天賜材料(002709)電解液行業(yè)盈利觸底公司競(jìng)爭(zhēng)力仍然清晰

1、2023年&2024年Q1業(yè)績(jī)簡(jiǎn)析。 15418.9118.2430.97%66.92%67%2024Q124.631.141.01同比下滑42.91%、83.54%、85.32%。業(yè)績(jī)簡(jiǎn)析：2023Q4、2024Q11.391.14億元，均環(huán)比下滑，主要系：a、2023Q4-2024Q1碳酸鋰價(jià)格大幅下降，電解10%17%0.5億元。財(cái)務(wù)分析：毛利率：20232024Q125.92%、19.53%12112024Q12.57影響盈利。異常費(fèi)用：公司2023Q4資產(chǎn)減值費(fèi)用約1.46億元，主要系碳酸鋰快速下跌帶來對(duì)電解液、正極板塊的存貨減值損失。表1：業(yè)績(jī)摘要人民幣，百萬(wàn)2021年2022年2023年2023Q12024Q1同比變化(%)營(yíng)業(yè)收入11090.8022316.9415404.644314.002463.06-42.91營(yíng)業(yè)成本7210.9813843.3911411.602996.951981.95-33.87毛利潤(rùn)3879.838473.553993.041317.04481.11-63.47銷售稅金78.35157.84101.4729.2414.43-50.67毛利潤(rùn)（扣除銷售稅金）3801.488315.713891.571287.80466.68-63.76銷售費(fèi)用75.95108.57100.9417.6811.57-34.54管理費(fèi)用355.03547.46640.09191.04183.75-3.82研發(fā)費(fèi)用378.17893.92645.54137.64136.92-0.53經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)2992.336765.762505.00941.44134.44-85.72資產(chǎn)和信用減值損失-294.16-88.48-207.15-34.903.99-111.42財(cái)務(wù)費(fèi)用38.4721.50149.1237.1743.4917.01投資收益-1.94139.5537.5913.3711.44-14.44資產(chǎn)處置收益-11.605.048.322.221.96-11.89公允價(jià)值變動(dòng)凈收益0.000.001.070.006.61#DIV/0!其他收益26.1371.31147.477.3914.0389.70營(yíng)業(yè)外收入34.997.077.081.131.07-5.16營(yíng)業(yè)外支出5.737.2425.930.221.79730.96利潤(rùn)總額2701.546871.502324.34893.27128.25-85.64所得稅394.181027.46482.11193.5314.60-92.46稅后凈利潤(rùn)2307.375844.041842.22699.74113.65-83.76少數(shù)股東損益99.03129.60-48.404.97-0.74-114.86歸母凈利潤(rùn)2208.345714.441890.62694.77114.39-83.54非經(jīng)常性損益39.28175.0366.838.8613.7354.89扣非歸母凈利潤(rùn)2169.065539.411823.79685.90100.67-85.32%毛利率34.9837.97百分點(diǎn)變化25.9230.5319.53百分點(diǎn)變化-11.00銷售費(fèi)用率0.680.490.660.410.470.06人民幣，百萬(wàn)2021年2022年2023年2023Q12024Q1同比變化(%)管理費(fèi)用率3.202.454.164.437.463.03研發(fā)費(fèi)用率3.414.014.193.195.562.37財(cái)務(wù)費(fèi)用率0.350.100.970.861.770.90經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率26.9830.3216.2621.825.46-16.36所得稅率14.5815.2621.0821.9912.50-9.50凈利率20.8026.1911.9616.224.61-11.61扣非凈利率19.5624.8211.8415.904.09-11.81資料來源：公司公告，招商證券表2：負(fù)債情況2021202220232023Q12024Q1百分點(diǎn)變化（%）負(fù)債率（%）47.049.743.447.542.8-4.8短期借款（百萬(wàn)元）444.4797.61248.51215.01503.423.7一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債（百萬(wàn) 116.8 193.9 432.8 129.7 671.0 417.4元）長(zhǎng)期借款（百萬(wàn)元）311.0776.2893.91061.1878.6-17.2應(yīng)付債券（百萬(wàn)元）0.03188.73302.23191.63333.24.4在手現(xiàn)金（百萬(wàn)元）2147.84663.82290.23162.52290.0-27.6資料來源：公司公告，百萬(wàn)元202120222023百萬(wàn)元2021202220232023Q12024Q1（%）固定資產(chǎn)2,492.624,381.387,394.644,461.047,283.5263.27在建工程987.502,588.502,013.103077.582238.25-27.27資料來源：公司公告，招商證券表4：資產(chǎn)回報(bào)率情況2021202220232023Q12024Q1百分點(diǎn)變化ROE(%)41.8958.0114.605.380.85-4.53ROA(%)23.1829.647.442.720.47-2.24ROIC(%)35.8545.1310.514.030.77-3.26資料來源：公司公告，招商證券表5：?jiǎn)渭径葮I(yè)績(jī)摘要百萬(wàn)元22Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q1同比（%）24Q1環(huán)比（%）營(yíng)業(yè)收入5888.124314.003672.604137.513280.532463.06-42.91-24.92營(yíng)業(yè)成本4069.012996.952559.303131.132724.211981.95-33.87-27.25毛利潤(rùn)1819.101317.041113.311006.37556.32481.11-63.47-13.52銷售費(fèi)用0.4917.6838.9527.6716.6411.57-34.54-30.45管理費(fèi)用111.59191.04159.50170.93118.62183.75-3.8254.90研發(fā)費(fèi)用154.21137.64186.88185.57135.45136.92-0.531.08財(cái)務(wù)費(fèi)用33.8237.1717.9945.9448.0243.4917.01-9.42所得稅124.78193.53159.4185.4743.7114.60-92.46-66.60歸母凈利潤(rùn)1353.97694.77593.59463.37138.90114.39-83.54-17.6569.108.8669.108.868.5424.8424.5913.7354.89-44.181284.87 685.90585.04438.53114.31100.67-85.32-11.94扣非歸母凈利潤(rùn) 百萬(wàn)元22Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q1同比（%） （%）24Q1環(huán)比% 24Q1環(huán)比變動(dòng)

