芫湖亞夏汽車股份有限公司企業(yè)價值分析與研究

1、前言芫湖亞夏汽車股份有限公司企業(yè)價值分析與研究博隆咨詢2011年7月我國從現(xiàn)代意義上的企業(yè)，始于1872年李鴻章上奏清廷創(chuàng)業(yè)的輪船招商局。進入20世紀以來，隨著我國經(jīng)濟隨著我國經(jīng)濟體制改革的不斷深入，市場經(jīng)濟的進一步發(fā)展導(dǎo)致了產(chǎn)權(quán)的商品化，并且推動了產(chǎn)權(quán)的流動、重 組和轉(zhuǎn)讓，這一現(xiàn)象為企業(yè)整體的商品化和組成資產(chǎn)的商品化創(chuàng)造了條件，企業(yè)作為商品逐步進入市場并分項甚 至整體岀售，但產(chǎn)權(quán)交易同樣要遵循市場經(jīng)濟的價值規(guī)律和交換規(guī)律，由此產(chǎn)生了對企業(yè)進行價值評估的需要。金融經(jīng)濟學(xué)家給企業(yè)價值下的定義是：企業(yè)的價值是該企業(yè)預(yù)期自由現(xiàn)金流量以其加權(quán)平均資本成本為貼現(xiàn)率折現(xiàn)的現(xiàn)值，它與企業(yè)的財務(wù)決策密切相關(guān)，

2、體現(xiàn)了企業(yè)資金的時間價值、風(fēng)險以及持續(xù)發(fā)展能力。擴大到管 理學(xué)領(lǐng)域，企業(yè)價值可定義為企業(yè)遵循價值規(guī)律，通過以價值為核心的管理，使所有與企業(yè)利益相關(guān)者（包括股 東、債權(quán)人、管理者、普通員工、政府等）均能獲得滿意回報的能力。顯然，企業(yè)的價值越高，企業(yè)給予其利益 相關(guān)者回報的能力就越高。而這個價值是可以通過其經(jīng)濟定義加以計量的。本文要論述的，就是根據(jù)當代企業(yè)管理學(xué)的理論，針對一家從從事汽車經(jīng)銷與“后市場”業(yè)務(wù)的汽車流通型 企業(yè)，如何在收購、兼并、私募融資、IPO發(fā)行等不同的情形下對其企業(yè)價值進行評估和認定。注：所謂汽車后市場，是指汽車從售前、售岀到報廢的過程中，圍繞汽車售后使用環(huán)節(jié)中各種后繼需要和服

3、 務(wù)而產(chǎn)生的一系列交易活動的總稱，包括：汽車專業(yè)維修、汽車裝飾、美容、汽車專業(yè)養(yǎng)護、汽車電子、娛樂影 音系統(tǒng)、汽車改裝、汽車租賃、汽車金融、二手車業(yè)務(wù)、汽車用品、汽車俱樂部、汽車拍賣、汽車救援等等。隨著中國經(jīng)濟快速發(fā)展及工業(yè)化進程的不斷推進，和歐美大多數(shù)國家的發(fā)展歷程一樣，中國也開始向“輪子 上的國家”發(fā)展。據(jù)國家統(tǒng)計局統(tǒng)計，截至 2009年底，我國汽車保有量 7,619.31萬輛，同比增長17.81%，其中私人轎車保有 量2，605萬輛，同比增長33.8%?？焖侔l(fā)展的汽車工業(yè)，催生了我國的汽車銷售服務(wù)行業(yè)。回首我國汽車經(jīng)銷和服務(wù)行業(yè)的發(fā)展歷史，嚴格來說，作為一個獨立的行業(yè)，我國的汽車經(jīng)銷及服

4、務(wù)行業(yè)最 早誕生于八十年代末期的物流計劃體制改革之后。而進入21世紀后，特別是在中國加入 WTO之后，汽車分銷行業(yè)才加快形成。我國汽車銷售流通體系大致可以劃分為三個發(fā)展階段，即1978年改革開放之前的高度計劃的分配流通階段、19791993年的自銷體系的建立階段和 1994年開始至今的以汽車生產(chǎn)企業(yè)為主導(dǎo)的銷售流通體系的確立。進入2010年首個季度，中升控股成功登陸香港證券市場，首開國內(nèi)汽車經(jīng)銷及服務(wù)行業(yè)IPO先河，作為國內(nèi)領(lǐng)先的汽車經(jīng)銷服務(wù)商之一，中升控股成功上市的意義之一在于為國內(nèi)汽車經(jīng)銷服務(wù)行業(yè)企業(yè)的投資價值的評 估提供了現(xiàn)實的樣板和參照體系。在估值水平普遍低于A股的港股市場，中升控股獲

5、得了超過40倍的PE值，體現(xiàn)了國際資本對中國汽車經(jīng)銷與服務(wù)行業(yè)廣闊的發(fā)展空間的認可，以及對汽車經(jīng)銷服務(wù)企業(yè)輕資產(chǎn)、弱周期性、高現(xiàn)金流、高擴張性和成長性的追捧。而國A股市場目前暫時還沒有屬粹的汽車經(jīng)銷與服務(wù)類上市公司，而主營業(yè)務(wù)中涉及汽車銷售服務(wù)的企業(yè)主要包括：中大股份、大廈股份、漳州發(fā)展、創(chuàng)元科技、申華控股、特力股份等幾家。本文針對特定的個企業(yè)樣本（即“ A汽車銷售服務(wù)公司”，以下簡稱“ A公司”），分別運用行業(yè)最常用的三 種企業(yè)價值評估方法一一成本法、收益法和市場法，對其企業(yè)價值進行評估，同時探討各種價值評估方法的優(yōu)缺 點、適用條件及評估系數(shù)的測算方法，從中找到最適合汽車流通企業(yè)這一特定行業(yè)

6、企業(yè)的價值評估型。本文共分七章，各章主要內(nèi)容如下：第一章緒論主要包括問題的提岀、國內(nèi)外研究現(xiàn)狀及本文研究目的及思路。第二章綜合闡述企業(yè)價值評估理論知識，對企業(yè)價值評估方法進行概述。第三章從成本法應(yīng)用的理論分析、現(xiàn)實性分析以及對策分析三方面著手，分析成本法的優(yōu)缺點，以及在具體 的評估實務(wù)中，評估人員更多采用成本法的原因進行分析，最后對成本法的改進提岀一點意見。第四章從收益法的基本模型著手，對收益額的選擇與確定以及折現(xiàn)率的確定原則和方法進行探討。第五章從市場法的概念著手，對參照物企業(yè)的選擇和評估比率的選擇進行探討。第六章通過案例對企業(yè)價值評估的三種方法進行比較分析。第七章結(jié)論1緒論1.1 課題的提

