家電行業(yè)2025年度投資策略報告會：乘風破浪穩(wěn)中求勝

目錄行業(yè)前三季度表現(xiàn)穩(wěn)健，24Q4收入及業(yè)績增速有望回升25年行業(yè)政策關鍵變量:

國補&關稅白電板塊：全球布局抵抗經營風險，高股息低估值提供安全邊際小家電板塊：關注高景氣細分賽道，聚焦成長廚電板塊：順應政策，市場情緒有望持續(xù)修復黑電板塊：短期看面板價格逐漸趨穩(wěn)，長期看格局持續(xù)優(yōu)化2100%50%0%-50%-100%白電板塊

廚電黑電板塊上游零部件小家電照明行業(yè)整體575649850265282234 45641416836172072335001,4001,2001,000800600400200060%40%20%0%-20%黑電板塊上游零部件小家電照明白電板塊

廚電行業(yè)整體5973

6958

7335

7316

84958738

953416191892

2056

2195

2378

203820521550763805,00010,000照明上游零部件廚電小家電黑電板塊白電板塊資料來源：Wind，圖

家電行業(yè)及細分板塊歷年收入規(guī)模（億元）15,000圖

家電行業(yè)及細分板塊歷年收入規(guī)模增速（%）圖

家電行業(yè)及細分板塊歷年凈利潤規(guī)模（億元）圖

家電行業(yè)及細分板塊歷年凈利潤規(guī)模增速（%）2024前三季度行業(yè)整體實現(xiàn)收入11287.9億元（其中白電權重68%/黑電權重14%/小家電8%），同比+5.1%，實現(xiàn)凈利潤642億元（其中白電權重78%/黑電權重5%/小家電8%），同比+10.2%，整體在收入及利潤端均維持穩(wěn)健表現(xiàn)。進入Q4后，家電國補有效激發(fā)居民更新需求，我們認為24Q4行業(yè)收入及利潤增速將有望回升。照明上游零部件廚電小家電黑電板塊白電板塊34參考核心家電龍頭外銷數(shù)據看，21年起外銷規(guī)模持續(xù)保持擴張，24H1外銷端增速超過13%，表現(xiàn)優(yōu)異。同時參考海關數(shù)據，2023年中國家電出口額為877.78億美元，同比增長2.66%，分品類來看，出口金額排名靠前的品類有液晶電視機約為137億美元，冰箱約為83億美元，空調約為74億美元、電扇及吸塵器約為50-60億美元，洗衣機及微波爐出口金額為30-40億美元，以上7個品類占據家電整體出口金額超過54%。661.28987.22855.00

877.780200400600800100012002020年

2021年

2022年

2023年16%14%12%10%8%6%4%2%0%4500400035003000250020001500100050002021 2022H1 2022 2023H1 2023 2024H1主要家電龍頭外銷規(guī)模（左軸，億元）同比增速（%，右軸）圖家電核心龍頭外銷規(guī)模及增速圖

2023年中國家電出口整體及品類規(guī)模（億美元）136.9883.4374.2357.8754.4734.3333.34液晶電視機冰箱空調電扇吸塵器洗衣機微波爐出口額（億美元）資料來源：Wind，海關總署，2018年-2023年中國主要家電品類出口到美國的比例呈現(xiàn)下降態(tài)勢，但中國品牌在美國市場份額持續(xù)提升，說明美國市場對中國家電需求不降反升，只是產地有所轉移。且由于多數(shù)家電企業(yè)已在東南亞和墨西哥等地布局產能，因此實際受關稅影響的比例更小。對自主品牌出口美國的企業(yè)而言，關稅影響取決于是否有海外產能布局以及品牌議價力。目前大部分美國敞口較大的自主品牌企業(yè)均有海外產能布局。對于代工企業(yè)而言，理論上不承擔關稅成本。批次涉及金額生效日期關稅稅率第一輪340億美元2018/7/625%第二輪160億美元2018/8/2325%第三輪2000億美元2018/9/2410%2019/5/1010%提升到25%第四輪4A1200億美元2019/9/115%2020/2/1415%降低到7.5%第四輪4B1800億美元（未實施）產品中國去美國越南去美國泰國去美國墨西哥去美國冰箱25%（25%附加稅）0.0%0.0%0.0%空調25%（25%附加稅）0.0%0.0%0.0%彩電11.4%(3.9%關稅+7.5%附加稅）3.9%3.9%0.0%吸塵器25%（25%附加稅）0.0%0.0%0.0%從中國出口到美國vs越南泰國墨西哥出口到美國——稅率差異美對華關稅加征時間/稅率及金額5資料來源：USTR，中國商務部，100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20182019202020212022

