布局旅游業(yè)逐步復(fù)蘇下的旅游ETF的投資機(jī)會(huì) (2)

1、目 錄1. 餐飲旅游行業(yè)：迎接消費(fèi)服務(wù)大時(shí)代31.1. 產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷，服務(wù)消費(fèi)將會(huì)量?jī)r(jià)齊升31.2. 旅游需求從觀光向度假游升級(jí)62. 供需改善與復(fù)蘇將是貫穿全年的主題72.1. 出行與防控直接掛鉤，旅游數(shù)據(jù)已基本見(jiàn)底72.2. 復(fù)蘇進(jìn)度：逐季改善，2023 年整體向好82.3. 疫情出清大量中小供給，供需改善集中度提升113. 中證旅游指數(shù)：全方位覆蓋旅游產(chǎn)業(yè)鏈的主題指數(shù)133.1. 指數(shù)編制方案：挑選旅游產(chǎn)業(yè)鏈中流動(dòng)性好、市值大的個(gè)股 133.2. 指數(shù)行業(yè)分布：以休閑服務(wù)業(yè)和交通運(yùn)輸業(yè)為主133.3. 指數(shù)市值分布：總體分布較為均勻，兼顧大、小市值個(gè)股143.4. 指數(shù)歷史業(yè)績(jī)表現(xiàn)144

2、. 指數(shù)投資價(jià)值分析164.1. 疫情影響逐步消退，凈利潤(rùn)增速顯著改善164.2. 行業(yè)景氣觸底反彈175. 旅游 ETF：一攬子投資旅游主題的指數(shù)化投資產(chǎn)品176. 風(fēng)險(xiǎn)提示181. 餐飲旅游行業(yè)：迎接消費(fèi)服務(wù)大時(shí)代1.1. 產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷，服務(wù)消費(fèi)將會(huì)量?jī)r(jià)齊升中國(guó)處于收入高速增長(zhǎng)期，服務(wù)消費(fèi)的量?jī)r(jià)齊升是大趨勢(shì)。從宏觀經(jīng)濟(jì)總量及居民收入水平對(duì)比中、美、日三國(guó)數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，總量的人均數(shù)據(jù)仍遠(yuǎn)落后于美日，但中國(guó)居民人均 GDP 及人均增速均處于高速增長(zhǎng)期，增速分別對(duì)標(biāo)美國(guó) 1940 年代以及日本 1980 年代。美國(guó)經(jīng)驗(yàn)：人均 GDP 超 24,000 美元，人均可支配收入超 17,000 美元時(shí)

3、服務(wù)消費(fèi)占比超越商品消費(fèi)。1970 年美國(guó)居民服務(wù)類消費(fèi)占比首次超越商品類消費(fèi)，占比超過(guò) 50%，對(duì)應(yīng)當(dāng)年人均可支配收入 17,734 美元，以及人均 GDP 為 24,142 美元。圖 1：美國(guó)于 1970 年居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)中服務(wù)消費(fèi)占比超越商品實(shí)物消費(fèi)（單位：USD）美國(guó)個(gè)人消費(fèi)中服務(wù)和商品消費(fèi)占比與人均收入和G D P關(guān)系人均GD P：24,142美元人均可支配收入：17,734美元消費(fèi)占比50%1970年：服務(wù)100%6000080%5000060%40%20%4000030000200001000019291932193519381941194419471950195319561959

4、19621965196819711974197719801983198619891992199519982001200420072010201320160%0商品服務(wù)人均可支配收入（右軸、美元）人均G D P（右軸、美元）數(shù)據(jù)來(lái)源：Bureau of Economic Analysis、圖 2：人均 GDP 中國(guó)相當(dāng)于美國(guó) 1940、日本 1980 年圖 3：人均 GDP 增速中國(guó)處于中高速提高階段中美日三國(guó)人均GD P（不變價(jià)）中美日三國(guó)人均GD P（同比）60,00040,00020,000056,92239,2879,77150%30%10%19301936194219481954196