7、出1.1.1 研究課題自2008年金融危機全面爆發(fā)以來，全球經(jīng)濟均進入大范圍的調(diào)整。為盡快擺脫經(jīng)濟危機帶來的不利影響，各國政府紛紛出臺了應(yīng)以措施。以中國為例，國務(wù)院在危機開始后不久，即宣布推出14萬億的固定資產(chǎn)投資刺激經(jīng)濟計劃。其中，有較大部分投向房地產(chǎn)、交通、基建等固定資產(chǎn)投資領(lǐng)域。在拉動內(nèi)需方面， 則以房地產(chǎn)和汽車消兩大行業(yè)為代表，共同構(gòu)成刺激內(nèi)需的兩大支柱產(chǎn)業(yè)。1、房地產(chǎn)業(yè)對經(jīng)濟的影響巨大第一，房地產(chǎn)所占財富比重。根據(jù)國際貨幣基金組織的一個統(tǒng)計，2004當年全球可變現(xiàn)資產(chǎn)的規(guī)模是170-220萬億美金，住宅和商業(yè)地產(chǎn) 90-130萬億，股票35-40萬億，黃金很少只有 1.6-2萬億。因

8、此從全球 角度來看，地產(chǎn)占人類財富的比重超過50%。而且由于貨幣貶值，全球不動產(chǎn)價格持續(xù)走高，今天地產(chǎn)所占財富的比重應(yīng)該更高。而中國呢，有一個大概的測算，2009年7月中國房子的總值超過 90萬億，現(xiàn)在可能已經(jīng)超過100萬億了。而我們的 GDP 2009年是34.5萬億，今年大概是 37.5萬億。房價總價值超過 GPD的兩倍多。未來城鎮(zhèn)化后，農(nóng)村土地價格變得更值錢。房地產(chǎn)所占財富比重非常驚人，一點點的波動 對整體經(jīng)濟都會產(chǎn)生重大影響。第二，房地產(chǎn)對 M2的吸納。09年初M2是47.5萬億，年底時是 60.6萬億，一年增加13.1萬億。而 09年地產(chǎn)銷售總額是4.4萬億，占新增M2的34%。09

9、年房地產(chǎn)投資完成額是 3.62萬億，占了 27.6%， 部分賣岀去了，還有一部分沒賣岀去。房地產(chǎn)銷售額加上已經(jīng)建好但還沒有賣岀去的，估計占新增M2超過四成。和房地產(chǎn)業(yè)配套的水泥、建材生產(chǎn)等，占比也很重，按照10-20%的比例算，所有這些因素加在一起，房地產(chǎn)及配套產(chǎn)業(yè)對新增貨幣吸收比重可能在60%左右。這是09年增加那么多貨幣卻沒有發(fā)生很嚴重通脹的其中一個原因。第三，房地產(chǎn)對貸款的吸納。存量部分，09年末中國銀行業(yè)對房地產(chǎn)業(yè)，包括對房地產(chǎn)公司和對貸款購房的老百姓，總的貸款占總體貸款規(guī)模的23%。增量部分，09年全年新增貸款接近10萬億，其中房地業(yè)所占比重約22%。在西方發(fā)達國家，這一塊比重也很厲

10、害。它們還能發(fā)CDO和CDS，杠桿很高，在08年巔峰時曾達到幾十萬億美金的規(guī)模。因此，次級債問題爆發(fā)，房價聞風(fēng)下跌，西方的金融機構(gòu)普遍都崩 潰了，前車可鑒啊。從最近花旗、富國銀行的業(yè)績報告看，房地產(chǎn)貸款占總體信貸的比重仍達40%多。因此，這是一個全球問題，房地產(chǎn)業(yè)對貨幣和經(jīng)濟的影響都很大。2、房地產(chǎn)業(yè)景氣度難以持續(xù)經(jīng)過08-09年房地產(chǎn)業(yè)暴發(fā)性增長以來，預(yù)計未來幾年房地產(chǎn)業(yè)景氣難在。08-09年間，貨幣超量發(fā)行，房地產(chǎn)吸納了大量的增量資金。大量購房客把錢交給房地產(chǎn)商，房地產(chǎn)商再去向政府買地，再投資建樓。貨幣從分散到高度集中，都匯聚到房地產(chǎn)商那里了。房地產(chǎn)商拿到了售樓 款，M2是不變的，并不是說

11、新增的貨幣被消耗光了。貨幣和實體經(jīng)濟的關(guān)系，周其仁說，這是水和面的關(guān) 系，水多了就加面。中國的面，最敏感的就是出口和房地產(chǎn)，我覺得現(xiàn)在都到了很難持續(xù)的程度?？聪挛?們最新的房地產(chǎn)數(shù)據(jù)，1-10月份，全國房地產(chǎn)施工面積達到 36.98億平方米，同比增長28.3%;竣工面積4.2 億平方米，新開工18.13億平方米，明年可供銷售的面積可能達到30至40億平方米。我們算算每年能銷售多少面積，2009年銷售了 9.3億平方米，今年以來，前 10個月銷售面積是7.24億平方米，今年大概能 賣掉10億平方米，明年的供應(yīng)量接近需求量的三倍多至四倍，所以明年房屋的銷售供給是很充分的。另外，在負利率的情況下，房

12、子一推岀來馬上就將被搶購一空，地產(chǎn)商說這是由于剛性需求強烈所致。這個剛性 怎么看？有沒有水分？大部分的小兩口，雙方父母幫忙給首付，小兩口每月交按揭，是現(xiàn)在很常見的一種 購房現(xiàn)象。耗用兩代人的財富去買房子，壓力是非常沉重的，有很多買房的行為并不是岀于自住的需要， 而是投資的需要，甚至可以理解這是一種儲蓄行為，是在負利率情況下，為避免財富縮水而不得已而為之 的一種行為。這種“真實需求"既真實又不真實，我估計有30%，甚至更多的購房行為，是我說的這種情況。如果有一天我們的利率加上去，不是負利率了，我們才能看清事情的真相。房子的供應(yīng)量可能是過分 充足了，而我們的自住需求可能并沒有現(xiàn)在所看到的

13、那么高。以我的觀察，現(xiàn)在整體房價已經(jīng)到了不可再持續(xù)、不可再承受的地步。看一些簡單的指標，租金回報 率只有2.5%，一些大城市可能更低。小兩口買一套房子，不吃不渴都要二三十年，這種日子還怎么過？這 對中國人整體的財富是很大的傷害。而且父母年紀大了，養(yǎng)老怎么辦？對豪宅來說，中國財富加速集中， 有錢人越來越有錢，所以豪宅影響不大，一不小心可能還有較大的空間。但是，普通房子的價格可能無法 再持續(xù)增長了。中央政府看的很清楚，所以利用各種手段來限制買房，來壓制房價增長空間。一方面房價 問題已經(jīng)嚴重影響了老百姓的生活，甚至引起社會動蕩；另一方面還有一種陰謀論，據(jù)說美國這一波大放水是一個大陰謀，美元在美國停留

14、并不多，很多都換成其他國家的貨幣流岀去了，集中流到了新興發(fā)展國家，抬高了當?shù)氐馁Y產(chǎn)價格。某一天美國經(jīng)濟緩過氣來了，美元一走強，貨幣回流，資金一撤，樓股齊跌，匯 率急貶，新興國家的經(jīng)濟可能會受到重創(chuàng)?，F(xiàn)在這種陰謀現(xiàn)在都成了陽謀了，全世界各國都在采取措施限 制熱錢流入。我自己判斷，我們這三年貨幣發(fā)行如此泛濫，而且負利率，房價一再上漲引發(fā)羊群效應(yīng)，大 家都去買房子?，F(xiàn)在房地產(chǎn)業(yè)感覺已經(jīng)到了階段性增長的末期，泡沫是不小的，需要一個較長的時間去消 化，甚至不排除較大調(diào)整的可能性?，F(xiàn)在多空雙方處于僵持的狀態(tài)，如果某天岀現(xiàn)一些經(jīng)濟問題，例如岀 口不景氣了，房價走勢會變得很敏感。3、汽車消費成為國家拉動內(nèi)需刺

