資本性投資決策管理研究

1、第四章 資本性投資決策主講人：肖淑芳主講人：肖淑芳北京理工大學(xué)管理與經(jīng)濟學(xué)院北京理工大學(xué)管理與經(jīng)濟學(xué)院2000年年9月月資本預(yù)算（資本預(yù)算（CAPITAL SUDGETING ）：）：提出長期投資方案，并進行分析、選擇的過程，主要指廠房、設(shè)備等長期固定資產(chǎn)的新建、擴建等，因此又可以稱為“實物資產(chǎn)投資”或“對內(nèi)長期投資”。資本預(yù)算主要內(nèi)容：提出投資方案 預(yù)測投資項目的現(xiàn)金流量 選擇投資項目：無風(fēng)險條件下 風(fēng)險條件下投資項目種類：新產(chǎn)品或現(xiàn)有產(chǎn)品的改進（來源與營銷部門） 設(shè)備或廠房的更換（來源于生產(chǎn)部門） 研究和開發(fā) 勘探 其他（安全性或污染治理設(shè)施等）第一節(jié)第一節(jié) 投資項目的現(xiàn)金流量投資項目的現(xiàn)

2、金流量一、投資項目現(xiàn)金流量估計的原則一、投資項目現(xiàn)金流量估計的原則（一）現(xiàn)金流量原則（一）現(xiàn)金流量原則 采用現(xiàn)金凈流量（流入量-流出量）而非會計收益（凈利潤）作為投資項目未來預(yù)期收益的主要原因是：1現(xiàn)金流量有利于考慮回貨幣時間價值因素現(xiàn)金流量有利于考慮回貨幣時間價值因素現(xiàn)金流量包括三個要素：投資項目的壽命周期 現(xiàn)金流量的時間域 發(fā)生在各個時間點上的現(xiàn)金流量由此可見，按收付實現(xiàn)制計算的現(xiàn)金流量與時間是密不可分的而權(quán)責(zé)發(fā)生制計算的凈利潤并不考慮收付的時間。利潤與現(xiàn)金流量的差異表現(xiàn)在：購置固定資產(chǎn)付出大量現(xiàn)金時不計入成本；將折舊逐期計入成本時又不需付出現(xiàn)金；算利潤時不考慮墊支的流動資產(chǎn)的數(shù)量和回收時

3、間；計入銷售收入的可能并未收到現(xiàn)金流入；等等。 例（略）2使用現(xiàn)金流量更客觀使用現(xiàn)金流量更客觀利潤計算沒有統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，受存貨估價、費用分?jǐn)?、折舊等會計政策的影響。利潤是按權(quán)責(zé)發(fā)生制計算的，把未收到的現(xiàn)金的收入作為收益，風(fēng)險太大。（二）增量現(xiàn)金流量原則（二）增量現(xiàn)金流量原則 投資項目的現(xiàn)金流量應(yīng)是現(xiàn)金流量的“凈增量”，也就是公司采納一個投資項目而引發(fā)的現(xiàn)金流量的變化，即采用項目和不采用項目的現(xiàn)金流量上的差別（with-versus -without ）。增量現(xiàn)金流量的計算應(yīng)注意以下幾點：1關(guān)聯(lián)效應(yīng)關(guān)聯(lián)效應(yīng)關(guān)聯(lián)效應(yīng)關(guān)聯(lián)效應(yīng)是指采納投資項目對公司其他部門的影響，最重要的關(guān)聯(lián)效應(yīng)是侵蝕（侵蝕（erosi

4、on）,即在考慮新產(chǎn)品現(xiàn)金流量增量時，要同時考慮其造成的老產(chǎn)品現(xiàn)金流量的損失，兩者之差才是采納新產(chǎn)品項目的增量現(xiàn)金流量。 例（略）2沉沒成本（沉沒成本（sunk cost）沉沒成本是指已經(jīng)發(fā)生的成本沉沒成本是指已經(jīng)發(fā)生的成本。由于沉沒成本是在過去發(fā)生的，它并不因采納或拒絕某一項目的決策而改變，因此企業(yè)在進行投資決策時不應(yīng)考慮沉沒成本，即應(yīng)考慮當(dāng)前的投資是否有利可圖，而不是過去已經(jīng)花掉了多少錢。 例（略）3機會成本（機會成本（opportunity cost），機會成本是放棄次優(yōu)投資機會所損失的收益。機會成本是放棄次優(yōu)投資機會所損失的收益。它屬于沒有發(fā)生直接現(xiàn)金支出的成本，但卻影響了現(xiàn)金流量的變