5、0196619721978198419901996200220082014-10%192919351941194719531959196519711977198319891995200120072013-30%美國(guó)日本中國(guó)美國(guó)日本中國(guó)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、圖 4：人均可支配收入中國(guó)相比美國(guó)仍有較大差距圖 5：人均可支配收入增速目前處在美國(guó) 1940 年水平中美人均可支配收入（不變價(jià)）中美人均可支配收入（同比）50,00050%40,00030,00020,00010,000030%10%192919351941194719531959196519711977198319891

6、995200120072013-10%192919351941194719531959196519711977198319891995200120072013-30%美國(guó)中國(guó)美國(guó)中國(guó)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、目前中國(guó)服務(wù)消費(fèi)占比為28%，地產(chǎn)及房租價(jià)格穩(wěn)定后服務(wù)消費(fèi)占比正持續(xù)擴(kuò)大。中國(guó)居民的服務(wù)消費(fèi)支出自 2001 年以來(lái)經(jīng)歷了較為明顯的增長(zhǎng)，但 2013 年后受地產(chǎn)和租房成本上漲因素存在擠出效應(yīng)。2017 年后地產(chǎn)及租房服務(wù)價(jià)格趨于平穩(wěn)后，服務(wù)消費(fèi)支出占比又恢復(fù)增長(zhǎng)趨勢(shì)。圖 6：服務(wù)消費(fèi)在中國(guó)居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)中占比趨勢(shì)性提升居民消費(fèi)支出結(jié)構(gòu)比例1995-2019100%80%60%

7、40%20%0%1995 1996 1997 1998 1999 2000 20012002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019食品衣著居住家庭服務(wù)醫(yī)療保健交通通信教育文化娛樂(lè)服務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、圖 7：中國(guó)居民目前服務(wù)消費(fèi)占比僅為 28%圖 8：相比美國(guó)，中國(guó)服務(wù)消費(fèi)比重還有很大距離中國(guó)城鎮(zhèn)居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)占比中美居民服務(wù)消費(fèi)占比100%80%60%40%20%80%60%40%20%1993199519971999200120032005200720092

8、0112013201520171929193519411947195319591965197119771983198919952001200720130%0%商品服務(wù)美國(guó)中國(guó)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、圖 9：美國(guó)居民服務(wù)消費(fèi)結(jié)構(gòu)經(jīng)歷了服務(wù)消費(fèi)趨勢(shì)性占比提升美國(guó)居民消費(fèi)支出結(jié)構(gòu)（1929-2019）100%80%60%40%20%19291932193519381941194419471950195319561959196219651968197119741977198019831986198919921995199820012004200720102013201620190%耐用

9、品非耐用品服務(wù)消費(fèi)數(shù)據(jù)來(lái)源：美國(guó)經(jīng)濟(jì)分析局、服務(wù)價(jià)格上漲的速度普遍快于商品消費(fèi)。美國(guó)1997 年以來(lái)消費(fèi)及服務(wù)價(jià)格變動(dòng)顯示：以醫(yī)療服務(wù)、教育以及兒童看護(hù)為代表的服務(wù)類消費(fèi)價(jià)格漲幅普遍大幅跑贏通脹；而服裝、家電、汽車(chē)、家具等商品類消費(fèi)價(jià)格甚至有所下降。中國(guó)消費(fèi)服務(wù)細(xì)分結(jié)構(gòu)價(jià)格走勢(shì)同樣符合上述特征：醫(yī)療保健、教育、旅游等服務(wù)消費(fèi)價(jià)格自 2011 年以來(lái)跑贏整體通脹，漲幅趨勢(shì)性領(lǐng)先商品類消費(fèi)。需求和供給兩方面共同驅(qū)動(dòng)服務(wù)類消費(fèi)價(jià)格水平快速上漲：需求端：專業(yè)化分工程度及信息不對(duì)稱程度提高。服務(wù)消費(fèi)水平和服務(wù)需求持續(xù)升級(jí)，從基本的餐飲旅游逐步向教育、保健及醫(yī)療服務(wù)升級(jí)， 細(xì)分和專業(yè)化分工程度提高，信息不

