中國股市發(fā)展分析(完整版)

1、中國股市發(fā)展歷程（以上證綜指走勢為例）分上中下三篇 發(fā)至經濟觀察 木泉投資原創(chuàng)文章上證綜指于1991年7月15日首次發(fā)布，其樣本股是全部上市股票，因此其對中國股票市場有非常好的代表性。下面以上證綜指自發(fā)布以來的收盤價為載體，對中國股票市場的發(fā)展進行分析。（1）1990-1992年10月：初步實驗，股市第一次起落鄧小平南方講話，提出堅持改革開主、發(fā)展市場經濟（含股票市場）的觀點，國內開始進行股票市場試點開放，國內掀起一輪投資熱，股票價格的逐漸上漲也使得上證綜指從90多點漲至400多點。1992年5月21日，上海股市交易價格限制全部取消，在這一利好消息刺激下，大盤從616.99點直接跳空高開在12

2、60.32點，較前一天漲幅高達104.27%，這也是上證指數首次突破千點大關。此后僅僅3天時間，各只股票價格都呈現一飛沖天的走勢，平均漲幅為570%。其中，5只新股更狂升2500%至3000%。最終上證指數暴漲至1300多點。但由于這一年有30多只新股票上市，比1991年增長了3.88倍，對投資者的心理沖擊和資金面壓力巨大，股指一路下滑，深圳“810事件”也加速了上證綜指的下跌?！?992股票認購證”第四次搖號。當時預發(fā)認購表500萬張，每人憑身份證可購表1張，時稱有“百萬人爭購”，不到半天的時間，抽簽表全部售完，人們難以置信。秩序就在人們的質疑中開始混亂，并發(fā)生沖突。這天傍晚，數千名沒有買到

3、抽簽表的股民在深南中路打出反腐敗和要求公正的標語，并形成對深圳市政府和人民銀行圍攻的局面，釀成“8·10事件”。上海股市受深圳“8·10”風波影響，上證指數從8月10日的964點暴跌到8月12日的781點，跌幅達19%。暴跌五個月后，1992年11月16日，上證指數回落至398點，幾乎打回原形。（2）1992年10月-1994年6月：股市第二次起落從1992年底到1993年初，我國新興的投資基金開始得到政府支持，上市投資基金數量急劇增加。1992年底，上證指數以400點附近極速地竄至1993年2月15日1536.82點收盤，僅用了三個月的時間，上證指數上漲了1100點。19

4、93年2月開始，在國家遏制經濟過熱的宏觀緊縮政策以及各種利空消息的影響下，整個證券市場資金出現大面積退潮，中國股市開始長達3年的熊市。這一次下跌基本上沒遇上任何阻力，持續(xù)陰跌達17個月之久。1994年7月29日，上證指數跌至這一輪行情的最低點333.92點收盤。（3）1994年-1999年：發(fā)展調整期股市的持續(xù)暴跌引發(fā)了監(jiān)管層的擔心，1994年7月30日，人民日報發(fā)表證監(jiān)會與國務院有關部門共商穩(wěn)定和發(fā)展股票市場措施的文章，推出“停發(fā)新股、允許券商融資、成立中外合資基金”三大利好救市政策，股市出現8月上漲狂潮。上證指數從7月底的333.92點，上漲至9月的1052.94點。10月5日國務院證券委

5、決定自1995年起取消T0回轉交易，實行T1交易制度，當天上證指數跌10.71，宣告一輪超級井噴行情結束，以后指數就漸趨平靜。1993-1995年，我國為了推進與大力發(fā)展國債市場，開設了國債期貨市場，立即吸引了幾乎90%的資金，股市則持續(xù)下跌。1995年2月，327國債期貨事件發(fā)生；5月17日，中國證監(jiān)會暫停國債期貨交易，在期貨市場上大量投資的資金短線大規(guī)模進入股票市場，使得股市出現了幾天的暴漲。之后為抑制過度投機，國務院證券委宣布1995年的股票發(fā)行規(guī)模將在二季度下達，1995年的新股額度為55億元，股市重新下跌。1996年股市開始上漲。以深發(fā)展為首的績優(yōu)股率先上漲，深科技在短短3個交易日內

