淺析房地產(chǎn)金融發(fā)展空間

1、淺析房地產(chǎn)金融發(fā)展空間 內(nèi)容提要：據(jù)本文作者分析，持續(xù)穩(wěn)定的住宅投資、房地產(chǎn)信貸的增長(zhǎng)空間大、潛力廣闊的房地產(chǎn)證券金融是支撐我國(guó)房產(chǎn)金融迅速發(fā)展的三大支因素，并對(duì)未來(lái)的房地產(chǎn)金融趨勢(shì)進(jìn)行了全面的預(yù)測(cè)。在此基礎(chǔ)上得出一系列的結(jié)論和啟示，其中認(rèn)為，未來(lái)商業(yè)銀行信貸仍是住宅融資的主要工具，其信貸份額的下降，取決于證券化金融工具大力發(fā)展的替代。 關(guān)鍵詞：金融市場(chǎng)，住宅融資，預(yù)測(cè) 近年來(lái)中國(guó)房地產(chǎn)金融得到了較快的發(fā)展，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)向好和住宅分配體制改革的深入，未來(lái)15年里中國(guó)房地產(chǎn)金融將會(huì)延續(xù)當(dāng)前迅速發(fā)展的態(tài)勢(shì)。 一、三大因素支撐中國(guó)房地產(chǎn)金融迅速發(fā)展 1、持續(xù)穩(wěn)定的住宅投資形成房地產(chǎn)金融增長(zhǎng)的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)

2、 我們選取了東歐、中歐、西歐、北歐、南歐和北美的主要國(guó)家，觀察1970年、1980年、1990年和1995年住宅投資和固定資本形成資金的比率。絕大多數(shù)國(guó)家固定資本形成中住宅比率都在20%30%之間。 反觀中國(guó)住宅投資占固定資產(chǎn)投資比率基本維持在1519%之間，距離歐美主要國(guó)家2030%的比率上有很大的差距，而且住宅投資達(dá)到歐美國(guó)家水平后，在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)其在GDP中的份額仍會(huì)保持穩(wěn)定。持續(xù)穩(wěn)定的住宅投資需求形成房地產(chǎn)金融發(fā)展的穩(wěn)固基礎(chǔ)，并將催生巨大的房地產(chǎn)金融增長(zhǎng)空間。 2、房地產(chǎn)信貸增長(zhǎng)空間大，持續(xù)時(shí)間長(zhǎng) 伴隨著各國(guó)住房產(chǎn)業(yè)發(fā)展和住房問(wèn)題的解決，各國(guó)房地產(chǎn)信貸規(guī)模迅速擴(kuò)大，年均增長(zhǎng)速度都在10%

3、以上，部分國(guó)家和地區(qū)甚至達(dá)到20%以上，而且增長(zhǎng)時(shí)期較長(zhǎng)，一般都在20年以上。美國(guó)住宅信貸50年增長(zhǎng)100倍，年均增長(zhǎng)9.86%；日本房地產(chǎn)信貸25年內(nèi)增長(zhǎng)10倍，年均增長(zhǎng)10.3%；澳大利亞住宅信貸20年增長(zhǎng)18倍，年均增長(zhǎng)16.4%；英國(guó)個(gè)人住房信貸25年內(nèi)增長(zhǎng)47倍，年均增長(zhǎng)22.5%；香港住宅貸款10年內(nèi)增長(zhǎng)4.3倍，年均增長(zhǎng)18%，新加坡房地產(chǎn)信貸15年內(nèi)增長(zhǎng)6.7倍，年均增長(zhǎng)23.6%。 按照國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，即使在解決了居民基本住房問(wèn)題之后，房地產(chǎn)金融仍會(huì)得到持續(xù)發(fā)展。如新加坡解決了基本住房問(wèn)題后，房地產(chǎn)金融仍然繼續(xù)發(fā)展，90年代房地產(chǎn)信貸數(shù)量甚至超過(guò)80年代。 近年來(lái)中國(guó)房地產(chǎn)信貸增長(zhǎng)

