《國內(nèi)企業(yè)跨國并購策略探究的相關(guān)概念及理論基礎(chǔ)》4500字（論文）

國內(nèi)企業(yè)跨國并購策略研究的相關(guān)概念及理論基礎(chǔ)目錄TOC\o"1-2"\h\u10587國內(nèi)企業(yè)跨國并購策略研究的相關(guān)概念及理論基礎(chǔ) 162121.1相關(guān)概念 154821.1.1跨境并購 1311761.1.2并購基金 2196921.1.3融資支付方式 2224591.1.4借殼上市 3235021.1.5業(yè)績補(bǔ)償承諾 437151.2理論基礎(chǔ) 4297671.2.1杠桿收購理論 4228511.1.2跨境并購相關(guān)理論 51.1相關(guān)概念1.1.1跨境并購跨境并購主要包括跨境兼并和跨境收購[24]?？缇臣娌⑹侵冈谝粐髽I(yè)和國外企業(yè)的資產(chǎn)或運(yùn)營活動(dòng)合并后建立一家新企業(yè)或并入已經(jīng)存在的企業(yè)?？缇臣娌⒎譃榭缇承略O(shè)合并和跨境吸收兼并?？缇承略O(shè)合并是指兩家企業(yè)合并建立一家新企業(yè)，原有的兩家企業(yè)法律實(shí)體地位注銷，法人資格喪失。跨境吸收合并是指一家企業(yè)將另一家企業(yè)并入，被并方喪失法人資格，而兼并方延續(xù)?？缇呈召徥侵敢粐髽I(yè)基于某種目的，通過取得另一國企業(yè)的全部或部分的資產(chǎn)或股份，對另一國企業(yè)的產(chǎn)權(quán)及其經(jīng)營管理實(shí)施一定的或完全的實(shí)際控制的行為。跨境兼并和跨境收購都涉及兩個(gè)或兩個(gè)以上的企業(yè)，這些企業(yè)分屬不同的國家。跨境兼并和跨境收購的目的都是為了獲得對目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)控制權(quán)和營運(yùn)控制權(quán)?？缇巢①彽奶攸c(diǎn)在于其跨國性。由于主體和客體雙方在產(chǎn)業(yè)政策、運(yùn)營模式、監(jiān)管方式、文化理念上存在諸多差異，因此要求并購雙方在制定并購計(jì)劃、實(shí)施并購戰(zhàn)略、進(jìn)行并購整合時(shí)充分考慮國際因素的影響。1.1.2并購基金并購基金是私募股權(quán)基金的一種，它通常是指私募股權(quán)基金以杠桿收購的方式對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行收購，通過收購目標(biāo)企業(yè)股權(quán)以獲得對目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)，并對其進(jìn)行一系列資源整合、資產(chǎn)重組、管理優(yōu)化，從而提升其市場價(jià)值，再通過分拆、上市、二次轉(zhuǎn)讓或管理層回購等退出機(jī)制出售所持股份獲得投資收益，以實(shí)現(xiàn)資本增值。從并購基金的投資策略來看，并購基金主要分為控股型和參股型兩種[25]?？毓尚筒①徎鹨钥刂茦?biāo)的公司為目的，通過對潛在的并購項(xiàng)目進(jìn)行鎖定和培育，采用杠桿放大投資能力，主導(dǎo)標(biāo)的公司的整合及重組活動(dòng)。參股型并購基金不以控制標(biāo)的公司為目的，以債權(quán)或股權(quán)融資的方式協(xié)助其他主要并購方參與標(biāo)的公司的整合重組。并購基金的財(cái)務(wù)特征集中在以下幾方面：1、并購基金通過整合目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)，待盈利提升后出售股權(quán)實(shí)現(xiàn)價(jià)值創(chuàng)造。該過程中，并購基金需要一定時(shí)間對標(biāo)的進(jìn)行整合改造，該過程風(fēng)險(xiǎn)較大、不確定性較強(qiáng)；2、并購資金大部分來源于銀行貸款、債券融資、私募資金和個(gè)人投資者，自有資金占比較少；3、并購基金投資標(biāo)的大多通過股權(quán)投資進(jìn)行，采用債權(quán)投資的較少；4、并購基金的投資對象通常需要符合現(xiàn)金流穩(wěn)定、順應(yīng)國家政策、價(jià)值被嚴(yán)重低估等特點(diǎn)；5、并購基金的機(jī)構(gòu)設(shè)置通常采用有限合伙制公司組織形式，投資管理效率高。