“熔斷事件”對(duì)樓市的警示分析

1、“熔斷事件”對(duì)樓市的警示章林曉猴年伊始，“熔斷事件”折騰一周后，終于暫告一段落了。A股新年第一周四度觸發(fā)熔斷，兩日暴跌市值蒸發(fā)逾8萬(wàn)億元，投資者人均損失近16萬(wàn)元，無(wú)疑令人震驚。房產(chǎn)與股票一樣，同屬中國(guó)投資市場(chǎng)最重要的資產(chǎn)配置標(biāo)的，這次股市財(cái)富瞬間的灰飛煙滅會(huì)否在樓市重演？這種財(cái)富瞬間的灰飛煙滅，對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)乃至整個(gè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)，又意味著什么？這是非常值得研究和探討的。熔斷機(jī)制為何不管用熔斷機(jī)制醞釀半年，推出四天即被叫暫停，引發(fā)海內(nèi)外輿論廣泛關(guān)注。熔斷機(jī)制的設(shè)計(jì)，其初衷是通過(guò)“暫停交易”讓市場(chǎng)參與者恢復(fù)理性，以避免觸發(fā)程序交易引起連鎖崩盤(pán)。然而，中國(guó)A股在4天內(nèi)4次熔斷，其中1月7日累計(jì)交易時(shí)

2、間不足15分鐘，創(chuàng)單日最短交易紀(jì)錄，這令世界為之側(cè)目?！叭f(wàn)物之始，大道至簡(jiǎn)，衍化至繁。”面對(duì)復(fù)雜糾結(jié)的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，或許需要的是將復(fù)雜問(wèn)題簡(jiǎn)單化，而不是將簡(jiǎn)單問(wèn)題復(fù)雜化。熔斷機(jī)制當(dāng)年為何要在美國(guó)出臺(tái)？熔斷機(jī)制今日中國(guó)借鑒學(xué)習(xí)為何效果不彰？從“兩種貨幣”入手，或許不難對(duì)此作出解釋?zhuān)覍?duì)當(dāng)前紛繁復(fù)雜的其他經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象也可以作出合理解釋?！皟煞N貨幣”是指“實(shí)體貨幣”和“虛擬貨幣”。在過(guò)去文章中，筆者曾指出，理論常常落后于現(xiàn)實(shí)，尤其是經(jīng)濟(jì)學(xué)方面的理論，更是如此。按照現(xiàn)代信用貨幣理論來(lái)說(shuō)，現(xiàn)代信用貨幣發(fā)行的依據(jù)，應(yīng)當(dāng)是以商品物資保證為基本依據(jù)的，其發(fā)行量也要求控制在實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要之內(nèi)，這部分貨幣暫且稱(chēng)之為

3、“實(shí)體貨幣”。然而，上個(gè)世紀(jì)7080年代之后，美國(guó)開(kāi)始金融創(chuàng)新和金融深化，促進(jìn)了虛擬資本快速發(fā)展，最終全球虛擬資產(chǎn)的交易量遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了商品和服務(wù)貿(mào)易。譬如，2009年，全球外匯市場(chǎng)日均成交量為4.2萬(wàn)億美元，是商品和服務(wù)的90倍；金融衍生品場(chǎng)內(nèi)交易日均成交量為10萬(wàn)億美元，是產(chǎn)品和服務(wù)的200多倍。當(dāng)“虛擬經(jīng)濟(jì)規(guī)模”遠(yuǎn)大于“實(shí)體經(jīng)濟(jì)規(guī)?！敝?，有相當(dāng)部分貨幣的發(fā)行脫離了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，失去了商品和服務(wù)的支撐，這種貨幣就很難再用現(xiàn)代信用貨幣理論加以解釋?zhuān)@部分貨幣暫且稱(chēng)之為“虛擬貨幣”。虛擬貨幣脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)，其最大特征就是高度投機(jī)性。不同于過(guò)去實(shí)體經(jīng)濟(jì)時(shí)代商品和服務(wù)的價(jià)格，虛擬經(jīng)濟(jì)產(chǎn)品的價(jià)格具有極

