網(wǎng)絡(luò)技術(shù)與證券市場(chǎng)的微觀結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)理念的變革

1、網(wǎng)絡(luò)技術(shù)與證券市場(chǎng)的微觀結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)理念的變革證券市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論是現(xiàn)代金融經(jīng)濟(jì)學(xué)的一個(gè)新的分支著眼于證券市場(chǎng)交易過(guò)程的組成要素技術(shù)、制度、信息、參與主體、交易工具及創(chuàng)新、交易協(xié)議與市場(chǎng)實(shí)踐的結(jié)合等在考察這六要素的微觀結(jié)構(gòu)這些要素的量有多少比例多大以及是如何組織的同時(shí)要關(guān)注其動(dòng)態(tài)結(jié)構(gòu)證券交易流程是如何進(jìn)行的六要素進(jìn)出的前后順序及橫向流動(dòng)的狀況通過(guò)揭示上述六要素同時(shí)作用于股市、期貨、期權(quán)市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)以及價(jià)格發(fā)現(xiàn)過(guò)程背后所體現(xiàn)的投資人與經(jīng)紀(jì)人等中介機(jī)構(gòu)的行為最終目的是要建立一個(gè)有序高效的證券市場(chǎng)隨著網(wǎng)絡(luò)技術(shù)的蓬勃發(fā)展如同其他金融領(lǐng)域一樣證券市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的理念自然不會(huì)無(wú)視網(wǎng)絡(luò)技術(shù)對(duì)其自身的挑戰(zhàn)與蘊(yùn)

2、藏著的深刻的變革與發(fā)展機(jī)遇創(chuàng)始于1971年的美國(guó)證券協(xié)會(huì)電子交易系統(tǒng)（nasdaq）開創(chuàng)了用電子交易系統(tǒng)將全美場(chǎng)外交易市場(chǎng)連接起來(lái)的市場(chǎng)組織形式這可以稱為網(wǎng)絡(luò)技術(shù)對(duì)證券市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)理念的首次真正意義上的沖擊而在更廣闊的平臺(tái)internet上進(jìn)行的證券交易無(wú)疑正在證券市場(chǎng)上掀起一場(chǎng)革命也同樣會(huì)導(dǎo)致證券市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)理念的深刻變革本文正是著力探討這一變革背后的深刻內(nèi)涵一、網(wǎng)絡(luò)技術(shù)對(duì)證券市場(chǎng)有效性的正面影響有序高效的證券市場(chǎng)其特征或準(zhǔn)確地講界定指標(biāo)包括證券交易成本、流動(dòng)性、波動(dòng)性及透明度四個(gè)指標(biāo)合理的微觀結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)正是力圖在減少資本市場(chǎng)資金配置的交易成本前提下實(shí)現(xiàn)其更優(yōu)的配置效率而人類行為的不

3、確定性、機(jī)會(huì)主義行為以及信息不對(duì)稱是造成交易成本或引致“交易費(fèi)用”的根本原因網(wǎng)絡(luò)技術(shù)在證券市場(chǎng)的應(yīng)用恰恰成為減少交易過(guò)程的障礙和信息壁壘的技術(shù)因素計(jì)算機(jī)處理能力的增強(qiáng)提高了證券交易的撮合效率網(wǎng)絡(luò)傳輸能力的提高加快了信息的交換效率因此全球信息共享成為現(xiàn)實(shí)傳統(tǒng)上的機(jī)構(gòu)與個(gè)人投資者信息、交易工具上的優(yōu)劣對(duì)比將大為改變證券市場(chǎng)的透明度基于網(wǎng)絡(luò)技術(shù)的平臺(tái)將更趨加強(qiáng)從而證券市場(chǎng)對(duì)信息反應(yīng)的靈敏度將有很大提高同時(shí)證券發(fā)行與交易方式大大改進(jìn)發(fā)行領(lǐng)域網(wǎng)絡(luò)技術(shù)的運(yùn)用減少了證券市場(chǎng)的中間環(huán)節(jié)傳統(tǒng)的券商中介將由無(wú)形市場(chǎng)代替證券交易速度大大提高這些都極大地降低了成本更為顯著的是信息獲取成本的降低及交易費(fèi)用的大幅縮減使得

