策略專題報告人口結(jié)構(gòu)遷移所帶了的風(fēng)險與機會130218

1、 ， 1 人口結(jié)構(gòu)遷移所帶了的風(fēng)險與機會 2013 年策略專題報告（1） 中航證券金融研究所 尚鈞 證券執(zhí)業(yè)證書號：s0640512110005 電話郵箱: 行業(yè)分類：公用事業(yè)電力設(shè)備2013 年 2 月 18 日 投資要點： 人口總數(shù)在 2027 年到頂。在執(zhí)行現(xiàn)有的計劃生育的條件下中國將在 2027 年結(jié)束長達(dá)數(shù)十年的人口增長，屆時人口總量將達(dá)到 14.4 億。 十五年后中國將成為一個嚴(yán)重的老齡化社會。截止到 2010 年年末，中國 65 歲老年人口達(dá)到了 1.19 億，占當(dāng)年人口總數(shù)的 8.9%。我們估算， 2012 年年末我國 60 歲以上老年人口達(dá)到了

2、1.96 億，占當(dāng)年人口總數(shù) 的 14.5%；而到 2027 年年末，我國 60 歲以上老年人口將占我國總?cè)?口的 25%。 新的人口生育高峰已經(jīng)結(jié)束。人口生育的高峰人群是年齡段在 20-25 歲之 間的群體，雖然該群體近年有推遲生育的傾向，生育率在 06 年以后出現(xiàn) 了一定程度的下降，但是群體總量依然是決定新出生人口總量的最重要因 素。隨著該群體在 2012 年的數(shù)量達(dá)到頂峰，我國的人口出生率的下降趨 勢將會進(jìn)一步加快。我們預(yù)測新生人口增長率將在 2017 年由正轉(zhuǎn)負(fù)。 “人口紅利”已經(jīng)結(jié)束。我們認(rèn)為 15-55 歲群體是從事高強度體力勞動 的最重要群體，該群體總量在 2011 年達(dá)到頂峰。

3、從 2016 年以后，該 群體的人口總量將加速下滑。 運動和休閑服飾行業(yè)面臨洗牌。運動和休閑服飾行業(yè)在未來一段時間除了 應(yīng)付行業(yè)內(nèi)去庫存化的痛苦以外，還得面對目標(biāo)群體萎縮的困境。我們認(rèn) 為單純的渠道下沉或者關(guān)門店等措施均無法解決當(dāng)前的問題。通過加強設(shè) 計和提高終端庫存的監(jiān)控能力是極為迫切的。 人工成本上升加劇“制造業(yè)產(chǎn)能回流”“新型城鎮(zhèn)化”帶來新的產(chǎn)業(yè)格局。 人口紅利的消失所帶來的高成本以及能源格局的雙重作用力之下，西方的 制造產(chǎn)業(yè)將逐步回流或遷往第三國。剩余勞動力也將向三四線城市和地區(qū) 轉(zhuǎn)移，為創(chuàng)造新型城鎮(zhèn)化提供了必要條件。同時新型城鎮(zhèn)化也將催生一系 列新的投資機會。 二胎政策可期。我們認(rèn)為

4、放開二胎政策勢在必行。政策的放開能夠在 2030 年前后有效阻止勞動力逐步短缺的困境。同時，二胎政策放開的之后的五 年內(nèi)能夠催生一個針對嬰幼兒為主要消費群體的巨大市場。 請務(wù)必閱讀正文后的免責(zé)條款部分 股市有風(fēng)險入市須謹(jǐn)慎 聯(lián)系地址：深圳市深南大道3024號航空大廈29樓 公司網(wǎng)址： 聯(lián)系電話中航證券金融研究所發(fā)布證券研究報告 傳真2 2013 年度專題報告 目錄 引言 根據(jù)人口遷移的路線圖進(jìn)行配置 . 4 關(guān)于模型參數(shù)的解釋 . 4 人口數(shù)據(jù)的預(yù)測 一、人口總數(shù)高峰在 2025 年附近 . 5 二、第四次嬰兒潮？ . 6 三、“人口

