潤(rùn)本股份 深耕驅(qū)蚊+嬰童“小品類”“大品牌”成長(zhǎng)可期

潤(rùn)本股份（603193）證券研究報(bào)告公司深度潤(rùn)本股份（603193）證券研究報(bào)告公司深度Tel-mail:liangrui@SAC編號(hào):S0870523110001公司主要從事驅(qū)蚊類、個(gè)人護(hù)理類產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，目前已形成驅(qū)蚊產(chǎn)品、嬰童護(hù)理產(chǎn)品、精油產(chǎn)品三大核心產(chǎn)品系列。公司2023年?duì)I收達(dá)到10.33億元，同比增速20.66%；歸母凈利潤(rùn)2.26億元，同比增速41.23%。其中驅(qū)蚊類業(yè)務(wù)2023年占主營(yíng)收入的比重為受益于戶外出行盛行和人們對(duì)蚊蟲(chóng)的防治觀念轉(zhuǎn)變，我國(guó)驅(qū)蚊殺蟲(chóng)行業(yè)持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)。根據(jù)灼識(shí)咨詢數(shù)據(jù)，我國(guó)驅(qū)蚊殺蟲(chóng)市場(chǎng)零售額由2015年的62.09億元增至2019年的84.34億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率為7.96%；預(yù)計(jì)2024年市場(chǎng)零售額達(dá)120.06億元，2020-2024年年均復(fù)合增長(zhǎng)率為7.28%。得益于年輕一代父母追求品質(zhì)生活的需求以及線上渠道的增長(zhǎng)，中國(guó)嬰童護(hù)理市場(chǎng)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。根據(jù)歐睿咨詢數(shù)據(jù)，2015-2019年中國(guó)嬰童護(hù)理市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)快速穩(wěn)健增長(zhǎng)，2020年行業(yè)增速略微放緩，預(yù)計(jì)2021年市場(chǎng)規(guī)模突破（1）產(chǎn)品具有高性價(jià)比：我們認(rèn)為公司旗果的基礎(chǔ)上，具有高性價(jià)比優(yōu)勢(shì)。根據(jù)公司天貓旗艦店，公司王牌爆心智：公司注重消費(fèi)者的消費(fèi)使用體驗(yàn)，根據(jù)細(xì)分市場(chǎng)需求，持續(xù)升級(jí)產(chǎn)品的品質(zhì)和設(shè)計(jì)，不斷完善產(chǎn)品規(guī)格型號(hào)，滿足消費(fèi)者的多樣化需求。（3）堅(jiān)持研產(chǎn)銷一體化，供應(yīng)鏈能力強(qiáng)：公司不斷提升生產(chǎn)自動(dòng)化與供應(yīng)鏈智能化程度，目前已建成廣州、義烏兩度、產(chǎn)品檢測(cè)等環(huán)節(jié)，提高生產(chǎn)效率和市場(chǎng)響應(yīng)能力，實(shí)現(xiàn)用戶需求驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品供給。（4）線上運(yùn)營(yíng)能力強(qiáng)，積極拓展線下渠道：線上亮眼，2023年潤(rùn)本旗艦店在天貓嬰童洗護(hù)行業(yè)618全周期旗艦店排名道，通過(guò)非平臺(tái)經(jīng)銷商已開(kāi)發(fā)合作線下渠道包括大潤(rùn)發(fā)、沃爾瑪/山姆會(huì)員店、7-11、名創(chuàng)優(yōu)品、屈臣氏、華潤(rùn)超市等KA渠道以及WOWCOLOUR等特通渠道，我們認(rèn)為有望促進(jìn)公司總體市占率的進(jìn)一步提公司堅(jiān)持“大品牌、小品類”的研產(chǎn)銷一體化戰(zhàn)略，積極開(kāi)拓線上、線下渠道，進(jìn)一步豐富產(chǎn)品矩陣，我們看好公司品牌價(jià)值的持續(xù)提升。