投資學(xué)-第十一章 證券投資組合管理

1、投資學(xué)投資學(xué)2006年第1版張中華張中華 主編主編課件制作：課件制作：中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué) 中國(guó)投資研究中心中國(guó)投資研究中心投資學(xué)投資學(xué)課程組課程組高等教育出版社 2006 版權(quán)所有第第1111章章證券投資組合管理證券投資組合管理1- 2中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有本章內(nèi)容本章內(nèi)容 證券投資組合管理概述 證券投資組合的方式及類型 證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估 1- 3中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有證券投資組合管理概述證券投資組合管理概述 什么是證券投資組合管理 對(duì)投資進(jìn)行計(jì)劃、分析、調(diào)整和控制，從而將投資資金分配給

2、若干不同的證券資產(chǎn)，形成合理的資產(chǎn)組合，以期實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)收益最大化和風(fēng)險(xiǎn)最小化的經(jīng)濟(jì)行為。 證券投資組合管理的特征 實(shí)質(zhì)上是對(duì)投資者所有資金的管理 目的是在風(fēng)險(xiǎn)一定的條件下實(shí)現(xiàn)收益最大化 對(duì)投資組合進(jìn)行有效配置，并使其對(duì)環(huán)境具有良好的適應(yīng)性 管理活動(dòng)包括計(jì)劃、分析、決策、調(diào)整和評(píng)估等內(nèi)容 投資組合管理存在多種不同的風(fēng)格 1- 4中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有證券投資組合管理概述證券投資組合管理概述 投資組合管理的前提 投資是有風(fēng)險(xiǎn)的，各類投資的風(fēng)險(xiǎn)不完全相關(guān) 投資者一般是風(fēng)險(xiǎn)厭惡型的。 大多數(shù)投資者具有厭惡風(fēng)險(xiǎn)和追求投資收益最大化的雙重屬性。 1- 5中南財(cái)經(jīng)政

3、法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有證券投資組合管理概述證券投資組合管理概述 證券投資組合的意義 最大限度地降低投資風(fēng)險(xiǎn)，將風(fēng)險(xiǎn)控制在投資者可以承受的范圍內(nèi) 有效的證券組合管理可以提高投資的收益 隨著資本市場(chǎng)的發(fā)展，證券組合管理具有越來越重要的意義 1- 6中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有傳統(tǒng)的與現(xiàn)代的證券組合管理傳統(tǒng)的與現(xiàn)代的證券組合管理 傳統(tǒng)證券組合管理 根據(jù)投資者的需求，從經(jīng)常收入和資本增值方面來研究如何進(jìn)行證券組合，以滿足投資者的目的； 依據(jù)對(duì)個(gè)體證券資產(chǎn)投資收益和風(fēng)險(xiǎn)的分析和比較，在投資者可支配資源的范圍內(nèi)，選擇收益較高而風(fēng)險(xiǎn)較低

4、的證券資產(chǎn)，從而構(gòu)成一個(gè)證券資產(chǎn)組合。 現(xiàn)代投資組合管理 從實(shí)現(xiàn)證券資產(chǎn)組合總體的預(yù)期收益最大化或風(fēng)險(xiǎn)最小化出發(fā)，不僅關(guān)心個(gè)體證券資產(chǎn)的預(yù)期收益和風(fēng)險(xiǎn)，更重視所選證券資產(chǎn)投資收益和風(fēng)險(xiǎn)的相互關(guān)系。 1- 7中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有證券投資組合管理概述證券投資組合管理概述 證券組合的基本原則 安全性原則 證券投資組合不要承擔(dān)過高風(fēng)險(xiǎn)，要保證投資的本金能夠按期全部收回，并取得一定的預(yù)期投資收益。 流動(dòng)性原則 證券組合所形成的資產(chǎn)在不發(fā)生價(jià)值損失的前提下，可隨時(shí)轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)金，以滿足投資者對(duì)現(xiàn)金支付的需要。 收益性原則 在符合安全性原則的前提下，盡可能地取得較高

