社會(huì)服務(wù)-商社23Q3前瞻：暑期旺季推動(dòng)需求進(jìn)一步恢復(fù)

2022/9/292022/10/292022/11/292022/12/292023/1/292023/2/282023/3/312023/4/302023/5/312023/6/302023/7/312023/8/31證券研究報(bào)告·行業(yè)深度2022/9/292022/10/292022/11/292022/12/292023/1/292023/2/282023/3/312023/4/302023/5/312023/6/302023/7/312023/8/31證券研究報(bào)告·行業(yè)深度需求進(jìn)一步恢復(fù)核心觀點(diǎn)三季度商貿(mào)板塊跑贏大盤(pán)，但社服和美護(hù)板塊落后于大盤(pán)。根據(jù)中國(guó)旅游研究院數(shù)據(jù)，今年暑期全國(guó)國(guó)內(nèi)旅游人數(shù)達(dá)18.39億人次，實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)旅游收入1.21萬(wàn)億元，今年暑期的旅游熱度明顯高于2019年同期。文旅部數(shù)據(jù)顯示，今年中秋國(guó)慶假期8天，國(guó)內(nèi)旅游人次8.26億，按可比口徑較2019同期增4.1%，國(guó)內(nèi)旅游收入7534.3億元，按可比口徑較2019同期增1.5%。從暑期及中秋國(guó)慶數(shù)據(jù)看，出行需求恢復(fù)符合預(yù)期，本地消費(fèi)中表現(xiàn)較好的品類依舊領(lǐng)先。因此，重點(diǎn)看好休閑需求、零售價(jià)值重估。摘要服務(wù)下跌33.82%，商貿(mào)零售下跌5.99%，申萬(wàn)美容護(hù)理板塊下跌免稅板塊：離島免稅關(guān)注銷(xiāo)售額及客流改善，客單漸修復(fù)，市內(nèi)店等可能的政策動(dòng)態(tài)。需求端化妝品消費(fèi)稅發(fā)展新階段商品結(jié)構(gòu)調(diào)整、運(yùn)營(yíng)能力和渠道品牌優(yōu)化議重點(diǎn)關(guān)注存在擴(kuò)張預(yù)期、模式升級(jí)改造且能產(chǎn)生注宋城演藝、天目湖、金沙中國(guó)、銀河娛樂(lè)、同程旅業(yè)趨勢(shì)變化，綜合壁壘和成長(zhǎng)性兼具將提升安全性。發(fā)布日期：2023年10月08日市場(chǎng)表現(xiàn)32%22%-8% 社會(huì)服務(wù)滬深300相關(guān)研究報(bào)告社會(huì)服務(wù)社會(huì)服務(wù)化妝品醫(yī)美：醫(yī)美預(yù)計(jì)三季度增速環(huán)比有一定放緩，合規(guī)化發(fā)展依然是龍頭上市公司的中長(zhǎng)期市占率提升的基石，前期β投資主線下階段性存在估值消化，后續(xù)公司成長(zhǎng)性預(yù)計(jì)將逐步體現(xiàn)超額。美妝今年大眾線表現(xiàn)持續(xù)優(yōu)于中高端線。對(duì)于雙十一預(yù)期來(lái)看，超頭近期問(wèn)題對(duì)情緒有一定影響，但我們預(yù)計(jì)本身直播間消費(fèi)者依然是價(jià)格敏感和產(chǎn)品導(dǎo)向，當(dāng)前品牌端并未出現(xiàn)解約問(wèn)題，因此實(shí)際對(duì)銷(xiāo)售影響不大。繼續(xù)兩條主線思路：1、業(yè)務(wù)增長(zhǎng)穩(wěn)健超越大盤(pán)：珀萊雅；愛(ài)美客；巨子生物；2、邊際存在改善預(yù)期的公司：貝泰妮，朗達(dá)，丸美股份，華熙生物，上美股份。黃金珠寶：考慮匯率因素，國(guó)內(nèi)黃金價(jià)格在三季度繼續(xù)走高，但在國(guó)慶前后也跟隨國(guó)際金價(jià)下行，收窄價(jià)差。同時(shí)由于去年Q3的基數(shù)較高，預(yù)計(jì)黃金珠寶企業(yè)今年Q3增速環(huán)比有所放緩，四季度仍需觀測(cè)美元指數(shù)走勢(shì)對(duì)金價(jià)影響。建議關(guān)注門(mén)店拓展持續(xù)領(lǐng)先的老鳳祥，深耕北京區(qū)域、門(mén)店全直營(yíng)經(jīng)營(yíng)彈性更大的菜百股份。零售貿(mào)易：一帶一路貿(mào)易持續(xù)領(lǐng)先整體外貿(mào)水平，看好深耕一帶一路的蘇美達(dá)。商超百貨：性價(jià)比消費(fèi)背景下奧特萊斯業(yè)績(jī)表現(xiàn)領(lǐng)先，關(guān)注華東地區(qū)零售龍頭企業(yè)，運(yùn)營(yíng)優(yōu)質(zhì)奧特萊斯物業(yè)的百聯(lián)股份。農(nóng)貿(mào)市場(chǎng)存在reits潛力，建議關(guān)注全國(guó)布局最廣和規(guī)模最大的農(nóng)產(chǎn)品。社會(huì)服務(wù)社會(huì)服務(wù) 1 4（一）免稅：新階段調(diào)結(jié)構(gòu)重運(yùn)營(yíng)將持續(xù)兌現(xiàn) 4 8 社會(huì)服務(wù)社會(huì)服務(wù)1一、社服Q3前瞻：旺季數(shù)據(jù)維持優(yōu)質(zhì)，關(guān)注賽道競(jìng)爭(zhēng)格局變化申萬(wàn)美容護(hù)理板塊下跌20.46%，均明顯弱于滬深300的表現(xiàn)。2023Q3，滬深300下跌3.98%，消費(fèi)者美容護(hù)理板塊-7.92%，商貿(mào)零售-0.04%，表現(xiàn)環(huán)比23Q2跌幅有所好轉(zhuǎn)，但消費(fèi)者服務(wù)、美容護(hù)理板塊也均弱于大盤(pán)表現(xiàn)，反映了年內(nèi)在消費(fèi)大環(huán)境逐步修復(fù)的態(tài)勢(shì)下，對(duì)于恢復(fù)現(xiàn)實(shí)與預(yù)期差距的情緒，Q3部分行業(yè)相對(duì)旺季情況下恢復(fù)節(jié)奏仍整體偏向穩(wěn)健，整體市場(chǎng)中食品飲料、紡服、商貿(mào)零售、家電等表現(xiàn)好于平均水平，消費(fèi)存持續(xù)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券，2023年7月1日至2023年9月30日數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券，2023年1月1日至2023年9月30日2社服板塊：社服板塊23Q3仍然呈現(xiàn)出大多數(shù)個(gè)股回調(diào)的情況，權(quán)重龍頭回調(diào)幅度較23Q2收窄，使板塊整體跌幅收窄，少量上漲個(gè)股仍主要為景區(qū)旅游類以及部分中期業(yè)績(jī)表現(xiàn)較好的餐飲、酒店龍頭，年內(nèi)業(yè)績(jī)驗(yàn)證成為走勢(shì)的核心決定因素，暑期出游及住宿等需求端維持熱度。免稅、部分酒店及餐飲標(biāo)的受到今年以來(lái)恢復(fù)程度的市場(chǎng)預(yù)期變化、部分風(fēng)險(xiǎn)因素影響等而出現(xiàn)不同程度回調(diào)，月度邊際變化成為衡量行業(yè)景氣度的重要參考。Q3各板塊經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)和較疫情前的修復(fù)狀況預(yù)計(jì)整體較優(yōu)，Q4無(wú)節(jié)假日和暑期情況下，整體需求仍待持續(xù)驗(yàn)證，各行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局及發(fā)展趨勢(shì)的變化已在年內(nèi)有所體現(xiàn)，或影響行業(yè)內(nèi)及龍頭間競(jìng)爭(zhēng)格局。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券，2023年7月1日至9月30日。醫(yī)美化妝品：三季度申萬(wàn)美容護(hù)理板塊下跌7.92%。相對(duì)滬深300下跌3.94%，表現(xiàn)相對(duì)較弱。醫(yī)美板塊內(nèi)多數(shù)表現(xiàn)為下跌，其中港股的美麗田園醫(yī)療健康以及復(fù)銳醫(yī)療科技跌幅居前，整體醫(yī)美消費(fèi)受到宏觀影響在三季度表現(xiàn)較弱，且多體現(xiàn)為客單價(jià)走弱的情況，同時(shí)疊加板塊前期較高的估值預(yù)期，回調(diào)相對(duì)明顯?；瘖y品方面水羊股份中報(bào)業(yè)績(jī)超預(yù)期三季度漲幅25.55%排名第一，敷爾佳上市后跌幅31.99%相對(duì)較弱。三季度本身為化妝品行業(yè)淡季，品牌數(shù)據(jù)表現(xiàn)也都較為平淡，其中上美股份的韓束8月抖音銷(xiāo)售爆發(fā)表現(xiàn)亮眼，但整體股價(jià)表現(xiàn)與三季度的實(shí)際業(yè)績(jī)關(guān)聯(lián)度不高，主要因?yàn)槭袌?chǎng)更多預(yù)期雙十一行情，三季度貢獻(xiàn)度相對(duì)較低。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券，2023年7月1日至2023年9月30日社會(huì)服務(wù)社會(huì)服務(wù)3商貿(mào)零售：板塊個(gè)股多數(shù)回調(diào)，少部分個(gè)股表現(xiàn)亮眼。海外門(mén)店加速擴(kuò)張，業(yè)績(jī)持續(xù)超預(yù)期，產(chǎn)品升級(jí)帶來(lái)毛利率提升，同時(shí)宏觀環(huán)境使得市場(chǎng)給予名創(chuàng)優(yōu)品更多關(guān)注，名創(chuàng)優(yōu)品漲幅領(lǐng)先板塊；分別受益于數(shù)據(jù)要素、Reits等政策等催化，零點(diǎn)有數(shù)和農(nóng)產(chǎn)品漲幅次之。Q3黃金珠寶消費(fèi)有一定回落，暑期出行火熱對(duì)本地珠寶消費(fèi)有一定分流效應(yīng)，除菜百股份外，其余珠寶企業(yè)股價(jià)有所回調(diào)。名創(chuàng)優(yōu)品零點(diǎn)有數(shù)農(nóng)產(chǎn)品菜百股份安克創(chuàng)新重慶百貨永輝超市周大生穩(wěn)健醫(yī)療天虹股份居然之家匯通達(dá)網(wǎng)絡(luò)老鳳祥紅旗連鎖周大福蘇美達(dá)迪阿股份潮宏基孩子王數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券，2023年7月1日至2023年9月30日社會(huì)服務(wù)社會(huì)服務(wù)4調(diào)結(jié)構(gòu)、高效運(yùn)營(yíng)、打造優(yōu)質(zhì)渠道品牌，Q3預(yù)計(jì)穩(wěn)健修復(fù)，核心物業(yè)及品牌漸入兌現(xiàn)期。