百分點(diǎn)環(huán)比變動(dòng)毛利率 30.89 30.53 30.31 24.32 16.96 19.53 -11.00 2.57銷售費(fèi)用率 0.01 0.41 1.06 0.67 0.51 0.47 0.06 -0.04管理費(fèi)用率 1.90 4.43 4.34 4.13 3.62 7.46 3.03 3.84研發(fā)費(fèi)用率 2.62 3.19 5.09 4.49 4.13 5.56 2.37 1.43財(cái)務(wù)費(fèi)用率 0.57 0.86 0.49 1.11 1.46 1.77 0.90 0.30所得稅率 8.45 21.99 23.47 15.54 24.60 12.50 -9.50 -12.10凈利率 22.99 16.10 16.16 11.20 4.23 4.64 -11.46 0.41扣非凈利率 21.82 15.90 15.93 10.60 3.48 4.09 -11.81 0.60資料來源：公司公告，2、電解液、正極業(yè)務(wù)分析 202340萬(wàn)24%2024Q1917%。202336.4%24Q1Q224Q12.1-2.2萬(wàn)元/17%3月6.35/噸上調(diào)至7.1-7.2噸。6F24Q10.116FQ26FLiFSI90%80%20232.54.51（0.32024Q10.55億know-how圖1：公司電解液出貨量估算值資料來源：公司公告、注：均為測(cè)算值表6：電解液經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)分析2019年2020年2021年2022年2023年?duì)I業(yè)收入（百萬(wàn)元）2,754.594,119.0511,090.8022,316.9415,404.64營(yíng)業(yè)成本（百萬(wàn)元）2,048.302,678.497,210.9813,843.3911,411.59歸上凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）16.32532.872,208.345,714.441,890.62扣非凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）11.66528.332,169.065,539.411,823.79電解液出貨量（噸）48,28973,652144,196324,000395,923電解液含稅單價(jià)（萬(wàn)元/噸）3.763.726.756.493.30電解液凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）144.76377.412069.144681.882,019電解液?jiǎn)螄嵗麧?rùn)（萬(wàn)元/噸）0.300.511.431.450.51資料來源：公司公告、注：出貨量、單位盈利均為測(cè)算值表7：公司六氟磷酸鋰產(chǎn)能（噸）萬(wàn)噸 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年E 備注固體六氟 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000 2018年300噸固體六氟產(chǎn)能切換為L(zhǎng)iFSI產(chǎn)能，2019年再切換2000噸液體六氟 30,000 99,000 189,000 339,000 339,000 2021Q4投產(chǎn)6萬(wàn)噸液體六氟產(chǎn)能計(jì)50計(jì)50出頭，不需要再增加產(chǎn)能

