市場中性策略基金系列3：產(chǎn)品打分框架及公私募績效比較

基金研究基金專題報(bào)告證券研究報(bào)告及公私募績效比較本篇是我們市場中性策略基金系列專題的第三篇，主要研究如何構(gòu)建市場中性策略產(chǎn)品的打分框架并對(duì)公私募的績效進(jìn)行比較。.公募私募市場中性策略基金定量打分框架。我們先從定量的角度對(duì)公募和私募市場中性策略基金進(jìn)行績效計(jì)算并構(gòu)建打分框架。此外，考慮到私募基金的市場中性策略基金分類不夠精確，但其管理的指數(shù)增強(qiáng)策略的績效能較好的反映管理人獲取超額收益的能力，因此我們?cè)诙看蚍值倪^程中除了會(huì)根據(jù)管理人在市場中性策略上的績效表現(xiàn)進(jìn)行打分外，還會(huì)通過管理人在指數(shù)增強(qiáng)策略上的績效表現(xiàn)進(jìn)行調(diào)整。.公募私募市場中性策略定量打分結(jié)果分析。從定量打分的結(jié)果來看，私募基金在市場中性策略上的業(yè)績表現(xiàn)更優(yōu)，但內(nèi)部分化較大，大多數(shù)情況下私募在多頭端的Alpha獲取能力上較公募還是有一定的優(yōu)勢(shì)，但公募在波動(dòng)率控制和策略整體出現(xiàn)大幅回撤環(huán)境下的最大回撤的表現(xiàn)優(yōu)于私募。此外我們還對(duì)公募基金內(nèi)部、私募基金內(nèi)部和定量總得分靠前的基金之間做了比較，并分析了費(fèi)率結(jié)構(gòu)對(duì)于基金績效的影響。.公募私募市場中性策略定性打分。除了針對(duì)產(chǎn)品層面利用定量指標(biāo)篩選出業(yè)績表現(xiàn)出色的產(chǎn)品外，我們還需要規(guī)避管理人層面的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)等，為此，在篩選公司時(shí)，我們還需要結(jié)合調(diào)研情況關(guān)注公司的經(jīng)營、制度建設(shè)、投資策略、投研團(tuán)隊(duì)和風(fēng)險(xiǎn)控制等方面的因素。.風(fēng)險(xiǎn)提示。本報(bào)告主要是基于基金公開報(bào)告、第三方數(shù)據(jù)庫等提供的數(shù)據(jù)進(jìn)行的客觀分析，但由于部分私募基金的信息獲取較為困難，因此可能存在滯后、信息不完整或不準(zhǔn)確的情況。此外，本文中涉及的基金和機(jī)構(gòu)均不構(gòu)成投資建議?；鹧芯炕饘ｎ}報(bào)告21.公募私募市場中性策略基金定量打分框架 31.1公募私募市場中性基金定量打分 31.2私募指數(shù)增強(qiáng)基金定量打分 41.3調(diào)整后公募私募基金定量總得分 52.公募私募市場中性策略定量打分結(jié)果分析 62.1公募私募定量得分對(duì)比 62.1.1公募和私募總得分對(duì)比 62.1.2公募和私募分指標(biāo)對(duì)比 62.2公募基金內(nèi)部對(duì)比 82.3私募基金內(nèi)部對(duì)比 2.4總得分相對(duì)靠前樣本展示 2.5費(fèi)率結(jié)構(gòu)對(duì)于公私募業(yè)績的影響 3.公募私募市場中性策略定性打分 4.風(fēng)險(xiǎn)提示 基金研究基金專題報(bào)告3本文是我們市場中性策略基金系列的第三篇，在第一篇公私募概況篇里面我們主要介紹了市場中性策略的基本情況以及公募和私募市場中性策略產(chǎn)品的現(xiàn)狀，在第二篇策略表現(xiàn)影響因素分析里面我們研究了哪些因素會(huì)影響市場中性策略的業(yè)績表現(xiàn)，并嘗試通過倉位調(diào)整來優(yōu)化投資者的持有體驗(yàn)，在本篇中我們將構(gòu)建市場中性策略產(chǎn)品的打分框架并對(duì)公私募的績效進(jìn)行比較。1.公募私募市場中性策略基金定量打我們先從定量的角度對(duì)公募和私募市場中性策略基金進(jìn)行績效計(jì)算并打分，選出定量得分靠前的基金公司或者是基金產(chǎn)品以進(jìn)行進(jìn)一步分析。此外，考慮到私募基金的市場中性策略基金分類不夠精確，但其管理的指數(shù)增強(qiáng)策略的績效能較好的反映管理人獲取超額收益的能力，因此我們?cè)诙看蚍值倪^程中除了會(huì)根據(jù)管理人在市場中性策略上的績效表現(xiàn)進(jìn)行打分外，還會(huì)通過管理人在指數(shù)增強(qiáng)策略上的績效表現(xiàn)進(jìn)行調(diào)整。市場中性基金定量打分部分的數(shù)據(jù)處理規(guī)則如下：策略篩選：選取海通基金評(píng)級(jí)分類下對(duì)沖策略混合型基金作為待計(jì)算公募樣本。