6、，股價長了近兩倍。此后各色股票也均開始上漲。到1996年12月，上證指數基本翻倍，年末一直沖到1250點。1996年10月底，管理層在1個月的時間內連發(fā)12種關于證券市場嚴格管理辦法，史稱“十二道金牌”，但都沒有起到抑制投資者狂熱情緒的作用。直到12月16日，人民日報發(fā)表題為正確認識當前股票市場的特約評論員文章，指出對于目前證券市場的嚴重過度投資和可能造成的風險，當天上證綜指跳空低開105點，絕大部分的股票都在跌停板。至12月24日，上證綜指跌掉31%。1997年上半年的股市呈上升狀態(tài)，“97香港回歸概念”炒作得火熱。政府雖然不停發(fā)出風險提示。但是人們都吸取了上次“風險教育”的經驗，認為股市肯

7、定是不會大跌的。2月19日至5月12日，近3個月內，上證指數從962.69點漲到1500.4點，漲幅56%。掀起這波牛市的都是大牛股：四川長虹、深發(fā)展、深科技。四川長虹盤中曾出現過66元的高價，深科技盤中出現過70元的高價。在政府“提高股票印花稅”、“嚴禁國有企業(yè)和上市公司炒作股票”，尤其是宣布將股票發(fā)行額度擴大到300億元后，1996年以來的牛市終于夭折。之后股市在調整中結束了1997年。而98年的股市接著1997年下半年的調整，并沒有太大的波動，最后全年微跌3.97%。（4）1999-2001年：兩年的牛市股市的低迷以及融資功能的喪失，促使監(jiān)管層的利好政策頻頻出臺：1999年6月10日，央

8、行宣布第7次降息，同時間段證監(jiān)會將B股印花稅由4降到3；6月14日，證監(jiān)會官員發(fā)表講話，指出股市目前的上升是恢復性的；6月15日，人民日報發(fā)表特約評論員文章堅定信心，規(guī)范發(fā)展。6月25日，兩市成交量高達830億元，創(chuàng)歷史紀錄。隨后管理層還允許三類企業(yè)獲準入市，當天大盤跳空高開，上證指數當日大漲103.52點，漲幅6.59%。，半個月之內，上證指數漲幅超過20%。2000年為中國股市發(fā)展，改革創(chuàng)新的一年，全年總體趨勢為慢牛盤升的格局，上證指數屢創(chuàng)歷史新高。1月6日三大報發(fā)表證監(jiān)會主席周正慶的文章“為建設發(fā)展健康，秩序良好，運行安全的證券市場而努力”，市場認為利好，受此鼓舞，上證指數連漲兩天。此后

9、一年間上證指數連連上漲，最后2000年上證綜指收在2073.48點，漲51.73。此輪上漲一直持續(xù)到2001年6月，最高點位達到2245.44點。（5）2001-2005：股市改革中的下降2001年6月14日，國有股減持辦法出臺，股市開始一路走低；7月國有股減持在新股發(fā)行中正式開始，股市出現暴跌，四個月內，上證指數跌幅超過30%，10月22日上證指數跌至1520.67點。10月22日晚證監(jiān)會宣布，首發(fā)和增發(fā)中停止國有股出售。第二天，上證指數狂漲9.86%。之后反彈趨勢漸弱，股市再度下探，11月16日，印花稅降半，市場重獲支撐，但最終也沒有大漲。此后從2001年到2005年的四年間，有關國有股如

10、何減持的問題始終沒能解決，盡管在此期間中國經濟有著增長最快的黃金時期，但股市卻是一直走低，2005年6月6日，上證指數跌破1000點，最低為998.23點，四年漫漫熊市引發(fā)了中國股市是否需要推倒重來的大討論。 2003年中間，上證指數有一小小的波動。2003年后，管理層進行了更換，其管理風格和對市場的政策干預明顯減少，而市場規(guī)范性的建設更多的體現出來，這反映中國證券市場經歷過多年的發(fā)展已漸漸地成熟起來，市場的上漲和下跌更是市場自身和技術市場的形為。機構投資者回歸理性，認同價值投資，因此年內許多藍籌股股價大幅上漲，由于宏觀經濟形勢和技術指標的共同作用，上證指數從1311點上漲到1649點，大盤完

