公司經(jīng)營利潤對股利政策的實(shí)效性

1、文章來源 畢業(yè)論文網(wǎng) 公司經(jīng)營利潤對股利政策的實(shí)效性文章來源 畢業(yè)論文網(wǎng) 經(jīng)營業(yè)績是利潤分配的基礎(chǔ)和起點(diǎn)。如果虧損公司進(jìn)行派現(xiàn),則可能是邊融資邊派現(xiàn),必然會(huì)提高公司的資金成本,對公司的經(jīng)營更加不利。影響股利分配政策的因素有很多,如:法律性限制、契約性限制、企業(yè)內(nèi)部管理的有關(guān)限制、股東意愿、信息傳遞、公司經(jīng)營狀況、規(guī)模、成長性、生命周期等。但這些因素主要是針對成熟資本市場上市公司的特點(diǎn)而言的,是否適用我國上市公司、上市公司的股利分配政策特別是現(xiàn)金股利政策受哪些因素影響、如何定位等問題尚待研究,本文將主要從現(xiàn)金股利的角度出發(fā),以滬市2005年派發(fā)了現(xiàn)金股利的100家上市公司為樣本,對公司股利政策與

2、經(jīng)營業(yè)績之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究。一、文獻(xiàn)回顧(一)國外研究現(xiàn)狀目前的研究主要基于兩個(gè)方向:一是股利政策影響因素研究。公司業(yè)績作為影響公司股利政策的主要因素之一已得到廣泛的認(rèn)可;二是股利信息傳遞理論。羅斯(1977年)率先將信息傳遞理論用于研究股利政策問題,該理論認(rèn)為股東對公司未來的股利支付水平和股利分配穩(wěn)定性持有不同的看法,而且管理階層所掌握的公司信息與一般股東相比更多,因此股東和管理階層之間存在著“信息不對稱”的現(xiàn)象。林特勒在最早進(jìn)行的現(xiàn)金股利實(shí)證研究中,以目標(biāo)股利支付率和上期股利支付率為解釋變量,研究對于股利變動(dòng)的影響。結(jié)論是股利變動(dòng)體現(xiàn)了管理層對于未來前景的看法,

3、最佳股利政策為平穩(wěn)化股利政策。法瑪、李宏志、格拉漢莫分別研究了股利與投資、融資之間的關(guān)系,研究結(jié)果均表明現(xiàn)金股利與投資政策互相獨(dú)立,支持了mm股利政策的無關(guān)理論。相反的結(jié)論則認(rèn)為現(xiàn)金股利是利潤投資的函數(shù),不同時(shí)期的股利差異歸因于利潤和投資需求的不同,研究結(jié)果不支持股利無關(guān)理論。詹森指出成長機(jī)會(huì)和現(xiàn)金股利水平呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。伊斯特布魯克、凱利研究了債權(quán)契約對于現(xiàn)金股利的影響,結(jié)果表明高負(fù)債公司具有較嚴(yán)格的限制條款,因此現(xiàn)金股利發(fā)放率較低;資本結(jié)構(gòu)的變動(dòng)、合約的變動(dòng)都會(huì)影響股利政策,與有效契約理論的預(yù)測結(jié)果相符。自米勒和莫迪利安尼(1961)提出股利與企業(yè)價(jià)值無關(guān)理論以來,學(xué)術(shù)界不斷對mm理論提出挑

