貨幣金融學(xué)-課件模板-085(共105)

1、貨幣金融學(xué) 課件模板-85,貨幣金融學(xué)：21.1.3沖銷性干預(yù),21.1.3沖銷性干預(yù) 沖銷性干預(yù)的關(guān)鍵一點(diǎn)在于，中央銀行從事對(duì)沖性公開市場(chǎng)操作，因此對(duì)基礎(chǔ)貨幣和貨幣供給沒有影響。我們所使用的匯率決定模型十分直觀地說明了沖銷性干預(yù)幾乎不會(huì)對(duì)匯率有任何影響。沖銷性干預(yù)不影響貨幣供給，因此不會(huì)直接影響利率或者預(yù)期未來匯率。 1 由于美元資產(chǎn)的相對(duì)預(yù)期收益率不受影響，圖21-1中的需求曲線仍然位于D1 ，匯率仍然是E1 表面看上去，我們可能會(huì)對(duì)經(jīng)過沖銷后，中央銀行買賣本國(guó)貨幣不會(huì)使匯率發(fā)生變動(dòng)感到迷惑,貨幣金融學(xué)：21.1.3沖銷性干預(yù),由于中央銀行購買本國(guó)貨幣對(duì)國(guó)內(nèi)貨幣供給和利率沒有影響，因此不會(huì)

2、提高匯率，匯率的任何上升都意味著美元資產(chǎn)存在超額供給。由于有更多的人樂意去賣而不是買美元資產(chǎn)，匯率必然下跌回其初始水平，而需求和供給曲線正好相交于此。 1 沖銷性干預(yù)會(huì)改變公眾持有的外國(guó)證券相對(duì)于本國(guó)證券的量，這被稱為組合余額效應(yīng)（portfolio balance effect,貨幣金融學(xué)：21.1.3沖銷性干預(yù),通過這一效應(yīng)，中央銀行或許能夠影響本國(guó)與外幣資產(chǎn)之間的利差，并進(jìn)而影響本國(guó)資產(chǎn)的相對(duì)預(yù)期收益率。實(shí)證研究并不能說明組合余額效應(yīng)的重要性。然而，沖銷性干預(yù)能夠顯示中央銀行希望未來匯率發(fā)生這樣的變化，因此它或許能夠提供關(guān)于未來貨幣政策走向的啟示。從這一角度來說，沖銷性干預(yù)會(huì)導(dǎo)致本國(guó)資產(chǎn)

3、需求曲線的位移，并最終對(duì)匯率產(chǎn)生影響,貨幣金融學(xué)：21.1.3沖銷性干預(yù),但是，未來貨幣政策的改變并非沖銷性干預(yù)是影響匯率的根源所在。關(guān)于信號(hào)作用、組合余額效應(yīng)以及沖銷性和非沖銷性干預(yù)的不同影響的深入探討，可參見Paul Krugman and Maurice Obstfeld,International Economics，7th ed.（Boston：Addison-Wesley，2006）.,貨幣金融學(xué)：21.2國(guó)際收支,21.2國(guó)際收支 由于外匯干預(yù)等國(guó)際金融交易對(duì)貨幣政策有著重要的影響，我們有必要了解這些交易的衡量方法。國(guó)際收支（balance of payments）是記錄一國(guó)（私

4、人部門和政府）和外國(guó)之間與資金移動(dòng)有直接關(guān)系的所有收支活動(dòng)的簿記系統(tǒng)。接下來我們介紹在媒體上經(jīng)常聽到的國(guó)際收支平衡表的幾個(gè)重要項(xiàng)目,貨幣金融學(xué)：21.2國(guó)際收支,經(jīng)常賬戶（current account）反映了經(jīng)常生產(chǎn)的商品和服務(wù)的國(guó)際交易。商品進(jìn)口和出口的差額，即貿(mào)易凈收入，被稱為貿(mào)易余額（trade balance）。如果商品進(jìn)口超過出口（2008年為8208億美元），就會(huì)出現(xiàn)貿(mào)易逆差；出口超過進(jìn)口，就會(huì)出現(xiàn)貿(mào)易順差。 經(jīng)常賬戶還包括以下三項(xiàng)的凈額（從國(guó)外流入的現(xiàn)金減去流到國(guó)外的現(xiàn)金）：投資收入、服務(wù)交易和單方面轉(zhuǎn)移（贈(zèng)與、補(bǔ)貼與對(duì)外援助,貨幣金融學(xué)：21.2國(guó)際收支,例如，在2008年，