4、創(chuàng)造與運(yùn)用更為復(fù)雜、更為精細(xì)化的組合交易工具成為可能而網(wǎng)絡(luò)的實(shí)時(shí)性、同步性、跨市場(chǎng)組合性同樣成為交易工具創(chuàng)新的技術(shù)支撐進(jìn)一步分析機(jī)構(gòu)投資者與中小投資者的力量對(duì)比的拉近以及深入到社會(huì)生活更廣泛領(lǐng)域的網(wǎng)絡(luò)技術(shù)對(duì)投資理念的傳播也將極大地動(dòng)員社會(huì)的閑置資金如前所述交易費(fèi)用的減少對(duì)這部分閑置資金進(jìn)入資本市場(chǎng)也將起到潤(rùn)滑和促進(jìn)作用綜上所述信息壁壘的打破發(fā)行交易成本的極大降低機(jī)構(gòu)與個(gè)人投資者力量對(duì)比的拉近交易工具極大豐富后投資者中介機(jī)構(gòu)選擇集的擴(kuò)展凡此種種正體現(xiàn)了構(gòu)建于網(wǎng)絡(luò)技術(shù)上的證券市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)在突破了信息成本和交易費(fèi)用的制約后在市場(chǎng)的深度、廣度、速度及透明度上具有了傳統(tǒng)證券市場(chǎng)無(wú)可比擬的優(yōu)勢(shì)也使資本市場(chǎng)

5、規(guī)模的擴(kuò)展和資金的高效配置成為可能二、網(wǎng)絡(luò)技術(shù)對(duì)證券市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)有效性的挑戰(zhàn)網(wǎng)絡(luò)技術(shù)在給證券市場(chǎng)帶來(lái)前所未有的機(jī)遇的同時(shí)也將對(duì)其微觀結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)理念構(gòu)成嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)正是基于網(wǎng)絡(luò)技術(shù)的跨時(shí)空“握手”的特質(zhì)證券市場(chǎng)在深度、廣度擴(kuò)展的同時(shí)也為短線、超短線資金的跨地區(qū)、跨市場(chǎng)集中與高速流動(dòng)客觀上創(chuàng)造了條件而在internet環(huán)境下數(shù)萬(wàn)億美元的短線資金的無(wú)規(guī)則流動(dòng)對(duì)任何局部地區(qū)的證券市場(chǎng)都會(huì)帶來(lái)災(zāi)難性的市場(chǎng)沖擊震蕩乃至崩潰加劇市場(chǎng)波動(dòng)的另一個(gè)原因在于網(wǎng)絡(luò)技術(shù)突出體現(xiàn)的點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的中介服務(wù)改變了整個(gè)證券市場(chǎng)的人格化特征即由傳統(tǒng)的機(jī)構(gòu)投資者為主的市場(chǎng)主體特征改變?yōu)閭€(gè)性化色彩濃厚的市場(chǎng)個(gè)性化色彩一方面表明了個(gè)人選擇集的

6、擴(kuò)展與個(gè)體意識(shí)在證券市場(chǎng)的體現(xiàn)而另一方面作為市場(chǎng)穩(wěn)定力量的機(jī)構(gòu)投資者的地位下降勢(shì)必引致證券市場(chǎng)的頻繁波動(dòng)與前述的沖擊相互作用證券市場(chǎng)的波動(dòng)性顯著放大金融風(fēng)險(xiǎn)累積并高啟而這最終將危及證券市場(chǎng)的穩(wěn)定損害證券市場(chǎng)的效率如果說(shuō)上述的挑戰(zhàn)是針對(duì)整個(gè)證券市場(chǎng)的共有沖擊的話那么網(wǎng)絡(luò)技術(shù)平臺(tái)上的經(jīng)濟(jì)規(guī)律姑且稱作網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)的特征同樣將各個(gè)局部市場(chǎng)的生存發(fā)展置于更為嚴(yán)峻的環(huán)境中網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)具有如下特征規(guī)模越大用戶越多；機(jī)遇優(yōu)先首發(fā)效應(yīng)顯著；路徑依賴鎖定效應(yīng)而所有這些特征的結(jié)果就是網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)的“贏者通吃”現(xiàn)象基于網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)平臺(tái)上的各個(gè)局部證券市場(chǎng)由于網(wǎng)絡(luò)環(huán)境下金融產(chǎn)品與服務(wù)的趨同性其競(jìng)爭(zhēng)也具有這種“你死我活”的特征因而網(wǎng)絡(luò)環(huán)