截至9月30日，海南離島免稅“即購(gòu)即提”“擔(dān)保即提”新提貨方式落地實(shí)施已滿半年，據(jù)?？诤ｊP(guān)統(tǒng)計(jì)，共監(jiān)管“即購(gòu)即提”銷(xiāo)售金額17億元，購(gòu)物人數(shù)87.3萬(wàn)人次；“擔(dān)保即提”銷(xiāo)售金額4137萬(wàn)元，購(gòu)物人數(shù)408人次；中秋國(guó)慶假期前6天，?？诤ｊP(guān)共監(jiān)管離島免稅金額10.1億元，免稅購(gòu)物人次13萬(wàn)，總體表現(xiàn)優(yōu)質(zhì)。美蘭機(jī)場(chǎng)假期8日日均架次同比2019同期+27%，日均運(yùn)送旅客同比2019同期+25%；2023年前7個(gè)月，海口海關(guān)監(jiān)管海南離島免稅銷(xiāo)售額289.3億元，免稅購(gòu)物人次419.9萬(wàn)人次，免稅購(gòu)物件數(shù)3403萬(wàn)件，8月預(yù)計(jì)仍有明顯提升；今年上半年12家離島免稅店總銷(xiāo)售額323.96億元，同比增31%，其中免稅銷(xiāo)售額264.84億元，同比增26%，購(gòu)物人次516.6萬(wàn)人次，同比增34%，免稅購(gòu)物件數(shù)2568.23萬(wàn)件，同比增5.8%。今年離島免稅出現(xiàn)客單價(jià)下滑，預(yù)計(jì)與打擊代購(gòu)以及非化妝品銷(xiāo)售占比提升有關(guān)，折扣和渠道規(guī)范化長(zhǎng)期有利于行業(yè)健康發(fā)展。Q3預(yù)計(jì)自8月份銷(xiāo)售額同比明顯改善回升，而年內(nèi)的銷(xiāo)售額情況預(yù)計(jì)與過(guò)去兩年居民端購(gòu)買(mǎi)偏好及庫(kù)存情況、銷(xiāo)售結(jié)構(gòu)、渠道品牌力等因素相關(guān)，但居民端部分庫(kù)存消化后剛性需求仍在，在免稅產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整期，需求持續(xù)有支撐，預(yù)計(jì)Q2調(diào)結(jié)構(gòu)及精細(xì)化運(yùn)營(yíng)帶來(lái)的毛利率提升趨勢(shì)將有望在Q3延續(xù)，對(duì)沖年內(nèi)匯率壓力。我們認(rèn)為免稅業(yè)正面臨新發(fā)展階段，需要產(chǎn)品結(jié)構(gòu)深度調(diào)整，基建及高端服務(wù)能力提升，透明清晰的線上平臺(tái)和價(jià)格體系等。2023年9月三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)免稅店二期試營(yíng)業(yè)，是全國(guó)首家機(jī)場(chǎng)隔離區(qū)內(nèi)的獨(dú)棟免稅購(gòu)物綜合體；三亞免稅城一期2號(hào)地、二期改造、重奢品牌落地也有望在23Q4迎來(lái)進(jìn)展。中長(zhǎng)期看，海南自貿(mào)港建設(shè)，內(nèi)地口岸疊加市內(nèi)店政策都仍有較大的成長(zhǎng)空間，今年全年離島免稅銷(xiāo)售額仍有望實(shí)現(xiàn)合理增長(zhǎng)，機(jī)場(chǎng)口岸渠道隨國(guó)際客流的修復(fù)已呈現(xiàn)出明顯的銷(xiāo)售提升。23Q3預(yù)計(jì)龍頭結(jié)構(gòu)調(diào)整、運(yùn)營(yíng)升級(jí)和物業(yè)培育將持續(xù)展現(xiàn)。Q3匯率波動(dòng)及新物業(yè)準(zhǔn)備或仍有一定影響，主動(dòng)調(diào)整優(yōu)化措施將迎中長(zhǎng)期盈利能力改善。從年內(nèi)匯率整體變化看，由于匯率變動(dòng)對(duì)采購(gòu)毛利率的影響滯后1-2個(gè)季度反映，所以年內(nèi)采購(gòu)毛利率預(yù)計(jì)仍受匯率端影響承壓，但更強(qiáng)的倉(cāng)儲(chǔ)庫(kù)存預(yù)測(cè)及數(shù)字化能力可一定程度上對(duì)沖該影響。中免財(cái)報(bào)也展現(xiàn)了中國(guó)免稅運(yùn)營(yíng)商采購(gòu)規(guī)模上升以及國(guó)際化發(fā)展帶來(lái)的優(yōu)勢(shì)。當(dāng)前在國(guó)內(nèi)免稅龍頭基本實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)主要場(chǎng)景免稅渠道布局的情況下，場(chǎng)景能力和運(yùn)營(yíng)商能力的共振將是未來(lái)拉動(dòng)需求的核心，我們認(rèn)為龍頭主動(dòng)的產(chǎn)品、運(yùn)營(yíng)、物業(yè)、渠道等能力迭代升級(jí)和相關(guān)戰(zhàn)略將逐步對(duì)沖外部環(huán)境和市場(chǎng)成長(zhǎng)空間帶來(lái)的影響，引領(lǐng)新階段行業(yè)發(fā)展。社會(huì)服務(wù)社會(huì)服務(wù)5數(shù)據(jù)來(lái)源：?？诤ｊP(guān)，中信建投證券數(shù)據(jù)來(lái)源：?？诤ｊP(guān)，中信建投證券數(shù)據(jù)來(lái)源：?？诤ｊP(guān)，中信建投證券數(shù)據(jù)來(lái)源：?？诤ｊP(guān)，中信建投證券6數(shù)據(jù)來(lái)源：海口海關(guān)，中信建投證券數(shù)據(jù)來(lái)源：?？诤ｊP(guān)，中信建投證券出境客群持續(xù)恢復(fù)，機(jī)場(chǎng)免稅國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)明顯加強(qiáng)。根據(jù)上海機(jī)場(chǎng)及白云機(jī)場(chǎng)披露數(shù)據(jù)，2023年8月出入境旅客量已經(jīng)分別恢復(fù)到2019年同期的56.1%和52.7%的水平，且數(shù)據(jù)總體持續(xù)修復(fù)趨勢(shì)，年內(nèi)單月恢復(fù)仍有提境航班量較2019年同期已恢復(fù)接近五成，暑期出境機(jī)票均價(jià)高于2019年同期15%。伴隨機(jī)場(chǎng)客流恢復(fù)，北京上海的日上免稅店也已迎來(lái)業(yè)務(wù)持續(xù)恢復(fù)。我們認(rèn)為過(guò)去三年中國(guó)消費(fèi)者通過(guò)各類線上及比價(jià)渠道，對(duì)于價(jià)格體系透明度的認(rèn)識(shí)明顯超過(guò)2019年，若實(shí)現(xiàn)價(jià)格優(yōu)勢(shì)的擴(kuò)大（包括了機(jī)場(chǎng)免稅租賃協(xié)議的鼓勵(lì)性條款機(jī)場(chǎng)物業(yè)與運(yùn)營(yíng)商協(xié)同能力增強(qiáng)，有助于兩大機(jī)場(chǎng)進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)消費(fèi)回流格局，促進(jìn)核心機(jī)場(chǎng)口岸在免稅運(yùn)營(yíng)中的不可替代作用。機(jī)場(chǎng)口岸國(guó)際客流將在Q3持續(xù)給龍頭帶來(lái)營(yíng)收貢獻(xiàn)，且有望在上半年基礎(chǔ)上提升利潤(rùn)率水平。圖12:上海機(jī)場(chǎng)國(guó)際客流及航班架次恢復(fù)度數(shù)據(jù)來(lái)源：上海機(jī)場(chǎng)公告，中信建投證券，注：對(duì)比2019數(shù)據(jù)來(lái)源：白云機(jī)場(chǎng)公告，中信建投證券，注：對(duì)比2019韓國(guó)免稅銷(xiāo)售額恢復(fù)持續(xù)低位震蕩。從8月數(shù)據(jù)端看，外國(guó)游客：8月銷(xiāo)售額6.79億美元，同比-55.8%/-37.3%（上月為-58.8%環(huán)比+16%：其中購(gòu)物人次同比-65.2%/+308%，客單價(jià)達(dá)到1142.3美元，同比+27%/-85%；年初至今累計(jì)銷(xiāo)售額53.30億美元，同比-52.9%/-36.5%。機(jī)場(chǎng)渠道的購(gòu)物人次環(huán)比7月上升6%，恢復(fù)至19年的50%。市內(nèi)店人次僅為19年的22%；整體市場(chǎng)：8月總銷(xiāo)售額8.59億美元，同比-53%/-28%。韓國(guó)本國(guó)人出7境人次恢復(fù)至19年的近8成，而市內(nèi)和機(jī)場(chǎng)的免稅銷(xiāo)售額則分別為19年的54%/72%，略不及出境恢復(fù)，主要是轉(zhuǎn)化率有所下降。雖然8月較7月環(huán)比有一定改善，這與化妝品大盤(pán)基本一致。但恢復(fù)度只有50%左右的情況已經(jīng)持續(xù)了10個(gè)月之久，缺口預(yù)計(jì)有一部分被韓國(guó)國(guó)內(nèi)有稅轉(zhuǎn)化了（因大促價(jià)格已經(jīng)趨近也說(shuō)明各渠道之前的差異度越來(lái)越小，不透明空間有所壓縮。10月中免海棠灣C館和頂奢的預(yù)計(jì)開(kāi)業(yè)，疊加雙節(jié)和店慶，若活動(dòng)機(jī)制提升對(duì)日銷(xiāo)形成明顯催化可能會(huì)對(duì)市場(chǎng)預(yù)期有所提振。數(shù)據(jù)來(lái)源：kdfa，中信建投證券中國(guó)中免：預(yù)計(jì)Q3商品結(jié)構(gòu)及折扣調(diào)整控制仍對(duì)毛利率有提振作用，海南銷(xiāo)售額自季度中開(kāi)始明顯改善，庫(kù)存結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，海南核心物業(yè)項(xiàng)目有望在10月進(jìn)入逐步落地期，可能對(duì)Q3業(yè)績(jī)有一定影響，部分機(jī)場(chǎng)口岸較疫前恢復(fù)程度提升持續(xù)帶來(lái)營(yíng)業(yè)額提升。公司引領(lǐng)三亞地區(qū)高端商圈定位的打造將逐步具備較強(qiáng)吸引力，且利好中長(zhǎng)期發(fā)展，一期2號(hào)地預(yù)計(jì)Q4逐步投入運(yùn)營(yíng)，將形成價(jià)格優(yōu)勢(shì)、區(qū)位優(yōu)勢(shì)、檔次優(yōu)勢(shì)三位一體形成新的競(jìng)爭(zhēng)壁壘。商品調(diào)結(jié)構(gòu)、渠道強(qiáng)議價(jià)、優(yōu)質(zhì)物業(yè)和供應(yīng)鏈、數(shù)字化能力持續(xù)增強(qiáng)都預(yù)計(jì)將在年內(nèi)逐步兌現(xiàn)。