發(fā)展中國資本市場的歷史必然性

1、發(fā)展中國資本市場的歷史必然性發(fā)展中國資本市場的歷史必然性種種跡象表明目前的金融體系正在發(fā)生深刻的變革.這一變革的主要內(nèi)容是:以銀行體系為金融制度基礎(chǔ)的傳統(tǒng)金融架構(gòu)正在轉(zhuǎn)向以資本市場為核心的現(xiàn)代金融架構(gòu).金融體系之所以發(fā)生這樣的變革,與以下兩個方面的原因密不可分:1,現(xiàn)代金融體系功能的承擔(dān)主體正在發(fā)生變化.銀行體系雖然還承擔(dān)著其他功能,但是支付和結(jié)算正在明顯地成為其最主要的職能,而配置資本和配置風(fēng)險的功能正在慢慢地轉(zhuǎn)為由資本市場來承擔(dān).配置資本和配置風(fēng)險這兩大功能的結(jié)合.就是資產(chǎn)增值(或投資)功能.而資產(chǎn)增值功能是現(xiàn)代金融體系重要功能.所以.資本市場正在成為人們最重要的投資場所.2,現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)資本

2、和現(xiàn)代金融資本(風(fēng)險資本)的結(jié)合呈現(xiàn)出新的特點(diǎn).現(xiàn)代科技的產(chǎn)業(yè)化速度正在加快.而科學(xué)技術(shù)的產(chǎn)業(yè)化過程對金融資本特別是風(fēng)險資本的介入提出了非常迫切的需求.這也是推動資本市場發(fā)展的一個非常重要的動力.資本市場將在未來的金融體系中發(fā)揮舉足輕重的作用.對完善我國的金融體系發(fā)揮基礎(chǔ)性的作用.對于中國這樣一個經(jīng)濟(jì)潛力巨大的國家必須從國家戰(zhàn)略的高度和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的邏輯角度.而不是用實用主義的態(tài)度去認(rèn)識發(fā)展金融市場,構(gòu)建現(xiàn)代金融體系的價值和作用.在中國,發(fā)展資本市場是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)演變的邏輯結(jié)論.因而是一種不以人們主觀意志為轉(zhuǎn)移的必然趨勢.這種邏輯性和必然性主要體現(xiàn)在以下幾個方面.1,中國國民收入分配結(jié)構(gòu)的深刻變化導(dǎo)致

3、了中國居民收入日益呈現(xiàn)出資本化趨勢這一趨勢要求中國必須大力發(fā)展資本市場.20世紀(jì)80年代以來.中國國民收入分配格局發(fā)生了深刻的變化.國民收入分配逐步向居民個人傾斜,政府財政收入在國民收入中所占比重逐年下降.三部門占國民收入的比重78年以前50%-55%20%20-25%78年以后至今20%30%50%改革開放以前.中國居民的收入.就其性質(zhì)來說.基本上屬于消費(fèi)性收入.即這種低收入只供現(xiàn)期消費(fèi),沒有資本形成功能.投資或資本形成主要靠政府財政來完成的.改革開放以來.隨著居民收入在國民收入中比重的提高.居民收入的性質(zhì)開始發(fā)生根本性變化.這時的居民收入已不僅僅是消費(fèi)性的收入.而是一種具有資本形成功能的收

4、入.隨著居民收入在國民收入中比重的提高.居民收入中資本化的比例越來越高.趨勢越來越明顯.由國民收入分配格局的深刻變化所引發(fā)的居民收入的資本化趨勢.對經(jīng)濟(jì)體系的影響是深刻的,全面的:(1)它要求經(jīng)濟(jì)體系中儲蓄向投資的轉(zhuǎn)化渠道必須是多元的,通暢的:(2)要求經(jīng)濟(jì)體系必須提供或形成數(shù)量豐富的,品種多元的,流動性較強(qiáng)的資產(chǎn).這種資產(chǎn)主要是金融資產(chǎn).【3)要求逐步形成一個具有一定流動性的資本市場.上述三個方面.是居民收入資本化過程實現(xiàn)的基本條件.是儲蓄有效地轉(zhuǎn)化為投資的前提.在證券市場誕生以前.這一轉(zhuǎn)化過程.大部分是由銀行體系來完成的.銀行體系對中國改革開放20年來經(jīng)濟(jì)高速增長作出陳瑛席國艷了巨大貢獻(xiàn).

