電氣設(shè)備行業(yè)：暖風(fēng)起鋰電產(chǎn)業(yè)蓄勢中

暖風(fēng)起，鋰電產(chǎn)業(yè)蓄勢中歷史的回溯需求的故事相似的韻腳風(fēng)險提示4珍惜有限創(chuàng)造無限00?2019-2020年周期底部，產(chǎn)業(yè)滲透率處于早期階段，“在手現(xiàn)金-短期負(fù)債”在19Q3開始轉(zhuǎn)正。珍惜有限創(chuàng)造無限鋰電池指數(shù)（鋰電池指數(shù)（884039）底部區(qū)域電池級碳酸鋰價格（電池級碳酸鋰價格（右）—元/噸0資料來源：wind、同花順財經(jīng)、新京報、五礦證?2019年陸續(xù)出現(xiàn)上游Alita、中游沃特瑪為代表的供給出清。?需求的故事依賴于歐洲補(bǔ)貼周期+中國新能源車平價周期。5珍惜有限創(chuàng)造無限圖表4：產(chǎn)業(yè)鏈公司“在手現(xiàn)金-短期負(fù)債”350030002500億元2000億元150010005000-500產(chǎn)業(yè)鏈寧德時代資料來源：wind、五礦證券研究所備注：統(tǒng)計的上市公司相關(guān)圖表6：三元+鐵鋰正極公司“在手現(xiàn)金-短期負(fù)債”億元億元0資料來源：wind、五礦證券研究所備注：統(tǒng)計的上市公司相關(guān)0投入資金擬合的投的總產(chǎn)能（右）0備注：1）2016年后以上市公司為主的不?現(xiàn)金充足：截止24Q3統(tǒng)計口徑企業(yè)“在手現(xiàn)金-短期負(fù)債”為2442億?2016年以來的跨界者資金超2800億元，且較多集中于正極和電池領(lǐng)78珍惜有限創(chuàng)造無限圖表7：鋰電產(chǎn)業(yè)季度凈利率的變化86420產(chǎn)業(yè)鏈凈利率-扣除寧德時代凈利率-寧德時代備注：統(tǒng)計的上市公司相關(guān)企業(yè)數(shù)據(jù)?充沛的現(xiàn)金流和跨界者增大了底部的耐受力。本輪下行周期出現(xiàn)更為嚴(yán)重的盈利擠壓，寧德時代和其余材料的凈利率劈叉嚴(yán)重。?寧德時代、比亞迪等強(qiáng)話語權(quán)擠壓了材料行業(yè)盈利水平，本質(zhì)是下游車企價格戰(zhàn)的壓力上傳和產(chǎn)業(yè)話語權(quán)的爭奪。24年1-9月新能源車195款珍惜有限創(chuàng)造無限寧德時代負(fù)增長提前產(chǎn)業(yè)鏈2個季度資料來源：wind、五礦證券研究所（樣本數(shù)據(jù)保持一致，經(jīng)過80%60%40%德方納米富臨精工龍蟠科技湖南裕能Green-bushes鋰精礦減產(chǎn)10萬噸3月份天賜材料公告，公司計劃于2024年3月11日開始對年產(chǎn)3萬噸液體六氟磷酸鋰產(chǎn)線進(jìn)行停產(chǎn)檢修，預(yù)計檢修時間不超過30天。5月份《2024-2025年節(jié)能降碳行動方案》：新建鋰電池正負(fù)極項目能效須達(dá)到行業(yè)6月份4.5微米銅箔加工費(fèi)出現(xiàn)底部反彈7月份全球第四大動力電池制造商SKOn：作為削減成本措施的一部分，其將凍結(jié)所有高管級員工的年薪，直到公司扭虧為盈9月份Northovolt宣布暫停新工廠的建設(shè)，并且裁員1600人資料來源：京報網(wǎng)、金融界、wind、界面新聞、同花順、環(huán)?本輪周期鋰電產(chǎn)業(yè)資本開支（經(jīng)調(diào)整）從23Q2開始負(fù)增長，至今持續(xù)6個季?從產(chǎn)能利用率角度，磷酸鐵鋰正極為例，23-24年產(chǎn)能利用率較低，而19年底部9珍惜有限創(chuàng)造無限 企業(yè)單位2020/12/312021/12/312022/12/312023/12/312024/9/30備注：現(xiàn)金情況=在手現(xiàn)金-短期負(fù)債 企業(yè)單位2020/12/312021/12/312022/12/312023/12/312024/9/30備注：現(xiàn)金情況=在手現(xiàn)金-短期負(fù)債?銅箔：我們預(yù)計23Q3加工費(fèi)實(shí)質(zhì)性虧損，延續(xù)三個季度?鐵鋰：我們預(yù)計加工費(fèi)24Q1左右虧損，一個季度后出現(xiàn)小珍惜有限創(chuàng)造無限企業(yè)當(dāng)前盈利能力現(xiàn)金流情況資本開支連續(xù)負(fù)增長企業(yè)當(dāng)前盈利能力現(xiàn)金流情況資本開支連續(xù)負(fù)增長政策供給側(cè)價格的反抗 差正，24Q1連續(xù)負(fù)增長負(fù)正 / / / / /24Q2加工費(fèi)上調(diào)備注：1）統(tǒng)計的是上市公司口徑的數(shù)據(jù)；2）資本開支?