5、的投資收益率。 1- 8中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有證券投資組合管理概述證券投資組合管理概述 證券組合管理的基本步驟 證券組合目標(biāo)的決定 收益目標(biāo) 風(fēng)險(xiǎn)控制目標(biāo) 證券組合的構(gòu)建 界定證券組合的范圍 分析判斷各證券和資產(chǎn)的類型的預(yù)期回報(bào)率及風(fēng)險(xiǎn) 確定各種證券資產(chǎn)在證券資產(chǎn)組合中的權(quán)重 證券組合調(diào)整 證券組合資產(chǎn)業(yè)績(jī)的評(píng)估 1- 9中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有證券投資組合管理概述證券投資組合管理概述 證券組合管理的基本步驟 1- 10中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有證券投資組合的方式及類型

6、證券投資組合的方式及類型 證券投資組合的方式 投資工具組合 指不同投資工具的選擇和搭配，包括債券、股票到衍生產(chǎn)品等。 選擇不同的投資工具進(jìn)行投資組合實(shí)質(zhì)是在不同的收益與風(fēng)險(xiǎn)之間進(jìn)行權(quán)衡與搭配。 投資期限組合 指證券資產(chǎn)的長(zhǎng)短期限的搭配。 投資的區(qū)域組合 通過向不同地區(qū)、不同國(guó)家的金融資產(chǎn)進(jìn)行投資，來達(dá)到分散投資風(fēng)險(xiǎn)，獲得穩(wěn)定收益的目的。 1- 11中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有證券投資組合的方式及類型證券投資組合的方式及類型證券投資組合的類型 證券投資組合的類型證券投資組合的類型按投資目標(biāo)分 按投資管理風(fēng)格分 按組合分析的順序分 避稅型投資組合 收入型投資組

7、合 增長(zhǎng)型投資組合 收入-增長(zhǎng)型投資組合 積極型投資組合 消極型投資組合 混合型投資組合 自上而下的投資組合 自下而上的投資組合 1- 12中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有證券投資組合的方式及類型證券投資組合的方式及類型 避稅型投資組合 基本目標(biāo)是避稅，主要為收入處于高稅率檔次的富人所運(yùn)用。 大多數(shù)西方國(guó)家的稅制是以所得稅為主體的，而且所得稅實(shí)行累進(jìn)制，即高收入者要繳納高比例的所得稅，最高比例可達(dá)50%以上。 另一方面，政府債券在大多數(shù)國(guó)家是免稅，而投資購(gòu)買股權(quán)證券則需要繳納所得稅。 收入型投資組合 基本目標(biāo)是經(jīng)濟(jì)收入的最大化，主要為年紀(jì)較大的投資者、需要負(fù)擔(dān)

8、家庭生活及教育費(fèi)用的投資者以及有定期支出的機(jī)構(gòu)投資者（如養(yǎng)老基金等）所運(yùn)用。 1- 13中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有證券投資組合的方式及類型證券投資組合的方式及類型 增長(zhǎng)型投資組合 基本目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)投資的資本增值，主要為年輕投資者以及處于高稅收檔次的投資者所運(yùn)用。 在形成增長(zhǎng)性投資組合時(shí)，著重考慮的是資產(chǎn)的升值潛力，普通股票是這類投資組合的重要工具。 收入-增長(zhǎng)型投資組合 在證券投資實(shí)踐中，通常既要滿足當(dāng)前時(shí)期投資者支出的需要，又要實(shí)現(xiàn)投資的增值，因而需要將不同組合綜合起來加以運(yùn)用。 1- 14中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所

9、有證券投資組合的方式及類型證券投資組合的方式及類型積極型投資組合以市場(chǎng)無效理論為依據(jù)，追求超額投資回報(bào)或超過所擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的非常回報(bào)。積極投資者認(rèn)為，證券市場(chǎng)并不是完全有效的，甚至是無效的，積極運(yùn)用各種分析方法來選擇證券品種和投資時(shí)機(jī)，可獲取超額收益。 消極型投資組合 以市場(chǎng)有效理論為依據(jù)，追求平均利潤(rùn)或與所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)相當(dāng)?shù)恼＠麧?rùn)?；旌闲屯顿Y組合 將上兩種策略綜合加以使用。 1- 15中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有證券投資組合的方式及類型證券投資組合的方式及類型 自上而下的投資組合 投資管理者由評(píng)價(jià)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境開始，再進(jìn)行行業(yè)分析和公司分析。 自下而上的投資組合