預(yù)計(jì)公司2024-2026年?duì)I收分別為13.52/17.14/20.33億元，同2.90/3.65/4.42億元，同比增速分別為行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、品牌聲譽(yù)受損的風(fēng)險(xiǎn)、新品推廣不及預(yù)期、渠道拓展資料來(lái)源：Wind，上海證券研究所（2024年07月01日收盤(pán)價(jià)）請(qǐng)務(wù)必閱讀尾頁(yè)重要聲明 4 4 4 62.1戶外驅(qū)蚊倍受關(guān)注，溫和、便捷類驅(qū)蚊產(chǎn)品帶動(dòng)市場(chǎng)發(fā)展 6 7 8 8 9 4 5 5 5 6 6 6 7 7 8 8 9 9 請(qǐng)務(wù)必閱讀尾頁(yè)重要聲明1潤(rùn)本：堅(jiān)持大品牌、小品類戰(zhàn)略，嬰童護(hù)膚業(yè)務(wù)快速發(fā)展公司主要從事驅(qū)蚊類、個(gè)人護(hù)理類產(chǎn)品的研發(fā)、生研發(fā)投入，不斷發(fā)現(xiàn)消費(fèi)者未被滿足的需求與痛點(diǎn)，豐富構(gòu)；同時(shí)，公司進(jìn)一步拓展線上銷售渠道，形成以線上資料來(lái)源：公司招股書(shū)，上海證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀尾頁(yè)重要聲明營(yíng)業(yè)總收入（億元）——同比(%)12.010.08.06.04.02.00.0201920202021202220232024Q170%60%50%40%30%20%10%0%資料來(lái)源：wind，上海證券研究所歸母凈利潤(rùn)（億元）同比(%)2.52.01.51.00.50.0200%150%100%50%0%資料來(lái)源：wind，上海證券研究所u嬰童護(hù)理u驅(qū)蚊u精油u其他主營(yíng)業(yè)務(wù)100%80%60%40%20%0%20192020202120222023資料來(lái)源：wind，上海證券研究所公司盈利能力穩(wěn)定，銷售費(fèi)用率有所增長(zhǎng)。2023年公司毛利呈現(xiàn)提升趨勢(shì)，2023年為26.02%。管理費(fèi)用率和研發(fā)費(fèi)用率相對(duì)請(qǐng)務(wù)必閱讀尾頁(yè)重要聲明銷售毛利率(%)銷售凈利率(%)60%50%40%30%20%10%0%201920202021202220232024Q1資料來(lái)源：wind，上海證券研究所銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率財(cái)務(wù)費(fèi)用率40%30%20%2019201920202021202220232024Q1-10%資料來(lái)源：wind，上海證券研究所2行業(yè)分析：驅(qū)蚊、嬰童護(hù)理行業(yè)穩(wěn)健增長(zhǎng)受益于戶外出行盛行和人們對(duì)蚊蟲(chóng)的防治觀念轉(zhuǎn)變，我國(guó)驅(qū)蚊殺蟲(chóng)行業(yè)持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)。根據(jù)灼識(shí)咨詢數(shù)據(jù)，我國(guó)驅(qū)蚊殺蟲(chóng)市場(chǎng)零售額由2015年的62.09億中國(guó)驅(qū)蚊殺蟲(chóng)市場(chǎng)規(guī)模（億元）——yoy（%）140.0120.0100.080.060.040.020.00.08%6%4%2%0%資料來(lái)源：公司招股書(shū)，上海證券研究所隨著消費(fèi)者個(gè)人健康衛(wèi)生意識(shí)增強(qiáng)，人們對(duì)蚊蟲(chóng)的防治理念逐漸從滅殺轉(zhuǎn)變?yōu)轵?qū)避、預(yù)防等較為溫和的方式，所選擇的驅(qū)蚊產(chǎn)品也逐步從第一代有機(jī)磷類、有機(jī)氯類以及第二代早期產(chǎn)品盤(pán)式蚊香等化學(xué)防治驅(qū)蚊產(chǎn)品變成電熱蚊香液、驅(qū)蚊液等溫和便捷請(qǐng)務(wù)必閱讀尾頁(yè)重要聲明的驅(qū)蚊產(chǎn)品。