5、但同時也付出了一定的代價.隨著改革進(jìn)程的不斷深入.銀行體系的角色轉(zhuǎn)換已成為大勢所趨.承接銀行體系中介職能的.只能是不斷發(fā)展壯大的中國資本市場.2,中國金融結(jié)構(gòu)的實質(zhì)性改善必須依賴于發(fā)達(dá)的資本市場.中國的經(jīng)濟(jì)體制經(jīng)過20多年的改革.雖然在相當(dāng)多的方面發(fā)生了深刻變化.經(jīng)濟(jì)體制的市場色彩也越來越明顯,但是.到目前為止.至少兩個領(lǐng)域的改革仍有待進(jìn)一步深化:一是國有企業(yè)改革:二是金融體制改革和金融結(jié)構(gòu)的改善.雖然我們建立了中央銀行體制,雖然也試圖把銀行的商業(yè)性業(yè)務(wù)與政策性業(yè)務(wù)從機(jī)構(gòu)上加以分立.雖然對整個金融體系的監(jiān)管和運(yùn)作采取了分業(yè)模式.以防止出現(xiàn)嚴(yán)重的宏觀金融風(fēng)險.但是.所有這些都難以從根本上改善中國

6、的金融結(jié)構(gòu).也難以從根本上消除宏觀金融風(fēng)險形成的溫床.中國目前金融結(jié)構(gòu)的總體構(gòu)架仍是較為傳統(tǒng)的金融架構(gòu).這種較為傳統(tǒng)的金融結(jié)構(gòu)是建立在不完整的甚至是扭曲的信用關(guān)系基礎(chǔ)上的.所以不可避免地潛伏著一種累積性的金融風(fēng)險.這種金融結(jié)構(gòu)在自然生長著累積性金融風(fēng)險的同時.也嚴(yán)重地阻礙了金融資本與產(chǎn)業(yè)資本的融合減緩并降低了資本轉(zhuǎn)化的速度和效率.中國的金融結(jié)構(gòu)只有形式的變化.而缺乏功能的改善.這樣的金融結(jié)構(gòu)與中國市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和現(xiàn)代化進(jìn)程是不相適應(yīng)的.難以擔(dān)當(dāng)新世紀(jì)中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展強(qiáng)大推動器的重任.要從根本上改善中國的金融結(jié)構(gòu).拓寬儲蓄到投資的轉(zhuǎn)化渠道.提高資本形成的效率.降低整個金融體系的風(fēng)險.使其真正發(fā)揮優(yōu)化

7、資源配置,促進(jìn)資本流動功能.就必須加快發(fā)展資本市場.發(fā)達(dá)的,有足夠規(guī)模的資本市場.是改善中國金融結(jié)構(gòu)的根本出路.3,中國企業(yè)資本形成方式或資本注入方式正在發(fā)生深刻的變化.這種變化必然要中國總會計師月刊求我們發(fā)展資本市場.中國企業(yè)的資本注入方式經(jīng)歷了三個發(fā)展階段:第一個階段是改革開放以前的財政撥款方式第二個階段是改革開放以來到1996年以銀行貸款為主的間接融資方式:第三個階段是1996年以來直接融資逐漸增大的方式.可以預(yù)見,雖然在一個相當(dāng)長的時期內(nèi)間接融資仍然是中國企業(yè)資本形成的主要來源.但其在融資格局和資本來源中的比例將逐步下降則是一個不可逆轉(zhuǎn)的趨勢.企業(yè)資本的形成和擴(kuò)張,將越來越依賴于資本市