10、對(duì)稱程度提高，帶來(lái)更高的服務(wù)附加價(jià)值。成本端：主要?jiǎng)恿?lái)自于服務(wù)業(yè)的勞動(dòng)密集型特征，工資薪酬水平持續(xù)上漲。服務(wù)業(yè)是勞動(dòng)密集型行業(yè)，人工薪酬、租金是主要成本。以 2003年為基準(zhǔn)，截止 2019 年，消費(fèi)服務(wù)行業(yè)非私營(yíng)企業(yè)員工平均薪酬提升超500%；以 2008 年為基準(zhǔn)，城鎮(zhèn)私營(yíng)服務(wù)業(yè)企業(yè)員工平均薪酬漲幅近200%。服務(wù)業(yè)企業(yè)具備將成本上漲轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)端的能力。因此服務(wù)價(jià)格的持續(xù)快速增長(zhǎng)一定程度反映了成本的上漲。1.2. 旅游需求從觀光向度假游升級(jí)中國(guó)旅游行業(yè)經(jīng)歷了從休閑游到觀光游的過(guò)程，目前正向度假游升級(jí)。中國(guó)人均 GDP 在 1996 年超過(guò) 1000 美元，與日韓相同，本階段國(guó)內(nèi)游方興未艾

11、，以跟團(tuán)游、景區(qū)觀光游為主。休閑度假是極少數(shù)高端人群的 小眾選擇。2000 年后人均 GDP 突破 2000 美元，居民文化旅游消費(fèi)占比進(jìn)入快速提升期，出境游萌芽，國(guó)內(nèi)游則進(jìn)入高速發(fā)展期，開(kāi)始從景區(qū)觀光游向目的地休閑游升級(jí)。2010 年人均 GDP 突破 5,000 美元，更多的休假時(shí)間和更加靈活的休假安排空間促進(jìn)了休閑度假游的高速發(fā)展。旅游成為新興消費(fèi)群體娛樂(lè)休閑的首選，消費(fèi)者度假理念也發(fā)生變化，追求身心愉悅、健康旅居的態(tài)度。圖 10：中國(guó)居民出游方式從觀光游向休閑度假游的趨勢(shì)性變化是度假酒店重要需求動(dòng)力80,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010

12、,0000國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段與文化旅游支出增速（%）人均GDP：10,000美元度假游發(fā)展人均GDP：5,000美元休閑游爆發(fā)人均GDP：2,000美元人均GDP：1,000美元國(guó)內(nèi)游開(kāi)始繁榮出境游萌芽40%30%20%10%0%-10%-20%1993199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020-30%人均教育文化旅游支出（元/年）文化教育旅游支出增速（%）城鎮(zhèn)居民人均可支配收入增速（%）數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、2. 供需改善

13、與復(fù)蘇將是貫穿全年的主題2.1. 出行與防控直接掛鉤，旅游數(shù)據(jù)已基本見(jiàn)底存在“疫情發(fā)生防控出行旅游“邏輯鏈條。本土出現(xiàn)疫情，然后政府做出防控措施，措施精準(zhǔn)程度與政府對(duì)疫情掌控能力相關(guān)，防疫措施直接影響國(guó)內(nèi)出行狀況。隨著防控措施趨于精準(zhǔn)，出行情況與疫情發(fā)生情況已逐步脫敏。從整體客運(yùn)量數(shù)據(jù)看，2021 年 Q3、Q4 全國(guó)疫情出現(xiàn)反復(fù)態(tài)勢(shì)，本土新增病例大幅增加，但全國(guó)客運(yùn)量同比 2019 年同期下降幅度卻趨于平穩(wěn)， 下滑 55%左右。從春節(jié)假期數(shù)據(jù)看，2022 年春運(yùn)期間，春運(yùn)開(kāi)始起截至 2 月 12 日本土新增確診病例累計(jì) 977 例，遠(yuǎn)高于 2021 年春運(yùn)期間累計(jì)新增 234 例， 但 20

