我國公司債券市場發(fā)展綜述.doc

我國公司債券市場發(fā)展綜述論文關(guān)鍵詞公司債券企業(yè)債券信用評級交易市場論文摘要眾所周知公司債券能否有效發(fā)揮其融資和治理作用與其交易的場所公司債券市場的發(fā)展有很大的正相關(guān)關(guān)系最近幾年來我國公司債券行量都在增長但是目前我國公司債券市場發(fā)展仍然滯后不少學(xué)者提出了有益的見解和政策建議在此本文選取一些比較有代表性文獻(xiàn)進(jìn)行綜述這主要涉及以下研究方面發(fā)展我國公司債券市場首先要區(qū)分“企業(yè)債券”和“公司債券”其次要取消公司債券強(qiáng)制擔(dān)保并完善信用評級體系再者要促進(jìn)債券交易市場發(fā)展重點(diǎn)是發(fā)展全國銀行間債券交易市場來提高公司債券流動性這也是目前研究的熱點(diǎn)一、要區(qū)分“企業(yè)債券”和“公司債券”（一）一種觀點(diǎn)認(rèn)為公司債券可以從企業(yè)債券中劃分出來（沈炳熙2007）從邏輯上分析公司債券確是企業(yè)債券的一種；從現(xiàn)實(shí)需要來看公司債券可以從企業(yè)債券里劃出來并不需要重新建立一套專門為公司債券交易流通服務(wù)的市場基礎(chǔ)設(shè)施而是完全利用現(xiàn)有的場內(nèi)外市場設(shè)施以發(fā)債主體來確定債券性質(zhì)的邏輯來看公司債券和企業(yè)債券不僅在本質(zhì)上是同一類債券而且在范圍上也相差不大這是因?yàn)橐环矫婀臼瞧髽I(yè)的具體形式之一公司和企業(yè)在內(nèi)涵上是一致的；另一方面我國公司法允許國有企業(yè)以公司的形式存在因此多數(shù)國有企業(yè)也是公司而在我國企業(yè)債券多是由國有企業(yè)發(fā)行所以可以說公司債券是企業(yè)債券的一個重要組成部分但是現(xiàn)實(shí)生活中要復(fù)雜得多第一現(xiàn)在企業(yè)債券中確有一些非企業(yè)發(fā)行的債券如由鐵道部發(fā)行的鐵道建設(shè)債券第二在現(xiàn)有的企業(yè)債券中用于項(xiàng)目建設(shè)的債券所占比重過高而用于經(jīng)營目的債券所占比重過低第三從債券發(fā)行監(jiān)管的角度看企業(yè)債券的發(fā)行由國家發(fā)展和改革委員會管理但是目前一些上市公司發(fā)行是由中國證監(jiān)會管理的由于上面的原因企業(yè)債券既不可能把全部公司債券都包括在內(nèi)也無法排斥某些非真正意義上的企業(yè)債券為了保持債券市場管理體制的穩(wěn)定性在不對監(jiān)管格局進(jìn)行根本性變革的情況下公司債券應(yīng)該從企業(yè)債券中劃分出來企業(yè)債券中非真正以企業(yè)信用為基礎(chǔ)而發(fā)行的債券、非上市公司發(fā)行的債券、以項(xiàng)目建設(shè)為籌資基本用途而發(fā)行的債券應(yīng)當(dāng)繼續(xù)留在企業(yè)債券之內(nèi)；而真正以企業(yè)信用為基礎(chǔ)、在證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)管下、由經(jīng)營非特許業(yè)務(wù)的上市公司發(fā)行的債券應(yīng)當(dāng)列入公司債券的范圍之內(nèi)（二）另一種觀點(diǎn)認(rèn)為必須將公司債券與企業(yè)債券相分立（王國剛2007）王國剛認(rèn)為企業(yè)債券實(shí)質(zhì)上是政府債券并非公司債券但是我國將“企業(yè)債券”和“公司債券”混為一談從而在管理體制上嚴(yán)重制約了我國公司債券市場的發(fā)展所以他認(rèn)為必須將公司債券與企業(yè)債券相分立兩種債券在制度上、體制上和管理部門上相分離同時保留企業(yè)債券他以2006年內(nèi)新發(fā)行的企業(yè)債券為例說明企業(yè)債券在性質(zhì)上屬于政府債券范疇第一發(fā)債主體發(fā)債規(guī)模巨大其中地方企業(yè)平均每個發(fā)債主體所發(fā)行的債券額為11多億元中央企業(yè)平均高達(dá)46多億元第二發(fā)債主體基本為國有企業(yè)絕大多數(shù)為國有獨(dú)資企業(yè)一小部分為國有控股的上市公司第三發(fā)