狹窄或閉塞導致身體局部缺血的疾病，下肢動脈狹窄或閉塞后，會引起間歇性跛行、腿部或足部皮膚發(fā)冷、慢性疼痛和壞疽等癥狀。據(jù)弗若斯特沙利文，2021我國外周動脈介入支架市場規(guī)模約10.4億元，球囊市場規(guī)模約11.32030年有望增長至20.8億元、47.2億元。靜脈疾病：主要包括靜脈曲張、深靜脈血栓及靜脈受壓等引起的血流受阻、肢體腫脹等一系列病癥。據(jù)弗若斯特沙利文，2021年中國外周靜脈介入器械市場規(guī)模約10.1億元，2017-2021年CAGR為18.2%，預計至2030年有望增至49.9億元，2021-2030年CAGR為19.5%圖7：中國外周動脈介入支架和球囊市場（億元） 圖8：中國外周靜脈介入器械市場規(guī)模（億元） 資料來源：公司公告，；注：按廠家出貨量和出廠價口徑統(tǒng)計

資料來源：公司公告，經多年深耕，公司在主動脈切入治療市場具備絕對優(yōu)勢份額，并獲國內首個外周動脈支架CROWNUS，開發(fā)ReewarmPTX藥物球囊擴張導管等一系列相關產品，發(fā)展成為我國主動脈血管介入醫(yī)療器械的龍頭企業(yè)。目前公司產品主要分為：▲主動脈支架類：①胸主動脈覆膜支架系統(tǒng)，包括Castor?分支型主動脈覆膜支架及輸送系統(tǒng)、Hercules?LowProfile直管型覆膜支架及輸送系統(tǒng)、Talos?直管型胸主動脈覆膜支架系統(tǒng)。②腹主動脈覆膜支架系統(tǒng)，包括Minos?腹主動脈覆膜支架及輸送系統(tǒng)、Aegis?分叉型大動脈覆膜支架及輸送系統(tǒng)、Hercules?分叉型覆膜支架及輸送系統(tǒng)；③球囊，主要為Hercules?球囊擴張導管?！g中支架類：CRONUS?術中支架系統(tǒng)、Fontus?分支型術中支架系統(tǒng)▲外周及其他類：①球囊類：Reewarm?PTX列物球囊擴張導管、Reewarm?外周球囊擴張導管、Ryflumen?外周高壓球囊擴張導管；②支架類：CROWNUS?外周血管支架系統(tǒng)。表3：心脈醫(yī)療產品類別及用途（截至2023年）產品類別 主要用途 具體產品 產品圖示Castor?分支型主動脈覆膜支架及輸送系統(tǒng)主動脈支架類 胸主動脈覆膜支架系

使用微創(chuàng)傷介入技術和腔內隔絕原理，建立新的血流通道，治療胸主動脈瘤、胸主動脈夾層病變

Hercules?LowProfileTalos?直管型胸主動脈覆膜支架系統(tǒng)Minos?腹主動脈覆膜支架及輸送系統(tǒng)

的血流通道，治療腹夾層病變

Aegis?分叉型大動脈覆膜支架及輸送系統(tǒng)Hercules?分叉型覆膜支架及輸送系統(tǒng)球囊 架的擴張，適用于對放后的覆膜支架進行配合主動脈夾層外科手術，使二次開胸手術簡 配合主動脈夾層外科手術，使二次開胸手術簡 CRONUS?術中支架系化為一次完成，降低全弓置換手術操作難度術中支架類繼CRONUS?之后的全新一代術中支架產品。全新的產品設計，優(yōu)化 Fontus?分支型術中支的制作工藝，更貼合主 系統(tǒng)動脈外科手術的臨床需求閉塞性病變

Hercules?球囊擴張導管Reewarm?PTX列物球囊擴張導管用于經皮腔內血管成形術中對腹股溝以下動脈，包括髂、股、腘動 Reewarm用于經皮腔內血管成形術中對腹股溝以下動脈，包括髂、股、腘動 Reewarm?外周球囊擴脈和膝下動脈因動脈粥 導管樣硬化引起的狹窄或閉塞性病變的擴張外周及其他類資料來源：公司公告，

