2025年銀行二永債年度策略：信用債利率化的必爭之地

信用債利率化的必爭之地2025年銀行二永債投資策略主要內(nèi)容2024年市場回顧和總結(jié)供給：化債背景下，銀行二永債凈供給可能相對偏弱需求：傳統(tǒng)信用債挖掘空間收縮+優(yōu)質(zhì)信用債利率化的背景下，銀行二永債需求或仍有支撐策略：“利率波動放大器”特征延續(xù)，擇機(jī)把握機(jī)會31.1

一級市場：發(fā)行創(chuàng)新高但凈供給回落，股份行和中小行成凈供給主力資料來源：Wind，申萬宏源研究05001000150020002500300035004000Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q42019年2020年 2021年 2022年 2023年 2024年國有大行 股份制商業(yè)銀行 中小銀行Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q42019年 2020年 2021年10+5 5+52022年 2023年 2024年其他0 -10004000 30003500 25003000 20002500 15002000 10001500 5001000 0500 -500Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q42019年 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年國有大行 股份制商業(yè)銀行 中小銀行 合計(jì)凈融資證券研究報(bào)告注：數(shù)據(jù)截至2024年12月8日。4?

首批發(fā)行的銀行永續(xù)債于2024年進(jìn)入行權(quán)期，2024年銀行二永債發(fā)行創(chuàng)歷史新高，但凈供給有所回落。同時，與往年國有大行為二永債凈供給的主力不同，2024年股份行和中小行成為二永債凈供給的主力。截至2024年12月8日（下同），2024年以來銀行二永債合計(jì)發(fā)行超1.6萬億元，達(dá)到歷史新高，但由于首批發(fā)行銀行永續(xù)債進(jìn)入行權(quán)期（5096億元），凈供給回落至5567.5億元（2023年全年為7190.7億元），其中二季度凈供給超3000億元。分債券類別來看，銀行二級資本債和銀行永續(xù)債分別發(fā)行9050.5億元（約77%為5+5年期）和7016億元（皆為5+N年期），凈融資分別為3647.5億元和1920億元。銀行二級資本債季度發(fā)行規(guī)模（億元，分銀行類型） 銀行二級資本債季度發(fā)行規(guī)模（億元，分期限，年） 銀行二級資本債季度凈融資規(guī)模（億元，分銀行類型）資料來源：Wind，申萬宏源研究資料來源：Wind，申萬宏源研究1.1

一級市場：發(fā)行創(chuàng)新高但凈供給回落，股份行和中小行成凈供給主力銀行永續(xù)債季度發(fā)行規(guī)模（億元，分銀行類型）銀行永續(xù)債季度凈融資規(guī)模（億元，分銀行類型）05001000150020002500300035004000Q1

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Q42019年 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年-2000-100001000200030004000Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2

Q3Q42019年 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年國有大行 股份制商業(yè)銀行 中小銀行 合計(jì)凈融資證券研究報(bào)告注：數(shù)據(jù)截至2024年12月8日。5?

首批發(fā)行的銀行永續(xù)債于2024年進(jìn)入行權(quán)期，2024年銀行二永債發(fā)行創(chuàng)歷史新高，但凈供給有所回落。同時，與往年國有大行為二永債凈供給的主力不同，2024年股份行和中小行成為二永債凈供給的主力。分銀行類別來看，與往年不同，2024年國有大行凈供給明顯回落（從2023年的6470億元降至2024年的1360億元），而股份行和中小銀行凈供給明顯放量（2024年皆超2000億元，合計(jì)占比76%），成為2024年銀行二永債的供給主力。國有大行 股份制商業(yè)銀行 中小銀行資料來源：Wind，申萬宏源研究資料來源：Wind，申萬宏源研究1.2

二級市場：從資產(chǎn)荒演繹，到多因素下的脈沖式調(diào)整，再到震蕩修復(fù)?

從二級市場來看，以3年期AAA-銀行二永債信用利差為例，2024年以來銀行二永債行情大致可以劃分為3個階段。1）1-7月資產(chǎn)荒的邏輯持續(xù)演繹：春節(jié)后資金面較松，債牛行情演繹，二永債信用利差快速收窄；3月債市轉(zhuǎn)為震蕩，二永債利差也開始波動放大；4-7月手工補(bǔ)息取消后，部分資金從銀行流向非銀，“資產(chǎn)荒”邏輯延續(xù)，二永債信用利差收窄至歷史低位。2）8-9月增量政策出臺、贖回壓力等多重因素下的調(diào)整：8月初以來受到非銀機(jī)構(gòu)規(guī)模收縮、產(chǎn)品贖回壓力等因素影響，二永債收益率和信用利差快速上行，9月底穩(wěn)增長系列增量政策陸續(xù)出臺，權(quán)益市場明顯回暖，二永債信用利差脈沖式調(diào)整。3）10月中旬以來的震蕩修復(fù)：10月中旬以來權(quán)益市場出現(xiàn)震蕩，贖回壓力邊際緩解，銀行二永債也開啟震蕩修復(fù)行情，11月初化債政策落地，市場對地方債供給擔(dān)憂升溫，但實(shí)際擾動有限，銀行二永債信用利差延續(xù)震蕩修復(fù)的行情。3年期AAA-銀行二永債收益率和信用利差走勢 3年期AAA-銀行二永債收益率和超額利差（減銀行普通債）走勢65605550454035302520153.23.02.82.62.42.22.01.81.61.424/0124/0724/08 24/09 24/10 24/11 24/123Y

AAA-銀行永續(xù)債-銀行二級資本債

右軸

BP3Y銀行二級資本債到期收益率(AAA-)

%24/02 24/03 24/04 24/05 24/063Y

AAA-銀行二級資本債信用利差

右軸

BP3Y國開債到期收益率

%3Y銀行永續(xù)債到期收益率(AAA-)

%0510152025303.23.02.82.62.42.22.01.81.624/0124/0624/0724/08 24/09 24/10 24/11 24/123Y

AAA-銀行永續(xù)債-銀行二級資本債

右軸

BP3Y銀行二級資本債到期收益率(AAA-)

%24/02 24/03 24/04 24/053Y

AAA-銀行二級資本債-商金債

右軸

BP3Y商業(yè)銀行普通債到期收益率(AAA-)

%3Y銀行永續(xù)債到期收益率(AAA-)

%資料來源：iFinD，申萬宏源研究資料來源：iFinD，申萬宏源研究證券研究報(bào)告注：數(shù)據(jù)截至2024年12月13日。61.2

二級市場：從資產(chǎn)荒演繹，到多因素下的脈沖式調(diào)整，再到震蕩修復(fù)3年期銀行二級資本債等級利差走勢（BP）AAA-銀行二級資本債期限利差走勢（BP）?