5、化，因此在計算現(xiàn)金流量增量時應(yīng)考慮機會成本。機會成本與投資選擇的多樣性和資源的有限性相聯(lián)系，當(dāng)考慮機會成本時，往往會使看上去有利可圖的項目實際上無利可圖甚至虧損。 例（略）4費用分?jǐn)傎M用分?jǐn)?計算現(xiàn)金流量增量時，對于那些確實因投資項目而引起的分?jǐn)傎M用（由于本投資項目而增加的管理人員的工資等）應(yīng)計入投資項目的現(xiàn)金流量，而對于那些在未采納本項目之前就要發(fā)生因本項目而分?jǐn)傔^來的費用（總部管理人員的工資等）就不應(yīng)計入投資項目的現(xiàn)金流量。（三）稅后原則（三）稅后原則1稅、折舊與現(xiàn)金流量稅、折舊與現(xiàn)金流量 由于折舊可以作為成本項目從企業(yè)銷售收入中扣除，因此折舊降低了企業(yè)的應(yīng)納稅所得額，從而減少了企業(yè)的應(yīng)納

6、所得稅額。由此可見，盡管折舊本身不是真正的現(xiàn)金流量，但折舊數(shù)量大小直接影響的企業(yè)的現(xiàn)金流量大小。折舊額越大，應(yīng)納稅額就越小，現(xiàn)金流量就越大。 例（略）2已折舊資產(chǎn)的處理已折舊資產(chǎn)的處理 已折舊資產(chǎn)出售后所獲收入大于其帳面折余價值的差額，屬于出售資產(chǎn)的凈收入，屬于應(yīng)納稅所得額，應(yīng)交納所得稅；相反，所獲收入小于其帳面折余價值的差額，屬于出售資產(chǎn)的凈損失，計入當(dāng)期損益，可減少上繳所得稅。即在一個項目終結(jié)出售其固定資產(chǎn)時，要考慮稅對出售固定資產(chǎn)現(xiàn)金流量的影響。 例（略）二、投資項目的現(xiàn)金流量二、投資項目的現(xiàn)金流量投資項目現(xiàn)金流量的內(nèi)容：初始現(xiàn)金流量 營業(yè)（期間）現(xiàn)金流量 終結(jié)（期末）現(xiàn)金流量（一）初始

7、現(xiàn)金流量（一）初始現(xiàn)金流量1固定資產(chǎn)的投資支出，2流動資產(chǎn)上的投資支出（營運資金墊支），3其他投資費用，4原有固定資產(chǎn)的變價收入（要考慮所得稅的問題）。（二）營業(yè)現(xiàn)金流量（二）營業(yè)現(xiàn)金流量 營業(yè)現(xiàn)金流量一般按年計算，主要包括：1產(chǎn)品銷售所形成的現(xiàn)金流入，2各項費用（除折舊）支出所形成的現(xiàn)金流出，3所得稅支出。年營業(yè)現(xiàn)金凈流量（年營業(yè)現(xiàn)金凈流量（net cash flow，NCF） = 營業(yè)收入-付現(xiàn)成本-所得稅 公式（41） =（營業(yè)收入-付現(xiàn)成本-折舊）（1-所得稅率）+折舊 公式（42） =（營業(yè)收入-付現(xiàn)成本）（1-所得稅率）+折舊所得稅率 = 稅后利潤+折舊 公式（43）（三）終結(jié)現(xiàn)金

8、流量（三）終結(jié)現(xiàn)金流量項目壽命終了時發(fā)生的現(xiàn)金流量，主要包括：1固定資產(chǎn)的殘值變價收入（要考慮所得稅），2墊支流動資金的收回，3清理固定資產(chǎn)的費用支出。三、案例1：擴充型投資的現(xiàn)金流量分析（expansion project） 案例2：重置（更新）型投資的現(xiàn)金流量分析（replacement project） 第二節(jié)第二節(jié) 投資項目的決策指標(biāo)投資項目的決策指標(biāo)一、非貼現(xiàn)指標(biāo)一、非貼現(xiàn)指標(biāo)（一）投資回收期（一）投資回收期（payback period，PP or PBP）投資回收期是指回收初始投資所需要的時間（年）。投資回收期是指回收初始投資所需要的時間（年）。計算公式為 每年營業(yè)現(xiàn)金流量NCF