15、激經(jīng)濟最佳選項房地產(chǎn)業(yè)在對GDP貢獻良多的房地產(chǎn)業(yè)在拉動經(jīng)濟增長的同時，暴露出的一系列弊端，加劇社會經(jīng)濟的失衡，使得這一政策飽受爭議。而與房地產(chǎn)行業(yè)相比，推動汽車消費可以帶動多個相關(guān)產(chǎn)業(yè)，對經(jīng)濟拉動作用明顯，且不存在明顯副 作用，成為當下中國拉動內(nèi)需的首選。2009年3月國務(wù)院頒布汽車產(chǎn)業(yè)調(diào)整和振興規(guī)劃，將推動汽車制造和消費上升為國家戰(zhàn)略，就是 這一結(jié)論的最好注腳。2009年，中國首次成為全球第一大新車市場。（中國汽車工業(yè)協(xié)會統(tǒng)計，2009年全國汽車銷售量達1364臺，同比增長46.2%，首次超越美國和日本）。而過去的幾十年，美國一直是全球最大的汽車生產(chǎn)國和最大的新車市場。每年新車銷量一般在

16、1600多萬輛，最高峰達到1700萬輛。受金融危機影響，美國的新車銷量從 2008年開始大幅萎縮，從上年的 1700 萬輛下降到1320萬輛。而與此同時，受內(nèi)需政策拉動影響，汽車消費產(chǎn)業(yè)成為繼房地產(chǎn)后又一拉動中國國民經(jīng)濟的支柱產(chǎn)業(yè)。據(jù)國家統(tǒng)計局統(tǒng)計，截至 2009年底，我國汽車保有量 7,619.31萬輛，同比增長17.81%，其中私人轎 車保有量2，605萬輛，同比增長33.8%，遠高于同期 GDP增速和居民收入增長速度，顯示出我國汽車消 費的巨大動力。而據(jù)國家統(tǒng)計局發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2009年1-6月，包括汽車銷售在內(nèi)的最終消費對經(jīng)濟增長的貢獻率為53.4%，拉動GDP增長3.8個百分點，其

17、中汽車銷售 610萬輛，增長18.1%，遠超GDP的增速。種種跡 象顯示，我國汽車/乘用車銷售和服務(wù)已成為拉動國民經(jīng)濟的重要力量。此外，我國中國汽車產(chǎn)業(yè)十一五發(fā)展規(guī)劃綱要針對汽車產(chǎn)業(yè)制訂了明確的發(fā)展目標，目前已逐步落實到位。如下表:序號規(guī)劃目標時間要求發(fā)展目標落實情況1“十一五”期間年均增長率10佐右按目前情況，可實現(xiàn)22010 年市場需求850萬輛左右按目前情況，可實現(xiàn)32010 年國內(nèi)汽車保有量5500萬輛已提前實現(xiàn)42010 年汽車化水平40輛/千人已提前實現(xiàn)52010 年汽車產(chǎn)量900萬輛按目前情況，可實現(xiàn)本文研究的直接目的是為中國的汽車銷售服務(wù)企業(yè)行業(yè)及企業(yè)的估值、自我定位、業(yè)務(wù)發(fā)展

18、、擴張、收購、兼并提供理論及操作上的參考1.1.2研究目的本文研究的目的主要有三個方面：首先是通過對汽車連鎖銷售服務(wù)行業(yè)市場的調(diào)查與研究，充分認識目前國內(nèi)汽車連鎖銷售服務(wù)細分行 業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀及發(fā)展趨勢；其次是了解汽車連鎖銷售服務(wù)細分行業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀，投資政策，行業(yè)發(fā)展障礙，產(chǎn)業(yè)鏈，市場規(guī)模， 投資現(xiàn)狀，市場競爭格局，重點企業(yè)競爭狀況，市場需求預(yù)測等等。再次，通過本文的分析，探討如何汽車流通企業(yè)這一特殊群體的價值評估和認定，為投資和進入本行 業(yè)的企業(yè)提供估值參考。并提岀對汽車連鎖銷售服務(wù)細分行業(yè)在不同市場、不同區(qū)域，尤其是四川地區(qū)的營銷戰(zhàn)略建議，以及 提高產(chǎn)業(yè)鏈影響力戰(zhàn)略建議，兼并重組戰(zhàn)略建議，和

19、公司戰(zhàn)略擴張建議。1.1.3研究方法1、2、 3、目錄第一章，研究概述。包括本選題在國內(nèi)外相關(guān)領(lǐng)域的研究動態(tài)，文獻發(fā)表情況，本論文的研究方法、手段和思路，以及本研究的價值和意義。第二章， 研究樣本基本情況。包括：1、“汽車經(jīng)銷及綜合服務(wù)”行業(yè)界定，行業(yè)簡要情況介紹（政策、法律及管理體制;產(chǎn)業(yè)價值鏈及關(guān)聯(lián)性；行業(yè)的進入壁壘；風(fēng)險因素等等） ；2、樣本企業(yè)情況介紹。包括歷史沿革、股東情況、組織架構(gòu)、主營業(yè)務(wù)發(fā)展情況、高 管團隊及人力資源；3、 基本財務(wù)數(shù)據(jù)（資產(chǎn)負債、收入結(jié)構(gòu)、成本利潤、現(xiàn)金情況）。第三章， 樣本企業(yè)研究。主要包括：1、行業(yè)研究：? 宏觀環(huán)境分析（政策、管理體制等）? 價值鏈分析?

20、 成功要素分析? 行業(yè)周期分析2、公司基本分析? 產(chǎn)業(yè)模式分析? 產(chǎn)品服務(wù)創(chuàng)新分析? 收入及市場份額分析? 企業(yè)資源與能力分析3、財務(wù)分析：? 基本分析：1）盈利能力分析（利潤率分析、凈資產(chǎn)收益率分析）2）償債能力分析（資產(chǎn)負債率分析、速動比率分析）3）營運能力分析（存貨周轉(zhuǎn)分析、凈資產(chǎn)周轉(zhuǎn)分析）? 模型分析：1）杜邦分析法分析 2）沃爾比重評分法分析4、企業(yè)價值綜合分析1）平衡記分卡分析第四章,2）基于公司價值創(chuàng)造驅(qū)動因素研究 研究結(jié)論。第一章對于一個具體公司的價值的研判，離不開一些最基本最原始的分析。首先，什么是公司，公司的本質(zhì)是什么？根據(jù)管理學(xué)的定義，公司的本質(zhì)，就是它的價值觀+執(zhí)行力。