2023墨西哥

中國 越南 泰國6133126

1331631341191801601401201008060402000%5%10%15%20%25%2018 2019三星 TCL2020Vizio2021 2022 2023海信

LG 索尼圖

美國電視機進口總額規(guī)模（億美元）圖美國電視機進口地區(qū)占比圖美國電視機零售量份額對比資料來源：UN

Comtrade，Euromonitor，以美國市場為例，根據UN

Comtrade數(shù)據，2018年至2023，美國自中國進口的電視機份額從36%降低至10%，而墨西哥、越南、泰國進口份額比例有所提升，但參考Euromonitor數(shù)據，美國電視零售市場中系品牌份額持續(xù)提升。我們判斷雖然美國從中國直接進口總額有所下降，但國內龍頭推進全球產能布局，有效應對地緣關稅風險，產能及品牌力保證下推動終端市場份額繼續(xù)提升。100%80%60%40%20%0%2018202020212022 2023121317 171712051015202018 20192020202120222023272128333328353025201510502018年

2019年

2020年

2021年

2022年

2023年100%80%60%40%20%0%2018 2019 2020 2021 2022 2023中國 馬來西亞 墨西哥越南 其他2019中國 墨西哥 泰國 印尼 其他資料來源：UN

Comtrade，圖

美國吸塵器進口總額規(guī)模（億美元）圖美國吸塵器進口地區(qū)占比圖

美國獨立式空調進口總額規(guī)模（億美元）圖

美國獨立式空調進口地區(qū)占比7850.0040.0030.0020.0010.000.00

-10.00-20.00-30.002020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-052024-09社零總額月度同比其中：家電音響類月度同比200.00180.00160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00電冰箱

空調

洗衣機

彩電

油煙機熱水器0%20%40%60%80%100%新房裝修存量裝修以壞換新以舊換新國內市場方面：24年9月社會消費品零售總額達到4.11萬億元，同比增長3.2%，1-9月累計同比增長3.3%，國補推動下家用電器和音響器材類表現(xiàn)最為優(yōu)異，24年9月社零總額達841億元，同比增長20.5%，帶動全年總額增速提升致4.4%，9月家電社零單月同比增速為21年3月以來最高增速。圖

國內社零總額月度同比增速對比（%）圖

23年國內居民城鎮(zhèn)每百戶電器平均擁有量（臺）圖

家電需求占比拆解資料來源：國家統(tǒng)計局，奧維云網公眾號，Wind，9-10.0%-20.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%1-9月零售額增速9月零售額增速20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%-15.0%-20.0%-25.0%10000900080007000600050004000300020001000024年銷售額預計（億元，左軸） 增速預計（%，右軸）資料來源：奧維云網公眾號，圖

主要家電品類增速情況對比2024年(%)圖

主要家電品類2024年銷售額規(guī)模及增速預計參考奧維云網零售數(shù)據，9月家電主要品類零售額增速顯著優(yōu)于1-9月零售額增速，我們認為國補有效激發(fā)居民換新意愿，24Q4剛需大家電品類增速表現(xiàn)優(yōu)異，預計2024年全年家電零售銷售額規(guī)模達8900億元，同比增長4.7%。10資料來源：奧維云網，分線上及線下月度數(shù)據看，24年9月推出國補后，9月及10月零售端均呈現(xiàn)優(yōu)異增速。10月線下銷售額增速進一步加快，其中空冰洗線下銷售額增速分別為48%/52%/25%，彩電及煙機增速為55%/41%。-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%202301202302202303202304202305202306202307202308202309202310202311202312202401202402202403202404202405202406202407202408202409202410冰箱空調洗衣機彩電油煙機-100.00%-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%202301202302202303202304202305202306202307202308202309202310202311202312202401202402202403202404202405202406202407202408202409202410冰箱空調洗衣機彩電油煙機圖