4、較快，但很不穩(wěn)定。其中個(gè)人信貸2004年同比增長(zhǎng)達(dá)到36%，房地產(chǎn)企業(yè)開(kāi)發(fā)信貸2004年同比增長(zhǎng)維持在17%，增長(zhǎng)最快的2003年達(dá)到49%；房地產(chǎn)(企業(yè)+個(gè)人)信貸的同比增長(zhǎng)2004年為29%，增長(zhǎng)最快的2000年達(dá)到61%。 3、房地產(chǎn)證券金融的發(fā)展?jié)摿V闊，結(jié)構(gòu)豐富 金融深化最重要的特征之一就是傳統(tǒng)信貸融資逐漸減弱，證券融資比率逐漸提高。發(fā)達(dá)國(guó)家的銀行信貸資產(chǎn)證券資產(chǎn)的比率都有逐漸下降的趨勢(shì)。一般認(rèn)為，證券信貸越高，金融的發(fā)達(dá)程度越高。目前證券信貸比為美國(guó)3.5：1，德國(guó)為1：1.4，日本1：1.2，韓國(guó)1：0.91。 近20年來(lái)，中國(guó)金融深化度進(jìn)一步提高，表現(xiàn)在有價(jià)證券和銀行信貸比值的

5、持續(xù)上升。截至2002年，該比值達(dá)到1：2.75。與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，證券融資仍有較大的發(fā)展?jié)摿?。中?guó)的金融體系更接近于日本和德國(guó)的主銀行制度，較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)證券發(fā)展還難以達(dá)到美國(guó)的水平，但可能更接近于德國(guó)和日本的水平。 從發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)驗(yàn)看，房地產(chǎn)信貸的證券化率越來(lái)越高，增長(zhǎng)速度也越來(lái)越快。1970年，GinnieMae首創(chuàng)MBS，揭開(kāi)了資產(chǎn)證券化作為新的融資手段的序幕。1991年MBS市場(chǎng)規(guī)模超過(guò)公司債券市場(chǎng)。1999年，MBS市場(chǎng)(余額33342億美元)為又超過(guò)了國(guó)債市場(chǎng)(余額為32810億美元)，成為名副其實(shí)的第一大市場(chǎng)。2001年年底，MBS余額為41255億占總債務(wù)余額的22%，而作為第二大市

6、場(chǎng)的國(guó)債市場(chǎng)只有16%。2001年美國(guó)MBS發(fā)行量達(dá)到了16.683億，是公司債的兩倍。 近年來(lái)，歐洲的證券化發(fā)展呈現(xiàn)高速增長(zhǎng)的局面。1986、1987兩年發(fā)行的資產(chǎn)支撐證券總量?jī)H為17億美元，到了1994年，當(dāng)年的發(fā)行量就達(dá)到了120億美元；1996年達(dá)到300億，1997年454億，1998年466億，2000年則為924億，而在2001年MBS的發(fā)行量369億歐元，比上年全年發(fā)行量增長(zhǎng)了18%。 日本的證券化在96年以后得以迅速發(fā)展。98年(125億美元)、99年(232億美元)的增長(zhǎng)率都達(dá)到了100%，2000年達(dá)到了30%；2001年的發(fā)行量達(dá)到3.2萬(wàn)億日?qǐng)A。目前，商業(yè)銀行和住房金

7、融公庫(kù)，都開(kāi)始逐步利用證券化獲得資金來(lái)源。如2000年3月末，日本的三菱銀行的MBS余額有6800億日?qǐng)A；日本住房金融公庫(kù)2000年有500億日元來(lái)自于貸款證券化，2001年計(jì)劃證券化規(guī)模為2000億日元，占計(jì)劃發(fā)行債券的36%。 澳大利亞房地產(chǎn)信貸證券化率從1984年不足1%增加到2004年的23%。住宅通過(guò)證券融通資金的金額也越來(lái)越大，從1984年的300萬(wàn)增加到2004年的1260億澳元。 房地產(chǎn)證券化金融提供了更多的融資工具和融資渠道，豐富了房地產(chǎn)金融的品種和結(jié)構(gòu)。房地產(chǎn)資產(chǎn)證券的發(fā)行和流通，使房地產(chǎn)金融業(yè)務(wù)從存貸款拓寬到投資、信托、租賃、抵押。保險(xiǎn)、貼現(xiàn)、承兌、有價(jià)證券的發(fā)行與交易及