1.1.3融資支付方式目前，跨境并購的支付方式主要有：現(xiàn)金支付、股票支付以及混合支付方式。其中，現(xiàn)金支付是目前最主要的支付方式[26]?，F(xiàn)金支付是指并購方按照所確定的目標(biāo)企業(yè)的收購價(jià)格，向其資產(chǎn)所有人一次性或分期償付現(xiàn)金，從而取得目標(biāo)企業(yè)的所有權(quán)和控制權(quán)的方式。現(xiàn)金支付的主要優(yōu)勢是方便快捷，目標(biāo)企業(yè)可通過拋售股票，迅速獲得資金回籠。但是對于并購方來說，現(xiàn)金支付存在較大的融資壓力，這對于并購方的資產(chǎn)流動(dòng)能力和融資能力要求較高。股票支付是指并購方以自己新發(fā)行的股票替換標(biāo)的企業(yè)的股票，從而獲得標(biāo)的企業(yè)的控制權(quán)。股票支付可以使得并購方避免支付大量現(xiàn)金，緩解融資壓力；避免占用大量現(xiàn)金，保證現(xiàn)金流穩(wěn)定。混合支付是指同時(shí)使用現(xiàn)金支付和股票支付等多種支付手段對標(biāo)的企業(yè)實(shí)現(xiàn)并購的方式?；旌现Ц赌Ｊ揭环矫婺軌蚓徑獠①彿揭騼攤鶋毫Χ鴮?dǎo)致的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，另一方面能夠有效防止控股權(quán)稀釋的問題。1.1.4借殼上市根據(jù)我國2014年《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，借殼上市的定義為：自控制權(quán)發(fā)生變更之日起，上市公司向收購人及其關(guān)聯(lián)人購買的資產(chǎn)總額，占上市公司控制權(quán)發(fā)生變更的前一個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的合并財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告期末資產(chǎn)總額的比例達(dá)到100%以上。也就是說，達(dá)到以下兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的重大資產(chǎn)重組行為構(gòu)成借殼上市：1、上市公司的重大資產(chǎn)重組行為導(dǎo)致控制權(quán)變更；2、上市公司收購的資產(chǎn)總額達(dá)到上市公司資產(chǎn)規(guī)模的100%以上[27]。一旦構(gòu)成借殼上市，證監(jiān)會(huì)將會(huì)對該重大資產(chǎn)重組行為進(jìn)行審核，同時(shí)并購重組委需要發(fā)表意見。因此，在我國的并購活動(dòng)中，為避開嚴(yán)格的審核程序，許多上市公司想方設(shè)法規(guī)避上述借殼紅線開展并購：一種是保持控股權(quán)不變；另一種是控制標(biāo)的資產(chǎn)的規(guī)模，使之低于上市公司總資產(chǎn)。在保持控股權(quán)不變方面，我國上市公司的常用設(shè)計(jì)是：配融時(shí)使實(shí)際控制人增持股份；解除標(biāo)的資產(chǎn)主要股東的一致行動(dòng)人關(guān)系；盡量少發(fā)行股份，多支付現(xiàn)金，避免持股比例攤?。粚?shí)際控制人與其他股東達(dá)成一致行動(dòng)關(guān)系，或受托行使投票權(quán)、表決權(quán)等股東權(quán)利[25]。2011年配套融資政策出臺(tái)，允許上市公司同時(shí)進(jìn)行發(fā)行股份購買資產(chǎn)以及通過定向發(fā)行股份募集配套資金，但是所配套資金比例不超過交易總金額的25%。這一政策為上市公司規(guī)避借殼紅線提供了一條思路：實(shí)際控制人可通過大比例甚至包攬定增股份的方式獲得更大的控股權(quán)。在控制標(biāo)的資產(chǎn)規(guī)模方面，則需要標(biāo)的資產(chǎn)規(guī)模與上市公司大致相同，如果是“蛇吞象”式交易，則需要將估值壓低，難以使交易對手方接受。另一種方法是，重組方先注入一部分資產(chǎn)，暫時(shí)避免借殼上市，日后再擇機(jī)進(jìn)行資本運(yùn)作，但這種做法在長期內(nèi)收效甚微。1.1.5業(yè)績補(bǔ)償承諾 業(yè)績補(bǔ)償承諾是指在并購交易中，并購雙方針對并購后標(biāo)的公司未來業(yè)績的不確定性而達(dá)成的一種對賭協(xié)議。