青島海爾的財務(wù)分析.pdf

銀廣夏的財務(wù)分析案例案例目標(biāo)：本案例以銀廣夏為例，通過兩種財務(wù)分析體系的比較，說明運用現(xiàn)金流量指標(biāo)體系進(jìn)行財務(wù)分析的重要作用，旨在為采用現(xiàn)金流量信息進(jìn)行財務(wù)分析提供一個可資借鑒的思路。一、背景資料銀廣夏公司自1999年以來一直聞名遐邇，銀廣夏2001年的市值高居深滬兩市第三名。銀廣夏創(chuàng)造了股市神話。但是2001年8月財經(jīng)刊發(fā)的銀廣夏陷阱撩開了銀廣夏神秘的面紗。銀廣夏公司神話離不開傳統(tǒng)財務(wù)分析指標(biāo)體系的推波助瀾。這里的傳統(tǒng)財務(wù)指標(biāo)包括中國證監(jiān)委要求公布的上市公司財務(wù)指標(biāo)、以杜邦分析體系為參照設(shè)計的財務(wù)指標(biāo)體系、國有資本金效績評價體系以及現(xiàn)階段上市公司業(yè)績評價常用指標(biāo)。這些體系以“會計利潤”為核心指標(biāo)。依據(jù)這些評價體系，許多精英薈萃的機構(gòu)投資者看好銀廣夏，將其列為中國最優(yōu)秀的上市公司之一。銀廣夏事件極大地影響了投資者對傳統(tǒng)財務(wù)分析指標(biāo)體系的信心。人們有理由懷疑：在利潤操縱屢禁不止的情況下，傳統(tǒng)財務(wù)分析指標(biāo)體系是否有能力揭示出公司的真實財務(wù)狀況和經(jīng)營業(yè)績，從而對公司價值做出恰當(dāng)評價。造成銀廣夏事件發(fā)生的其中一個根本原因是傳統(tǒng)財務(wù)分析指標(biāo)體系存在缺陷。這里擬將銀廣夏公司作為案例，分別運用傳統(tǒng)財務(wù)分析指標(biāo)體系和現(xiàn)金流量指標(biāo)兩種財務(wù)分析體系進(jìn)行分析。通過將分析結(jié)果與事實進(jìn)行對比，形象地說明傳統(tǒng)財務(wù)分析指標(biāo)體系的局限性和現(xiàn)金流量分析的獨特作用、進(jìn)而提出改進(jìn)財務(wù)分析指標(biāo)體系的設(shè)想。二、運用傳統(tǒng)財務(wù)價標(biāo)體系分析的結(jié)果（一）凈利潤和每股收益指標(biāo)1999年度銀廣夏凈利潤總額1.27億元，每股盈利0.51元，并實行公司歷史上首次10轉(zhuǎn)贈10的分紅方案。2001年3月，銀廣夏公布了2000年的年度報告，凈利潤達(dá)到4.18億元，比上年增長226.56，在總股本擴(kuò)張1倍的基礎(chǔ)上，每股收益增長超過60，達(dá)到每股0.827元，盈利能力之強可見一斑。（二）凈資產(chǎn)收益率1998年度公司凈資產(chǎn)收益率為15.35，1999年為13.56，2000年則達(dá)到34.56。每年的凈資產(chǎn)收益率都遠(yuǎn)超過了10的配股線，而且大大高于上市公司的同期平均水平。（三）主營業(yè)務(wù)收入增長率公司主營業(yè)務(wù)收入增長率1998年為87.9，1999年為-13.7，2000年為72.8，三年平均收入增長率為49，體現(xiàn)了很好的成長性。（四）總資產(chǎn)報酬率公司總資產(chǎn)報酬率1998年為18.4，1999年為9，2000年為17.7，超過了一般公司的凈資產(chǎn)收益率的平均值。點評傳統(tǒng)財務(wù)分析指標(biāo)體系對銀廣夏公司的神話起了推波助瀾的作用。各項傳統(tǒng)財務(wù)分析指標(biāo)顯示公司財務(wù)業(yè)績“優(yōu)良”。1（五）主營業(yè)務(wù)利潤率公司1998年主營業(yè)務(wù)利潤率為14.6，1999年為24.3，2000年為46，可謂一年上一個臺階。