整體來看，2024年銀行二永債“利率波動放大器”的特征依然顯著，在債市表現(xiàn)強(qiáng)勁的階段，銀行二永債拉久期和下沉策略仍在持續(xù)，諸如1-2月、5-8月和11月以來，銀行二永債的等級利差和期限利差皆有明顯下行。01020304050600510152025303524/01 24/02

24/03 24/04 24/05 24/06 24/07 24/08 24/09 24/10 24/11 24/12中債商業(yè)銀行二級資本債等級利差（AA+減AAA-）:3年中債商業(yè)銀行二級資本債等級利差（AA減AAA-）:3年中債商業(yè)銀行二級資本債等級利差（AA-減AAA-）:3年，右軸051015202530354024/0124/0224/0324/11 24/1224/04 24/05 24/06 24/07 24/08 24/09 24/10中債商業(yè)銀行二級資本債期限利差（AAA-）:3年-1年中債商業(yè)銀行二級資本債期限利差（AAA-）:5年-1年資料來源：iFinD，申萬宏源研究資料來源：iFinD，申萬宏源研究證券研究報(bào)告注：數(shù)據(jù)截至2024年12月13日。7證券研究報(bào)告81、總結(jié)?

一級市場：發(fā)行創(chuàng)新高但凈供給回落，股份行和中小行成凈供給主力截至2024年12月8日（下同），2024年以來銀行二永債合計(jì)發(fā)行超1.6萬億元，達(dá)到歷史新高，但由于首批發(fā)行銀行永續(xù)債進(jìn)入行權(quán)期（5096億元），凈供給回落至5567.5億元（2023年全年為7190.7億元），其中二季度凈供給超3000億元。分銀行類別來看，與往年不同，2024年國有大行凈供給明顯回落（從2023年的6470億元降至2024年的1360億元），而股份行和中小銀行凈供給明顯放量（2024年皆超2000億元，合計(jì)占比76%），成為2024年銀行二永債的供給主力。?

二級市場：從資產(chǎn)荒演繹，到多因素下的脈沖式調(diào)整，再到震蕩修復(fù)1）1-7月資產(chǎn)荒的邏輯持續(xù)演繹：春節(jié)后資金面較松，債牛行情演繹，二永債信用利差快速收窄；3月債市轉(zhuǎn)為震蕩，二永利差也開始波動放大；4-7月手工補(bǔ)息取消后，部分資金從銀行流向非銀，“資產(chǎn)荒”邏輯延續(xù)，二永債信用利差收窄至歷史低位。2）8-9月增量政策出臺、贖回壓力等多重因素下的調(diào)整：8月初以來受到非銀機(jī)構(gòu)規(guī)模收縮、產(chǎn)品贖回壓力等因素影響，二永債收益率和信用利差快速上行，9月底穩(wěn)增長系列增量政策陸續(xù)出臺，權(quán)益市場明顯回暖，二永債信用利差脈沖式調(diào)整。3）10月中旬以來的震蕩修復(fù)：10月中旬以來權(quán)益市場出現(xiàn)震蕩，贖回壓力邊際緩解，銀行二永債也開啟震蕩修復(fù)行情，11月初化債政策落地，市場對地方債供給擔(dān)憂升溫，但實(shí)際擾動有限，銀行二永債信用利差延續(xù)震蕩修復(fù)的行情。整體來看，2024年銀行二永債“利率波動放大器”的特征依然顯著，在債市表現(xiàn)強(qiáng)勁的階段，銀行二永債拉久期和下沉策略仍在持續(xù)，諸如1-2月、5-8月和11月以來，銀行二永債的等級利差和期限利差皆有明顯下行。主要內(nèi)容2024年市場回顧和總結(jié)供給：化債背景下，銀行二永債凈供給可能相對偏弱需求：傳統(tǒng)信用債挖掘空間收縮+優(yōu)質(zhì)信用債利率化的背景下，銀行二永債需求或仍有支撐策略：“利率波動放大器”特征延續(xù)，擇機(jī)把握機(jī)會92.1

2024年以來銀行風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)增速明顯回落，資本充足率穩(wěn)中有升資料來源：iFinD，申萬宏源研究?

資本新規(guī)落地后，2024年以來商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)增速明顯回落，銀行資本充足率穩(wěn)中有升?；蚴芤嬗凇顿Y本新規(guī)》落地影響，同時疊加信貸增速持續(xù)放緩，2024年以來商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)增速明顯回落，各類資本充足率環(huán)比穩(wěn)中有升。分銀行類別來看，農(nóng)商行的資本充足率改善最明顯但仍處相對低位，城商行的資本充足率仍然承壓，股份行資本充足率改善不明顯。2023年下半年以來貸款增速持續(xù)放緩（%）2024年以來銀行風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)增速明顯放緩7891011121314151615/0116/0117/0123/0124/0118/01 19/01 20/01 21/01 22/01金融機(jī)構(gòu):人民幣貸款余額:同比資料來源：Wind，申萬宏源研究0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%050100150200250風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)合計(jì)（萬億元）風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)同比，右軸注：國家金融監(jiān)督管理總局指出，自2024年起，其披露的資本充足率相關(guān)指標(biāo)調(diào)整為按照《商業(yè)銀行資本管理辦法》（簡稱《資本新規(guī)》）計(jì)算的數(shù)據(jù)結(jié)果，與歷史數(shù)據(jù)不直接可比。證券研究報(bào)告102.1

2024年以來銀行風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)增速明顯回落，資本充足率穩(wěn)中有升?

資本新規(guī)落地后，2024年以來商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)增速明顯回落，銀行資本充足率穩(wěn)中有升?；蚴芤嬗凇顿Y本新規(guī)》落地影響，同時疊加信貸增速持續(xù)放緩，2024年以來商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)增速明顯回落，各類資本充足率環(huán)比穩(wěn)中有升。分銀行類別來看，農(nóng)商行的資本充足率改善最明顯但仍處相對低位，城商行的資本充足率仍然承壓，股份行資本充足率改善不明顯。商業(yè)銀行各類資本充足率走勢（季度，%）91011121314151614/0320/03 21/03 22/03 23/03 24/03中國:商業(yè)銀行:一級資本充足率15/03 16/03 17/03 18/03 19/03中國:商業(yè)銀行:資本充足率中國:商業(yè)銀行:核心一級資本充足率各類商業(yè)銀行資本充足率走勢（季度，%）1011121314151617181914/0315/0324/0316/03 17/03 18/03 19/03中國:資本充足率:大型商業(yè)銀行中國:資本充足率:城市商業(yè)銀行20/03 21/03 22/03 23/03中國:資本充足率:股份制商業(yè)銀行中國:資本充足率:農(nóng)村商業(yè)銀行資料來源：Wind，申萬宏源研究注：國家金融監(jiān)督管理總局指出，自2024年起，其披露的資本充足率相關(guān)指標(biāo)調(diào)整為按照《商業(yè)銀行資本管理辦法》（簡稱《資本新規(guī)》）計(jì)算的數(shù)據(jù)結(jié)果，與歷史數(shù)據(jù)不直接可比。證券研究報(bào)告11資料來源：Wind，申萬宏源研究證券研究報(bào)告?