盈利能力、現(xiàn)金能力、資本開支分別對應(yīng)企業(yè)的當(dāng)下經(jīng)營能力、未來擴(kuò)張能力、未來擴(kuò)張計劃，指引供給端的變化，同?盈利和現(xiàn)金流壓力大的環(huán)節(jié)銅箔、負(fù)極出現(xiàn)了一定的價格的“反抗”，預(yù)計鐵鋰環(huán)節(jié)有較珍惜有限創(chuàng)造無限?第一和第二階段往往伴隨著財報的觸底，當(dāng)前處珍惜有限創(chuàng)造無限備注：統(tǒng)計為有效產(chǎn)能利用率底部區(qū)域備注：根據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)的盈利等狀態(tài)繪制的先后順序珍惜有限創(chuàng)造無限每年節(jié)省的能源成本-美國萬元0.38每年節(jié)省的能源成本-美國萬元0.3825年測算每年節(jié)省的能源成本-歐洲??25年電池成本相比23年下行元/wh年年25年電池成本相比23年下行元/wh元年年購車價差/年能源節(jié)省(美國）年購車價差/年能源節(jié)省(美國）年年年年資料來源：交匯點(diǎn)新聞、汽車之家、閩南網(wǎng)、五礦證券研究所備注和假設(shè)：1）單車帶電量參考model3，三元為NCM622方案；2）購車價是電車和燃油車的價差。3）此處為理論計算，假設(shè)電池成本的下行全體現(xiàn)在售價的下行，和實(shí)際可能有誤差；4）假設(shè)單車3000美金補(bǔ)貼；2）假設(shè)年行駛1.5萬km25年考慮電池成本相比23年的下行，補(bǔ)貼后論上是接近全生命周期平價，且電池供應(yīng)切換為鐵平價時間。實(shí)際情況需要考慮車企的降本讓利以及車珍惜有限創(chuàng)造無限冬季平均氣溫/°C類型落地情況麒麟電池三元快充22年6月發(fā)布，2023年3月實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，首款搭載在極氪009神行超充電池鐵鋰快充23年8月發(fā)布，24年2月首次搭載在奇瑞旗驍遙超級增混電池增混+耐低溫24年10月發(fā)布，已經(jīng)成功落地理想、阿維塔、深藍(lán)、啟源、哪吒等多個品牌的車型資料來源：福建科技、寧德時代、中國電子報、G?混動：24年10月寧德時代發(fā)布續(xù)航400公里以?快充：寧德時代預(yù)計24年神行和麒麟電池在公珍惜有限創(chuàng)造無限車企城市輔助駕駛進(jìn)度24年2月，全國無圖智能駕駛2.0功能的OTA升級開城超92萬個23年底XNGP無圖開通已超50城；24年5月，XNGP城區(qū)智能駕駛系統(tǒng)已經(jīng)全面進(jìn)入無圖導(dǎo)航時代自研城市NOA（城市領(lǐng)航）首批落地時間為24年3月30日智己汽車宣布，無圖城市NOA全國全系開通蔚來24年4月30日起開通全域領(lǐng)航輔助NOP+城區(qū)功能24年10月30日開啟城市NOA全量推送理想24年7月15日無圖NOA推送資料來源：BT商業(yè)科技，南方都市報、環(huán)界、新浪財經(jīng)、封面新聞、五礦證券研究所城市無圖NOA迭代帶來全新消費(fèi)體驗(yàn)。?截止24Q3，特斯拉V12.5（監(jiān)督版）累計行32億公里）；根據(jù)特斯拉24Q3行車安全報告，開珍惜有限創(chuàng)造無限企業(yè)發(fā)布時間技術(shù)參數(shù)寧德時代儲能：3年零衰減，循環(huán)壽命12000次，寧德時代2024年4月份儲能：5年零衰減寧德時代2024年9月份客車：電池壽命可達(dá)15年150萬公里蔚來汽車2024年3月份新能源車：實(shí)現(xiàn)動力電池使用15年，達(dá)到85%健康度1.000.80元/元/wh0.400.200.00201920202021202220232024E2025E技術(shù)手段內(nèi)容LFP電池組NCM622電池組技術(shù)手段內(nèi)容低耗鋰技術(shù)負(fù)極材料的表面和結(jié)構(gòu)，減少電芯在使用中活性鋰離子的消耗正極電極采用了自鈍化膜技術(shù)，在存儲時冬眠，不參與化學(xué)反應(yīng)仿生自修復(fù)電解液技術(shù)低耗鋰技術(shù)負(fù)極材料的表面和結(jié)構(gòu)，減少電芯在使用中活性鋰離子的消耗正極電極采用了自鈍化膜技術(shù)，在存儲時冬眠，不參與化學(xué)反應(yīng)仿生自修復(fù)電解液技術(shù)逆轉(zhuǎn)固體電解質(zhì)界面(SEI)膜內(nèi)的一些劣化現(xiàn)象，根據(jù)電芯不同生命周期的成膜需求，自適應(yīng)補(bǔ)充生成對應(yīng)的SEI保護(hù)膜優(yōu)化BMS算法，預(yù)測電芯壽命資料來源：寧德時代、CITL時代智慧、五礦證券?