14、22 年春運(yùn)旅客發(fā)送量同比增長(zhǎng) 30%以上。2022 年春節(jié)在“就地過(guò)年”基礎(chǔ)上更強(qiáng)調(diào)”精準(zhǔn)防控“，旅客出行和國(guó)內(nèi)防控能力相關(guān)性更強(qiáng)。圖 11：全國(guó)客運(yùn)量與本土新增病例數(shù)相關(guān)圖 12：春運(yùn)發(fā)送旅客數(shù) 2022 年明顯改善數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家衛(wèi)健委、疫情之前的 2017-2019 年，全國(guó)春節(jié)假期旅游人數(shù)和收入呈現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，2 年 CAGR 均在 10%左右，2020 年春節(jié)受疫情影響，旅游人次和旅游收入分別下降 47%和 46%，隨后 2021 年春節(jié)分別回升 16%和 8%， 2022 年春節(jié)略有回落。以 2019 年春節(jié)數(shù)據(jù)為基數(shù)，2020 至今春節(jié)假期旅游數(shù)據(jù)呈現(xiàn)“先

15、降后穩(wěn)”的趨勢(shì)。國(guó)內(nèi)主要景區(qū)人次恢復(fù)也呈現(xiàn)向好態(tài)勢(shì)。2022 年，峨眉山春節(jié)客流同比19 年恢復(fù)程度從 2021 年的 39%躍升至 90%，古北水鎮(zhèn)也提升至 87%， ?？诤兔捞m機(jī)場(chǎng)客流同比 19 年恢復(fù)程度均穩(wěn)定增加。圖 13：2020 年至今春節(jié)旅游數(shù)據(jù)逐步穩(wěn)定圖 14：重點(diǎn)景區(qū)客流有所恢復(fù)數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、2.2. 復(fù)蘇進(jìn)度：逐季改善，2023 年整體向好酒店復(fù)蘇進(jìn)度：2021 年相比 2020 年的復(fù)蘇更加一波三折。2020 年下半年，復(fù)蘇趨勢(shì)相對(duì)明確且平緩，行業(yè)整體以及頭部酒店集團(tuán) RevPAR 自2020 年 2 月最低谷迅速回暖，并在 9-10 月旺季

16、恢復(fù)至 19 年同期 100% 水平，并在隨后的 21Q4 維持在 80-100%區(qū)間。但 2021 年復(fù)蘇的進(jìn)程波動(dòng)較大。營(yíng)業(yè)收入201920202021單位：億元Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3首旅酒店19.4420.4722.4020.808.0111.0416.7217.0612.7118.7315.82錦江酒店33.3738.0641.3938.1721.8919.0129.1228.9523.0029.6330.87華住酒店23.8728.5930.5529.1020.1319.5331.5830.7123.2735.8735.23君亭酒店-0.790.88-0.65表

17、 1：酒店板塊主要公司營(yíng)業(yè)收入恢復(fù)情況恢復(fù)至 2019 年水平首旅酒店41.2%53.9%74.6%82.0%65.4%91.5%70.6%錦江酒店65.6%50.0%70.4%75.9%68.9%77.9%74.6%華住酒店84.3%68.3%103.4%105.5%97.5%125.5%115.3%君亭酒店82.7%數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告、表 2：酒店板塊主要公司營(yíng)業(yè)利潤(rùn)恢復(fù)情況營(yíng)業(yè)利潤(rùn)201920202021單位：億元Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3首旅酒店1.574.014.822.35-6.42-2.121.841.02-2.193.150.67錦江酒店4.334.504.5

18、14.290.591.321.22-0.35-1.873.971.97華住酒店2.586.286.943.97-9.45-6.581.26-2.52-6.042.670.32君亭酒店-0.170.22-0.08恢復(fù)至 2019 年水平首旅酒店虧損虧損38.3%43.3%虧損78.6%13.8%錦江酒店13.7%29.2%27.0%虧損虧損88.1%43.7%華住酒店虧損虧損18.2%虧損虧損42.5%4.6%君亭酒店46.4%數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告、重點(diǎn)景區(qū)如黃山旅游、峨眉山和中青旅 2021 年游客恢復(fù)至 2019 年的56%、70%和 50%，客流恢復(fù)程度與客源結(jié)構(gòu)和疫情管控力度相關(guān)，通常本地