銀行二永債是商業(yè)銀行重要的資本補(bǔ)充工具，我國對不同類別的商業(yè)銀行資本充足率的監(jiān)管要求不同。122.2

監(jiān)管要求下銀行仍面臨剛性補(bǔ)充資本壓力，但化債背景下訴求或減弱資料來源：國家金融監(jiān)督管理總局，人民銀行，F(xiàn)SB，《商業(yè)銀行資本管理辦法》，申萬宏源研究各類商業(yè)銀行資本充足率的要求注1：根據(jù)《全球系統(tǒng)重要性銀行總損失吸收能力管理辦法》，2022年1月1日之前被認(rèn)定為全球系統(tǒng)重要性銀行的商業(yè)銀行，應(yīng)當(dāng)在本辦法規(guī)定期限內(nèi)滿足外部總損失吸收能力要求。2022年1月1日之后被認(rèn)定為全球系統(tǒng)重要性銀行的商業(yè)銀行，應(yīng)當(dāng)自被認(rèn)定之日起三年內(nèi)滿足本辦法規(guī)定的外部總損失吸收能力要求。因此，年首次進(jìn)入全球系統(tǒng)重要性銀行名單的交通銀行應(yīng)于年末開始滿足外部總損失吸收能力要求。注：根據(jù)《系統(tǒng)重要性銀行附加監(jiān)管規(guī)定（試行）》，銀行應(yīng)在進(jìn)入系統(tǒng)重要性銀行名單或者系統(tǒng)重要性得分變化導(dǎo)致組別上升后，在經(jīng)過一個完整自然年度后的月日滿足附加資本要求。若銀行退出系統(tǒng)重要性銀行名單或者系統(tǒng)重要性得分變化導(dǎo)致組別下降，立即適用新的資本要求。因此，2023年組別調(diào)升的建設(shè)銀行和農(nóng)業(yè)銀行，以及首次進(jìn)入名單的交通銀行，應(yīng)于2025年1月1日滿足新的附加資本要求。類別資本充足率要求具體內(nèi)容非國內(nèi)系統(tǒng)重要性銀行核心一級資本、一級資本和資本充足率的要求分別為7.5%，8.5%和10.5%。根據(jù)《商業(yè)銀行資本管理辦法》規(guī)定，商業(yè)銀行各級資本充足率不得低于如下最低要求：（一）核心一級資本充足率不得低于5%。（二）一級資本充足率不得低于6%。（三）資本充足率不得低于8%。商業(yè)銀行應(yīng)當(dāng)在最低資本要求的基礎(chǔ)上計(jì)提儲備資本。儲備資本要求為風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)的2.5%，由核心一級資本來滿足。根據(jù)《系統(tǒng)重要性銀行附加監(jiān)管規(guī)定》，系統(tǒng)重要性根據(jù)《系統(tǒng)重要性銀行評估辦法》的要求，近期，中國人民銀行、國家金融監(jiān)督管理總局開展了2023年度我國系統(tǒng)重要性銀行評估，認(rèn)定20家國內(nèi)系統(tǒng)重要性銀行，其中國有商業(yè)銀行6家，股份制商業(yè)銀行9家，城市商業(yè)銀行5家。按系統(tǒng)重要性得分從低到高分為五組：第一組10家，包括中國光大銀行、中國民生銀行、平安銀行、華夏銀行、寧波銀行、江蘇銀行、廣發(fā)銀行、上海銀行、南京銀行、北京銀行；第二組3家，包括中信銀行、浦發(fā)銀行、中國郵政儲蓄銀行；第三組3家，包括交通銀行、招商銀行、興業(yè)銀行；第四組4家，包括中國工商銀行、中國銀行、中國建設(shè)銀行、中國農(nóng)業(yè)銀行；第五組暫無銀行進(jìn)入。銀行在滿足最低資本要求、儲備資本和逆周期資本要國內(nèi)系統(tǒng)重要性銀行求基礎(chǔ)上，還應(yīng)滿足一定的附加資本要求，由核心一級資本滿足。系統(tǒng)重要性銀行分為五組，第一組到第五組的銀行分別適用0.25％、0.5％、0.75％、1％和1.5％的附加資本要求。若銀行同時被認(rèn)定為我國系統(tǒng)重要性銀行和全球系統(tǒng)重要性銀行，附加資本要求不疊加，采用二者孰高原則確定。中國全球系統(tǒng)重要性銀行的外部總損失吸收能力風(fēng)險(xiǎn)根據(jù)FSB公布的2022年全球系統(tǒng)重要性銀行（G-SIBs）名單，中資銀行方面，中國銀行、工商銀行位列第二檔加權(quán)比率應(yīng)于2025年初達(dá)到16%、2028年初達(dá)到（需滿足1.5%的附加資本要求），建設(shè)銀行、農(nóng)業(yè)銀行位列第一檔（需滿足1.0%的附加資本要求）。全球系統(tǒng)18%。同時，還應(yīng)滿足儲備資本、逆周期資本和系統(tǒng)2023年11月27日，F(xiàn)SB公布2023年全球系統(tǒng)重要性銀行（G-SIBs）名單，建設(shè)銀行、農(nóng)業(yè)銀行從第一檔調(diào)升至重要性銀重要性銀行附加資本等緩沖資本的監(jiān)管要求。計(jì)算外第二檔，與中國銀行、工商銀行共同適用1.5%的附加資本要求，交通銀行首次進(jìn)入名單，位列第一檔（需滿足行部總損失吸收能力風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)比率時，為滿足緩沖資本1.0%的附加資本要求）。要求計(jì)提的核心一級資本工具不能計(jì)入外部總損失吸2024年11月26日，F(xiàn)SB公布2024年全國系統(tǒng)重要性銀行（G-SIBs）名單，國內(nèi)五大行繼續(xù)位列名單，且分組維收能力。持不變。證券研究報(bào)告?