5、紅利”已經(jīng)消失. 7 延伸思考 一、運動和休閑服飾品牌的困局 . 8 二、人工成本上升加劇“制造業(yè)產(chǎn)能回流”，“新型城鎮(zhèn)化”帶來新的產(chǎn)業(yè)格局. 9 三、依照消費偏好進(jìn)行布局 . 10 中航證券金融研究所發(fā)布證券研究報告請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 3 2013 年度專題報告 圖表目錄 圖 1：人口總數(shù)高峰在：人口總數(shù)高峰在 2027 年左右達(dá)到高峰（單位：萬） . 5 圖 2：2025 年左右中國正式邁入老齡化社會（單位：萬） . 5 圖 3：“第四次嬰兒潮”已近處在“末期” . 6 圖 4： 人口出生率進(jìn)一步下滑 . 6 圖 5： 生育人群主力人群遷移是生育率下降主要原因 . 6 圖 6

6、：勞動人口總數(shù)在：勞動人口總數(shù)在 2017 年達(dá)到頂峰 . 7 圖 7：“用工荒”在 2011 年開始集中爆發(fā) . 7 圖 8：運動品牌市場空間或?qū)⒉粩辔s：運動品牌市場空間或?qū)⒉粩辔s . 8 圖 9：部分加工制造業(yè)管理費用率：部分加工制造業(yè)管理費用率 . 9 圖 10：“人口紅利”消失的后續(xù)影響 . 9 圖 11：人口總數(shù)分情形模擬預(yù)測：人口總數(shù)分情形模擬預(yù)測 . 10 圖 12：0-4 歲人口增長率分情形模擬預(yù)測 . 10 中航證券金融研究所發(fā)布證券研究報告請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 4 2013 年度專題報告 引言 根據(jù)人口遷移的路線圖進(jìn)行配置 關(guān)于中國人口紅利的問題，過去一段時

7、間市場上已經(jīng)有過很多的討論。我們這一篇專題報告根據(jù)最新 的人口統(tǒng)計及抽樣數(shù)據(jù)出發(fā)，希望從人口結(jié)構(gòu)的遷移的路徑對長期的依據(jù)人口遷移的投資方向及相關(guān)資產(chǎn) 配置的方法做出討論。 通過對最新數(shù)據(jù)更為詳細(xì)的測算，我們認(rèn)為中國的“人口紅利”在 2012 年已經(jīng)結(jié)束；適婚人群在 12-15 年將加速向高位轉(zhuǎn)移，目前的人口出生率的預(yù)測數(shù)字可能被低估；如果按照既有的人口政策執(zhí)行，我們判 斷中國人口總數(shù)的頂點將在 2027 年到來。 關(guān)于模型參數(shù)的解釋 我們此次人口模型測算，主要依據(jù)過往統(tǒng)計局所公布的每年人口統(tǒng)計結(jié)果，及抽樣統(tǒng)計數(shù)據(jù)來進(jìn)行模 擬。由于統(tǒng)計局所提供的抽樣的統(tǒng)計數(shù)據(jù)系按照 5 年的區(qū)間年齡對外進(jìn)行公布

8、，因此我們假設(shè)區(qū)間的年齡 分布符合均勻分布。另外預(yù)測所依賴的數(shù)據(jù)源于保監(jiān)會 05 年所頒布的中國人壽保險業(yè)經(jīng)驗生命表 (2000-2003)。 通過對過往數(shù)據(jù)的模擬驗證，特別是人口出生率方面的數(shù)據(jù)誤差低估了約 1.1%到 1.7%，但是隨著適 合生育人群的年齡結(jié)構(gòu)在統(tǒng)計區(qū)間往右端轉(zhuǎn)移，數(shù)據(jù)誤差逐漸減小。因此我們認(rèn)為 1.1%的誤差范圍在短期 內(nèi)是可以接受的，并且對于未來 15 年的人口增長率來說，并不會出現(xiàn)人為低估的問題。 中航證券金融研究所發(fā)布證券研究報告請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012e20

