食品飲料行業(yè)市場(chǎng)前景及投資研究報(bào)告：白酒春節(jié)旺季動(dòng)銷平穩(wěn)渠道健康

證券研究報(bào)告|2024年03月09日食品飲料行業(yè)3月月度報(bào)告白酒春節(jié)旺季動(dòng)銷平穩(wěn)，渠道較為健康核心觀點(diǎn)n

食品飲料行業(yè)2月表現(xiàn)概述：受春節(jié)返鄉(xiāng)人口影響，2月份主要消費(fèi)品多有不同程度增長(zhǎng)，板塊表現(xiàn)好于1月份。n

白酒：春節(jié)動(dòng)銷平穩(wěn)，市場(chǎng)情緒有所轉(zhuǎn)暖。從板塊表現(xiàn)看，2月白酒指數(shù)環(huán)比+9.0%，市場(chǎng)情緒有所轉(zhuǎn)暖；節(jié)后看多家酒企（今世緣、汾酒、劍南春）等釋放提價(jià)信號(hào)，批價(jià)有望進(jìn)一步回升。具體公司跟蹤看：???高端白酒延續(xù)穩(wěn)健性：回款、發(fā)貨節(jié)奏快于去年；春節(jié)期間禮贈(zèng)等場(chǎng)景表現(xiàn)較好，整體動(dòng)銷穩(wěn)健增長(zhǎng)（茅臺(tái)個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)、五糧液接近雙位數(shù)增長(zhǎng)、老窖增長(zhǎng)15-20%左右）；節(jié)后批價(jià)看，飛天環(huán)比有所下降，但公司對(duì)供需節(jié)奏把控能力提升，普五提價(jià)后批價(jià)上漲5-10元，節(jié)后對(duì)部分地區(qū)開展價(jià)格管控，整體穩(wěn)定在935元左右。次高端中汾酒確定性強(qiáng)：商務(wù)場(chǎng)景的恢復(fù)有賴于外部經(jīng)濟(jì)回暖，汾酒依然是次高端中確定性較強(qiáng)的公司，1）青花品牌起勢(shì)，華東等區(qū)域自點(diǎn)率快速提升，逐步從單一場(chǎng)景切入宴席場(chǎng)景增長(zhǎng)；2）公司渠道管理、價(jià)盤管控、營(yíng)銷組織等方面管理能力均有提升邊際。區(qū)域白酒：龍頭受益于區(qū)域市場(chǎng)景氣度，春節(jié)動(dòng)銷延續(xù)高勢(shì)能。今世緣、洋河回款40%左右，國(guó)緣品牌消費(fèi)氛圍提升，四開價(jià)盤穩(wěn)定，3月1日起提價(jià)；安徽省區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)勢(shì)能較好，省內(nèi)仍有消費(fèi)升級(jí)的邏輯。古井回款50%，古16動(dòng)銷增速超過古8，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)趨勢(shì)延續(xù)。n

大眾品：經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，零食等品類春節(jié)旺季需求較為旺盛。??啤酒：年初至今啤酒行業(yè)動(dòng)銷表現(xiàn)相對(duì)平穩(wěn)，高端化韌性較強(qiáng)。2024年原材料成本回落，有利于放大啤酒企業(yè)利潤(rùn)增幅。目前啤酒板塊估值回落至近十年低位，積極布局具備優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品組合、核心產(chǎn)品勢(shì)能提升的啤酒標(biāo)的。調(diào)味品：復(fù)蘇節(jié)奏分化，復(fù)合調(diào)味品、零添加賽道延續(xù)高景氣。2024年在板塊低基數(shù)、餐飲端的修復(fù)和消費(fèi)復(fù)蘇的背景下，繼續(xù)看好調(diào)味品板塊收入端的季度環(huán)比改善，但在區(qū)域、結(jié)構(gòu)仍存分化，短期看復(fù)調(diào)、大B恢復(fù)的置信度還是優(yōu)于基礎(chǔ)調(diào)味品以及中小B和零售端。同時(shí)，當(dāng)前處在成本下行周期，預(yù)計(jì)2024年上半年調(diào)味品板塊整體成本呈持續(xù)改善趨勢(shì)，繼續(xù)看好板塊盈利端修復(fù)。建議積極布局復(fù)調(diào)及零添加細(xì)分賽道龍頭，并關(guān)注改革型公司產(chǎn)品渠道梳理情況。??乳制品：行業(yè)龍頭1-2月經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健。推薦布局估值修復(fù)的全國(guó)性液態(tài)奶龍頭，關(guān)注細(xì)分板塊需求復(fù)蘇和區(qū)域性乳企全國(guó)化擴(kuò)張。速凍食品：春節(jié)餐飲消費(fèi)氛圍濃厚，C端預(yù)制菜產(chǎn)品在零售終端動(dòng)銷良好。伴隨消費(fèi)復(fù)蘇，餐飲景氣度逐步改善，預(yù)計(jì)大B領(lǐng)先小B修復(fù)的趨勢(shì)延續(xù)，需求有望回暖。推薦布局具有成長(zhǎng)韌性、有望通過產(chǎn)品與渠道優(yōu)化、成本和費(fèi)用端精細(xì)化管理實(shí)現(xiàn)盈利能力改善的速凍食品行業(yè)龍頭。?休閑食品：年貨節(jié)期間休閑食品行業(yè)動(dòng)銷旺盛。量販零食等新興渠道延續(xù)高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，頭部生產(chǎn)型休閑零食企業(yè)有望繼續(xù)受益。推薦布局渠道改革紅利釋放的標(biāo)的以及成本壓力緩解的低估值龍頭。n