21、價值觀，包括三點：第一點是它的愿景，它想成為一個什么樣的公司，第二點它如何定義和員工的關(guān)系，第三點它如何定義的和客戶的關(guān)系。這些就是價值觀的全部。講個例子，萬科，我很熟悉的公司。它的愿景是做一個純住宅的公司，至少在08年之前是這樣，后來做了一點調(diào)整，也做一點商業(yè)地產(chǎn)。而且它想成為一個令人尊重的公司，它整體的住宅設(shè)計、質(zhì)量，尤其 是物業(yè)管理都做得很好。它如何對待員工呢？它每年都會請蓋洛普做一個員工滿意度調(diào)查，一直都很高。它有非常尊重員工的文化，希望和員工一起共同成長，經(jīng)常做培訓(xùn)，并給員工不錯的的待遇。和客戶的關(guān) 系呢？我買過萬科的房子，我覺得萬科的物業(yè)管理在行業(yè)里是遙遙領(lǐng)先的。它的服務(wù)理念，它對

22、住戶的承 諾真是非同凡響。所以它不但有價值觀，而且它是真正這樣去做的。雖然我?guī)啄昵熬桶阉墓善辟u掉了， 但我仍然認為它有機會成為一家偉大的公司。問一個普通人，他的人生哲學(xué)是什么，他不清楚，甚至認為這是自尋煩惱。只有最優(yōu)秀的人，他會認 真思考總結(jié)，他有一套完整清晰的為人處事的哲學(xué)，他就是這樣做的。公司亦然。執(zhí)行力包括：一是員工賞罰晉升機制，二是質(zhì)量管理，三是客戶關(guān)系管理，四是研發(fā)和創(chuàng)新機制。1.2 公司的生命周期判斷一個公司，首先要確定這家公司處于發(fā)展的什么階段，離開這一前提去判斷，無論用如何先進的 數(shù)據(jù)模型和先進的理論，都會得到偏差很大的結(jié)論。我把一個公司的生命周期分為：初創(chuàng)期，成長期，平臺期

23、和衰落期。長期投資于不同周期的公司，獲 得的回報是完全不一樣的。從一開始投資的時候，就要建立一個框架，它到底處于什么的一個階段。我最 喜歡投資的公司，是處于成長期的公司，它已經(jīng)脫離了初創(chuàng)期的危險，公司業(yè)績開始大幅成長，那么我們 有機會獲得豐厚的利潤。處于平臺期的公司，是不值得長期投資的，最多只有一些階段性的交易機會。整個成長期，我把它再細分成高速成長期、穩(wěn)健成長期和緩慢成長期，接著進入平臺期。我先給大家 介紹這個概念，到后面談到公司估值時再和大家詳細討論，這關(guān)系到股票買點和賣點的問題。那么我們怎樣判斷公司處于成長期的什么階段呢？這是一件重要的事情，大致可從四個方面判斷：首 先，要看市場容量，有

24、時候要看細分市場的容量，韋爾奇有個“數(shù)一數(shù)二”的策略，是指在細分市場里數(shù) 一數(shù)二;第二，看核心產(chǎn)品的市場份額，如果份額已經(jīng)很高了，那就意味著成長起來就比較困難了，如果比 較低，業(yè)績增長的潛力就大些；第三，要看公司新產(chǎn)品儲備；第四，要看它的并購策略，尤其對科技公司巴菲特反復(fù)強調(diào)“安全邊際”，好公司在較高折扣時買入，才有安全邊際，才有好的收益。如何給公 司估值呢？他提岀了一個現(xiàn)金流折現(xiàn)的模型，這個模型理論上是放之四海而皆準的。它要求預(yù)測公司未來 五至十年的增長速度并計算其未來現(xiàn)金流，然后根據(jù)一個合理的折現(xiàn)率，計算岀今天公司值多少錢。例如 現(xiàn)在公司每股值10塊錢，當?shù)?塊錢的時候就買進它；未來當升

25、到 20塊錢的時候，就賣掉?？梢?，這 個模型不但是個估值體系，而且還是個操作模型。但是我們發(fā)現(xiàn)，根據(jù)這個模型去估值、去操作，非常困難。首先。因為我們很難預(yù)測公司未來五年或十年的增長速度，折現(xiàn)率多少比較合適，也很難判斷，因為 折現(xiàn)率理論上和利率相關(guān)，利率理論上和通脹率相關(guān)，要判斷通脹率談何容易。由于要計算的時間很長， 增長速度或者折現(xiàn)率稍稍作些調(diào)整，計算岀來的估值會岀現(xiàn)巨大的差異。我有些朋友在07年8月份40塊錢買入萬科，當時萬科已經(jīng) 3000多億市值了，他自己也用模型算了一下，覺得也不貴啊。除了現(xiàn)金流折現(xiàn)這種模型，現(xiàn)在還岀現(xiàn)了更多的估值模型，其實原理基本是一樣的，同樣問題很多。根據(jù)反射理論，在

26、股價漲跌的過程中，我們的預(yù)期會不斷發(fā)生改變。大家如果多看看一些券商的研究報告， 就會發(fā)現(xiàn)這個問題。股價漲了，它的估值模型的參數(shù)就變了，目標價就提高了，股價如果超過設(shè)定的目標 價后，分析師繼續(xù)調(diào)整參數(shù)，目標價更高了。如果跌了，處理過程也一樣。今天是一個估值，股價大漲或 大跌后，即使公司的經(jīng)營沒有發(fā)生任何改變，公司又是另外一個估值。在股市頭部和股市底部，相隔幾個 月，一個公司的所謂估值可以相差幾倍，尤其是一些周期類公司，分析師的報告看起來都很有道理。07年7月份的時候，看看不同券商的地產(chǎn)研究報告，普遍將萬科的目標價調(diào)到五六十元，甚至七八十元的，這都是市場上最有影響力的地產(chǎn)分析師的報告。是不是很可笑

27、？由于各種不同模型的參數(shù)設(shè)置的隨意性很大，以至所謂公司估值，成了一個“任人打扮的小姑娘”。實際上，不是分析師給這個公司估值，而是當時的 股價給公司估值。這很有趣吧？我越研究，就越發(fā)現(xiàn)，估值這件事情，很不靠譜。公司無所謂估值，你不 能給它一個準確的估值。如果非要說有估值，那干脆說它有好幾個估值。研究買點和賣點，哪個價格值得買進，哪個價格可以賣岀，比研究公司值多少錢更有意義，操作性更強，也許更符合股市波動性的特點。那是不是我們就根本不要管什么主流估值模型了？不是，這些模型的假設(shè)都是有一定道理的，我們要 了解市場的共識到底是怎么回事，然后才能利用它來發(fā)財。我之所以說，所有的估值都不靠譜，是因為我 了

28、解市場上基本上所有的模型，這些模型都有些什么重大的缺陷。這樣我們才能更好地判斷買點和賣點。（二）市場中的主流估值方法簡單分類一下，市場有三種估值方法。1 .成長性估值另一類是高速成長公司估值。第一種是成長性估值，我們又可以分為兩類：一類是低速成長公司估值,給低速成長公司估值，有個模型叫做所謂的“戴維斯雙殺”。你以比較低的市盈率買入一些低速成長的公司，舉個例子，比如說以10倍的市盈率買入一個公司，它每年的成長也不高，10%吧，持續(xù)3年之后，市場認為它的增長比較穩(wěn)定，因此給它的合理PE從10倍提到了 13倍。你的回報是1.1*1.1*1.1*1.3，掙了超過70%的錢。這個模型可靠嗎？見仁見智，我

