有色金屬行業(yè)真“鋰”探尋系列12-南美鹽湖23Q4跟蹤：新供給逐步落地擴產(chǎn)計劃放緩

目錄南美鹽湖23Q4綜述：新增產(chǎn)能陸續(xù)放量，擴產(chǎn)項目進度開始放緩 3SQM：出貨再創(chuàng)新高，24年計劃滿負荷生產(chǎn) 5Albemarle：23年銷量同比增35%，資本開支下調(diào) 8Arcadium：合并完成，擴產(chǎn)項目進度放緩 12HombreMuerto：新投產(chǎn)項目2024年爬坡，擴產(chǎn)項目進度放緩 12Olaroz：量增價降，二期擴產(chǎn)項目2024年爬坡 15SaldeVida：鋰價快速下跌，項目進度放緩 17Cauchari：規(guī)劃2.5萬噸產(chǎn)能，可研成本上調(diào) 18贛鋒鋰業(yè)/LAAC：Cauchari-Olaroz一期23年產(chǎn)量略超預(yù)期，24年年中達產(chǎn) 19紫金礦業(yè)：3Q一期項目23年底基本建成，二期規(guī)劃3萬噸產(chǎn)能 20贛鋒鋰業(yè)：Mariana項目24年底投產(chǎn)，PPG項目進度放緩 21其它鹽湖項目 22投資建議 26風(fēng)險提示 27插圖目錄 28表格目錄 2823Q4項目進度開始放緩鋰價繼續(xù)下跌，23Q4。23Q4SQM、雅寶、Livent13.123.61.8-58%-10-29%2-14%；23Q4SQM凈利潤2.0億美元，同比-82%，環(huán)比-58%，雅寶、Livent經(jīng)調(diào)整EBITDA分別為-3.2、0.9億美元，同比-125%、-15%，環(huán)比-170%、-24%。SQM銷量再創(chuàng)新高，權(quán)益金減少帶動生產(chǎn)成本下降。1）量：23Q4SQM、Olaroz5.1、0.4119%、-7C-O42360.6、Olaroz1.51.4-48%1.1-32%，我們預(yù)計主要由于鋰價下跌帶動權(quán)益金下降；Olaroz23Q30.6/33%，環(huán)比+4%，成本上23Q2Atacama2024，202422-232）Arcadium：20234.0LCE，20245.2-5.7+1.5HombreMuerto鹽湖1萬噸擴產(chǎn)項目23Q3已建成，2024年產(chǎn)能利用率目標75%，Olaroz鹽湖二期2.5萬噸擴產(chǎn)項目2023年7月投產(chǎn)，2024年產(chǎn)能利用率目標40%；3）C-O4202362024，20242.0-2.5+1.72024/2025/202637.9/47.0/56.3LCE10.6/9.1/9.3LCE。由于雅寶：20232116-180.95億美元；2）Arcadium：公司計劃放緩HombreMuerto（124H2SaldeVida一期1.5萬噸原計劃252投產(chǎn)，二期3萬噸原計劃262投產(chǎn)，20240.6-0.852023，2026圖1：南美鹽湖提鋰產(chǎn)能產(chǎn)量預(yù)測 資料來源：各公司公告，預(yù)測SQM：出貨再創(chuàng)新高，24業(yè)績：鋰業(yè)務(wù)承壓，2023Q4凈利潤同環(huán)比大幅下滑。2023年公司實現(xiàn)營收74.720.1-12pct至26.9%；單季度看，2023Q4實現(xiàn)營收13.1億美2.030.6%，凈利率環(huán)比-11pct15.5%。圖2：23年凈利潤同比-49%至20.1億美元 圖3：23Q4凈利潤環(huán)比-58%至2.0億美元 資料來源：SQM公司公告， 資料來源：SQM公司公告，202351.822.46pct73%，毛利率同比-12pct43.2%，業(yè)績下滑主要由于鋰價下7.92.3-83%，環(huán)比-60%，毛利率環(huán)比-16pct28.9%。圖4：23年鋰業(yè)務(wù)毛利同比-51%至22.4億美元 圖5：23Q4鋰業(yè)務(wù)毛利環(huán)比-60%至2.3億美元 資料來源：SQM公司公告， 資料來源：SQM公司公告，量：2023Q45.12023Q3Q4季報中的指引，2023年公司計劃鋰鹽產(chǎn)量18-19萬噸，而實17.081-22）價：2023Q41.5/1.1/圖6：23Q4鋰鹽銷量再創(chuàng)新高達5.1萬噸 圖7：23Q4鋰鹽售價、成本同步下降 資料來源：SQM公司公告， 資料來源：SQM公司公告，23Q40.35（不含權(quán)益金SQMAtacamaCorfo4000/4000-5000/噸8.0%10000/40%。