5、美國(guó)投資凈收入為1276億美元，意味著美國(guó)人從國(guó)外獲取的投資收入多于他們支付的。美國(guó)人從外國(guó)人那里購買的服務(wù)少于外國(guó)人從美國(guó)人那里購買的服務(wù)，服務(wù)的凈收入為1397億美元。因?yàn)槊绹?guó)向國(guó)外的單方面轉(zhuǎn)移（尤其是對(duì)外援助）多于國(guó)外向美國(guó)進(jìn)行的單方面轉(zhuǎn)移。于是，單方面轉(zhuǎn)移的余額為負(fù)的1197億美元,貨幣金融學(xué)：21.2國(guó)際收支,上述三個(gè)項(xiàng)目加上貿(mào)易余額即為經(jīng)常項(xiàng)目余額，2008年為6732億美元的赤字（-8208億美元+1276億美元+1397億美元-1197億美元=-6732億美元）。 國(guó)際收支平衡表的另外一個(gè)重要項(xiàng)目是資本賬戶（capital account），即資本交易（購買股票、債券、銀行貸款

6、等）的凈收入,貨幣金融學(xué)：21.2國(guó)際收支,2008年的資本賬戶為-26億美元，意味著流出美國(guó)的資本比流入美國(guó)的資本多26億美元。另外一種表述方法是，美國(guó)的凈資本流出為26億美元。 1 經(jīng)常賬戶和資本賬戶的總額為官方儲(chǔ)備交易金額（official reserve transactions balance，政府國(guó)際儲(chǔ)備的凈變動(dòng)額），2008年為-6758億美元（-6732億美元-26億美元=-6758億美元,貨幣金融學(xué)：21.2國(guó)際收支,經(jīng)濟(jì)學(xué)家提及的國(guó)際收支順差或國(guó)際收支逆差，事實(shí)上指的是官方儲(chǔ)備交易余額的順差或逆差。 由于國(guó)際收支平衡表必須是平衡的，經(jīng)常賬戶加上資本賬戶的官方儲(chǔ)備交易金額，應(yīng)

7、當(dāng)?shù)扔趪?guó)家之間為國(guó)際交易融資而轉(zhuǎn)移的國(guó)際儲(chǔ)備的凈額，即 經(jīng)常賬戶+資本賬戶=政府國(guó)際儲(chǔ)備的凈變動(dòng) 這個(gè)等式說明了經(jīng)濟(jì)學(xué)家和媒體密切關(guān)注經(jīng)常賬戶的原因,貨幣金融學(xué)：21.2國(guó)際收支,經(jīng)常賬戶余額反映美國(guó)（私人部門和政府）增加還是減少了對(duì)外國(guó)財(cái)富的要求權(quán)。順差意味著美國(guó)增加了對(duì)外國(guó)財(cái)富的要求權(quán)，并增加了對(duì)外幣資本的持有（這對(duì)美國(guó)人而言都是好事）。而逆差（如2008年）則意味著美國(guó)減少了對(duì)外幣資產(chǎn)的持有，而外國(guó)對(duì)美國(guó)財(cái)富的要求權(quán)卻增加了。 2 近年來美國(guó)經(jīng)常賬戶赤字迅速增大，現(xiàn)在已接近6000億美元，這引起了一些人的憂慮：如此巨額的赤字也許會(huì)給美國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來負(fù)面結(jié)果（參見環(huán)球視野專欄“美國(guó)巨額經(jīng)常賬戶