9、相等，則 PP=初始投資額/年現(xiàn)金凈流量 公式（44） 例（略） 每年營業(yè)現(xiàn)金流量NCF不等時，則先將各年營業(yè)現(xiàn)金流量累加，然后再計算PP。 例（略）PP的優(yōu)點：計算簡單，便于理解；一定程度上考慮了風(fēng)險狀況（PP大，風(fēng)險大）；常用于篩選大量的小型投資項目。PP的缺點：沒有考慮貨幣時間價值；沒有考慮回收期內(nèi)的現(xiàn)金流量序列；沒有考慮回收期后的現(xiàn)金流量；比較主觀臆斷。貼現(xiàn)投資回收期（discounted payback period） 即將各期現(xiàn)金流量貼現(xiàn)后再計算投資回收期。（二）平均會計收益率（二）平均會計收益率（average accounting rate of return，AAR）AAR是

10、用投資項目經(jīng)濟壽命期內(nèi)的平均稅后利潤（凈利潤）與平均帳面投資額相比，計算公式為 投資項目經(jīng)濟壽命期內(nèi)的平均凈利潤 AAR= 公式（45） （I+S）/2 其中：I初始投資額， S投資項目的殘值 例（略）AAR的特點：計算簡單，便于理解； 沒有考慮貨幣時間價值； 使用會計利潤而未使用現(xiàn)金流量； 主觀性較強。（三）平均報酬率（三）平均報酬率（average rate of return，ARR）ARR=平均年現(xiàn)金流量/初始投資額 公式（46）二、貼現(xiàn)指標(biāo)二、貼現(xiàn)指標(biāo)（一）凈現(xiàn)值（一）凈現(xiàn)值（net present value，NPV） NPV是指投資項目壽命周期內(nèi)各年現(xiàn)金流量按一定的貼現(xiàn)率貼現(xiàn)后與

11、初始投資額的差。計算公式為 NCFt NPV=C0+ （t=1，2，3，n） （1+r）t 公式（47）若將初始投資額看作第0年的現(xiàn)金流量，則上式可以寫成 Ct NPV= （t=0，1，2，n） （1+r ）t 公式（48）（二）內(nèi)部收益率（二）內(nèi)部收益率（internal rate of return，IRR） IRR就是投資項目的凈現(xiàn)值為0的貼現(xiàn)率，計算公式為 NCFt C0+=0 （t=1，2，3，n） （1+IRR）t 公式（49）IRR的計算方法當(dāng)投資項目各期現(xiàn)金流量相等時，即NCF1=NCF2=NCFn=NCF，公式（49）可以寫作： C0+NCF PVIFA IRR，n=0 則有

12、 PVIFA IRR，n=-C0/NCF 公式（410）查年金現(xiàn)值系數(shù)表，有必要可以使用插值法求出IRR。當(dāng)投資項目各期現(xiàn)金流量不等時，則要采用“試誤法”，找到最接近于0的正、負(fù)兩個凈現(xiàn)值，然后采用插值法求出IRR。一般從10%開始測試。 例（略）決策規(guī)則：IRR大于企業(yè)所要求的最底報酬率（handle rate，即凈現(xiàn)值中所用的貼現(xiàn)率），就接受該投資項目；若IRR小于企業(yè)所要求的最底報酬率，就放棄該項目。 例（略）計算結(jié)果見圖（41）由圖可知：貼現(xiàn)率 IRR時，NPV 0； 貼現(xiàn)率 IRR時，NPV 0； 貼現(xiàn)率 IRR時，NPV 0。 因此，在IRR大于貼現(xiàn)率（所要求的報酬率）時接受一個項

13、目，也就是接受了一個凈現(xiàn)值為正的項目。 5 10 15 20 25 30600050004000300020001000 0-1000-2000NPV貼現(xiàn)率（%） 18.03% 圖（圖（41） 內(nèi)部報酬率決策圖內(nèi)部報酬率決策圖由于IRR本身不受資本市場利率的影響，它完全取決于項目的現(xiàn)金流量，因此IRR反映了項目內(nèi)在的或者說真實的報酬率。（三）盈利指數(shù)（三）盈利指數(shù)（profitability index，PI） PI=未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值/初始投資額 NCFt/（1+r）t PI= 公式（411） C0對于任何一個給定的項目，NPV和PI會得到一致的結(jié)論，但人們更愿意使用凈現(xiàn)值。因為凈現(xiàn)值不僅可