4、大的波動(dòng)性；從定價(jià)方式上說(shuō)，虛擬經(jīng)濟(jì)產(chǎn)品更多側(cè)重于心理預(yù)期定價(jià)，這種心理預(yù)期定價(jià)在市場(chǎng)投機(jī)者之間極易相互感染，導(dǎo)致市場(chǎng)的狂熱或恐慌，加劇市場(chǎng)非理性波動(dòng)，熔斷機(jī)制就是為此應(yīng)運(yùn)而生的。美國(guó)推出熔斷機(jī)制，緣于1987年的“黑色星期一”；1987年10月19日，道指暴跌508.32點(diǎn)，跌幅22.6%；隨后，美國(guó)熔斷機(jī)制出臺(tái)。1988年2月，美國(guó)推出熔斷機(jī)制至今，雖然只在1997年10月27日觸發(fā)了一次熔斷機(jī)制，但另一套被稱(chēng)為“48號(hào)規(guī)則”的盤(pán)前熔斷機(jī)制，自2007年12月實(shí)施之后，已被調(diào)用77次。對(duì)于熔斷機(jī)制究竟能減緩市場(chǎng)波動(dòng)，還是加劇市場(chǎng)波動(dòng)，國(guó)外研究者其實(shí)并未取得一致結(jié)論。這些年來(lái)，國(guó)際貨幣體系的

5、中心是美元，交易、結(jié)算和儲(chǔ)備的核心是美元，當(dāng)美元擁有“虛擬貨幣”和“實(shí)體貨幣”雙重屬性時(shí)，由于人民幣發(fā)行的主渠道是外匯占款，外匯資產(chǎn)的主體又是美元資產(chǎn)，人民幣與虛擬貨幣又豈能撇清關(guān)系？從本質(zhì)上講，人民幣這些年來(lái)事實(shí)上也早已擁有“實(shí)體貨幣”和“虛擬貨幣”的雙重屬性了。當(dāng)然，中國(guó)與美國(guó)畢竟有很大不同，美元“虛擬貨幣”一方面有規(guī)模龐大的虛擬經(jīng)濟(jì)可以對(duì)應(yīng)，另一方面又可以憑借美元國(guó)際結(jié)算貨幣和儲(chǔ)備貨幣的的優(yōu)勢(shì)地位，跨越國(guó)界將其超發(fā)到全球，特別是以中國(guó)為代表的新興經(jīng)濟(jì)體；而中國(guó)以外匯占款方式為主超發(fā)的人民幣“虛擬貨幣”只能在國(guó)內(nèi)自己消化，消化的主戰(zhàn)場(chǎng)又主要集中在樓市和股市，樓市和股市投機(jī)性之重、價(jià)格波動(dòng)性

6、之大也就可想而知了。據(jù)統(tǒng)計(jì)，次貸危機(jī)之后，美國(guó)增發(fā)了4萬(wàn)億美元，增幅40%，中國(guó)增發(fā)了93萬(wàn)億人民幣，增幅230%。中國(guó)樓市和股市最終成為海內(nèi)外“虛擬貨幣”的主要滲透地和集結(jié)地，這就是這些年來(lái)中國(guó)樓市“十年九調(diào)、屢調(diào)屢漲”，A股漲跌起伏幅度之大舉世矚目的最根本和最主要的原因。A股熔斷機(jī)制之所以相對(duì)于美國(guó)更加不管用，除了中國(guó)散戶交易量居多，而美國(guó)機(jī)構(gòu)投資者交易量居多，中國(guó)股市相對(duì)更容易形成趨同性的羊群效應(yīng)之外，更主要的是中國(guó)相對(duì)市場(chǎng)容量較小的股市承載著相對(duì)過(guò)多的人民幣“虛擬貨幣”。在美元“虛擬貨幣”流出中國(guó)、人民幣“虛擬貨幣”被動(dòng)收縮的大背景下，熔斷機(jī)制不但未能讓市場(chǎng)參與者冷靜，反而讓市場(chǎng)參與者