11、成了大波段的反彈（6）2005-2007：改革調整后的暴漲和泡沫2005年4月29日，中國證監(jiān)會正式啟動上市公司股權分置改革，隨后國務院相關部委陸續(xù)出臺許多穩(wěn)定市場和推進改革的措施，6月8日，股票市場創(chuàng)下了自2002年以來的最大單日漲幅和最大單日成交記錄，滬深兩市共有120只股票漲停，兩市共成交317億元，股市開始回暖。2005年7月21日19時，中國人民銀行宣布美元/人民幣官方匯率由8.27調整為8.11，人民幣升幅約為2.1%。此次匯率改革（中國建立健全以市場供求為基礎的，參考一籃子貨幣進行調節(jié)，單一的，有管理的浮動匯率制）之后， 出于對人民幣升值的預期，一些國外的投資涌向中國。世界對人民

12、幣的需求大增，加大了人民幣升值壓力，而且放寬了對QFII的準入條件，外錢大量流入，使大量資金涌向股市以及房地產行業(yè)。同時，對于國內而言，投資價值的提升，導致錢從銀行涌入股市。中國股市發(fā)展日趨成熟的時候，企業(yè)的產品競爭力將是判斷該公司股票價格是否持續(xù)堅挺的一個重要依據。2005年由于匯率的變動，以及市場的進一步開放，中國企業(yè)的產品競爭力從單純靠產品的價格競爭力去爭奪國際市場份額的經營模式，發(fā)展到由內外合作、自主創(chuàng)新的生產方式去創(chuàng)造出更多的高附加價值的產品以確保在國際市場中不可替代的地位。而這類實質性的變化發(fā)生之前，都往往會伴隨著企業(yè)間的技術聯合或敵對性的并購活動。而且，這種企業(yè)并購活動甚至會在全

13、球范圍內展開。所以，這類和提升企業(yè)產品競爭力相關的資源整合行為成為中國股市繁榮的一大原因。2006年5月17日，證監(jiān)會出臺首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法，企業(yè)和金融機構不僅會再創(chuàng)IPO發(fā)行規(guī)模的歷史記錄，而且也會通過資本市場，策略性的運用股息政策、和參與公益性投資項目的融資活動等，從而向市場發(fā)出自己是一家好企業(yè)的信號，進一步打開資本市場低成本融資的便利通道，同時上市公司的股改也逐漸完成，股市進一步上漲。美元的泛濫造成全世界經濟過熱，商品和房地產價格泡沫形成，表面的經濟繁榮和賬面財富走向巔峰。全球經濟繁榮成功拉動中國外貿的快速發(fā)展，促進了中國經濟高速成長。而同時中國股市也是跟隨全球繁榮的股市節(jié)節(jié)

14、攀升。在2007年的半年報出來之后，中國上市公司的利潤增長速度高達60%。然而，仔細觀察中國上市公司就會發(fā)現：中國企業(yè)的盈利增長，絕大部分集中在大型國有企業(yè)，尤其是那些壟斷性國有企業(yè)。在中國資本市場市值最大、利潤最豐的前幾十家企業(yè)中，幾乎是清一色的國有企業(yè)。可以推斷，中國股市的暴漲完全是建立在大型尤其壟斷性國有企業(yè)利潤不斷超預期增長之上的。從2005年12月起，上證指數從1079.20上漲至2007年5月29日的4334.92，漲幅高達400%。 2007年5月30日凌晨財政部突然公布將股票交易印花稅從1上調至3，引發(fā)了股市的大幅下跌。深滬股市僅僅4個交易日，就有幾萬億元市值蒸發(fā)，很多股票更是

15、連續(xù)四日直奔跌停板。但是其后由于基金的推動作用，股市并沒有繼續(xù)下跌，而是反彈開始向更高的方向進發(fā)。2007年以來，共有68只偏股型基金成立，首發(fā)總規(guī)模為3152.70億元，較去年同比增長742.89%。同時，07年成立的偏股型基金首發(fā)總規(guī)模也遠遠超過了前5年的總和。統(tǒng)計顯示，在過去的5年當中，只有2004年偏股型基金的首發(fā)總規(guī)模曾超過1000億元，為1297.85億元；而在其余的2001年、2002年、2003年和2005年的4年里，則分別僅有117.26億元、447.95億元、445.34億元和424.39億元。這些數據對比，清楚解釋了基金所擁有的資本，在這輪行情中所發(fā)揮的巨大影響力。當時一