29、很懷疑。對于一些比較穩(wěn)定的公用事業(yè)類公司，由于產(chǎn)能 擴張引起低速增長，可能有些道理。了解一下吧。對于比較高速成長的公司，情況會比較復(fù)雜，現(xiàn)實中它的波動性會非常強，價格容易大起大落，談所謂估值基本沒有意義，我們要討論的是以下幾個問題：(1) 賣點我介紹過，一個處于成長期的公司，成長期又可以分為高速成長期、穩(wěn)健成長期和緩慢成長期，然后 進入平臺期。我認真研究過，在高速成長期的后期，或者是穩(wěn)健成長期的中后期，市場會給公司一個很高 的估值，PE會很高。在高速成長期的末期，市場往往會極度不理性地給它一個不可思議的PE。我們看01年的時候，網(wǎng)絡(luò)股泡沫就是這樣吹起來的，有些網(wǎng)絡(luò)公司之前可能以每年400500

30、%的速度在增長，市場就認為這種速度可以長期持續(xù)，一個沒有任何贏利的公司也可以賣岀一個天價，這當然是一個好的賣點。高 速成長期之后，到了穩(wěn)健成長期，在它的中后段，市場給它的PE會稍稍回落，但仍然能維持一個比較高的估值水平，這也是一個比較好的賣點。一旦進入緩慢成長期，價格往往會大幅下跌，它的PE水平就會大幅下滑。看看Google, 家偉大的公司，穩(wěn)健成長過去之后，現(xiàn)在的PE水平大概只有24倍。微軟也是， 微軟現(xiàn)在的價格是2000年最高價的一半不到,PE只有11倍，過了穩(wěn)健成長期，公司價值可能大縮水，所 以判斷它現(xiàn)在處于什么成長階段，是何等重要的一件事。另外，漲不動的時候，也是一個賣點。怎么解釋這個

31、問題？我們經(jīng)常會琢磨，公司經(jīng)營情況如何，這個公司的目標價是多少。如果有一天，發(fā)現(xiàn)它漲不動了，各種好消息都出來了，它還是不漲。那它現(xiàn)在是 什么價格，那它就值什么價。沒有什么所謂的估值模型能給你什么指導(dǎo)。不要和市場過不去。這個道理聽 起來容易，做起來不容易。(2) 買點好公司碰到不好的時候，是最佳的買入機會?；蛘呤怯捎诠墒写蟮?，或者是行業(yè)遇上低潮，或者是公司碰到了一件倒霉的事情，導(dǎo)致價格大跌，那都是很好的買入機會。巴菲特說過熊市是投資者的好朋友。每次碰到股市大跌的時候，都是好的買點，所以我們應(yīng)該很Hi才對.，而不應(yīng)該愁眉苦臉。當年他買運通，那時公司剛發(fā)生了色拉油丑聞，股票跌得一塌糊涂，但巴菲特 認

32、為這一事件并不影響公司長遠的核心競爭力，因此加碼買進。當年買萬科也是，05年上半年，公司發(fā)展得很好，但行業(yè)受到宏觀調(diào)控，市場如驚弓之鳥，一路暴瀉，股價跌到你不敢相信為止。這種機會，太難 得了。另外，跌不動的時機，就是買入的時機。舉個例子，08年10月份的時候，金融風(fēng)暴，跌得非常厲害，港股從32000點一路往下狂跌，當時的PE是25倍多，到底能跌到哪呢？是 20000點嗎？ 18000嗎？不是， 跌到10600點，PE是6.3倍，令人難以置信。騰訊當時從70多塊跌到40塊，還曾經(jīng)下探到過 35塊。跌到40元的時候，按當年的業(yè)績算，PE在23倍左右，仍然是香港，甚至全世界最昂貴的股票之一，還能跌

33、嗎？為什么就不能跌到 20塊錢，10塊錢？如果跌到10塊錢，就是6倍多的PE和市場差不多。那個時候， 還連接發(fā)生了幾件事情：百度岀了個“央視門”，央視爆光它的搜索廣告里有假藥廣告，大家口誅筆伐， 股價從400多元暴跌到102元;騰訊廣告部的一個領(lǐng)導(dǎo)出了一點丑聞，據(jù)說是一些廣告費用不清不楚，那叫 “廣告門”，投資者很擔(dān)心；這還不算，馬化騰在41塊錢左右，出了大約1186萬股，震驚市場，他為什么 這么做，是不是對公司不看好了？大家嚇壞了。但是，這么多很壞的消息出來后，40塊錢左右它就跌不動了，我們還能指望它能跌得更多嗎？要不要再等等？實際上，跌不動了，就是一個最好的買點。也沒有什 么估值模型能給你

34、什么指導(dǎo)。說來容易，做起來也很難。需要冷靜分析公司業(yè)務(wù)，更需要勇氣。(3) 和宏觀面的相關(guān)性有些公司的業(yè)績和宏觀面是強相關(guān)，有些是弱相關(guān)，還有些比較中性。對強相關(guān)的公司，我們在判斷買賣點的時候要有定力，要耐心等待周期的頂部區(qū)域或者底部區(qū)域。對弱相關(guān)的公司，我們更多的是了解 公司本身基本面的情況，而不必太關(guān)心宏觀面。這有很多的教訓(xùn)，比如說一些消費類的公司，其實和宏觀 經(jīng)濟的走勢相關(guān)度并不太高，很多人等啊等啊，總想在宏觀面最差的時候才動手買入，這會錯過很多機會。所以我們從一開始就要建立一個框架，判斷公司和宏觀面是何種相關(guān)。(4 )對巴菲特的誤解很多人認為巴菲特買股票后就是“長線持有，一直不賣岀”。

35、巴菲特也曾經(jīng)講過：“如果不想持有公司10年，就不要持有10分鐘”，事實真是如此嗎？巴菲特從60年代開始至2008年，有數(shù)據(jù)可查的，他一共投資了 200多只公司，持有超過 3年的，只有22只。可見，護城河的深度是需要經(jīng)常作評估的。一旦 公司的經(jīng)營有問題，就要走人?；蛘哒J為未來增長空間有限，也要岀貨。巴菲特在07年賺了五六倍賣岀中石油就是一個好的案例。2. 重組估值重組估值，不是我的研究對象。但我覺得大家可能有興趣。我給大家推薦一篇文章，大家可以百度一下。李XX的展望99股市：誰是重組大黑馬？。他是我以前的一個同事，99年寫了這篇文章。他有嚴謹?shù)乃悸?，?jīng)過認真分析，篩選岀20多只公司，事實情況是，

36、他推薦的這20多只重組公司基本上都是后來一兩年的超級大黑馬。直到現(xiàn)在，我都認為這是非常精彩、非常有深度的一篇文章，我們可以學(xué)習(xí)他 的選股思路。后來他自己做私募了，做得很好，收獲頗豐。所以我覺得，一個人的財富，和他的的深度直接相關(guān)。3. 相對估值還有相對估值，其實也并不是我研究的重點。剛好有一個朋友做了分析師，有時候向我請教，我就幫 忙總結(jié)了一下。相信在座很多人，可能經(jīng)常捕捉熱點進行操作，可能也會感興趣。所謂的相對估值，它的 特點是不在乎公司的好壞，而是在乎公司是否在中短期能夠上漲。它現(xiàn)在是券商和基金主流的估值方法， 講究的是資產(chǎn)配置、板塊輪動、博弈。當然他們也做基本面分析，但不是最重要的，它的