14、以告訴人們是否接受某一個項目，而且可以告訴人們項目對股東財富的經(jīng)濟貢獻。三、投資決策指標(biāo)之間的比較三、投資決策指標(biāo)之間的比較（一）各種決策指標(biāo)的使用情況1貼現(xiàn)指標(biāo)和非貼現(xiàn)指標(biāo)的使用情況貼現(xiàn)指標(biāo)和非貼現(xiàn)指標(biāo)的使用情況 表表41 6070年代貼現(xiàn)與非貼現(xiàn)投資決策指標(biāo)的使用情況年代貼現(xiàn)與非貼現(xiàn)投資決策指標(biāo)的使用情況表表42 80年代貼現(xiàn)與非貼現(xiàn)投資決策指標(biāo)的使用情況年代貼現(xiàn)與非貼現(xiàn)投資決策指標(biāo)的使用情況2具體投資決策指標(biāo)的使用情況具體投資決策指標(biāo)的使用情況表表43 投資決策指標(biāo)的使用情況（投資決策指標(biāo)的使用情況（80年代）年代） 美國大公司 美國跨國公司 使用每一種決策 作為主要方法 作為次要方法

15、指標(biāo)的比例% 使用的比例% 使用的比例% PP 80.3 5.0 37.6 ARR 59.0 10.7 14.6 IRR 65.5 65.3 14.6 NPV 67.6 16.5 30.0 其他 2.5 3.2 表表43 作為主要方法使用的決策指標(biāo)的歷史發(fā)展情況作為主要方法使用的決策指標(biāo)的歷史發(fā)展情況 單位：單位：% 1959年 1964年 1970年 1975年 1977年 1979年 1981年 PP 34 24 12 15 9 10 5.0 ARR 34 30 26 10 25 14 10.7 IRR 19 38 57 37 54 60 65.3 NPV 26 10 14 16.5 IR

16、R 或 19 38 57 63 64 74 81.8 NPV 中國也有類似的研究，祥見表44（二）貼現(xiàn)指標(biāo)之間的比較（二）貼現(xiàn)指標(biāo)之間的比較 對于一個獨立項目（independent project），IRR、NPV和PI一般會得出相同的結(jié)論。但在對于兩個及兩個以上的互斥項目（mutually exclusive project）進行分析時，三者未必一致，尤其是IRR和NPV之間不一至的情況會更多些。1 NPV和和IRR之間的比較之間的比較（1）投資項目壽命周期內(nèi)現(xiàn)金流量多次改變符號（一個獨）投資項目壽命周期內(nèi)現(xiàn)金流量多次改變符號（一個獨立項目）立項目） 如果 項目壽命周期內(nèi)現(xiàn)金流量只改變一次

17、符號，即由初始投資的負(fù)號到項目發(fā)揮效益時轉(zhuǎn)變?yōu)檎枺▽賯鹘y(tǒng)現(xiàn)金流量模式），IRR是唯一的（即使現(xiàn)金流量由正到負(fù)）；如果項目壽命周期內(nèi)現(xiàn)金流量多次改變符號，就會出現(xiàn)多個IRR。根據(jù)代數(shù)理論，若現(xiàn)金流量符號改變M次，就可能求出最多M個IRR。 例（略） NPV0 10 20 30 40 50 貼現(xiàn)率r圖圖42 多個內(nèi)部報酬率多個內(nèi)部報酬率IRR由圖可知，只有當(dāng)貼現(xiàn)率在20%40%之間時，投資的凈現(xiàn)值才大于0，其余情況下NPV均小于0。因此，只有當(dāng)貼現(xiàn)率在20%40%之間時，才能接受這一投資項目。綜上所述，當(dāng)現(xiàn)金流量多次改變符號時，綜上所述，當(dāng)現(xiàn)金流量多次改變符號時，NPV總能得出總能得出正確的結(jié)論