債資金幾乎都投入了政府部門批準(zhǔn)的投資項(xiàng)目第四審批部門并非債券市場監(jiān)管機(jī)關(guān)而是國家發(fā)展和改革委員會第五企業(yè)債券有政府信用支持其票面利率基本無差異同時真正意義上的公司債券并非企業(yè)債券他認(rèn)為主要有以下幾點(diǎn)區(qū)別第一發(fā)行主體差別公司債券是由股份有限公司或有限責(zé)任公司發(fā)行的債券非公司制企業(yè)不得發(fā)行公司債券而我國企業(yè)債券是由中央政府部門所屬機(jī)構(gòu)、國有獨(dú)資企業(yè)或國有控股企業(yè)發(fā)行的債券第二發(fā)債資金用途的差別公司債券的發(fā)債資金主要用途包括固定資產(chǎn)投資、技術(shù)更新改造、支持公司并購和資產(chǎn)重組等等但我國企業(yè)債券的發(fā)債資金的用途主要限制在固定資產(chǎn)投資和技術(shù)革新改造方面第三信用基礎(chǔ)的差別公司債券是以自己公司的資產(chǎn)質(zhì)量、經(jīng)營狀況、盈利水平和可持續(xù)發(fā)展能力等為信用基礎(chǔ)與此不同我國的企業(yè)債券基本是政府信用第四管制程序的差別在市場經(jīng)濟(jì)中公司債券的發(fā)行通常實(shí)行登記注冊制債券市場監(jiān)管機(jī)關(guān)要求嚴(yán)格債券的信用評級和發(fā)債主體的信息披露特別重視發(fā)債后的市場監(jiān)管工作但我國企業(yè)債券的發(fā)行中發(fā)債由國家發(fā)改委和國務(wù)院審批要求有銀行予以擔(dān)保并且債券發(fā)行后審批部門就不再對發(fā)債主體的信息披露和市場行為進(jìn)行監(jiān)管了為了更好地發(fā)展公司債券市場他覺得我們不能再將“企業(yè)債券”和“公司債券”混為一談而要分立企業(yè)債券與公司債券不管是“劃分”還是“分立”從以上的分析可以看出我國企業(yè)債券在某種意義上其實(shí)是“政府債券”政府以企業(yè)的名義發(fā)行債券這樣企業(yè)債券代替公司債券政府債券再代替企業(yè)債券其結(jié)果是政府必然對企業(yè)債券的發(fā)行進(jìn)行嚴(yán)格核準(zhǔn)和采取強(qiáng)制擔(dān)保措施等所以要想發(fā)行真正意義上的公司債券還要注意一點(diǎn)應(yīng)該修改1993年頒發(fā)的企業(yè)債券管理?xiàng)l例并加上明確規(guī)定“本條例不包括公司債券”這才能從根源上分立兩種債券使得企業(yè)債券無法代替公司債券才能避免政府對公司債券的干預(yù)才能從根本上推動公司債券市場發(fā)展二、要取消公司債券強(qiáng)制擔(dān)保并完善信用評級體系根據(jù)現(xiàn)在相關(guān)規(guī)定企業(yè)債券必須有國有銀行、中央級企業(yè)或者國家基金擔(dān)保這改變了企業(yè)債券信用產(chǎn)品的性質(zhì)投資人對企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的評價轉(zhuǎn)化成對擔(dān)保人（一般是銀行）的信用評價一方面導(dǎo)致企業(yè)債券信用等級趨同市場沒有形成層次（顏炬石磊2007）；另一方面還是把企業(yè)債券風(fēng)險(xiǎn)集中在銀行風(fēng)險(xiǎn)上這與銀行貸款所帶來的風(fēng)險(xiǎn)沒有多大區(qū)別債券市場沒有起到分散風(fēng)險(xiǎn)的作用李麗（2006）認(rèn)為政府的強(qiáng)制擔(dān)保要求產(chǎn)生了雙重道德風(fēng)險(xiǎn)問題發(fā)債企業(yè)的道德風(fēng)險(xiǎn)和投資者的道德風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)由于有擔(dān)保而傾向于投資高風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目投資者由于有擔(dān)保就沒有激勵動力來運(yùn)用自己的風(fēng)險(xiǎn)識別能力對企業(yè)和項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)信息進(jìn