申萬(wàn)宏源：2020年春季全球資產(chǎn)配置投資策略

申萬(wàn)宏源：2020年春季全球資產(chǎn)配置投資策略2020年春季全球資產(chǎn)配置投資策略2020Q1在新冠肺炎疫情沖擊下，全球資產(chǎn)價(jià)格巨震。各類(lèi)資產(chǎn)波動(dòng)性回升至歷史高位，大類(lèi)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益高位回落，資產(chǎn)配置的均值回歸規(guī)律最終發(fā)揮作用。我們?cè)?020年度全球資產(chǎn)配置報(bào)告《水落，實(shí)出》中關(guān)于大類(lèi)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益將均值回歸，建議低配美股；超配美債、黃金的判斷得到驗(yàn)證。COVID-19疫情給全球經(jīng)濟(jì)按下暫停鍵，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣寬松無(wú)效背后是全球高杠桿的積重難返，疫情本身只是去杠桿的催化劑。2008年金融危機(jī)后作為全球經(jīng)濟(jì)龍頭的美國(guó)也缺乏新增長(zhǎng)點(diǎn)。貨幣寬松環(huán)境下，美國(guó)居民依靠消費(fèi)信貸擴(kuò)張支撐需求，部分企業(yè)依靠舉債回購(gòu)維持盈利增長(zhǎng)，政府、企業(yè)與消費(fèi)杠桿均處于歷史高位。美股經(jīng)歷10年杠桿牛市，既是企業(yè)借債回購(gòu)、分紅的結(jié)果，也是一系列基于美股低波動(dòng)的資金結(jié)構(gòu)（被動(dòng)基金、ETF、風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)基金等）助推的結(jié)果，在上漲階段自我強(qiáng)化，在下跌階段放大波動(dòng)。往后看，金融市場(chǎng)大幅波動(dòng)可能給實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來(lái)反身性影響，在新冠肺炎疫情得到有效控制之前，美國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)仍有進(jìn)一步去杠桿的風(fēng)險(xiǎn)。與2008年銀行體系發(fā)生危機(jī)導(dǎo)致實(shí)體沖擊不同的是，COVID-19疫情給全球經(jīng)濟(jì)按下暫停鍵，實(shí)際消費(fèi)與生產(chǎn)行為被直接抑制，很難簡(jiǎn)單通過(guò)流動(dòng)性注資來(lái)促進(jìn)需求的恢復(fù)，需求預(yù)期的系統(tǒng)性扭轉(zhuǎn)需要疫情本身得到控制以及更大力度的財(cái)政支持。在各類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格大幅波動(dòng)的情況下，更依賴(lài)于直接融資（特別是債券融資）的美國(guó)企業(yè)和以股權(quán)配置為主的美國(guó)居民資產(chǎn)負(fù)債表壓力不容忽視?！懊涝摹蓖癸@了維持美元信用的特里芬兩難，無(wú)限制QE下美元中長(zhǎng)期面臨內(nèi)在貶值壓力。2008年金融危機(jī)后，全球配置型資金不斷增持美元資產(chǎn)，當(dāng)美股美債為首的美元資產(chǎn)出現(xiàn)巨幅調(diào)整，美元流動(dòng)性緊張導(dǎo)致市場(chǎng)波動(dòng)進(jìn)一步加劇。美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟無(wú)限量QE，短期雖有助于緩解市場(chǎng)流動(dòng)性矛盾，但一定程度上損壞了美元信用。從這個(gè)角度看\“美元荒“是暫時(shí)的，但美元內(nèi)在價(jià)值的下降可能是長(zhǎng)期的。在新冠肺炎疫情沖擊與逆全球化加速背景下，美國(guó)政府將不得不通過(guò)持續(xù)寬松與大量