10、 投資管理者以直接選擇有吸引力的個(gè)股為重點(diǎn)，而不過分關(guān)心股市大勢(shì)、行業(yè)特征、市場(chǎng)細(xì)分等。 投資管理者主要依據(jù)單個(gè)公司的內(nèi)部特征來選擇股票的類型。 1- 16中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估 組合業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估的基本方面 證券資產(chǎn)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià) 組合管理人員能力的評(píng)估 評(píng)估的目的 作為投資者選擇投資基金或投資公司的依據(jù)； 作為投資者選擇投資管理者的依據(jù)； 作為投資者增加或減持某家投資基金股份的依據(jù)。1- 17中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估 單因素證券組

11、合業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估法 單因素評(píng)估法是以CAPM為基礎(chǔ)，主要通過投資組合收益及其風(fēng)險(xiǎn)與市場(chǎng)組合的收益及其風(fēng)險(xiǎn)的比較分析來測(cè)度投資組合業(yè)績(jī)的高低。 投資收益率的計(jì)算 000ttVVDrVVVD組合資產(chǎn)的期初價(jià)值組合資產(chǎn)的期末價(jià)值組合資產(chǎn)在計(jì)算期內(nèi)獲得的股息紅利1- 18中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估 單因素證券組合業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估法 資金權(quán)重收益率 前述公式?jīng)]有考慮資金的時(shí)間價(jià)值，也沒有考慮投資者資金的流入和取出。 為了考慮這些因素，需要將不同時(shí)間的現(xiàn)金流貼現(xiàn)為現(xiàn)值，然后計(jì)算出能夠使現(xiàn)金流入現(xiàn)值與現(xiàn)金流出現(xiàn)值相等的收益率（內(nèi)部收益率）

12、，即資金加權(quán)收益率。 110(1)(1)ttnnttttttttIRrrIRr第 時(shí)期的投資支出；第 時(shí)期的股息、紅利及資本利得資金加權(quán)收益率（內(nèi)部收益率）1- 19中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估 單因素證券組合業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估法 時(shí)間權(quán)重收益率 當(dāng)資金的流入或流出發(fā)生在期中時(shí)，需要計(jì)算時(shí)間加權(quán)的收益率。 這種方法需要使用在每次現(xiàn)金流入或流出之前的組合的市值，并據(jù)此計(jì)算不同時(shí)期的收益率，然后再求整個(gè)計(jì)算期的收益率。 1(1) 1ntttrrrtr時(shí)期的收益率計(jì)算期的收益率1- 20中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出

13、版社 2006 版權(quán)所有證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估 風(fēng)險(xiǎn)因素調(diào)整后的收益率 夏普系數(shù)法 ：以CAPM為基礎(chǔ)的，其基本思想是以市場(chǎng)組合作為評(píng)估特定資產(chǎn)組合業(yè)績(jī)的參照系 。 夏普系數(shù)實(shí)際上就是投資組合的超額收益率與投資組合收益率的標(biāo)準(zhǔn)差之比，即投資組合承擔(dān)單位風(fēng)險(xiǎn)所獲得的超額收益。該系數(shù)值越大，表明投資組合的效益越高。 ()/ppfppfpSrrrr投資組合的收益率無風(fēng)險(xiǎn)收益率投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差1- 21中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估 風(fēng)險(xiǎn)因素調(diào)整后的收益率 特雷諾系數(shù)法：以CAPM為基礎(chǔ)的，和夏普系數(shù)