結(jié)合商業(yè)銀行最新披露的（截至2024-09-30）各類資本監(jiān)管指標(biāo)表現(xiàn)與監(jiān)管要求、以及未來潛在的資本消耗壓力等情況來看，商業(yè)銀行仍面臨剛性的補(bǔ)充資本壓力，但各類商業(yè)銀行間有分化。我國五家全球系統(tǒng)重要性銀行：資本充足率整體穩(wěn)步提升，且距離監(jiān)管紅線仍有較大安全墊，特別國債注資下補(bǔ)充資本訴求或減弱。國內(nèi)系統(tǒng)性重要銀行（全球系統(tǒng)性重要銀行除外）：部分銀行的資本監(jiān)管指標(biāo)相較于監(jiān)管紅線的安全空間較?。ㄒ患壻Y本充足率安全空間不足2%，資本充足率安全空間不足3%），或仍有一定的資本補(bǔ)充訴求。非國內(nèi)系統(tǒng)性重要銀行：部分商業(yè)銀行的資本監(jiān)管指標(biāo)貼近監(jiān)管紅線，或面臨較大的資本補(bǔ)充壓力。13資料來源：國家金融監(jiān)督管理總局，人民銀行，F(xiàn)SB，《商業(yè)銀行資本管理辦法》，Wind，iFinD，申萬宏源研究我國五家全球系統(tǒng)重要性銀行各類資本監(jiān)管指標(biāo)表現(xiàn)與監(jiān)管要求對比（截至2024年9月30日，%）注：表中資本充足率的要求按照最新分檔進(jìn)行測算，外部總損失吸收能力風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)比率的監(jiān)管要求按照年月日的%測算。注：外部總損失吸收風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)比率=資本充足率-緩沖資本要求+年以來已發(fā)行TLAC非資本債券/風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)，其中緩沖資本包括儲備資本要求（.%）、附加資本要求（第二檔為.%、第一檔為%）和逆周期資本要求（當(dāng)前為0%），上述測算數(shù)據(jù)根據(jù)各指標(biāo)定義和財(cái)報(bào)相關(guān)數(shù)據(jù)估算得到，測算未考慮存款保險(xiǎn)基金豁免制度，考慮TLAC非資本債券，數(shù)據(jù)結(jié)果僅供參考，實(shí)際數(shù)據(jù)以官方公布為準(zhǔn)，特此說明。銀行類型銀行簡稱核心一級資本充足率一級資本充足率資本充足率外部總損失吸收能力風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)比率核心一級資本充足率（減監(jiān)管要求）一級資本充足率（減監(jiān)管要求）資本充足率（減監(jiān)管要求）TLAC風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)比率（減監(jiān)管要求）中國銀行12.2319.013.234.367.01中國工商銀行13.9514.3615.2319.2515.2215.414.955.237.25-0.78-0.59建設(shè)銀行14.105.105.00中國農(nóng)業(yè)銀行11.4215.0013.482.423.487.356.05-0.42-1.73監(jiān)管要求9.0010.00----1.792.704.72-3.45交通銀行 10.29 12.20監(jiān)管要求 8.50 9.5019.3518.0512.0016.2211.5015.5814.2716.0012.5516.00- - --第二檔第一檔2.2

監(jiān)管要求下銀行仍面臨剛性補(bǔ)充資本壓力，但化債背景下訴求或減弱證券研究報(bào)告142.2

監(jiān)管要求下銀行仍面臨剛性補(bǔ)充資本壓力，但化債背景下訴求或減弱資料來源：國家金融監(jiān)督管理總局，人民銀行，F(xiàn)SB，《商業(yè)銀行資本管理辦法》，Wind，iFinD，申萬宏源研究國內(nèi)其他商業(yè)銀行各類資本監(jiān)管指標(biāo)表現(xiàn)與監(jiān)管要求對比（截至2024年9月30日，%）注：表中資本充足率的要求按照最新分檔進(jìn)行測算，該表統(tǒng)計(jì)的城農(nóng)商行僅包括Wind統(tǒng)計(jì)的銀行大全（以發(fā)過債的銀行為主）中有相關(guān)數(shù)據(jù)披露的銀行。銀行類型銀行簡稱 核心一級資本充足率 一級資本充足率 資本充足率核心一級資本充足率（減監(jiān)管要求）一級資本充足率（減監(jiān)管要求）資本充足率（減監(jiān)管要求）招商銀行6.487.747.42興業(yè)銀行1.451.953.02監(jiān)管要求---中國郵政儲蓄銀行1.422.713.23中信銀行1.502.612.78浦發(fā)銀行0.871.001.57監(jiān)管要求---中國民生銀行1.552.011.91華夏銀行1.762.722.51中國光大銀行1.923.083.14平安銀行1.582.182.64廣發(fā)銀行1.701.883.06寧波銀行1.681.884.21北京銀行1.363.492.60南京銀行1.272.083.01上海銀行2.262.164.02江蘇銀行1.523.282.44監(jiān)管要求---渤海銀行0.550.501.09浙商銀行0.891.162.21恒豐銀行1.282.812.87股份制商業(yè)銀行0.901.412.08城市商業(yè)銀行2.002.612.86農(nóng)村商業(yè)銀行...監(jiān)管要求14.73 16.99 18.679.70 11.20 14.278.25 9.25 11.259.42 11.71 14.239.50 11.61 13.788.87 10.00 12.578.00 9.00 11.009.30 10.76 12.669.51 11.47 13.269.67 11.83 13.899.33 10.93 13.399.45 10.63 13.819.43 10.63 14.969.11 12.24 13.359.02 10.83 13.7610.01 10.91 14.779.27 12.03 13.197.75 8.75 10.758.05 9.00 11.598.39 9.66 12.718.78 11.31 13.378.40 9.91 12.589.50 11.11 13.36. . .7.50 8.50 10.50---國內(nèi)系統(tǒng)性重要銀行：第三檔國內(nèi)系統(tǒng)性重要銀行：第二檔國內(nèi)系統(tǒng)性重要銀行：第一檔非國內(nèi)系統(tǒng)性重要銀行國內(nèi)系統(tǒng)性重要銀行（全球系統(tǒng)性重要銀行除外）：部分銀行的資本監(jiān)管指標(biāo)相較于監(jiān)管紅線的安全空間較?。ㄒ患壻Y本充足率安全空間不足2%，資本充足率安全空間不足3%），或仍有一定的資本補(bǔ)充訴求。非國內(nèi)系統(tǒng)性重要銀行：部分商業(yè)銀行的資本監(jiān)管指標(biāo)貼近監(jiān)管紅線，或面臨較大的資本補(bǔ)充壓力。證券研究報(bào)告152.2

監(jiān)管要求下銀行仍面臨剛性補(bǔ)充資本壓力，但化債背景下訴求或減弱資料來源：中國政府網(wǎng)、新華社、人民網(wǎng)、公司公告，申萬宏源研究國有大行歷史上的三輪主要注資和本次注資情況?