4、戰(zhàn)。用代理理論解釋股利政策是現(xiàn)代股利理論研究中的主流觀點(diǎn)。這種理論對解釋股利存在以及不同的股利支付模式有較強(qiáng)的解釋力。rozeff(1982)首先將代理成本理論應(yīng)用于股利政策的研究,easterbrook(1984)等分別建立模型來解釋股利政策,研究發(fā)現(xiàn),發(fā)放現(xiàn)金股利是控制代理成本的一種重要手段。股利政策問題一直是現(xiàn)代公司理財(cái)活動(dòng)的核心內(nèi)容。進(jìn)入80年代,對股利政策問題的研究則主要集中于股利為什么會(huì)引起股票價(jià)格的變化,其主要觀點(diǎn)有信號(hào)理論、代理理論等。當(dāng)前主流的研究主要是從放寬mm股利無關(guān)論的假設(shè)條件著手,并引進(jìn)相關(guān)學(xué)科的研究成果,從而使股利政策理論得到進(jìn)一步的豐富和發(fā)展。(二)國內(nèi)研究現(xiàn)狀原

5、紅旗(2000)研究發(fā)現(xiàn),現(xiàn)金股利和股票股利具有替代效應(yīng)。楊淑娥等(2000)采用逐步回歸法對1997年滬市純派現(xiàn)的54家公司中純送股的16家公司和純轉(zhuǎn)增的20家公司進(jìn)行分析,得出以下結(jié)論:一是現(xiàn)金股利主要受貨幣資金余額和可供股東分配的利潤兩因素影響,并與其呈正相關(guān)關(guān)系;二是股票股利主要受總股本大小、流通股比例和可供股東分配的利潤三因素影響,其中與總股本呈負(fù)相關(guān)關(guān)系,與其他兩因素呈正相關(guān)關(guān)系;三是資本公積金轉(zhuǎn)增股本主要受資本公積金存量大小的影響(正相關(guān)),與可供股東分配的利潤和總股本大小有一定關(guān)系(負(fù)相關(guān))。趙春光對于股利政策的選擇動(dòng)因進(jìn)行了分析。研究樣本選自1999年度以前在滬深兩市上市的a

6、股公司,研究認(rèn)為現(xiàn)金股利與資產(chǎn)負(fù)債率、股票價(jià)格、市盈率、主營業(yè)務(wù)利潤增長率和是否分配股票有關(guān)。陳浪南用滬市數(shù)據(jù)對于股利政策的市場反應(yīng)進(jìn)行檢驗(yàn),結(jié)論不能支持現(xiàn)金股利的信號(hào)傳遞效應(yīng);而送股、配股具有明顯的信號(hào)傳遞效應(yīng)。研究還發(fā)現(xiàn)各樣本組合對于“好”消息、“壞”消息的市場反應(yīng)通常在3至4個(gè)交易日,這與半強(qiáng)式效率市場相矛盾。呂長江和王克敏(1999)對滬、深兩市1997年度、1998年度支付現(xiàn)金股利的316家上市公司運(yùn)用改進(jìn)后的林特勒部分調(diào)整模型進(jìn)行回歸分析后得出:對于進(jìn)行股利分配的公司而言,其股利支付水平主要取決于前期股利支付額和當(dāng)期盈利水平及其變化。

7、我國上市公司的股利分配政策主要受到公司規(guī)模、股東權(quán)益、盈利能力、流動(dòng)能力、代理成本、國有及法人控股程度及其負(fù)債率等因素的影響,而且公司的股票股利支付額與現(xiàn)金股利支付水平相互影響。其在1999年的研究中發(fā)現(xiàn):國有股及法人股控股比例越低,公司獨(dú)立發(fā)展意識(shí)越強(qiáng),越傾向于將利潤留存于未來發(fā)展,公司越傾向于采取股票股利替代現(xiàn)金股利。股利是上市公司給股東的投資回報(bào),是投資者獲取投資收益的重要來源。在西方較為成熟的股票市場,股利的支付形式基本上是現(xiàn)金股利,股票的內(nèi)在價(jià)值以其在未來發(fā)放的現(xiàn)金股利的總現(xiàn)值來衡量。二、研究設(shè)計(jì)(一)研究假設(shè)反映企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的指標(biāo)主要有:銷售利潤率、營業(yè)利潤率、主營業(yè)務(wù)利潤率、總資