（六）總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率1998年公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率達(dá)到46.l，1999年為26.l，2000年為32.6，均顯示出企業(yè)良好的資產(chǎn)營運能力。（七）資產(chǎn)負(fù)債率和已獲利息倍數(shù)銀廣夏1998年資產(chǎn)負(fù)債率為53.8，1999年度為53.7，2000年度為57.1。應(yīng)當(dāng)說，從靜態(tài)分析，資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)較為合理。而從動態(tài)分析，銀廣夏的已獲利息倍數(shù)1998年為3.3，1999年為3.22，2000年度為7.00，這說明銀廣夏每年的息稅前利潤足以支付當(dāng)期的利息支出。由以上兩項指標(biāo)分析，該公司具有良好的償債能力。（八）資本積累率銀廣夏1998年資本積累率為18.l，1999年為62.3，2000年資本積累率為28.2。（九）市盈率和市場反應(yīng)銀廣夏自1999年以來，市場反應(yīng)良好。其股價從1999年12月30日至200年4月19日不到半年間，銀廣夏從13.97元漲至35.83元，于2000年12月29日完全填權(quán)并創(chuàng)下37.99元新高，折合為除權(quán)前的價格75.98元，較一年前啟動時的價位上漲440。正是基于以上分析，中證亞商依據(jù)1999年度報告將該公司遴選為“第二屆中國最具發(fā)展?jié)摿ι鲜泄?0強”第38位，香港亞洲周刊也將其評為“2000年中國大陸一百大上市企業(yè)排行榜”第8名。在今年創(chuàng)刊的新財富7月號推出的“100最有成長性上市公司”銀廣夏位居第二。2001年5月中國證券報社和清華大學(xué)企業(yè)研究中心根據(jù)上市公司績效評價模型，聯(lián)合推出了2000年中國上市公司盈利能力排行榜，銀廣夏雄踞中國上市公司十強第五。盡管我們不能全部否定上述分析系統(tǒng)和績效評價模型，但是就事實而言，上述屬于基本分析范疇的業(yè)績評價不可爭辯地存在缺陷，甚至是重大缺陷。三、運用現(xiàn)金流量指標(biāo)體系分析的結(jié)果（一）盈余質(zhì)量評估1.經(jīng)營現(xiàn)金流量凈利潤該指標(biāo)反映凈利潤中現(xiàn)金收益的比重，一般而言，該指標(biāo)應(yīng)當(dāng)大于1（當(dāng)利潤大于0時）。銀廣夏公司1998年經(jīng)營現(xiàn)金流量與凈利潤比率為-23.3，1999年為-4.4，2000年為29.7。這說明企業(yè)的經(jīng)營活動所創(chuàng)造的利潤提供的現(xiàn)金貢獻(xiàn)很小。一般情況下，不可能存在連續(xù)幾期經(jīng)營現(xiàn)金流量遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于凈收益的情形發(fā)生。2.現(xiàn)金流量偏離標(biāo)準(zhǔn)比率經(jīng)營現(xiàn)金流量（凈利潤十折舊十?dāng)備N）該指標(biāo)衡量實際現(xiàn)金流量偏離標(biāo)準(zhǔn)水平的程度。一般來說，該指標(biāo)應(yīng)在1左右。銀廣夏公司1998年該比率為-20.9，1999年為-3.8，2000年為28。這說明現(xiàn)金流量們離標(biāo)準(zhǔn)現(xiàn)象異常嚴(yán)重。按照用間接法計算經(jīng)營現(xiàn)金流量的有關(guān)原理，兩者的差異主要體現(xiàn)在經(jīng)營性應(yīng)收應(yīng)付項目上，市場對公司評價極高。運用現(xiàn)金流量指標(biāo)分析，公司盈余質(zhì)量不高。