王府井：年內(nèi)奧萊業(yè)態(tài)恢復(fù)及增長(zhǎng)良好，奧萊業(yè)態(tài)預(yù)計(jì)在Q3仍持續(xù)良好增速，奧萊及零售體驗(yàn)的提升成為年內(nèi)重要邏輯，萬(wàn)寧王府井國(guó)際免稅港一期正式開(kāi)業(yè)，二期正在籌備中，有望不斷豐富業(yè)態(tài)和品類，其他業(yè)態(tài)多數(shù)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。年內(nèi)部分物業(yè)建設(shè)預(yù)計(jì)產(chǎn)生一定費(fèi)用。預(yù)計(jì)持續(xù)推進(jìn)購(gòu)物中心、奧萊、免稅等業(yè)態(tài)發(fā)展。積極準(zhǔn)備市內(nèi)免稅店等業(yè)態(tài)。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券社會(huì)服務(wù)社會(huì)服務(wù)8根據(jù)STR數(shù)據(jù)，8.6-9.2的28天內(nèi)入住率71.9%，與19年持平（7月綜合RevPAR恢復(fù)至2019年的106%（7月為114.77%恢復(fù)度較7月有一定放緩。9月兩周數(shù)據(jù)來(lái)看9.3-9.9RevPAR仍為19年的107.4%，9.10-9.16回落至92%；細(xì)分端，相比19年：8月恢復(fù)環(huán)比7月放緩主要集中在中高端的房?jī)r(jià)提升幅度上。9月一來(lái)入住率相對(duì)穩(wěn)定，ADR較19年有一定下降，其中9.10-9.16一線城市ADR同比19年-11.5%，商旅部分的需求有一定減弱；觀點(diǎn)：錦江9月1-10日、11-20日境內(nèi)RevPAR分別為19年同期的104%/117.02%，仍然有一定延續(xù)性，市場(chǎng)對(duì)于暑期之后酒店數(shù)據(jù)回落以及國(guó)慶休閑需求的再度爆發(fā)本身都是有充分預(yù)期的，所以落實(shí)到投資角度更多的是啟動(dòng)節(jié)點(diǎn)或者順周期是否有行業(yè)性推動(dòng)，中期需要關(guān)注經(jīng)濟(jì)對(duì)商務(wù)活動(dòng)的傳導(dǎo)性以及新增供給的進(jìn)入速度，長(zhǎng)期以成長(zhǎng)開(kāi)店為核心指導(dǎo)指標(biāo)。數(shù)據(jù)來(lái)源：STR，中信建投證券數(shù)據(jù)來(lái)源：STR，中信建投證券社會(huì)服務(wù)社會(huì)服務(wù)9數(shù)據(jù)來(lái)源：STR，中信建投證券數(shù)據(jù)來(lái)源：STR，中信建投證券龍頭拓店緊平衡趨勢(shì)下優(yōu)質(zhì)品牌及管理能力凸顯。三大集團(tuán)中高端占比持續(xù)提升，華住、錦江等中高端矩陣及儲(chǔ)備能力仍較強(qiáng)，首旅目前的儲(chǔ)備酒店中仍以輕管理為主，隨著兩大中高端品牌漸入開(kāi)店節(jié)奏，預(yù)計(jì)后續(xù)中高端占比也將提升。23Q2龍頭簽約及pipeline有所分化，華住境內(nèi)的pipeline達(dá)到2808家，較23Q1環(huán)比凈增504家，反映Q2簽約提速非常明顯，二季度新簽約超1000家酒店，較23Q1的670家明顯提升。亞朵同樣簽約數(shù)量有明顯提升。當(dāng)前龍頭的簽約仍在緊平衡狀態(tài)不變，同時(shí)根據(jù)酒店之家數(shù)據(jù)，至2023年8月末，國(guó)內(nèi)總體酒店設(shè)施數(shù)量較2019同期較接近，年內(nèi)供給回補(bǔ)較快，但過(guò)往出清供給預(yù)計(jì)與龍頭當(dāng)前拓店所需物業(yè)重合度較低，實(shí)際對(duì)ADR及拓店速度的影響有限，且龍頭的簽約能力明顯領(lǐng)先行業(yè)，保持對(duì)優(yōu)質(zhì)物業(yè)的吸引力。我們預(yù)計(jì)疫情后酒店龍頭品牌整體馬太效應(yīng)較強(qiáng)，但龍頭之間的競(jìng)爭(zhēng)，尤其是中高端及以上品牌的競(jìng)爭(zhēng)將明顯較疫情前加劇，優(yōu)質(zhì)大單品及更好的模式創(chuàng)新對(duì)于中端以上生態(tài)位以及物業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)影響更大，加盟商投資回報(bào)率是選擇重要指標(biāo)，酒店集團(tuán)的會(huì)員運(yùn)營(yíng)及拓展能力提升下，預(yù)計(jì)23Q3或仍可見(jiàn)pipeline和簽約端的變化趨勢(shì)。經(jīng)營(yíng)效率端，龍頭酒店集團(tuán)預(yù)計(jì)均在23Q3取得較23Q2環(huán)比更好的修復(fù)，主要得益于暑期休閑出游的釋放，同時(shí)預(yù)計(jì)年內(nèi)商旅需求仍有穩(wěn)健修復(fù)的狀態(tài)。RevPAR恢復(fù)看，今年7/8月錦江中國(guó)境內(nèi)整體RevPAR的恢復(fù)是116.01%/111.40%，均好于23Q2整體109%的恢復(fù)度，華住預(yù)計(jì)暑期7、8月RevPAR恢復(fù)度達(dá)到年內(nèi)新高。預(yù)計(jì)龍頭酒店集團(tuán)在RevPAR端的亮眼修復(fù)，以及海外業(yè)務(wù)、直營(yíng)業(yè)務(wù)等好轉(zhuǎn)，對(duì)于Q3傳統(tǒng)旺季的業(yè)績(jī)強(qiáng)支撐。2023年同比2022年，其他均同比2019數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，中信建投證券數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，中信建投證券數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告，中信建投證券暑期每房收入表現(xiàn)優(yōu)質(zhì)，供需格局總體穩(wěn)定。據(jù)亞洲旅宿大數(shù)據(jù)研究院（ABN）監(jiān)測(cè)品牌統(tǒng)計(jì)，8月中國(guó)市場(chǎng)新開(kāi)業(yè)酒店199家，環(huán)比7月微增。細(xì)分看，8月高端酒店共開(kāi)業(yè)27家，環(huán)比+22.7%，其中本土品牌16家。中端酒店共開(kāi)業(yè)129家，其中本土酒店品牌開(kāi)業(yè)112家，基本持平。經(jīng)濟(jì)型酒店共開(kāi)業(yè)41家，環(huán)比減少5家。7月共有148家酒店達(dá)成簽約，環(huán)比+16.5%。奢華及高端酒店板塊中，萬(wàn)豪和洲際兩大集團(tuán)分別在新疆落地5個(gè)和4個(gè)奢華及高端項(xiàng)目，其中包含麗思卡爾頓、萬(wàn)豪、洲際、英迪格等品牌。中高端酒店里，希爾頓歡朋酒店簽約7個(gè)項(xiàng)目繼續(xù)提升，本土陌上集團(tuán)簽約11個(gè)項(xiàng)目，喆啡簽約13個(gè)，潮漫酒店簽約4個(gè)項(xiàng)目。經(jīng)濟(jì)型酒店板塊中，愛(ài)電競(jìng)和7天酒店分別簽約13、12個(gè)項(xiàng)目；8月整體在開(kāi)業(yè)和簽約端保持穩(wěn)健提速；根據(jù)酒店之家的數(shù)據(jù)，截至到今年8月底，行業(yè)整體存量酒店超2019同期，前幾年關(guān)閉的酒店設(shè)施主要為小房量酒店，特別是15間以下單體。截至到2023年8月一線城市經(jīng)濟(jì)型酒店占比已不足40%，新一線城市占比53%。根據(jù)STR數(shù)據(jù)，8月內(nèi)地整體RevPAR指數(shù)已超2019同期持平，明顯較上半年恢復(fù)程度提升，暑期市場(chǎng)的RevPAR明顯有較強(qiáng)支撐。多個(gè)新一線城市每房收入超2019同期的幅度較大，例如重慶、成都、長(zhǎng)沙、南京等。一線城市暑期的需求帶動(dòng)每房收入的增長(zhǎng)也較明顯。23Q3國(guó)內(nèi)高端酒店開(kāi)業(yè)數(shù)量環(huán)比仍有增加，中高端市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)逐步激烈。綜合判斷，龍頭Q3經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)和業(yè)績(jī)將有較強(qiáng)的支于過(guò)往退出供給主要為長(zhǎng)尾房間少的物業(yè)，實(shí)際與龍頭的定位客群和需求物業(yè)并無(wú)太強(qiáng)關(guān)聯(lián)，預(yù)計(jì)龍頭酒店集團(tuán)ADR和需求端仍在穩(wěn)健波動(dòng)狀態(tài)中，預(yù)計(jì)不會(huì)受到大規(guī)模供給端沖擊，龍頭規(guī)模優(yōu)勢(shì)和品牌矩陣加強(qiáng)，集中度持續(xù)提升，引領(lǐng)發(fā)展新格局。圖24:近幾年住宿市場(chǎng)不同房間規(guī)模酒店客房存量情況圖25:截至8月各省市不同檔次酒店存量情況數(shù)據(jù)來(lái)源：酒店之家，中信建投證券數(shù)據(jù)來(lái)源：酒店之家，中信建投證券注：2019.12采用中國(guó)飯店協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)擬合，其他來(lái)自酒店之家，如無(wú)特殊說(shuō)數(shù)據(jù)來(lái)源：STR，中信建投證券數(shù)據(jù)來(lái)源：STR，中信建投證券數(shù)據(jù)來(lái)源：STR，中信建投證券數(shù)據(jù)來(lái)源：STR，中信建投證券暑期整體表現(xiàn)較好，預(yù)計(jì)休閑需求對(duì)連鎖酒店繼續(xù)產(chǎn)生支撐作用，規(guī)上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)降幅收窄或帶動(dòng)商旅需求持續(xù)復(fù)蘇，酒店龍頭預(yù)計(jì)Q3兼具業(yè)績(jī)兌現(xiàn)性和穩(wěn)定性。龍頭酒店預(yù)計(jì)不太受整體市場(chǎng)供給回補(bǔ)的沖擊，而Q2和Q3預(yù)計(jì)均可見(jiàn)優(yōu)質(zhì)點(diǎn)位儲(chǔ)備和品牌競(jìng)爭(zhēng)仍是關(guān)鍵。