19、游客占比高的地區(qū)恢復(fù)情況會(huì)較好。重點(diǎn)景區(qū)收入恢復(fù)快于利潤(rùn)恢復(fù)，2021 年預(yù)計(jì)黃山旅游、峨眉山、中青旅、宋城演藝和天目湖收入恢復(fù)至 2019 年的 54%、64%、64%、41%和 96%，而利潤(rùn)恢復(fù)至 2019 年的 12%、8%、3%、22%和 65%。圖 15：重點(diǎn)景區(qū)收入恢復(fù)比利潤(rùn)快圖 16：2021 年重點(diǎn)景區(qū)客流恢復(fù)至 2019 年 50%以上數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家衛(wèi)健委、海南免稅行業(yè)由于 2020 年 7 月新政刺激，2021 年購(gòu)物人數(shù)為 671.5 萬(wàn)人，較 2019 年有 78%的增長(zhǎng)。受益于免稅新政以及海外消費(fèi)回流，中國(guó)中免 2019-2021 年收入和利潤(rùn)

20、均保持大幅度增長(zhǎng)。圖 17：中國(guó)中免收入和利潤(rùn)均有大幅增長(zhǎng)數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、疫情反復(fù)影響餐飲行業(yè)恢復(fù)情況，12 月環(huán)比有所改善。2021 年下半年恢復(fù)情況整體弱于 2021 年上半年和 2020 年下半年。8 月、11 月受疫情影響，餐飲行業(yè)同比 2019 年增速分別為-10.4%、-2.4%；12 月經(jīng)營(yíng)情況有所改善，餐飲行業(yè)同比 2019 年增長(zhǎng) 0.3%。餐飲行業(yè)整體受疫情反復(fù)影響較大，且餐飲行業(yè)成本較為剛性，利潤(rùn)端受影響程度會(huì)大于收入端。疫情影響逐漸消退+共同富裕+穩(wěn)增長(zhǎng)+促消費(fèi)政策有望出臺(tái)，餐飲行業(yè)有望逐漸恢復(fù)。海倫司、太二、湊湊恢復(fù)情況較好。11 月份餐飲龍頭恢復(fù)情況相比 10

21、 月份下降了 10pct，主要由于疫情反復(fù)；12 月、1 月、春節(jié)期間經(jīng)營(yíng)情況環(huán)比有所改善。疫情反復(fù)屬于行業(yè)性影響，龍頭企業(yè)表現(xiàn)仍然較為突出， 海倫司、太二、湊湊恢復(fù)情況相對(duì)較好，春節(jié)情況恢復(fù)到 2019 年同期的104%、95%、90%。圖 18：餐飲行業(yè)正在緩慢恢復(fù)圖 19：餐飲龍頭企業(yè)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)恢復(fù)較好數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家衛(wèi)健委、2.3. 疫情出清大量中小供給，供需改善集中度提升疫情沖擊下供給側(cè)的大量出清，行業(yè)供需改善是更加確定的中長(zhǎng)期邏輯。酒店行業(yè)最為典型：供給出清格局改善、效率提升、商業(yè)模式變好是支撐行業(yè)估值中樞在疫情期間趨勢(shì)性上移的核心因素。酒店競(jìng)爭(zhēng)的是規(guī)模、效率和品

22、牌。疫情對(duì)行業(yè)供給側(cè)構(gòu)成了較大沖擊，單體酒店抗風(fēng)險(xiǎn)能力差，在 2020Q3 及 2021 年的出清比較明顯，頭部酒店的逆市加速拓店使得行業(yè)連鎖化率與集中度出現(xiàn)了躍遷式提升。圖 20：疫情期間酒店新開(kāi)門(mén)店步伐并未放緩圖 21：21Q3 錦江華住首旅門(mén)店 8,943/7,830/5,455 家1,0008006004002000三大酒店集團(tuán)門(mén)店新開(kāi)門(mén)店數(shù)10,0008,0006,0004,0002,0000三大酒店集團(tuán)門(mén)店運(yùn)營(yíng)門(mén)店數(shù)Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 201920202021Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4