9、13e2014e2015e2016e2017e2018e2019e2020e2021e2022e2023e2024e2025e2026e2027e 0 5 2013 年度專題報告 人口數(shù)據(jù)的預(yù)測 一、人口總數(shù)高峰在 2025 年附近 我們判斷若維持現(xiàn)有的人口政策，中國在 2026 年前后將達(dá)到人口總數(shù)的 14.4 億的高峰，之后人口總 數(shù)將維持一個平穩(wěn)下滑的趨勢。當(dāng)然我們認(rèn)為人口拐點來臨以后，曲線變化的斜率的會較我們所預(yù)測的更 為平緩。 圖 1：人口總數(shù)高峰在：人口總數(shù)高峰在 2027 年左右達(dá)到高峰（單位：萬） 145000.0 140000.0 135000.0 130000.0 1250

10、00.0 120000.0 115000.0 110000.0 0.012 0.01 0.008 0.006 0.004 0.002 0 -0.002 -0.004 總?cè)丝冢v史）總?cè)丝冢A(yù)測）自然增長率 資料來源： 保監(jiān)會，統(tǒng)計局，中航證券金融研究所測算 按照聯(lián)合國的傳統(tǒng)標(biāo)準(zhǔn)是一個地區(qū) 60 歲以上老人達(dá)到總?cè)丝诘?10%，新標(biāo)準(zhǔn)是 65 歲老人占總?cè)丝诘?7%，即該地區(qū)視為進(jìn)入老齡化社會。截止到 2010 年年末，中國 65 歲老年人口達(dá)到了 1.19 億，占當(dāng)年人 口總數(shù)的 8.9%。我們估算，2012 年年末我國 60 歲以上老年人口達(dá)到了 1.96 億，占當(dāng)年人口總數(shù)的 14.5%；

11、 而到 2027 年年末，我國 60 歲以上老年人口將占我國總?cè)丝诘?25%。 圖 2：2025 年左右中國正式邁入老齡化社會（單位：萬） 100 91 82 73 64 55 46 37 28 19 10 1 2011年年 100 91 82 73 64 55 46 37 28 19 10 1 2027e 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 老齡化（60+人口比） 500100015002000250030000.00500.00 1000.00 1500.00 2000.00 2500.00 3000.00 資料來源： 保監(jiān)會，統(tǒng)計局，中航證券金

12、融研究所測算 中航證券金融研究所發(fā)布證券研究報告請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 2003 2005 2007 2009 2011 2013e2015e2017e2019e2021e2023e2025e2027e 2012e2014e2016e2018e2020e2022e2024e2026e 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 。 6 2013 年度專題報告 二、第四次嬰兒潮？ 目前有觀點認(rèn)為 “80 后”都已經(jīng)進(jìn)入了適婚年齡，特別是上一次嬰兒潮 86-90 年所出生的人群集中 進(jìn)入適婚年齡，使得中國將迎來 10 年左

13、右的“第四次嬰兒潮” 我們部分贊同上述說法，不一致的是， 我們認(rèn)為中國目前迎來的并不是第四次嬰兒潮的開端，而是嬰兒潮的末期階段。（見圖 3） 圖 3：“第四次嬰兒潮”已近處在“末期” 100% 當(dāng)年新增人口比上一年適育人口數(shù) 90% 80% 70% 2012 4.5% 4.0% 3.5% （20-35） 60% 50% 40% 30% 31-35 25-30 20-24 3.0% 2.5% 0.145 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 當(dāng)年新增人口比上一年適育人口數(shù) （20-24） 2011 20% 10% 0% 0.125 0.105 0.085 0.06

14、5 0.045 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 0.025 20042005200620072008200920102011 資料來源： 保監(jiān)會，統(tǒng)計局，中航證券金融研究所測算 我們認(rèn)為，20-35 歲年齡的人群是較為適合的生育人群，雖然普遍認(rèn)為 80-90 后隨著生活水平的改善 以及就業(yè)壓力等因素，婚育年齡可能會推遲。但我們認(rèn)為，非城鎮(zhèn)地區(qū)的人口受制于傳統(tǒng)觀念的影響更深， 該人群觀測很難有晚婚的傾向，而他們卻是養(yǎng)育新增人口的主力人群。 我們?nèi)≈?0 歲的人口和上一年的適育人群取比值可以發(fā)現(xiàn)，該項值呈持續(xù)上升的勢頭，由 2004 年的