高線城市中高端品牌創(chuàng)新發(fā)展及生態(tài)位的替換，以及下沉市場(chǎng)優(yōu)質(zhì)物業(yè)的獲取成主題，精細(xì)化管理及數(shù)字化為發(fā)展重要趨勢(shì)，疫后頭部酒店集團(tuán)間的競(jìng)爭(zhēng)或較疫前合理提升。核心關(guān)注集團(tuán)化賦能能力，以及中高端及以上品牌創(chuàng)新能力和市場(chǎng)驗(yàn)證。華住集團(tuán)-S：23Q2pipeline提升明顯展示品牌對(duì)物業(yè)議價(jià)能力，預(yù)計(jì)Q3仍維持該優(yōu)勢(shì)。公司預(yù)計(jì)預(yù)計(jì)Q3的RevPAR恢復(fù)125-128%,收入+43-47%（不考慮DH為49-53%全年收入預(yù)期從42%~46%提升至48%~52%。預(yù)計(jì)全年RevPAR恢復(fù)114-121%，收入+48-52%（不考慮DH為54-58%）。全年指引開(kāi)店1400家，閉店600-6加盟商吸引力和議價(jià)權(quán)，仍清退部分軟品牌。疫后pipeline和中高端品牌布局成關(guān)鍵。中后臺(tái)降費(fèi)等措施初見(jiàn)成效，中高端及以上由品牌事業(yè)部調(diào)整為全國(guó)六大區(qū)，但中后臺(tái)人員數(shù)量仍有明顯下降；中央渠道加盟費(fèi)抽成望優(yōu)化；海外效率恢復(fù)較好，會(huì)員體系逐步整合。加盟比提升也將帶來(lái)凈利率結(jié)構(gòu)性提升。整體向好，預(yù)計(jì)Q3RevPAR修復(fù)程度仍領(lǐng)先行業(yè)。錦江酒店：23Q2境內(nèi)業(yè)績(jī)穩(wěn)健，海外盧浮虧損大幅收窄，Wehotel完成100%收購(gòu)且上半年歸母凈利超4800萬(wàn)元，已完成收購(gòu)時(shí)對(duì)應(yīng)的全年業(yè)績(jī)承諾，23H1新開(kāi)和凈開(kāi)均超去年同期，預(yù)計(jì)今年可超額完成目標(biāo)。7、8月中國(guó)境內(nèi)整體RevPAR較19恢復(fù)度分別為116.01%/111.40%，9月恢復(fù)情況預(yù)計(jì)良好，整體Q3的RevPAR恢復(fù)度預(yù)計(jì)超23Q2。集團(tuán)和平臺(tái)化賦能持續(xù)推進(jìn)。收購(gòu)GPP增加供應(yīng)鏈協(xié)同能力。收購(gòu)Wehotel完成，逐步進(jìn)入新合同梳理過(guò)渡期，未來(lái)CRS統(tǒng)一費(fèi)率將帶來(lái)確定性增量。發(fā)行GDR中遠(yuǎn)期提升中高端布局和海外布局。境內(nèi)組織架構(gòu)進(jìn)一步調(diào)整，BD團(tuán)隊(duì)模式迭代，會(huì)員及直銷(xiāo)占比繼續(xù)發(fā)展。公司組織管理整合及效率恢復(fù)領(lǐng)先行業(yè)，關(guān)注降費(fèi)彈性。整體期間費(fèi)用率預(yù)計(jì)仍受多因素影響，考慮到公司一中心三平臺(tái)帶來(lái)降費(fèi)效應(yīng)，產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同能力提升，直營(yíng)改善，會(huì)員體系裝入體內(nèi)且費(fèi)率有所改善，品牌創(chuàng)新能力突出，實(shí)際利潤(rùn)率有望好于預(yù)期。首旅酒店：23Q2的RevPAR基本修復(fù)至與2019同期持平，若不考慮輕管理和復(fù)度預(yù)計(jì)為124%、122%，進(jìn)一步環(huán)比提升。輕管理酒店仍然為年內(nèi)開(kāi)店主力，占比預(yù)計(jì)超60%。公司開(kāi)發(fā)團(tuán)隊(duì)預(yù)計(jì)增加，提升整體激勵(lì)，擴(kuò)大對(duì)中高端布局。高端部分納入后，主要以整合為主，結(jié)合自身奢華部分，上線新高端會(huì)員體系，包括人才建設(shè)共享等。逸扉品牌預(yù)計(jì)今年走出爬坡期，逐步開(kāi)店。人房比優(yōu)化明顯。pipeline小幅上升。關(guān)注整合后增長(zhǎng)彈性充足，且聚焦中高端精細(xì)化管理的君亭酒店，契合疫后中高端市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的大趨勢(shì)，加盟品牌落地且逐步開(kāi)始市場(chǎng)驗(yàn)證，后續(xù)望打開(kāi)拓展空間，多地pagoda取得良好經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)，推進(jìn)西南總部建設(shè)。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券社會(huì)服務(wù)社會(huì)服務(wù)發(fā)展模式逐步迭代，邊際運(yùn)營(yíng)效率仍是年內(nèi)關(guān)注重點(diǎn)。運(yùn)營(yíng)效率端，2023年暑期上市龍頭餐企經(jīng)營(yíng)效率仍較年中有所波動(dòng)，仍受到餐飲品牌本身生命周期屬性的影響，對(duì)于迭代和競(jìng)爭(zhēng)的要求較高，但市場(chǎng)對(duì)邊際效率變化的關(guān)注度仍較高，且是餐飲賽道整體β走勢(shì)的重要支撐。年內(nèi)餐飲社零的月度數(shù)據(jù)看，自2019年以來(lái)仍保持較穩(wěn)定的低個(gè)位數(shù)CAGR，從具體月度看，6、7月達(dá)到年內(nèi)較高CAGR，8月有所回落，總體也與龍頭表現(xiàn)吻合。雖然疫情下同樣有較大比例的供給出清，但供給流入的流動(dòng)性也較強(qiáng)，使得餐飲行業(yè)大盤(pán)穩(wěn)健增長(zhǎng)，頭部品牌預(yù)計(jì)Q3將在模式迭代逐步完成、開(kāi)店速度穩(wěn)步推進(jìn)、經(jīng)營(yíng)效率穩(wěn)定的情況下，普遍開(kāi)始業(yè)績(jī)釋放。從主要餐飲企業(yè)2023半年度業(yè)績(jī)看，多數(shù)餐企仍在發(fā)展模式轉(zhuǎn)型迭代的階段，且年內(nèi)已取得一定成效，下半年及未來(lái)仍將探索新發(fā)展模式下的加速拓店。同時(shí)中期業(yè)績(jī)可見(jiàn)的是多數(shù)頭部品牌迎合市場(chǎng)發(fā)展趨勢(shì)，主動(dòng)尋求商業(yè)模式、組織架構(gòu)、運(yùn)營(yíng)能力、供應(yīng)鏈及數(shù)字化等領(lǐng)域的創(chuàng)新和變革，而發(fā)展模式的變化則仍待產(chǎn)業(yè)端的持續(xù)驗(yàn)證，例如奈雪的茶放開(kāi)合伙加盟模式且預(yù)計(jì)快速開(kāi)店，海倫司更新嗨啤合伙人模式，海底撈“啄木鳥(niǎo)”計(jì)劃變革后取得優(yōu)質(zhì)效果，九毛九推進(jìn)慫火鍋及賴美麗的持續(xù)發(fā)展，同慶樓推進(jìn)富茂品牌輕重資產(chǎn)結(jié)合輸出等。年內(nèi)預(yù)計(jì)多數(shù)標(biāo)的逐步釋放正常收入及業(yè)績(jī)，且下半年模式理順后的發(fā)展節(jié)奏預(yù)計(jì)更優(yōu)。順應(yīng)餐飲行業(yè)變化趨勢(shì)為長(zhǎng)線發(fā)展重要保障，建議重點(diǎn)關(guān)注年內(nèi)業(yè)績(jī)驗(yàn)證度較高、綜合壁壘強(qiáng)、降費(fèi)邊際改善較大、第二曲線驗(yàn)證充分、賽道空間及門(mén)店加密空間較大的標(biāo)的，同時(shí)年內(nèi)具有發(fā)展模式轉(zhuǎn)變的標(biāo)的建議持續(xù)關(guān)注產(chǎn)業(yè)驗(yàn)證。數(shù)據(jù)驗(yàn)證所引導(dǎo)的β行情預(yù)計(jì)仍是全年主旋律，關(guān)注賽道內(nèi)差異化優(yōu)勢(shì)、高股息策略、加盟模式驗(yàn)證后帶來(lái)的開(kāi)店提速和下沉空間等邏輯。九毛九：中期業(yè)績(jī)剔除匯兌影響，經(jīng)調(diào)純利利潤(rùn)率近10%較符合預(yù)期，海外拓展初期順利，將進(jìn)入紐約等地區(qū)開(kāi)店。暑期經(jīng)營(yíng)效率預(yù)計(jì)穩(wěn)定。慫經(jīng)營(yíng)效率及開(kāi)店或超預(yù)期，2023年計(jì)劃太二開(kāi)店120家（其中海外15家截至8月末累計(jì)新開(kāi)62家。慫品牌經(jīng)營(yíng)效率優(yōu)質(zhì)預(yù)計(jì)進(jìn)入快速發(fā)展期，年內(nèi)新開(kāi)業(yè)的慫運(yùn)營(yíng)效率亮眼，截至8月末累計(jì)新開(kāi)18家。未來(lái)capex預(yù)計(jì)主要為開(kāi)店和供應(yīng)鏈建設(shè)。下沉市場(chǎng)太二新模型優(yōu)質(zhì)，中長(zhǎng)線加密和下沉空間仍具，遠(yuǎn)期開(kāi)店區(qū)域考察較充分。賴美麗完成產(chǎn)品打造及部分門(mén)店擴(kuò)張，順利逐步進(jìn)入擴(kuò)張期。多地供應(yīng)鏈中心順利推進(jìn)，人才培養(yǎng)和激勵(lì)機(jī)制逐步完善，預(yù)計(jì)中遠(yuǎn)期各品牌發(fā)展節(jié)奏及單店模型穩(wěn)健。多品牌邏輯漸跑通帶來(lái)新曲線的成長(zhǎng)空間，細(xì)分賽道具較強(qiáng)壁壘，餐飲行業(yè)橫向?qū)Ρ圈凛^突出；同慶樓：核心增量物業(yè)開(kāi)始貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)，三輪驅(qū)動(dòng)已逐步成熟，富茂持續(xù)拓展以及食品業(yè)務(wù)產(chǎn)能發(fā)力可長(zhǎng)期期待，持續(xù)參與優(yōu)質(zhì)物業(yè)競(jìng)標(biāo)，異地邏輯將逐步走順。2023年以來(lái)經(jīng)營(yíng)逐步修復(fù)至正常狀態(tài)，盈利能力穩(wěn)定。核心優(yōu)勢(shì)為大酒樓細(xì)分賽道中競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu)質(zhì)，缺乏競(jìng)對(duì)，物業(yè)議價(jià)力突出。旗下富茂酒店結(jié)合了餐飲增長(zhǎng)客房的模式，經(jīng)營(yíng)面積、年?duì)I收體量和盈利能力均較突出，2023年將啟動(dòng)品牌輕資產(chǎn)輸出帶來(lái)拓展彈性。食品業(yè)務(wù)預(yù)制菜等穩(wěn)健發(fā)展，深度拓展線上增長(zhǎng)線下渠道。