18、，而正確的結(jié)論，而IRR就可能給出一個錯誤的結(jié)論，因此，就可能給出一個錯誤的結(jié)論，因此，在這種情況下應(yīng)使用在這種情況下應(yīng)使用NPV為好。為好。（2）初始投資額不等的兩個互斥項目（）初始投資額不等的兩個互斥項目（mutually exclusive project） 例（略），計算結(jié)果祥見圖43在圖43中，兩條NPV的交點16.59%，稱為凈現(xiàn)值無差別點（費雪交叉利率）。在貼現(xiàn)率 16.59%時，NPVD NPVE，IRR結(jié)論與NPV相反，在無資本限量情況下，用NPV能得到正確結(jié)論，雖然投資大，但收益也多。在貼現(xiàn)率16.59%時， NPVD NPVE ，IRR結(jié)論與NPV一致，即無論使用NPV還

19、是IRR都能得到正確結(jié)論。由此可見，由此可見，NPV 總是正確的，而總是正確的，而IRR有時會出現(xiàn)錯誤。因此，在無資有時會出現(xiàn)錯誤。因此，在無資本限量情況下，本限量情況下，NPV是一個較好的決策指標(biāo)。是一個較好的決策指標(biāo)。.圖圖43 凈現(xiàn)值與內(nèi)部報酬率對比圖凈現(xiàn)值與內(nèi)部報酬率對比圖（3）現(xiàn)金流量模式不同）現(xiàn)金流量模式不同現(xiàn)金流量模式不同是指兩個互斥項目初始現(xiàn)金流量相同，項目壽命周期也相同，但一個項目的營業(yè)現(xiàn)金流量隨時間的增加而遞減，而另一個項目的營業(yè)現(xiàn)金流量隨時間的增加而遞增。 例（略），計算結(jié)果祥見圖44由圖可知，凈現(xiàn)值無差別點為10%。在貼現(xiàn)率 10%時，NPVI NPVD，IRR和NPV

20、結(jié)論相反，用NPV能得到正確結(jié)論；在貼現(xiàn)率 10%時，NPVDNPVI，IRR和NPV結(jié)論相同?？偠灾?，在任何情況下，使用NPV決策總能得到正確的結(jié)論。在（2）（3）兩種情況下，造成NPV與IRR結(jié)論不一至的深層次原因是由于兩種決策指標(biāo)對投資再收益率的假設(shè)不同，即從較早的投資項目中釋放出來的現(xiàn)金流量如何進行再投資的假設(shè)不同。 圖圖44 現(xiàn)金流量模式不同的凈現(xiàn)值圖現(xiàn)金流量模式不同的凈現(xiàn)值圖2NPV和和PI的比較（互斥項目）的比較（互斥項目）由于NPV和IRR使用的數(shù)據(jù)完全相同，因此在初始投資額相同情況下，它們常常是一致的，而在初始投資額不同時，二者可能不一至。 例（略）現(xiàn)值指數(shù)反映的是投資收益

21、的相對值，是項目效率的高低，而凈現(xiàn)值反映的是投資收益大小的絕對值。對企業(yè)來說，最高的投資凈現(xiàn)值是符合其利益的。因此在無資本限量情況下，凈現(xiàn)值指標(biāo)可以幫助企業(yè)找到收益最高的項目。IRR使用較普遍的原因：IRR比NPV更易想象和理解；計算過程不需用開始就確定一個貼現(xiàn)率；貼現(xiàn)率一般是一個粗略的估計，而IRR是根據(jù)項目本身有關(guān)數(shù)據(jù)計算的，能幫助經(jīng)理人員更好地比較各個項目的優(yōu)劣；經(jīng)理們一般更偏愛收益率而不是收益額。只要企業(yè)不是面臨互斥項目或現(xiàn)金流量符號多次變化的項目，就可以使用IRR。第三節(jié)第三節(jié) 投資項目決策的案例分析投資項目決策的案例分析對于獨立方案的決策分析，可以運用NPV、PI、IRR、PP、A

22、RR等任何一個合理的決策指標(biāo)進行分析；對于互斥項目的決策分析可以使用下列方法： 排列順序法：按照NPV、IRR、PI分別排序，以NPV為準(zhǔn) 增量收益分析法：差量分析法 總費用現(xiàn)值法 年均費用法一、固定資產(chǎn)更新決策一、固定資產(chǎn)更新決策 例1（略）：使用差量分析法 分別計算新、舊設(shè)備的NPV 例2（略），課堂討論案例。二、項目壽命周期不等的投資決策二、項目壽命周期不等的投資決策為完成同樣任務(wù)可選擇不同的設(shè)備時，假設(shè)不同設(shè)備帶來的收益相同，項目的壽命也相同，就可以只比較不同設(shè)備所花費的成本，而不用顧及其收益，選擇總成本（總成本現(xiàn)值）低的項目。 例（略）若項目的壽命周期不同，就不能直接比較其總成本。