8、產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率、每股收益等。本文從上述指標(biāo)中選出凈資產(chǎn)收益率、主營業(yè)務(wù)利潤率和每股收益、每股經(jīng)營現(xiàn)金凈流量四個(gè)指標(biāo),并對這四個(gè)指標(biāo)分別做出假設(shè),運(yùn)用計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)的方法來分析企業(yè)股利政策與經(jīng)營業(yè)績之間的關(guān)系?？梢约僭O(shè)現(xiàn)金股利的發(fā)放與企業(yè)的經(jīng)營績效有關(guān),并且成正相關(guān)關(guān)系,以下提出經(jīng)營業(yè)績四個(gè)指標(biāo)與現(xiàn)金股利的假設(shè)。假設(shè)1:企業(yè)凈資產(chǎn)收益率與現(xiàn)金股利正相關(guān)一般來說,經(jīng)營業(yè)績越好,企業(yè)實(shí)現(xiàn)的凈利潤越多,在企業(yè)平均資產(chǎn)總額保持不變的情況下,凈資產(chǎn)收益率越高,分配現(xiàn)金股利的可能性越大。假設(shè)2:企業(yè)主營業(yè)務(wù)利潤率與現(xiàn)金股利正相關(guān)經(jīng)營業(yè)績越好,企業(yè)的主營業(yè)務(wù)利潤占主營業(yè)務(wù)收入的比重越大,越有可能分配現(xiàn)金股

9、利。假設(shè)3:企業(yè)每股收益與現(xiàn)金股利正相關(guān)企業(yè)經(jīng)營業(yè)績越好,凈利潤一般越大,每股收益也相應(yīng)增加,越有可能分配現(xiàn)金股利。假設(shè)4:企業(yè)每股經(jīng)營現(xiàn)金凈流量與現(xiàn)金股利正相關(guān)企業(yè)經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈值越多,則企業(yè)可以自由支配的現(xiàn)金數(shù)量越多,企業(yè)分配現(xiàn)金股利的能力越強(qiáng)。(二)樣本選取本文在滬市隨機(jī)選取了100家2005年派發(fā)了現(xiàn)金股利的上市公司,主要選取指標(biāo):每股派息(稅后)、凈資產(chǎn)收益率(%)、主營業(yè)務(wù)利潤率(%)、每股收益、每股經(jīng)營性現(xiàn)金流(三)模型建立建立模型(公式略)其中被解釋變量y表示每股派息(稅后)、解釋變量x2表示凈資產(chǎn)收益率、x3表示主營業(yè)務(wù)利潤率、x4表示每股收益、x5表示每股經(jīng)營現(xiàn)金

10、凈流量。三、實(shí)證分析(一)多元線性回歸結(jié)果回歸結(jié)果見(表略):給定顯著性水平α=0.05查f分布表得f(4,95)≈3.11(二)多重共線性檢驗(yàn)及消除采用逐步回歸的方法解決多重共線性的問題,分別進(jìn)行y對x2、x3、x4、x5的一元回歸,結(jié)果如(表略):其中,y對x4的修正可決系數(shù)最大。以x4為基礎(chǔ),順次加入其它變量逐步回歸,結(jié)果如(表3):加入任一變量,參數(shù)均不能通過t值檢驗(yàn),因此將模型改變?yōu)楹唵尉€性回歸模型:y=β1+β2x2,其中x2表示每股收益。建立簡單線性回歸模型的回歸結(jié)果如(表4):給定顯著性水平α=0.05查f分布表得f(1,