8、赤字為何會(huì)令經(jīng)濟(jì)學(xué)家感到憂慮”,貨幣金融學(xué)：21.2國(guó)際收支,環(huán)球視野美國(guó)巨額經(jīng)常賬戶赤字為何會(huì)令經(jīng)濟(jì)學(xué)家感到憂慮 經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)美國(guó)近幾年來的巨額經(jīng)常賬戶赤字，現(xiàn)在已達(dá)到GDP的5%左右，感到憂慮，主要源于以下幾個(gè)原因。首先，巨額經(jīng)常賬戶赤字意味著在現(xiàn)在的匯率水平，外國(guó)人對(duì)美國(guó)出口的需求遠(yuǎn)小于美國(guó)人對(duì)進(jìn)口的需求。正如我們?cè)谇耙徽滤私獾降模瑢?duì)美國(guó)出口的較低需求和美國(guó)對(duì)進(jìn)口的高需求會(huì)導(dǎo)致美元價(jià)值在未來下跌,貨幣金融學(xué)：21.2國(guó)際收支,一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家估計(jì)，美元的跌幅會(huì)非常大，甚至?xí)_(dá)到50%。 其次，經(jīng)常賬戶赤字意味著外國(guó)人對(duì)美元資產(chǎn)的要求權(quán)在增加，而這些要求權(quán)必然要在某一時(shí)點(diǎn)得到償付，美國(guó)人正在把

9、未來抵押給外國(guó)人，當(dāng)賬單到期時(shí)，美國(guó)人就會(huì)變窮。而且如果美國(guó)人對(duì)美元資產(chǎn)比外國(guó)人有更強(qiáng)的偏好，美國(guó)財(cái)富向外國(guó)人的轉(zhuǎn)移會(huì)使美元資產(chǎn)的需求持續(xù)下降，這也會(huì)導(dǎo)致美元貶值,貨幣金融學(xué)：21.2國(guó)際收支,希望巨額經(jīng)常賬戶赤字引起的美元貶值是漸進(jìn)的，要經(jīng)過幾年的時(shí)間才會(huì)出現(xiàn)。否則，如果美元急速貶值，很可能會(huì)使金融市場(chǎng)遭到破壞，進(jìn)而傷害到美國(guó)經(jīng)濟(jì)。 1 這里資本賬戶余額的數(shù)目中包括了統(tǒng)計(jì)誤差項(xiàng)目，該項(xiàng)目反映走私和其他資本流動(dòng)等未記錄的交易引起的誤差（2004年為-390億美元,貨幣金融學(xué)：21.2國(guó)際收支,許多專家認(rèn)為，保持國(guó)際收支平衡表平衡的統(tǒng)計(jì)誤差項(xiàng)目，其主要是大量隱藏的資本流動(dòng)，這也是它被包括在資本賬

10、戶余額中的原因。 2 經(jīng)常賬戶余額還可以被視做美國(guó)總儲(chǔ)備超出政府和私人投資的部分。美國(guó)總儲(chǔ)蓄等于美國(guó)私人部門和政府持有的財(cái)富總量的增加額。總投資等于美國(guó)資本存量（美國(guó)持有的實(shí)體財(cái)富）的增加額,貨幣金融學(xué)：21.2國(guó)際收支,它們之間的差額就是美國(guó)對(duì)外國(guó)財(cái)富要求權(quán)的增量,貨幣金融學(xué)：21.3國(guó)際金融體系下的匯率制度,21.3國(guó)際金融體系下的匯率制度 國(guó)際金融體系中的匯率制度可分為兩種基本類型：固定和浮動(dòng)。在固定匯率制（fixed exchange rate regime）下，一種貨幣的價(jià)值盯住另一種貨幣的價(jià)值（稱為錨貨幣，anchor currency），因此匯率是固定的。在浮動(dòng)匯率制（float