23、例（祥見下頁）（一）循環(huán)匹配法（最小公倍壽命法）（一）循環(huán)匹配法（最小公倍壽命法）計算A、B兩臺設(shè)備使用壽命的最小公倍數(shù)，以此作為A、B兩臺設(shè)備的使用壽命，這樣就可以將不同壽命的設(shè)備調(diào)整為相同使用壽命的設(shè)備。上例中A、B兩設(shè)備使用壽命的最小公倍數(shù)為12年，即A有四個循環(huán)而B有三個循環(huán)。表表44 A設(shè)備的四個循環(huán)設(shè)備的四個循環(huán)時間 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 500 120 120 120 500 120 120 120 500 120 120 120 500 120 120 120 798.42 798.42 798.42 798.42 現(xiàn)金流量A設(shè)備12年內(nèi)總成

24、本現(xiàn)值為 A=798.42+798.42/110%3+798.42/110%6+798.42/110%9=2188同理可求出 B設(shè)備12年內(nèi)總成本現(xiàn)值為 B=916.99+916.99/110%4+916.99/110%8=1971因為B的總成本1971低于A的總成本2188，應(yīng)選擇B設(shè)備。這種方法有時工作量較大。（二）約當(dāng)年平均成本法（二）約當(dāng)年平均成本法（EAC）A設(shè)備的現(xiàn)金流出500、120、120、120，等同于在第一年初一次性支付798.42。798.42又等同于一筆三年期的年金，此年金321.05，即 798.42=CA PVIFA 10%，3 =CA 2.487 CA=321.0

25、5這是A的一個循環(huán)，在多個循環(huán)期內(nèi)使用設(shè)備在多個循環(huán)期內(nèi)使用設(shè)備A，就相當(dāng)就相當(dāng)于在未來無限期內(nèi)每年年末支付于在未來無限期內(nèi)每年年末支付321.05。321.05稱為稱為“約約當(dāng)年平均成本當(dāng)年平均成本”。同理B設(shè)備的約當(dāng)年平均成本為 916.99=CB PVIFA 10%，4 CB=289.28因為CA CB，所以應(yīng)選擇B設(shè)備。表表45 約當(dāng)年成本法下約當(dāng)年成本法下A、B設(shè)備的現(xiàn)金流量設(shè)備的現(xiàn)金流量 時間 0 1 2 3 4 5 6 設(shè)備A 321.05 321.05 321.05 321.05 321.05 321.05 設(shè)備B 289.28 289.28 289.28 289.28 289

26、.28 289.28 由此可見，循環(huán)匹配法和約當(dāng)年成本法所得結(jié)論是相同的。約當(dāng)年成本法（EAC）也可以用于設(shè)備更新的決策，此時假設(shè)新舊設(shè)備生產(chǎn)能力相同，因此現(xiàn)金流量中不用考慮現(xiàn)金流入。這種問題的分析是首先分別計算新舊設(shè)備的約當(dāng)年成本，其中舊設(shè)備的約當(dāng)年成本隨時間的上升而上升（維修費上升）。設(shè)備更新應(yīng)在舊設(shè)備成本超過新設(shè)備成本時進行。例如，A公司考慮是更新舊設(shè)備還是花錢進行檢修。假設(shè)該公司享受免稅待遇，用于替換舊設(shè)備的新設(shè)備成本為9000元，并需在8年內(nèi)每年年末支付1000元修理費，8年后出售時殘值為2000元。舊設(shè)備需支付每年遞增的修理費，其殘值逐年遞減如下表所示：表表46 舊設(shè)備的修理費舊設(shè)

27、備的修理費 和殘值和殘值 0 1 2 3 4修理費 0 1000 2000 3000 4000殘值 4000 2500 1500 1000 0上表說明，舊設(shè)備現(xiàn)在出售售價為4000元，一年后出售價格為2500元，且在這一年內(nèi)需支付修理費1000元。舊設(shè)備還能用4年，貼現(xiàn)率15%，問是否應(yīng)替換舊設(shè)備。分析如下：（1）計算新設(shè)備的約當(dāng)年成本）計算新設(shè)備的約當(dāng)年成本EAC 新設(shè)備總成本現(xiàn)值： PV新=9000+1000 PVIFA15%，8 - 2000 PVIF15% = 12833 新設(shè)備的EAC： 12833=EAC新PVIFA 15%，8 EAC新=2860 （2）舊設(shè)備年平均成本）舊設(shè)備年