適用于經皮腔內血管成形術(PTA)中對病變的有效擴張以及縮短手術時間

Ryflumen?外周高壓球囊擴張導管2023年公司營收及利潤均實現(xiàn)穩(wěn)定高速增長。其中：①主動脈支架類：實現(xiàn)營業(yè)收入9.40億元（+28.07%，毛利率77.37%（+1.29pct，銷量同比增長27.89%，Castor、Minos持續(xù)發(fā)力，新品Talos順利入院且實現(xiàn)較快得終端植入量增長；②術中支架：實現(xiàn)營業(yè)收入1.32億元（+54.59%，毛利率71.95（-0.98pct，銷量增長20.44%，新品Fontus分支型術中支架系統(tǒng)更貼合外科手術臨床需求，終端實現(xiàn)較好放量；③外周及其他產品：實現(xiàn)營業(yè)收入1.15（+49.30%71.95（+5.00pct銷量增長50.23%，目前共有ReewarmPTX、Reewarm、Ryflumen及CROWNUS四項產品獲批，已逐步形成完整得產品線布局，未來有望保持快速放量趨勢并持續(xù)貢獻業(yè)績增量。圖9：心脈醫(yī)療近年各業(yè)務營收情況（億元） 圖10：心脈醫(yī)療2023年各業(yè)務營收占比情況資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，圖11：心脈醫(yī)療近年銷售、管理及研發(fā)費用率情況 圖12：心脈醫(yī)療各業(yè)務毛利率情況資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，圖13：心脈醫(yī)療2023年單季度營業(yè)收入情況（億元） 圖14：心脈醫(yī)療2023年單季度凈利潤情況（億元）資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，二、國內下沉市場渠道布局愈發(fā)深化，海外創(chuàng)新產品實現(xiàn)順利導入國內：公司持續(xù)加大對二/三/四線城市及部分人口大縣的營銷渠道布局，產品市場覆蓋率進一步提高，Castor已覆蓋累計終端醫(yī)院超1,000家，Minos覆蓋累計超800家，ReewarmPTX覆蓋累計超900家；海外：2023年實現(xiàn)超55%的高速增長，目前銷售已覆蓋31個國家，Castor在新加坡及多個歐洲國家實現(xiàn)首例植入（累計進入16個國家；Minos在土耳其等國實現(xiàn)首例植入（累計進入19個國家；HerculesLowProfile在新加坡及多個歐洲國家實現(xiàn)首例植入（累計進入21個國家；ReewarmPTX在巴西實現(xiàn)首例植入。圖15：心脈醫(yī)療近年國內與海外營業(yè)收入及增速（億元） 圖16：心脈醫(yī)療近年海外地區(qū)收入占比資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，新品研發(fā)上市進展有序推進。截至2023年，公司已有13款產品獲證，5款產品取得CE證書，逐步形成了主動脈及外周血管介入領域較為齊全的產品線。新品方面：自研阻斷球囊、Cratos、Vflower已提交注冊資料，AegisII處上市前臨床試驗階段，Vewatch?腔靜脈濾器及Fishhawk?機械血栓切除導管已完成上市前臨床植入，HepaFlowTIPS覆膜支架系統(tǒng)已獲批進入創(chuàng)新醫(yī)療器械特別審查程序（目前處臨床隨訪階段，新一代外周裸球囊導管及帶纖維毛栓塞彈簧圈均處注冊階段，膝下藥物球囊擴張導管處上市前臨床試驗階段。圖17：心脈醫(yī)療近年研發(fā)費用情況（百萬元） 圖18：心脈醫(yī)療近年研發(fā)人員數(shù)量情況資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，三、盈利預測人民幣/百萬元2019A2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026E合計營業(yè)收入333.73470.25684.63896.501187.201580.572101.78yoy%%%%%%%營業(yè)成本68.9398.28150.28222.51279.57367.66yoy%%%%%%毛利率79.35%79.10%78.05%75.18%76.45%7主動脈支架類營業(yè)收入577693yoy%%%%毛利率81.08%80.56%79.63%76.0腹主動脈194287422占比70.08%73.03%74.58%yoy%%胸主動脈83106占比29.92%2yoy%術中支架類營業(yè)收入毛利率外周及其他四、投資建議心脈醫(yī)療是國內主動脈及外周血管介入領域的龍頭企業(yè)，自主核心產品性能已部分達到國際先進水平，國內外市場持續(xù)順利拓展，未來有望逐步成長為全球心血管領域領先企業(yè)。我們預計公司2024年-2026年歸母凈利潤分別為6.67/9.00/12.11億元，同比增長35.37%/35.07%/34.48%，EPS分別為8.06/10.88/14.64元，當前股價對應2024-2026年PE為23/17/13倍，首次給予“推薦”評級。五、風險提示海外市場拓展不及預期的風險；研發(fā)進展進展不及預期的風險；新品推廣效果不及預期的風險；產品降價超預期的風險。附錄：（一）公司財務預測表資產負債表（百萬元） 2023A 2024E2025E2026E利潤表（百萬元）2023A2024E2025E2026E流動資產 3365.25 3933.824795.755971.77營業(yè)收入1187.201580.572101.782792.90現(xiàn)金 2966.93 3423.204127.865098.39營業(yè)成本7.86.68.63.2應收賬款 4.9 0.17.76.2營業(yè)稅金及附加12.0315.8121.0227.93其它應收款 .7 .0.2.8營業(yè)費用3.67.52.69.0預付賬款 33.05 36.7745.7956.90管理費用55.0370.0989.121.8存貨 1.9 6.44.93.6財務費用-8.41.0.0.0其他 .2 .2.2.2資產減值損失-6.35.0.0.0非流動資產 8.6 9.11115.331259.39公允價值變動收益.0.0.0.0長期投資 2.6 2.62.62.6投資凈收益.512.6416.8122.34固定資產 7 1.04.07.0營業(yè)利潤7.57.81050.261411.87無形資產 0.3 3.27.54.1營業(yè)外收入.3.0.0.0其他 5.4 1.37.22.2營業(yè)外支出.2.0.0.0資產總計 4246.21 4925.835911.077231.16利潤總額7.77.81048.761410.37流動負債 1.6 3.72.74.4所得稅85.051.75.11.6短期借款 .0 .0.0.0凈利潤8.26.19.51198.81應付賬款 40.40 51.0664.2680.57少數(shù)股東損益-5.21-6.60-8.91-.99其他 7.7 8.16.16.7歸屬母公司凈利潤9.36.10.61210.80非流動負債 69.87 69.8769.8769.87EBITDA0.21.41100.451478.80長期借款 .0 .0.0.0EPS（元）.5.610.8814.64其他 69.87 69.8769.8769.87負債合計 8.3 0.49.41.1主要財務比率2023A2024E2025E2026E少數(shù)股東權益 19.76 13.16.4-7.74營業(yè)收入2322歸屬母公司股東權益 3843.82 4510.435410.796621.59營業(yè)利潤8554負債和股東權益 4246.21 4925.835911.077231.16歸屬母公司凈利潤7554毛利率6677現(xiàn)金流量表(百萬元) 2023A 2024E2025E20