14、法不同的是它只考慮系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，而不考慮非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。 特雷諾系數(shù)實(shí)際上就是投資組合的超額收益率與投資組合的值之比，即投資組合承擔(dān)單位系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)所獲得的超額收益。該系數(shù)值越大，表明投資組合的效益越高。 ()/TpfSrr1- 22中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估 風(fēng)險(xiǎn)因素調(diào)整后的收益率 詹森系數(shù)法：也是以CAPM為基礎(chǔ)的，它所表示的是投資組合的收益率與證券市場(chǎng)線上具有相同風(fēng)險(xiǎn)值的投資組合的收益率之差，或者說就是特定投資組合的收益率與具有相同風(fēng)險(xiǎn)值的市場(chǎng)組合的收益率之差。 ()0,0,ppfpmfppprrrrr投資組合

15、的平均收益率當(dāng)組合的收益率優(yōu)于市場(chǎng)組合當(dāng)組合的收益率低于市場(chǎng)組合1- 23中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估 風(fēng)險(xiǎn)因素調(diào)整后的收益率 特雷諾-布萊克估價(jià)比率法：用投資組合的值除以其非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，表示每單位的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)所帶來的超額收益的高低。 該比率越高，表明投資組合的業(yè)績(jī)?cè)胶?/()()ppppTB為在對(duì)系數(shù)進(jìn)行回歸分析的模型中誤差項(xiàng)的標(biāo)準(zhǔn)差1- 24中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估 多因素證券組合業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估法 APT法 ：運(yùn)用套利定價(jià)理論確

16、定基準(zhǔn)投資組合，并以此為參照評(píng)估特定投資組合業(yè)績(jī)的方法。 依據(jù)APT，股票的收益率受多種因素的影響，投資組合的收益率也同樣受這些因素的影響。 1iinptpiiptipiiRbIbI投資組合收益中獨(dú)立于各因素變化的部分；證券收益率受第 因素影響的程度；影響第 種證券收益的各因素值。1- 25中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估 多因素證券組合業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估法 Gruber-Sharpe法：是選取代表不同投資風(fēng)格的基準(zhǔn)投資組合，對(duì)投資組合收益率進(jìn)行擬合評(píng)估的方法。 可以隨意選擇多個(gè)基準(zhǔn)投資組合，每個(gè)基準(zhǔn)投資組合代表某一投資風(fēng)格或

17、選股模式。1- 26中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估 多因素證券組合業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估法 Gruber-Sharpe法 某一時(shí)刻基金投資組合的收益率計(jì)算公式為 1()jjjjnptfpjpE tfptjEjpRrRrR第 個(gè)基準(zhǔn)組合的收益率；基金投資組合超額收益率相對(duì)于第 個(gè)基準(zhǔn)組合的超額收益率的斜率系數(shù)。1- 27中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估 多因素證券組合業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估法 Gruber-Sharpe法 采用該法評(píng)估投資組合的業(yè)績(jī)，只需使各基準(zhǔn)組合能

18、夠最好地?cái)M合投資組合，從而使隨機(jī)變量的絕對(duì)值最小。求出上式中的，就可得到能夠測(cè)量投資組合收益高低的值 ，即投資組合管理業(yè)績(jī)的評(píng)價(jià)結(jié)果。 pt)()(1ftEnjjppfptrRrRMinj1- 28中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估 證券選擇和時(shí)機(jī)選擇能力評(píng)估 機(jī)構(gòu)投資者管理投資組合能力的主要體現(xiàn) 證券選擇能力 一是在股權(quán)、固定收益證券和貨幣市場(chǎng)工具之間的選擇； 二是各市場(chǎng)中行業(yè)的選擇； 三是行業(yè)中股票的選擇。 市場(chǎng)選擇能力1- 29中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心高等教育出版社 2006 版權(quán)所有證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估證券投資組合業(yè)績(jī)的評(píng)估 證券選擇和時(shí)機(jī)選擇能力評(píng)估 證券選擇能力的評(píng)估 業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)分析法：將實(shí)際的投資組合與某個(gè)基準(zhǔn)組合進(jìn)行對(duì)比，然后將每類資產(chǎn)的貢獻(xiàn)分解為資產(chǎn)配置的貢獻(xiàn)和證券選擇的貢獻(xiàn)兩個(gè)部分，并以此來計(jì)算各類資產(chǎn)