選取私募排排網(wǎng)數(shù)據(jù)庫中的全部市場中性私募基金作為待計(jì)算私募樣本，此外考慮到私募產(chǎn)品的實(shí)際運(yùn)作日期和成立日之間可能會(huì)有一定差異，且為了滿足有一定的凈值以判斷策略是否為市場中性策略等指標(biāo)的篩選要求，我們要求產(chǎn)品的成立日在2023年9月30凈值處理：考慮到私募凈值披露的頻率低于公募，因此我們統(tǒng)一用周頻凈值來計(jì)算公募和私募的相應(yīng)指標(biāo)。此外，不同私募基金產(chǎn)品凈值披露的頻率可能不同，再加上數(shù)據(jù)庫中私募基金凈值的不完備性，我們將數(shù)據(jù)庫中提取的私募基金凈值進(jìn)行預(yù)處理，取每周最接近最后一個(gè)交易日的凈值作為當(dāng)周的凈值。樣本剔除：對(duì)于私募產(chǎn)品而言，私募排排網(wǎng)數(shù)據(jù)庫中的全部市場中性私募基金中可能還包含一類特殊的產(chǎn)品——放大了收益和風(fēng)險(xiǎn)的多空收益互換市場中性產(chǎn)品，為了增強(qiáng)樣本間的可比性，我們按照波動(dòng)率對(duì)原始樣本進(jìn)行了篩選，剔除部分年化波動(dòng)率超過一定水平的產(chǎn)品，這樣能在較大程度上降低多空收益互換市場中性產(chǎn)品對(duì)統(tǒng)計(jì)結(jié)果的影為了確定具體的閾值，我們計(jì)算了公募和私募市場中性產(chǎn)品從2021年1月1日至2024年2月8日的年化波動(dòng)率（剔除了周度對(duì)齊后考察期間凈值個(gè)數(shù)少于50的產(chǎn)品并以公募市場中性基金的波動(dòng)率作為私募基金剔除閾值選擇的參考。計(jì)算顯示，公募基金的波動(dòng)率均在6%以下。表1公募市場中性產(chǎn)品年化波動(dòng)率統(tǒng)計(jì)（20210101-202下表展示了如果以6%-12%作為波動(dòng)率閾值，剔除和剩余的私募市場中性產(chǎn)品的數(shù)量。結(jié)合產(chǎn)品留存率以及我們對(duì)私募機(jī)構(gòu)的訪談，我們選擇9%作為最終的閾值，剔除期間內(nèi)年化波動(dòng)率超過9%的產(chǎn)品后，剩余的公募私募合計(jì)的市場中性產(chǎn)品共1088只。表2不同波動(dòng)率閾值對(duì)應(yīng)產(chǎn)品數(shù)量（20210101-產(chǎn)品總數(shù)量48.68基金研究基金專題報(bào)告4收益指標(biāo)綜合指標(biāo)收益率下方風(fēng)險(xiǎn)夏普比率卡瑪比率收益指標(biāo)綜合指標(biāo)收益率下方風(fēng)險(xiǎn)夏普比率卡瑪比率計(jì)算周期：我們采用按年計(jì)算績效表現(xiàn)，計(jì)算周期為20210101至20240208，考慮到2024年納入計(jì)算的周期較短，因此年度指標(biāo)的加權(quán)最終采用的權(quán)重系數(shù)為：0.3、0.3、0.3、0.1?？紤]到私募基金部分產(chǎn)品的存續(xù)期較短，為了計(jì)算可獲得的私募基金公司最長周期的績效表現(xiàn)情況，我們將各私募基金公司旗下管理的全部市場中性策略基金的周度收益率按照策略進(jìn)行拼接，生成私募基金公司的收益率曲線。計(jì)算指標(biāo)：計(jì)算考察期內(nèi)各年度的收益率、最大回撤、下方風(fēng)險(xiǎn)（下行標(biāo)準(zhǔn)差）、夏普比率和卡瑪比率及各指標(biāo)相應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)分，為了簡化處理，下方風(fēng)險(xiǎn)中的閥值和夏普比率中的無風(fēng)險(xiǎn)收益率基準(zhǔn)均設(shè)置為0。風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)最大回撤 權(quán)重:0.4考慮到私募市場中性基金的分類沒有公募基金那么精確，部分在數(shù)據(jù)庫中被劃分為市場中性策略的基金或存在著權(quán)益敞口過高或者是疊加子策略較多等情況，因此本節(jié)我們將引入指數(shù)增強(qiáng)基金的打分，進(jìn)一步判斷私募基金公司獲取超額收益的能力，對(duì)市場中性基金的打分進(jìn)行修正。指數(shù)增強(qiáng)基金定量打分部分的數(shù)據(jù)處理規(guī)則如下：策略篩選：中證500指數(shù)增強(qiáng)基金是私募基金最為主流的指數(shù)增強(qiáng)策略，且大部分私募基金在市場中性策略中采用的模型與在中證500指數(shù)增強(qiáng)基金中采用的量化選股模型有一定的類似性，因此我們篩選私募排排網(wǎng)數(shù)據(jù)庫中的全部中證500指數(shù)增強(qiáng)私募基金作為待計(jì)算私募樣本。性策略基金凈值處理方式類似，我們將數(shù)據(jù)庫中提取的私募基金凈值進(jìn)行預(yù)處理，取每周最接近最后一個(gè)交易日的凈值作為當(dāng)周的凈值。