37、核心是敏感性分 析，對經(jīng)營指標、行業(yè)政策、經(jīng)濟指標(利率等)、資金喜好等，進行一些敏感性分析。我在此拋磚引玉， 希望能給大家開拓一下思路。(1) 總結(jié)一個行業(yè)里幾類公司的盈利模式，各種模式之間的優(yōu)缺點，核心的幾個經(jīng)營指標是什么。對一個具體公司，什么經(jīng)營數(shù)據(jù)的變化，可能對他的經(jīng)營產(chǎn)生重大的影響。比如說連鎖店的商業(yè)和百貨類的 商業(yè)，最重要的營運指標是不一樣的。地產(chǎn)公司，它的地儲備和土地成本，對業(yè)績的影響很重大，對股價 影響也很敏感。對網(wǎng)游類的公司，ARPU值、平均同時在線人數(shù)這些指標，就很敏感。當這些營運指標出現(xiàn)比較大的變化的時候，就需要你非常認真去關(guān)注了，可能會引起股票價格的比較大的波動。(2)

38、 行業(yè)政策對公司經(jīng)營業(yè)績的影響。比如行業(yè)標準、出口退稅、稅收政策的變動，對公司影響是怎么 樣的，哪些公司會受益，哪些公司不太好，提前要做好功課。(3) 宏觀經(jīng)濟指標，例如利率上調(diào)對公司的影響。簡單而言，對負債率高的公司影響就比較大一些， 對輕資產(chǎn)低負債的公司影響就會小一些。(4) 資金偏好的敏感性。講幾個例子。一是市值，小市值的公司比較容易受到資金的喜愛。在中國， 中小板、創(chuàng)業(yè)板的估值比一般 A股公司的高一些，我認為是可以理解的，市值小嘛，我認為這是合理的事 情，但也不能過高；二是機構(gòu)持倉的比重，如果機構(gòu)持倉某只股票比例已經(jīng)很高了，那么股價再漲就難了， 如果持倉比例比較低，才容易跑岀黑馬 ；三

39、是在行情反彈的時候，行業(yè)內(nèi)估值相對比較低的公司，比較容易 受到資金青睞；四是有代表性的新公司的 IP0,其定價會影響已上市的同類公司，等等。(5) 些公司經(jīng)營情況很糟糕，股價很低，這種公司往往是敏感度很高的公司。它經(jīng)營方面稍稍有改善，就可能對業(yè)績產(chǎn)生重大影響，同進也存在一些重組、收購和資產(chǎn)注入的可能性，容易成為黑馬。(6) 高度關(guān)注公司的增發(fā)和回購。(7) 關(guān)注管理層激勵。公司業(yè)績是很容易受到操控的。我們要認真研究管理層激勵的具體條款。它可 能會對公司的未來業(yè)績有所指引。還有更多，希望大家不斷總結(jié)。此外，對于一個分析師，他的中心任務(wù)是持續(xù)地系統(tǒng)性地尋找黑馬和回避風(fēng)險，我們可以做兩個測試 和一個

40、評估。第一個測試叫股價強弱測試，還有一個是好消息壞消息測試。它們的理論模型是這樣的，叫內(nèi)部消息 泄露模型，或者叫老鼠倉模型。比如說一個公司已經(jīng)公布季度業(yè)績了，三個月之后才會再次公布業(yè)績。我 做一個假設(shè)，這三個月里面公司沒有發(fā)生重大的事情，行業(yè)方面也沒有發(fā)生什么重大的事情。那么在這3個月里，能影響股價波動的，應(yīng)該只有大盤整體的走勢。三個月內(nèi)股價的波幅減掉股指的波幅，按道理應(yīng) 該是一條直線，對不對？但是情況一般并不是這樣的，往往有波動，甚至大的波動。為什么會這樣？因為 發(fā)生了內(nèi)部消息泄露。一些內(nèi)部人，比如說董事長、總經(jīng)理、財務(wù)總監(jiān)或者銷售總監(jiān)等，了解公司的經(jīng)營 情況，消息就這樣泄露岀去了，他的親人

41、，或者好的朋友，或者一些關(guān)系較好的基金經(jīng)理，就會不斷地買 進或者賣岀，導(dǎo)致股價有所波動。股價強弱測試：就是周期性，如一周或一月，對同一個行業(yè)里的一批個股，或者找一批最有相關(guān)性的 個股，比較彼此走勢的相對強弱。如果發(fā)現(xiàn)某個公司股價持續(xù)相對走強或持續(xù)相對走弱，作為分析師，應(yīng) 該打個電話或登門拜訪了解一下情況了。第二是好消息壞消息測試：就是當公司遇上好消息或壞消息時，對它的股價表現(xiàn)進行打分。例如政府出臺了一個地產(chǎn)利空，地產(chǎn)公司平均跌幅在5%，但某個地產(chǎn)公司只跌了 1%，甚至還漲了，那就給它打個很高的分數(shù)?；蛘撸竟剂艘粋€重大利空，分析師猜測應(yīng)該會下跌5%,但是它只跌了 1%，甚至還上漲了，那也給

42、它打個高的分數(shù)。如果這種情況持續(xù)的話，可能是由于公司經(jīng)營方面起了某些變化，那么分 析師就應(yīng)該關(guān)注了。堅持運用這兩個工具，因為都是可以量化的，可能有助于系統(tǒng)性地分析公司情況。另外，可以進行一個分析師評級評估。有份量的分析師對公司股價走勢的影響會比較大。我們要了解他們是如何估值的，主流的估值模型是怎么樣的。我們要分析其平均預(yù)期，也就是所謂的市場共識。自己研究這公司后，如果發(fā)現(xiàn)公司業(yè)績比市場共識要高得多，那可能是一個好的買點； 如果遠低于市場的共識，那就是一個好的賣點。另外，如果發(fā)現(xiàn)很多分析師高度一致看多或看空的時候，往往是好的買賣點。第二章研究樣本基本情況。包括：1、“汽車經(jīng)銷及綜合服務(wù)”行業(yè)界定

43、，行業(yè)簡要情況介紹（政策、法律及管理體制；產(chǎn)業(yè)價值鏈及關(guān)聯(lián)性；行業(yè)的進入壁壘；風(fēng)險因素等等）；2、樣本企業(yè)情況介紹。包括歷史沿革、股東情況、組織架構(gòu)、主營業(yè)務(wù)發(fā)展情況、高管團隊及人力資源；3、 基本財務(wù)數(shù)據(jù)（資產(chǎn)負債、收入結(jié)構(gòu)、成本利潤、現(xiàn)金情況）。公司名稱：蕪湖亞夏汽車股份有限公司成立日期：1999年8月25日注冊資本：6,600萬元本公司是一家以乘用車銷售和綜合服務(wù)為主體，集品牌轎車銷售服務(wù)、裝潢、美容、配件銷售及維修、駕駛員培訓(xùn)和保險經(jīng)紀服務(wù)等業(yè)務(wù)于一體的股份制公司。公司現(xiàn)有25家品牌轎車4S店（包括奧迪、別克、廣本、東本、豐田、日產(chǎn)、現(xiàn)代等轎車品牌）、2所標準駕駛員培訓(xùn)學(xué)校、1家安徽省