預(yù)計(jì)正常年份每年新增酒樓及婚禮會(huì)館穩(wěn)定，每年數(shù)家富茂開(kāi)業(yè)，輕資產(chǎn)輸出有望逐步增長(zhǎng)，后續(xù)預(yù)計(jì)逐步投入預(yù)制菜相關(guān)工廠建設(shè)，業(yè)績(jī)?cè)隽款A(yù)計(jì)較優(yōu)質(zhì)；百勝中國(guó)：2024-2026年預(yù)計(jì)回購(gòu)+分紅共30億美金，結(jié)合當(dāng)前剩余回購(gòu)權(quán)看，分紅比例可觀，轉(zhuǎn)入高股息模式值得期待。同時(shí)提高年度開(kāi)店目標(biāo)至1400~1600家，后續(xù)有望提升開(kāi)店速度。開(kāi)店表現(xiàn)亮眼，門(mén)店利潤(rùn)率年內(nèi)整體修復(fù)優(yōu)質(zhì)，數(shù)字化、會(huì)員建設(shè)等持續(xù)升級(jí)迭代，Lavazza望快速擴(kuò)張，KFC單店模型及回收期優(yōu)化助力下沉擴(kuò)張。持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)品升級(jí)和創(chuàng)新、供應(yīng)鏈建設(shè)等；海底撈：中期業(yè)績(jī)亮眼，保本翻臺(tái)較穩(wěn)定，人力及費(fèi)用優(yōu)化，Q3翻臺(tái)率環(huán)比預(yù)計(jì)仍有提升，預(yù)計(jì)后續(xù)仍穩(wěn)社會(huì)服務(wù)社會(huì)服務(wù)健優(yōu)化開(kāi)店模式，在服務(wù)模式、營(yíng)銷(xiāo)模式、精準(zhǔn)客群定位、成本控制、激勵(lì)和晉升模式、開(kāi)店選址控制等方面更加精準(zhǔn)。邊際翻臺(tái)率驗(yàn)證較好，且預(yù)計(jì)“硬骨頭”計(jì)劃持續(xù)恢復(fù)部分門(mén)店運(yùn)營(yíng)，合適區(qū)位開(kāi)店。奈雪的茶：上半年已驗(yàn)證直營(yíng)模式的盈利性、多區(qū)域擴(kuò)張等能力，暑期旺季效率或整體環(huán)比提升，7月正式開(kāi)放合伙人模式，對(duì)于聚焦運(yùn)營(yíng)賦能能力和開(kāi)拓下沉市場(chǎng)提升規(guī)模效應(yīng)助益較大，門(mén)店未來(lái)將以直營(yíng)+加盟雙驅(qū)動(dòng)模式開(kāi)店，且開(kāi)店數(shù)量可觀，年內(nèi)部分合伙模式落地可觀測(cè)，后續(xù)總部費(fèi)用攤薄及加盟提升利潤(rùn)率等推進(jìn)。賽道邏輯有所改善，開(kāi)店兌現(xiàn)度較高，北京、上海等原先偏弱區(qū)域的品牌議價(jià)能力和物業(yè)選位能力明顯提升，強(qiáng)化9~19元產(chǎn)品價(jià)格帶，會(huì)員數(shù)量仍保持穩(wěn)健增速。人員等成本優(yōu)化力度較大，浮動(dòng)租金模式對(duì)于成本靈活更海倫司：業(yè)績(jī)優(yōu)質(zhì)，關(guān)閉及調(diào)整門(mén)店的平均計(jì)提損失對(duì)年內(nèi)影響預(yù)計(jì)大幅收窄，優(yōu)質(zhì)單店模型逐步釋放盈利能力，望進(jìn)入新發(fā)展階段。新的合伙人計(jì)劃發(fā)布，提供更優(yōu)單店投資模型、托管模式、較高的利潤(rùn)分成門(mén)檻，初期簽約速度良好，盈利表現(xiàn)較好；瑞幸咖啡：Q3預(yù)計(jì)平均杯數(shù)較Q2穩(wěn)步提升，醬香拿鐵等火爆單品支撐單量及客單，開(kāi)店仍保持高速，在店數(shù)、杯數(shù)提升情況下，預(yù)計(jì)客單下降有限，Q3盈利能力及業(yè)績(jī)可期。公司為咖啡奶茶化心智的引領(lǐng)者，數(shù)字化能力和機(jī)制使得創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)變成核心競(jìng)爭(zhēng)力，且研發(fā)高成功率和高頻拉高行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)門(mén)檻。各項(xiàng)數(shù)據(jù)穩(wěn)健修復(fù)，萬(wàn)店后持續(xù)進(jìn)行供應(yīng)鏈建設(shè)、高線加密及下沉。周年慶9.9元活動(dòng)推出后，日均單量出現(xiàn)快速提升，且預(yù)計(jì)對(duì)opmargin等影響有限，營(yíng)收增加大幅攤薄固定成本，單店仍具爬坡屬性，在咖啡奶茶化細(xì)分賽道規(guī)不同于傳統(tǒng)第三空間咖啡、精品區(qū)域咖啡、店中店、下沉咖啡等細(xì)分賽道，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)較大。遠(yuǎn)期國(guó)內(nèi)現(xiàn)制咖啡賽道成長(zhǎng)空間大帶動(dòng)潛在增長(zhǎng)。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券.（四）旅游：國(guó)內(nèi)游熱度維持助力Q3業(yè)績(jī)，澳門(mén)博彩進(jìn)入穩(wěn)健修復(fù)期國(guó)內(nèi)游在2023年快速修復(fù)，且目前看該趨勢(shì)或延續(xù)全年，疊加疫后主要景區(qū)供給側(cè)改革，有望平穩(wěn)進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展期。根據(jù)文旅部數(shù)據(jù)，今年中秋國(guó)慶假期8天，國(guó)內(nèi)旅游人次8.26億，按可比口徑較2019同期增4.1%，國(guó)內(nèi)旅游收入7534.3億元，按可比口徑較2019同期增1.5%，鐵路日均發(fā)送旅客1765萬(wàn)人次，同比19年日均+23.5%?？傮w數(shù)據(jù)看，客單價(jià)較2019恢復(fù)度明顯較此前假期提升，恢復(fù)至2019同期的97.5%。部分主要景區(qū)累計(jì)接待游客較19同期+14.4%，門(mén)票收入+16.6%；廣東假期累計(jì)接待游客較19同期+1.6%，旅游總收入+7.7%。景區(qū)板塊暑期旺季及Q3基本延續(xù)旅游熱度，根據(jù)中國(guó)旅游研究院數(shù)據(jù)，今年暑期全國(guó)國(guó)內(nèi)旅游人數(shù)達(dá)18.39億人次，實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)旅游收入1.21萬(wàn)億元，今年暑期的旅游熱度明顯高于2019年同期，中國(guó)旅游研究院報(bào)告顯示，相比于2019年，今年暑期國(guó)內(nèi)熱門(mén)城市機(jī)票預(yù)訂量增長(zhǎng)四成，酒店預(yù)訂量增長(zhǎng)1.4倍，門(mén)票預(yù)訂量增長(zhǎng)35%，家庭親子游訂單增長(zhǎng)80%左右。多個(gè)景區(qū)年內(nèi)創(chuàng)出客流新高，例如2023年8月，黃山風(fēng)景區(qū)單月接待量超63萬(wàn)人，創(chuàng)歷史新高，而9月最后一天，黃山風(fēng)景區(qū)2023年接待游客量已突破歷史最高點(diǎn)350萬(wàn)，提前3個(gè)月超過(guò)旅游形勢(shì)最好的2019全年游客接待量；截至8月13日，峨眉山景區(qū)2023年游客接待量已突破400萬(wàn)人次，比2019年同期增長(zhǎng)47.36%，單日最高游客接待量超3.6萬(wàn)人次；長(zhǎng)白山景區(qū)7月16日一天就接待游客24135人，主景區(qū)7419人，再創(chuàng)長(zhǎng)白山加快推進(jìn)旅游業(yè)恢復(fù)專項(xiàng)行動(dòng)以來(lái)新高。在淡旺季基數(shù)切換情況下，頭部景區(qū)普遍仍能維持較優(yōu)質(zhì)的人次和收入增速，主要來(lái)源于積壓的旅游需求釋放對(duì)原先上半年除節(jié)假日外旅游淡季的提振彈性較大，同時(shí)優(yōu)質(zhì)自然景區(qū)和周邊游仍然是重要選擇，長(zhǎng)線游在過(guò)去兩年基數(shù)較低情況下也快速修復(fù)。部分頭部景區(qū)表現(xiàn)仍優(yōu)質(zhì)，該趨勢(shì)也與23H1景區(qū)板塊財(cái)報(bào)情況一致，隨著Q2部分供給再度釋放出來(lái)，消費(fèi)者對(duì)優(yōu)質(zhì)內(nèi)容的一站式休閑度假需求較強(qiáng)。年內(nèi)多數(shù)景區(qū)也呈現(xiàn)出客單價(jià)下滑趨勢(shì)，仍突出周邊游屬性，而像烏鎮(zhèn)、古北水鎮(zhèn)等定位較高檔次客群和MICE業(yè)務(wù)的景區(qū)，客單還是有明顯提升。如何通過(guò)供給側(cè)改革和內(nèi)容創(chuàng)新來(lái)拉動(dòng)消費(fèi)者，產(chǎn)生產(chǎn)品的溢價(jià)仍是下一個(gè)階段國(guó)內(nèi)旅游及景區(qū)重點(diǎn)布局的方向。資料來(lái)源：Wind，中信建投證券，注：景區(qū)收入均使用上市公司對(duì)應(yīng)期間整體業(yè)務(wù)收入，中青旅兩景區(qū)為單獨(dú)披露博彩板塊：客流端，中秋國(guó)慶假期前7日赴澳門(mén)內(nèi)地游客日均9.48萬(wàn)人次，同比2019恢復(fù)到約83%。8月訪澳旅客322.2萬(wàn)人次，約恢復(fù)至2019同期的88.9%，恢復(fù)度較7月再提升10.7pct，再創(chuàng)疫后新高，全年旅客有望超2400萬(wàn)。1-8月訪澳旅客1762.7萬(wàn)，約恢復(fù)至2019同期64.2%。其中8月內(nèi)地旅客232.3萬(wàn)，恢復(fù)至87.8%，較7月+13.5pct，恢復(fù)強(qiáng)勁。7月酒店業(yè)場(chǎng)所入住率達(dá)到92.2%，達(dá)到疫情以來(lái)最高。2023年9月澳門(mén)社會(huì)服務(wù)社會(huì)服務(wù)博彩ggr為149.37億澳門(mén)元，約恢復(fù)至2019同期的67.7%，環(huán)比8月恢復(fù)度下降3.3pct，恢復(fù)度仍基本與7月持平。今年1-9月博彩ggr合計(jì)1289.47億澳門(mén)元，約恢復(fù)至2019同期的58.5%，環(huán)比1-8月合計(jì)恢復(fù)度再提升1.0pct，年內(nèi)整體恢復(fù)保持穩(wěn)定。9月恢復(fù)度略有下降主要系9月系傳統(tǒng)淡季，且考慮到年內(nèi)VIP業(yè)務(wù)下滑較明顯，中場(chǎng)業(yè)務(wù)替代雖然整體盈利能力更好，但預(yù)計(jì)對(duì)收入的彌補(bǔ)程度仍有限，故年內(nèi)恢復(fù)節(jié)奏預(yù)計(jì)將整體進(jìn)入穩(wěn)健期。