2023Q4價1.5萬美元，單噸營業(yè)成本1.1萬美元，根據(jù)我們計算，銷售鋰鹽單噸權(quán)益金0.35萬美元，不含權(quán)益金的單噸營業(yè)成本0.75萬美元。碳酸鋰氫氧化鋰碳酸鋰氫氧化鋰售價（美元/噸）稅率售價（美元/噸）稅率<40006.8%<50006.8%4000-50008.0%5000-60008.0%5000-600010.0%6000-700010.0%6000-700017.0%7000-1000017.0%7000-1000025.0%10000-1200025.0%>1000040.0%>1200040.0%資料來源：SQM公司公告，碳酸鋰價格假設(shè)（美元/噸）單位碳酸鋰價格假設(shè)（美元/噸）單位1000012000140001600018000200002500030000單噸權(quán)益金美元/噸13722172297237724572537273729372權(quán)益金綜合稅率 %13.7%18.1%21.2% 23.6% 25.4% 26.9%29.5%31.2%單位1000012000氫氧化鋰價格假設(shè)（美元/噸）14000 16000 18000 200002500030000權(quán)益金綜合稅率 %15.3%12.8%權(quán)益金綜合稅率 %15.3%12.8%16.6%19.6%21.8%23.7%26.9%29.1%資料來源：SQM公司公告，測算擴產(chǎn)項目進度：四川3萬噸項目23Q3已投產(chǎn)，智利擴產(chǎn)3萬噸項目預(yù)計2024Q1Atacama182024Q1中國：23Q33MTHolland（50%權(quán)益38/年，202410Kwinana5（50%權(quán)益2025H126.5類型項目類型項目產(chǎn)品2023A2024E2025E2026E鹽湖提鋰智利Atacama項目碳酸鋰/氫氧化鋰18212121氫氧化鋰中國四川項目3333鹽湖提鋰產(chǎn)能合計21242424MtHolland-澳洲礦石提鋰 氫氧化鋰2.52.52.52.5總產(chǎn)能23.526.526.526.5（原料來自智利的硫酸鋰）Kwinana（50%）資料來源：SQM公司公告，2024年指引：1）量：公司戰(zhàn)略一直為滿負荷生產(chǎn)，隨著新項目爬坡，公司預(yù)計2024年鋰鹽產(chǎn)量22-23萬噸，但由于市場供給過剩，銷量預(yù)計同比+5%-10%17.9-18.7資本開支：202311，2024-202524143.4MtHollandAlbemarle：23年銷量同比增35%，資本開支下調(diào)業(yè)績：鋰業(yè)務(wù)受減值拖累，2023Q4202396.231%EBITDA27.7-20%EBITDA23.6EBITDA-3.2EBITDA-13.4%，環(huán)比-33pct。圖8：23年利潤同比-20%至27.7億美元 圖9：23Q4利潤環(huán)比-170%至-3.2億美元 資料來源：雅保公司公告，，注：利潤指經(jīng)調(diào)整的EBITDA 資料來源：雅保公司公告，，注：利潤指經(jīng)調(diào)整的EBITDA鋰業(yè)務(wù)業(yè)績：23Q435Q42023Negra16萬噸LCE，同比+35%，70.849EBITDA24.1-21%87ETA率34%-30pct；單季度看，2023Q4鋰鹽銷量同比+35%，但由于鋰價下跌，實現(xiàn)營收16.8億美元，同比-19%，環(huán)比-1%，經(jīng)調(diào)整EBITDA為-3.4億美元，同比-128%，環(huán)比-183%，單季度虧損主要由于Q4鋰精礦市場價大幅下跌，公司計提存貨減值6.0億美元。