16、項統(tǒng)計數據顯示，三季度末，基金股票投資市值占A股流通市值的28%。三季度基金共實現凈收益2746.34億元人民幣，資產管理規(guī)模達到29625.06億元人民幣?；鹨殉蔀椤皟π畎峒摇钡淖畲笫芤嬲?，每當新基金發(fā)行，銀行門口排著長長地購買基金的新基民長龍。于是，第三季度基金開始更瘋狂地推盤，直接把股指向6124高位上去推。而此時的牛市已經不是技術的推動了，更多的是股民的信心大漲進一步推動了股市的上漲。（7）2007-2014年：泡沫破滅之后的大跌與調整股市在站上了6124點的高位之后，泡沫開始破滅。之后股市經歷了幾個階段的起伏。1）2007年10月-2008年11月：泡沫破滅后的快速下跌在國家意識到

17、股市出現泡沫，資金出現流動性過剩，各類股票價格嚴重透支時，開始實施一系列的緊縮政策。2007年央行5次上調一年期存款基準利率，從2.52%上調至3.87%，9次上調存款準備金利率，由最初的9%上調至14.5%，同年，央行發(fā)行1.55萬億特別國債，減少對商業(yè)銀行的信貸額度。 2007年10月下旬，央行實行罕見的“額度制”的“超緊縮”貨幣政策，發(fā)行4萬多億的央票，不斷回籠資金，加重了政策緊縮力度，這種帶有計劃經濟色彩的“窗口指導”，實際上把所有人民幣升值帶來的過剩流動性關進了銀行，企業(yè)立即大面積資金流缺失。企業(yè)失去資金之后就拋股票圈錢，泛海建設立即拋了2000萬股民生銀行，各種解禁非流通股也開始拋

18、售。2007年11月中石油上市后股價大跌的情況成為了此次股市整體下跌的一個開端。2008年一整年上證指數從2007年的6124點下跌至1700多點。此次股災原因之一就是股權分置改革所埋下的隱患。股權分置，是指A股市場上的上市公司的股份分為流通股與非流通股。股東所持向社會公開發(fā)行的股份，且能在證券交易所上市交易，稱為流通股；而公開發(fā)行前股份暫不上市交易，稱為非流通股。最開始2001年提的是國有股減持，后來提全流通，直到提出解決股權分置，其實三者的含義是完全相同的。2005年4月29日，經國務院批準，中國證監(jiān)會發(fā)布關于上市公司股權分置改革試點有關問題的通知，啟動了股權分置改革的試點工作。經過兩批試

19、點，取得了一定經驗，具備了轉入積極穩(wěn)妥推進的基礎和條件。經國務院批準，2005年8月23日，中國證監(jiān)會、國資委、財政部、中國人民銀行、商務部聯合發(fā)布關于上市公司股權分置改革的指導意見；9月4日，中國證監(jiān)會發(fā)布上市公司股權分置改革管理辦法，我國的股權分置改革進入全面鋪開階段。意見規(guī)定，自改革方案實施之日起， 在12月內不得上市交易或轉讓，持有上市公司股份總數的5%以上的原非流通股股東在上述規(guī)定期滿了之后，通過證券交易所掛牌交易出售原非流通股股份，出售數量占該公司股份總數的比例在十二月內不得超過5%， 在二十四個月內不得超過10%。內地滬深兩個交易所2.45萬億元市值中，股改前可流通的股票市值只有

20、8300億元，國有股等不可流通的股票市值達1.62萬億元。而在限售期結束后，07、08年兩年是限售股份全面解禁的高峰期，非流通股股東開始拋售手中股票套現，成為此次股市下跌的一個原因。原因之二是國內外經濟基本面的變化。我國的經濟基本面也在2008年出現一些變化，比如經濟增長速度放緩，CPI、PPI升高，物價持續(xù)上漲，公司業(yè)績下滑、雪災、地震、水災等等因素，造成了股指的破位下跌。從國際因素來看，美國次貸危機的風暴持續(xù)性之長、打擊范圍之廣、程度之烈，都超出了預期的判斷；國際炒家惡意炒作誘致的油價飆升、糧食危機、全球性通脹的蔓延，這些都是A股市場股指破位大跌的外在因素。2）2008年12月-2009年