44、最大的汽車保險經(jīng)紀公司、并擁有3M汽車裝潢產(chǎn)品安徽代理授權(quán)。公司是安徽省最大民營汽車經(jīng)銷服務(wù)商、全國十大明星汽車服務(wù)集團、安徽省優(yōu)秀非公有制企業(yè)，全 國和諧商業(yè)企業(yè)。公司在 2008年被中國汽車流通協(xié)會核準為常務(wù)理事單位，在2009年被中國汽車報評為“全國50佳汽車經(jīng)銷商”。，全國十佳乘用車經(jīng)銷商。公司在安徽汽車市場占有率位居前列，其中部分 代理品牌如現(xiàn)代、別克、豐田等品牌客戶滿意度多次在大區(qū)中名列前位并獲得獎項。公司始終秉承“客戶第一”的經(jīng)營理念，以“更親切、更周到、更細致、更精萃”的質(zhì)量方針服務(wù)于 廣大客戶，并根據(jù)客戶不斷變化的需求，建設(shè)了亞夏特色的“汽車產(chǎn)業(yè)鏈”。面對汽車市場新的機遇和挑

45、戰(zhàn)， 公司確定了以“汽車產(chǎn)業(yè)”為核心的發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃，對現(xiàn)有產(chǎn)業(yè)按專業(yè)進行劃分和管理，大力發(fā)展汽車銷 售服務(wù)板塊、金融保險板塊、汽車教育板塊、汽車產(chǎn)業(yè)鏈延伸板塊，努力實現(xiàn)“規(guī)模百億化、經(jīng)營國際化、 管理數(shù)字化、服務(wù)親情化”的宏偉目標。國內(nèi)汽車銷售行業(yè)，作為一個獨立的行業(yè)的岀現(xiàn)，嚴格地說是岀生于八十年代末期的物流計劃體制改革之后，成長于九十年代。而進入21世紀后，特別是在中國加入 WTO之后，汽車分銷行業(yè)才加快形成。我國汽車銷售流通體系大體經(jīng)歷了3個不同的發(fā)展階段：1）高度計劃的分配流通階段（1978年以前）1978年以前我國汽車銷售流通管理體制大體經(jīng)歷了中央統(tǒng)一控制、中央管理為主、地方管理為輔和

46、中央、地方兩級管理的變化。在中央統(tǒng)一控制時期，汽車為國家統(tǒng)一分配的物資，由國家計委統(tǒng)一分配。1963 年成立了國家物資總局，由其管轄的機電設(shè)備公司負責(zé)汽車調(diào)撥與銷售工作。1964年成立了國家物資管理部，負責(zé)汽車的統(tǒng)一銷售、統(tǒng)一供應(yīng)。從1967年起汽車計劃管理體制實行在國家統(tǒng)一計劃下地區(qū)平衡、差額調(diào)撥、品種調(diào)劑的分配辦法。這時，地方可支配的汽車產(chǎn)品約占全國的1/4，因此表現(xiàn)為以中央管理為主、地方管理為輔的特色。從1977年開始，汽車的銷售工作統(tǒng)一由國家物資局下屬的機電設(shè)備局負責(zé)，汽車銷 售業(yè)務(wù)由物資專業(yè)公司和主管生產(chǎn)的部門雙重領(lǐng)導(dǎo)，汽車銷售流通管理體制開始向多層化轉(zhuǎn)變，中央和地 方兩級管理是當時

47、的主要特征。在該階段，雖然我國的汽車銷售流通管理體制經(jīng)歷了管理方式的多次演變，但是，中央和地方政府一 直控制著汽車生產(chǎn)與分配的全部過程。因此，從嚴格意義上講，汽車生產(chǎn)廠家根本就沒有自主經(jīng)營銷售權(quán)，汽車生產(chǎn)廠家只是負責(zé)按國家計劃生產(chǎn)，流通均由國家指定的經(jīng)銷部門負責(zé)。我國自主的汽車銷售流通體 系尚不存。2）自銷體系的建立階段（19791993年）這一階段大致分為二個發(fā)展時期。一是1978年以后，我國汽車銷售流通的管理體制岀現(xiàn)了新的變化，嚴格的計劃管理體制開始了局布變革。在基本上不觸及汽車計劃分配體制的前提下，在計劃控制的范圍和 供應(yīng)方式上進行了局部改革。從國家計劃控制的范圍來看，一方面汽車生產(chǎn)企業(yè)

48、有權(quán)對超過國家計劃的那 部分汽車進行銷售；另一方面，國家指令性計劃的分配比重有所下降，由1980年的92.7%下降到1984年的58.3%?？梢姡瑖矣媱澘刂频姆秶幸欢ǔ潭鹊臏p少。從供應(yīng)方式的改變來看，開展了代訂貨、協(xié)作、 租賃及聯(lián)營銷售等信托業(yè)務(wù)。在這一時期最重要的特征是汽車流通體制仍在計劃管理體制控制之下，但由于管理方式和計劃的嚴格程度已有所松動，這樣，作為計劃體制的補充，汽車生產(chǎn)企業(yè)開始自行銷售計劃外汽車產(chǎn)品。因此，從這 個時期開始，汽車生產(chǎn)企業(yè)開始建立自己的銷售公司，經(jīng)營計劃外部分汽車產(chǎn)品。汽車生產(chǎn)企業(yè)自建的汽 車銷售流通體系開始進入萌芽狀態(tài)。在1984年國家明確私營和個體經(jīng)濟購置汽

49、車的合法性，開放公路交通運輸市場，正式允許私營、個體經(jīng)濟參與汽車營運業(yè)務(wù)之后，我國汽車保有量特別是私人汽車保有量迅速增加。1985年末私人汽車保有量已達28.5萬輛，占當年全國民用汽車保有量的 8.9%。在這種形勢下，我國汽車銷售流通管理體制開始進入 了大變革時期。引入市場機制，擴大指導(dǎo)性分配計劃，指令性分配計劃所占份額逐步縮小，觸及了原有的 計劃管理體制，使整個汽車銷售流通體系發(fā)生了較大變化。在汽車流通領(lǐng)域，逐步減小了國家計劃分配比 重，擴大了市場調(diào)節(jié)比重，擴大了汽車生產(chǎn)企業(yè)自主支配權(quán)，實行了價格的雙軌制。首先，是在國營主渠道方面做了重大調(diào)整。1985年中央決定在北京、上海等六大城市建立汽車

50、貿(mào)易中心。1986年又撤銷了這六個貿(mào)易中心，成立了華北、華東、東北、中南、西南和西北五個汽車貿(mào)易中心， 并成為經(jīng)濟實體，改變了原來只作為計劃執(zhí)行部門的職能。1988年，國務(wù)院又批準成立了中國汽車工業(yè)貿(mào)易總公司，下轄1000多個銷售網(wǎng)點。1992年成立了中國汽車工業(yè)銷售總公司。其次，前一段時期剛剛開始萌芽的汽車生產(chǎn)企業(yè)自銷體系隨著國家行政干預(yù)的弱化，在這一時期開始 逐步發(fā)展壯大起來。如一汽成立一汽貿(mào)易公司、東風(fēng)汽車公司成立了東風(fēng)汽車貿(mào)易公司。這些生產(chǎn)企業(yè)不僅成立汽車銷售公司，還分另U與各地的經(jīng)銷商以各種形式合作，建立了大量的合資、聯(lián)營公司，成立了比較完善的售后服務(wù)體系。此時，政府指令性計劃比例，