圖10：23年鋰業(yè)務(wù)利潤同比-21%至24.1億美元 圖11：23Q4鋰業(yè)務(wù)利潤環(huán)比-183%至-3.4億美元 資料來源：雅保公司公告，，注：利潤指經(jīng)調(diào)整的EBITDA 資料來源：雅保公司公告，，注：利潤指經(jīng)調(diào)整的EBITDA圖12：23Q4公司對鋰精礦存貨大幅計提減值（公司鋰精礦存貨成本相對于銷售精礦有兩個季度的滯后期） 資料來源：雅保公司公告，項目進度：各項目穩(wěn)步推進，2030年礦端、冶煉端目標產(chǎn)能上調(diào)至55萬噸LCE左右。鹽湖提鋰：智利：Atacama，LaNegra4.4/四421Q4SalarYield23Q3如期完成，LaNegra/四期項目產(chǎn)能釋放有望加速；美國：Silver6000120002024礦石提鋰：澳大利亞：Kemerton氫氧化鋰項目一期項目運營中，一、二期產(chǎn)能合計5萬噸，公司計劃2024年完成二期項目調(diào)試，同時優(yōu)先三期的建設(shè)；中國：2.5202210255202312，2024美國：2024KingsMountainRichburg項目選址確定；Mega-flex項目選址工作正在進行中，該項目計劃建造10/KingMountain（計劃25%來自回收材料，預(yù)計將在2027年投產(chǎn)；類型項目類型項目產(chǎn)品2023A2024E2025E鹽湖提鋰智利Atacama鹽湖碳酸鋰8.48.48.4美國SilverPeak碳酸鋰0.61.21.2鹽湖提鋰產(chǎn)能合計9.09.69.6礦石提鋰澳洲Kemerton氫氧化鋰5.05.05.0四川成都國潤新材料氫氧化鋰0.50.50.5廣西欽州氫氧化鋰2.52.52.5四川眉山氫氧化鋰05.05.0江西新余氫氧化鋰5.05.05.0礦石提鋰產(chǎn)能合計13.018.018.0總產(chǎn)能22.027.627.6資料來源：雅保公司公告，圖13：公司資源端、冶煉端鋰項目布局：鹽湖項目中Atacama、SilverPeak在產(chǎn) 資料來源：雅保公司公告，2024量：LaNegra/10%-20%21202416-183）控成本：公司計0.95圖14：24年鋰產(chǎn)品銷量預(yù)計同比+10%-20% 圖15：24年資本開支下調(diào) 資料來源：雅保公司公告， 資料來源：雅保公司公告，Arcadium：合并完成，擴產(chǎn)項目進度放緩int與llm44年產(chǎn)量預(yù)計增長30.042.5%。2024年1月4Let與lmcadimLm，9LCE4.05.2-5.7LCE30.0%-42.5%。HombreMuerto（124H2SaldeVida（1.525H2326H2投產(chǎn)22024年預(yù)計節(jié)省成本0.6-0.8圖16：Arcadium目前產(chǎn)能達9萬噸LCE 資料來源：Arcadium公告，HombreMuerto：新投產(chǎn)項目2024年爬坡，擴產(chǎn)鋰價繼續(xù)下跌，2023Q4EBITDA2023Livent8.88.5EBITDA4.112.4%，經(jīng)調(diào)整EBITDA利潤率46.7%，同比提升1.6pct；單季度看，2023Q4實現(xiàn)營收1.8EBITDA0.9-15.4%，環(huán)比-24.2EBTDA利潤率50.02.0pct12.1pct。圖17：23年利潤同比+12.4%至4.1億美元 圖18：23Q4利潤環(huán)比-24.2%至0.9億美元 資料來源：Arcadium公告，，注：利潤指經(jīng)調(diào)整的EBITDA 資料來源：Arcadium公告，，注：利潤指經(jīng)調(diào)整的EBITDA鹽湖提鋰擴產(chǎn)進度：阿根廷碳酸鋰擴產(chǎn)項目進度延期，浙江新增1.5萬噸氫氧化鋰項目2023公司開發(fā)阿根廷HombreMuerto鹽湖已有25年歷史，HombreMuerto鹽湖生產(chǎn)的碳酸鋰、氯化鋰作為原料進一步深加工成氫20232.80.931.5Bessemer500022Q41.5碳酸鋰：阿根廷HombreMuerto鹽湖2萬噸擴產(chǎn)項目延期，原計劃第一、第二階段各1萬噸產(chǎn)能項目分別于23Q1及23Q4投產(chǎn)，23Q3第一階段1萬噸產(chǎn)能已建設(shè)完成，2024年產(chǎn)能利用率目標為75%，第二階段1萬噸產(chǎn)能原24H23202632029/2030203010氫氧化鋰：中國浙江1.5萬噸擴產(chǎn)項目2023年底建成，2024年產(chǎn)能爬坡；礦石/北美/120252）加拿大：Nemaska（50%）的Whabouchi23.53.220262025目標5.5萬噸。