23、201920202021錦江酒店華住國(guó)內(nèi)首旅如家錦江國(guó)內(nèi)華住國(guó)內(nèi)首旅如家數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告、數(shù)據(jù)來(lái)源：公司公告、中長(zhǎng)期看，酒店最終是輕資產(chǎn)高杠桿的品牌管理公司，以輸出管理服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)為主，目前頭部酒店集團(tuán) 90%的新開(kāi)門(mén)店為加盟模式，輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)占比的提升亦將大幅提高集團(tuán)的盈利能力水平，酒店的商業(yè)模式正在變好。酒店行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局向好的一個(gè)非常有力的證明來(lái)自本輪疫情期間行業(yè)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)中 ADR 的堅(jiān)挺：隨著集中度提升與競(jìng)爭(zhēng)格局的改善，疫情期間并沒(méi)有出現(xiàn)競(jìng)爭(zhēng)性價(jià)格戰(zhàn)以換取出租率，行業(yè)整體 ADR 維持了堅(jiān)挺， 并支撐了 RevPAR 水平。圖 22：酒店行業(yè)集中度改善的一個(gè)體現(xiàn)是疫情期間房?jī)r(jià)的堅(jiān)挺樣本酒店整

24、體RevPAR按房?jī)r(jià)及出租率拆分123456789101112123456720218910112020120%100%80%60%40%20%0%出租率房?jī)r(jià)RevPAR數(shù)據(jù)來(lái)源：通聯(lián)數(shù)據(jù)庫(kù)、免稅行業(yè)：競(jìng)爭(zhēng)加劇后，2022 年格局有望改善。2020 年 7 月海南免稅新政之后，2020 年底至 2021 年初海南新增 4 張免稅牌照，分別是海發(fā)控、海旅投、中出服和深免。2021 年海南免稅銷售總體超過(guò) 600 億。新開(kāi)的四家免稅店銷售額為 50 億，占海南免稅銷售額的 8.3%。中免仍然占據(jù) 90%以上的市場(chǎng)份額。除了中免之外，另外 4 家免稅店在 2021 年均經(jīng)歷了大幅虧損，根據(jù)海南國(guó)資委

25、考核的目標(biāo) 2022Y 將保證一定利潤(rùn)，如果疫情不持續(xù)惡化，那么折扣將緩慢回升。此外，中免將于 2022 年下半年新開(kāi)海口國(guó)際免稅城和三亞免稅城一期 2號(hào)地項(xiàng)目有效增加新的供給。公司公告擬投資人民幣 36.9 億元用于三亞國(guó)際免稅城一期 2 號(hào)地項(xiàng)目建設(shè)，致力于將其建設(shè)成為集免稅商業(yè)與高端酒店為一體的旅游零售綜合體項(xiàng)目，總建筑面積約為 17.25 萬(wàn)平方米，免稅項(xiàng)目建設(shè)周期為 21 個(gè)月。此外公司的?？诿舛惓琼?xiàng)目商業(yè)用地規(guī)劃面積為 47.5 萬(wàn)平方米，預(yù)計(jì)在 2022 年下半年開(kāi)業(yè)運(yùn)營(yíng)。餐飲行業(yè)：疫情加速中小餐飲企業(yè)出清，餐飲龍頭仍在加速開(kāi)店，連鎖化率進(jìn)一步提升。新冠疫情加速中小餐飲企業(yè)出清，

