非銀資負(fù)端的三個變化

請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分——債市專題研究核心觀點(diǎn)近期債市往往是突發(fā)性行情，急跌或急漲，行情較難把握，短期雖然利空因素有落地，但賠率仍是限制長端行情的重要因素，建議保持策略定力。機(jī)構(gòu)預(yù)期和解讀的改變可能主導(dǎo)了4月底以來的行情波段。長端利率債機(jī)構(gòu)行為層面表現(xiàn)：交易盤對長債的交易情緒出現(xiàn)企穩(wěn)信號但是斜率并不陡峭，情緒可能還未修復(fù)至4月23日開始的調(diào)整之前，這也奠定了當(dāng)前長端利率以橫盤調(diào)整為主而非快速走低的機(jī)構(gòu)行為層面基礎(chǔ)。重點(diǎn)機(jī)構(gòu)買債偏好：近來機(jī)構(gòu)買債偏好或可總結(jié)為“基金買信用、理財和農(nóng)商行買存單”，對利率債的配置意愿整體偏弱。非銀杠桿和利率配置久期均收斂，利率債缺少賺錢策略。受到資金利率較難往下突破的影響，短端利率套息空間較薄，債市杠桿水平大幅調(diào)降，明顯低于往年同期水平；廣義基金和保險的加杠桿意愿均較弱。后續(xù)看，杠桿率或已基本探底企穩(wěn)，但在資金價格的約束下，杠桿率大幅回升的動力有限；在“存款出表+資金緊平衡”邏輯下，預(yù)計后續(xù)非銀及杠桿意愿不足進(jìn)一步促進(jìn)非銀資金充裕仍是中期邏輯。4月下旬以來，債基久期大幅調(diào)降，現(xiàn)在中長期利率債基久期倉位未追平至調(diào)整前，部分產(chǎn)品可能有踏空壓力。整體看，我們判斷當(dāng)前機(jī)構(gòu)利率債部分加杠桿策略和拉久期策略均有收斂，利率債短期賺錢策略或較難尋求。整改“手工補(bǔ)息”政策落地后，對理財實(shí)際影響的分析。理財、貨基和壽險負(fù)債端規(guī)模增長顯著；但理財對現(xiàn)金配置訴求具有一定穩(wěn)定性且部分資金可回流至銀行體系，對債市邊際利好要合理看待；此外，存款脈沖式出表階段或已暫時結(jié)束，預(yù)計后續(xù)出表節(jié)奏較為穩(wěn)定，對債市邊際影響力度可能4月理財超增規(guī)模僅超1萬億，且5月超增規(guī)模明顯回落，距離測算規(guī)模有一定差距；我們推測手工補(bǔ)息整改推動的實(shí)際存款規(guī)模弱于預(yù)期或者節(jié)奏緩慢。此外，考慮到理財對現(xiàn)金配置訴求具有一定穩(wěn)定性，且部分出表資金可能回流至銀行體系，對債市的增量利好可能有限。風(fēng)險提示宏觀經(jīng)濟(jì)政策出現(xiàn)超預(yù)期邊際變化；機(jī)構(gòu)行為大幅趨同并形成負(fù)反饋。相關(guān)報告請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分正文目錄 4 10請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖1：4月以來10Y國債活躍券利率走勢 4圖2：年初至今，基金和券商等對長債的買入情緒有所修復(fù) 5圖3：4月以來，基金對各類債券的二級市場買賣情況 5圖4：4月以來，農(nóng)商行對各類債券的二級市場買賣情況 5圖5：4月以來，保險對各類債券的二級市場買賣情況 5圖6：當(dāng)前理財在二級市場整體配債規(guī)模未出現(xiàn)顯著提升 6圖7：4月以來，理財對各類債券的二級市場買賣情況 6圖8：非銀杠桿率大幅走低 6圖9：廣義基金和保險杠桿率均回落明顯 6圖10：近期，中長期利率債基久期震蕩走低 7圖11：基金、農(nóng)商行和保險的利率債成交久期邊際變化 7圖12：上市銀行，企業(yè)活期存款成本率走高，尤其是股份行 8圖13：經(jīng)測算，涉及手工補(bǔ)息的對公活期存款規(guī)?；蚣s18萬億 8圖14：手工補(bǔ)息整改的三點(diǎn)影響路徑總結(jié) 8圖15：低風(fēng)險產(chǎn)品中，理財收益率顯著高于存款和貨基 9圖16：2024年初以來，各類理財子平均兌付收益率基本穩(wěn)定 9圖17：4月以來的存款出表過程中，理財受益最多 9圖18：理財4月規(guī)模超季節(jié)增長,5月增長規(guī)?