計(jì)算周期：由于2021年新發(fā)了較多500指數(shù)增強(qiáng)產(chǎn)品，為了盡可能多的納入指數(shù)增強(qiáng)產(chǎn)品樣本，計(jì)算區(qū)間縮短為20220101至20240208，按年計(jì)算績效表現(xiàn)，年度指標(biāo)的加權(quán)最終采用的權(quán)重系數(shù)為：0.4、0.4、0.2。同樣，我們將各私募基金公司旗下管基金研究基金專題報(bào)告5理的全部500指數(shù)增強(qiáng)基金的收益率進(jìn)行周度等權(quán)拼接，生成基金公司的收益率曲線。計(jì)算指標(biāo)：超額收益率、超額最大回撤、信息比率、超額收益平均創(chuàng)新高期及相應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)分。對(duì)于既有市場中性策略基金，又有中證500指數(shù)基金的私募基金，我們將會(huì)對(duì)其最終得分進(jìn)行調(diào)整，通過私募基金在中證500指數(shù)基金上的表現(xiàn)來修正市場中性策略基金的得分。調(diào)整后的總得分=0.5*標(biāo)準(zhǔn)化后市場中性策略基金得分+0.5*標(biāo)準(zhǔn)化后中證500指數(shù)增強(qiáng)策略基金得分?；鹧芯炕饘ｎ}報(bào)告62.公募私募市場中性策略定量打分結(jié)果分析在本節(jié)的對(duì)比中，我們?cè)跇颖局刑蕹艘?guī)模在5億以下的私募管理人，公募每個(gè)樣本代表一只基金，私募每個(gè)樣本代表一個(gè)私募管理人（上文中已經(jīng)提及我們?cè)谒侥疾糠值挠?jì)算是對(duì)公司旗下的市場中性產(chǎn)品進(jìn)行凈值擬合處理）。在增加規(guī)模要求前，合計(jì)有得分的共有135個(gè)樣本，剔除5億以下私募后剩余109個(gè)樣本。本節(jié)分析會(huì)基于剩余的109個(gè)樣本展開。2.1公募私募定量得分對(duì)比2.1.1公募和私募總得分對(duì)比綜合對(duì)比：我們對(duì)比了公募市場中性產(chǎn)品的總得分和經(jīng)過指數(shù)增強(qiáng)調(diào)整后的私募市場中性產(chǎn)品的總得分。整體來看，公募市場中性產(chǎn)品的業(yè)績表現(xiàn)不如私募，且二者之間的差距較為明顯，公募市場中性產(chǎn)品加權(quán)總得分的均值和中位數(shù)均低于私募，且公募總得分的最大值低于私募總得分的中位數(shù)。不過，私募機(jī)構(gòu)及產(chǎn)品數(shù)量眾多，因此私募機(jī)構(gòu)之間的內(nèi)部業(yè)績分化遠(yuǎn)大于公募，從得分分布情況來看，公募之間的得分較為集中，而私募則較為分散，并且存在一些得分大幅偏離中位數(shù)的離群值。指數(shù)增強(qiáng)修正影響：考慮到指數(shù)增強(qiáng)的修正可能會(huì)對(duì)結(jié)果有一定的影響，因此我們進(jìn)一步對(duì)比指數(shù)增強(qiáng)得分調(diào)整前的公募私募基金市場中性策略標(biāo)準(zhǔn)分。結(jié)果顯示，上述結(jié)論并不會(huì)因?yàn)榧{入指數(shù)增強(qiáng)產(chǎn)品而發(fā)生改變，私募整體的業(yè)績表現(xiàn)依然顯著優(yōu)于公募產(chǎn)品。不過指數(shù)增強(qiáng)策略的修正會(huì)使得私募產(chǎn)品得分的均值和中位數(shù)都有一定提升，這可能是因?yàn)橥瑫r(shí)擁有指數(shù)增強(qiáng)和市場中性策略產(chǎn)品線的私募基金已經(jīng)具備了一定的規(guī)模，而基金公司的規(guī)模和業(yè)績之間也有一定的正向關(guān)系，一般是前期業(yè)績較好的機(jī)構(gòu)才更容易在市場上募集到規(guī)模，這也使得指數(shù)增強(qiáng)調(diào)整后公募私募市場中性策略的得分差距進(jìn)一步擴(kuò)大。整體來看，私募基金在市場中性策略上的業(yè)績表現(xiàn)更優(yōu)，但內(nèi)部分化較大。表3私募和公募市場中性基金綜合得分對(duì)比（20210101-202402樣本數(shù)量位數(shù)數(shù)公募（市場中性標(biāo)準(zhǔn)分）（指數(shù)增強(qiáng)修正總得分）（市場中性標(biāo)準(zhǔn)分）2.1.2公募和私募分指標(biāo)對(duì)比本節(jié)我們將從構(gòu)成市場中性基金總得分的五個(gè)維度出發(fā)，分別比較公募和私募產(chǎn)品在收益得分、最大回撤得分、下行風(fēng)險(xiǎn)得分、卡瑪比率得分、夏普比率得分和收益風(fēng)險(xiǎn)分布特征上的差異。收益得分：可以看到，總體來看4年加權(quán)（0.1）匯總后公募的收益率得分顯著低于私募，公募最高的加權(quán)收益率得分約在私募排名的61%分位點(diǎn)（分位點(diǎn)越接近100%代表越好）左右。