投資建議：3月推薦組合為山西汾酒、貴州茅臺(tái)、青島啤酒。n

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力不足導(dǎo)致需求持續(xù)偏弱；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致企業(yè)盈利能力受損；地緣政治沖突等因素導(dǎo)致原材料成本大幅上漲；食品安全事故導(dǎo)致消費(fèi)品企業(yè)品牌形象受損；市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致公司估值大幅下降。。目錄01白酒板塊2月回顧：春節(jié)動(dòng)銷平穩(wěn)，渠道較為健康主要白酒公司跟蹤：春節(jié)高質(zhì)量收官，多家釋放提價(jià)信號(hào)投資組合、盈利預(yù)測(cè)及風(fēng)險(xiǎn)提示020304附錄：3月行業(yè)重要事件2024年2月：受益于返鄉(xiāng)，春節(jié)反饋超此前預(yù)期，節(jié)后市場(chǎng)情緒有所回暖20231月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月漲跌幅+4.5%+8.05%-3.23%-7.83%-8.52%-2.36%+12.51%-6.3%-3.28%-1.65%-3.32%-5.63%l

疫情快速過

l

節(jié)后消費(fèi)氛

l

宏觀上預(yù)期

l

經(jīng)

濟(jì)

復(fù)

蘇

慢l

宏觀經(jīng)濟(jì)仍

l

中國(guó)央行降息，l

724政治局

l

中國(guó)龍頭房

l

國(guó)家繼續(xù)加

l

雙節(jié)動(dòng)銷平

l

經(jīng)濟(jì)仍然承

l

五糧液、汾20.0%15.0%10.0%5.0%峰，春節(jié)消費(fèi)氛圍熱烈略超預(yù)期，但動(dòng)銷總量仍有下滑圍延續(xù)，呈

弱復(fù)蘇、中淡季不淡，

觀消費(fèi)數(shù)據(jù)宴席場(chǎng)景回

環(huán)比變?nèi)跹a(bǔ)于預(yù)期然承壓，五一假期出行人次超疫情前水平，但人均消費(fèi)弱于疫情前宏觀經(jīng)濟(jì)仍然

會(huì)議“加強(qiáng)企債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有所暴露，對(duì)市場(chǎng)預(yù)期造成負(fù)面影響，政策通過降低印花稅等加大救市力度。大政策力度淡受很大壓力酒等公司經(jīng)銷商大會(huì)，1218政策經(jīng)銷商反饋一般。承壓。逆周期調(diào)節(jié)和政策儲(chǔ)備”，市場(chǎng)政策預(yù)期變強(qiáng)外資大幅l

政

治

局

會(huì)

議政

策

表

述

偏溫

和

，

未

有l(wèi)

中秋渠道備

l

深圳糖酒會(huì)

l

茅臺(tái)提價(jià)l

個(gè)別公司5月份回款遠(yuǎn)弱于預(yù)期貨周期延后且集中，經(jīng)銷商比較悲觀，動(dòng)銷平淡反饋仍比較悲觀l

渠道反饋淡季動(dòng)銷非常慢l

行業(yè)內(nèi)顯性l

酒企去庫(kù)存

指標(biāo)（批價(jià)、

超

預(yù)