考慮到本次一攬子增量政策舉措包括財(cái)政部發(fā)行特別國債為大行注資，同時化債背景下資本占用較低的地方債置換推進(jìn)后銀行資本充足率或有所改善，未來銀行補(bǔ)充資本的訴求可能減弱，銀行二永債凈供給或相對偏弱。財(cái)政擬發(fā)行特別國債向六大行注入資本金，可能有支持化債、AIC投資股權(quán)、提升信貸投放等多重目的，規(guī)模或約1萬億元。同時，化債背景下，資本占用較低的地方債置換推進(jìn)后，銀行資本充足率或有所改善。未來銀行補(bǔ)充資本的訴求可能減弱，銀行二永債凈供給或相對偏弱，且可能延續(xù)大行凈供給偏少、股份行和中小行凈供給更多的局勢。時間具體情況1998年財(cái)政部發(fā)行2700億元特別國債，期限30年，面向工行、農(nóng)行、中行和建行定向發(fā)行，全部用于補(bǔ)充四家銀行的資本金。具體數(shù)額為：工行850億元，農(nóng)行933億元，中行425億元，建行492億元。2003-2007年財(cái)政部通過匯金公司向中行、建行、工行等銀行注資超千億美元。具體為：2003年底，向中行和建行分別注資225億美元；此后，按照國務(wù)院部署，先后向工行、光大銀行、農(nóng)行分別注資150億美元、27.03億美元、190億美元，并推動股份制改革和公開發(fā)行上市；2007年底，向國開行注資200億美元，推動國開行商業(yè)化轉(zhuǎn)型。2010年工行、建行、中行、交行通過A+H配股補(bǔ)充資本，具體金額為：工行449億元、建行612億元、中行597億元、交行327億元，總計(jì)約2000億元。2024年9月24日國新辦發(fā)布會上，國家金融監(jiān)管總局局長李云澤表示，計(jì)劃對六家大型國有大型商業(yè)銀行（預(yù)計(jì)為中行、農(nóng)行、工行、建行、交行、郵儲）增加核心一級資本，按照“統(tǒng)籌推進(jìn)、分期分批、一行一策”的思路，有序?qū)嵤?0月12日國新辦發(fā)布會上，財(cái)政部明確將發(fā)行特別國債支持國有大型商業(yè)銀行補(bǔ)充核心一級資本，提升抵御風(fēng)險(xiǎn)和信貸投放能力，更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。地方債置換后資本消耗測算：2024-2028年減少453-2991億元的資本需求資料來源：《商業(yè)銀行資本管理辦法》，Wind，政府官網(wǎng)，申萬宏源研究注：假設(shè)地方債置換后商業(yè)銀行按當(dāng)前（2024年10月）投資比例（79.26%）買入，當(dāng)前（2024年9月末）商業(yè)銀行資本充足率為15.62%；根據(jù)資本新規(guī)，銀行對一般公司的風(fēng)險(xiǎn)暴露的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重按公司類型為75%-100%不等，對專項(xiàng)債的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為20%。年份2024年E2025年E2026年E2027年E2028年E合計(jì)E專項(xiàng)債置換規(guī)模（億元）28000280002800080008000100000置換后商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)的下降規(guī)模（億元）隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重情形一：隱性債務(wù)銀行表內(nèi)占比25%75%811.26811.26811.26231.79231.792897.34100%2561.262561.262561.26731.79731.799147.34隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重情形二：隱性債務(wù)銀行表內(nèi)占比30%75%1861.261861.261861.26531.79531.796647.34100%3961.263961.263961.261131.791131.7914147.34隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重情形三：隱性債務(wù)銀行表內(nèi)占比35%75%2911.262911.262911.26831.79831.7910397.34100%5361.265361.265361.261531.791531.7919147.34保持當(dāng)前資本充足率資本消耗的減少規(guī)模（億元）隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重情形一：隱性債務(wù)銀行表內(nèi)占比25%75%126.72126.72126.7236.2136.21452.56100%400.07400.07400.07114.31114.311428.81隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重情形二：隱性債務(wù)銀行表內(nèi)占比30%75%290.73290.73290.7383.0783.071038.31100%618.75618.75618.75176.79176.792209.81隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重情形三：隱性債務(wù)銀行表內(nèi)占比35%75%454.74454.74454.74129.93129.931624.06%. .. .. .證券研究報(bào)告?

綜合監(jiān)管要求和資本充足率現(xiàn)狀、二永債到期分布和獲得批文情況，展望2025年，銀行二永債的凈供給可能相對偏弱，中性假設(shè)下全年凈融資或在5000億元左右。從銀行二永債的獲批情況來看，2023年以來以國有大行為主的商業(yè)銀行先后獲得了新的二永債額度批復(fù)（有效期多截至2025-2026年），合計(jì)規(guī)模超3萬億元。且目前（截至2024年12月8日）新批額度發(fā)行進(jìn)度達(dá)62.7%，仍有1.14萬億元的二永債批復(fù)額度待發(fā)行，其中國有大行、股份行、城商行和農(nóng)商行剩余額度分別為6140億元、3060億元、1906億元和305.3億元。162.3