8、場特別是證券市場.發(fā)展資本市場,雖然從表面上看將直接改變中國企業(yè)的資本來源.改變資本的注入方式但其實質(zhì)意義遠(yuǎn)不止于此.更重要的意義在于通過改變資本注入方式,可以有效地改變國有企業(yè)的運(yùn)行機(jī)制,提高國有企業(yè)的資本運(yùn)營效率降低企業(yè)過高的資產(chǎn)負(fù)債率,逐步消除金融體系累積性風(fēng)險形成的體制溫床.4,發(fā)展資本市場,可以改善中國的金融風(fēng)險結(jié)構(gòu),進(jìn)而降低金融體系乃至整個經(jīng)濟(jì)體系的運(yùn)行風(fēng)險.由于目前中國的資本市場不是很發(fā)達(dá)金融風(fēng)險結(jié)構(gòu)較為單一主要表現(xiàn)為一種體制性的累積性風(fēng)險.體制性的累積風(fēng)險對經(jīng)濟(jì)體系特別是對金融體系的安全具有很大的破壞作用,對整個經(jīng)濟(jì)體制有極大的腐蝕性,這種風(fēng)險積累到一定程度后,完全有可能演化成

9、體系性風(fēng)險.為了防止整個金融體系出現(xiàn)風(fēng)險,基本的思路應(yīng)是逐步改變目前過于單一的金融風(fēng)險結(jié)構(gòu),消除累積性風(fēng)險產(chǎn)生的體制基礎(chǔ).要實現(xiàn)這一目的,根本的途徑只有一條,即加快發(fā)展中國的資本市場,尤其是證券市場.惟有如此,才能使中國經(jīng)濟(jì)體系中的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和投資主體真正實現(xiàn)多元化,從而使風(fēng)險主體多元化,實現(xiàn)風(fēng)險結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)移和風(fēng)險性質(zhì)的改變.國有企業(yè)的問題表現(xiàn)為資產(chǎn)負(fù)債率高經(jīng)濟(jì)效益低下,缺乏競爭力.但從更深入來看.國有企業(yè)所面對的從形式上看是融資結(jié)了銀行間接融資和政府財政的直接注資外經(jīng)由資本市場的直接融資管道沒有很好打通二是即便打通這一管道,如果將其作用僅限于籌資而沒有相應(yīng)地引起企業(yè)產(chǎn)權(quán)和內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的改變資產(chǎn)利

10、用率低,不良債務(wù)問題嚴(yán)重等老弊端仍將存在.發(fā)展資本市場的意義就在于它在解決上述兩方面問題上可以發(fā)揮積極作用,在于將市場機(jī)制強(qiáng)加給轉(zhuǎn)軌時期的國有企業(yè).從推動國有企業(yè)轉(zhuǎn)軌的角度看發(fā)展資本市場的積極作用大體有如下幾點(diǎn).1,推動國有企業(yè)的公司制改造為使企業(yè)進(jìn)入資本市場.特別是成為上市公司,企業(yè)首先必須按照公司法要求進(jìn)行規(guī)范的公司改造2,促進(jìn)企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)和內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)國有企業(yè)在資本市場引入資金時也就引進(jìn)了新的股東.經(jīng)驗證明多元化的股東結(jié)構(gòu)比國有獨(dú)資形式更有利于提高企業(yè)效率.但另一方面,如果由資本市場引入的新股東過于分散如基本上是中小散戶,難以對企業(yè)決策產(chǎn)生作用,對當(dāng)前的國有企業(yè)來說有意義的是引入一些能對