；芈渲辆蹈浇?9圖19：理財對現(xiàn)金及存款的配置權(quán)重顯著高于保險和債基 10圖20：2023年以來，理財配置存款的規(guī)模具有一定穩(wěn)定性 10圖21：理財產(chǎn)品短期化特征更加明顯 10圖22：近年，理財對現(xiàn)金、保險、信托的配置權(quán)重逐年提升 10請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分04-2204-2304-2404-2504-2604-2704-2804-2904-3005-0105-0205-0305-0405-0505-0605-0705-0805-0905-1005-1105-1205-1305-1405-1505-1605-1705-1805-1905-2005-2105-2204-2204-2304-2404-2504-2604-2704-2804-2904-3005-0105-0205-0305-0405-0505-0605-0705-0805-0905-1005-1105-1205-1305-1405-1505-1605-1705-1805-1905-2005-2105-2205-2305-2405-2505-2605-2705-2805-2905-3005-31 4-26市場擔(dān)憂 五一之后北上廣深地產(chǎn)政策優(yōu)化提速別國債發(fā)行動員在 1、4月底以來，債市經(jīng)歷了“急漲急跌→橫盤震蕩”兩個階段。整體看，債市主線影響因素不變，但是機(jī)構(gòu)預(yù)期和解讀的改變可能主導(dǎo)了4月底以來的行情波段，當(dāng)前基金等交易盤對長債的情緒有所修復(fù)但較為平穩(wěn)，后續(xù)趨勢仍待關(guān)注。%2.362.342.322.302.282.262.242.222.20急跌急漲：央行喊話+地產(chǎn)政策+降準(zhǔn)預(yù)期橫盤震蕩，多空交織：地產(chǎn)政策落地+超長國債供給節(jié)奏落地+央行急跌急漲：央行喊話+地產(chǎn)政策+降準(zhǔn)預(yù)期5-9杭州、西安取5-9杭州、西安取4-28成都全面放開限購5-104-28成都全面放開限購數(shù)據(jù)改善5-27尾盤“滬數(shù)據(jù)改善5-27尾盤“滬九條”出臺5月13日召開4-30政治局會議提示降低融資成本，5-示降低融資成本，5-1311日4月金融數(shù)降準(zhǔn)預(yù)期升溫?fù)?jù)大幅弱于預(yù)期；特5-225-221個月國庫現(xiàn)金定存招標(biāo)利率下調(diào)0.63%；24特國01上市大漲 4-243個月國庫定存別國債發(fā)行計劃出爐中標(biāo)利率提高0.2%4-23晚間金融時報提示關(guān)注長債風(fēng)險5-24企業(yè)和專家座談會出通稿；20中標(biāo)利率提高0.2%4-23晚間金融時報提示關(guān)注長債風(fēng)險長端利率債機(jī)構(gòu)行為層面表現(xiàn)：保險以及各類資管產(chǎn)品1等機(jī)構(gòu)（除基金和理財）在二級市場上對長債2的買入規(guī)模增長較為平穩(wěn)，而農(nóng)商行和基金的買債行為構(gòu)成了主要的波動。4月下旬以來，農(nóng)商行和基金買長債的分水嶺分別出現(xiàn)在4月23日以及5月23日附近：（1）4月下旬至5月下旬“農(nóng)商行買+基金賣”，或受到利率明顯調(diào)整等因素的驅(qū)動，農(nóng)商行本輪對長債的累計買入規(guī)模已經(jīng)超過3月底4月初；而基金以凈賣出為主，對長債的持有規(guī)?？赡苄》鶋航担?024年以來累計長債買債規(guī)?；芈渲?月上旬大幅加倉之前；此外保險等配置盤開始“小步慢走”加倉長債；（2）5月下旬至今“基金買+農(nóng)商行賣”，或受到24特國01上市首日大漲等因素的增量驅(qū)動，基金的累計長債買債規(guī)模企穩(wěn)修復(fù)；農(nóng)商行或在關(guān)鍵點(diǎn)位開始逐漸賣出，近期方向或以調(diào)整減倉為主；5月28日及29日整體看，交易盤對長債的交易情緒出現(xiàn)企穩(wěn)信號但是斜率并不陡峭，情緒可能還未修復(fù)至4月23日開始的調(diào)整之前，這也奠定了當(dāng)前長端利率以橫盤調(diào)整為主而非快速走低的機(jī)構(gòu)行為層面基礎(chǔ)。重點(diǎn)機(jī)構(gòu)買債偏好：近來機(jī)構(gòu)買債偏好或可總結(jié)為“基金買信用、理財和農(nóng)商行買存單”，對利率債的配置意愿整體偏弱。