15、3.6%上升到了 2011 年的 4.2%，從趨勢上判斷與 20-24 歲人群占整個生育人群（20-35）的比重的變化趨勢 較為一致。如果把上述比值的分母換成 20-24 歲人口，那么得到的比值的變化似乎更為穩(wěn)定，而且從趨勢 線也能解釋 80 后晚婚晚育的傾向趨勢。也就是說 20-24 歲人口依然是我國的人口生育的主力人群，該人群 的變化決定了我國的年新增人口的數(shù)量。該類人群在 11 年達(dá)到頂峰，也意味著未來 10 年出現(xiàn)“第四次嬰 兒潮”的說法不成立。 圖 4： 人口出生率進(jìn)一步下滑圖 5： 生育人群主力人群遷移是生育率下降主要原因 2.50% 2.00% 1.50% 1.00% 0.50%

16、 0.00% 40000 35000 30000 25000 20000 生育人群數(shù) 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0% 24到29歲人群占生育人群比例 資料來源：保監(jiān)會、統(tǒng)計局、中航證券金融研究所測算資料來源：保監(jiān)會、統(tǒng)計局、中航證券金融研究所測算 中航證券金融研究所發(fā)布證券研究報告請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 2013e 2015e 2017e 2019e 2021e 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 7 2013 年度專題報告 三、“人口紅利”已經(jīng)消失 現(xiàn)階段大致的判斷認(rèn)為，“人口紅利”

17、在“十二五”末結(jié)束。對于此問題，我們選擇了兩組數(shù)據(jù)進(jìn)行 觀測，一組是統(tǒng)計局常規(guī)統(tǒng)計的年齡范疇 15-64 歲人群，因為中國預(yù)期將法定退休年齡上調(diào)至 65 歲，因此 我們把它作為一個觀測的上限；另一組是 15-55 歲，我們認(rèn)為該類人群能夠較好的代表從事高強度體力勞 動的人口總量。（見圖 6、7） 圖 6：勞動人口總數(shù)在：勞動人口總數(shù)在 2017 年達(dá)到頂峰 120000 100000 80000 60000 40000 20000 0 勞動力人口（15-64）勞動力人口（15-64）增長率 5.0% 4.0% 3.0% 2.0% 1.0% 0.0% -1.0% -2.0% 資料來源： 保監(jiān)會，

18、統(tǒng)計局，中航證券金融研究所測算 圖 7：“用工荒”在 2011 年開始集中爆發(fā) 90000 88000 86000 84000 82000 80000 78000 76000 74000 72000 70000 勞動力人口（15-55）勞動力人口（15-55）增長率 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% -0.5% -1.0% -1.5% -2.0% -2.5% 2016 年以后，該類人群 呈現(xiàn)加速遞減的趨勢 資料來源： 保監(jiān)會，統(tǒng)計局，中航證券金融研究所測算 從圖 6 我們可以看到，我國勞動力人口總量在 2011 年將放緩由 05 年之前的超過 2%的增長率下降到 0.5%左右，

19、隨之在 2017 年達(dá)到頂峰。但是再考慮 15-55 歲的人群，該類人群在 2011 年就已經(jīng)達(dá)到頂峰， 總量為 8.7 億人，這樣解釋了 11 年以后各地頻繁出現(xiàn)“用工荒”的原因。 中航證券金融研究所發(fā)布證券研究報告請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 、 8 2013 年度專題報告 延伸思考 一、運動和休閑服飾品牌的困局 在中國地區(qū)銷售的休閑服飾和運動服飾等品牌，包括安踏，李寧，kappa，阿迪，美邦等，均出現(xiàn)了 較為嚴(yán)重的庫存積壓和應(yīng)收賬款回收周期變長等困擾。究其原因，有機制上的偶然性。上述企業(yè)大部分是 在 2007-2010 年之間進(jìn)行的 ipo，由于李寧前期的成功，使得 ipo 初期二級