截至目前我國(guó)驅(qū)蚊產(chǎn)品市場(chǎng)以盤(pán)式蚊香、電熱蚊香資料來(lái)源：公司招股書(shū)，上海證券研究所得益于年輕一代父母追求品質(zhì)生活的需求以及線上渠道的增長(zhǎng)，根據(jù)歐睿咨詢數(shù)據(jù)，2015-2019年，中國(guó)嬰童護(hù)理市場(chǎng)規(guī)模（億元）——yoy（%）350.0300.0250.0200.0150.0100.0 50.00.02015201620172018201920202021E16%14%12%10%8%6%4%2%0%資料來(lái)源：公司招股書(shū)，上海證券研究所顯示，對(duì)于嬰童護(hù)理產(chǎn)品，隨著電商渠道的日益普及，綜合電商平臺(tái)（天貓/淘寶、京東等）已經(jīng)成為媽媽們選購(gòu)洗護(hù)產(chǎn)品的主要請(qǐng)務(wù)必閱讀尾頁(yè)重要聲明天貓/淘寶資料來(lái)源：公司招股書(shū)，上海證券研究所3競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：產(chǎn)品定位清晰，供應(yīng)鏈及運(yùn)營(yíng)能力位具備競(jìng)爭(zhēng)力的中低端價(jià)格水平，具有高性價(jià)比優(yōu)勢(shì)資料來(lái)源：天貓旗艦店，上海證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀尾頁(yè)重要聲明產(chǎn)品逐步覆蓋居家生活、出游踏青、四季護(hù)膚、沐應(yīng)用場(chǎng)景。根據(jù)公司2023年報(bào)，2023年公司推出了50余款新產(chǎn)產(chǎn)品名稱特點(diǎn)潤(rùn)本積雪草冰沙霜滿足消費(fèi)者對(duì)于夏日面霜的需求潤(rùn)本驅(qū)蚊噴霧-避蚊胺10%（白桃烏龍）把香氛和驅(qū)蚊有機(jī)結(jié)合在一起，提出了“驅(qū)蚊香氛”的概念，在成人驅(qū)蚊市場(chǎng)取得了快速的突破潤(rùn)本兒童溫和潔面泡泡和潤(rùn)本青少年溫和潔面泡泡產(chǎn)品使用極簡(jiǎn)配方，僅含9個(gè)成分，推出“無(wú)淚配方級(jí)的兒童洗面奶”。潤(rùn)本嬰童蛋黃油皴裂棒產(chǎn)品改變了以往面霜的形式，結(jié)合媽媽給孩子涂臉的場(chǎng)景，提出了面霜棒的概念，用棒狀的形式增強(qiáng)了親子之間的互動(dòng)，取得了不錯(cuò)的市場(chǎng)反饋。資料來(lái)源：公司公告，上海證券研究所產(chǎn)的產(chǎn)量占比達(dá)到75.69%，其中驅(qū)蚊、嬰童護(hù)理、精油產(chǎn)能利用 請(qǐng)務(wù)必閱讀尾頁(yè)重要聲明——驅(qū)蚊——嬰童護(hù)理精油140%120%120%100%80%102%102%91%81%60%40%20%0%20202021202220202021資料來(lái)源：公司招股書(shū)，上海證券研究所80.56%的產(chǎn)品可自行生產(chǎn)。強(qiáng)大的自有供應(yīng)鏈確保資料來(lái)源：潤(rùn)本官網(wǎng)，上海證券研究所主要廠區(qū)或項(xiàng)目設(shè)計(jì)產(chǎn)能產(chǎn)能利用率廣州工廠10381萬(wàn)件/年65.28浙江工廠9012萬(wàn)件/年81.38資料來(lái)源：公司公告，上海證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀尾頁(yè)重要聲明地位，貫徹研產(chǎn)銷一體化的發(fā)展理念，不斷加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)的整合，持續(xù)提升公司的研發(fā)技術(shù)水平。公司目前已備多元專業(yè)背景的研發(fā)團(tuán)隊(duì)，成員背景覆蓋了生物工工、藥理學(xué)等專業(yè)學(xué)科。公司通過(guò)全方位整合行業(yè)研究原材料供應(yīng)商的技術(shù)團(tuán)隊(duì)到專業(yè)學(xué)術(shù)機(jī)構(gòu)，再到高校團(tuán)隊(duì)以及第三方實(shí)驗(yàn)室，形成理論與實(shí)踐有機(jī)結(jié)合的研發(fā)費(fèi)用（百萬(wàn)元）——增速（%）30.025.020.015.010.0 5.00.050%40%30%20%10%0%資料來(lái)源：wind，上海證券研究所研發(fā)費(fèi)用率5%4%3%2%0%201920202021202220232024Q1資料來(lái)源：wind，上海證券研究所上平臺(tái)經(jīng)銷、線上平臺(tái)代銷模式。