期

政

策0.0%原因l

市場(chǎng)情緒回邊際加速，

動(dòng)銷等）因渠道盈利有

廠家發(fā)貨等所改善提出。l

五糧液釋放提價(jià)預(yù)期，減量20%。-5.0%l

端午節(jié)需求很

度加倉(cāng)升l

5月以來(lái)人民幣匯率持續(xù)走貶l

糖

酒

會(huì)

經(jīng)

銷淡-10.0%-15.0%-20.0%-25.0%l

多數(shù)公司回款節(jié)奏追平

l

五糧液出現(xiàn)l

老窖五碼上線，行業(yè)開商比較悲觀。l

國(guó)窖“降價(jià)”50元?22年經(jīng)銷商不打款現(xiàn)象始紅包時(shí)代。20241月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月漲跌幅-10.3%+9.02%+1.7%10.0%

l

市場(chǎng)對(duì)宏觀

l

春節(jié)旅游、

l

市場(chǎng)情緒有經(jīng)濟(jì)更加悲觀返鄉(xiāng)數(shù)據(jù)好

所轉(zhuǎn)暖于預(yù)期5.0%0.0%-5.0%l

淡季多家酒l

白酒春節(jié)渠

l

春節(jié)反饋超

企（今世緣、道備貨慢于預(yù)期預(yù)期汾酒、舍得、劍南春、郎酒等）釋放提價(jià)信號(hào)原因l

主流酒企批-10.0%-15.0%l

五糧液增加3%費(fèi)用價(jià)回升-20.0%

l

五糧液、汾酒等批價(jià)下跌-25.0%資料：WIND、酒業(yè)家、云酒頭條，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所多家公司節(jié)奏快于去年，庫(kù)存環(huán)比有所降低公司2024年目標(biāo)已完成回款-0305經(jīng)銷商庫(kù)存0.5M目前經(jīng)銷商完成1-2月回款（30%左右），多數(shù)區(qū)域均未開始3月打款貴州茅臺(tái)五糧液2024年收入增速目標(biāo)15%雙位數(shù)增長(zhǎng)，GDP增速的2倍報(bào)表20%增長(zhǎng)，國(guó)窖系列+15%報(bào)表20%增長(zhǎng)，營(yíng)銷中心400億銷售口考核增長(zhǎng)15%部分區(qū)域經(jīng)銷商反饋已經(jīng)完成80%回款要求，整體70-80%，發(fā)貨進(jìn)度在40%左右1-2M瀘州老窖山西汾酒洋河股份水井坊35%2-2.5M1.5M35%35-40%2-2.5M2-3M正增長(zhǎng)15-20%省內(nèi)2M省外3-4M酒鬼酒正增長(zhǎng)15-20%舍得酒業(yè)古井貢酒今世緣預(yù)計(jì)正增長(zhǎng)，基礎(chǔ)目標(biāo)100-110億回款10%左右3M預(yù)計(jì)24年收入增長(zhǎng)目標(biāo)+20%利潤(rùn)目標(biāo)20%左右50%40%左右2-3M2-3M2-3M股權(quán)激勵(lì)2024年報(bào)表目標(biāo)+22%銷售口徑目標(biāo)+25%省內(nèi)要求回款增長(zhǎng)35%，省外洞藏目標(biāo)增速10%+，預(yù)計(jì)整體接近25%增長(zhǎng)迎駕貢酒50%左右（23年11月起計(jì)算）資料：公司公告、酒業(yè)家、云酒頭條，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所高端批價(jià)：節(jié)后茅臺(tái)批價(jià)小幅下降，五糧液批價(jià)表現(xiàn)平穩(wěn)圖：普五和高度國(guó)窖批價(jià)走勢(shì)（元）nnn據(jù)公司公告，“i茅臺(tái)”2023全年實(shí)現(xiàn)銷售收入約290億元（含稅），同比+90%，對(duì)應(yīng)報(bào)表約225億元（占收入約15%），約貢獻(xiàn)收入增長(zhǎng)8%左右。據(jù)平臺(tái)統(tǒng)計(jì)，2024年至今“i茅臺(tái)”累計(jì)發(fā)貨金額超過30億元。春節(jié)旺季后茅臺(tái)批價(jià)有所下降，目前箱裝/散裝批價(jià)元2980元/2690元，環(huán)比春節(jié)期間下降20元/10元，主因多數(shù)區(qū)域普飛和龍茅2月配額均已到貨，節(jié)后需求略有下降。茅臺(tái)生肖375禮盒裝*2時(shí)間項(xiàng)目珍品茅臺(tái)生肖酒茅臺(tái)1935總計(jì)累計(jì)投放量（噸）120169984.942333115.743161266.0790131531.24238858.094143261133.3149062022年累計(jì)發(fā)貨金額（億元）