2進(jìn)一步查找現(xiàn)金流量表，發(fā)現(xiàn)公司1998年在應(yīng)收帳款項目上沉淀了2.04億元，占全部銷售收入的13。當(dāng)公司下一年回收貨款時，這一指標(biāo)應(yīng)當(dāng)大于1，但是我們發(fā)現(xiàn)，1999年該指標(biāo)仍為負(fù)值。這就屬于嚴(yán)重的不正常狀態(tài)，降低了盈余的質(zhì)量。3.經(jīng)營現(xiàn)金流量營業(yè)利潤由于經(jīng)營現(xiàn)金流量和營業(yè)利潤都對應(yīng)于公司正常經(jīng)營活動，因此有較強的配比性。該比率一般應(yīng)大于1。然而1998年，銀廣夏的這一比率為-12.3；1999年為-4.8；2000年為27.8。與標(biāo)準(zhǔn)相距甚遠(yuǎn)。通過以上分析，基本可以判定該公司的盈余質(zhì)量是低劣的，存在著管理當(dāng)局虛增利潤的可能。（二）現(xiàn)金流量償債能力分析1.經(jīng)營活動現(xiàn)金流量負(fù)債總額指標(biāo)這是一個預(yù)測公司財務(wù)危機極為有用的指標(biāo)。指標(biāo)越大，則償債能力越強。銀廣夏公司1998年該指標(biāo)值為-2.4，1999年為-0.4，2000年為6.9。這表明，企業(yè)的經(jīng)營活動對負(fù)債的償還不具有保障作用。也就是說，企業(yè)需要償還到期負(fù)債的資金來源必須是投資活動和籌資活動的現(xiàn)金流量。如果投資活動不產(chǎn)生效益、籌資出現(xiàn)困難，則企業(yè)很可能面臨不能償還到期債務(wù)的情形。2.現(xiàn)金利息保障倍數(shù)這一指標(biāo)類似于利息保障倍數(shù)，但是帳面利潤并不能用來支付利息，只有實實在在的現(xiàn)金收人才可以滿足利息支出的需要。因而這一指標(biāo)較利息保障倍數(shù)指標(biāo)更具有合理性。銀廣夏公司1998年現(xiàn)金利息保障倍數(shù)為0.715，1999年為0.935，2000年為2.794。也就是說連續(xù)兩年，公司的息稅前經(jīng)營現(xiàn)金流量連利息支付都無法保障，更別說債務(wù)本金了。3.經(jīng)營現(xiàn)金流量流動負(fù)債該指標(biāo)能有效地反映公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量對到期債務(wù)的保障程度。其意義在于如果公司的經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量能夠滿足支付到期債務(wù)，則企業(yè)就可以擁有較大的財務(wù)彈性，財務(wù)風(fēng)險也相應(yīng)減小。銀廣夏公司1998年經(jīng)營現(xiàn)金流量流動負(fù)債值為-2.8，1999年值為-0.7，2000年值為8.5。很明顯，公司的經(jīng)營現(xiàn)金流量并不能對流動負(fù)債起任何保障作用。由上所述，這個公司的償債能力存在嚴(yán)重的問題。（三）現(xiàn)金流量營運效率分析1.經(jīng)營現(xiàn)金流量與主營業(yè)務(wù)收入比率該指標(biāo)反映企業(yè)通過主營業(yè)務(wù)產(chǎn)生現(xiàn)金流量的能力。銀廣夏公司1998年該比率為-3.4，1999年為-l.l，2000年為13.7。銀廣夏持續(xù)高額利潤居然不能產(chǎn)生正的經(jīng)營現(xiàn)金流量，它需要依靠籌資活動來維持企業(yè)的正常生產(chǎn)經(jīng)營，這種反常現(xiàn)象理應(yīng)引起投資者的高度警覺。2.經(jīng)營現(xiàn)金流量與資產(chǎn)總額比率該指標(biāo)反映企業(yè)運用全部資產(chǎn)產(chǎn)生現(xiàn)金流量的能力。