11、企業(yè)治理結(jié)構(gòu)發(fā)生積極影響的機(jī)構(gòu)投資者.5,為國有企業(yè)的戰(zhàn)略性改組提供有效的資本流動機(jī)制當(dāng)國有企業(yè)戰(zhàn)略性改組的目標(biāo)確定以后,國有資本在一些行業(yè)和企業(yè)的退出或進(jìn)入,可以通過資本市場上國有股權(quán)的售出和購入而實現(xiàn).在更多情況下可以鼓勵國有股份與其他股份在資本市場上平等競爭.通過競爭形成國有資本在行業(yè)和企業(yè)中的合理分布.4,推動企業(yè)購并及其他資產(chǎn)重組活動國有企業(yè)戰(zhàn)略性改組的另一個重要內(nèi)容,是以多年來市場競爭中成長起來的優(yōu)勢企業(yè),特別是生產(chǎn)名牌產(chǎn)品的優(yōu)勢企業(yè)為龍頭,按照企業(yè)自身擴(kuò)展的需要,由企業(yè)自己決策,對合適的企業(yè)進(jìn)行購并和其他形式的資產(chǎn)重組活動.隨著近年來市場競爭的加劇產(chǎn)品和企業(yè)分化的日趨嚴(yán)重,資產(chǎn)重

12、組的必要性和現(xiàn)實性都明顯增加.借助資本市場進(jìn)行的資產(chǎn)重組可以有兩種方式,一是在證券市場上直接進(jìn)行,如由上市公司中的績優(yōu)者收購績差者,非上市的優(yōu)秀企業(yè)"買殼"或借殼"上市;二是優(yōu)秀業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)重組.5,-E高企業(yè)經(jīng)營的透明度,促進(jìn)國有資產(chǎn)的保值增值進(jìn)入資本市場的企業(yè),特別是上市公司必須具有較高的公開性和透明度,他們必須定期接受外部審計機(jī)構(gòu)的審查按照規(guī)則向社會公眾詳細(xì)公布企業(yè)的經(jīng)營狀況和財務(wù)數(shù)據(jù).這樣有利于每個股東和社會公眾了解企業(yè)的經(jīng)營狀況從而改進(jìn)了對國有資產(chǎn)保值增值情況的監(jiān)督效果.6,有利于選擇出有競爭力的國有資產(chǎn)經(jīng)營管理者誰來充當(dāng)國有資產(chǎn)的經(jīng)營管理者是多年來爭議頗

13、多的一個問題.當(dāng)資本市場得到一定發(fā)展后這基本上成為一個可以而且應(yīng)當(dāng)由市場決定的問題.在進(jìn)入市場之前,可以規(guī)定某些機(jī)構(gòu)為國有資產(chǎn)的經(jīng)營管理者但這并不重要,重要的是進(jìn)入資本市場后看誰有競爭力.競爭力強(qiáng)者將擴(kuò)大其經(jīng)營規(guī)模:而競爭力弱者將不得不縮小其經(jīng)營規(guī)模乃至最終失去經(jīng)營管理者的資格.7,通過"股權(quán)"問題的解決進(jìn)而解決"債權(quán)"問題股權(quán)與債券似平是兩個相互獨(dú)立的問題,通過直接融資而擴(kuò)大自有資本金比重會相應(yīng)降低負(fù)債比重,所引起的只是資產(chǎn)結(jié)構(gòu)上的變化.然而在這種結(jié)構(gòu)變化的后面主角是行使股權(quán)的股東.由負(fù)債籌措到的資金是由股東及其選定的經(jīng)營者使用的.國有企業(yè)融資體制的問題主要不是負(fù)債率本身的高或低,而是少數(shù)現(xiàn)有股東及其代理人對負(fù)債而籌措到的資金缺少責(zé)任心以及由此產(chǎn)生的高負(fù)債沖動.所以,國有企業(yè)債務(wù)問題的解決,除了增資減債外,關(guān)鍵還是要改變企業(yè)股東及其代理人的觀念.從這個意義上講,發(fā)展資本市場一方面可以給企業(yè)增資,另一方面可以通過改變企業(yè)的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)和內(nèi)部治理結(jié)構(gòu),為從根本上解決債務(wù)問題創(chuàng)造條件.就以上所列舉的幾個方面來看,發(fā)展資本市場對解決國有企業(yè)轉(zhuǎn)軌所面臨的一系列難點(diǎn)問題上的作用確實不能低估.如果只把資本市場當(dāng)成一條簡單的融資渠道,可能對資本市場的發(fā)展產(chǎn)生誤導(dǎo)