當(dāng)然這一結(jié)果也與公募相對(duì)于私募產(chǎn)品有較多的投資和交易約束，策略大多以低頻基本面量化為主，而私募以高頻量價(jià)策略為主，交易更靈活，策略種類更豐富等原因有關(guān)。如果我們分年度來看的話，2021至2023年的情況與匯總的情況較為一致，均是私募收益占優(yōu)，但在2024年年初，在市場中性策略遭遇較大回撤的背景下，公募的收益率表現(xiàn)好于私募，或是由于部分私募基金的風(fēng)格暴露較公募基金更為顯著，2024年1-2月，小微盤股遭遇了大幅調(diào)整，而在這類風(fēng)格因子上有一定暴露的私募基金的回撤也較大。整體來看，大多數(shù)情況下私募在多頭端的Alpha獲取能力上較公募還是有一定的優(yōu)勢(shì)?；鹧芯炕饘ｎ}報(bào)告70.4-0.4-0.60.4-0.4-0.6圖4公私募收益率得分平均值對(duì)比（2021010.80.60.40.20.0-0.2-0.4-0.6-0.8-1.0-1.22021202220232024匯總得分公募平均得分私募平均得分匯總得分公募最高公募前1/4公募中位數(shù)公募后1/4公募最低42%風(fēng)險(xiǎn)得分：從最大回撤得分情況來看，無論是匯總表現(xiàn)還是分年度表現(xiàn)，結(jié)果與收益得分較為類似，即從2021至2023年的表現(xiàn)來看，公募產(chǎn)品相較于私募并無明顯優(yōu)勢(shì)，但2024年年初以來公募顯著更佳。不過下行風(fēng)險(xiǎn)得分情況則有所不同，下行風(fēng)險(xiǎn)衡量的是市場中性產(chǎn)品周度收益率小于0的周期的波動(dòng)情況，如果將公募產(chǎn)品下行風(fēng)險(xiǎn)年度加權(quán)總得分的中位數(shù)得分透視到私募中，其排名分位數(shù)可以達(dá)到了58%，即超過了半數(shù)的私募產(chǎn)品，此外，如果從各個(gè)年度來看，公募在下行風(fēng)險(xiǎn)控制上也優(yōu)于私募產(chǎn)品，且2024年二者之間差距尤其突出。整體來看，公募市場中性產(chǎn)品在波動(dòng)率控制和策略整體出現(xiàn)大幅回撤環(huán)境下的最大回撤的表現(xiàn)優(yōu)于私募。0.80.60.20-0.22021202220232024匯總得分公募平均得分私募平均得分0.102021202220232024匯總得分公募最高86%84%公募前1/460%45%57%64%公募中位數(shù)42%26%37%36%公募后1/429%58%公募最低45%4%2021202220232024匯總得分公募最高80%83%84%81%公募前1/462%66%公募中位數(shù)57%55%64%58%公募后1/429%40%44%60%50%公募最低46%36%風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益得分：卡瑪比率及夏普比率得分呈現(xiàn)的情況較為類似，公募雖然在下行風(fēng)險(xiǎn)控制方面具有優(yōu)勢(shì)，但這一優(yōu)勢(shì)無法彌補(bǔ)收益上的劣勢(shì)，使得大部分年份公募整體的市場中性產(chǎn)品在卡瑪比率和夏普比率上的表現(xiàn)弱于私募?；鹧芯炕饘ｎ}報(bào)告800.20.10-0.1-0.2-0.3-0.4-0.5-0.6-0.7-0.82021202220232024匯總得分公募平均得分私募平均得分圖11公募卡瑪比率在私募排名分位點(diǎn)（202101012021202220232024匯總得分公募最高62%38%75%84%37%公募前1/436%15%24%81%17%公募中位數(shù)25%6%12%78%7%公募后1/412%6%7%59%2%公募最低0%4%0%40%0%圖13公募夏普比率在私募排名分位點(diǎn)（202101012021202220232024匯總得分公募最高59%37%75%89%45%公募前1/438%15%18%81%11%公募中位數(shù)24%7%11%78%8%公募后1/412%6%9%58%公募最低5%3%43%0%收益風(fēng)險(xiǎn)分布情況：我們通過散點(diǎn)圖來觀察公募私募基金的收益率與最大回撤加權(quán)得分、收益與下行風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)得分之間的分布情況，可以看到收益率最大回撤圖中公募基金大多集中在第二、三象限，而收益率下行風(fēng)險(xiǎn)圖中公募基金主要分布在第二象限，即收益低于平均水平，但下行風(fēng)險(xiǎn)控制能力高于平均水平，呈現(xiàn)出低風(fēng)險(xiǎn)低收益的特征。