)行分析并且擔(dān)保越多發(fā)債企業(yè)選擇的投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)越大企業(yè)違約概率增加由于有了擔(dān)保投資者識別風(fēng)險(xiǎn)和監(jiān)督企業(yè)的激勵減少機(jī)構(gòu)投資者和個人投資者風(fēng)險(xiǎn)識別能力的差異在這種情況下不起作用了消弱了機(jī)構(gòu)投資者識別和監(jiān)督發(fā)債公司的積極性為了能使債券市場在分散風(fēng)險(xiǎn)中發(fā)揮作用消除發(fā)債企業(yè)和投資者的道德風(fēng)險(xiǎn)我們就要取消強(qiáng)制擔(dān)保沒有了這種強(qiáng)制擔(dān)保公司只能依靠自己的信用來發(fā)債那就需要信用評級體系來識別公司信用等級信用評級還能防范信用風(fēng)險(xiǎn)信用評級是指獨(dú)立的第三方信用評級中介機(jī)構(gòu)對債權(quán)人如期足額償還債務(wù)本息的能力和意愿進(jìn)行評價并用簡單的評級符號表示其違約風(fēng)險(xiǎn)和損失的嚴(yán)重程度（馬玉超黎繼梓2006）信用評級對市場信用風(fēng)險(xiǎn)作出客觀、獨(dú)立的評價有助于降低投資風(fēng)險(xiǎn)有利于增強(qiáng)市場信息的透明度促進(jìn)公平競爭提高市場運(yùn)作效率（李建云田京海2006）推動公司債券市場發(fā)展由于政府強(qiáng)制擔(dān)保我國信用評級在企業(yè)債券發(fā)行中只起到陪襯作用目前我國信用評級體系發(fā)展不盡人意還存在一些不足一是公司債券發(fā)行數(shù)量有限評級市場小且由發(fā)行人支付評級費(fèi)用導(dǎo)致評級機(jī)構(gòu)依賴于發(fā)行人生存公正性不可避免地受到影響二是公司債券監(jiān)管當(dāng)局采取的是嚴(yán)格的審批制度發(fā)行人資質(zhì)的確認(rèn)實(shí)質(zhì)上由監(jiān)管部門負(fù)責(zé)這導(dǎo)致評級機(jī)構(gòu)沒有動力提高評級技術(shù)評級結(jié)果難以得到市場的檢驗(yàn)信用評級流于形式不能揭示公司債券的真正風(fēng)險(xiǎn)特征（王麗芳余菁2007）三是相關(guān)信用評級法律制度體系不完善例如有關(guān)信用評級的機(jī)構(gòu)管理、從業(yè)資格、行業(yè)自律、評級方法等方面的法律法規(guī)很不系統(tǒng)分散在不同的法規(guī)規(guī)章中（許軍李新2006）這樣這些評級結(jié)果就不具有權(quán)威性信用評級機(jī)構(gòu)的技術(shù)水平和公信力都不高（顏炬石磊2007）面對目前評級機(jī)構(gòu)所存在的問題可以從以下幾方面著手逐步完善一是各建立以違約率為核心指標(biāo)的檢驗(yàn)體系對信用評級機(jī)構(gòu)的評級質(zhì)量進(jìn)行驗(yàn)證二是建立風(fēng)險(xiǎn)賠償機(jī)制對評級機(jī)構(gòu)的重大遺漏、虛假記載、誤導(dǎo)性稱述等做出嚴(yán)厲的處罰規(guī)范信用評級市場（王麗芳余菁2007）三是建立完備的法律體系提高債券信用評級方法的科學(xué)性加強(qiáng)評級信息的全面持續(xù)披露（許軍李新2006）今后我們要取消公司債券強(qiáng)制擔(dān)保強(qiáng)化信用評級工作（王國剛2007）推行信用評級制度加強(qiáng)整個社會的信用評級制度以推動公司債券市場的健康發(fā)展（李德2006）三、要促進(jìn)債券交易市場發(fā)展重點(diǎn)是發(fā)展全國銀行間債券交易市場根據(jù)市場組織形式債券交易市場可分為場內(nèi)交易市場和場外交易市場債券場內(nèi)交易市場是指證券交易所內(nèi)的債券交易市場債券場外交易市場是指在證券交易所以外進(jìn)行債券交易的市場目前我國債券交易市場由上海、深圳證券交易所債券市場以及全國銀行間債券交易市場、銀行間柜臺市場組成以往我國公司債券的流通轉(zhuǎn)讓主要通過交易所市場進(jìn)行到2004年8月公司債券才開始進(jìn)入銀行間債券市場進(jìn)行交易流通我國債券市場的歷史體現(xiàn)著