開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品研究

1、Forpersonaluseonlyinstudyandresearch;notforcommercialuse開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品研究Forpersonaluseonlyinstudyandresearch;notforcommercialuse一、房地產(chǎn)信托產(chǎn)品發(fā)展態(tài)勢Forpersonaluseonlyinstudyandresearch;notforcommercialuse隨著房地產(chǎn)行業(yè)的迅速發(fā)展，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品逐漸成為目前國內(nèi)信托產(chǎn)品市場的重要組成部分。房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展也為房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的較高預(yù)期收益率和良好運(yùn)作奠定了基礎(chǔ)。從目前國內(nèi)房地產(chǎn)信托產(chǎn)品運(yùn)行情況來看，絕大多數(shù)產(chǎn)品均能順利

2、兌付，加之房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的預(yù)期收益率較高，產(chǎn)品發(fā)行均較為順利。這也在一定程度上增強(qiáng)了投資者的投資信心。Forpersonaluseonlyinstudyandresearch;notforcommercialuse二、房地產(chǎn)信托產(chǎn)品主要分類根據(jù)目前國內(nèi)房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的運(yùn)作方式，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品可以分為貸款類、股權(quán)投資類、組合投資類、權(quán)益投資類等四種類型。其中貸款類是指由房地產(chǎn)開發(fā)商將土地使用權(quán)、在建工程或現(xiàn)房作為抵押后申請信托借款，開發(fā)商在產(chǎn)品到期后還本付息的融資方式。股權(quán)投資類是指信托公司通過收購或增資獲得項目公司股權(quán)，并通過項目順利銷售進(jìn)而實現(xiàn)本金回收及投資收益實現(xiàn)。組合投資類則兼有股權(quán)投資

3、及信托貸款等多種運(yùn)作方式。權(quán)益投資類是國外較為流行的房地產(chǎn)信托運(yùn)作方式，該類產(chǎn)品將持有的物業(yè)作為信托財產(chǎn)，以物業(yè)自身租金收入或經(jīng)營收入等多種形式的穩(wěn)定現(xiàn)金流作為投資收益來源。國外房地產(chǎn)信托產(chǎn)品目前主要是由物業(yè)由租為基礎(chǔ)的REITS權(quán)益類信托產(chǎn)品為主組成。與此不同的是，國內(nèi)房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的發(fā)行重點(diǎn)則是貸款類、股權(quán)投資類及組合投資類這三類房地產(chǎn)信托產(chǎn)品，而這也是與國內(nèi)以項目開發(fā)為重點(diǎn)的房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀相適應(yīng)的。在這三類產(chǎn)品中，貸款類產(chǎn)品設(shè)計簡單、抵押關(guān)系清晰，產(chǎn)品在本質(zhì)上與銀行房地產(chǎn)開發(fā)貸款類似，只是資金來源為信托公司募集資金，屬于典型的信用類產(chǎn)品。鑒于篇幅所限，本文的討論重點(diǎn)是股權(quán)投資類及組合

4、投資類房地產(chǎn)信托產(chǎn)品。為了便于進(jìn)行討論分析，本文將這兩類產(chǎn)品統(tǒng)稱為“開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品”。三、開發(fā)型房地產(chǎn)信托簡介開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的主要特點(diǎn)是通過股權(quán)及債權(quán)等多種途徑參與房地產(chǎn)項目的開發(fā)，并最終通過項目順利銷售而實現(xiàn)投資本金退由及相應(yīng)的投資回報。由于項目開發(fā)有一定的開發(fā)周期，開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品在早期往往沒有投資收益，但是其未來的高回報對投資者具有較強(qiáng)的吸引力。特別是在國內(nèi)目前房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展較快的情況下，開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品為廣大投資者通過參與房地產(chǎn)開發(fā)從中獲得投資收益開辟了一條途徑。四、國外房地產(chǎn)信托現(xiàn)狀與國內(nèi)情況不同，發(fā)達(dá)國家及地區(qū)的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品多數(shù)投資于寫字樓、商場等“收益型物業(yè)

5、”。而且與國內(nèi)信托產(chǎn)品通過信托、私人銀行等私募渠道發(fā)行不同，國外的REITS類型信托產(chǎn)品已經(jīng)實現(xiàn)證券化并公開上市，所以這些國家及地區(qū)均對REITS類房地產(chǎn)信托基金投資于“開發(fā)型房地產(chǎn)”有著一定的限制和監(jiān)管要求，例如在新加坡，信托基金投資于未完成開發(fā)的不動產(chǎn)，不得超過資產(chǎn)總額的20%而在臺灣地區(qū)，REITS資金總額的30%五、開發(fā)型房地產(chǎn)信托的現(xiàn)實意義充足的市場空間房地產(chǎn)開發(fā)目前已經(jīng)成為國內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要產(chǎn)業(yè)之一。但是房地產(chǎn)開發(fā)資金投入大、開發(fā)周期長，加之按照目前國內(nèi)房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)融資管理的有關(guān)規(guī)定，房地產(chǎn)開發(fā)商在“四證”齊全之后才可以向銀行申請項目開發(fā)貸款。而除此之外，銀行不得以其他形式向房地