銀行二永債：2025年凈供給可能相對偏弱，全年或在5000億元左右2023年以來新批復(fù)商業(yè)銀行最新二永債批復(fù)統(tǒng)計(jì)（截至2024年12月8日）二級資本債 銀行永續(xù)債 二級資本債 銀行永續(xù)債中國銀行中國農(nóng)業(yè)銀行2800 5002500 1800中國工商銀行建設(shè)銀行交通銀行中國郵政儲蓄銀行-300浦發(fā)銀行興業(yè)銀行中信銀行招商銀行平安銀行華夏銀行-200廣發(fā)銀行浙商銀行渤海銀行恒豐銀行江蘇銀行-300北京銀行上海銀行杭州銀行南京銀行110-中原銀行徽商銀行蘇州銀行四川銀行成都銀行寧波銀行廣東華興銀行吉林銀行100-桂林銀行湖北銀行威海銀行廣西北部灣銀行浙江泰隆商業(yè)銀行重慶銀行0-東莞銀行河北銀行-50長沙銀行龍江銀行50-蘭州銀行20-長安銀行廣州農(nóng)商銀行北京農(nóng)商銀行-0渝農(nóng)商行100-成都農(nóng)商行順德農(nóng)商行江蘇江南農(nóng)商行900 5000 0860 4000 600700 0500 300300 3000 600300 2000 600260 500400 00 110150 00 3000 100200 0100 100150 080 1000 2000 300 0149 0100 030 400 00 400 600 290 019 2560 060 00 00 500 030 030 200 1200 1000 00 1000 2060 00-天津農(nóng)商行二級資本債 5030020-17000950.230582.2305.311411.3農(nóng)村商業(yè)銀行 2024-01-22國有大型商業(yè)銀行股份制商業(yè)銀行城市商業(yè)銀行農(nóng)村商業(yè)銀行合計(jì)108605220644.919170.9140150605061403060銀行簡稱銀行類型 批復(fù)日期 債券類型 額度（億元）國有大型商業(yè)銀行 2023-11-28 資本工具 4500國有大型商業(yè)銀行 2023-08-21 資本工具 4500國有大型商業(yè)銀行 2024-05-11 資本工具 3700國有大型商業(yè)銀行 2024-11-05 資本工具 2000國有大型商業(yè)銀行 2023-11-10 資本工具 1400國有大型商業(yè)銀行 2023-10-10 永續(xù)債 900股份制商業(yè)銀行 2024-08-02 資本工具 1500股份制商業(yè)銀行 2023-12-19 資本工具 1300股份制商業(yè)銀行 2023-12-12 資本工具 1200股份制商業(yè)銀行 2023-11-10 資本工具 1070股份制商業(yè)銀行 2024-07-01 資本工具 800股份制商業(yè)銀行 2024-05-20 永續(xù)債 800股份制商業(yè)銀行 2024-04-09 資本工具 760股份制商業(yè)銀行 2023-05-04 資本工具 400股份制商業(yè)銀行 2024-09-10 資本工具 300股份制商業(yè)銀行 2023-12-19 資本工具 150城市商業(yè)銀行 2024-05-14 永續(xù)債 600城市商業(yè)銀行 2024-08-02 資本工具 300城市商業(yè)銀行 2024-06-18 資本工具 300城市商業(yè)銀行 2024-06-07 資本工具 300城市商業(yè)銀行 2024-07-11 二級資本債 260城市商業(yè)銀行 2023-04-24 資本工具 220城市商業(yè)銀行 2023-10-23 資本工具 200城市商業(yè)銀行 2024-10-09 資本工具 170城市商業(yè)銀行 2024-11-27 資本工具 150城市商業(yè)銀行 2024-05-29 資本工具 150城市商業(yè)銀行 2024-08-30 資本工具 130城市商業(yè)銀行 2023-07-17 資本工具 130城市商業(yè)銀行 2024-10-31 二級資本債 100城市商業(yè)銀行 2024-01-09 資本工具 90城市商業(yè)銀行 2023-07-21 資本工具 90城市商業(yè)銀行 2024-08-15 資本工具 80城市商業(yè)銀行 2024-07-26 資本工具 80城市商業(yè)銀行 2023-08-24 資本工具 75城市商業(yè)銀行 2024-07-29 二級資本債 60城市商業(yè)銀行 2023-09-18 資本工具 60城市商業(yè)銀行 2024-09-14 永續(xù)債 50城市商業(yè)銀行 2024-08-27 資本工具 50城市商業(yè)銀行 2024-03-11 二級資本債 50城市商業(yè)銀行 2024-03-11 二級資本債 50城市商業(yè)銀行 2023-12-14 資本工具 50農(nóng)村商業(yè)銀行 2024-05-20 資本工具 120農(nóng)村商業(yè)銀行 2024-08-02 永續(xù)債 100農(nóng)村商業(yè)銀行 2024-05-31 二級資本債 100農(nóng)村商業(yè)銀行 2023-03-17 資本工具 100農(nóng)村商業(yè)銀行 2023-12-05 資本工具 80農(nóng)村商業(yè)銀行 2024-01-23 二級資本債 60120020014006000001303051803120010010040023002000800500600470300001900批復(fù)時間后發(fā)行規(guī)模（億元） 剩余額度（億元）資料來源：Wind，企業(yè)預(yù)警通，國家金融監(jiān)管總局，申萬宏源研究注：獲批中小銀行數(shù)量較多，上表明細(xì)中僅呈現(xiàn)批復(fù)額度大于等于億元的銀行。172.3

銀行二永債：2025年凈供給可能相對偏弱，全年或在5000億元左右證券研究報(bào)告 資料來源：Wind，申萬宏源研究0500100015002000?

綜合監(jiān)管要求和資本充足率現(xiàn)狀、二永債到期分布和獲得批文情況，展望2025年，銀行二永債的凈供給可能相對偏弱，中性假設(shè)下全年凈融資或在5000億元左右。從2025年銀行二永債的到期（含進(jìn)入行權(quán)期，下同）情況來看，2025年將有1.22萬億元的銀行二永債到期/進(jìn)入行權(quán)期。其中二級資本債和永續(xù)債到期規(guī)模分別為5692億元和6484億元（進(jìn)入行權(quán)期的中小銀行永續(xù)債規(guī)模為1134億元）。從時間節(jié)奏來看，明年三季度為銀行二永債到期高峰期（尤其是9月超3000億元），銀行二級資本債主要在9月到期，而銀行永續(xù)債的到期時間分布較均勻。2025年各月銀行二級資本債（上）和永續(xù)債（下）到期分布（按銀行類型，億元） 2025年各月銀行二永債到期分布（按銀行類型，億元）25001月11月 12月2月 3月 4月 5月國有大行二級資本債6月 7月股份行二級資本債8月 9月 10月中小銀行二級資本債1200100080060040020001月2月3月4月5月 6月 7月11月 12月國有大行永續(xù)債 股份行永續(xù)債8月 9月 10月中小銀行永續(xù)債05001000150020002500300035001月2月3月 4月5月 6月 7月11月 12月國有大行二級資本債股份行永續(xù)債國有大行永續(xù)債中小銀行二級資本債8月 9月 10月股份行二級資本債中小銀行永續(xù)債一季度：1246.3億元 二季度：3185.7億元 三季度：5048.5億元 四季度：2695.1億元證券研究報(bào)告182.3

銀行二永債：2025年凈供給可能相對偏弱，全年或在5000億元左右?

綜合監(jiān)管要求和資本充足率現(xiàn)狀、二永債到期分布和獲得批文情況，展望2025年，銀行二永債的凈供給可能相對偏弱，中性假設(shè)下全年凈融資或在5000億元左右。中性假設(shè)下25年凈融資或在5000億元左右，但在貸款增速放緩、大行注資等背景下，仍需關(guān)注二永債凈供給出現(xiàn)明顯縮量的可能。分債券類型來看，預(yù)計(jì)2025年銀行二級資本債凈供給或在3500億元上下，銀行永續(xù)債凈供給或在1500億元上下。分銀行類別來看，預(yù)計(jì)2025年可能延續(xù)2024年大行凈供給偏少、股份行和中小行凈供給更多的局勢。2019-2024年各類銀行二級資本債凈融資分布（按銀行類型，億元） 2019-2024年各類銀行永續(xù)債凈融資分布（按銀行類型，億元）-100001000200030004000500060002019年2020年2021年2022年2023年2024年國有大行股份制商業(yè)銀行中小銀行合計(jì)凈融資-2000-1000010002000300040005000600070002019年2020年2021年2022年2023年2024年國有大行股份制商業(yè)銀行中小銀行合計(jì)凈融資資料來源：Wind，申萬宏源研究資料來源：Wind，申萬宏源研究證券研究報(bào)告192.4

TLAC非資本債券：2024年發(fā)行低于預(yù)期，2025年供給壓力可控資料來源：iFinD，申萬宏源研究?