（1）基金：策略上以買入信用債、中短利率債、以及二永債商金債等為主，對長端利率債增減持波動較大(參考上文)。4月中旬以來，與減持長端利率債同頻的是，基金對信用請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分債的買入明顯提速，超過對7Y以下中短利率債的累計買入規(guī)模；對中短利率債和其他（二永債和商金債為主）的買債節(jié)奏較為穩(wěn)定；5月中旬前基金對存單的買入較慢，但5月中旬以來加倉存單的節(jié)奏變快。億4,0003,0002,0000基金其他產(chǎn)品類證券股份行保險農(nóng)商行24/01/0224/01/0924/01/1624/01/2324/01/3024/02/0624/02/1324/02/2024/02/2724/03/0524/03/1224/03/1924/03/2624/04/0224/04/0924/04/1624/04/2324/04/3024/05/0724/05/1424/05/2124/05/28億0-5007Y以下利率債7Y及以上利率債信用債存單其他24/03/2924/04/0524/04/1224/04/1924/04/2624/05/0324/05/1024/05/1724/05/2424/05/31（2）農(nóng)商行：對存單的買入較為穩(wěn)定，對長債的增減持波動較大（參考上文5月上旬對中短利率債的買入規(guī)模出現(xiàn)減少。當(dāng)前存單仍是農(nóng)商行重要的配置方向，配置規(guī)模和趨勢較為穩(wěn)定；以5月中旬為分水嶺，農(nóng)商行對中短利率債的買債趨勢出現(xiàn)減弱，背后主要邏輯可能是“存款‘搬家’→大行減少資產(chǎn)端資金凈融出→以農(nóng)商行為代表的中小銀行融資能力減弱→中短端利率債的套息空間不足→減少對中短債的增持”。（3）保險：對存單的配置超越利率債，二永債和商金債等以凈賣出為主。5月以來，或受到資產(chǎn)收益率仍然不及預(yù)期的影響，保險對利率債的參與意愿仍明顯不足，且顯著凈賣出二永債和商金債等；保險配債趨勢明顯向存單和地方債轉(zhuǎn)移；整體看，以壽險為代表的長久期資金表現(xiàn)為大幅配置長久期地方債；以財險為代表的短久期資金大幅配置存單。億07Y以下利率債7Y以下利率債信用債其他24/03/2924/04/0524/04/1224/04/1924/04/2624/05/0324/05/1024/05/1724/05/2424/05/31億信用債存單其他地方債利率債億信用債存單其他地方債2,5002,0000-500（4）理財：由于理財以配置為主，二級市場上通常以凈買入為主；當(dāng)前理財行為受到市場的關(guān)注較多，“存款出表”理論上利好理財買債，但是理財總體配債規(guī)模未出現(xiàn)明顯增請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分量；從結(jié)構(gòu)角度看，當(dāng)前的配債偏好排序是“存單>信用債>利率債”。4月中旬以來，受到存款出表的驅(qū)動，理財規(guī)模理論上應(yīng)該有大幅提升，但是實(shí)際配債規(guī)模并沒有顯著提升，這背后可能反映了理財有大量欠配資金待配置；結(jié)構(gòu)上看，理財對短端利率債的配置規(guī)模明顯未上量，這部分配置規(guī)模可能向存單等品種轉(zhuǎn)移。億2022202320242000-100-200-300億0-500利率債信用債存單其他24/05/312、非銀杠桿和利率配置久期均有收斂，利率債短期賺錢策略或較難尋求。1）受到資金利率較難往下突破的影響，短端利率套息空間較薄，債市杠桿水平大幅調(diào)降，明顯低于往年同期水平；廣義基金和保險的加杠桿意愿均較弱。杠桿率走低的主要原因是需求端加杠桿意愿不足，短端利率套息空間較?。粡墓┙o端資金融融出行為印證來看，債市資金端表現(xiàn)出“非銀充裕、銀行緊缺”的特征，理論上銀行可通過存單發(fā)行來彌補(bǔ)資金缺口；但是我們也觀測到4月以來存單一級市場發(fā)行規(guī)模并未大幅上量，可以推測銀行或順勢通過減少資產(chǎn)端資金凈融出減少“短錢”需求的方式來替代提價發(fā)行存單增加“長錢”負(fù)債的方式來應(yīng)對活期存款大量出表，近期資金的供需兩端或均較為疲弱。后續(xù)看，杠桿率或已基本探底企穩(wěn)，但在資金價格的約束下，杠桿率大幅回升的動力有限；在“存款出表+資金緊平衡”邏輯下，預(yù)計后續(xù)非銀及杠桿意愿不足進(jìn)一步促進(jìn)非銀資金充裕仍是中期邏輯。