7、更恐慌，最終起到了助跌作用。樓市該采取何種措施房產(chǎn)與股票同屬中國(guó)投資市場(chǎng)最重要的資產(chǎn)配置標(biāo)的。A股股民財(cái)富瞬間的灰飛煙滅會(huì)否在樓市重演？對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)乃至整個(gè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)，又將會(huì)造成何種沖擊？這已成當(dāng)前社會(huì)各界最為關(guān)注的熱點(diǎn)和焦點(diǎn)問(wèn)題之一?，F(xiàn)在的貨幣，雖然從本質(zhì)上可區(qū)分為“實(shí)體貨幣”和“虛擬貨幣”，但是，麻煩就在于，在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)生活中，貨幣額頭上沒(méi)有刻字，沒(méi)有注明這個(gè)是“實(shí)體貨幣”，那個(gè)是“虛擬貨幣”，實(shí)體貨幣和虛擬貨幣在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)生活中是混雜在一起，很難區(qū)分的。麻煩更在于，當(dāng)數(shù)量無(wú)比龐大的虛擬貨幣數(shù)量滲透到實(shí)體經(jīng)濟(jì)之后，實(shí)體經(jīng)濟(jì)也會(huì)隨之傳染上虛擬經(jīng)濟(jì)之弊病，譬如價(jià)格的極大波動(dòng)性；于是，“剪羊毛”和

8、“被剪羊毛”的故事，也就隨之展開(kāi)了。按照馬歇爾的“四要素說(shuō)”和“四位一體公式”：勞動(dòng)工資，土地地租，資本利息，組織（企業(yè)）利潤(rùn)。勞動(dòng)得到工資，土地得到地租，資本得到利息，企業(yè)獲得利潤(rùn)，各方各得其所，井水不犯河水，大家和諧相處。當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)面臨的最大麻煩，在于虛擬貨幣規(guī)模飛速膨脹，導(dǎo)致金融資本“一個(gè)要素”如此“獨(dú)大”，與其他“三個(gè)要素”（嚴(yán)格講，應(yīng)該是“四個(gè)要素”，另外一個(gè)要素是產(chǎn)業(yè)資本，為敘述的方便，這里將其忽略了），不能和諧相處了。經(jīng)濟(jì)生活類(lèi)似于自然生態(tài)，和諧相處的前提是生態(tài)需要平衡，生態(tài)平衡遭到破壞，各類(lèi)生物就會(huì)遭受滅絕的威脅。統(tǒng)計(jì)顯示，次貸危機(jī)暴發(fā)前夕，美國(guó)金融衍生品規(guī)模高達(dá)531萬(wàn)億美

9、元，而美國(guó)2007年的GDP僅為14萬(wàn)億美元。這意味著一旦金融資本想要得到2.6%的回報(bào)，美國(guó)所生產(chǎn)的商品物資就要被它一掃而光。次貸危機(jī)暴發(fā)后，美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施量化寬松，金融衍生品規(guī)模不但沒(méi)有減小反而不斷膨脹。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2011年華爾街大銀行所持有的金融衍生品數(shù)量比2008年危機(jī)高峰時(shí)還增長(zhǎng)了41%。如此飛速膨脹的虛擬經(jīng)濟(jì)規(guī)模，對(duì)應(yīng)的自然是飛速膨脹的虛擬貨幣數(shù)量，金融資本“一個(gè)要素”如此不受節(jié)制的膨脹“獨(dú)大”，絕非是其他“三個(gè)要素”所能承受的。只不過(guò)，在美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施量化寬松時(shí)，其他“三個(gè)要素”難以承受的問(wèn)題暫時(shí)得到了掩蓋；因?yàn)閺呢泿殴┣蠼嵌戎v，量化寬松是一種讓錢(qián)不值錢(qián)的手段。而當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)退出量化寬松進(jìn)入加

10、息通道時(shí)，其他“三個(gè)要素”難以承受的危機(jī)就不可避免地暴發(fā)了；因?yàn)榧酉⒁馕吨粋€(gè)要素如此獨(dú)大的金融資本要張開(kāi)“血盆大口”了。在美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策一松一緊背景下，一個(gè)要素如此獨(dú)大的金融資本化身為海量游資大肆進(jìn)出各個(gè)經(jīng)濟(jì)體“獵食”，其實(shí)質(zhì)就是一個(gè)“剪羊毛”的過(guò)程。資本不受節(jié)制通吃一切，最終結(jié)果必然是全球財(cái)富的高度集中。據(jù)法國(guó)費(fèi)加羅報(bào)1月18日?qǐng)?bào)道，據(jù)非政府組織樂(lè)施會(huì)(Oxfam)發(fā)表的報(bào)告顯示，世界財(cái)富集中呈現(xiàn)加速趨勢(shì)，世界1%最富有的人收斂的財(cái)富，現(xiàn)已超過(guò)99%其他剩余人口所擁有的財(cái)富。全球大宗商品包括石油價(jià)格的大幅下跌，以及波羅的海干散貨指數(shù)的一路下降，雖然可以淺層次地從供求關(guān)系角度入手進(jìn)行分析，但