51、 由1984年的58.3%降至1989年的22.2%，到1992年又降至15%的水平。與此同時，汽車生產(chǎn)企業(yè)系統(tǒng)的汽車銷售量也逐年提高，至1993年已逐步占到全國汽車總銷量的50%左右。這一時期我國汽車市場尚處于賣方市場，汽車銷售流通體系是建立在賣方市場基礎(chǔ)之上的。因此，價格體 系混亂，銷售渠道的多樣性以及售后服務(wù)體系不健全是該階段我國汽車流通體系的最大特征。3）以汽車生產(chǎn)企業(yè)為主導(dǎo)的銷售流通體系的確立（1994年至今）隨著我國經(jīng)濟體制改革的進一步深入以及汽車產(chǎn)量的穩(wěn)步增長，我國汽車銷售流通體系發(fā)生了深刻變化。進入90年代后，我國汽車市場開始從賣方市場向買方市場轉(zhuǎn)變，私人購車比例更是逐年大幅度

52、上升，90年代中期正式進入了買方市場狀態(tài)。原來構(gòu)筑的汽車銷售流通體系已無法適應(yīng)新形勢的需；以1994年汽車工業(yè)產(chǎn)業(yè)政策的頒布實施為契機，各汽車生產(chǎn)企業(yè)開始重新構(gòu)筑現(xiàn)代化的營銷戰(zhàn)略與銷售流通體系。如天津汽車工業(yè)銷售公司自建的銷售網(wǎng)點的銷售量約占汽車總銷售量的7080%。以汽車生產(chǎn)企業(yè)為主導(dǎo)的銷售流通體系正在進一步完善，其主渠道的作用日益增強。同時，在這一時期，我國汽車銷售的經(jīng)營方式開始向品牌經(jīng)營過渡。特別是轎車市場開始進入品牌經(jīng)營的起步階段，特別是進入1999年后，隨著上海通用別克、廣州本田雅閣、一汽-大眾奧迪A6等相繼投產(chǎn)后，以新車型為代表的營銷體系建設(shè)為標志， 我國轎車市場品牌經(jīng)營的發(fā)展步伐

53、隨之加快。第三章-、我國汽車銷售服務(wù)的外部環(huán)境宏觀環(huán)境分析（政策、管理體制等）產(chǎn)業(yè)政策環(huán)境分析當前中國汽車服務(wù)行業(yè)政策的基本原則是：建立完善的汽車品牌銷售和服務(wù)體系，提高營銷和服務(wù)水 平，汽車供應(yīng)商應(yīng)當制定汽車品牌銷售和服務(wù)網(wǎng)絡(luò)規(guī)劃，降低汽車經(jīng)營活動中的投資成本、經(jīng)營成本、節(jié) 約社會資源，建立有利于競爭和多元化發(fā)展的汽車銷售和服務(wù)體系。主要法律法規(guī)和政策序號法律法規(guī)名稱生效日期發(fā)布形式/文件編號1汽車品牌銷售管理實施辦法自2005年4月1日起施行商務(wù)部、國家發(fā)改委、國家工商總局令/2005年第10號2汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策自2005年6月1日起施行國家發(fā)改委令/ 2005第 8號國家發(fā)展委領(lǐng)2009

54、第1C號修改3汽車產(chǎn)業(yè)調(diào)整和振興規(guī)劃2009 - 2011 年國務(wù)院國發(fā)/20095 號4商務(wù)部、國家發(fā)展和改革委 員會、公安部、監(jiān)察部、財政部、交通部、國家稅務(wù)總局、國家工商 行政管理總局、國家質(zhì)量監(jiān)督檢驗 檢疫總局關(guān)于開展汽車市場專項整 治工作的通知自2003年12月11日起施行商建發(fā)/2003第488號5關(guān)于促進汽車消費的意見商務(wù)部、工業(yè)和信息部等八部委2009年4月頒布商建發(fā)2009114號6機動車維修管理規(guī)定自2005年8月1日起施行中華人民共和國交通部令/2005第 7 號7汽車貿(mào)易政策自2005年8月10執(zhí)行商務(wù)部令/ 2005第16號8汽車總經(jīng)銷商和品牌經(jīng)銷商資質(zhì)條件評估實施細

55、則自2006年1月12日起施行商建字/2006第4號9機動車駕駛員培訓(xùn)管理規(guī)定自2006年4月1日起施行中華人民共和國交通部令/2006第 2 號10關(guān)于做好品牌汽車經(jīng)銷企業(yè)備案工作的通知自2007年4月30日起施行工商市字/2005 第70號11保險經(jīng)紀公司管理規(guī)定自2002年1月1日起施行中國保險監(jiān)督管理委員會令/第5號12二手車流通管理辦法自2009年3月30日13二手車交易規(guī)范自2009年8月6號14浙江省商務(wù)廳浙江省財政廳關(guān)于印發(fā)二手車交易市場升級改造實施辦法的通知自2009年8月6號浙商務(wù)聯(lián)發(fā)200958號15商務(wù)部關(guān)于促進汽車消費的意見自2009年3月30日商建發(fā)2009144號

56、16國務(wù)院辦公廳關(guān)于搞活流通擴大消費的意見國辦發(fā)2008134號行業(yè)管理體制在我國計劃經(jīng)濟時代，汽車為國家統(tǒng)一分配的物資，由國家計委統(tǒng)一分配，1963年成立了國家物資總局，由其管轄的機電設(shè)備公司負責(zé)汽車調(diào)撥與銷售工作；1964年成立了國家物資管理部，負責(zé)汽車的統(tǒng)一銷售、統(tǒng)一供應(yīng)；從1967年起汽車計劃管理體制實行在國家統(tǒng)一計劃下地區(qū)平衡、差額調(diào)撥、品種調(diào)劑的 分配辦法；從1977年開始，汽車的銷售工作統(tǒng)一由國家物資局下屬的機電設(shè)備局負責(zé)，汽車銷售業(yè)務(wù)由物 資專業(yè)公司和主管生產(chǎn)的部門雙重領(lǐng)導(dǎo)，汽車銷售流通管理體制開始向多層化轉(zhuǎn)變，中央和地方兩級管理 是當時的主要特征；十四屆三中全會以來，市場經(jīng)濟體制改革不斷深化，國家放開了對汽車銷售行業(yè)的管 制。當前，銷售服務(wù)細分行業(yè)已不屬于國家嚴格管控的行業(yè)，因此，國家已不再設(shè)直接主管部門，而是由 國家發(fā)改委、國家質(zhì)監(jiān)總局、國家工商總局、海關(guān)總署等部門，分別對行業(yè)的投資規(guī)劃、銷售服務(wù)管理、 維修檢測質(zhì)量管理、品牌銷售管理、進岀口等實施歸口管理。影響汽車（狹義乘用車）消費需求的主要因素分析影響汽車（狹義乘用車）消費的主要因素包括：宏觀經(jīng)濟環(huán)境、居民消費信心及購買欲望、消費者購 買能力、能源價格因