111%110%109%108%107%106%202420232022202120201月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月130%128%126%124%122%120%118%116%114%112%110%23-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-0324-0424-0523-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-0324-0424-05保險公司基金和非法人產(chǎn)品請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分2）4月下旬以來，債基久期大幅調(diào)降，現(xiàn)在中長期利率債基久期倉位未追平至調(diào)整前，部分產(chǎn)品可能有踏空壓力。根據(jù)上文分析，近期長端利率債行情呈現(xiàn)出“急漲-急跌-震蕩”的行情，利率債做超額收益的難度較大，機(jī)構(gòu)較難迅速從久期倉位上做出應(yīng)對，債基在久期策略上相對謹(jǐn)慎。從中長期債基久期絕對水平角度分析，債基信用債久期或較高但利率債久期水平波動較明顯；從利率債成交久期邊際變化角度分析，債基利率債部分久期變動節(jié)奏為：4月中上旬拉久期，4月下旬至5月中旬觀望調(diào)整，5月中旬以來久期先明顯調(diào)降后明顯調(diào)整體看，我們判斷當(dāng)前機(jī)構(gòu)利率債部分加杠桿策略和拉久期策略均有收斂，利率債短期賺錢策略或較難尋求。4.54.02.52.023/0223/0323/0423/0523/0623/0723/0823/0923/1023/1123/0223/0323/0423/0523/0623/0723/0823/0923/1023/1123/1224/0124/0224/0324/0424/05年0.50.0-0.5-1.0-1.5基金農(nóng)商行保險:右基金農(nóng)商行年8.04.0--4.0-8.023-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-0324-0424-053、整改“手工補(bǔ)息”政策，理財、貨基和壽險負(fù)債端規(guī)模增長顯著；但理財對現(xiàn)金配置訴求具有一定穩(wěn)定性且部分資金可回流至銀行體系，對債市邊際利好要合理看待；此外，存款脈沖式出表階段或已暫時結(jié)束，預(yù)計后續(xù)出表節(jié)奏較為穩(wěn)定，對債市邊際影響力度可能放“手工補(bǔ)息”影響或主要集中于國股大行的對公活期存款等領(lǐng)域。4月8日，市場利率定價自律機(jī)制發(fā)布《關(guān)于禁止通過手工補(bǔ)息高息攬儲維護(hù)存款市場競爭秩序的倡議》，明確要求銀行不得以任何形式向客戶承諾或支付突破存款利率授權(quán)上限的補(bǔ)息，維護(hù)市場合理競爭秩序，強(qiáng)化存款利率調(diào)整效果，穩(wěn)定銀行負(fù)債成本。國股行掛牌利率更低，“手工補(bǔ)息”影響或主要集中于國股大行的對公活期存款和通知存款及協(xié)議存款等類活期領(lǐng)域，公司活期存款成本率提升。根據(jù)測算，上市銀行中可能涉及手工補(bǔ)息的對公活期存款規(guī)模約有18萬億，主要集中在大行和股行，因此可以推測，后續(xù)主要是國股大行的存款有出表壓力。我們假設(shè)非手工補(bǔ)息的存款利率按照各類銀行的相關(guān)存款利率上限敲定，手工補(bǔ)息的存款利率按照2%敲定，并根據(jù)上市銀行的活期存款成本率和活期存款規(guī)模測算手工補(bǔ)息的活期存款占比以及規(guī)模，經(jīng)測算這部分規(guī)模約有18萬億，且主要集中于國股大行。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 （1）和（3）兩種情況下，銀行流企業(yè)活期存款對應(yīng)資產(chǎn)端多為現(xiàn)金或超額存款準(zhǔn)備金（1）存款，（M1：對公活期存款規(guī)模或有明顯降低存款轉(zhuǎn)化途徑對銀行流動性，（M2:除流向貨幣基金外，規(guī)模會明顯稀釋部分影響會有小幅但影響或可控 （1）和（3）兩種情況下，銀行流企業(yè)活期存款對應(yīng)資產(chǎn)端多為現(xiàn)金或超額存款準(zhǔn)備金（1）存款，（M1：對公活期存款規(guī)?