國(guó)慶旺季預(yù)計(jì)對(duì)客流和ggr有一定支撐。澳門(mén)博彩本身在東南亞地區(qū)的稀缺性較強(qiáng)，酒店存在供不應(yīng)求情況，其修復(fù)預(yù)計(jì)具備較強(qiáng)韌性，與經(jīng)濟(jì)效應(yīng)的關(guān)聯(lián)度或不明顯。作為內(nèi)地出境游目的地，具有較高性價(jià)比，供給有限情況下，修復(fù)的韌性較強(qiáng)，頭部消費(fèi)者穩(wěn)定。頭部企業(yè)GGR恢復(fù)程度明顯領(lǐng)先行業(yè)，且未來(lái)兩年仍有較充分的酒店物業(yè)和非博彩業(yè)務(wù)增量空間。同時(shí)考慮到中場(chǎng)業(yè)務(wù)和高端中場(chǎng)業(yè)務(wù)的EBITDA盈利能力較強(qiáng)，預(yù)計(jì)對(duì)于VIP業(yè)務(wù)下降的部分有較好的盈利能力彌補(bǔ)，有助于頭部博企快速修復(fù)至2019年的盈利水平且取得長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展空間。博企將設(shè)立海外賭客博彩專區(qū)，并會(huì)以電子賭臺(tái)及電子籌碼來(lái)識(shí)別外國(guó)客產(chǎn)生的賭收，現(xiàn)時(shí)各博企正推動(dòng)電子賭臺(tái)及籌碼工作，且推動(dòng)交通發(fā)展。頭部博企暑期中場(chǎng)業(yè)務(wù)恢復(fù)優(yōu)質(zhì)，部分已明顯超疫情前，關(guān)注金沙中國(guó)、銀河娛樂(lè)等頭部博企。金沙中國(guó)：收入修復(fù)明顯領(lǐng)先行業(yè)，受益中場(chǎng)業(yè)務(wù)和非博彩業(yè)務(wù)契合發(fā)展趨勢(shì)，澳門(mén)博彩規(guī)模最大且較早布局中場(chǎng)業(yè)務(wù)和非博彩業(yè)務(wù)，過(guò)去兩年投資建設(shè)的實(shí)際酒店房間面積增量較大。疫后接待客群修復(fù)速度領(lǐng)先，一體化度假村概念仍具備可觀的非博彩業(yè)務(wù)增量；銀河娛樂(lè)：暑期整體中場(chǎng)業(yè)務(wù)約恢復(fù)至2019同期的120%，主要依靠高端中場(chǎng)業(yè)務(wù)拉動(dòng)。23H1業(yè)績(jī)恢復(fù)與收入匹配度較高，中場(chǎng)業(yè)務(wù)修復(fù)程度領(lǐng)先，綜合運(yùn)營(yíng)和控費(fèi)提效能力突出，疫后客流修復(fù)領(lǐng)先。現(xiàn)金流及資產(chǎn)負(fù)債端較優(yōu)。后續(xù)capex基本可通過(guò)現(xiàn)金流滾動(dòng)，三四期落地豐富綜合體能力。好。預(yù)計(jì)明年初逐步推進(jìn)南山小鎮(zhèn)二期建設(shè)，且內(nèi)部多個(gè)項(xiàng)目推進(jìn)中，落地后將帶來(lái)較好盈利水平，受益國(guó)資對(duì)當(dāng)?shù)芈糜问袌?chǎng)開(kāi)發(fā)，積極探索外延項(xiàng)目。年內(nèi)在旅游需求快速釋放下，前期所投入的內(nèi)部改善、房間數(shù)量提升開(kāi)始釋放業(yè)績(jī)彈性。未來(lái)公司參與的動(dòng)物王國(guó)項(xiàng)目也有望貢獻(xiàn)增量投資收益。中青旅：公司上半年收入及業(yè)績(jī)修復(fù)明顯，毛利率同比2019同期改善。存量各業(yè)務(wù)板塊持續(xù)修復(fù)，增量逐步拓展。烏鎮(zhèn)及古北水鎮(zhèn)收入較2019同期均有不錯(cuò)的修復(fù)，突出不同定位且精細(xì)化客群和運(yùn)營(yíng)，預(yù)計(jì)Q3持續(xù)修復(fù)節(jié)奏。整合營(yíng)銷(xiāo)業(yè)務(wù)緊抓會(huì)展市場(chǎng)復(fù)蘇契機(jī)，培育全產(chǎn)業(yè)鏈賦能能力。其他業(yè)務(wù)如酒店、消金等穩(wěn)步向好。未來(lái)借助多元業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)，逐步推進(jìn)增量業(yè)務(wù)發(fā)展。宋城演藝：暑期旺季杭州宋城階段性人次和門(mén)票收入恢復(fù)已超2019年同期，整體收入也有望恢復(fù)至2019水平。公司上半年收入及業(yè)績(jī)修復(fù)較優(yōu)質(zhì)，均深度受益線下客流修復(fù)以及自身優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品和項(xiàng)目的集客效應(yīng)。23Q1旗下多個(gè)景區(qū)陸續(xù)開(kāi)業(yè)，23Q2營(yíng)收額超2019同期水平。公司對(duì)項(xiàng)目?jī)?yōu)化升級(jí)后，年內(nèi)取得較好效果。公司持續(xù)推進(jìn)管理標(biāo)準(zhǔn)化和優(yōu)化，預(yù)計(jì)將助力公司順利實(shí)現(xiàn)演藝模式轉(zhuǎn)型和產(chǎn)品升級(jí)，預(yù)計(jì)受益長(zhǎng)期發(fā)展趨勢(shì)。同程旅行：公司充分發(fā)揮賽道比較優(yōu)勢(shì)，推進(jìn)產(chǎn)業(yè)鏈及目的地賦能，聚焦下沉市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)，轉(zhuǎn)型ITA等，年內(nèi)充分受益旅游客群恢復(fù)以及下沉場(chǎng)景的發(fā)展，Q3旅游旺季預(yù)計(jì)公司主體的國(guó)內(nèi)游業(yè)務(wù)充分受益，預(yù)計(jì)年內(nèi)業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)，未來(lái)受益于OTA行業(yè)變革及規(guī)模優(yōu)勢(shì)，業(yè)績(jī)持續(xù)受益。社會(huì)服務(wù)社會(huì)服務(wù)圖33:2020年以來(lái)主要節(jié)日國(guó)內(nèi)旅游數(shù)據(jù)來(lái)源：文旅部，中信建投證券數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券社會(huì)服務(wù)社會(huì)服務(wù)醫(yī)美：二季度存在低基數(shù)下高增長(zhǎng)的情況，三季度增速環(huán)比有一定放緩，使得市場(chǎng)對(duì)于板塊整體預(yù)期偏弱。整體來(lái)看投資方面更多在板塊內(nèi)偏向于β投資，一方面行業(yè)本身還在成長(zhǎng)期，合規(guī)產(chǎn)品方面頭部產(chǎn)品公司市占率相對(duì)較高，另一方面機(jī)構(gòu)端雖市占率很低但同質(zhì)化也相對(duì)明顯，使得行業(yè)變化對(duì)公司/個(gè)股的影響較為明顯。愛(ài)美客：我們預(yù)計(jì)Q3公司收入利潤(rùn)同比增長(zhǎng)25%左右，公司7月份由于前期6月出貨較高有較明顯回落，8月9月已逐步改善，7月底公司推出如生天使，定位為“支架重塑全層再生”，作為濡白天使的升級(jí)搭配產(chǎn)品后續(xù)預(yù)計(jì)將帶動(dòng)新增量，公司9月份存在較大額解禁，使得前期出現(xiàn)一定下跌，公司自推出嗨體后，持續(xù)維持對(duì)消費(fèi)者需求的高度敏感，產(chǎn)品升級(jí)迭代構(gòu)建多矩陣，依然能持續(xù)顯著獲得行業(yè)超額增量；朗姿股份：預(yù)計(jì)公司Q3營(yíng)收增長(zhǎng)20-25%（考慮收購(gòu)昆明韓辰、武漢五洲、武漢韓辰，同一控制收購(gòu)需進(jìn)行追溯調(diào)整利潤(rùn)端去年較弱，Q3我們預(yù)計(jì)約0.6億元，環(huán)比有一定提升，主要考慮到環(huán)比新增兩家收購(gòu)機(jī)構(gòu)。公司近期擬定增不超過(guò)1.33億股，募集總額不超過(guò)16.68億元，主要用于米蘭柏羽醫(yī)療美容醫(yī)院在成都、重慶、鄭州、青島、昆明的建設(shè)項(xiàng)目以及補(bǔ)充流動(dòng)資金。公司內(nèi)生及外延模式持續(xù)推進(jìn)門(mén)店擴(kuò)張，重點(diǎn)關(guān)注線下需求修復(fù)下機(jī)構(gòu)端的業(yè)績(jī)彈性釋放。后續(xù)pipeline的獲證以及推廣節(jié)點(diǎn)將成為重點(diǎn)關(guān)注指標(biāo)?；瘖y品：根據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，8月化妝品零售額同比增長(zhǎng)9.70%，較2021年8月的兩年CAGR增速為1.3%，7月為-1.7%，6月為6.4%，8月較7月有小幅改善，但整體三季度依然較弱。線上本身天貓存在較為明顯的虹吸效應(yīng)，而抖音平臺(tái)Q3增速已降至30%以下，其前期較高的流量紅利邊際上也有一定下降。從今年品牌端的表現(xiàn)來(lái)看，今年行業(yè)存在較為明顯的消費(fèi)結(jié)構(gòu)變化，而中高端品牌由于代購(gòu)渠道的衰退以及線上新渠道的布局，線上有稅渠道呈現(xiàn)出較為明顯的增長(zhǎng)，但實(shí)際全渠道來(lái)看依然多數(shù)弱于大眾線（歐萊雅集團(tuán)財(cái)報(bào)也充分表明了該情況）。從中報(bào)來(lái)看，各家銷(xiāo)售費(fèi)用率普遍的上行表明渠道的競(jìng)爭(zhēng)也更加激烈。三季度天貓較弱下抖音渠道占比提升顯著，因此帶動(dòng)韓束、丸美、戀火等品牌增速環(huán)比提升顯著。雙十一角度，超頭近期問(wèn)題對(duì)情緒有一定影響，但我們預(yù)計(jì)本身直播間消費(fèi)者依然是價(jià)格敏感和產(chǎn)品導(dǎo)向，當(dāng)前品牌端并未出現(xiàn)解約問(wèn)題，因此實(shí)際對(duì)銷(xiāo)售影響不大。雙十一增量更加需要關(guān)注近期的新品情況，其中重點(diǎn)關(guān)注珀萊雅（紅寶石面霜3.0上新，雙抗面膜2.0延續(xù)618巨子生物（可復(fù)美膠原棒延續(xù)發(fā)力貝泰妮（凍干面膜系列以及修白瓶特潤(rùn)霜等新品）的排位，以及抖音渠道發(fā)力改善個(gè)股：丸美股份、上美股份。