11.06累計(jì)投放量（噸）累計(jì)發(fā)貨金額（億元）累計(jì)投放量（噸）958.19172023年6.4048188.437952024年至今五糧液節(jié)后批價(jià)較穩(wěn)，目前批價(jià)935元，2月5日提價(jià)后春節(jié)期間普五批價(jià)上漲5-10元，節(jié)后部分區(qū)域開啟挺價(jià)工作，批價(jià)表現(xiàn)比較穩(wěn)健。累計(jì)發(fā)貨金額（億元）1.5615.802.309.8429.50資料：i茅臺(tái)app，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所圖：茅臺(tái)批價(jià)走勢(shì)（元）圖：普五和高度國(guó)窖批價(jià)走勢(shì)（元）4,0001,0501,0009503,5003,0002,5002,0001,500900850800750700飛天茅臺(tái)整箱批價(jià)飛天茅臺(tái)散瓶批價(jià)普五批價(jià)高度國(guó)窖1573批價(jià)資料：今日酒價(jià)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所資料：今日酒價(jià)，百榮酒價(jià)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所次高端批價(jià)：頭部酒企表現(xiàn)平穩(wěn)，青花20、水晶劍批價(jià)小幅上挺資料：今日酒價(jià)，云上酒趣，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所北上資金：2月增持白酒0.18%，外資持股仍處于低位，有進(jìn)一步加倉(cāng)空間圖：北上資金持股情況中美貿(mào)易摩擦+中秋不及預(yù)期新冠疫情暴發(fā)俄烏沖突、疫情暴

疫情加劇、經(jīng)濟(jì)發(fā)、美國(guó)加息預(yù)期悲觀9.00%8.00%7.00%6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%700006000050000400003000020000100000回調(diào)29.5減持1.7%減持0.74%減持0.64%減持0.

4%回撤8%減持0.62%上漲16%回撤26%回撤29%2017/032018/032019/032020/032021/032022/032023/03左軸:北上持股所有白酒加權(quán)比例：WIND，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所右軸:白酒板塊總市值(億元)單日買入茅臺(tái)金額超過15億元資料景氣度跟蹤：今年以來(lái)茅臺(tái)批價(jià)較平穩(wěn)，預(yù)計(jì)3月份后同比將趨勢(shì)向上圖：茅臺(tái)批價(jià)同比增速及估值情況140%12010080604020-120%100%80%60%40%20%0%茅臺(tái)供需調(diào)節(jié)能力較好，批價(jià)表現(xiàn)平穩(wěn)-20%-40%-60%行業(yè)需求下降，茅臺(tái)金融屬性有所下降，批價(jià)壓力較大茅臺(tái)估值(pettm,右軸）：WIND、今日酒價(jià)、公司公告，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所茅臺(tái)批價(jià)同比挖機(jī)銷量同比主要白酒上市公司收入同比資料目錄01白酒板塊2月回顧：春節(jié)動(dòng)銷平穩(wěn)，渠道較為健康主要白酒公司跟蹤：春節(jié)高質(zhì)量收官，多家釋放提價(jià)信號(hào)投資組合、盈利預(yù)測(cè)及風(fēng)險(xiǎn)提示020304附錄：3月行業(yè)重要事件1、貴州茅臺(tái)：價(jià)盤穩(wěn)定性提升，2024年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性高表：公司財(cái)務(wù)信息及基本面表現(xiàn)更新2024年目標(biāo)（描述）盈利預(yù)測(cè)及估值財(cái)務(wù)信息收入（+15.0%）1719.3億元利潤(rùn)（+17.3%）862.2億元對(duì)應(yīng)24年P(guān)E集團(tuán)公司下修中期增長(zhǎng)預(yù)計(jì)24年收入15%24.5x公司近期變化及關(guān)鍵變量經(jīng)銷商回款進(jìn)度批價(jià)表現(xiàn)l

春節(jié)動(dòng)銷高個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，節(jié)前回款進(jìn)度28-30%，快于往年，經(jīng)銷商掙錢效應(yīng)較好。?