11、98)≈3.98(三)自相關(guān)性檢驗(yàn)根據(jù)dw檢驗(yàn)法樣本容量n=100,解釋變量為k=1,查dw分布表可得臨界值為dl=1.654,du=1.778,dw=1.868879∈(du,4-du)=(1.778,2.222),因此,誤差項(xiàng)不存在自相關(guān)。(四)異方差檢驗(yàn)及消除經(jīng)修正的模型中已經(jīng)不存在多重共線性和誤差項(xiàng)間的自相關(guān),并且樣本容量n=100,為大樣本,因此對異方差的檢驗(yàn)可以采用goldfeld-quanadt檢驗(yàn)。goldfeld-quanadt檢驗(yàn):對樣本按每股收益值作升序排列,剔除中間25個(gè)樣本容量,做1-37號(hào)樣本及63-100號(hào)樣本的簡單線性估計(jì),結(jié)果如(表略):

12、由上表中求得殘差平方和的值∑e21i=0.026964,∑e22i=0.358710,根據(jù)goldfeld-quanadt檢驗(yàn),f統(tǒng)計(jì)量的值為f=∑e21i/∑e22i=0.026964/0.358710=0.075169。在α=0.05下,查f分布表得臨界值f(36,36)≈1.24>f=0.075169,可認(rèn)為模型中不存在異方差。(五)檢驗(yàn)后模型最后得到每股派發(fā)現(xiàn)金股利(稅后)對每股收益的回歸模型為y=0.035162+0.227976x。分析上面的實(shí)證結(jié)果可以看出:解釋變量x4(每股收益)與被解釋變量y(每股派息)成正相關(guān)關(guān)系

13、,驗(yàn)證了假設(shè)3成立。說明企業(yè)經(jīng)營業(yè)績越好,凈利潤一般越大,每股收益也相應(yīng)增加,越有可能分配現(xiàn)金股利;解釋變量x2(凈資產(chǎn)收益率)、x3(主營業(yè)務(wù)利潤率)、x5(每股經(jīng)營現(xiàn)金經(jīng)流量)與被解釋變量y(每股派息)都沒有顯著的相關(guān)關(guān)系,這與假設(shè)1、假設(shè)2、假設(shè)4都不符合。四、研究結(jié)論及局限(一)研究結(jié)論本文的研究得出了不同于國外有關(guān)股利政策研究的結(jié)論。在成熟資本市場,股利政策是解決公司代理問題的重要工具,而我國的代理問題對股利政策產(chǎn)生了重要影響。本文提出了4個(gè)假設(shè),并通過實(shí)證方法進(jìn)行檢驗(yàn),證明我國上市公司經(jīng)營業(yè)績對現(xiàn)金股利形式的選擇有重要影響。一是上市公司的凈資產(chǎn)收益率、主營業(yè)務(wù)利潤率與其當(dāng)年派發(fā)的現(xiàn)

14、金股利數(shù)沒有顯著的相關(guān)關(guān)系,這說明公司股利政策在一定程度上具有連續(xù)性,并不隨著凈資產(chǎn)收益率、主營業(yè)務(wù)利潤率的變化而明顯變化。二是企業(yè)每股經(jīng)營現(xiàn)金凈流量、主營業(yè)務(wù)利潤率與企業(yè)現(xiàn)金股利的發(fā)放之間相關(guān)關(guān)系不顯著。這可能是由于我國大部分上市公司上市時(shí)間較短,處于高速增長期,需大量現(xiàn)金進(jìn)行投資和對外擴(kuò)張,加之企業(yè)管理人員更傾向于少發(fā)現(xiàn)金股利而保持其對自由現(xiàn)金的支配權(quán),因此即使上市公司經(jīng)營業(yè)績較好、擁有較多的可自由支配現(xiàn)金,仍然存在不分紅的現(xiàn)象。通過上述分析可以看出,影響我國上市公司股利分配的公司內(nèi)部因素主要是公司經(jīng)營業(yè)績,即經(jīng)營業(yè)績越好、資產(chǎn)負(fù)債率越低、成長性越低的公司進(jìn)行分配的可能性越大。而公司現(xiàn)金的充裕性和股本規(guī)模等因素不在管理當(dāng)局重點(diǎn)考慮之列。(二)研究局限一是由于研究樣本是隨機(jī)選取,存在抽樣誤差,這在一定