外匯風險不對稱性的原因芻議

1、范文最新推薦外匯風險不對稱性的原因芻議內(nèi)容摘要：本文在對資本市場外匯風險暴露的含義和作用機制進行闡 述的基礎(chǔ)上，對不同市場狀態(tài)下資本市場的外匯風險暴露進行了實證檢驗，發(fā)現(xiàn)兩種狀態(tài)下外匯風險暴露具有不對稱性，并對這種不對稱 性進行了詮釋。2005年7月人民幣匯率形成機制改革啟動，人民幣 開始升值進程，在人民幣升值期間，我國資本市場出現(xiàn)兩種完全不同 的市場狀態(tài)。關(guān)鍵詞：外匯風險暴露資本市場作用機制不對稱性資本 市場外匯風險暴露及其作用機制資本市場外匯風險暴露是指資本市 場價值對匯率變動的敏感性，它與一國經(jīng)濟的開放程度、宏觀經(jīng)濟環(huán) 境和上市公司的套期保值行為密切相關(guān)。 外匯風險暴露的不對稱性是 指資

2、本市場在匯率變動中做出不同的反應(yīng)， 這種不對稱性是匯率對資 本市場的各種傳遞機制與宏觀經(jīng)濟形勢綜合作用的結(jié)果， 其作用機制 表現(xiàn)如下：貿(mào)易機制。根據(jù)馬歇爾-勒納條件，在國民收入不變、貿(mào) 易品供給具有完全彈性的條件下， 進、出口商品需求彈性的絕對值之 和大于1時，本幣貶值會改善該國的貿(mào)易收支，提高國外對該國產(chǎn)品 的凈需求，對經(jīng)濟有擴張效應(yīng)，帶動本國資本市場盈利水平的上升;反之，本幣升值會降低國外對該國產(chǎn)品的凈需求，對經(jīng)濟有緊縮效應(yīng), 導致資本市場盈利水平的下降。當然，由于 J曲線效應(yīng)的存在，貿(mào)易 機制作用的發(fā)揮會存在時滯。利率機制。利率平價理論認為套利資金 的存在使得匯率與利率呈反向變動關(guān)系，本

3、幣的遠期貼（升）水等于 本國利率高于（低于）外國利率的差額。同時，利率對資本市場有負 向影響，這種影響主要是通過三條途徑實現(xiàn)：一是投資途徑。當利率 下降時，投資成本降低，預(yù)期投資收益提高，資本市場利潤水平的上 升；反之則下降。二是消費途徑。利率下降將使企業(yè)銷售規(guī)模擴大;利率上升則抑制消費，減少有效需求。三是資金結(jié)構(gòu)途徑。利率變化 會改變不同市場的資金供求狀況，進而對資本市場價格形成產(chǎn)生影 響。生產(chǎn)率機制。長期來看，本幣的適度升值能夠促使企業(yè)改善管理、進行產(chǎn)品改進和產(chǎn)業(yè)升級來提高勞動生產(chǎn)率，增強其獲利能力，提高 上市公司的質(zhì)量，進而提高資本市場的盈利能力。但生產(chǎn)率的提升受 本幣升值幅度的限制，本

4、幣的小幅度升值會帶來生產(chǎn)率的溫和提升, 中等幅度升值會通過倒逼機制進一步提高生產(chǎn)率， 過度升值將導致要 素利用率和生產(chǎn)率的下降。資產(chǎn)組合機制。匯率變動會通過預(yù)期機制 引起投資者資產(chǎn)組合的調(diào)整，從而對資本市場的供求關(guān)系產(chǎn)生影響。本幣升值時，國內(nèi)資產(chǎn)的吸引力增強，外國投資者持有本國的資產(chǎn)份 額上升，資本流入，從而推高該國資產(chǎn)價格；隨著外國投資者持有的 該國資產(chǎn)份額的上升，外國投資者為減小外匯風險暴露會選擇賣出本 國資產(chǎn)，從而導致資本流出，對該國資本市場造成負向沖擊。我國資本市場外匯風險暴露的實證分析在人民幣升值過程中，我國資本市場 出現(xiàn)了兩種完全不同的狀態(tài)，這對傳統(tǒng)的本幣升值會促進資本市場繁 榮的

5、觀點提出了挑戰(zhàn)。筆者對兩種市場狀態(tài)下資本市場的外匯風險暴 露是否存在差異進行了驗證。(一)模型設(shè)定根據(jù)TimothyK.Chueetal(2008)提出的發(fā)展中國家外匯風險暴露的估計模型，資本市場收益率受匯率和國際市場的共同影響。筆者對Chue-Cook模型進行了擴范文最新推薦展，在匯率和國際股票市場收益率的基礎(chǔ)上， 將股權(quán)分置改革以后限 售股解禁對盤面的影響以及市場基準利率引入模型，模型形式如下:Rc=B 0+3 1S+B 2RUS(-1 ) +p 3X+B 4I+ £ 其中 Rc是指我國股市收 益率，選擇的是滬市收盤收益率；p0 是常數(shù)項，S是人民幣對美元 雙邊匯率變化率，Rus