20、市場給予了上述企業(yè)很高的估 值。手握大筆現(xiàn)金的服飾企業(yè)，為了滿足資本市場的需求，進(jìn)而上市以后開始進(jìn)行了大規(guī)模的門店擴充。 但是為了加快門店擴充的速度，大部分采取了加盟店的模式，而另一方面對于加盟店的終端銷售數(shù)字卻無 法掌控。加盟商為了獲取更好的優(yōu)惠條件，不斷的加大訂貨的增長幅度，供給和需求的失衡使得存貨和應(yīng) 收賬款的周轉(zhuǎn)問題在 11 年下半年集中爆發(fā)。 二級市場目前對于該類企業(yè)中，去庫存和終端信息化進(jìn)展較快的企業(yè)給予了一定的高估值，而且從過 去兩年的數(shù)據(jù)來看，渠道下沉的比較快的品牌似乎維持了不錯的業(yè)績。因此似乎“去庫存”“信息化”和 “渠道下沉”是行業(yè)的發(fā)展的當(dāng)前必要措施。這里我們想就去庫存和

21、渠道下沉進(jìn)行一定的討論。 首先，我們認(rèn)為去庫存是一個行業(yè)性問題，單一品牌的去庫存化是無解的。國內(nèi)運動品牌和休閑服飾 品牌并未形成真正的品牌度，也就是說對于消費者來說，品牌的溢價幾乎為零，僅僅對于敏感。那么率先 通過低價和關(guān)門店完成去庫存的企業(yè)，因為同業(yè)尚未完成去庫存，使得該品牌依然無法對產(chǎn)品進(jìn)行提價。 因此去庫存，需要全行業(yè)同步方可有效。 其次，渠道下沉還有多少空間？這里我們通過運動鞋的市場數(shù)據(jù)測算來說明： 圖 8：運動品牌市場空間或?qū)⒉粩辔s：運動品牌市場空間或?qū)⒉粩辔s 30000.002.0% 25000.00 20000.00 15000.00 10000.00 5000.00 0.0

22、0 1.0% 0.0% -1.0% -2.0% -3.0% -4.0% -5.0% -6.0% (百萬雙） 匹克 李寧 安踏 特步 中國動向 361 合計 2010 21.70 33.72 38.43 22.30 4.58 10.25 130.98 2011 22.80 32.50 44.68 27.00 2.60 30.78 160.35 市場占有率53% 10-22歲10到22歲增長率 中國區(qū)銷售 10-22 歲人口數(shù)（百萬） 人均購買量 247.12 242.30 1.02 302.56 244.73 1.24 資料來源： wind，公司數(shù)據(jù)，保監(jiān)會，統(tǒng)計局，中航證券金融研究所測算 我們

23、認(rèn)為 10-22 歲人群是運動服飾的主力消費人群，在 2011 年年底該人群（不分男女）人均擁有兩雙 運動鞋。在主力消費人群基數(shù)下滑以及市場已經(jīng)達(dá)到一定量飽和以后，過去粗放式的擴充門店的做法勢必 需要改變。品牌的的重新塑造，加強設(shè)計能力以及終端把控能力才是從競爭中獲勝的關(guān)鍵。 中航證券金融研究所發(fā)布證券研究報告請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 1999-021999-122000-102002-062004-122005-102006-082008-042010-102011-082014-022001-082003-042004-022007-062009-022009-122012-062

24、013-042014-12 + 9 2013 年度專題報告 二、人工成本上升加劇“制造業(yè)產(chǎn)能回流”，“新型城鎮(zhèn)化”帶來新的 產(chǎn)業(yè)格局 去年 12 月蘋果宣布 2013 年投資一億美元在美國設(shè)立制造業(yè)工廠，這是蘋果 10 年來首次在美國設(shè)立 美國工廠，而中國大陸一直是蘋果最大的產(chǎn)業(yè)鏈加工基地。我們之前關(guān)于石油產(chǎn)業(yè)鏈的報告曾預(yù)計，頁巖 油的開發(fā)不僅僅影響著全球能源價格，更為關(guān)鍵的是他或許將促成一次全球資源稟賦的再分配。 美國能源開采效率的提升，將降低其國內(nèi)的制造業(yè)的生產(chǎn)成本，提高美國造的全球競爭力。而中國人 口紅利的結(jié)束造成的成本上升將加劇國外制造業(yè)的回流速度。通過勞動力人口遷移圖上判斷，2014