26、為龍頭擴(kuò)張釋放更多市場(chǎng)空間和優(yōu)質(zhì)點(diǎn)位。受疫情影響，2021Q3 餐飲門(mén)店數(shù)量為 866.9 萬(wàn)家/-5.5%，2020Q2、 2021Q3 餐飲門(mén)店開(kāi)店率均大幅低于關(guān)店率。餐飲龍頭基本上都完成了全年的開(kāi)店目標(biāo)，太二/湊湊/奈雪/海倫司/同慶樓 2021 年新開(kāi)門(mén)店分別為 117/45/3家26。/452/3圖 23：受疫情影響 2021 年餐飲門(mén)店數(shù)量有所下滑圖 24：受疫情影響 2020 年開(kāi)始關(guān)店率高于開(kāi)店率數(shù)據(jù)來(lái)源：辰智餐飲數(shù)據(jù)庫(kù)、數(shù)據(jù)來(lái)源：辰智餐飲數(shù)據(jù)庫(kù)、3. 中證旅游指數(shù)：全方位覆蓋旅游產(chǎn)業(yè)鏈的主題指數(shù)中證旅游指數(shù)通過(guò)選取旅游產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)各個(gè)上下游環(huán)節(jié)的代表性股票，反映旅游主題上市公司的

27、市場(chǎng)表現(xiàn)，為期望投資于旅游產(chǎn)業(yè)的投資者提供良好的有代表性的投資工具。3.1. 指數(shù)編制方案：挑選旅游產(chǎn)業(yè)鏈中流動(dòng)性好、市值大的個(gè)股（1） 可投資性篩選：對(duì)樣本空間內(nèi)（同中證全指）的股票按照最近一年的 A 股日均成交金額由高到低排名，選取排名前 90的股票；（2） 對(duì)樣本空間內(nèi)符合可投資性篩選條件的證券，選取業(yè)務(wù)涉及旅游住宿、旅游游覽、旅游購(gòu)物、旅游娛樂(lè)、旅游綜合服務(wù)、旅游出行、旅游餐飲、旅游地產(chǎn)開(kāi)發(fā)等旅游產(chǎn)業(yè)鏈的上市公司證券作為待選樣本；（3） 將（2）中待選股票按照最近一年日均總市值由高到低進(jìn)行排名，選取排名不超過(guò)前 50 的股票作為指數(shù)樣本股。3.2. 指數(shù)行業(yè)分布：以休閑服務(wù)業(yè)和交通運(yùn)輸

28、業(yè)為主截止最新一次的指數(shù)樣本股和權(quán)重的調(diào)整，現(xiàn)旅游指數(shù)內(nèi)共計(jì) 30 只個(gè)股，絕大部分的權(quán)重都分布于申萬(wàn)休閑服務(wù)行業(yè)（59.48）和申萬(wàn)交通運(yùn)輸行業(yè)（34.66）中，其余行業(yè)權(quán)重總和不超過(guò) 5.86，旅游指數(shù)的走勢(shì)主要與休閑服務(wù)行業(yè)和交運(yùn)行業(yè)息息相關(guān)。圖 25 旅游指數(shù)行業(yè)主要分布于休閑服務(wù)業(yè)和交通運(yùn)輸業(yè)0.6165.24234.65959.481傳媒房地產(chǎn)交通運(yùn)輸休閑服務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、3.3. 指數(shù)市值分布：總體分布較為均勻，兼顧大、小市值個(gè)股我們按照截止 20220128 的個(gè)股流通市值為依據(jù)，旅游指數(shù)內(nèi)成分股的數(shù)量主要分布在百億以下的小市值股票中，占比超半數(shù)達(dá)到 53.3。從權(quán)重分布

29、來(lái)看，總體分布的較為均勻，尤其是在百億以上的股票區(qū)間中， 100-500 億流通市值的個(gè)股權(quán)重總和為 24.9，500-1000 億的權(quán)重總和為 28.9， 1000 億以上的權(quán)重總和為 29.4圖 26 指數(shù)權(quán)重分布較為均勻，數(shù)量分布以百億以下小市值公司為主1828.929.424.9.8161614121086420100億以下100-500億500-1000億1000億以上35.030.025.020.015.010.05.00.0股票只數(shù)權(quán)重(%)-右軸數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、3.4. 指數(shù)歷史業(yè)績(jī)表現(xiàn)我們統(tǒng)計(jì)了自 2010 年起旅游指數(shù)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，并將其與市場(chǎng)上主流的寬基指數(shù)進(jìn)行對(duì)比。2