11、ing exchange rate regime）下，一種貨幣相對(duì)于其他貨幣的價(jià)值可以自由浮動(dòng),貨幣金融學(xué)：21.3國(guó)際金融體系下的匯率制度,如果各國(guó)試圖通過買賣貨幣來影響它們的匯率，這時(shí)的制度則稱為有管理的浮動(dòng)匯率制度（managed float regime），或稱骯臟浮動(dòng)（dirty float）。 下面我們考察以前實(shí)行的匯率制度，首先從19世紀(jì)和20世紀(jì)初的金本位制度開始。 21.3.1金本位制度 在第一次世界大戰(zhàn)之前，世界經(jīng)濟(jì)處于金本位制度（gold standard）之下，這是一種固定匯率制度，在這種制度下，大多數(shù)國(guó)家的貨幣可按固定比率直接兌換為黃金,貨幣金融學(xué)：21.3國(guó)際金融體

12、系下的匯率制度,例如，美國(guó)財(cái)政部可以將1美元紙幣兌換成大約120盎司的黃金。同樣，英國(guó)財(cái)政部會(huì)用14盎司黃金兌換1英鎊。因?yàn)槊绹?guó)人可以將20美元兌換成1盎司黃金，而這些黃金又可用來購買4英鎊，那么英鎊和美元之間的匯率實(shí)際上固定為5美元英鎊。金本位制度下的固定匯率，消除了由匯率波動(dòng)引起的不確定性，有利于促進(jìn)世界貿(mào)易的發(fā)展,貨幣金融學(xué)：21.3國(guó)際金融體系下的匯率制度,只有各國(guó)遵循金本位制度的規(guī)則，維持貨幣發(fā)行的黃金準(zhǔn)備以及貨幣可自由兌換成黃金，匯率就會(huì)保持固定不變。然而，堅(jiān)持金本位制度意味著一個(gè)國(guó)家不能控制它的貨幣政策，因?yàn)樗呢泿殴┙o是由國(guó)家之間的黃金流動(dòng)決定的。而且各國(guó)的貨幣政策在很大程度上

13、受黃金生產(chǎn)和開采的制約。19世紀(jì)七八十年代，黃金的生產(chǎn)規(guī)模很小，世界各國(guó)的貨幣供給增長(zhǎng)緩慢，不能跟上世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的步伐，結(jié)果造成通貨緊縮（物價(jià)水平下降,貨幣金融學(xué)：21.3國(guó)際金融體系下的匯率制度,然而19世紀(jì)90年代阿拉斯加和南非的黃金開采極大地?cái)U(kuò)張了黃金生產(chǎn)，導(dǎo)致貨幣供給快速增長(zhǎng)，物價(jià)水平急劇上漲（通貨膨脹）。這種情況一直持續(xù)到第一次世界大戰(zhàn),貨幣金融學(xué)：21.3.2布雷頓森林體系,21.3.2布雷頓森林體系 第二次世界大戰(zhàn)后，戰(zhàn)勝國(guó)建立了一個(gè)固定匯率體系，即著名的布雷頓森林體系（Bretton Woods System）。該項(xiàng)協(xié)議于1944年在新罕布什爾簽署，一直持續(xù)到1971年。 布雷

14、頓森林協(xié)定創(chuàng)立了總部位于華盛頓特區(qū)的國(guó)際貨幣基金組織（International Monetary Fund,IMF），1945年該組織有30個(gè)創(chuàng)始成員，目前成員超過180個(gè),貨幣金融學(xué)：21.3.2布雷頓森林體系,IMF被賦予了以下職責(zé)：通過制定維持固定匯率的規(guī)則以及向遭受國(guó)際收支困難的國(guó)家和地區(qū)提供貸款的方式，促進(jìn)世界貿(mào)易增長(zhǎng)。為了監(jiān)督成員遵守其規(guī)則，IMF也要承擔(dān)收集和處理國(guó)際經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的工作。 布雷頓森林協(xié)定也創(chuàng)立了國(guó)際復(fù)興開發(fā)銀行，通常稱之為世界銀行（World Bank）。它的總部也在華盛頓特區(qū)，主要職責(zé)是提供長(zhǎng)期貸款，幫助發(fā)展中國(guó)家修建水利、公路和其他能促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)物資本,貨幣