節(jié)后批價(jià)小幅下行，主因1-2月配額均已到貨，節(jié)后需求有所下降12月11月l

2024年要求抓好市場(chǎng)營(yíng)銷“三大主業(yè)一盤棋”和產(chǎn)品、渠道、品牌、終端“四端”建設(shè)工作。1月10月基本面2月3月l

推進(jìn)組織市場(chǎng)化改革工作。9月4月5月l

關(guān)鍵變量：1）渠道利潤(rùn)是公司構(gòu)建產(chǎn)品價(jià)格體系的基礎(chǔ)，公司通過配額投放多元化、歧視性定價(jià)等，價(jià)格管控能力提升；2）增長(zhǎng)工具充足，新品、提直營(yíng)、增渠道等有空間。8月7月6月資料：今日酒價(jià)，酒業(yè)家，酒說(shuō)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所；注：回款數(shù)據(jù)內(nèi)圈為2023財(cái)年/外圈為2024財(cái)年，數(shù)據(jù)截至2024.3.52、五糧液：節(jié)后批價(jià)表現(xiàn)穩(wěn)定，外部環(huán)境轉(zhuǎn)好下改革成效有望增加表：公司財(cái)務(wù)信息及基本面表現(xiàn)更新2024年目標(biāo)（描述）盈利預(yù)測(cè)及估值利潤(rùn)（+12.0%）340.8億元財(cái)務(wù)信息收入（+10.5%）926.8億元對(duì)應(yīng)24年P(guān)E雙位數(shù)（GDP增速的兩倍）15.7x公司近期變化及關(guān)鍵變量經(jīng)銷商回款進(jìn)度批價(jià)表現(xiàn)l

春節(jié)動(dòng)銷接近雙位數(shù)增長(zhǎng)，其中普五在華東市場(chǎng)動(dòng)銷流速較快，商務(wù)禮贈(zèng)、高端宴席場(chǎng)景表現(xiàn)突出。?

節(jié)后公司在部分區(qū)域開啟挺價(jià)工作，要求出廠價(jià)不低于970元（目標(biāo)偏高），但節(jié)后批價(jià)表現(xiàn)穩(wěn)定11月10月l

管理層逐漸穩(wěn)定，結(jié)構(gòu)有所優(yōu)化。12月基本面9月8月l

公司提出價(jià)格紅線，即日起/端午/中秋的批價(jià)目標(biāo)為970/1000/1019元，強(qiáng)化對(duì)經(jīng)銷商的過程考核，體現(xiàn)公司維護(hù)市場(chǎng)秩序的信心。7月6月1月5月2月3月l

關(guān)鍵變量：1）公司核心競(jìng)爭(zhēng)力是品牌力+旺季動(dòng)銷；2）改革持續(xù)深化，隨外部環(huán)境景氣度回暖，公司改革成功的概率有望增加。4月資料：今日酒價(jià)，酒業(yè)家，酒說(shuō)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所；注：回款數(shù)據(jù)內(nèi)圈為2023財(cái)年/外圈為2024財(cái)年，數(shù)據(jù)截至2024.3.53、瀘州老窖：管理能力是公司持續(xù)獲得市場(chǎng)份額的基礎(chǔ)表：公司財(cái)務(wù)信息及基本面表現(xiàn)更新2024年目標(biāo)（描述）盈利預(yù)測(cè)及估值財(cái)務(wù)信息收入（+20.1%）366.9億元利潤(rùn)（+22.1%）160.6億元對(duì)應(yīng)24年P(guān)E報(bào)表目標(biāo)收入增速目標(biāo)20%，保底目標(biāo)15%，國(guó)窖系列目標(biāo)15%15.3x公司近期變化及關(guān)鍵變量經(jīng)銷商回款進(jìn)度批價(jià)表現(xiàn)?

春節(jié)期間給予50元前置費(fèi)用，但批價(jià)表現(xiàn)穩(wěn)定，節(jié)中跟隨普五上漲5元左右l

春節(jié)動(dòng)銷預(yù)計(jì)15-20%左右，回款同比去年增長(zhǎng)，截至2月底預(yù)計(jì)完成全年任務(wù)40%；11-1月廠家出庫(kù)同比增長(zhǎng)21%，成都、瀘州區(qū)域發(fā)貨1-1.5M。11月12月10月基本面1月2月l