7、境下各證券市場(chǎng)間的過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)難以避免而過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)的直接后果無(wú)疑是效率的損失社會(huì)福利的減少以上是基于證券市場(chǎng)的角度而網(wǎng)絡(luò)環(huán)境下的證券市場(chǎng)其技術(shù)層面的網(wǎng)絡(luò)安全也決不可忽略用于網(wǎng)絡(luò)安全的投入可能將成為證券市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)中繼技術(shù)因素后構(gòu)成交易成本的重要組成部分可見網(wǎng)絡(luò)技術(shù)在改善證券市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)、提升資金配置效率的同時(shí)也引致證券市場(chǎng)的波動(dòng)性的加大與可控性的惡化各市場(chǎng)過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)和網(wǎng)絡(luò)安全的問(wèn)題也勢(shì)必成為證券市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)理論必須面對(duì)和急需擴(kuò)展的方向三、網(wǎng)絡(luò)環(huán)境下證券市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的新視角技術(shù)創(chuàng)新在邊際上推動(dòng)了合作秩序的擴(kuò)展并透過(guò)創(chuàng)新的制度安排進(jìn)而推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)而技術(shù)創(chuàng)新其最為直接的微觀層面的體現(xiàn)則是使更有效

8、率的市場(chǎng)交易方式和經(jīng)濟(jì)組織結(jié)構(gòu)的產(chǎn)生和演進(jìn)在技術(shù)上成為可能勿庸置疑網(wǎng)絡(luò)技術(shù)與證券市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)理念的演進(jìn)之間的關(guān)系依然如此網(wǎng)絡(luò)技術(shù)一方面再次證明了技術(shù)與交易理念的互動(dòng)關(guān)系；另一方面深刻地改變了證券微觀結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的視角與重點(diǎn)通過(guò)前述分析可見傳統(tǒng)的證券市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論所關(guān)注的重點(diǎn)是增加市場(chǎng)透明度減少信息壁壘降低交易成本進(jìn)而促進(jìn)流動(dòng)性的提高由于網(wǎng)絡(luò)技術(shù)的迅猛發(fā)展與應(yīng)用以及其降低信息成本實(shí)現(xiàn)資源共享深入微觀個(gè)體的天然優(yōu)勢(shì)這一傳統(tǒng)目標(biāo)在很大程度上已經(jīng)得以實(shí)現(xiàn)伴隨著這一發(fā)展趨勢(shì)設(shè)計(jì)理念的重心也將不可避免地發(fā)生轉(zhuǎn)移首先任何市場(chǎng)設(shè)計(jì)理念在與一種全新的支持技術(shù)相結(jié)合時(shí)技術(shù)因素的權(quán)重都將大幅增加同樣在證券市場(chǎng)微觀

9、結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的市場(chǎng)要素選擇上技術(shù)因素的差異性選擇將成為左右證券市場(chǎng)未來(lái)效率的基本因素探求網(wǎng)絡(luò)技術(shù)下的全新理念將是發(fā)展方向其次風(fēng)險(xiǎn)因素的考慮將成為網(wǎng)絡(luò)環(huán)境下證券市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)理念的重心也就是說(shuō)市場(chǎng)要素及有效性界定指標(biāo)中與風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)的指標(biāo)將無(wú)可替代地成為核心要素其根本原因在于網(wǎng)絡(luò)環(huán)境下資金的過(guò)度集中高速流動(dòng)以及跨時(shí)、跨市場(chǎng)的效應(yīng)使得金融風(fēng)險(xiǎn)的累積程度凸顯為影響證券市場(chǎng)的重要因素而證券市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)理念既考慮創(chuàng)新又考慮監(jiān)督的雙重性使得其必然會(huì)著力于提高市場(chǎng)監(jiān)督的實(shí)時(shí)性、連續(xù)性及高效性減少波動(dòng)化解風(fēng)險(xiǎn)將成為最突出的主題第三技術(shù)的提高與運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)的防范都將不再局限于一定的時(shí)空網(wǎng)絡(luò)技術(shù)在時(shí)空上的無(wú)限制性將要求在更具廣度、深度的市場(chǎng)環(huán)境下防范風(fēng)險(xiǎn)提高效率而各局部市場(chǎng)之間的激烈競(jìng)爭(zhēng)也客觀上強(qiáng)調(diào)國(guó)際比較與全球視角最后網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)是在制度、法律和技術(shù)三者共同作用下產(chǎn)生的信用制度與結(jié)構(gòu)是根本因素信用的核心是合作秩序的擴(kuò)展技術(shù)降低交易費(fèi)用以擴(kuò)展合作秩序網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)的制度基礎(chǔ)是交易和信用它并不僅僅是交易技術(shù)的改進(jìn)網(wǎng)絡(luò)是交易內(nèi)生的先有交易后有網(wǎng)絡(luò)而信用關(guān)系是交易擴(kuò)展的最遠(yuǎn)邊界因此對(duì)于網(wǎng)絡(luò)技術(shù)作用下的全新的證券市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論而言信用基礎(chǔ)和制度因素將成為其構(gòu)建全新理念的基礎(chǔ)的市場(chǎng)選擇要素總之本文正是分析網(wǎng)絡(luò)技術(shù)的發(fā)展對(duì)證券