社會(huì)服務(wù)社會(huì)服務(wù)2019-022019-042019-062019-082019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-08天貓護(hù)膚yoy天貓彩妝yoy零售額:化妝品類:當(dāng)月值—零售額:化妝品類:當(dāng)月同比350%250%150%50%-50%抖音美妝yoy天貓+抖音整體yoy60050040030020010006040200-20-40數(shù)據(jù)來(lái)源：久謙數(shù)據(jù)，飛瓜，中信建投證券數(shù)據(jù)來(lái)源：統(tǒng)計(jì)局，中信建投證券珀萊雅：我們預(yù)計(jì)Q3公司收入以及凈利潤(rùn)增長(zhǎng)在20%左右，較Q2有一定放緩。公司二季度618銷(xiāo)售超預(yù)期，對(duì)三季度的銷(xiāo)售產(chǎn)生一定影響，另一方面公司Q3抖音渠道進(jìn)行調(diào)整，5大品牌號(hào)逐步成立，三個(gè)系列各一個(gè)號(hào)+面膜號(hào)+福利社主打下沉市場(chǎng)，使得7月抖音渠道增速相對(duì)較弱，8/9月逐步改善。公司四季度雙十一預(yù)期來(lái)看，一方面雙抗系列升級(jí)的成功預(yù)計(jì)仍能持續(xù)，另外公司新升級(jí)的紅寶石面霜3.0有望接力成為新的增長(zhǎng)點(diǎn)，三季度業(yè)績(jī)不改全年超預(yù)期預(yù)判，業(yè)績(jī)?cè)鏊俚姆€(wěn)定性和確定性行業(yè)內(nèi)最優(yōu)。貝泰妮：我們預(yù)計(jì)Q3公司收入利潤(rùn)增長(zhǎng)20-25%，較Q2環(huán)比有一定改善上升。一方面公司抖音渠道逐步起量，自二季度開(kāi)始即表現(xiàn)出環(huán)比高增的趨勢(shì)。另一方面公司三季度逐步打造新品為雙十一蓄力，7月修白瓶在抖音超品日表現(xiàn)突出，8月推出特潤(rùn)霜，新品上新節(jié)奏加快，若能在雙十一打造出新的大單品，預(yù)計(jì)將帶動(dòng)公司進(jìn)一步增長(zhǎng)。公司9月底公告公司擬通過(guò)自有資金收購(gòu)及增資持有姬芮Za以及泊美兩個(gè)品牌的悅江投資51%股權(quán)，標(biāo)的公司業(yè)績(jī)承諾3年累計(jì)凈利潤(rùn)為2.35億元。兩品牌原為資生堂旗下品牌，2022年轉(zhuǎn)賣(mài)給悅江投資，大陸業(yè)務(wù)部分生產(chǎn)線全部在國(guó)內(nèi)。悅江核心團(tuán)隊(duì)此前創(chuàng)立百庫(kù)，其為美即面膜的全網(wǎng)運(yùn)營(yíng)公司，2013年被歐萊雅集團(tuán)收購(gòu)。此次悅江并入后公司將補(bǔ)充大眾線品牌的布局，原核心團(tuán)隊(duì)在該領(lǐng)域具備豐富行業(yè)經(jīng)驗(yàn)和國(guó)內(nèi)外多渠道運(yùn)營(yíng)能力，交割后仍保有49%股份，預(yù)計(jì)將與原貝泰妮旗下品牌保持相對(duì)獨(dú)立運(yùn)營(yíng)，有效擴(kuò)充品牌華熙生物：我們預(yù)計(jì)Q3公司收入利潤(rùn)預(yù)計(jì)同比-10%左右，公司醫(yī)美業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)持續(xù)改善，其他醫(yī)療終端業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)同比持平，原料業(yè)務(wù)保持市占率核心競(jìng)爭(zhēng)力?；瘖y品業(yè)務(wù)方面，公司目前各個(gè)品牌在產(chǎn)品端和渠道端仍在進(jìn)行調(diào)整，預(yù)計(jì)規(guī)模上仍有一定縮減，該部分可通過(guò)月銷(xiāo)增速拐點(diǎn)或大促表現(xiàn)來(lái)觀測(cè)拐點(diǎn)發(fā)生的時(shí)機(jī)。本身公司原料業(yè)務(wù)以及醫(yī)美業(yè)務(wù)此前均有過(guò)業(yè)務(wù)調(diào)整的先例，預(yù)計(jì)化妝品業(yè)務(wù)伴隨調(diào)整期完成也將逐步出現(xiàn)改善。上海家化：預(yù)計(jì)Q3公司收入5-10%，歸母利潤(rùn)增長(zhǎng)10-15%，收入增速較Q2繼續(xù)環(huán)比提升，護(hù)膚業(yè)務(wù)來(lái)看，公司線上渠道營(yíng)銷(xiāo)加大，同時(shí)產(chǎn)品線逐步調(diào)整完畢，抖音渠道增速較為明顯。個(gè)護(hù)業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)保持相對(duì)穩(wěn)定。后續(xù)公司產(chǎn)品線精簡(jiǎn)+多渠道運(yùn)營(yíng)有望逐步改善。丸美股份：預(yù)計(jì)Q3公司收入增長(zhǎng)25-30%，歸母利潤(rùn)0.4億元，去年同期僅為0.03億元，公司抖音渠道已進(jìn)入良性增長(zhǎng)期，將帶動(dòng)整體GMV提升。社會(huì)服務(wù)社會(huì)服務(wù)2023Q3YoYYoY2023前三季度YoYYoYYoYYoY數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券.，注：朗姿營(yíng)收增速考慮收購(gòu)造成的追溯調(diào)整，利潤(rùn)增速暫未進(jìn)行調(diào)整處理消費(fèi)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)延續(xù)，8月社零增速企穩(wěn)回升。2023年1-8月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)7.0%，扣除汽車(chē)后社零整體增速為7.2%，消費(fèi)整體的復(fù)蘇態(tài)勢(shì)延續(xù)。其中，服裝鞋帽類、化妝品、金銀珠寶1-8月增速分別為10.6%、7.5%、12.8%，明顯高于整體增速。8月社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速呈現(xiàn)邊際改善的趨勢(shì)，在居民消費(fèi)信心有所回升與收入水平仍存在恢復(fù)空間的背景下，服裝鞋帽類、化妝品、珠寶等消費(fèi)有望繼續(xù)成為帶動(dòng)2023Q3消費(fèi)復(fù)蘇的動(dòng)力因素。據(jù)商務(wù)部商務(wù)大數(shù)據(jù)監(jiān)測(cè)，假期前七天，全國(guó)重點(diǎn)監(jiān)測(cè)零售和餐飲企業(yè)銷(xiāo)售額同比增長(zhǎng)9%。假期前七天，全國(guó)示范步行街客流量同比增長(zhǎng)94.7%，36個(gè)大中城市重點(diǎn)商圈客流量同比增長(zhǎng)164%。商務(wù)部重點(diǎn)監(jiān)測(cè)零售企業(yè)糧油食品、飲料、金銀珠寶、通信器材銷(xiāo)售額同比增長(zhǎng)10%以上。4030200-10-20-30-40社會(huì)消費(fèi)品零售總額服裝鞋帽針紡織品化妝品通訊器材金銀珠寶數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券社會(huì)服務(wù)社會(huì)服務(wù)消費(fèi)者信心指數(shù)(月)消費(fèi)者滿意指數(shù)(月)消費(fèi)者預(yù)期指數(shù)(月)14013012011010090802018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-04數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券1、黃金珠寶黃金珠寶：23年1-8月，黃金珠寶零售額同比22/19年分別+12.8%/+26.11%，增速領(lǐng)先其他品類。23Q2黃金消費(fèi)總量已略高于19年同期水平，同比增長(zhǎng)22%，增速較23Q1明顯提升，其中黃金首飾同比+18%。菜百股份：公司深耕北京，總店經(jīng)濟(jì)效應(yīng)明顯，占據(jù)北京地區(qū)優(yōu)勢(shì)點(diǎn)位，公司華北地區(qū)收入體量位于行業(yè)前列，門(mén)店全直營(yíng)的經(jīng)營(yíng)模式具有業(yè)績(jī)彈性大的特點(diǎn)，此特點(diǎn)將伴隨著金價(jià)的震蕩上行為公司創(chuàng)造出更高的利潤(rùn)。根據(jù)公司業(yè)績(jī)預(yù)增報(bào)告，公司2023Q3將實(shí)現(xiàn)37億元-42億元的營(yíng)業(yè)收入，同比增長(zhǎng)15.78%-31.43%。老鳳祥：公司過(guò)去三年持續(xù)擴(kuò)張門(mén)店，經(jīng)營(yíng)能力行業(yè)領(lǐng)先，考慮到公司今年上半年增速較快，與其他同行相比基數(shù)較高，預(yù)計(jì)2023Q3增速略低于平均水平但仍保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。504030200-10-20-30-402022-022022-032022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-08上海金交所黃金現(xiàn)貨:收盤(pán)價(jià):Au99995004804604404204003803603403203002021-01-022022-01-022023-01-022020-01-022021-01-022022-01-022023-01-02數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券社會(huì)服務(wù)社會(huì)服務(wù)000黃金首飾金條及金幣工業(yè)及其他用金消費(fèi)總量YOY（右軸）數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)黃金協(xié)會(huì)，中信建投證券黃金價(jià)差（離岸匯率，元/克）黃金價(jià)差（日內(nèi)均價(jià)匯率，元黃金價(jià)差（離岸匯率，元/克）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券2、專業(yè)市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)農(nóng)產(chǎn)品為全國(guó)農(nóng)產(chǎn)品流通龍頭企業(yè)，覆蓋全產(chǎn)業(yè)鏈。公司布局全國(guó)，主營(yíng)“海吉星”品牌，近年來(lái)業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)，管理效能提升疊加數(shù)字化轉(zhuǎn)型，剔除一次性因素影響公司費(fèi)用率整體呈現(xiàn)下行趨勢(shì)，同時(shí)資本支出收縮，利潤(rùn)釋放。