；蛴忻黠@降低存款轉(zhuǎn)化途徑對銀行流動性，（M2:除流向貨幣基金外，規(guī)模會明顯稀釋部分影響會有小幅但影響或可控，（（1）銀行（1）減少資金融出；（2）發(fā)行M2:基本不變對銀行和非銀負(fù)債端的影響長期，銀行負(fù)債成本壓降，廣譜利率下降，利好長債利率中樞下行短期，存單供需兩端均放量，走勢震蕩概率大（3）保險（1）擴(kuò)大整體配置規(guī)模2）（4）基金短期，理財規(guī)模增長最顯著，對短端信用債形成直接利好1.401.201.000.800.600.400.200.00公司活期存款個人活期存款單位：%單位：%活期存款協(xié)定存款1天通知存款7天通知存款基準(zhǔn)基準(zhǔn)國有行（=基準(zhǔn)+10BP）股份行/城商行/農(nóng)商行（=基準(zhǔn)+20BP）0.350.450.550.80.9 大行股份行城商行農(nóng)商行單位活期存款:億279473122443367036176 公司活期存款利率：%1.031.310.960.86貼息比例38%53%28%21% 非貼息比例62%47%72%79%手工貼息部分規(guī)模:億10529864365104471327 手工貼息部分規(guī)模占比58%35%6%1%貼息活期存款規(guī)模合計:億181437手工補(bǔ)息整改政策主要有三點(diǎn)直觀影響：銀行流動性指標(biāo)、非銀和銀行負(fù)債規(guī)模的結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)移、M1和M2規(guī)模。對此，我們做了歸納匯總：（1）對于銀行流動性指標(biāo)：當(dāng)企業(yè)活期存款向表外流失或者流向非銀并轉(zhuǎn)化為同業(yè)存款的情況下，LCR和NSFR均會下降，對流動性影響較大；當(dāng)企業(yè)活期存款轉(zhuǎn)化為定期存款情況下，LCR反而會上升，且NSFR保持不變，對流動性影響較小。在前述情況下，DR系列利率約束R系列利率下限，資金成本約束短端利率下行空間。（2）對于非銀和銀行負(fù)債規(guī)模的結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)移的影響：1）短期看，銀行企業(yè)存款“搬家”的同時會降低負(fù)債成本，非銀存款規(guī)模受轉(zhuǎn)移的同時資產(chǎn)收益率可能縮水；對存單而言，供需兩端均放量，走勢震蕩概率大；理財規(guī)模增長最顯著，對短端信用債形成直接利好；2）長期看，銀行負(fù)債成本壓降，廣譜利率下降，利好長債利率中樞下行。（3）對于M1和M2規(guī)模：由于銀行對公活期存款規(guī)?；蛴忻黠@降低，因此對M1影響較大；但是考慮到存款流向非存款機(jī)構(gòu)部門持有貨幣基金的部分不影響M2，且非銀同業(yè)存款的回流會稀釋部分影響，疊加M2規(guī)模較大，因此對M2影響可能相對較小。（分子）合格優(yōu)質(zhì)流動性資產(chǎn)↓,（分母）（分子）合格優(yōu)質(zhì)流動性資產(chǎn)↓,（分母）未來30天現(xiàn)金凈流出↓,由于分母有折算率（分子）不變（分子）不變，（分母）未來30天現(xiàn)金凈流（分子）不變（分子）不變，（分母）由于同業(yè)存款折算；（債成本3）非銀同業(yè)存款增加（1）保費(fèi)收入增加（1）保費(fèi)收入增加；（2）理財通道業(yè)務(wù)減少,不利于保險規(guī)模擴(kuò)張;（3）資產(chǎn)收益率縮水基金規(guī)模增加基金規(guī)模增加請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分理財負(fù)債端：相比于貨基和保險等產(chǎn)品而言，吸引力可能更強(qiáng)，因此在本輪存款出表的過程中，受益或?qū)⒆顬槊黠@。理財收益率顯著高于存款和貨基收益率。根據(jù)5月理財最新業(yè)績比較基準(zhǔn)和平均兌付收益率數(shù)據(jù)來看，當(dāng)前手工補(bǔ)息整改政策對理財產(chǎn)品收益率的影響還較為可控。