第12章-財(cái)務(wù)管理學(xué)(第8版).ppt

1、財(cái)務(wù)管理,第12章：并購與重組,12.1 公司并購,12.1.1 并購的概念,一般來說，并購的概念有廣義和狹義之分。狹義的并購是指我國公司法所規(guī)定的公司合并，包括吸收合并(merger)和新設(shè)合并(consolidation)。狹義的并購使并購活動的雙方或一方消失，實(shí)現(xiàn)資本集中，并形成一個新的經(jīng)濟(jì)實(shí)體。廣義的并購除了包括狹義的并購?fù)?，還包括收購(acquisition)或接管(takeover)，是為了對目標(biāo)公司進(jìn)行控制或者施加重大影響而收購部分股權(quán)或資產(chǎn)的活動，這種收購不以取得目標(biāo)公司的全部股權(quán)或資產(chǎn)為目的，主要是通過收購實(shí)現(xiàn)對目標(biāo)公司的控制或重大影響。,01,03,02,04,吸收合并,新

2、設(shè)合并,收購,接管,12.1.2 并購的類型,1,2,3,4,按照并購雙方所處的行業(yè)：橫向并購、縱向并購、混合并購,按照并購的出資方式：出資購買資產(chǎn)式并購、出資購買股票式并購、以股票換取資產(chǎn)式并購和以股票換取股票式并購,按照并購程序：善意并購和非善意并購,按照并購是否利用杠桿：杠桿并購和非杠桿并購,12.1.3 公司并購的程序,并購雙方提出并購意向,簽訂并購協(xié)議,股東大會通過并購決議,通告?zhèn)鶛?quán)人,辦理合并登記手續(xù),12.1.4 公司并購的動因,公司為什么要進(jìn)行并購，這在理論上有不同的解釋，從而形成了不同的并購理論。通常的觀點(diǎn)認(rèn)為并購可以產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。假設(shè)A公司并購了B公司，A公司的價值是VA，

3、B公司的價值是VB，那么，合并后的公司AB的價值VAB與A,B兩家公司價值之和的差額就是并購產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)，即協(xié)同效應(yīng)=VAB-(VA+VB)。,01,收入增加,02,成本下降,2,4,1,3,規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng),縱向整合的經(jīng)濟(jì)效應(yīng),資源互補(bǔ)性,消除低效率,12.1.5 公司并購的價值評估,公司并購的價值評估是指對目標(biāo)公司的價值進(jìn)行評估。,成本法,市場比較法,現(xiàn)金流量折現(xiàn)法,換股并購估價法,1,3,2,4,1.成本法,成本法也稱資產(chǎn)基礎(chǔ)法，是指以目標(biāo)公司的資產(chǎn)價值為基礎(chǔ)對目標(biāo)公司價值進(jìn)行評估的方法。,1,2,3,賬面價值法,清算價值法,市場價值法,2.市場比較法,市場比較法也稱相對價值法，是以資本市

4、場上與目標(biāo)公司的經(jīng)營業(yè)績和風(fēng)險(xiǎn)水平相當(dāng)?shù)墓镜钠骄袌鰞r值作為參照標(biāo)準(zhǔn)，以此來估算目標(biāo)公司價值的一種價值評估方法。,1,2,3,市盈率法,市銷率法,市凈率法,3.現(xiàn)金流量折現(xiàn)法,現(xiàn)金流量折現(xiàn)法是資產(chǎn)價值評估的一種重要方法，其基本原理是：資產(chǎn)價值等于以投資者要求的必要投資報(bào)酬率為折現(xiàn)率，對該項(xiàng)資產(chǎn)預(yù)期未來的現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)所計(jì)算出的現(xiàn)值之和。,(1)公司自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型。,公司自由現(xiàn)金流量(free cash flow for the firm,FCFF)是以目標(biāo)公司為主體計(jì)算出的現(xiàn)金流量，它是公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的稅后現(xiàn)金流量扣除資本性支出和凈營運(yùn)資本增加額后剩余的凈現(xiàn)金流量。,公司自由現(xiàn)金流