8、各類(lèi)中間業(yè)務(wù)等多項(xiàng)業(yè)務(wù)活動(dòng)。 房地產(chǎn)資產(chǎn)證券的發(fā)行和交易，吸引了多元化的投融資者。美國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款證券化之后，在二級(jí)市場(chǎng)交易、流通，方便各投融資機(jī)構(gòu)的進(jìn)入。大量的金融機(jī)構(gòu)，如儲(chǔ)蓄和貸款協(xié)會(huì)。商業(yè)銀行、人壽保險(xiǎn)公司，甚至聯(lián)邦機(jī)構(gòu)和個(gè)人都可據(jù)此持有抵押貸款，為住宅建設(shè)和消費(fèi)融資。 很多住宅證券工具，已形成良好的投資工具，成為機(jī)構(gòu)和個(gè)人金融資產(chǎn)的組合的重要構(gòu)成部分。例如在過(guò)去30年間，房地產(chǎn)信托(REITs)公司數(shù)量增長(zhǎng)了5.35倍，市場(chǎng)價(jià)值增長(zhǎng)了103.7倍。如下圖所示，REITS和股票債券一起形成投資組合，能顯著降低風(fēng)險(xiǎn)與提高收益。 中國(guó)的房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化程度還非常低，以房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金為例，傳

9、統(tǒng)外源融資渠道基本以信貸資金為主，較少使用證券融資，債券融資比重很低。整體而言，除了地產(chǎn)股票外，債券、抵押債權(quán)、地產(chǎn)信托都處于探索和萌芽階段，未來(lái)的發(fā)展?jié)摿^大。 二、房地產(chǎn)金融發(fā)展空間 各國(guó)房地產(chǎn)金融主要有兩部分組成：房地產(chǎn)信貸資產(chǎn)和房地產(chǎn)證券資產(chǎn)，我們的發(fā)展空間預(yù)測(cè)也分為兩個(gè)部分：房地產(chǎn)信貸資產(chǎn)空間和房地產(chǎn)證券資產(chǎn)空間，二者之和為房地產(chǎn)金融發(fā)展空間。 1、房地產(chǎn)信貸發(fā)展空間預(yù)測(cè) 各國(guó)住宅貸款占GDP比值差別較大，但近年來(lái)顯著提高，大多在30%以上，部分國(guó)家甚至達(dá)到50%。80年代美國(guó)的住宅債務(wù)存量GDP為37%，德國(guó)為20%，而英國(guó)從80年代到90年代迅速增加，截止到2000年已從23%迅

10、速上升到57%。德國(guó)未償還抵押貸款占GDP比率1997年達(dá)到50.9%，丹麥達(dá)到65%，荷蘭達(dá)到60%，瑞典達(dá)到57%。中國(guó)近年房地產(chǎn)信貸GDP比率大約在13%。 盡管中國(guó)的房地產(chǎn)金融模式還很難判定跟哪個(gè)國(guó)家更為接近，但在以信貸融資為主的中國(guó)金融體系下，我們保守估計(jì)住宅債務(wù)存量保持在GDP30%的比率(增長(zhǎng)空間1，為我們的推薦方案)，樂(lè)觀估計(jì)住宅債務(wù)存量保持在GDP50%的比率(增長(zhǎng)空間2)，而GDP按年均8%速度增長(zhǎng)。 據(jù)測(cè)算，到2020年，中國(guó)GDP預(yù)計(jì)為467693億，房地產(chǎn)信貸空間保守估計(jì)將達(dá)到140307億，是2004年實(shí)際房地產(chǎn)信貸余額23800億元的5.9倍，年均增長(zhǎng)可達(dá)到12.