6、(-1 )是前一日美國標準普爾500指數(shù)收益率,X是滬市流通股變化率，I是市場基準利率，系數(shù) P 1、p 2、p 3、B4分別表示股票市場收益對匯率、美國股市收益、市場流通股數(shù)和 利率變化的彈性。以上變量數(shù)據(jù)均為日度數(shù)據(jù)，源自CSMA財經(jīng)數(shù)據(jù) 庫。(二)實證分析本文分別利用2005年7月21日-2007年10月16 日和2007年10月17日-2008年11月4日期間的數(shù)據(jù)對模型進行了 檢驗，為了避免數(shù)據(jù)的不平穩(wěn)，模型中所使用的數(shù)據(jù)采用的是收益率 形式。如表1所示通過EVIEWS軟件對模型進行檢驗發(fā)現(xiàn)：在第一階段，市場收益率對匯率變化的彈性為負，為-2.0967，人民幣升值對 股價水平具有提升

7、作用；股票市場流通股數(shù)對市場收益率有負向影 響，但彈性較小，為-0.1087 ;美國股票市場對滬市影響不顯著，說 明該階段股票市場更多的由本地因素解釋。 在第二階段，人民幣升值 對股票市場的作用發(fā)生了方向上的變化， 但在統(tǒng)計上不再顯著；美國股市對我國資本市場有顯著正向影響，系數(shù)為0.2628 ;股票市場流通股數(shù)對市場收益率有顯著負向影響，彈性變大，為-0.4389。說明該階段股票市場的變化受本地因素和國際因素的共同影響。由以上分 析可見，兩個階段中我國資本市場外匯風險暴露并不是一成不變的,具有不對稱性。我國資本市場外匯風險暴露具有不對稱性的成因 貿(mào)易機制的滯后效應(yīng)由于我國出口商品多采取美元定價

8、， 且與其他發(fā) 展中國家產(chǎn)品結(jié)構(gòu)相似，企業(yè)通過提價來轉(zhuǎn)嫁風險的能力較弱， 因而 人民幣升值對出口企業(yè)的負向影響較大。 由于J曲線效應(yīng)的存在，這種負向影響在經(jīng)歷一定的時滯之后才會顯現(xiàn)，這也是2008年之前上 市公司總體利潤水平未受影響的原因之一。 此外，美國次貸危機造成 國外企業(yè)資金運轉(zhuǎn)困難，造成了我國出口公司的貨款拖欠或回收問 題，也對上市公司利潤產(chǎn)生負向影響。（二）利率機制的累積效應(yīng)目 前人民幣利率尚未實現(xiàn)市場化，利率與匯率的關(guān)系與利率平價理論相 悖，在人民幣升值的同時，為防止宏觀經(jīng)濟過熱和通貨膨脹，利率不降反升，這一方面加劇短期資本通過非法渠道流入國內(nèi)，另一方面也 對上市公司的利潤造成負向

9、影響，使得資本市場價格形成的不確定性 增加，這也是樣本期內(nèi)利率對資本市場影響不顯著的原因。 但經(jīng)歷了 數(shù)次加息以后，利率對上市公司和投資者行為的累計影響已經(jīng)開始顯 現(xiàn)，投資者對上市公司利潤預(yù)期降低并引發(fā)儲蓄對股市投資的替代, 給資本市場造成負向影響。（三）生產(chǎn)率的提升具有長期性從生產(chǎn)率 機制而言，長期來看，人民幣的逐步升值，會促進企業(yè)勞動生產(chǎn)率的 提高，企業(yè)會通過改善管理等手段降低成本、提高產(chǎn)品的附加值、進 行產(chǎn)品改進和產(chǎn)業(yè)升級，從而有利于上市公司的質(zhì)量提高和產(chǎn)業(yè)整 合。但是產(chǎn)品更新、產(chǎn)業(yè)升級不可能一蹴而就，要經(jīng)過長期的沉淀和 積累之后其效應(yīng)才能顯現(xiàn)。（四）資產(chǎn)組合調(diào)整引發(fā)資本流動當然, 我國資本市場的外匯風險暴露系數(shù)還很小， 這與人民幣資本項目下管范文最新推薦制、國內(nèi)基礎(chǔ)能源價格的扭曲以及資本市場自身的不完善是息息相關(guān) 的。隨著人民幣實現(xiàn)自由兌換、基礎(chǔ)能源價格與國際接軌，人民幣匯 率變動對資本市場的影響將不斷加深。因此，加強資本市場制度建設(shè), 提高其抵御國際風險的能力，具有現(xiàn)實的緊迫性。目前人民幣仍是不 可自由兌換貨幣，除了 QFII等機構(gòu)資金外，通過正規(guī)渠道流入資本 市場的資金有限。但是在弱勢美元背景下，人民幣升值預(yù)期會吸引國 際游資通過各種非正規(guī)渠道流入， 在美國次貸危機發(fā)生