5、量=息稅前利潤-所得稅費(fèi)用+折舊-資本性支出-凈營運(yùn)資本增加額,在采用公司自由現(xiàn)金流量評估公司價值時，目標(biāo)公司價值等于以公司的加權(quán)平均資本成本作為折現(xiàn)率對公司自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)的現(xiàn)值。,零增長模型,固定增長模型,兩階段增長模型,(2)股權(quán)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型。,股權(quán)自由現(xiàn)金流量(free cash flow to the equity holders,FCFE)是公司普通股股東所能獲得的現(xiàn)金流量。股權(quán)自由現(xiàn)金流量與公司自由現(xiàn)金流量的差異在于其計(jì)算涉及稅后利息費(fèi)用和負(fù)債凈增加額，它是公司自由現(xiàn)金流量扣除稅后利息費(fèi)用，再加上負(fù)債凈增加額后的凈現(xiàn)金流量，如果存在優(yōu)先股，還需扣除優(yōu)先股股利。,FCFE=

6、FCFF-利息費(fèi)用(1-所得稅稅率)+負(fù)債凈增加額 =息稅前利潤-所得稅費(fèi)用+折舊-資本性支出-凈營運(yùn)資本增加額 -利息費(fèi)用(1-所得稅稅率)+負(fù)債凈增加額 =凈利潤+折舊-資本性支出-凈營運(yùn)資本增加額+新增債務(wù)-債務(wù)本金償還額,在采用股權(quán)自由現(xiàn)金流量評估公司價值時，目標(biāo)公司價值等于以公司的股權(quán)資本成本率作為折現(xiàn)率對股權(quán)自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)的現(xiàn)值。,4.換股并購估價法,如果并購雙方都是股份公司，則可以采用換股并購即股票換股票方式實(shí)現(xiàn)并購，并購公司用本公司股票交換目標(biāo)公司股東的股票，從而實(shí)現(xiàn)對目標(biāo)公司的收購。采用換股并購時，對目標(biāo)公司的價值評估主要體現(xiàn)在換股比例的大小上。換股比例是指1股目標(biāo)公司的股

7、票交換并購公司股票的股數(shù)。,最高換股比例,最低換股比例,12.1.6 并購的支付方式,現(xiàn)金支付方式,01,02,03,股票支付方式,混合證券支付方式,12.2 公司重組,一般而言，公司重組是指公司為了實(shí)現(xiàn)其戰(zhàn)略目標(biāo)，對公司的資源進(jìn)行重新組合和優(yōu)化配置的活動。公司重組的根本目的是實(shí)現(xiàn)公司的戰(zhàn)略目標(biāo)，屬于戰(zhàn)略層面的問題，而不是具體經(jīng)營層面的問題。公司重組有廣義與狹義之分，廣義的公司重組包括擴(kuò)張重組、收縮重組和破產(chǎn)重組三種類型。狹義的公司重組僅僅包括收縮重組。,12.2.1 資產(chǎn)剝離,1.資產(chǎn)剝離的概念,資產(chǎn)剝離(divesture)是指公司將其擁有的某些子公司、部門或固定資產(chǎn)等出售給其他經(jīng)濟(jì)主體，

8、以獲得現(xiàn)金或有價證券的經(jīng)濟(jì)活動。由于出售這些部門或資產(chǎn)可以取得現(xiàn)金收入，因此資產(chǎn)剝離并未減小資產(chǎn)的規(guī)模，而只是資產(chǎn)形式的轉(zhuǎn)化，即從實(shí)物資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為貨幣資產(chǎn)。,2.資產(chǎn)剝離的原因,盈利狀況欠佳,負(fù)協(xié)同效應(yīng),經(jīng)營業(yè)務(wù)不符合公司的發(fā)展規(guī)劃,資本市場的因素,增加現(xiàn)金流入量,1,2,3,4,5,6,被動剝離,3.資產(chǎn)剝離的財(cái)務(wù)估價,估計(jì)被剝離部門或資產(chǎn)的稅后現(xiàn)金凈流量,確定被剝離部門或資產(chǎn)所適用的折現(xiàn)率,計(jì)算現(xiàn)值,計(jì)算被剝離部門的價值,2,4,1,3,12.2.2 公司分立,1.公司分立的概念,公司分立是指一個公司依法分成兩個或兩個以上公司的經(jīng)濟(jì)行為，分立成立的公司股份仍由母公司的股東持有。,新設(shè)分立是指