而私募基金管理人（此處統(tǒng)計(jì)的為規(guī)模在5億以上）則無論是風(fēng)險(xiǎn)還是收益分布均沒有明顯規(guī)律，并且存在一些大幅偏離中心點(diǎn)的值，內(nèi)部分化較大。整體來看，公募基金呈現(xiàn)了低風(fēng)險(xiǎn)低收益的特征，而私募基金的統(tǒng)計(jì)規(guī)律不顯著，內(nèi)部分化大。2.2公募基金內(nèi)部對(duì)比樣本中共有23只公募市場中性產(chǎn)品，由18家管理人管理，其中富國、嘉實(shí)、華泰柏瑞、工銀瑞信、海富通各管理兩只市場中性策略基金，其余13家管理人旗下各有一基金研究基金專題報(bào)告9下行風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)得分只。本節(jié)我們將進(jìn)一步比較公募基金之間的各類指標(biāo)以及各基金的風(fēng)險(xiǎn)收益分布情況特下行風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)得分總標(biāo)準(zhǔn)分：我們將這23只產(chǎn)品按照市場中性標(biāo)準(zhǔn)分排序，總得分前3的三只產(chǎn)品分別為華夏安泰對(duì)沖策略、富國量化對(duì)沖策略和嘉實(shí)絕對(duì)收益策略；收益得分：如果僅從收益的指標(biāo)看，那么排名前3的產(chǎn)品分別為華夏安泰對(duì)沖策略、富國量化對(duì)沖策略和海富通安益對(duì)沖；風(fēng)險(xiǎn)得分：總得分在公募產(chǎn)品中排名前50%的產(chǎn)品最大回撤和下行風(fēng)險(xiǎn)得分大多為正，后50%的產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)得分大多為負(fù)。其中申萬菱信和安信旗下產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)控制能力較風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益得分：從風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益看，華夏安泰對(duì)沖策略、富國量化對(duì)沖策略、國聯(lián)智選對(duì)沖策略和嘉實(shí)絕對(duì)收益策略的排名較為靠前，和總得分靠前的基金的重合度較高?；鸫a基金產(chǎn)品機(jī)構(gòu)名稱最新規(guī)模2021-2023規(guī)模變化趨勢(shì)收益指標(biāo)得分最大回撤指標(biāo)得分下行風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)得分卡瑪比率得分夏普比率得分市場中性總標(biāo)準(zhǔn)分008856.OF華夏安泰對(duì)沖策略3個(gè)月定開華夏7.030.310.14-0.10-0.27-0.160.07008835.OF富國量化對(duì)沖策略三個(gè)月持有A富國3.03-0.120.280.38-0.29-0.30-0.16008831.OF國聯(lián)智選對(duì)沖策略3個(gè)月定開0.10-0.74-1.00-0.34-0.26-0.40-0.96008851.OF工銀優(yōu)選對(duì)沖A工銀瑞信2.80-0.54-0.180.30-0.29-0.42-0.59002804.OF嘉實(shí)絕對(duì)收益策略A嘉實(shí)-0.500.310.59-0.28-0.43-0.43000414.OF海富通安益對(duì)沖A海富通-0.390.07-0.28-0.31-0.53-0.59001073.OF嘉實(shí)對(duì)沖套利A嘉實(shí)0.55-0.99-0.550.09-0.28-0.53-1.03010668.OF工銀絕對(duì)收益A工銀瑞信0.72-0.82-0.190.30-0.31-0.56-0.84008895.OF景順長城量化對(duì)沖策略三個(gè)月景順長城0.77-0.43-0.070.17-0.31-0.56-0.58860010.OF華寶量化對(duì)沖A華寶2.41-0.700.340.66-0.31-0.57-0.61005280.OF申萬菱信量化對(duì)沖策略申萬菱信0.56-0.550.430.65-0.30-0.57-0.49000753.OF華泰柏瑞量化收益華泰柏瑞0.37-0.530.350.51-0.31-0.58-0.52008848.OF華泰柏瑞量化對(duì)沖華泰柏瑞0.37-0.440.220.38-0.31-0.58-0.51000667.OF安信穩(wěn)健阿爾法定開A安信0.54-0.630.450.55-0.31-0.59-0.57519062.OF光大陽光對(duì)沖策略6個(gè)月持有A光大證券資管2.33-0.620.520.73-0.32-0.63-0.53008838.OF中郵絕對(duì)收益策略中郵創(chuàng)業(yè)0.47-1.18-0.960.03-0.31-0.65-1.30000585.OF海富通阿爾法對(duì)沖A海富通3.52-0.93-0.130.06-0.32-0.69-1.00001641.OF匯添富絕對(duì)收益策略A匯添富 