電池技術(shù)進(jìn)步降低運(yùn)維成本：日歷壽命的提升成為關(guān)鍵，通過內(nèi)部的材料?我們預(yù)計電池成本25年的下行有望failureanalysis》、五礦證券研究所備注：測試中的700和100是指出SOC狀態(tài)，25和45代表溫度(℃)珍惜有限創(chuàng)造無限0?珍惜有限創(chuàng)造無限?當(dāng)前鋰電材料產(chǎn)業(yè)鏈處于底部第二階段，各環(huán)節(jié)有望漸次觸底。本輪周期充沛的現(xiàn)金流增大了產(chǎn)業(yè)底部的耐受力。從量），珍惜有限創(chuàng)造無限?新能源車、儲能等需求不及預(yù)期，導(dǎo)致鋰電材料行業(yè)出貨不及預(yù)期?鋰電材料行業(yè)供給釋放超預(yù)期，導(dǎo)致競爭更加激烈，造成盈利下滑?歐美地區(qū)新能源本土保護(hù)政策出臺對后續(xù)國內(nèi)鋰電材料企業(yè)的出貨產(chǎn)生負(fù)面影響?碳酸鋰價格未來繼續(xù)下跌，會對正極、電解液等行業(yè)盈利造成負(fù)面影響?隔膜行業(yè)國產(chǎn)設(shè)備的進(jìn)度加速可能對隔膜企業(yè)盈利造成負(fù)面影響?智能輔助駕駛技術(shù)進(jìn)展不及預(yù)期，導(dǎo)致新能源車滲透率提升放緩?長壽命電池技術(shù)進(jìn)展不及預(yù)期，導(dǎo)致儲能電池經(jīng)濟(jì)性拐點(diǎn)滯后?歐美地區(qū)新能源車補(bǔ)貼取消，導(dǎo)致全生命周期成本測算出現(xiàn)誤差珍惜有限創(chuàng)造無限環(huán)節(jié)證券代碼證券簡稱環(huán)節(jié)證券代碼證券簡稱環(huán)節(jié)材料-三元正極材料-隔膜材料-結(jié)構(gòu)件 688184.SH帕瓦股份 材料-三元前驅(qū)體300382.SZ斯萊克002340.SZ格林美材料-銅箔300919.SZ中偉股份688148.SH芳源股份 300409.SZ道氏技術(shù) 材料-鐵鋰正極600110.SH301358.SZ湖南裕能300769.SZ德方納米688275.SH萬潤新能830809.BJ安達(dá)科技 300432.SZ富臨精工 材料-負(fù)極300207.SZ欣旺達(dá)603659.SH璞泰來835185.BJ貝特瑞001301.SZ尚太科技300035.SZ中科電氣300890.SZ翔豐華600884.SH杉杉股份 301349.SZ信德新材 材料-電解液600478.SH科力遠(yuǎn)002709.SZ天賜材料300037.SZ新宙邦002407.SZ多氟多301238.SZ瑞泰新材603026.SH勝華新材688353.SH華盛鋰電002326.SZ永太科技002091.SZ江蘇國泰002759.SZ天際股份參考資料：wind、五礦證券研究所；備注：我們選取的是經(jīng)營主業(yè)為鋰電材料的相關(guān)上市公司Thankyou五礦證券研究所上海上海市浦東新區(qū)富城路99號震旦國際大廈30樓郵編：200120深圳深圳市南山區(qū)濱海大道3165號五礦金融大廈23層郵編：518035北京北京市東城區(qū)朝陽門北大街3號五礦廣場C座3F郵編：100010珍惜有限創(chuàng)造無限分析師聲明作者具有中國證券業(yè)協(xié)會授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格，以勤勉的職業(yè)態(tài)度，獨(dú)立、客觀地出具本報告。作者保證i）本報告所采用的數(shù)據(jù)均來自合規(guī)渠道ii）本報告分析邏輯基于作者的職業(yè)理解，并清晰準(zhǔn)確地反映了作者的研究觀點(diǎn)iii）本報告結(jié)論不受任何第三方的授意或影響iv）不存在任何利益沖突v）英文版翻譯若與中文版有所歧義，以中文版報告為準(zhǔn)；特此聲明。投資建議的評級標(biāo)準(zhǔn)報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業(yè)評級（另有說明的除外）。評級標(biāo)準(zhǔn)為報告發(fā)布日后6到12個現(xiàn)，也即：以報告發(fā)布日后的6到12個月內(nèi)的公A股市場以滬深300指數(shù)為基準(zhǔn)；香港市場以恒生國市場以納斯達(dá)克綜合指數(shù)或標(biāo)普500指數(shù)為股票評級一般聲明五礦證券有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監(jiān)會批復(fù)的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格。本公司