21、7月2009年A股市場就開始涅槃重生，隨著我國政府出臺了高達4萬億元的經濟刺激計劃，A股市場提前見底。在保增長、擴內需、調結構的宏觀背景下，為應對國際金融危機，我國相繼出臺了十大產業(yè)振興規(guī)劃。6月18日A股市場暫停9個月的IPO重啟，桂林三金成為第一家獲準新股發(fā)行的公司。數據顯示，截至12月30日，共有111家公司順利進行IPO，合計募集資金達2022億元。2009年天量融資，預示著資本市場融資功能已經恢復。10月30日，創(chuàng)業(yè)板正式推出，為資本市場帶來了一批成長性好的創(chuàng)新型企業(yè)，為投資者提供了更多的投資品種。由于創(chuàng)業(yè)板中的絕大部分公司受益于國家的政策支持與資金支持，創(chuàng)業(yè)板成為2009年末投資者

22、關注的焦點。上證指數從1820.81點起步，到8月創(chuàng)下年內最高點3478.01點，盡管此后有所回落，最終2009年A股仍以大漲報收。3）2009年8月-2011年3月：波動調整2010年，國家對房地產行業(yè)出臺了一系列的嚴格調控措施，導致房地產股價在利空的不斷干擾下持續(xù)下跌，而房地產板塊在權重上占有主導地位，從而拉低指數。一方面，地產利益各方與政策的博弈引發(fā)投資人對進一步嚴厲調控的擔憂；另一方面，地方政府過度依賴“土地財政”的現狀也加劇了市場對地方融資平臺債務風險的擔憂。雖然是危機后恢復僅僅為第一年，經濟數據十分平淡，投資人對經濟持續(xù)高速增長信心不足，同時外圍市場震蕩加劇，美歐股市均表現不佳，特

23、別是四月中上旬以來，在經濟基本面未發(fā)生重大變化的情況下，“新國十條”的出臺，使中國股票市場2010年上半年出現了持續(xù)性下跌。隨后隨著美元的下跌，以及市場的活躍，大宗商品市場再度走強，各品種又開始集體沖擊高點。歐美股市也是頻創(chuàng)新高，美股創(chuàng)下了28 個月來的高點，中國股市也開始一輪刺激上漲。4）2011年至2012年股市是一個逐漸下降的過程。2011年A股上市公司已接近2300家，回顧全流通以來上市公司大股東股份的變化，基本上就是一直減持。在大股東持續(xù)減持的壓力下，股市自然下跌。同時從外部看來，歐美主權債務危機對中國經濟產生了不利的影響，對于A股投資者而言，那些嚴重依賴外部需求，或者依賴與外部需求

24、有關投資的行業(yè)，其盈利前景堪憂。全球經濟形勢的劇烈動蕩大大增加了投資者的避險情緒，資金特別是新興市場內的熱錢回流美元資產態(tài)勢較為明顯，在此背景下，A股投資者信心不足，滬深兩市延續(xù)低迷，為后市運行再添陰霾同時，我國金融機構外匯占款與2011年10月份出現4年來首次負增長，央行外匯占款10月份也減少了893.4億元，為近8年來首次出現下降。熱錢正在撤離A股，這引發(fā)了部分A股投資者對中國經濟的擔憂加劇，并導致近期A股持續(xù)縮量調整，拉低股指。5）2013年至2014年是股市調整的年份。從2012年底開始的強勢反彈一直持續(xù)到2013年2月，而在3月到5月市場開始震蕩整理，其后6月發(fā)生的“錢荒”引發(fā)了股市

25、暴跌（錢荒，指的是由于流通領域內貨幣相對不足而引發(fā)的一種金融危機，6月大型商業(yè)銀行加入借錢大軍，隔夜頭寸拆借利率一下子飆升578個基點，達到13.44%，與此同時，各期限資金利率全線大漲，“錢荒”進一步升級），上證綜指單月下跌14%，創(chuàng)下3年半來最大的單月跌幅，在此之后市場再度反彈，上證綜指在下半年的6個月中有4個月取得正收益。最后2013年全年上證綜指下跌6.75%。2014年上半年是上證綜指有史以來半年振幅最窄的半年，其指數半年才跌67.65點，中間也未出現大幅震動。 （8）2014年7月-2015年6月：新一輪上漲2014年下半年以來，A股市場在寬松流動性和趨好政策面的支持下快速上行。2