41.29-1.26-0.78-0.03-0.32-0.72-1.36002224.OF南方絕對(duì)收益策略南方0.84-1.24-1.34-0.34-0.32-0.72-1.50000844.OF大成絕對(duì)收益A大成0.28-1.27-0.95-0.09-0.32-0.73-1.41000762.OF富國絕對(duì)收益多策略A富國-1.02-0.31-0.01-0.32-0.74-1.11001791.OF德邦量化對(duì)沖策略A德邦0.23-0.99-0.14-0.37-0.32-0.74-1.12000992.OF廣發(fā)對(duì)沖套利廣發(fā)-1.27-0.62-0.03-0.32-0.74-1.34風(fēng)險(xiǎn)收益分布情況：我們進(jìn)一步探究基金收益、風(fēng)險(xiǎn)和規(guī)模三者之間的關(guān)系，繪制公募產(chǎn)品收益指標(biāo)和下行風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)分布的散點(diǎn)圖，并用點(diǎn)的大小反映2023年年末基金的規(guī)模。從下圖中可以看出，和前面的結(jié)論類似，絕大部分公募產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)收益得分均落在第二象限，體現(xiàn)出了低風(fēng)險(xiǎn)低收益特征，此外，由于目前公募市場中性基金的規(guī)模都普遍偏小，尚未達(dá)到投資上的規(guī)模瓶頸，因此下圖中的規(guī)模和收益風(fēng)險(xiǎn)特征之間并無明顯相關(guān)性。光大證券資管1光大證券資管1860010.OF華寶008895.OF0.8000753.OF0.8嘉實(shí)富國008835.OF0.60.4富國008835.OF工銀瑞信000667.OF嘉實(shí)000585.OF華泰柏瑞安信005280.OF工銀瑞信安信005280.OF工銀瑞信010668.OF中郵創(chuàng)業(yè)002224.OF華泰柏瑞002804.OF景順長城廣發(fā)000992.OF廣發(fā)000992.OF0匯添富0-1.5富國海富通-0.5000762.-1.5富國海富通-0.5000762.OF-0.2519062.OF-0.2001641.OF001641.OF大成008848.OF大成008848.OF-0.4-0.6海富通008831.-0.4-0.6海富通008831.OF德邦南方德邦008838.OF000844.008838.OF收益指標(biāo)得分基金研究基金專題報(bào)告10本節(jié)我們將進(jìn)一步比較不同規(guī)模私募基金之間的各類指標(biāo)以及風(fēng)險(xiǎn)收益分布情況特在進(jìn)行比較之前我們會(huì)將108家5億以上的私募基金管理人按照規(guī)模劃分為五類：5-10億、10-20億、20-結(jié)果來看，各類管理人數(shù)量分布較為均勻，其中規(guī)模最小和最大的類別管理人數(shù)量最多，225-10億10-20億20-50億50-100億100億以上修正后及修正前總得分比較：從不同規(guī)模組別指數(shù)增強(qiáng)修正后的平均加權(quán)總得分層面來看，5-10億組得分最高，其次是20-50億組、10-20億組和100億以上組，50-100億組得分較低。從未修正的平均市場中性總標(biāo)準(zhǔn)分的情況來看，和修正后的總得分結(jié)果是一致的。各分項(xiàng)指標(biāo)比較：從收益率看，20-50億組的平均收益最突出，而10-20億組的平均收益最差。從風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)看，50億以下分組回撤和風(fēng)險(xiǎn)控制優(yōu)秀，50億以上分組回撤和風(fēng)險(xiǎn)控制相對(duì)較差。從風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益看，50億以下分組的平均修正后收益回撤比和夏普比率也比50億以上分組更高，5-10億組表現(xiàn)尤為突出。綜合上述分析，整體來看，20-50億組和5-10億組的表現(xiàn)較好，50-100億和100億以上組表現(xiàn)較弱，可見當(dāng)規(guī)模達(dá)到一定階段后，維持較為靠前業(yè)績表現(xiàn)的難度會(huì)提升。