協(xié)議中規(guī)定，如果約定的業(yè)績條件最終達(dá)不到，那么出讓方要給予收購方一定的股份或者現(xiàn)金補(bǔ)償[28]。在并購重組活動(dòng)中，業(yè)績補(bǔ)償承諾通常發(fā)揮出一種信號(hào)作用，它作為出讓方為收購方傳遞公司經(jīng)營預(yù)期樂觀信息的一種方式，不僅能夠降低談判成本，而且能夠提高收購方對標(biāo)的公司風(fēng)險(xiǎn)判斷能力和選擇能力，使并購效率提升。此外，業(yè)績補(bǔ)償承諾具有激勵(lì)效應(yīng)，出讓方如對未來業(yè)績做出承諾，約定承擔(dān)補(bǔ)償責(zé)任，會(huì)激勵(lì)標(biāo)的公司的管理層在并購后積極參與并購整合，有利于提升并購交易價(jià)值，提高雙方股東收益。業(yè)績補(bǔ)償?shù)闹Ц斗绞揭话阌泄煞菅a(bǔ)償、現(xiàn)金補(bǔ)償和股份與現(xiàn)金結(jié)合的補(bǔ)償方式。股份補(bǔ)償適用于標(biāo)的估值增值率較大（超過100%）、換股比例高、交易對方流動(dòng)性受限的交易。現(xiàn)金補(bǔ)償適用于標(biāo)的體量較小、存在現(xiàn)金支付對價(jià)且交易對方具備現(xiàn)金支付能力的交易。但是目前，大多數(shù)并購案例運(yùn)用的是股份與現(xiàn)金結(jié)合的補(bǔ)償方式，先以股份進(jìn)行補(bǔ)償，股份不足以補(bǔ)償?shù)?，再用現(xiàn)金補(bǔ)償。1.2理論基礎(chǔ)1.1.1杠桿收購理論杠桿收購概念杠桿收購是指投資者以標(biāo)的企業(yè)的現(xiàn)有資產(chǎn)或未來現(xiàn)金流為融資抵押或擔(dān)保，利用少量自有資金向投資銀行或其他金融機(jī)構(gòu)籌集大量資金，從而實(shí)現(xiàn)對大型企業(yè)的收購活動(dòng)。作為現(xiàn)代企業(yè)并購重組活動(dòng)的一種重要運(yùn)作模式，杠桿收購具有高風(fēng)險(xiǎn)、高收益、以小博大等特點(diǎn)[29]。從本質(zhì)上看，杠桿收購就是舉債收購，核心在于財(cái)務(wù)杠桿的合理運(yùn)用。在實(shí)際操作中，為了降低交易風(fēng)險(xiǎn)，杠桿收購大多通過成立特殊目的公司實(shí)現(xiàn)。特殊目的公司由收購方設(shè)立并以少量自有資金注入（通常以10%～15%收購總價(jià)款的自有資金）。隨后，投資銀行或其他金融機(jī)構(gòu)為該特殊目的公司提供“過橋貸款”實(shí)現(xiàn)其余融資。待交易完成，該特殊目的公司通過再融資或發(fā)債等形式償還投行債務(wù)。最后，將兩個(gè)并購公司主體合并，從而順利將特殊目的公司負(fù)債轉(zhuǎn)移至標(biāo)的公司之下，通過標(biāo)的公司的經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流償還債務(wù)、獲取超額收益。杠桿收購融資策略杠桿融資策略包括融資方式選擇、融資結(jié)構(gòu)安排、融資風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避等內(nèi)容。融資方式選擇是企業(yè)籌資的具體形式，主要有權(quán)益性融資、債務(wù)性融資和準(zhǔn)權(quán)益融資。權(quán)益性融資組成企業(yè)的所有者權(quán)益，如發(fā)行普通股或優(yōu)先股等；債務(wù)性融資構(gòu)成企業(yè)的債務(wù)，如發(fā)行債券或向金融機(jī)構(gòu)貸款等；準(zhǔn)權(quán)益融資包括認(rèn)股權(quán)證、可轉(zhuǎn)換債券、可交換債券等。融資結(jié)構(gòu)安排是指企業(yè)融資時(shí)權(quán)益資本和債務(wù)資本的架構(gòu)，反映不同渠道融資的比例關(guān)系。杠桿收購的融資結(jié)構(gòu)較為特殊，總體上呈現(xiàn)倒金字塔形。從上至下分別是優(yōu)先債、夾層債和自有資金（股權(quán)資本證券）。其中，優(yōu)先債（如銀行貸款、優(yōu)先商業(yè)票據(jù)）約占收購資金的60%；夾層債（如從屬債券、垃圾債券等）占收購資金的30%；收購者投入的股權(quán)資本只占10%左右。融資風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避是指企業(yè)在進(jìn)行融資時(shí)需要考慮到相關(guān)的償債風(fēng)險(xiǎn)。在杠桿收購中，高杠桿的特性使得收購方存在巨大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，一旦發(fā)生不可抗力或預(yù)判失誤，或標(biāo)的企業(yè)資產(chǎn)變現(xiàn)受阻、經(jīng)營不力等因素出現(xiàn)，很可能導(dǎo)致收購方無法償債而破產(chǎn)。因此，對于收購方來說，穩(wěn)定的融資環(huán)境和金融體系是客觀要求；對于標(biāo)的企業(yè)來說，良好的財(cái)務(wù)狀況以及完善的變現(xiàn)機(jī)制是必要條件。1.1.2跨境并購相關(guān)理論協(xié)同效應(yīng)理論協(xié)同效應(yīng)理論認(rèn)為企業(yè)并購能夠?qū)崿F(xiàn)1+1＞2的效果，包含經(jīng)營協(xié)同、管理協(xié)同和財(cái)務(wù)協(xié)同三個(gè)方面。經(jīng)營協(xié)同是指并購后企業(yè)在生產(chǎn)效率方面的提高能夠?yàn)槠髽I(yè)創(chuàng)造價(jià)值，表現(xiàn)為企業(yè)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)。管理協(xié)同是指并購后高效率的管理公司通過對低效率的管理公司進(jìn)行整合，提升其管理水平，產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。財(cái)務(wù)協(xié)同是指并購為企業(yè)帶來財(cái)務(wù)方面的各項(xiàng)好處，主要表現(xiàn)為并購后企業(yè)可以將外部融資內(nèi)部化，降低融資成本，提升營運(yùn)效率。二、MM理論及優(yōu)序融資理論MM理論分為無稅MM理論和有稅MM理論[30]。無稅MM理論是指在不考慮所得稅影響以及資本市場完善的情況下，公司的資本結(jié)構(gòu)與其公司價(jià)值無關(guān)。公司是否存在負(fù)債不會(huì)影響其加權(quán)平均資金成本。有稅MM理論是對無稅MM理論的一種修正，它是指存在公司稅時(shí)的資本市場并不完善，此時(shí)一家公司的資本結(jié)構(gòu)與其公司價(jià)值和資金成本相關(guān)。企業(yè)因負(fù)債產(chǎn)生的利息可以用于抵稅，因此財(cái)務(wù)杠桿使得公司稅后的加權(quán)平均資金成本降低，公司價(jià)值上升。也就是說，有杠桿的公司價(jià)值大于無杠桿的公司價(jià)值，且公司舉債越多，杠桿越大，公司價(jià)值越大。當(dāng)負(fù)債率達(dá)到100%，公司價(jià)值最大。優(yōu)序融資理論對MM理論中信息完全的假設(shè)條件有所放寬。該理論的核心觀點(diǎn)是，企業(yè)融資存在順序：先進(jìn)行內(nèi)部融資，如有需要再進(jìn)行外部融資；外部融資時(shí)先進(jìn)行債務(wù)性融資，如有需要再進(jìn)行權(quán)益性融資[31]。優(yōu)序融資理論提出，在信息不對稱條件下，企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營者擁有比外部投資者更多的關(guān)于企業(yè)未來收益和投資風(fēng)險(xiǎn)的信息。如果經(jīng)營者代表現(xiàn)有股東利益，那么只有股價(jià)被高估時(shí)，經(jīng)營者才會(huì)為了新項(xiàng)目融資而發(fā)行股票。而外部投資者會(huì)把這一信號(hào)當(dāng)作壞消息，引發(fā)股權(quán)融資導(dǎo)致股價(jià)下跌的問題。三、跨境并購過橋貸款理論跨境并購過橋貸款是指在跨境并購交易中，借款人的長期并購資金在短期內(nèi)無法到位時(shí)，商業(yè)銀行向其發(fā)出的用于支付并購交易價(jià)款的本外幣貸款?？缇巢①忂^橋貸款一般期限較短（通常為6-12個(gè)月）、回收速度快，貸款利率和相關(guān)費(fèi)用相對較高，在結(jié)構(gòu)化融資方案中多定位為優(yōu)先級或夾層債務(wù)。在跨境并購中，并購雙方正式簽署交易協(xié)議后，并購方通常需要在