9、將一個公司分割成兩個或兩個以上的具有法人資格的公司，原公司解散,派生分立是指一個公司將原公司的一部分資產(chǎn)和業(yè)務(wù)分離出去另設(shè)一個新的公司，原公司存續(xù),2.公司分立的原因,提高公司運(yùn)營效率,財(cái)富效應(yīng),避免反壟斷訴訟,防范敵意收購,3.公司分立的程序,提出分立的意見,制定分立重組計(jì)劃,簽訂分立協(xié)議,股東大會通過分立重組決議,辦理分立登記手續(xù),4.公司分立的財(cái)務(wù)可行性分析,公司分立是一種經(jīng)濟(jì)行為，目的是謀求經(jīng)濟(jì)利益最大化，因此，需要對公司分立進(jìn)行財(cái)務(wù)可行性分析，可以采用貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法計(jì)算出分立前后的公司價值并進(jìn)行比較。只有當(dāng)分立后的各公司價值之和大于分立前的公司價值時，公司分立方案才是可行的。,5.公

10、司分立的重大財(cái)務(wù)事項(xiàng),股東權(quán)益的處理,資產(chǎn)的分割和評估,債務(wù)的負(fù)擔(dān)和償還,12.2.3 股權(quán)出售,股權(quán)出售是指公司將持有的子公司的股份出售給其他投資者。與資產(chǎn)剝離相比，資產(chǎn)剝離出售的是公司的資產(chǎn)或部門而非股份，而股權(quán)出售則是出售公司所持有的子公司的全部或部分股份。如果僅是出售部分股份，則公司將繼續(xù)留在子公司所處的行業(yè)當(dāng)中。,12.3 財(cái)務(wù)預(yù)警,12.3.1 財(cái)務(wù)危機(jī)的含義,企業(yè)經(jīng)營失敗主要可以分為兩種：經(jīng)濟(jì)失敗(economic failure)和財(cái)務(wù)失敗(financial failure)。經(jīng)濟(jì)失敗是指企業(yè)發(fā)生經(jīng)營虧損或者盈利低于預(yù)期水平的情況，如投資報(bào)酬率低于資本成本率。財(cái)務(wù)失敗是指企業(yè)

11、無法償還到期債務(wù)的情況。,財(cái)務(wù)危機(jī)指的不是企業(yè)的經(jīng)濟(jì)失敗，而是企業(yè)的財(cái)務(wù)失敗。,財(cái)務(wù)危機(jī)也可稱為財(cái)務(wù)困境或財(cái)務(wù)失敗，是指企業(yè)由于現(xiàn)金流量不足，無力償還到期債務(wù)，而被迫采取非常措施的一種狀態(tài)。企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)的主要標(biāo)志就是現(xiàn)金流量短缺并呈持續(xù)狀態(tài)，無力履行償還到期債務(wù)的義務(wù)，不得不采取在現(xiàn)金流量正常情況下不可能采取的非常措施,12.3.2 財(cái)務(wù)危機(jī)產(chǎn)生的原因,企業(yè)管理結(jié)構(gòu)存在缺陷,會計(jì)信息系統(tǒng)存在缺陷,面對經(jīng)營環(huán)境的變化,企業(yè)不能及時采取恰當(dāng)?shù)膽?yīng)對措施,制約企業(yè)對環(huán)境變化作出反應(yīng)的因素,過度經(jīng)營,盲目開發(fā)大項(xiàng)目,高財(cái)務(wù)杠桿,常見的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn),12.3.3 財(cái)務(wù)危機(jī)的征兆,1.財(cái)務(wù)指標(biāo)的征兆,現(xiàn)金流