公司規(guī)模收益指標(biāo)得分最大回撤指標(biāo)得分下行風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)得分卡瑪比率得分夏普比率得分市場中性標(biāo)準(zhǔn)分500指數(shù)增強(qiáng)標(biāo)準(zhǔn)分加權(quán)總得分風(fēng)險(xiǎn)收益分布情況：我們使用收益指標(biāo)和最大回撤指標(biāo)來繪制衡量收益和風(fēng)險(xiǎn)的散點(diǎn)圖。下圖顯示，相較百億私募，百億以下私募的風(fēng)險(xiǎn)收益分布更加分散，既有風(fēng)險(xiǎn)收益表現(xiàn)均十分突出的公司，也有二者表現(xiàn)都十分不理想的公司，分化十分明顯。由此可見，當(dāng)管理規(guī)模到一定程度，如百億以上，基金公司之間的績效差異可能會(huì)逐步縮小，而當(dāng)管理規(guī)模較小時(shí)，私募基金之間的績效差異很大。基金研究基金專題報(bào)告11 最大回撤指標(biāo)得分最大回撤指標(biāo)得分-0.5-1.5收益指標(biāo)得分5-10億10-20億20-50億50-100億100億以上本節(jié)我們將對(duì)定量打分靠前的公募和私募基金管理人及產(chǎn)品做相應(yīng)的比較分析。我們從公募和私募基金中各選取5家和12家總得分相對(duì)靠前的機(jī)構(gòu)。私募將使用旗下所有市場中性產(chǎn)品擬合后凈值計(jì)算所得的績效，公募將選擇代表產(chǎn)品，如有多只產(chǎn)品，代表產(chǎn)品的選擇為公募基金旗下總標(biāo)準(zhǔn)分最高的一只產(chǎn)品。圖21公私募市場中性策略代表機(jī)構(gòu)和產(chǎn)品得分明細(xì)（20210101-202機(jī)構(gòu)名稱代表產(chǎn)品公司規(guī)模劃分收益指標(biāo)得分最大回撤指標(biāo)得分下行風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)得分卡瑪比率得分夏普比率得分市場中性總標(biāo)準(zhǔn)分超額收益指標(biāo)得分超額最大回撤指標(biāo)得分信息比率得分超額收益平均創(chuàng)新高期得分500指數(shù)增強(qiáng)總標(biāo)準(zhǔn)分加權(quán)總得分寬德私募100億以上0.50-0.07-0.60-0.250.010.140.710.291.120.490.670.40穩(wěn)博投資100億以上0.420.480.38-40.210.290.770.300.350.40銳天投資100億以上0.590.16-0.04-0.240.050.360.230.400.610.420.380.37海南世紀(jì)前沿私募100億以上0.67-0.06-0.36-0.25-0.050.280.120.390.880.300.360.32衍復(fù)投資100億以上0.28-0.28-0.23-0.260.030.030.510.301.220.490.610.32珠海致誠卓遠(yuǎn)100億以上0.440.500.26-1-0.080.560.28天算量化50-100億0.550.320.290.19-0.180.480.020.210.17-0.130.060.27卓識(shí)投資100億以上0.41-0.02-0.19-0.26-0.010.150.030.280.890.410.330.24平方和投資50-100億0.39-0.12-0.37-0.25-0.100.060.090.310.470.400.280.17龍旗科技50-100億0.66-0.20-0.66-0.26-0.090.19-0.060.060.290.400.130.16艾方資產(chǎn)100億以上-0.420.230.570.240.560.12——————————0.12華夏安泰對(duì)沖100億以上0.310.14-0.10-0.27-0.160.07——————————0.07金锝私募100億以上-0.100.600.56-0.21-0.090.02——————————0.02富國量化對(duì)沖100億以上-0.120.280.38-0.29-0.30-0.16——————————-0.16嘉實(shí)絕對(duì)收益100億以上-0.500.310.59-0.28-0.43-0.43——————————-0.43申萬菱信量化對(duì)沖100億以上-0.550.430.65-0.30-0.57-0.49——————————-0.49華泰柏瑞量化對(duì)沖100億以上-0.440.220.38-0.31-0.58-0.51——————————-0.51我們計(jì)算了15只代表產(chǎn)品的業(yè)績相關(guān)性，呈現(xiàn)出如下幾個(gè)特征：1）部分機(jī)構(gòu)之間的相關(guān)性較高：通過計(jì)算各只代表產(chǎn)品收益率的相關(guān)性，我們發(fā)現(xiàn)有一些機(jī)構(gòu)之間的相關(guān)系數(shù)大于0.5，部分機(jī)構(gòu)間的相關(guān)性甚至高于0.7，說明整體而言有部分機(jī)構(gòu)之間的業(yè)績有一定的相關(guān)性，大家的收益來源存在一定的相似性；2）公募與私募之間的相關(guān)性低：按產(chǎn)品類別看，公募代表產(chǎn)品間相關(guān)系數(shù)均值約為0.44，私募代表產(chǎn)品間相關(guān)系數(shù)均值約為0.44，而公募與私募代表產(chǎn)品相關(guān)系數(shù)均值基金研究基金專題報(bào)告12約為0.28，低于公募之間和私募之間的相關(guān)系數(shù)均值，這說明公募和私募在投資策略上有一定的差異度；3）相關(guān)性相對(duì)較高的機(jī)構(gòu)：計(jì)算結(jié)果顯示，私募組的銳天、世紀(jì)前沿、衍復(fù)、龍旗、平方和投資和金锝私募之間的業(yè)績相關(guān)性較高，而公募組的富國和華泰柏瑞之間的業(yè)績相關(guān)性較高。4）相關(guān)性相對(duì)較低的機(jī)構(gòu)：整體上看，艾方資產(chǎn)的產(chǎn)品與其他產(chǎn)品相關(guān)性最低：艾方資產(chǎn)與其他所有代表樣本的相關(guān)性平均只有0.06，與某些機(jī)構(gòu)產(chǎn)品收益甚至呈負(fù)相關(guān)，說明其策略有一定的獨(dú)特性，但其收益指標(biāo)得分為負(fù)，在代表樣本中得分較低。此外，天算量化、致誠卓遠(yuǎn)與其他所有代表樣本的平均相關(guān)性也較低，分別為0.20和0.21，并且二者收益指標(biāo)得分分別為0.54和0.43，說明其策略在收益指標(biāo)上的表現(xiàn)也較好。需要注意的是，公募和私募基金的費(fèi)用收取方式存在較大差異，私募基金除了管理費(fèi)之外，還需要收取業(yè)績報(bào)酬，投資者獲取的私募基金的收益率會(huì)低于業(yè)績曲線展示的表現(xiàn)，因此我們希望能夠以更貼近投資者獲取的實(shí)際收益的方式來做公募私募基金業(yè)績考慮到每只私募基金產(chǎn)品的費(fèi)率結(jié)構(gòu)不同，為了簡化計(jì)算，我們用統(tǒng)一的業(yè)績報(bào)酬計(jì)提規(guī)則來進(jìn)行處理，假設(shè)如下：2021年年初投資者申購基金，2024年2月8日投資者贖回基金，業(yè)績報(bào)酬僅在贖回時(shí)計(jì)提，當(dāng)私募的收益率為正時(shí)，收取其中的20%作為業(yè)績報(bào)酬。下圖展示了上一節(jié)中展示的公募總得分靠前產(chǎn)品和我們模擬的扣除業(yè)績報(bào)酬前后私募基金的績效比較情況，我們發(fā)現(xiàn)扣除業(yè)績報(bào)酬后的私募機(jī)構(gòu)的收益率依舊較為可觀。當(dāng)然這一結(jié)果是建立在我們上述的假設(shè)費(fèi)率結(jié)構(gòu)上的，實(shí)際各家的業(yè)績報(bào)酬計(jì)提規(guī)則，包括計(jì)提基準(zhǔn)、計(jì)提比例、計(jì)提頻率等都有很大的不同，均會(huì)影響投資者最終可獲取的圖23模擬扣除業(yè)績報(bào)酬后公募和私募市場中性策略基金績效表現(xiàn)平均年化收益率（費(fèi)前）平均年化收益率（費(fèi)后）最佳年化收益率（費(fèi)后）最差年化收益率（費(fèi)后）平均夏普比率（費(fèi)后）平均卡瑪比率（費(fèi)后）小樣本公募（總得分靠前）小樣本私募（總得分靠前）私募整體注：私募基金依然采用同一基金公司旗下所有產(chǎn)品進(jìn)行擬合基金研究基金專題報(bào)告133.公募私募市場中性策略定性打分除了針對(duì)產(chǎn)品層面利用定量指標(biāo)篩選出業(yè)績表現(xiàn)出色的產(chǎn)品，我們還需要規(guī)避管理人層面的風(fēng)險(xiǎn)，為此，在篩選公司時(shí)，我們還需要結(jié)合調(diào)研情況關(guān)注公司的經(jīng)營、制度建設(shè)、投資策略、投研團(tuán)隊(duì)和風(fēng)險(xiǎn)控制等方面的因素。>公司經(jīng)營首先，我們需要關(guān)注的是公司的經(jīng)營狀況，除了常規(guī)盡調(diào)中最基本的了解公司是否有過違規(guī)或負(fù)面輿論外，我們還需要通過調(diào)研了解公司的業(yè)務(wù)重心和未來發(fā)展戰(zhàn)略是否圍繞量化策略展開。此外，公司管理團(tuán)隊(duì)的穩(wěn)定性同樣也很重要，創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)的完整性有時(shí)能夠從側(cè)面反映出公司的管理團(tuán)隊(duì)間是否曾存在較大分歧。同時(shí)，良好的財(cái)務(wù)狀況也是公司持續(xù)經(jīng)營的必要條件。此外，公司注冊(cè)資本、是否有財(cái)務(wù)投資者注資、公司近幾年是否能夠?qū)崿F(xiàn)盈虧平衡等也是