28、平均成本舊設(shè)備不出售繼續(xù)使用一年的總成本包括：現(xiàn)在不出售的機會成本4000元、額外修理費1000元和殘值2500元。因此將舊設(shè)備保留一年再出售的總成本現(xiàn)值為 PV舊 = 4000+1000 PVIF15%，1-2500 PVIF 15%，1=2696 總成本終值 FV舊=2696 FVIF 15%，1=3100即舊設(shè)備再使用一年其約當(dāng)成本（第一年年末）為3100元。（3）進行比較）進行比較若馬上替換舊設(shè)備，使用設(shè)備（新）的年均費用為2860元。根據(jù)循環(huán)匹配方法，每8年更換一次，則每年年末的費用均為2860元。若一年后更新舊設(shè)備，則最后一年使用舊設(shè)備可以看作第一年末的成本支出為3100元，替換后

29、，年均成本為2860元。若每8年更新一次，同樣的年均費用會一直發(fā)生下去。以上分析的現(xiàn)金流量如下表所示：表47 時間 0 1 2 3 4立即更新 2860 2860 2860 2860一年后更新 3100 2860 2860 2860由此可見，應(yīng)立即更新。同理可計算繼續(xù)使用2年、3年等的年末成本。以上解決設(shè)備壽命周期不同的兩種方法也適用于項目的收益（現(xiàn)金流入）不等的情況，此時計算的就是兩個項目在此時計算的就是兩個項目在同樣壽命（兩項目的最小公倍數(shù)）下的凈現(xiàn)值和年平均凈同樣壽命（兩項目的最小公倍數(shù)）下的凈現(xiàn)值和年平均凈現(xiàn)值?，F(xiàn)值。 例（略）三、資本限量決策三、資本限量決策（一）資本限量產(chǎn)生的原因（

30、一）資本限量產(chǎn)生的原因1 規(guī)定只能通過內(nèi)部融資來籌措資金的公司；2大公司的子公司只能在某個特定的預(yù)算上限之內(nèi)進行投資；3由于我國長期資本市場不夠成熟，加之國家的宏觀調(diào)控， 使企業(yè)無法正?；I措資金。（二）資本限量情況下的決策方法（二）資本限量情況下的決策方法1 方案組合法方案組合法這種方法適用于在當(dāng)前時期存在資本限量，在以后各期不存在資本限量的投資決策。其基本思想是：在不超過資本預(yù)算上限的情況下，選擇那些使每單位資本投資帶來最大價值的項目，即選擇凈現(xiàn)值最大的投資組合。具體步驟為（1）計算所有項目的凈現(xiàn)值，選擇NPV0的項目；（2）將所有NPV0的項目組合成相互排斥的方案組，這 一過程中要考慮各個

31、項目之間是獨立的還是互斥的；（3）在初始投資不超過資本限額的方案組中，找出凈現(xiàn)值最大的方案組。 例（略）2 運用運籌學(xué)中運用運籌學(xué)中“線性規(guī)劃法線性規(guī)劃法”這種方法適用于在多期內(nèi)存在資本限額的投資決策。這種情況下就要運用解決約束條件下的最大化問題的方法，即線性規(guī)劃法。 例（略）第四節(jié)第四節(jié) 風(fēng)險條件的投資決策風(fēng)險條件的投資決策一、風(fēng)險調(diào)整一、風(fēng)險調(diào)整考慮到風(fēng)險對投資項目價值的影響，可以按照投資風(fēng)險的程度適當(dāng)?shù)卣{(diào)整投資貼現(xiàn)率或投資項目的現(xiàn)金流量，然后再按確定性情況進行投資分析（第一 至第三節(jié)的內(nèi)容）。（一）調(diào)整貼現(xiàn)率法（一）調(diào)整貼現(xiàn)率法確定一個含有風(fēng)險的貼現(xiàn)率作為計算NPV的貼現(xiàn)率。這個貼現(xiàn)率可以根據(jù)CAPM