銀廣夏1998年該比率為-1.3，1999年為-0.2，2000年為3.9。說明公司運用全部資產(chǎn)產(chǎn)生經(jīng)營現(xiàn)金流量的能力極其有限。3.現(xiàn)金流量構(gòu)成公司存在嚴(yán)重的現(xiàn)金償債能力不足問題，公司的經(jīng)營現(xiàn)金流量并不能對流動負(fù)債起任何保障作用。公司現(xiàn)金流量營運效率很低。3通過分析企業(yè)本年度現(xiàn)金凈流量的構(gòu)成，可以了解公司現(xiàn)金流量的真實來源，從而恰當(dāng)?shù)卦u價公司產(chǎn)生現(xiàn)金流量的能力。如在1998年公司經(jīng)營現(xiàn)金凈流量為-20,792,479元，投資現(xiàn)金凈流量為-123,443,350元，籌資活動現(xiàn)金凈流量為121,283,838元，現(xiàn)金凈流量為-22,951,990元。公司的經(jīng)營活動沒有給企業(yè)創(chuàng)造現(xiàn)金流入，這樣企業(yè)購置設(shè)備等投資活動需要的大量資金都必須通過新增籌資渠道來解決。我們可以看到，盡管公司想方設(shè)法籌集了3.5億元現(xiàn)金（發(fā)行債券3,000萬元，借款3.2億元）仍然不能滿足企業(yè)現(xiàn)金支出的需要。到1999年更是變本加厲，其經(jīng)營現(xiàn)金凈流量-5,575,052元，投資活動現(xiàn)金凈流量-372,170,118元，籌資活動現(xiàn)金凈流量655,814,690元，公司經(jīng)營活動仍然不能產(chǎn)生現(xiàn)金流量，巨額投資所需的資金仍然是通過外部籌資。從報表上可以看到，當(dāng)期籌資現(xiàn)金凈流量達(dá)到了6.5億元。深入分析就可以發(fā)現(xiàn)1999年該公司實際融資額達(dá)到了9.5億元（其中吸收權(quán)益性投資3億元，債券發(fā)行8,000萬元，借款5.7億元），公司該年用于還債和支付利息的現(xiàn)金就達(dá)到了2.9億元。從現(xiàn)金流量分析的三個方面看，銀廣夏公司是一個財務(wù)風(fēng)險很大，盈余質(zhì)量低劣，靠借款度日的公司。總評盡管本案例選擇分析的樣本過于特殊銀廣夏是盈余操縱過于嚴(yán)重的公司使傳統(tǒng)以利潤為核心的財務(wù)分析指標(biāo)和現(xiàn)金流量指標(biāo)分析得出的結(jié)論呈現(xiàn)出天壤之別，但我們必須看到，兩種分析中現(xiàn)金流量分析結(jié)果更切合實際，它不僅反映了公司資金捉襟見肘的真實財務(wù)狀況，并且揭示出銀廣夏盈余中存在的貓膩。其中主要原因是現(xiàn)金流量信息能夠避免應(yīng)計制會計對盈余的操縱，因此反映的信息更為真實、更為客觀。現(xiàn)金流量分析在國外已經(jīng)得到了廣泛使用。分析現(xiàn)金流量，有助于投資者了解和評價企業(yè)獲取現(xiàn)金和現(xiàn)金等價物的能力，并據(jù)以預(yù)測企業(yè)未來現(xiàn)金流量，正確評估企業(yè)價值；對債權(quán)人來說，分析企業(yè)的現(xiàn)金流量有助于評價企業(yè)的支付能力、償債能力和周轉(zhuǎn)能力。由于負(fù)債和利息都必須用現(xiàn)金支付，用現(xiàn)金流量分析企業(yè)償債能力從理論上比以利潤為基礎(chǔ)的財務(wù)指標(biāo)更為科學(xué)。對資本市場投資者來說，對現(xiàn)金流量分析則是洞察企業(yè)盈余操縱、分析企業(yè)收益質(zhì)量和企業(yè)成長性的重要手段。銀廣夏事件啟示我們，在我國，應(yīng)當(dāng)盡快開發(fā)現(xiàn)金流量分析系統(tǒng)以加強對企業(yè)真實財務(wù)狀況和經(jīng)營業(yè)績的洞察能力。