11、6%；樂(lè)觀估計(jì)將達(dá)到233846億，為2004年的9.8倍，年均增長(zhǎng)可達(dá)16.5%。 2、房地產(chǎn)證券資產(chǎn)發(fā)展空間預(yù)測(cè) 我國(guó)2002年整個(gè)經(jīng)濟(jì)社會(huì)證券信貸比比率為1：2.75，我們以該數(shù)字為參考，保守估計(jì)未來(lái)房地產(chǎn)證券資產(chǎn)存量；因?yàn)橹袊?guó)的金融體系更接近于日本和德國(guó)的主銀行制度，我們選取德國(guó)和日本目前信貸證券比率的平均數(shù)1：1.3，作為我們樂(lè)觀估計(jì)房地產(chǎn)證券資產(chǎn)存量的參考值。 由于很難得到房地產(chǎn)證券資產(chǎn)的數(shù)據(jù)，我們按全社會(huì)信貸證券比率估算2004年房地產(chǎn)證券存量資產(chǎn)的價(jià)值為8655億元(2004年房地產(chǎn)總貸款238002.75，實(shí)際的數(shù)字可能更低)，如果信貸證券比率未來(lái)十五年一直保持不變，則202

12、0年房地產(chǎn)證券資產(chǎn)51021億，是2004年的6倍左右，年均增長(zhǎng)12.5%。隨著融資工具和融資渠道將進(jìn)一步豐富，證券融資比重上升，如果2020年信貸證券比達(dá)到日本德國(guó)的平均水平，則房地產(chǎn)證券資產(chǎn)達(dá)到179881億，將是2004年的21倍，年均增長(zhǎng)22%。 3、我國(guó)房地產(chǎn)金 融資產(chǎn)發(fā)展空間 綜合信貸資產(chǎn)和證券資產(chǎn)，我國(guó)房地產(chǎn)金融存量資產(chǎn)到2020年保守估計(jì)將達(dá)到191329億元，相當(dāng)于GDP的40%；樂(lè)觀估計(jì)將達(dá)到413728億元，相當(dāng)于GDP的88%。2004年我國(guó)住宅金融資產(chǎn)低于GDP的25%，未來(lái)房地產(chǎn)金融發(fā)展空間巨大：證券化金融工具將逐漸增多，在融資結(jié)構(gòu)中比率迅速上升；新的融資渠道和方法

13、將部分替代傳統(tǒng)的信貸融資，但占據(jù)主流地位的仍然是信貸金融。 三、結(jié)論和啟示 我國(guó)房地產(chǎn)金融發(fā)展空間巨大。居民的住宅消費(fèi)需求和建設(shè)小康社會(huì)的目標(biāo)必然導(dǎo)致穩(wěn)定的高住宅投資，從而構(gòu)成房地產(chǎn)金融增長(zhǎng)的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，其中房地產(chǎn)信貸增長(zhǎng)空間大，持續(xù)時(shí)間長(zhǎng)；而伴隨著房地產(chǎn)資產(chǎn)的增加和金融深化的加快，我國(guó)住宅證券金融的發(fā)展?jié)摿V闊，產(chǎn)品日益豐富。 房地產(chǎn)金融的發(fā)展前景為我們的金融政策提出了新的要求。巨大的發(fā)展空間需要相應(yīng)的金融政策予以制度保障，才能促使房地產(chǎn)金融持續(xù)、健康、穩(wěn)定的發(fā)展。文中的某些估算，例如今后15年保守估計(jì)房地產(chǎn)信貸年增長(zhǎng)應(yīng)達(dá)到12.6%，樂(lè)觀估計(jì)年均增長(zhǎng)應(yīng)達(dá)到16.5%；到2020年我國(guó)房地產(chǎn)金融資產(chǎn)保守估計(jì)相當(dāng)于GDP的40%；樂(lè)觀估計(jì)相當(dāng)于GDP的88%，可以為我們?cè)趯徱暦康禺a(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)和評(píng)估房地產(chǎn)金融政策時(shí)提供多維的視角。 我國(guó)房地產(chǎn)金融結(jié)構(gòu)的發(fā)展是不平衡的。由于我國(guó)的金融體系更接近于主銀行制度，伴隨著金融深化的進(jìn)程，盡管住宅證券金融會(huì)得到迅猛的發(fā)展，但仍然難以取代信貸金融的主導(dǎo)地位。即使在資本市場(chǎng)非常發(fā)達(dá)的美國(guó)，房地產(chǎn)貸款40年增長(zhǎng)了88倍，成為商業(yè)銀行的第一大信貸資產(chǎn)，占到2004年總貸款的52%。 所以無(wú)論是現(xiàn)在還是將來(lái)，盡管