3月公司封藏大典是回款重點(diǎn)節(jié)點(diǎn)，9月糖酒會(huì)前會(huì)嚴(yán)格管控市場(chǎng)價(jià)格。l

關(guān)鍵變量：1）打款上仍有費(fèi)用補(bǔ)貼政策，在終端良好的情況下或加大激勵(lì)以搶占市場(chǎng)份額；2）挖井計(jì)劃在華北等地區(qū)推進(jìn)；3）招募異業(yè)、有資源的客戶開設(shè)2.0門店做增量。8月7月3月6月4月5月資料：今日酒價(jià)，酒業(yè)家，酒說(shuō)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所；注：回款數(shù)據(jù)內(nèi)圈為2023財(cái)年/外圈為2024財(cái)年，數(shù)據(jù)截至2024.3.54、山西汾酒：管理能力提升，產(chǎn)品周期向上，2024年增長(zhǎng)確定性較強(qiáng)表：公司財(cái)務(wù)信息及基本面表現(xiàn)更新2024年目標(biāo)（描述）盈利預(yù)測(cè)及估值利潤(rùn)（+25.5%）129.8億元財(cái)務(wù)信息收入（+20.0%）388.5億元對(duì)應(yīng)24年P(guān)E報(bào)表20%增長(zhǎng)，營(yíng)銷中心400億22.3x公司近期變化及關(guān)鍵變量經(jīng)銷商回款進(jìn)度批價(jià)表現(xiàn)l

春節(jié)經(jīng)營(yíng)節(jié)奏較為穩(wěn)健，回款按計(jì)劃進(jìn)行，部分區(qū)域和經(jīng)銷商回款快于去年，青花系列動(dòng)銷增速20%左右。?

青花系列價(jià)格穩(wěn)定性提升，青花20批價(jià)365-375元/30復(fù)興版批價(jià)780元青花20批價(jià)375元——本周持平l

渠道運(yùn)作能力提升，汾享禮遇的模式下費(fèi)用投放效率提升，終端對(duì)品牌投入信任度提升。11月390370350?12月10月基本面9月1月2月330310290270250l

關(guān)鍵變量：1）青花周轉(zhuǎn)加快，華東地區(qū)30復(fù)興版自點(diǎn)率提升較快，20從單一場(chǎng)景增長(zhǎng)切入家宴市場(chǎng)；2）行業(yè)調(diào)整期伴隨渠道資源的二次分配，青花20、玻汾等品種有望成為本輪受益者；3）渠道管理、價(jià)盤管控、系統(tǒng)性治理能力均有提升邊際。8月7月3月6月4月5月01

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2024資料：今日酒價(jià)，酒業(yè)家，酒說(shuō)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所；注：回款數(shù)據(jù)內(nèi)圈為2023財(cái)年/外圈為2024財(cái)年，數(shù)據(jù)截至2024.3.55、洋河股份：2024是公司管理提升年，全年業(yè)績(jī)?cè)鏊倌繕?biāo)雙位數(shù)表：公司財(cái)務(wù)信息及基本面表現(xiàn)更新2024年目標(biāo)（描述）盈利預(yù)測(cè)及估值利潤(rùn)（+15.2%）121.1億元財(cái)務(wù)信息收入（+15.1%）398.5億元對(duì)應(yīng)24年P(guān)E收入增速目標(biāo)雙位數(shù)省內(nèi)10-15%，省外15-20%12.4x公司近期變化及關(guān)鍵變量經(jīng)銷商回款進(jìn)度批價(jià)表現(xiàn)l

春節(jié)動(dòng)銷同比去年持平略增，回款進(jìn)度慢于去年，省內(nèi)消費(fèi)氛圍弱于今世緣，水晶夢(mèng)表現(xiàn)相對(duì)較好，省外增速略快.未完成當(dāng)前批價(jià)水平同比2023年略低11月l

2024年是洋河管理提升年，當(dāng)前管理層調(diào)整逐步確定，內(nèi)部職責(zé)分工更為清晰。12月基本面10月9月當(dāng)前批價(jià)：M6+/水晶夢(mèng)/天之藍(lán)/海之藍(lán)省內(nèi)批價(jià)分別為560-580/390-400/280/115元8月7月l

關(guān)鍵變量：1）省內(nèi)加大投入，南京市場(chǎng)要作為樣板，重點(diǎn)抓400元價(jià)位，推動(dòng)水晶夢(mèng)應(yīng)對(duì)競(jìng)爭(zhēng)；2）省外發(fā)力200元價(jià)位帶，該價(jià)位beta較好，推出藍(lán)色周年產(chǎn)品以承接省外海之藍(lán)升級(jí)需求。6月1月2023年同期批價(jià)情況：M6+/水晶夢(mèng)/天之藍(lán)/海之藍(lán)省內(nèi)批價(jià)分別為580/400/270/120元5月2月4月