公司的核心業(yè)務(wù)為批發(fā)市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)，發(fā)力市場(chǎng)配套服務(wù)，現(xiàn)已成為涵蓋農(nóng)產(chǎn)品流通、農(nóng)產(chǎn)品供應(yīng)社會(huì)服務(wù)社會(huì)服務(wù)200820092010201120122013201420152016201720182019202020212008200920102008200920102011201220132014201520162017201820192020202120082009201020112012201320142015201620172018201920202021鏈、農(nóng)業(yè)科技與金融業(yè)務(wù)的全方位農(nóng)產(chǎn)品系統(tǒng)服務(wù)商。同時(shí)，公司打造農(nóng)產(chǎn)品流通全產(chǎn)業(yè)鏈，中心流轉(zhuǎn)模式減少了流通環(huán)節(jié)和基礎(chǔ)設(shè)施重復(fù)建設(shè)，改善了傳統(tǒng)模式下高成本、高損耗、低時(shí)效的問(wèn)題，幫助交易中心實(shí)現(xiàn)從依靠地理位置等自然優(yōu)勢(shì)收取簡(jiǎn)單租金向提供壁壘更高的多種增值服務(wù)轉(zhuǎn)型。REITs政策利好下，有望盤(pán)活存量資產(chǎn)。公司作為重資產(chǎn)類企業(yè)，具有較高杠桿，發(fā)行REITs能夠作為投資的退出路徑，增強(qiáng)存量不動(dòng)資產(chǎn)的變現(xiàn)能力。同時(shí)，公司可將REITs融資所獲資金發(fā)展更具有成長(zhǎng)性和盈利能力更強(qiáng)的業(yè)務(wù)。圖44:我國(guó)億元以上農(nóng)貿(mào)市場(chǎng)數(shù)量及平均攤位數(shù)圖45:我國(guó)億元以上農(nóng)貿(mào)市場(chǎng)平均營(yíng)業(yè)面積及成交額市場(chǎng)數(shù)量（個(gè)，左）平均攤位數(shù)（個(gè)，右）平均營(yíng)業(yè)面積（萬(wàn)平方米，左）1,2001,000800600400200066006580456054025205000480平均成交額（億元，右）平均成交額（億元，右）30200數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券3、貿(mào)易/跨境電商外貿(mào)壓力緩解，一帶一路貿(mào)易增速領(lǐng)先。2023年前8個(gè)月中國(guó)進(jìn)出口總值3.89萬(wàn)億美元，同比下降6.5%。出口增速環(huán)比7月改善（7月為下降14.3%）。分地區(qū)來(lái)看，中國(guó)與“一帶一路”地區(qū)貿(mào)易增速領(lǐng)先，2023年1-8月中國(guó)對(duì)“一帶一路”出口7.01萬(wàn)億元，增長(zhǎng)9.4%，1-8月對(duì)東盟、歐盟、美國(guó)出口增速分別為+2.8%、-4.4%、蘇美達(dá)：蘇美達(dá)積極響應(yīng)國(guó)家“一帶一路”發(fā)展戰(zhàn)略，前瞻性布局“一帶一路”業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)，為公司的長(zhǎng)期成長(zhǎng)奠定戰(zhàn)略基礎(chǔ)。隨著宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，大宗商品、機(jī)電設(shè)備等業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)壓力緩釋。根據(jù)公司公告，蘇美達(dá)2023年1至8月實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)約7.28億元，同比增長(zhǎng)約15.9%。社會(huì)服務(wù)社會(huì)服務(wù)歐盟美國(guó)沙特巴西非洲東南亞國(guó)家聯(lián)盟歐盟美國(guó)沙特巴西非洲60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%2023-012023-022023-032023-042023-062023-072023-082023-052023-012023-022023-032023-042023-062023-072023-08數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券即期匯率:美元兌人民幣名義美元指數(shù):廣義（右軸）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券4、超市百貨超市百貨：百貨、便利店業(yè)態(tài)繼續(xù)引領(lǐng)整體零售額增長(zhǎng)。23年1-8月百貨、便利店、專業(yè)店、專賣(mài)店、超市零售額分別同比+7.9%、7.3%、4.1%、3.1%、-0.5%，五大業(yè)態(tài)環(huán)比均略有下降，整體增速較為平穩(wěn)。2023年消費(fèi)市場(chǎng)逐漸復(fù)蘇，即時(shí)零售迅速興起，百貨和便利店業(yè)態(tài)有望繼續(xù)引領(lǐng)整體零售額增長(zhǎng)。百聯(lián)股份：客流持續(xù)恢復(fù)，奧特萊斯表現(xiàn)亮眼。2023年中秋國(guó)慶長(zhǎng)假期間，百聯(lián)股份四十多家門(mén)店客流總體與去年同節(jié)日相比提升近三成，銷(xiāo)售持續(xù)增長(zhǎng)，其中運(yùn)動(dòng)、女裝、男裝、皮具、兒童等多個(gè)品類銷(xiāo)售同比去年錄得兩位數(shù)增長(zhǎng)。旗下全國(guó)8個(gè)城市9座精品奧萊十一當(dāng)天整體客流翻番；長(zhǎng)沙奧萊創(chuàng)單日銷(xiāo)售歷史業(yè)績(jī)新社會(huì)服務(wù)社會(huì)服務(wù)高，武漢、無(wú)錫、南京、青島以及奧萊板塊整體也創(chuàng)造單日十一期間的歷史最好業(yè)績(jī)。2021年12月2022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年2021年12月2022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月超市便利店專業(yè)店專賣(mài)店百貨20%15%10%5%0%-5%-10%-15%數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，中信建投證券數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，中信建投證券，注：*代表未覆蓋，采用Wind一致預(yù)期。社會(huì)服務(wù)社會(huì)服務(wù)投資評(píng)價(jià)和建議免稅及旅游板塊：離島免稅關(guān)注海南高端商圈建立及逐步落地，機(jī)場(chǎng)口岸等優(yōu)質(zhì)場(chǎng)景協(xié)同能力提升且逐步客流修復(fù)，市內(nèi)店等可能政策的動(dòng)態(tài)。需求端化妝品消費(fèi)短期仍然承壓，但免稅發(fā)展新階段商品結(jié)構(gòu)調(diào)整、運(yùn)營(yíng)能力和渠道品牌優(yōu)化、庫(kù)存物流及數(shù)字化改善、核心物業(yè)建設(shè)持續(xù)推進(jìn)，預(yù)計(jì)年內(nèi)毛利率提升及降費(fèi)邏輯仍存，且高端零售和奧萊等業(yè)態(tài)相對(duì)恢復(fù)較好，重點(diǎn)關(guān)注中國(guó)中免、王府井。旅游板塊Q3暑期旺季仍維持較好表現(xiàn)，建議重點(diǎn)關(guān)注年內(nèi)客流驗(yàn)證增長(zhǎng)較高、業(yè)績(jī)兌現(xiàn)度高、存在擴(kuò)張預(yù)期、供給優(yōu)質(zhì)且模式升級(jí)改造的優(yōu)質(zhì)休閑度假或綜合旅游標(biāo)的，同時(shí)建議關(guān)注澳門(mén)博彩業(yè)GGR進(jìn)入穩(wěn)健修復(fù)區(qū)間后，龍頭的恢復(fù)韌性、中場(chǎng)業(yè)務(wù)強(qiáng)盈利能力和非博彩業(yè)務(wù)高成長(zhǎng)性，建議重點(diǎn)關(guān)注宋城演藝、天目湖、金沙中國(guó)、銀河娛樂(lè)、同程旅行等。酒店板塊：23Q3主要龍頭經(jīng)營(yíng)效率較2019恢復(fù)程度預(yù)計(jì)環(huán)比Q2再提升，酒店大盤(pán)供給回補(bǔ)穩(wěn)健，且供給回補(bǔ)對(duì)龍頭議價(jià)能力沖擊有限。供需緊平衡下持續(xù)關(guān)注開(kāi)店及儲(chǔ)備變化、中高端品牌勢(shì)能、集團(tuán)化賦能等，龍頭品牌間疫后競(jìng)爭(zhēng)或趨緊。優(yōu)質(zhì)龍頭和品牌預(yù)計(jì)Q3將進(jìn)一步展示對(duì)加盟商的簽約吸引力，品牌間或逐步出現(xiàn)分化，Q3預(yù)計(jì)在保持議價(jià)能力基礎(chǔ)上，需求端的缺口也將持續(xù)縮小。酒店板塊中長(zhǎng)期龍頭優(yōu)勢(shì)維持，連鎖化率尤其中高端連鎖化率仍存提升空間，估值穩(wěn)定性仍較強(qiáng)，供給集中、競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)定、降費(fèi)及結(jié)構(gòu)升級(jí)、中高端品牌推進(jìn)順利等邏輯若符合，則α+β邏輯兼具。建議關(guān)注：華住集團(tuán)-S、錦江酒店、君亭酒店、首旅酒店。餐飲板塊：龍頭經(jīng)營(yíng)效率預(yù)計(jì)在暑期的修復(fù)程度保持穩(wěn)健，上半年多個(gè)標(biāo)的經(jīng)歷發(fā)展模式轉(zhuǎn)型，產(chǎn)業(yè)端進(jìn)入驗(yàn)證期，龍頭深耕核心能力契合行業(yè)趨勢(shì)變化。九毛九：慫表現(xiàn)較優(yōu)且開(kāi)店望超指引，太二穩(wěn)定貢獻(xiàn)且下沉和海外市場(chǎng)發(fā)展空間充足，持續(xù)加大供應(yīng)鏈和數(shù)字化建設(shè)力度，多品牌漸驗(yàn)證+主力品牌貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽?供應(yīng)鏈及效率優(yōu)化等邏輯共振；同慶樓：盈利能力優(yōu)質(zhì)，差異化賽道優(yōu)勢(shì)助