主要家電品類線上銷售額月度增速(%)圖

主要家電品類線下銷售額月度增速(%)落地時間落地省市補貼內容2007年12月山東、河南、四川、青島三省一市最先試點，彩電、冰箱（冷柜）、手機3類產品，按銷售價格13%給予財政補貼；2008年12月山東、青海、河南、四川、內蒙古、遼寧、大連、黑龍江、安徽、湖北、湖南、廣西、重慶、陜西等14個省、自治區(qū)、直轄市及計劃單列市開始推廣家電下鄉(xiāng)。補貼產品中增加了洗衣機2009年2月在14個省市基礎上向全國推廣實施力度加大，摩托車、電腦、熱水器、空調四類產品表家電下鄉(xiāng)政策持續(xù)推進資料來源：中國政府網，國家統(tǒng)計局，商務部，新華社，1140.0020.000.0060.00180.00160.00140.00120.00100.0080.002005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023農村

空調城鎮(zhèn)

空調農村

冰箱城鎮(zhèn)

冰箱農村

洗衣機城鎮(zhèn)

洗衣機農村

煙機城鎮(zhèn)

煙機圖

政策推進下保有量快速提升（每百戶/臺）截止24年11月8日，家電以舊換新國補推動下，已實現(xiàn)家電品類銷售量超3000w臺，帶動銷售額達1377.9億元，（23年Q4匯總行業(yè)收入規(guī)模達3500億）。同時24年11月財政部表示將加大力度支持規(guī)模設備更新，擴大消費品以舊換新的種類和規(guī)模，我們認為25年整體內銷有望在政策支持趨勢中繼續(xù)好轉，更新需求有望被進一步激發(fā)。表

國補政策推動下零售端表現(xiàn)優(yōu)異截止時間消費者數(shù)量品類銷量補貼金額帶動銷售額24年9月25日386萬人520萬臺46.7億243億元24年10月15日1013.4萬人1462.4萬臺131.7億元690.9億元24年11月08日2025.7萬人3045.8萬臺1377.9億元目錄行業(yè)前三季度表現(xiàn)穩(wěn)健，24Q4收入及業(yè)績增速有望回升25年行業(yè)政策關鍵變量:

國補&關稅白電板塊：全球布局抵抗經營風險，高股息低估值提供安全邊際小家電板塊：關注高景氣細分賽道，聚焦成長廚電板塊：順應政策，市場情緒有望持續(xù)修復黑電板塊：短期看面板價格逐漸趨穩(wěn)，長期看格局持續(xù)優(yōu)化12-20%-10%0%10%20%30%40%0200040006000800010000外銷量(萬臺，左軸）內銷量(萬臺，左軸）內銷增速（%，右軸)外銷增速（%，右軸）45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%0100020003000400050006000圖

空調年度內外銷量及增速 圖

品牌總銷量及增速對比12000 50%資料來源：產業(yè)在線，13空調內銷穩(wěn)步推進，外銷開始發(fā)力參考產業(yè)在線數(shù)據，24年前三季度空調外銷量增速達32%，表現(xiàn)優(yōu)異。預計24年空調整體內銷量有望超過1億臺，21-24年三年復合增速達5%，24年空調總銷量接近1.8億臺，為白電核心權重。從各品牌總銷量看，美的、海爾、TCL等龍頭企業(yè)24年前三季度銷量均實現(xiàn)較好增長。我們認為在空調內需市場方面，應用場景新增+炎熱環(huán)境影響，保有量有望繼續(xù)上行；同時在國補政策推進下，更新需求將有效提振，25年及未來國內市場銷量將繼續(xù)提升。外銷方面，空調產業(yè)憑借自身產業(yè)鏈優(yōu)勢，結合龍頭全球化布局，產品有望繼續(xù)導入新興市場，擴大整體市場規(guī)模。2021（萬臺，左軸）2022（萬臺，左軸）2023（萬臺，左軸）24Q1-3（萬臺，左軸）24年增速（%，右軸）-20%-10%0%10%20%30%40%5000450040003500300025002000150010005000內銷量(萬臺，左軸）內銷增速（%，右軸)外銷量(萬臺，左軸）外銷增速（%，右軸）-30%-20%-10%0%10%20%30%0100020003000400050006000內銷量(萬臺，左軸）內銷增速（%，右軸)外銷量(萬臺，左軸）外銷增速（%，右軸）資料來源：產業(yè)在線，14圖