短債基金年初至今權(quán)益協(xié)定存款通知存款1天通知存款7天%業(yè)績比較基準(zhǔn)（平均）%股份理財公司股份理財公司農(nóng)商理財公司6城商理財公司農(nóng)商理財公司654321021/0121/0521/0922/0122/0522/0923/0123/0523/0924/0124/0實(shí)際上，4月理財超增規(guī)模僅超1萬億，且5月超增規(guī)模明顯回落，距離測算規(guī)模有一定差距；我們推測手工補(bǔ)息整改推動的實(shí)際存款規(guī)模弱于預(yù)期或者節(jié)奏緩慢。受存款外流影響，理財、貨基和壽險負(fù)債端規(guī)模增長顯著；今年4月，理財規(guī)模大幅增長2.5萬億，超過2023年同期水平1.3萬億、超過2022年同期水平1.0萬億；5月，理財規(guī)模僅增長3813萬億，超過2023年和2022年同期分別約2282萬億和1687萬億，超增節(jié)奏逐漸放緩。我們判斷，后續(xù)理財規(guī)模增長或是中期趨勢，但迅速脈沖期或已經(jīng)結(jié)束。2024年2024年5月2024年4月2.842.170.732.842.170.73-0.3300.380.190.380.190.110.100.20--3.92體體存存存存類類款款款款理理保險存款理財基金保險2022年2021年2023年2024年0.940-0.15-0.870.382.51億2022年2021年2023年2024年0.940-0.15-0.870.382.51理財資產(chǎn)端：考慮到理財對現(xiàn)金配置訴求具有一定穩(wěn)定性，且部分出表資金可能回流至銀行體系。由于理財產(chǎn)品風(fēng)險較低，因此對銀行存款的配置訴求較高，遠(yuǎn)高于保險和基金的現(xiàn)金存款配置占比。2022年底理財負(fù)反饋影響以來，理財對存款的配置占比進(jìn)一步提升，2024年一季度已達(dá)26.99%。這部分存款配置訴求具有一定穩(wěn)定性，未必能大幅轉(zhuǎn)移至債券市場，對債市的增量利好可能有限。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分402000.0權(quán)益類投資固定收益類資管產(chǎn)品現(xiàn)金及存款拆放及買入返售拆放及買入返售金融衍生品其他債券投資股票和證券投資其他投資銀行存款保險2023/12其他投資銀行存款債基金權(quán)證現(xiàn)金其他資產(chǎn)其他資產(chǎn)60.3826.992018H12018H22019H12019H22020H12020H22021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q110090807060504030201002023年以來，理財產(chǎn)品短期化特征更加明顯，短期內(nèi)，理財短久期的配置思路可能進(jìn)一步延續(xù)，結(jié)構(gòu)上看，未來理財對短久期債券、債券、貨基、資金融出業(yè)務(wù)規(guī)模的配置增加可能是中期趨勢。此外，理財或通過保險通道配置高息協(xié)議存款、通過信托計劃做平滑機(jī)制，但當(dāng)前均已面臨阻礙或關(guān)注，后續(xù)此類和信托和保險資管產(chǎn)品合作的模式可能減少。%每日開放型3個月及以下3-6個月（含）456個月-14540252052021/1/12021/7/12022/1/12022/7/12023/1/12023/7/12024/1/1 420現(xiàn)金及銀行存款現(xiàn)金及銀行存款拆放及買入返售其他同業(yè)存單貨幣市場類基金私募基金基金公募基金保信托證基保信托證金貨資管產(chǎn)品債市策略：近期債市往往是突發(fā)性行情，急跌或急漲，行情較難把握，短期雖然利空因素有落地，但賠率仍是限制長端行情的重要因素，建議保持策略定力。宏觀經(jīng)濟(jì)政策或發(fā)生超預(yù)期的邊際變化，可能導(dǎo)致資產(chǎn)定價邏輯發(fā)生改變，造成債券市場出現(xiàn)調(diào)整；機(jī)構(gòu)行為具有一定不可預(yù)測性，當(dāng)機(jī)構(gòu)行為大幅趨同并形成負(fù)反饋時，可能導(dǎo)致債券市場出現(xiàn)調(diào)整。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分債券投資評級說明利率債：以報告日后的3個月內(nèi)利率債凈價漲跌幅為評級標(biāo)準(zhǔn)，定義如下：1.增