“重發(fā)行輕流通”的發(fā)展軌跡這在公司債券市場更顯得突出作為公司債流通市場發(fā)展方向的場外市場尚未真正形成債券交易市場流動性不太暢通第一場外市場功能沒有充分發(fā)揮交易所市場流動性較差未到期公司債券存量除了在銀行間市場托管外還有大量債券托管在其他交易場所場外市場特征不夠明顯；2006年交易所市場的換手率104%交易所市場流動性較差第二投資者結(jié)構(gòu)不夠合理市場擴(kuò)容受限機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量不足類型不夠豐富影響了市場流動性和承債能力的提高第三交易流通環(huán)節(jié)存在缺陷潛藏較大風(fēng)險(xiǎn)部分公司債券仍通過承銷商柜臺交易沒有進(jìn)入合法交易場所流通；有此公司債券通過券商進(jìn)行一級托管可能出現(xiàn)承銷商或券商挪用債券或欺詐客戶等風(fēng)險(xiǎn)（劉彥琳2007）為此我們要提高債券市場流通性重點(diǎn)是促進(jìn)場外交易市場之銀行間債券市場發(fā)展因?yàn)殂y行間債券市場具有以下優(yōu)勢首先銀行間債券市場規(guī)模不斷擴(kuò)大近年來我國銀行間債券市場取得了長足發(fā)展市場規(guī)模迅速擴(kuò)大債券品種和交易工具不斷豐富其次制度趨于完善提高了公司債券的交易流通性銀行間債券市場的基本制度建設(shè)也在不斷完善不僅為規(guī)范市場管理、維護(hù)市場秩序提供了有力的制度支持同時也為維護(hù)市場公正透明的環(huán)境、保護(hù)市場主體合法權(quán)益和保障市場順暢運(yùn)行奠定了基礎(chǔ)例如2004年以網(wǎng)絡(luò)為基礎(chǔ)在簿記系統(tǒng)與支付系統(tǒng)連接實(shí)現(xiàn)了債券交易的券款對付（DeliveryVersusPayment即DVP）為投資者提供了安全、高效、便捷的資金交易和清算服務(wù)2005年推出的數(shù)據(jù)直通式處理（StraightThroughProcessing即STP）更是實(shí)現(xiàn)了數(shù)據(jù)從詢價到交易確認(rèn)、債券交割與資金清算的直通2007年雙邊報(bào)價制度也實(shí)現(xiàn)了重大突破雙邊報(bào)價活躍程度大大增強(qiáng)（鄒瀾2007）再者以機(jī)構(gòu)投資者為主的持有結(jié)構(gòu)進(jìn)一步確立隨著銀行間市場的發(fā)展銀行間市場參與主體不斷增加從成立之初的16家商業(yè)銀行發(fā)展成為包括商業(yè)銀行、信用社、非銀行金融機(jī)構(gòu)、證券公司、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、基金和非金融機(jī)構(gòu)等近6500家機(jī)構(gòu)參與的多元市場（顏炬石磊2007）我們還要繼續(xù)完善我國銀行間債券市場應(yīng)該充分發(fā)揮銀行間市場優(yōu)勢加強(qiáng)各參與主體在公司債券市場發(fā)展中的分工合作完善法律法規(guī)和市場體系提高市場運(yùn)行效率（顏炬石磊2007）；進(jìn)一步采取措施提高現(xiàn)有交易系統(tǒng)、托管結(jié)算系統(tǒng)及跨市場轉(zhuǎn)托管的效率鼓勵更多公司債券到銀行間市場發(fā)行和交易流通突出公司債券場外市場特征促進(jìn)公司債券市場持續(xù)健康發(fā)展（劉彥琳2007）只有區(qū)分了“企業(yè)債券”和“公司債券”取消了公司債券強(qiáng)制擔(dān)保完善了信用評級體系進(jìn)一步發(fā)展了銀行間債券交易市場解決了公司債券發(fā)行和流動兩個難題才能推動我國公司債券市場良好地發(fā)展參考文獻(xiàn)1沈炳熙發(fā)展公司債券市場的幾個認(rèn)識問題J中國金融2007(8)26272王國剛論“公司債券”與“企業(yè)債券”的分立J中國工業(yè)經(jīng)濟(jì)2007(2)5113顏炬、石磊我國銀行間債券市場的發(fā)展J中國金融2007(8)30324李麗公司債券市場的強(qiáng)制擔(dān)保要求和投資者定位J金融研究2006(3)67755馬玉超、黎繼梓發(fā)達(dá)國家信用評級制度借鑒J商