26、014年5月9日國務院出臺了關于進一步促進資本市場健康發(fā)展的若干意見“新國九條”，有效破解了股指從6124點歷史高位連跌七年的A股困境，給市場信心帶來提振，為A股市場走牛提供了制度保障。應該說“新國九條”的推出對多層次資本市場、債券市場、私募市場、期貨市場的建設帶來多重利好，對于投資者來說，新“國九條”釋放出積極建立規(guī)則、完善投資者保護機制的信號，這為建立起真正穩(wěn)定健康的市場奠定了基礎。建設多層次股權市場，提高上市公司質量，推進發(fā)行、并購重組、退市改革等相關政策的陸續(xù)出臺，這些將在未來給中國資本市場帶來更多成長的空間。新股發(fā)行及改革一直是資本市場的大事。在2014年年初發(fā)行一批新股后，新股IP

27、O就暫告一段落，新股發(fā)行改革被正式提上日程，直至6月IPO才得以重啟。新的發(fā)行制度改革包括了老股轉讓受限、超募規(guī)模受限、新股定價受限、發(fā)行市盈率受限等，而由此，在重新開啟的新股IPO發(fā)行中，過度圈錢的現象得到一定程度的遏制。因新股上市后的交易規(guī)則的一些變化，導致新一輪新股發(fā)行上市后再度演繹了連續(xù)“一字板”漲停的現象。10月15日，股市開啟融資融券業(yè)務。融資融券開通以來，投資者通過信用交易機制，可以把現有的股票作為抵押，向券商進行融資交易，融資融券制度提供了杠桿效應，放大了做多的力量，這是推動股市上漲的交易制度力量。11月17日滬港通開啟。滬港通的正式啟動為大陸和香港投資者在資本市場上互聯互通搭

28、建了橋梁，同時吸引了大量的境外資金進入中國大陸A股市場，為中國股市的快速上漲注入了資金和活力。滬港通推進了資本市場開放的進程，將內地資本市場通過香港這一紐帶與國際資本市場進行連通，有效吸引海外投資者關注A股市場，同時將對定價機制產生較大影響，特別是對在A股市場長期被嚴重低估的銀行等金融股，這在很大程度推動11、12月份金融股帶動的A股上漲行情，使上證綜指不斷向上攀升，屢創(chuàng)新高。2015年，一帶一路、京津翼、長三角、新技術應用（互聯網等）、混合所有制改革、工業(yè)4.0、環(huán)保節(jié)能產業(yè)、新能源、中國制造2025等概念被重點提出，這些將成為新一輪中國經濟周期啟動的黃金產業(yè)。而新一輪經濟周期的黃金產業(yè)無疑

29、得到投資者的青睞，成為市場成長的風向標，增加投資者信心，利好股市。投資驅動因素也是股市上漲的一個原因。2015年我國一季度GDP增速已下滑至7%，穩(wěn)增長成為今年經濟工作的中心。據統(tǒng)計，雖然一季度全社會固定資產投資增長13.5%，比去年同期下降了4.1個百分點，但是基礎設施投資增長23.1%，同比提高了0.6個百分點。其中鐵路、公路、水路投資增長15.2%，提高了3.8個百分點。從市場來看，“鐵工基”等一帶一路投資類概念股獲得資金追捧。資金驅動是推動股市上漲的直接因素。面對經濟下行壓力，自去年11月底央行首度降息以來，2015年上半年累計兩次降息、兩次降準。據分析，4月份的降準釋放超過1.5萬億

30、元的流動性規(guī)模。央行超預期降準或打開經濟下行背景下的貨幣寬松的空間，形成“股債雙?！钡牧己妙A期。另外，降準在一定程度上緩沖了市場對于“去杠桿化”預期的壓力，直接提振了對銀行、地產和有色金屬板塊等相關權重品種的中長期回報信心。而社?；?、養(yǎng)老金、保險資金等機構投資者長期資金大規(guī)模入市，為股票市場帶來了大量的增量資金。在中國經濟增長減速日趨明顯的情況下，股市卻迎來一輪上漲，除了政策預期之外，在很大程度上是因為散戶的資產配置正在流入股票市場這一供給因素。隨著我國經濟的轉型升級，房地產市場面臨調整，我國將進入財富重新配置的時代，這將改變我國居民的投資偏好，減少對房地產等固定資產的投資比例，股票等權益類