圖19：公司擴產(chǎn)規(guī)劃（截至2023年三季報）資料來源：Arcadium公告，Olaroz20241.8+27.232.923Q4碳酸鋰產(chǎn)量4144（43%為電池級，同比6991銷售均價1.4萬美元/噸，環(huán)比-49.2%；3）本：23Q3現(xiàn)金成本0.6萬美元/噸，23Q2圖20：23年碳酸鋰產(chǎn)量同比+27.2%至1.8萬噸 圖21：23Q4碳酸鋰產(chǎn)量環(huán)比-6.9%至0.4萬噸 資料來源：Arcadium公告， 資料來源：Arcadium公告，圖22：23Q4碳酸鋰售價環(huán)比-49.2%至1.4萬美元/噸 資料來源：Arcadium公告，擴產(chǎn)進度：二期項目投產(chǎn)，總產(chǎn)能增至4.25萬噸。Olaroz二期2.5萬噸擴產(chǎn)項目2023年7月生產(chǎn)出首批碳酸鋰濕料，碳酸鋰總產(chǎn)能達4.25萬噸，二期項目爬坡中，2024年產(chǎn)能利用率目標40%；SaldeVida一期1.5萬噸電碳原計劃延期至25H2投產(chǎn)，項目進度放緩。1）產(chǎn)能及進4.51.523Q32024年年中延期至2523萬噸預(yù)計26H2投產(chǎn)，目前由于鋰價下跌，公司計劃放緩項目進度以降低4529美元/噸CE3280美元/LCE4003/LCE。圖23：前兩組鹽田蒸發(fā)池已建成，廠房建設(shè)進行中 資料來源：Arcadium公告，Cauchari2.52.527H22.523Q327H1，27H24081/LCE。圖24：遠期產(chǎn)能規(guī)劃：鹽湖提鋰產(chǎn)能合計規(guī)劃11.3萬噸 資料來源：Arcadium公告，，注：按100%權(quán)益贛鋒鋰業(yè)/LAAC：Cauchari-Olaroz23美洲鋰業(yè)重組：2023年10月，原美洲鋰業(yè)重組為LithiumAmericas（Argentina）Corp（LAAC）LithiumAmericasCorp（LAC）兩家獨立的上Cauchari-Olarozucharilaroz一期202324進度：42023620242產(chǎn)量：202350006000隨著一期項目爬坡，20242.0-2.5圖25：Cauchari-Olaroz鹽湖地理位置（左圖）及提鋰流程（右圖） 資料來源：LithiumArgentina公告，23規(guī)劃3萬噸產(chǎn)能223320235根廷3Q鹽湖300噸粗制碳酸鋰系統(tǒng)建成，并生產(chǎn)出首批粗制碳酸鋰；2023年103Q技術(shù)突破，鹵水蒸發(fā)速率提高一倍，未來有望提高至2倍以上。2023年底，3Q鹽湖一期2萬噸碳酸鋰產(chǎn)能按計劃基本建成，第一階段試車成功，二期3能建設(shè)推進中。圖26：3Q鹽湖鹽田現(xiàn)場 資料來源：中國中材海外公眾號，24Mariana22024Mariana2017提升至2021年的812萬噸LCE，2021年獲得阿根廷政府的環(huán)評11Mariana120MWEPC18，20225Mariana22024PPG2023PPGPozuelos和PastosGrandes兩個鹽湖，鋰資源量合計1106萬噸LCE，202210PPG100%股權(quán)的收購，2023340520232026圖27：Mariana項目建設(shè)現(xiàn)場 圖28：PPG項目中試工廠 資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，其它鹽湖項目SDLA100%收益權(quán)，2500LCE9SESA100SDLA50%收益權(quán)，SDLA2500LCE另50%收益權(quán)及鹽湖礦權(quán)。