12、量,存貨異常變動,銷售量的非預(yù)期下降,利潤嚴(yán)重下滑,平均收賬期延長,償債能力指標(biāo)惡化,2.經(jīng)營狀況的征兆,盲目擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模,企業(yè)信譽(yù)不斷降低,關(guān)聯(lián)企業(yè)趨于倒閉,產(chǎn)品市場競爭力不斷減弱,無法按時編制和報(bào)送財(cái)務(wù)報(bào)表,01,02,03,04,05,12.3.4 財(cái)務(wù)危機(jī)的預(yù)警,財(cái)務(wù)危機(jī)預(yù)警也稱財(cái)務(wù)預(yù)警，是指根據(jù)企業(yè)經(jīng)營狀況和財(cái)務(wù)指標(biāo)等因素的變化，對企業(yè)經(jīng)營活動中存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行監(jiān)測、診斷和報(bào)警的方法。,1.定性分析法,定性分析法是通過對企業(yè)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境、經(jīng)營狀況和財(cái)務(wù)狀況的判斷與分析，預(yù)測企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)的可能性。,2.單變量預(yù)警模型,單變量預(yù)警模型是指運(yùn)用單一變數(shù)、個別財(cái)務(wù)比率來進(jìn)行財(cái)務(wù)預(yù)警。單變

13、量預(yù)警模型屬于定量分析法，最早建立單變量預(yù)警模型進(jìn)行財(cái)務(wù)危機(jī)預(yù)測研究的是菲茨帕特里克(Fitz Patrick)。,3.多變量預(yù)警模型,多變量預(yù)警模型也屬于定量分析法，其中最早、使用最廣泛的是多元線性函數(shù)模型,Z計(jì)分模型 Z=0.012X1+0.014X2+0.033X3+0.006X4+0.999X5,12.4 企業(yè)重組與清算,12.4.1 企業(yè)破產(chǎn)的概念與程序,1.企業(yè)破產(chǎn),企業(yè)破產(chǎn)是市場經(jīng)濟(jì)條件下的一種客觀經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，它是指企業(yè)在市場競爭中，由于各種原因不能清償?shù)狡趥鶆?wù)，通過重整、和解或者清算等法律程序，使債權(quán)債務(wù)關(guān)系依據(jù)重整計(jì)劃或者和解協(xié)議得以調(diào)整，或者通過變賣債務(wù)人財(cái)產(chǎn)，使債權(quán)人公平受

14、償。,2.破產(chǎn)程序,重整程序是指對陷入財(cái)務(wù)危機(jī)但仍有轉(zhuǎn)機(jī)和重建價值的企業(yè)，根據(jù)一定程序進(jìn)行重新整頓，使企業(yè)得以維持和復(fù)興，并按約定的方式清償債務(wù)的法律程序。,和解程序是指在債務(wù)人無法清償?shù)狡趥鶆?wù)的情況下，由債務(wù)人提出債務(wù)和解協(xié)議并向法院提出和解申請，經(jīng)債權(quán)人會議通過和法院認(rèn)可后，按照和解協(xié)議規(guī)定的條件清償債務(wù)的法律程序。,破產(chǎn)清算程序是指在債務(wù)人無法清償?shù)狡趥鶆?wù)的情況下，由債務(wù)人或債權(quán)人向法院申請對債務(wù)人進(jìn)行財(cái)產(chǎn)清算，并公平償還債權(quán)人的法律程序。,12.4.2 企業(yè)重整,重整申請,重整計(jì)劃的制定和批準(zhǔn),重整計(jì)劃的執(zhí)行,重整程序的終止,12.4.3 債務(wù)和解,債務(wù)和解也稱債務(wù)重組，是指在債務(wù)人發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)的情況下，債權(quán)人按照其與債務(wù)人達(dá)成的協(xié)議或法院的裁定作出讓步，使債務(wù)人減輕債務(wù)負(fù)擔(dān)，渡過難關(guān)，從而解決債務(wù)人債務(wù)問題的行為。,1.債務(wù)和解的方式,2.債務(wù)和解的程序,1,2,3,提出申請,簽訂債務(wù)和解協(xié)議,債務(wù)和解程序的終止,12.4.4 企業(yè)清算,1.企業(yè)清算的概念,企業(yè)清算是企業(yè)在終止過程中，為終結(jié)現(xiàn)存的