31、資產的配置比例將大大提高。除了房地產市場下滑居民資產配置從房地產市場轉向股市之外，面向個人的高收益金融產品理財產品的風險已被逐步關注。過去兩年，大量資金流入了理財市場，而股市投資回報高的預期使金融資產配置更多轉向股市。投資者資產配置的調整也是此輪大盤上漲的一個重要的資金力量。國企改革提速也是此輪牛市背后的原因。國企改革是我國各項改革中最核心的一項改革。企業(yè)降低債務率是面臨的比較迫切的問題，而企業(yè)的股權融資，并購重組，包括央企合并，高鐵和核電領域的整合，在改革和轉型過程中，繁榮的資本市場可以為國企改革提供重要的平臺。（9）2015年6月的股災2015年5月28日中國上證綜指收于4620，下跌32

32、1點，跌幅6.5%。隨后又反彈上升，并于6月12日上升至年內新高5178.19點，但是其后滬指連日下挫，于8月底跌破三千點之后，在政府連續(xù)救市的舉動下止跌回升。造成此次股災的直接原因就是場外配資形成的杠桿效應。而在這個直接原因下，還有諸多造成此次股災的因素。今年以來，代表成長股的中證500指數上升幅度最高達到119%；代表新興成長板塊的創(chuàng)業(yè)板指數上升幅度達到175%，這個估值已經遠遠超過了國際上大部分市場的股市泡沫時期，市場給新興成長股太高的預期，而實際情況卻是這類中小公司的抗風險能力較弱，轉型前景不明朗，總體業(yè)績增長不盡人意，對應的大股東炒高股價后瘋狂的減持公司股票。A股這一輪行情，與以往牛

33、市有一個重要的區(qū)別，是資金牛市而非業(yè)績牛市。實體經濟困難的背景下，央行通過多次降低準備金，多次降低利率，實行了事實上的寬松貨幣政策，資金成本降低導致了大量資金流入股市，抬高了市場整體估值。而另一方面，上市公司實際經營狀況是糟糕的，業(yè)績普遍不行，整體負債率高企，利潤率極低。因此股市上漲僅僅是因為上市公司估值的增加，而不是其實際業(yè)績的上漲。在這一輪牛市中，由于融資融券業(yè)務的放開，杠桿資金起到非常大的推動作用，據估算，高峰時杠桿資金規(guī)模約4萬億以上，主要包括：場內融資規(guī)模2.27萬億；場外配資規(guī)模約1.8萬億元。這個規(guī)模幾乎占據了A股流通市值的10%，而杠桿資金超過流通市值5%都已經是非常危險的信號

34、。其衍生的另一個問題是杠桿率，場外配資的杠桿率相當高，普遍達到3-10倍杠桿，這意味著，一旦股市下調10-30%，迎接這些資金的將是爆倉。當6月中旬股市開始調整后，場外配資陸陸續(xù)續(xù)被強行平倉，所以經常出現每到下午2點30平倉時間，市場就開始大幅度跳水的現象。場內融資的杠桿率較低，平均1倍左右，剛開始是相對安全的，平均平倉線在3800點以下，但隨著恐慌的蔓延，跌破4000點時場內融資也開始危在旦夕，止損盤開始逐步涌出，市場的負面循環(huán)效應明顯，券商開始建議融資客戶清倉，拋售進一步加劇了恐慌，跌至3600位置時，市場已徹底崩潰，場內巨額融資盤開始排隊被平倉，而平倉又導致了惡性踩踏，持有股票成了一種巨大的風險，投資者開始競相出逃，危機甚至蔓延到港股市場，蔓延到美股的中國概念股，銀行資金也面臨巨大的壞賬風險。惡意做空一定程度上也加速了股市下跌。惡意做空，就是在期貨市場做空的同時，通過拋售現貨打壓市場。這部分資金主要是海外對沖基金和配資公司。海外資金在A股參與度極低，影響力也很有限。其次配資公司在強行對客戶賬戶平倉，同時做空股指期貨，客觀上給市場制造了拋壓，但這也是其降低風險的套保行為之一，而且影響也是有限的?？梢酝茰y，事實上做空的主力資金在國內，而且大部分機構（保險，券商，公募，私募等）出于對風險的控制，或多或少都參與了股指期貨（主要是中證500股指）的