25、 年左右 或?qū)㈤_啟美國制造業(yè)回流的大潮，同時剩余勞動力將會重新往三、四線城市轉(zhuǎn)移，新型城鎮(zhèn)化將帶動一輪 新的產(chǎn)業(yè)格局的調(diào)整。 圖 9：部分加工制造業(yè)管理費用率：部分加工制造業(yè)管理費用率 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 人口紅利？ ？ 資料來源： wind 圖 10：“人口紅利”消失的后續(xù)影響 電氣機械及器材制造業(yè) 煤炭開采和洗選業(yè) 汽車制造:主營業(yè)務(wù)收入 食品制造業(yè) 人民幣貶值 人口紅利消 下沉的銷售渠道開 失 始貢獻(xiàn)業(yè)績 四線房地產(chǎn)入住率 外商投資下 制造業(yè)成本國外制造業(yè) 提高，房價漲 城鎮(zhèn)化速度 降 上升成本降 加快 制造業(yè)回流 家用電器需求上升 建筑裝飾材料需求

26、上升 資料來源： 中航證券金融研究所繪制 工人返鄉(xiāng) 機器替代人 工 中航證券金融研究所發(fā)布證券研究報告請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 2012e2013e2014e2015e2016e2017e2018e2019e2020e2021e2022e2023e2024e2025e2026e2027e2028e2029e2030e 10 2013 年度專題報告 三、依照消費偏好進(jìn)行布局 多方論證已經(jīng)闡述了中國大陸在需在“十二五”期間盡快廢除實行多年的計劃生育政策的迫切性。我 們認(rèn)為中國如果不能夠及時放開二胎政策，那么未來 30 年中國將面臨嚴(yán)重的勞動力不足以及人口老齡化 的壓力。 我們估測認(rèn)為，倘若

27、中國在 2014 年之前放開二胎政策可以在一定程度減緩老齡化的壓力，但是并不 能使得 2027 年后出現(xiàn)的人口總量拐點發(fā)生太大偏轉(zhuǎn)。相較于執(zhí)行老的人口政策，放開二胎政策以后，生 育人口生育率將總體提升 2.8 個百分點，人口總量將較執(zhí)行老政策增加 7000-8000 萬左右，在 2027 年達(dá)到 人口總量的頂峰 15.1 億人。而 2030 年以后，勞動力嚴(yán)重不足的情形將得到逐步緩解。 圖 11：人口總數(shù)分情形模擬預(yù)測：人口總數(shù)分情形模擬預(yù)測 資料來源： 中航證券金融研究所預(yù)測 我們認(rèn)為放開二胎政策的 5 年內(nèi)，將產(chǎn)生一個巨大的面向嬰幼兒的市場?，F(xiàn)階段布局該人群市場的上 市企業(yè)均是很好的投資標(biāo)

28、的；以此同時，針對老年人群的需求的投資品種也將在未來 10 年取得較好的投 資收益。 圖 12：0-4 歲人口增長率分情形模擬預(yù)測 12.00% 10.00% 8.00% 6.00% 4.00% 2.00% 0.00% -2.00% -4.00% -6.00% 0-4歲人口增長率 資料來源： 中航證券金融研究所預(yù)測 增長率重合 0-4歲人口增長率(放開二胎） 中航證券金融研究所發(fā)布證券研究報告請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分 買入 持有 賣出 增持 中性 減持 11 2013 年度專題報告 投資評級定義 我們設(shè)定的上市公司投資評級如下： ：預(yù)計未來六個月總回報超過綜合指數(shù)增長水平，股價絕對值將會上漲。 ：預(yù)計未來六個月總回報與綜合指數(shù)增長相若，股價絕對值通常會上漲。 ：預(yù)計未來六個月總回報將低于綜合指數(shù)增長水平，股價將不會上漲。 我們設(shè)定的行業(yè)投資評級如下： ：預(yù)計未來六個月行業(yè)增長水平高于中國國民經(jīng)濟增長水平。 ：預(yù)計未來六個月行業(yè)增長水平與中國國民經(jīng)濟增長水平相若。 ：預(yù)計未來六個月行業(yè)增長水平低于中國國民經(jīng)濟增長水平。 我們所定義的綜合指數(shù)，是指該股票所在交易市場的綜合指數(shù)，如果是在深圳掛牌上市的