12,000 35,000 65,000 115,000 115,000 202266.5萬(wàn)噸，2024年目前開工率資料來源：公司公告、表8：公司LiFSi等新型添加劑產(chǎn)能情況（噸）噸 2020年 2021年 2022年 2023-2025年 備注 E 2019年有固體六氟切換的2300噸產(chǎn)能在2020年LiFSI 2,300 6,300 10,300 60,300

Q3才開始投放，12月爬坡到100噸/月。2021Q4投產(chǎn)4000噸LiFSI產(chǎn)能20236（5.7氟），5萬(wàn)噸雙氟產(chǎn)能二氟磷酸鋰300110013008300 20245000噸二氟投產(chǎn)DTD150030009000 20221500DTD2023年南通擴(kuò)產(chǎn)6000噸DTDODFP10000 202310000ODFP投產(chǎn)三（三甲基硅烷）磷酸酯（TMSP）

2000 2000 20222000TMSP投產(chǎn)資料來源：公司公告、盈利預(yù)測(cè) 表8：盈利預(yù)測(cè)2022A2023A2024E2025E2026E收入（百萬(wàn)元）20,822.112,389.49,734.512,743.416,725.7電解液YOY113.9%-40.5%-21.4%30.9%31.3%毛利率（%）38.627.521.023.024.0收入（百萬(wàn)元）1,135.21,016.81,321.81,586.21,903.4日化材料YOY3.0%-10.4%30.0%20.0%20.0%毛利率（%）29.835.834.032.030.0正極材料收入（百萬(wàn)元）477.91,061.92,477.93,097.3（2023年YOY122.2%133.3%25.0%起從鋰離子電池材料產(chǎn)品中分拆）毛利率（%）5%10%15%15%收入（百萬(wàn)元）359.71,998.52,398.22,757.93,033.7其他YOY40.5%455.6%20.0%15.0%10.0%毛利率（%）29.911.130.015.015.0收入（百萬(wàn)元）22,316.915,404.614,516.519,565.324,760.1合計(jì)YOY101.2%-31.0%-5.8%34.8%26.6%毛利率（%）38%26%20%22%22%資料來源：公司公告、，注：分拆業(yè)務(wù)營(yíng)收為估算值風(fēng)險(xiǎn)提示新能源汽車政策低于預(yù)期：新能源汽車銷量低于預(yù)期：2017-20182018-2019圖2：天賜材料歷史PEBand 圖3：天賜材料歷史PBBand(元)9080706050403020100