11、從更深層面來(lái)講，更主要的還是與一個(gè)要素如此獨(dú)大的金融資本正張開(kāi)“血盆大口”有關(guān)。A股新年第一周兩日暴跌，投資者人均損失近16萬(wàn)元，最根本的原因并不在于熔斷機(jī)制，而在于“剪羊毛”過(guò)程的啟動(dòng)，其表現(xiàn)形式就是美元流出中國(guó)，人民幣被動(dòng)收縮。央行數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)12月末外匯儲(chǔ)備余額3.33萬(wàn)億美元，降至逾三年新低，低于預(yù)期3.415萬(wàn)億美元，前值3.4383萬(wàn)億美元；12月份外匯儲(chǔ)備大降1079億美元，創(chuàng)史上最大降幅；12月末央行口徑人民幣外匯占款下降7082億元，至24.85萬(wàn)億元，下降幅度再創(chuàng)歷史記錄。央行1月18日至21日接連出招，通過(guò)SLO、MLF、逆回購(gòu)等向市場(chǎng)凈投放資金高達(dá)9550億元，應(yīng)該與

12、此不無(wú)關(guān)系。相對(duì)股市來(lái)說(shuō)，樓市問(wèn)題更加復(fù)雜，如果應(yīng)對(duì)措施不當(dāng)，后果自會(huì)更加嚴(yán)重。樓市問(wèn)題復(fù)雜性，關(guān)鍵在于四個(gè)“密切相關(guān)”：一是與民眾財(cái)富密切相關(guān)，房地產(chǎn)資產(chǎn)約占全中國(guó)家庭財(cái)富總量的七成左右；二是與地方財(cái)政密切相關(guān)，土地出讓金收入占地方財(cái)政收入普遍在三成以上；三是與銀行放貸密切相關(guān)，各商業(yè)銀行普遍偏愛(ài)以房地產(chǎn)作為貸款抵押物，抵押貸款占比估計(jì)不會(huì)低于六成；四是與產(chǎn)能過(guò)剩密切相關(guān)，房地產(chǎn)上下游關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)是產(chǎn)能過(guò)剩重災(zāi)區(qū)。 “熔斷事件”警示我們，技術(shù)手段改變不了“虛擬貨幣”規(guī)模遠(yuǎn)超“實(shí)體貨幣”而導(dǎo)致金融資本在整個(gè)經(jīng)濟(jì)生態(tài)中“一股獨(dú)大”的危害。應(yīng)對(duì)“虛擬貨幣”化身海量游資對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的“剪羊毛”，上策是在海量游資大舉進(jìn)入國(guó)門(mén)之前實(shí)施“阻擊”，在海量游資大肆流出國(guó)門(mén)之前實(shí)施“管制”；下策則是奉行市場(chǎng)原教旨主義，讓海量游資如入無(wú)人之境，自由出入國(guó)門(mén)，最終“被剪羊毛”。值得慶幸的是，在對(duì)海量游資的“阻擊”上，中國(guó)除了當(dāng)年在金融市場(chǎng)沒(méi)有實(shí)施托賓稅之外，在房地產(chǎn)領(lǐng)域（包括土地市場(chǎng)）則是打了三個(gè)漂亮的“阻擊戰(zhàn)”：一是直接對(duì)海外游資進(jìn)入中國(guó)進(jìn)行阻止，出臺(tái)了關(guān)于規(guī)范房地產(chǎn)市場(chǎng)外資準(zhǔn)入和管理的意見(jiàn)等政策；二是出臺(tái)了限購(gòu)限貸政策，確保樓市成為消費(fèi)市場(chǎng)而非投機(jī)市場(chǎng)；三是在農(nóng)地改革上明確了“三條