TLAC非資本債券2024年發(fā)行規(guī)模整體低于預(yù)期，考慮剩余額度和政策時點(diǎn)，預(yù)計(jì)2025年的供給壓力也相對可控。截至2024年12月10日，五大行TLAC非資本債券合計(jì)發(fā)行2100億元，發(fā)行規(guī)模整體低于年初市場預(yù)期。當(dāng)前五大行公布的發(fā)行計(jì)劃剩余額度為2300億元，交行年內(nèi)仍有1000億元額度待發(fā)，中行和工行2025-2026年剩余額度1300億元?？紤]到距離下一個政策時點(diǎn)的2028年1月1日仍有較長時間，預(yù)計(jì)TLAC非資本債券供給或相對平滑，2025年的供給壓力相對可控。2024年以來五大行合計(jì)發(fā)行2100億元TLAC非資本債券24工行TLAC非

24工行TLAC非

24中行TLAC非

24中行TLAC非

24建行TLAC非

24建行TLAC非

24農(nóng)行TLAC非

24農(nóng)行TLAC非

24農(nóng)行TLAC非24交行TLAC非資本債01(BC)2024/11/253004年期（3+1年期）100

2506年期（5+1年期）4年期（3+1年期）1506年期（5+1年期）3504年期（3+1年期）1506年期（5+1年期）3504年期（3+1年期）6年期（5+1年期）5011年期（10+1年期）3004年期（3+1年期）2.25%2.35%2.25%2.35%2.00%2.10%2.18%2.24%2.39%2.11%3/5/10年AAA-二級資本債2.31%2.47%2.33%2.49%2.02%2.13%2.20%2.26%2.42%2.10%3/5/10年AAA銀行普通債2.22%2.28%2.24%2.30%1.96%2.02%2.11%2.15%2.41%1.99%3/5/10年AAA-二級資本債-0.06-0.12-0.08-0.14-0.02-0.03-0.02-0.02-0.030.013/5/10年AAA銀行普通債TLAC非資本債券發(fā)行情況發(fā)行起始日發(fā)行規(guī)模（億元）2024/8/28100損失吸收條款資本債01A 資本債01B 資本債01A 資本債01B 資本債01A 資本債01B 資本債01A(BC)

資本債01B(BC)

資本債01C(BC)2024/5/15 2024/5/16 2024/8/8發(fā)行起始日中債到期收益率發(fā)行利差（BP）TLAC非資本債券減其他債券受償順序有條件贖回權(quán)發(fā)行期限（年）票面利率0.03

0.07

0.01

0.05

0.04

0.08

0.07

0.09

-0.02

0.12本期債券本金的清償順序和利息支付順序均在發(fā)行人的除外負(fù)債之后，股權(quán)資本、其他一級資本工具、混合資本債券、二級資本工具等其他各級別合格資本工具之前。本期債券設(shè)定一次發(fā)行人選擇提前贖回的權(quán)利。發(fā)行人可以選擇在本期債券設(shè)置提前贖回權(quán)的計(jì)息年度的最后一日，按面值一次性部分或全部贖回本期債券。本期債券到期前，如果發(fā)行人贖回將導(dǎo)致其不滿足外部總損失吸收能力要求，則未經(jīng)人民銀行批準(zhǔn)，發(fā)行人不得贖回本期債券。在本期債券發(fā)行后，如不可預(yù)計(jì)的監(jiān)管政策變化導(dǎo)致本期債券不再計(jì)入發(fā)行人總損失吸收能力，則發(fā)行人有權(quán)在該等變化或調(diào)整發(fā)生后，在履行相關(guān)程序的前提下，全部而非部分地贖回本期債券。當(dāng)發(fā)行人進(jìn)入處置階段時，人民銀行、國家金融監(jiān)督管理總局可以強(qiáng)制要求，在二級資本工具全部減記或者轉(zhuǎn)為普通股后，將本期債券進(jìn)行部分或全部減記。證券研究報(bào)告?

TLAC非資本債券2024年發(fā)行規(guī)模整體低于預(yù)期，考慮剩余額度和政策時點(diǎn)，預(yù)計(jì)2025年的供給壓力也相對可控。截至2024年12月10日，五大行TLAC非資本債券合計(jì)發(fā)行2100億元，發(fā)行規(guī)模整體低于年初市場預(yù)期。當(dāng)前五大行公布的發(fā)行計(jì)劃剩余額度為2300億元，交行年內(nèi)仍有1000億元額度待發(fā)，中行和工行2025-2026年剩余額度1300億元。2.4

TLAC非資本債券：2024年發(fā)行低于預(yù)期，2025年供給壓力可控資料來源：iFinD,《全球系統(tǒng)重要性銀行總損失吸收能力管理辦法》，申萬宏源研究

20注3：由于五大行外部總損失吸收能力杠桿比率基本滿足監(jiān)管要求，故此處測算缺口主要考慮的是外部總損失吸收能力風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)比率。注4：本表測算未考慮存款保險(xiǎn)基金豁免制度，根據(jù)《全球系統(tǒng)重要性銀行總損失吸收能力管理辦法》，由存款保險(xiǎn)基金管理機(jī)構(gòu)管理的存款保險(xiǎn)基金，可以計(jì)入全球系統(tǒng)重要性銀行的外部總損失吸收能力。當(dāng)外部總損失吸收能力風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)比率最低要求為16%/18%時，存款保險(xiǎn)基金可計(jì)入的規(guī)模上限為銀行風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)的2.5%/3.5%。截至2023年末，我國存款保險(xiǎn)基金存款余額僅810.123億元，因此從現(xiàn)實(shí)層面來看，存款保險(xiǎn)基金對彌補(bǔ)TLAC缺口的作用可能相對有限。注：第二階段的監(jiān)管時點(diǎn)為年月日。注：本表測算未考慮存款保險(xiǎn)基金豁免制度，測算數(shù)據(jù)根據(jù)各指標(biāo)定義和財(cái)報(bào)相關(guān)數(shù)據(jù)估算得到

，數(shù)據(jù)結(jié)果僅供參考，實(shí)際數(shù)據(jù)以官方公布為準(zhǔn)，特此說明。資本充足率17.74%19.10%17.95%17.14%儲備資本要求2.50%2.50%2.50%2.50附加資本要求1.50%1.50%1.50%風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)(億元）185,912.78246,416.31223,959.0外部總損失吸收能力風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)比率13.74%15.10%