30、0100101-20220210 時(shí)間段內(nèi)旅游指數(shù)累計(jì)上漲115.89，而同30期0滬僅深累計(jì)上漲 29.76，中證 500 僅累計(jì)上漲52.51。分年度來(lái)看，2011-2015 年以及 2022 年以來(lái)為旅游指數(shù)的強(qiáng)勢(shì)時(shí)間段，表現(xiàn)顯著超越以滬深 300 和中證 500 為代表的寬基指數(shù)。圖 27 旅游指數(shù)的累計(jì)收益顯著超越主流寬基指數(shù)3.532.521.510.50滬深300中證500中證旅游指數(shù)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、表 3 分年度旅游指數(shù)與滬深 300、中證 500 指數(shù)績(jī)效對(duì)比年度收益年度夏普年內(nèi)最大回撤滬300深中500證旅游指 數(shù)滬深300中500證旅游 指數(shù)滬深300中證500旅游指

31、 數(shù)2010-12.5110.073.85-0.420.480.28-29.73-28.40-27.632011-25.01-33.83-19.49-1.31-1.61-0.77-31.64-38.47-30.3520127.560.284.890.460.130.33-22.41-29.69-21.012013-7.6516.8918.59-0.260.820.84-22.16-16.71-17.91201451.6639.0140.322.281.81.88-10.43-12.54-11.9720155.5843.1270.000.341.041.43-43.48-50.56-47.062

32、016-11.28-17.78-24.50-0.44-0.5-0.95-23.51-30.80-26.15201721.78-0.20-2.502.020.06-0.1-6.07-13.87-12.192018-25.31-33.32-25.55-1.28-1.59-1-31.88-37.66-35.97201936.0726.3829.581.671.131.27-13.49-21.65-23.02202027.2120.8711.041.190.880.5-16.08-15.24-24.182021-5.2015.59-2.42-0.21.030.03-18.19-9.57-29.5320

33、22(YTD)-6.08-7.0513.09-3.95-3.995.04-7.62-10.58-4.06數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、我們進(jìn)一步統(tǒng)計(jì)了旅游指數(shù)與具有一定重合度的其他行業(yè)/主題指數(shù)的走勢(shì)。整體而言，旅游指數(shù)的收益率顯著超越交運(yùn)指數(shù)，相比社會(huì)服務(wù)指數(shù)雖累計(jì)收益率略有不足，但收益更加穩(wěn)定。圖 28 旅游指數(shù)與交運(yùn)指數(shù)和社服指數(shù)走勢(shì)對(duì)比654321201001042010060120101102201103292011081920120117201206182012111220130412201309062014021120140704201411282015042820150918201602

34、1920160713201612082017050920170927201802282018072420181218201905212019101620200312202008062020123120210602202110290交通運(yùn)輸社會(huì)服務(wù)中證旅游指數(shù)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、4. 指數(shù)投資價(jià)值分析4.1. 疫情影響逐步消退，凈利潤(rùn)增速顯著改善我們統(tǒng)計(jì)了自 2016 年以來(lái)，旅游指數(shù)整體的凈利潤(rùn) TTM 同比增速的變動(dòng)，可以看到 2016 年-2017Q3 為旅游行業(yè)的快速發(fā)展期，相關(guān)上市公司的凈利潤(rùn)節(jié)節(jié)攀高。進(jìn)入 2018 下半年后整個(gè)行業(yè)基本處于平穩(wěn)發(fā)展的階段，凈利潤(rùn)增速同比維持在 17上下小幅波動(dòng)。但隨著 2020Q1 新冠病毒的大流行，一系列防止疫情傳播政策的出臺(tái)對(duì)旅游行業(yè)的沖擊十分巨大，整體行業(yè)進(jìn)入至暗時(shí)刻，凈利潤(rùn)