2022年8月，經(jīng)與西藏珠峰友好協(xié)商，西藏珠峰將SDLA項目已有2500噸LCE的50%收益權(quán)讓渡給公司，同時公司擁有的SDLA1002000LCE西藏珠峰：SDLA53SDLAArizaro520233，SDLA年8月，公司補充更正后再次提交SDLA鹽湖項目環(huán)評報告，20242SDLA3Argosy：Rincon鹽湖2000噸項目爬坡中，1萬噸擴建項目持續(xù)推進。1）阿根廷Rincon鹽湖：位于阿根廷薩爾塔省，23Q4增儲后資源量增至68.7萬噸LCE，同比增長180%，鋰離子平均濃度329mg/L，2000噸電池級碳酸鋰項目繼續(xù)爬坡和調(diào)試，截至2024年1月底，累計生產(chǎn)電池級碳酸鋰60噸；1萬噸擴建項目獲得IEA批準，環(huán)評已提交，工藝設(shè)計、蒸發(fā)池設(shè)計等前期工作推進中；2）美國Tonopah項目：鹽湖位于雅寶SilverPeak鹽湖附近，正在開展前期勘探工作，由于目前公司重心在Rincon鹽湖，美國項目進度放緩。圖29：Argosy擴產(chǎn)規(guī)劃 資料來源：Argosy公告，Eramet/青山：Centenario-Ratones項目一期2.4萬噸產(chǎn)能24年年中投進度：Centenario-Ratones（49.9%）位于阿根廷，采用直接提鋰工藝（DLE）生產(chǎn)電池級碳酸鋰，截至2024年月底，2.487%24Q224年年中投產(chǎn)，25年年中達產(chǎn)；二期擴產(chǎn)5.1萬噸項目分324H126H120275000-70003）成本：2.4噸項目、二期第一階段3萬噸項目現(xiàn)金成本4500-5000美元/噸LCE。Muerto2.524Q2102018HombreMuerto2.5LCE24Q22.5萬噸LCE產(chǎn)能計劃25Q2投產(chǎn)，在阿根廷鹽湖生產(chǎn)的初級鋰產(chǎn)品運送至韓國工廠進一步加工成氫氧化鋰，公司規(guī)劃2028年HombreMuerto項目產(chǎn)能增至10萬噸LCE。力拓：Rincon30002024年底。202238.5Rincon3000而非鹽田蒸發(fā)。2022年7月，公司批準了1.94億美元投資用于Rincon鋰鹽湖資源24H12024GalanLithium：HMW0.525H1公司擁有阿根廷mbeurost（MW、Candeas鹽湖100%20243HMWCandelas860LCE，859mg/lHMW790LCE，品位883mg/l；2）產(chǎn)能及進度：HMW項目一期規(guī)劃的0.5萬噸LCE氯化鋰產(chǎn)25H12.1LCE20231026H26%6不包括氯化鋰進一步加工成碳酸鋰的冶煉環(huán)節(jié)，HMW3510/LCE。圖30：GalanLithium鹽湖項目投產(chǎn)節(jié)奏 資料來源：GalanLithium公告，Lake2.5202320231060LCE；2）工藝：LilacDLE80%；3）產(chǎn)能及進度：52.520231227Q328Q4 2023年11月） 圖31：Kachi鹽湖項目地理位置 2023年11月） 資料來源：Lakeresources公告， 資料來源：Lakeresources公告，圖33：Kachi鹽湖項目采用的直接提鋰工藝流程 資料來源：Lakeresources公告，ihiumSouthMN鹽湖項目設(shè)計產(chǎn)能提升1.56024HombreMuerto158LCE736mg/l3.2，90.51.564520美元/LCE，5944/2024年完成。圖34：HMN鹽湖項目初步評估的成本構(gòu)成 資料來源：LithiumSouth公告，投資建議中礦資源。風(fēng)險提示導(dǎo)致供應(yīng)過剩、鋰價超預(yù)期下跌，上游產(chǎn)業(yè)盈利將大幅下降。期釋放，將導(dǎo)致鋰價格大幅下跌，進而影響上游企業(yè)盈利能力。海外鋰資源開發(fā)政策收緊。南美鹽湖提鋰供給增量主要在智利和阿根廷，插圖目錄圖1：南美鹽湖提鋰產(chǎn)能產(chǎn)量預(yù)測 4圖2：23年凈利潤同比-49%至20.1億美元 5圖3：23Q4凈利潤環(huán)比-58%至2.0億美元 5圖4：23年鋰業(yè)務(wù)毛利同比-51%至22