15、金融學(xué)：21.3.2布雷頓森林體系,這些貸款的資金主要來源于世界銀行在發(fā)達(dá)國(guó)家的資本市場(chǎng)上發(fā)行的債券。除此之外，還創(chuàng)立了關(guān)稅貿(mào)易總協(xié)定（GATT），總部設(shè)在瑞士日內(nèi)瓦，負(fù)責(zé)監(jiān)督國(guó)家間貿(mào)易的規(guī)則（關(guān)稅和配額）。GATT現(xiàn)在已經(jīng)演變成世界貿(mào)易組織（World Trade Organization,WTO）。 由于美國(guó)在第二次世界大戰(zhàn)后成為世界上最大的經(jīng)濟(jì)實(shí)體，擁有世界超過一半的制造能力和世界絕大部分的黃金儲(chǔ)備，所以固定匯率的布雷頓森林體系是建立在美元可以以35美元盎司的比價(jià)自由兌換成黃金（僅對(duì)外國(guó)政府和中央銀行而言）的基礎(chǔ)上的,貨幣金融學(xué)：21.3.2布雷頓森林體系,包括美國(guó)在內(nèi)的各國(guó)中央銀行在外

16、匯市場(chǎng)中進(jìn)行干預(yù)來維持固定匯率。這些國(guó)家購買和出售它們持有當(dāng)做國(guó)際儲(chǔ)備的美元資產(chǎn)。美元被當(dāng)做儲(chǔ)備貨幣（reserve currency），其他國(guó)家持有的當(dāng)做國(guó)際儲(chǔ)備的資產(chǎn)都是用美元計(jì)價(jià)的。于是，布雷頓森林體系的一個(gè)重要特征是，美國(guó)被確定為儲(chǔ)備貨幣國(guó),貨幣金融學(xué)：21.3.2布雷頓森林體系,甚至在布雷頓森林體系瓦解后，美元仍然保持了它的儲(chǔ)備貨幣地位，許多國(guó)際金融交易仍以美元進(jìn)行。然而，隨著1999年歐元的誕生，美元的至尊地位受到一些挑戰(zhàn)（參見環(huán)球視野專欄“歐元對(duì)美元的挑戰(zhàn)”）。 環(huán)球視野歐元對(duì)美元的挑戰(zhàn) 隨著歐洲貨幣體系和1999年歐元的誕生，美元在國(guó)際金融交易中作為關(guān)鍵儲(chǔ)備貨幣的地位受到了挑戰(zhàn),貨幣金融學(xué)：21.3.2布雷頓森林體系,歐元的推出實(shí)現(xiàn)了歐洲金融市場(chǎng)的進(jìn)一步整合，增強(qiáng)了它們和美國(guó)相抗衡的能力。由此引起的歐元在金融市場(chǎng)中的更多使用，增加了國(guó)際交易以歐元計(jì)價(jià)的可能性。歐盟的經(jīng)濟(jì)實(shí)力與美國(guó)相當(dāng)，它們占世界GDP（20%左右）和世界出口（15%左右）的份額相似。如果歐洲中央銀行能確保較低的通貨膨脹率，歐元成為穩(wěn)健貨幣，那么將預(yù)示著歐元前景看好,貨幣金融學(xué)：21.3.2布雷頓森林體系,然而，要想讓歐元取代美元成為儲(chǔ)備貨幣，歐盟必須作為緊密的政治實(shí)體發(fā)揮作用，對(duì)世界事務(wù)施加更大的影響。這一目標(biāo)仍然備受質(zhì)疑，特別是2005年法國(guó)和荷蘭投