3月資料：今日酒價(jià)，酒業(yè)家，酒說(shuō)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所；注：回款數(shù)據(jù)內(nèi)圈為2023財(cái)年/外圈為2024財(cái)年，數(shù)據(jù)截至2024.3.56、古井貢酒：安徽市場(chǎng)白酒行業(yè)景氣度延續(xù)，公司2024年業(yè)績(jī)確定性較強(qiáng)表：公司財(cái)務(wù)信息及基本面表現(xiàn)更新2024年目標(biāo)（描述）盈利預(yù)測(cè)及估值利潤(rùn)（+28.4%）56.6億元財(cái)務(wù)信息預(yù)計(jì)24年收入增長(zhǎng)目標(biāo)+20%利潤(rùn)目標(biāo)20%左右集團(tuán)層面2024年300以營(yíng)收目標(biāo)收入（+20.0%）243.7億元對(duì)應(yīng)24年P(guān)E21.7x公司近期變化及關(guān)鍵變量經(jīng)銷商回款進(jìn)度批價(jià)表現(xiàn)l

春節(jié)動(dòng)銷省內(nèi)雙位數(shù)增長(zhǎng)，回款超過50%，古16同比增速超過30%，古8增速超過20%，古5獻(xiàn)禮出貨加速；省外回款略慢，截至2.29公司整體回款50%。101月1月9月當(dāng)前整體批價(jià)水平同比2023年略低，古16有上升基本面12月當(dāng)前批價(jià)：古20/古16/古8/古5/古5獻(xiàn)禮版批價(jià)分別為520/330/200/103/76元，節(jié)后批價(jià)穩(wěn)定l

2023年公司費(fèi)用率下降的邏輯逐步兌現(xiàn)，2024年或增投省內(nèi)費(fèi)用以應(yīng)對(duì)迎駕的競(jìng)爭(zhēng)。8月7月6月5月2023年同期批價(jià)情況：古20/古16/古8/古5批價(jià)分別為550/310/210/120/76元，批價(jià)較春節(jié)前有下降l

關(guān)鍵變量：1）安徽省經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)勢(shì)能延續(xù)，省內(nèi)仍有消費(fèi)升級(jí)的邏輯，古16承接古8的升級(jí)需求；2）省內(nèi)各價(jià)格帶份額領(lǐng)先，業(yè)績(jī)?cè)鏊俜€(wěn)定性較高。4月1月3月2月資料：今日酒價(jià)，酒業(yè)家，酒說(shuō)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所；注：回款數(shù)據(jù)內(nèi)圈為2023財(cái)年/外圈為2024財(cái)年，數(shù)據(jù)截至2024.3.57、今世緣：省內(nèi)國(guó)緣消費(fèi)氛圍持續(xù)提升，提價(jià)彰顯品牌信心表：公司財(cái)務(wù)信息及基本面表現(xiàn)更新2024年目標(biāo)（描述）盈利預(yù)測(cè)及估值財(cái)務(wù)信息收入（+22.0%）122.6億元利潤(rùn)（+20.5%）37.9億元對(duì)應(yīng)24年P(guān)E股權(quán)激勵(lì)2024年報(bào)表目標(biāo)+22%銷售口徑目標(biāo)+25%17.7x公司近期變化及關(guān)鍵變量經(jīng)銷商回款進(jìn)度批價(jià)表現(xiàn)l

春節(jié)動(dòng)銷雙位數(shù)增長(zhǎng)，整體回款40%左右，省內(nèi)消費(fèi)氛圍起勢(shì)，四開增速快于對(duì)開，價(jià)盤表現(xiàn)整體穩(wěn)定，庫(kù)存去化良好。?

當(dāng)前四開/對(duì)開批價(jià)分別為400-410元/260元，四開批價(jià)環(huán)比表現(xiàn)穩(wěn)定，春節(jié)期間對(duì)開環(huán)比下降10元11月10月12月基本面

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3.1日起公司對(duì)第五代四開/對(duì)開/單開提價(jià)，其中四開嚴(yán)格執(zhí)行計(jì)劃內(nèi)外配9月額制度，借勢(shì)進(jìn)一步搶占市場(chǎng)資源。1月2月l