倡導(dǎo)使用現(xiàn)金流量分析指標(biāo)并不是要否定、丟棄傳統(tǒng)的以盈余為基礎(chǔ)的指標(biāo)體系。以權(quán)責(zé)發(fā)生制為基礎(chǔ)的會計利潤在企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的評判上有其超越現(xiàn)金流量指標(biāo)的一面。西方很多學(xué)者已經(jīng)通過實證研究證明：現(xiàn)金流量和會計盈余反映了不同維度的會計信息，兩者具有很強的互補性。據(jù)此，我們認(rèn)為可行的方法是在現(xiàn)有的指標(biāo)體系中加入現(xiàn)金流量指標(biāo)，從而構(gòu)建一個新的更為完善的業(yè)績評價指標(biāo)體系。我國自從1998年頒布現(xiàn)金流量表會計準(zhǔn)則以來，也開始注重分析公司現(xiàn)金流量。人民銀行頒布的貸款分類辦法中就要求信貸分類要以現(xiàn)金流量分析為基礎(chǔ)，2001年證監(jiān)委要求上市公司披露每股經(jīng)營現(xiàn)金流量信息。然而這些現(xiàn)金流量指標(biāo)都不具有系統(tǒng)性?！白C券之星”網(wǎng)站與復(fù)旦大學(xué)金融期公司的經(jīng)營活動沒有給企業(yè)創(chuàng)造現(xiàn)金流入，企業(yè)購置設(shè)備等投資活動需要的大量資金都必須通過新增籌資渠道解決。借助現(xiàn)金流量分析，有助于彌補傳統(tǒng)財務(wù)分析指標(biāo)的不足。倡導(dǎo)使用現(xiàn)金流量分析指標(biāo)并不是要否定、丟棄傳統(tǒng)財務(wù)分析指標(biāo)體系。4貨研究所共同合作，研究開發(fā)的一套名為“證星一若山風(fēng)向標(biāo)上市公司財務(wù)評測系統(tǒng)”將財務(wù)指標(biāo)劃分為償債能力指標(biāo)、資產(chǎn)負(fù)債管理能力指標(biāo)、盈利能力指標(biāo)、成長能力指標(biāo)與現(xiàn)金流量指標(biāo)五大類，其中現(xiàn)金流量指標(biāo)占有25的權(quán)重。這個系統(tǒng)首次在業(yè)績評價系統(tǒng)中加入了現(xiàn)金流量指標(biāo)，并且權(quán)重達(dá)到14，這是一個可喜的嘗試。其缺陷是：（l）像銀廣夏這樣的公司盡管現(xiàn)金流量部分得分很低，但是由于其他部分得分高，導(dǎo)致總分仍然偏高。（2）現(xiàn)金流量指標(biāo)缺乏系統(tǒng)性?，F(xiàn)金流量指標(biāo)至少應(yīng)當(dāng)包括以下方面：（1）償債能力指標(biāo)，包括經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量負(fù)債總額，經(jīng)營活動現(xiàn)金流量流動負(fù)債、現(xiàn)金利息保障倍數(shù)等；（2）收益質(zhì)量指標(biāo)，包括經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈利潤，每股經(jīng)營現(xiàn)金流量，經(jīng)營現(xiàn)金流量營業(yè)利潤；（3）營運效率指標(biāo)，包括現(xiàn)金流量與主營業(yè)務(wù)收入比率，經(jīng)營現(xiàn)金流量與資產(chǎn)總額比率；（4）現(xiàn)金充足性指標(biāo)，包括現(xiàn)金再投資比率，經(jīng)營現(xiàn)金流量股利，自由現(xiàn)金流量，經(jīng)營現(xiàn)金流量（存貨投資+股利+資本性支出）。將現(xiàn)金流量分析與傳統(tǒng)財務(wù)指標(biāo)體系相結(jié)合的方法是：（l）利用現(xiàn)金流量指標(biāo)對會計