線上直銷主要貓、抖音、拼多多、快手等電商平臺(tái)開(kāi)設(shè)直營(yíng)店鋪線上運(yùn)營(yíng)能力優(yōu)異，市場(chǎng)占有率較高。分平臺(tái)看，公司在天貓、京東、抖音等平臺(tái)的細(xì)分賽道中保持較高的市占率，根據(jù)灼識(shí)咨詢數(shù)據(jù)，2022年公司驅(qū)蚊產(chǎn)品在線上渠道的市場(chǎng)占有率約為19.9%、嬰童護(hù)理產(chǎn)品在整個(gè)線上渠道的市場(chǎng)占有率約為4.2%。分品類看，2020-2022年潤(rùn)本品牌請(qǐng)務(wù)必閱讀尾頁(yè)重要聲明線上直銷非平臺(tái)經(jīng)銷線上平臺(tái)代銷yoy線上平臺(tái)經(jīng)銷線上直銷yoy非平臺(tái)經(jīng)銷yoy線上平臺(tái)代銷線上平臺(tái)經(jīng)銷yoy700.0600.0500.0400.0300.0200.0100.00.0202020212022202360%50%40%30%20%10%0%資料來(lái)源：公司招股書(shū)，公司公告，上海證券研究所公司積極拓展線下渠道。線下銷售渠道有利于為消費(fèi)者提供專業(yè)的銷售服務(wù)，滿足即時(shí)性需求，提升用戶購(gòu)物體驗(yàn)，擴(kuò)大品牌影響力。打造線上線下融合發(fā)展的多元化銷售渠道是提升品牌知名度、開(kāi)拓細(xì)分市場(chǎng)的重要途徑。公司通過(guò)非平臺(tái)經(jīng)銷商已開(kāi)發(fā)合作線下渠道包括大潤(rùn)發(fā)、沃爾瑪/山姆會(huì)員店、7-11、名創(chuàng)優(yōu)道。2023年公司推出經(jīng)銷商線上訂貨平臺(tái)，大大提高了經(jīng)銷商的線上平臺(tái)銷售華東地區(qū)華中地區(qū)西南地區(qū)華南地區(qū)東北地區(qū)華北地區(qū)西北地區(qū)100%80%60%40%20%0%2020202120222023資料來(lái)源：公司招股書(shū)，公司公告，上海證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀尾頁(yè)重要聲明4盈利預(yù)測(cè)2026年?duì)I收分別為4.04/4.81/5.59億元，同比增速分別為YOYYOYYOYYOYYOY資料來(lái)源：公司公告，上海證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀尾頁(yè)重要聲明5投資建議公司堅(jiān)持“大品牌、小品類”的研產(chǎn)銷一體化戰(zhàn)略，拓線上、線下渠道，進(jìn)一步豐富產(chǎn)品矩陣，我們EPSEPS（元）PE（X）證券代碼證券簡(jiǎn)稱收盤(pán)價(jià)2024E2025E2026E2024E2025E2026E603605.SH珀萊雅107.683.854.755.772823300957.SZ貝泰妮48.162.533.133.74600315.SH上海家化17.920.901.061.2220003006.SZ百亞股份24.050.720.911.14332721平均值平均值2.002.462.96252017資料來(lái)源：wind，上海證券研究所備注：可比公司EPS和PE來(lái)自wind一致預(yù)期，收盤(pán)價(jià)時(shí)間為20240701請(qǐng)務(wù)必閱讀尾頁(yè)重要聲明6風(fēng)險(xiǎn)提示產(chǎn)品的應(yīng)用場(chǎng)景，若新品上市后銷售推廣不及預(yù)期請(qǐng)務(wù)必閱讀尾頁(yè)重要聲明公司財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)匯總5579000000002222短期借款000068133400003333000000000000其他非流動(dòng)負(fù)債222220000指標(biāo)指標(biāo)2023A2024E2025E2026E經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量2533050005334000000資料來(lái)源：Wind，上海證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀尾頁(yè)重要聲明