冰箱年度內外銷量及增速圖

洗衣機年度內外銷量及增速冰洗外銷增長態(tài)勢良好，內銷期待更新需求提振冰洗方面，參考產業(yè)在線數(shù)據，24年前三季度冰箱及洗衣機外銷量增速分別為20%及18%，外銷端表現(xiàn)優(yōu)異，內銷方面24年前三季度冰箱及洗衣機內銷量增速分別為2%及4%，Q4在國補政策推進下增速有望加強，后續(xù)看，更新需求持續(xù)激活下，冰箱整體內銷量亦有望再上一臺階。報表端延續(xù)優(yōu)異表現(xiàn)，保障行業(yè)整體盈利能力平穩(wěn)150%100%50%0%-50%-100%白電板塊 黑電板塊 小家電廚電 上游零部件 照明60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%白電板塊 黑電板塊 小家電廚電 上游零部件 照明圖

季度收入增速（%）：白電收入承壓下保持增長圖

季度利潤增速（%）：白電凈利潤增速領先資料來源：wind，整理報表層面端，白電板塊保持一如既往的優(yōu)秀表現(xiàn)：24Q3板塊承壓下收入規(guī)模保持增長，且盈利能力穩(wěn)步提升，24Q3利潤端增速接近10%，帶動整體行業(yè)凈利潤保持增長。-100%-50%0%50%100%150%廚電白電板塊 黑電板塊上游零部件 照明小家電行業(yè)整體60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%廚電白電板塊 黑電板塊上游零部件 照明小家電行業(yè)整體15注：表中的EPS，PE均來自于萬得一致預期；資料來源：Wind，收盤價 市值（億代碼公司（元） 元）EPS（元/股）PE（倍）2024/11/0820232024E2025E20232024E2025E000333.sz美的集團72.585556.494.405.025.5716.4814.4513.03600690.sh海爾智家29.152735.121.772.042.3116.4814.3112.63000651.sz格力電器44.252478.625.185.676.108.547.817.26000921.sz海信家電31.60437.982.052.412.7615.4413.1011.45000521.sz長虹美菱9.4497.220.720.770.8813.1212.2510.67002668.szTCL智家11.20121.420.730.891.0215.4412.5510.97002050.sz三花智控25.08936.080.780.891.0532.0528.2223.89688398.SH賽特新材15.3425.740.630.761.1424.2620.0813.44表

相關公司估值白電板塊：全球布局抵抗經營風險，高股息低估值提供安全邊際在美國及國內利率下行趨勢中

，白電龍頭高股息穩(wěn)增長低估值優(yōu)勢突出。行業(yè)成長方面，白電行業(yè)內銷表現(xiàn)穩(wěn)健，有效受益于國補所帶來的消費提振；外銷規(guī)模持續(xù)擴張，全球化布局有效抵抗地緣政治風險。白電龍頭經營穩(wěn)健，整體收入及利潤穩(wěn)中求進，持續(xù)看好高股息穩(wěn)增長低估值的家電龍頭標的，美的集團、格力電器、海爾智家、海信家電等，看好制冷產業(yè)鏈龍頭地位穩(wěn)固，積極布局新能源汽車及機器人領域的三花智控等16目錄行業(yè)前三季度表現(xiàn)穩(wěn)健，24Q4收入及業(yè)績增速有望回升25年行業(yè)政策關鍵變量:

國補&關稅白電板塊：全球布局抵抗經營風險，高股息低估值提供安全邊際小家電板塊：關注高景氣細分賽道，聚焦成長廚電板塊：順應政策，市場情緒有望持續(xù)修復黑電板塊：短期看面板價格逐漸趨穩(wěn)，長期看格局持續(xù)優(yōu)化1718資料來源：Wind，內外銷分化，出口表現(xiàn)優(yōu)于國內。受益于海外補充庫存，多數(shù)小家電品類在23年下半年開始實現(xiàn)快速增長，景氣度24Q3仍在延續(xù)。表：小家電分區(qū)域增長表現(xiàn)：24年出口好于內銷表：主要小家電出口表現(xiàn)自23年下半年以來維持高景氣（%）2023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-09家用電器-10.90-16.2012.202.601.004.60-2.6012.8014.109.5013.4017.4018.3024.50-0.6013.9019.6018.7017.4012.305.20電扇9.50-12.5043.6013.502.105.80-7.80-4.80-4.10-5.309.9018.7020.2047.50-1.6024.8038.2020.2015.402.905.50吸塵器-13.40-22.607.904.903.20-2.40-9.2019.0020.509.006.1015.1021.5027.706.005.7013.7013.9015.407.70-5.40微波爐-19.40-14.80-6.90-17.60-6.70-0.301.50-1.608.5021.807.2011.7021.10-5.00-5.601.80-6.206.707.5014.301.90-7.24-16.3125.033.333.43面包機-27.61-40.60-10.90-12.27-10.859.4920.6715.5524.3012.3151.87-12.7920.3531.1015.3120.14咖啡機-31.57-36.9812.89-26.23-11.70-16.56-19.22-7.19-8.18-10.101.898.2315.8431.52-21.853.029.2313.9325.3710.8115.91電熨斗-3.43-9.8148.2813.3320.1322.3714.1034.4725.8811.1628.5321.7924.2956.84-4.889.8517.0227.4610.485.67-8.472015201620172018201920202021202220232024H1總計（億元）374.08423.39533.03649.76704.35815.97993.25999.311050.95523.76YOY（%）13%26%22%8%16%22%1%5%10%出口總計（億元）153.43169.10216.92252.67287.05356.92457.26411.17469.81203.86YOY（%）10%28%16%14%24%28%-10%14%25%國內總計（億元）213.26243.65296.18376.34395.00437.18506.75552.79537.76256.64YOY（%）14%22%27%5%11%16%9%-3%-3%小家電眾多品類中，掃地機受益于產品高性價比，滲透率提升，前三季度增速較快。廚房小家電發(fā)展較為成熟，除咖啡機外，多數(shù)品類高速增長階段已過。10月以來，國家補貼20%，眾多小家電零售增速由負轉正。19表：小家電不同品類增長情況140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%掃地機

電吹風

豆?jié){機

養(yǎng)生壺

咖啡機

電燉鍋

洗地機

榨汁機

電蒸鍋

攪拌機

煎烤機

吸塵器

電飯煲

電壓力鍋

電水壺

電磁爐

破壁機

電動剃刀電動牙刷

烤箱

空氣炸鍋前三季度 10月增速資料來源：奧維云網，圖：10月以來掃地機銷量增速在補貼下加速圖：自清潔掃地機銷量占比提升表：石頭掃地機份額2024年躍升第一圖：洗地機均價持續(xù)下行（元/臺）422613628654578441458104.353.6106.54%-12%-24%4%82.8100%80%60%40%20%0%-20%-40%113%120%5004003002001000700600201720182019202020212022202324Q124Q224Q3

10月銷售量（萬臺，左軸） 銷售量YOY（%，右軸）0.2%5.0%29.6%66.9%80.5%87.3%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2022202324YTD3500300025002000150010005000202020212022202324YTD20232024YTD變化石頭24.4%26.8%2.5pct科沃斯33.3%24.3%-9.0pct云鯨12.8%18.6%5.8pct追覓14.1%15.6%1.5pct小米8.9%8.6%-0.3pct其他6.6%6.1%-0.5pct資料來源：2奧01維9

云網，2海020通證券研20究21所2021小家電各細分品類增長表現(xiàn)分化，國補政策下內銷增長靚麗，改善彈性大。（1）清潔電器仍處于快速滲透的發(fā)展階段，中資龍頭可通過渠道擴張和品牌力提升持續(xù)擠壓海外龍頭份額實現(xiàn)快速增長；國內市場在產品性價比大幅提升及國補背景下有望放量增長，持續(xù)推薦全球份額躍升第一的石頭科技。（2）廚房及個護小家電行業(yè)表現(xiàn)穩(wěn)健，新品類及新渠道貢獻增量，建議關注小熊電器、飛科電器。市值收入凈利潤公司 （億元）2024/11/082023（億元）2024E2025E2023（億元）2024E2025E2023PE（倍）2024E2025E石頭科技 419.6886.54107.93129.1320.5125.0729.4120.4616.7414.27科沃斯 231.95155.02166.17184.956.1213.4716.0437.9017.2114.46九陽股份 69.2696.1399.44107.003.894.324.9317.8016.0314.04蘇泊爾 408.62213.04229.07246.8421.8023.3725.4918.7517.4816.03小熊電器 56.6747.1248.1352.714.454.274.7812.7313.2811.85新寶股份 100.59146.47166.42182.549.7711.0112.3610.299.148.14飛科電器 144.6650.6051.1556.1710.208.739.8214.1916.5614.72德昌股份 60.1727.7537.4447.003.224.125.1818.6814.6011.61比依股份 24.5915.6017.7320.492.021.952.2212.1812.6011.10注：表中PE來自于Wind一致預期；資料來源：Wind，表主要小家電估值表目錄行業(yè)前三季度表現(xiàn)穩(wěn)健，24Q4收入及業(yè)績增速有望回升25年行業(yè)政策關鍵變量:

國補&關稅白電板塊：全球布局抵抗經營風險，高股息低估值提供安全邊際小家電板塊：關注高景氣細分賽道，聚焦成長廚電板塊：順應政策，市場情緒有望持續(xù)修復黑電板塊：短期看面板價格逐漸趨穩(wěn)，長期看格局持續(xù)優(yōu)化2223 444036322824201612846050403020100(10)(20)(30)(40)2015-022015-102016-072017-042017-122018-092019-062020-032020-112021-082022-052023-022023-10

2024-07現(xiàn)房銷售面積同比（%，左軸） 期房銷售面積同比（%，左軸） 家電PE（x，右軸） 廚電PE（x，右軸）圖：廚電板塊PE估值與地產銷售增速對比資料來源：Wind，我們認為當前市場房地產政策積極推進提振景氣度+降息降準釋放購買力+以舊換新刺激需求，多重積極因素組合下廚電地產鏈龍頭均有望受益，廚電板塊整體自24年7月起估值水平開啟修復狀態(tài)，且彈性更大。2440.0050.0060.0070.0080.002019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-122024-022024-042024-062024-08老板電器

002508.SZ華帝股份

002035.SZ浙江美大

002677.SZ萬和電氣

002543.SZ火星人

300894.SZ億田智能

300911.SZ帥豐電器

605336.SH30.0020.0010.000.00資料來源：Wind，圖：廚電板塊核心龍頭PE估值變化回顧（倍，

PE-TTM）90.0040.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%-60.00%-80.00%1Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q24浙江美大億田智能老板電器火星人萬和電氣華帝股份帥豐電器歐普照明35.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00老板電器 華帝股份 浙江美大 火星人帥豐電器

億田智能

萬和電氣

歐普照明圖：相關公司收入規(guī)模（億元）圖：相關公司收入規(guī)模增速（%）20.0010.000.00(10.00)(20.00)(30.00)(40.00)(50.00)

1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 3Q24

老板電器 華帝股份 浙江美大 火星人帥豐電器 億田智能 萬和電氣 歐普照明圖：相關公司凈利率同比變化（pct）25資料來源：Wind，從地產鏈公司業(yè)績端情況看，23年開始行業(yè)增長承壓，部分公司進入24年后盈利能力開始顯著下降，處于調整態(tài)勢。我們認為板塊內公司以內銷為主，未來內需刺激提振之下，板塊內企業(yè)收入規(guī)模增速與盈利能力有望得到雙重復蘇。26-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%50.0%0501001502002503003502024Q32021煙機煙機YoY-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%05010015020025040.0% 3003502024M1-72024M8 2024M9煙機 灶具煙機YoY 灶具YoY資料來源：奧維云網公眾號，圖煙機及灶具零售額規(guī)模及增速圖

分月度煙灶零售額規(guī)模及增速表現(xiàn)廚電核心煙灶表現(xiàn)方面，參考奧維云網公眾號數(shù)據，24年前三季度煙機及灶具分別實現(xiàn)零售額規(guī)模達231及131億元，同比增長4.5%及6.3%。24年9月國補政策開始逐步落地，煙機及灶具當月零售額增速分別為43%及37%，有效受益補貼所帶來的需求提振。2023（億元，左軸）2022灶具灶具YoY （%，右軸）（億元，左軸）（%，右軸）-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%202301202302202303202304202305202306202307202308202309202310202311202312202401202402202403202404202405202406202407202408202409202410油煙機圖