關(guān)鍵變量：1）提價(jià)進(jìn)一步梳理產(chǎn)品價(jià)格體系，渠道利潤(rùn)鏈有望改善；2）省內(nèi)品牌勢(shì)能提升，持續(xù)精耕下份額有望進(jìn)一步提升；3）省外以安徽、上海等高地市場(chǎng)進(jìn)行點(diǎn)狀突破。8月7月3月6月4月5月資料：今日酒價(jià)，酒業(yè)家，酒說(shuō)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所；注：回款數(shù)據(jù)內(nèi)圈為2023財(cái)年/外圈為2024財(cái)年，數(shù)據(jù)截至2024.3.5目錄01白酒板塊2月回顧：春節(jié)動(dòng)銷平穩(wěn)，渠道較為健康主要白酒公司跟蹤：春節(jié)高質(zhì)量收官，多家釋放提價(jià)信號(hào)投資組合、盈利預(yù)測(cè)及風(fēng)險(xiǎn)提示020304附錄：3月行業(yè)重要事件3月投資組合及推薦邏輯n

山西汾酒：公司產(chǎn)品勢(shì)能向上，全國(guó)化擴(kuò)張趨勢(shì)延續(xù)：青花20品牌、產(chǎn)品處于勢(shì)能向上周期，400元價(jià)位持續(xù)搶占市場(chǎng)份額；分區(qū)域看，增速自環(huán)山西市場(chǎng)移步至長(zhǎng)江以南地區(qū)，全國(guó)化擴(kuò)張確定性強(qiáng)；省內(nèi)看，龍頭地位鞏固，疊加煤炭經(jīng)濟(jì)勢(shì)能，省內(nèi)基本盤升級(jí)趨勢(shì)延續(xù)。公司組織調(diào)整到位，管理能力邊際向上：公司主動(dòng)調(diào)整經(jīng)營(yíng)節(jié)奏，訴求高質(zhì)量發(fā)展，春節(jié)期間批價(jià)和動(dòng)銷量均表現(xiàn)亮眼，同時(shí)裂變營(yíng)銷組織、市場(chǎng)精細(xì)化運(yùn)作等，激發(fā)一線團(tuán)隊(duì)銷售活力。維持此前盈利預(yù)測(cè)：我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收323.6/388.5/448.1億元，同比增長(zhǎng)23.5%/20.0%/15.3%；預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)103.4/129.9/154.2億元，同比增長(zhǎng)27.8%/25.5%/18.8%；當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE28.0/22.3/18.8X。考慮到公司經(jīng)營(yíng)勢(shì)能延續(xù)，復(fù)興版培育有序推進(jìn)，維持“買入”評(píng)級(jí)。n

貴州茅臺(tái)：短期看，2024年公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性較強(qiáng)：1）提價(jià)效應(yīng)凸顯，飛天批發(fā)渠道提價(jià)20%有望貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽?，放量壓力減??；2）系列酒、散花飛天等新品、團(tuán)購(gòu)渠道等貢獻(xiàn)增量。長(zhǎng)期看，公司具備極強(qiáng)的危機(jī)意識(shí)，在觸達(dá)消費(fèi)者、量?jī)r(jià)平衡、品質(zhì)表達(dá)、渠道深度等維度均有前瞻性探索，有望延長(zhǎng)企業(yè)生命曲線。維持此前盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2023-2025年?duì)I收1495.0/1719.3/1977.1億元，同比+17.2%/+15.0%/+15.0%；預(yù)計(jì)歸母凈利潤(rùn)735.2/862.7/1001.9億元，同比+17.2%/+17.3%/+16.1%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為28.8/24.5/21.1X，維持“買入”評(píng)級(jí)。n

青島啤酒：當(dāng)前國(guó)內(nèi)啤酒行業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)趨勢(shì)延續(xù)，公司核心大單品青島經(jīng)典品牌勢(shì)能強(qiáng)勁，在8元檔極具競(jìng)爭(zhēng)力，產(chǎn)品持續(xù)進(jìn)行渠道擴(kuò)張與渠道下沉，且具備較強(qiáng)自然動(dòng)銷能力，可穩(wěn)定為公司貢獻(xiàn)中高檔產(chǎn)品增量。公司已完成青島純生產(chǎn)品煥新，并豐富產(chǎn)品規(guī)格，青島純生的渠道擴(kuò)張能力增強(qiáng)。青島白啤作為高性價(jià)比的白啤代表，市場(chǎng)接受度持續(xù)提高，目前白啤借助公司較為完善的渠道網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行終端滲透，產(chǎn)品成長(zhǎng)性強(qiáng)。此外，2024