25x5x5x

(元)9080706050403020100

6.9x5.8x4.7x3.6x2.4xMay/21Nov/21May/22Nov/22May/23Nov/23 May/21Nov/21May/22Nov/22May/23Nov/23資料來源：公司數(shù)據(jù)、 資料來源：公司數(shù)據(jù)、參考報(bào)告：1、公司報(bào)告：費(fèi)用、庫(kù)存計(jì)提影響Q3業(yè)績(jī)，競(jìng)爭(zhēng)力仍然清晰2023.10.302、公司報(bào)告：Q2業(yè)績(jī)符合預(yù)期，成本優(yōu)勢(shì)繼續(xù)鞏固2023.9.63、公司報(bào)告：年報(bào)、一季報(bào)業(yè)績(jī)符合預(yù)期，一體化優(yōu)勢(shì)顯著2023.4.184、公司報(bào)告：Q3業(yè)績(jī)超預(yù)期，一體化優(yōu)勢(shì)顯現(xiàn)2022.11.055、公司報(bào)告：Q2業(yè)績(jī)符合預(yù)期，仍保持強(qiáng)勁盈利水平2022.08.286、公司報(bào)告：一季報(bào)業(yè)績(jī)超預(yù)期，電解液業(yè)務(wù)量利齊升，2022.04.177、公司報(bào)告：年報(bào)業(yè)績(jī)符合預(yù)期，Q1六氟自供率回暖盈利能力恢復(fù)，2022.03.288、公司報(bào)告：業(yè)績(jī)超預(yù)期，六氟基本完全自供提升盈利能力，2022.03.149、公司報(bào)告：業(yè)績(jī)基本符合預(yù)期，六氟自供率短期下滑影響盈利能力，2022.01.2010、公司報(bào)告：業(yè)績(jī)略超預(yù)期，股權(quán)激勵(lì)考核目標(biāo)超預(yù)期，2021.10.2711、天賜材料（002709）：業(yè)績(jī)持續(xù)超預(yù)期，加速擴(kuò)張進(jìn)一步鞏固領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)2021.8.2512、電池與電氣系統(tǒng)（76）：六氟優(yōu)勢(shì)企業(yè)明年成長(zhǎng)確定性更清晰，2021.6.2213、電池與電氣系統(tǒng)（74）：電解液添加劑供應(yīng)缺口擴(kuò)大，成為制約鋰電池放量的瓶頸，2021.6.714、電池與電氣系統(tǒng)（72）：六氟長(zhǎng)單開始落地，六氟與電解液明年確定性逐步體現(xiàn)，2021.5.3115、電池與電氣系統(tǒng)（70）:六氟產(chǎn)業(yè)加快向頭部集中，明年供應(yīng)仍將比較緊張，2021.4.2616、電池與電氣系統(tǒng)（68）:六氟價(jià)格開啟新一輪上漲，2021.1.1717、電池與電氣系統(tǒng)（65）：LiFSI，電解液的下一個(gè)制高點(diǎn)，2020.12.1618、電池與電氣系統(tǒng)（59）：六氟與電解液價(jià)格繼續(xù)上漲，產(chǎn)業(yè)鏈高景氣度確1920、電池與電氣系統(tǒng)（57）：需求向好帶動(dòng)供需偏緊，六氟與電解液產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格開始回升，2020.9.821、公司報(bào)告：鎖定全年高增長(zhǎng)，明年仍有望保持強(qiáng)勁增長(zhǎng)，2020.10.2722、公司報(bào)告：中報(bào)業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)，三季度業(yè)績(jī)繼續(xù)超預(yù)期，2020.8.192020.7.62425、公司報(bào)告：上半年業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)，迎來經(jīng)營(yíng)拐點(diǎn)，2020.4.2926、深度報(bào)告：卡波姆需求突增，公司日化業(yè)務(wù)有望超預(yù)期，2020.4.14專題報(bào)告：天賜材料投資價(jià)值分析，2020.2.7資產(chǎn)負(fù)債表單位：百萬(wàn)元202220232024E資產(chǎn)負(fù)債表單位：百萬(wàn)元202220232024E2025E2026E流動(dòng)資產(chǎn)15179993684181129414257利潤(rùn)表單位：百萬(wàn)元202220232024E2025E2026E營(yíng)業(yè)總收入2231715405145161956524760營(yíng)業(yè)成本1384311412115571534119255營(yíng)業(yè)稅金及附加15810196129163營(yíng)業(yè)費(fèi)用109101145196248管理費(fèi)用5476407269781238研發(fā)費(fèi)用8946467269781238財(cái)務(wù)費(fèi)用21149252525資產(chǎn)減值損失(83)(199)00001111其他收益71147147147147投資收業(yè)利潤(rùn)68722343142821042779現(xiàn)金46642290110614711847交易性投資02222應(yīng)收票據(jù)00000應(yīng)收款項(xiàng)46344295404754556903其它應(yīng)收款2318172329存貨23741172118715751977其他34852160206027693499非流動(dòng)資產(chǎn)10352140411643718460201672022 2023 2024E 2025E 2026E長(zhǎng)期股權(quán)投資1904014012022 2023 2024E 2025E 2026E長(zhǎng)期股權(quán)投資190401401401401固定資產(chǎn)4381739599411209913926無(wú)形資產(chǎn)商譽(yù)8381430128711581042其他49434815480848024797資產(chǎn)總計(jì)2553123977248552975434425流動(dòng)負(fù)債852859446234976912691營(yíng)業(yè)外收入77777營(yíng)業(yè)外支出726262626利潤(rùn)總額68722324140920852760所得稅1027482243363482少數(shù)股東損益130(48)(31)(45)(60)57141891119717682338短期借款7981249192643086038應(yīng)付賬款47213421346545995772預(yù)收賬款118054557392其他18301220788788789長(zhǎng)期負(fù)債41654453445344534453長(zhǎng)期借款776894894894894其他33893559355935593559負(fù)債合計(jì)1269310397106871422217144股本1927股本19271924192419241924資本公積金16001654165416541654留存收益90199777103961180513613少數(shù)股東權(quán)益29222519414989營(yíng)業(yè)總收入101%-31%-6%35%27%營(yíng)業(yè)利潤(rùn)157%-66%-39%47%32%歸母凈利潤(rùn)159%-67%-37%48%32%125461254613355139741538317191負(fù)債及權(quán)益合計(jì)2553123977248552975434425現(xiàn)金流量表單位：百萬(wàn)元202220232024E2025E2026E經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流41642274267318662702毛利率38.0%25.9%20.4%21.6%22.2%凈利率25.6%12.3%8.2%9