主要家電品類線上銷售額月度增速(%)圖

主要家電品類線下銷售額月度增速(%)27燃氣灶 集成灶 洗碗機分渠道月度數(shù)據看，廚電品類進入9月后銷售額增速亦顯著加強，10月線下銷售額同比增速進一步提升，其中煙機/灶具/洗碗機/集成灶同比增速分別為117%/105%/46%/102%，10月線上銷售額增速，煙機/灶具/洗碗機/集成灶同比分別為41%/43%/-16%/51%。100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%-60.00%-80.00%202301202302202303202304202305202306202307202308202309202310202311202312202401202402202403202404202405202406202407202408202409202410油煙機 燃氣灶資料來源：奧維云網，集成灶洗碗機280.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%0204060801001201402017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024E零售額（億元，左軸） YoY（%，右軸）0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%020406080100120140 30.0%24Q124Q224Q3零售額（億

元，左軸） YoY（%，右軸）資料來源：奧維云網公眾號，圖歷年洗碗機零售額規(guī)模及增速圖

24年洗碗機分季度零售額規(guī)模及增速廚電新品方面，洗碗機仍然保持良好增長態(tài)勢，24年全年零售額規(guī)模有望突破120億元，9月國補政策逐步落地后，24Q3洗碗機零售規(guī)模增速亦有提升，24Q4有望繼續(xù)加速。29龍頭修煉內功，估值股息提供安全邊際注：表中的EPS，PE均來自于萬得一致預期；資料來源：Wind，廚電作為家電行業(yè)中地產后周期關聯(lián)性最強板塊，我們認為其整體估值處于低位，市值分位排名亦處于較低水平，整體安全邊際較強，雖然短期業(yè)績成長仍然承壓，但伴隨相關地產政策的積極釋放，板塊信心有望繼續(xù)順勢修復，且未來伴隨地產景氣度回升，長期成長性依舊。重點關注市場地位穩(wěn)固的龍頭企業(yè)老板電器、華帝股份、歐普照明等；短期業(yè)績筑底，具備成長彈性的集成灶龍頭火星人、浙江美大、億田智能等。代碼公司收盤價（元）

市值（億元）2024/11/082023EPS（元/股）2024E2025E2023PE（倍）2024E2025E002508.SZ 老板電器002035.SZ 華帝股份603515.SH 歐普照明002677.SZ 浙江美大300894.SZ 火星人605336.SH 帥豐電器300911.SZ

億田智能002543.SZ 萬和電氣24.308.427.4915.2611.8824.549.7918.27229.4271.3748.3962.2221.7933.9872.80136.151.980.580.720.611.031.290.991.251.780.670.330.151.090.230.771.191.910.750.400.431.180.610.881.2912.2914.5210.4225.1611.4918.989.9214.5613.6912.6222.63102.6210.90108.3012.7115.4012.7311.1718.5935.4610.0940.2911.1914.15表

相關公司估值目錄行業(yè)前三季度表現(xiàn)穩(wěn)健，24Q4收入及業(yè)績增速有望回升25年行業(yè)政策關鍵變量:

國補&關稅白電板塊：全球布局抵抗經營風險，高股息低估值提供安全邊際小家電板塊：關注高景氣細分賽道，聚焦成長廚電板塊：順應政策，市場情緒有望持續(xù)修復黑電板塊：短期看面板價格逐漸趨穩(wěn)，長期看格局持續(xù)優(yōu)化30資料來源：奧維云網公眾號，洛圖科技公眾號，31根據奧維數(shù)據，

2024前三季度受德國歐洲杯、巴黎奧運會、美洲杯等賽事備貨拉動，全球TV出貨規(guī)模小幅增長，24Q1-3全球TV累計出貨1.44億臺，同比+2.2%。今年前三季度高端OLED

TV也出現(xiàn)復蘇跡象，累計出貨410萬臺，同比+14%。在市場需求不振的困境中，中國品牌競爭力日益提升，出海將是保持市場競爭力和行業(yè)地位的關鍵之戰(zhàn)，以海信/TCL/創(chuàng)維為首的中國黑電龍頭，在24H1實現(xiàn)逆市增長。圖：2019-2024Q3年全球、中國TV出貨量變化圖:

24H1年全球主要電視品牌出貨量及同比變化-3%-13%29%0%-9%

-19%-10%1086420-2182024H1全球TV前十品牌出貨規(guī)模（百萬臺）2%0%16142%7%-2%122%-14%-12%-10%-8%-6%-4%4%0.000.501.001.502.002.5020192022 2023 2024Q1-3國外TV出貨量（億臺，左軸）2020 2021中國TV出貨量（億臺，左軸）全球TV出貨量YoY（%，右軸）中國TV出貨量YOY（%，右軸）資料來源：奧維云網公眾號，洛圖科技公眾號，322023年以來中國彩電規(guī)模已連續(xù)四年呈現(xiàn)縮減態(tài)勢，但結構持續(xù)優(yōu)化。據奧維云網數(shù)據，24H1中國彩電市場零售總量1351萬臺，同比-7.9%，零售總額522億元，同比+7.1%，均價相較于23H1再次提升，高端化、大屏化趨勢顯著。市場頭部陣營的七大傳統(tǒng)主導品牌及其子品牌占據市場91%份額，TOP4品牌（海信、小米、TCL、創(chuàng)維）的市場占有率從21年68.8%提升至24H1的77.2%，頭部品牌格局不斷優(yōu)化。圖：2011-2024H1國內彩電零售量及變化情況圖：2021-2024H1國內電視市場集中度（%）-20%-15%-10%-5%0%5%20%15%10%0100020003000400050006000中國彩電零售量（萬臺，左軸）中國彩電零售量YoY（%，右軸）68.8%73.6%79.0%77.2%89.9%90.6%92.2%91.0%0%20%40%60%80%100%2021202220232024H1CR4 CR7-7.4%-31.0%7.1%8.2%-30.0%21.8%-25.6%39.1%44.0%49.8%-40%-30%-20%INXAmtran-3.1%

JPESQYFoxconnKonka

OEMHKCSkyworth

OEM-10.5%BOE

VTKTCExpressluckTPVMTCChanghong

OEMMOKA 16.2%33-10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60%資料來源：奧維云網公眾號，據奧維云網數(shù)據，2024年三季度全球TV代工累計出貨83.1百萬臺，同比+6.1%，單24Q3出貨達31.1百萬臺，同比+6.7%，Q3仍保持增長主要是當季受北美渠道改革提升備貨需求、產能提升下代工廠不斷拓展客戶訂單等因素疊加影響。分品牌看，24Q3全球彩電代工TOP3分別為MOKA（茂佳）、MTC（兆馳）、Changhong

OEM（長虹）。其中MTC增長迅猛，作為北美市場主要代工企業(yè)，MTC在北美市場積極渠道改革，隨著北美黑五備貨需求提升，MTC在Q3出貨再攀新高。圖：2024Q3全球彩電代工各品牌出貨量（百萬臺）圖:

2024Q3全球彩電代工各品牌出貨量增速4.84.43.22.92.62.32.121.71.310.80.70.60.50123456341）24年全球經濟緩慢復蘇，隨著各國央行啟動降息以及提振消費政策，整體消費需求溫和恢復。據DISCIEN數(shù)據，24Q3全球投影出貨量5.7百萬臺，同比+3.6%，投影憑借低價便攜的特點以及商家為夏季體育賽事備貨的東風依舊維持增長。我們預計，在全球持續(xù)的經濟復蘇及海外新興市場較快增長態(tài)勢下，到2025年全球投影市場出貨量規(guī)模將超25百萬臺，對應24年和25年增速分別為5.0%/7.5%。2）從全球各地區(qū)出貨份額來看，24H1中國大陸仍為全球最大投影市場，出貨量份額為28%，受國內宏觀經濟影響，較23H1份額同比-1.43pct；北美和歐洲是全球投影機第二、三大市場，北美市場較為穩(wěn)定，歐洲市場受舉辦體育賽事推動份額有所增長，份額分別為25%/20%，同比-0.05pct/+0.59pct。圖：2024H1全球投影機各區(qū)域出貨量份額4.855.56.55.15.45.76.722.924.615.8%6.7%-2.2%-0.5%6.1%8.9%3.6%3.1%5.0%7.5%-20%-10%0%10%0510152025圖：2023Q1-2025年全球投影市場出貨量及增速（百萬臺，%）30 20%24Q42024E2025E23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3全球投影出貨量（百萬臺）資料來源：DISCIEN迪顯，YOY28%25%20%19%3%5%中國 北美 亞太 歐洲 拉美 中東非2.952.612.152.020.480.342.3%7.3%12.0% 15.0%2.0%-20%-10%0%10%0.000.501.001.502.002.503.00 10.7%3.50