外部總損失吸收能力(億元）25,544.4237,208.86離第一階段TLAC風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)比率為16% 4,201.63要求的TLAC凈缺口（億元）2023/12/31靜態(tài)假設(shè)下五大行的TLAC缺口測算中國銀行 中國工商銀行 中國建設(shè)銀行中國農(nóng)業(yè)銀行交通銀行距離2025/1/1的TLAC凈距離2027/1/距離距距離第二階段TLAC風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)比率為18%要求的TLAC凈缺口（億元）2024/9/30（考慮TLAC非資本債券）中國銀行中國工商銀行中國建設(shè)銀行中國農(nóng)業(yè)銀行交通銀行資本充足率19.01%19.25%19.35%18.05%16.22%考慮到距離下一個政策時點(diǎn)的2028年1月1日仍有較長時儲備資本要求2.50%2.50%2.50%2.50%2.50%附加資本要求1.50%1.50%1.50%1.50%1.00%間，預(yù)計(jì)TLAC非資本債券供給或相對平滑，2025年的供風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)(億元）187,563.39255,461.53221,505.55222,228.3792,098.44外部總損失吸收能力風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)比率15.22%15.41%15.58%14.27%13.05%給壓力相對可控。外部總損失吸收能力(億元）28,553.2639,357.8834,501.1031,723.0912,014.92離第一階段TLAC風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)比率為16% 1,456.88 1,515.96 939.79 3,833.45 2,720.83 注1：緩沖資本要求包括儲備資本要求、逆周期資本要求和附加資本要求，其中儲備資本要求皆為2.5%；逆要求的TLAC凈缺口（億元） 自2025/1/1起滿足 自2027/1/1起滿足 周期資本要求當(dāng)前為0%；附加資本目前的要求是1.5%、1.5%、1%、0.75%，此處按照2025年1月1日時10,466.91 的要求測算。距離2027/1/1的TLAC凈缺口（億元）距離第二階段的TLAC凈缺口（億元）1,5006005001,300400400500300批復(fù)時間//////////有效期2025/8/292026/4/28 2025/6/30 2024/12/31 2024/12/315002,1005004,400目前已發(fā)行規(guī)模（億元）目前已公布TLAC債券發(fā)行計(jì)劃（億元）10,466.9130,044.05距距離第二階段TLAC風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)比率為18%5,208.156,625.195,369.908,278.024,562.80注2：外部總損失吸收風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)比率=資本充足率-緩沖資本要求+2024年以來已發(fā)行TLAC非資本債券/風(fēng)要求的TLAC凈缺口（億元）30,044.05險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)，其中緩沖資本包括儲備資本要求（2.5%）、附加資本要求（第二檔為1.5%、第一檔為1%）距離2025/1/1的TLAC凈缺口（億元）7,746.08和逆周期資本要求（當(dāng)前為0%）；外部總損失吸收能力=外部總損失吸收能力風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)比率*風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)。證券研究報(bào)告212、總結(jié)?

2024年以來銀行風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)增速明顯回落，資本充足率穩(wěn)中有升或受益于《資本新規(guī)》落地和信貸增速放緩影響，2024年以來商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)增速明顯回落，各類資本充足率環(huán)比穩(wěn)中有升。分銀行類別來看，農(nóng)商行的資本充足率改善最明顯但仍處相對低位，城商行的資本充足率仍然承壓，股份行資本充足率改善不明顯。?

監(jiān)管要求下銀行仍面臨剛性補(bǔ)充資本壓力，但化債背景下訴求或減弱結(jié)合監(jiān)管要求和資本充足率現(xiàn)狀等情況，商業(yè)銀行仍面臨剛性的補(bǔ)充資本壓力，但各類商業(yè)銀行間有分化?？紤]到大行注資和化債背景下地方債置換的推進(jìn)，未來銀行補(bǔ)充資本的訴求可能減弱，銀行二永債凈供給或相對偏弱。?

銀行二永債：2025年凈供給可能相對偏弱，全年或在5000億元左右2023年以來商業(yè)銀行獲得了合計(jì)規(guī)模超3萬億元的二永債額度批復(fù)（有效期多截至25-26年），當(dāng)前仍有1.14萬億元的額度待發(fā)行。從2025年銀行二永債的到期（含進(jìn)入行權(quán)期）情況來看，2025年將有1.22萬億元的銀行二永債到期/進(jìn)入行權(quán)期。展望2025年，銀行二永債的凈供給可能相對偏弱，全年或在5000億元左右，且可能延續(xù)大行偏少、股份行和中小行更多的局勢。但在貸款增速放緩、大行注資等背景下，投資者仍需關(guān)注2025年銀行二永債凈供給出現(xiàn)明顯縮量的可能。?

TLAC非資本債券：2024年發(fā)行低于預(yù)期，2025年供給壓力可控截至2024年12月10日，五大行TLAC非資本債券合計(jì)發(fā)行2100億元，發(fā)行規(guī)模整體低于年初市場預(yù)期。當(dāng)前五大行公布的發(fā)行計(jì)劃剩余額度為2300億元，交行年內(nèi)仍有1000億元額度待發(fā)，中行和工行2025-2026年剩余額度1300億元?？紤]到距離下一個政策時點(diǎn)的2028年1月1日仍有較長時間，預(yù)計(jì)TLAC非資本債券供給或相對平滑，2025年的供給壓力相對可控。主要內(nèi)容2024年市場回顧和總結(jié)供給：化債背景下，銀行二永債凈供給可能相對偏弱需求：傳統(tǒng)信用債挖掘空間收縮+優(yōu)質(zhì)信用債利率化的背景下，銀行二永債需求或仍有支撐策略：“利率波動放大器”特征延續(xù)，擇機(jī)把握機(jī)會223.1

傳統(tǒng)信用債挖掘空間收縮，銀行二永債是“資產(chǎn)荒”的最佳補(bǔ)充資料來源：Wind，申萬宏源研究資料來源：Wind，申萬宏源研究-10000010000200002019年2020年2021年2022年2023年2024年1-11月城投債產(chǎn)業(yè)債銀行二永債合計(jì)020,00040,00060,00080,000?

無論是從存量還是新增來看，化債背景下，2025年傳統(tǒng)信用債的挖掘空間可能繼續(xù)收縮，銀行二永債是傳統(tǒng)信用債“資產(chǎn)荒”下的最佳補(bǔ)充。從存量來看，資產(chǎn)荒下，相對高票息的傳統(tǒng)信用債資產(chǎn)在逐漸“消失”，信用債進(jìn)入“收益率<2.5%”時代，優(yōu)質(zhì)信用債逐漸利率化。從新增來看，化債背景下，城投債凈融資明顯縮量，2025年城投融資強(qiáng)約束仍在，預(yù)計(jì)城投債凈供給繼續(xù)萎縮；2024年產(chǎn)業(yè)債凈供給放量，但難以滿足投資機(jī)構(gòu)對配置資產(chǎn)（相對高票息且有一定安全性）和交易資產(chǎn)（流動性好且估值有一定彈性）的需求。2022-2024年存量傳統(tǒng)信用債（城投債+產(chǎn)業(yè)債）的收益率區(qū)間分布 2019-2024年各類主要信用債品種凈融資走勢（億元）160,000 50000140,00040000120,00030000100,000(0%,2%] (2%,2.5%] (2.5%,3%] (3%,3.5%] (3.5%,4%] (4%,5%] (5%,+)2022/12/31存量債規(guī)模（億元）