6、產(chǎn)開發(fā)企業(yè)發(fā)放貸款。房地產(chǎn)行業(yè)融資渠道狹窄。隨著房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展以及房地產(chǎn)開發(fā)單體開發(fā)規(guī)模的迅速擴(kuò)大，加之國家又進(jìn)一步加強(qiáng)了對項目分期開發(fā)的嚴(yán)格限制，這些諸多因素均造成了房地產(chǎn)開發(fā)的資金需求日益加大。房地產(chǎn)開發(fā)商在“四證齊全”之前又不能通過銀行融資渠道來籌措資金，這些都造成了項目“四證齊全”前的資金問題逐漸成為開發(fā)商的發(fā)展瓶頸。在這一階段，開發(fā)商需要通過各種途徑籌措資金來盡快達(dá)到商業(yè)銀行房地產(chǎn)開發(fā)貸款的相關(guān)要求，而屢禁不止的“內(nèi)部認(rèn)購”等各種非法銷售活動均與在這一階段開發(fā)商資金相對緊張不無關(guān)系。由于“開發(fā)型房地產(chǎn)信托”可以通過股權(quán)、債權(quán)等多種方式靈活參與房地產(chǎn)開發(fā)的資金運(yùn)作中，解決開發(fā)商“四證

7、齊全”之前的資金問題，這就為“開發(fā)型房地產(chǎn)信托”提供了一定的市場空間。從這個角度上來說，開發(fā)型房地產(chǎn)信托對于目前國內(nèi)的房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)具有一定的正面意義。除了房地產(chǎn)開發(fā)項目之外，目前國內(nèi)城市化發(fā)展同樣產(chǎn)生了巨額資金需求，也可以將開發(fā)型房地產(chǎn)的操作思路運(yùn)用到城市開發(fā)等各個方面。其現(xiàn)實好處在于可以吸引民間資金并減少政府負(fù)擔(dān)。當(dāng)然隨著適用范圍的擴(kuò)大，對于信托產(chǎn)品的相關(guān)管理應(yīng)該加強(qiáng)。有利于豐富并完善房地產(chǎn)投資品種國內(nèi)投資者目前參與房地產(chǎn)投資主要是投資于房地產(chǎn)公司股票、直接投資于房地產(chǎn)、房地產(chǎn)信托等方式。在這幾種方式中，投資于房地產(chǎn)公司股票受股票市場波動影響，風(fēng)險較大。而直接投資于房地產(chǎn)則存在一次性投入資

8、金量偏大，一旦投資失敗損失嚴(yán)重，轉(zhuǎn)讓稅費(fèi)較高且投資過程較為復(fù)雜等問題。而房地產(chǎn)信托則有著投資周期居中、預(yù)期收益合理等諸多優(yōu)點(diǎn)，但由于諸多原因發(fā)展相對滯后，市場份額較小。從國際經(jīng)驗來看，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品作為國際上一種流行的房地產(chǎn)投資工具，為投資者提供了一種參與房地產(chǎn)市場投資的渠道，具有一定的發(fā)展前景。有利于規(guī)范房地產(chǎn)行業(yè)目前國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展較快，但由于相關(guān)金融服務(wù)滯后，導(dǎo)致了很多不規(guī)范現(xiàn)象發(fā)生。例如目前在國內(nèi)實行時間較長的“預(yù)售制度”曾被多方詬病，雖然由于國內(nèi)樓市多年火爆而未顯示由相關(guān)問題，但是各地均有相關(guān)不良案例發(fā)生。政府及有關(guān)方面雖有意規(guī)范，但效果不甚理想。如果引入“開發(fā)型房地產(chǎn)信托”的開發(fā)

9、理念，則可以相應(yīng)引入相關(guān)信托機(jī)制，利于對項目資金運(yùn)作的整體監(jiān)管。對于投資者而言，如果項目屆時未完工，該項目將由信托公司接管，購房者的利益將在一定程度上得到保障。房地產(chǎn)信托的發(fā)展也對國內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)的發(fā)展有著諸多好處。因為與住宅地產(chǎn)相比，商業(yè)地產(chǎn)的管理要求更高。目前國內(nèi)的商業(yè)地產(chǎn)還處于不成熟階段，存在著定位錯誤、管理能力不足、經(jīng)營理念不完善、整體規(guī)劃考慮不周等等問題。而這些諸多問題均與商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)中資金周轉(zhuǎn)要求高有著一定的關(guān)系。如果能夠有效地解決資金問題，開發(fā)商不會迫于短期資金壓力進(jìn)行商鋪等項目的分拆由售。開發(fā)商就可以通過對房地產(chǎn)項目的統(tǒng)一管理，通過經(jīng)營商業(yè)地產(chǎn)而獲得長期穩(wěn)定的利潤來源，而這無疑對于

10、國內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)的發(fā)展不無裨益。六、開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的運(yùn)作模式開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品是通過參與房地產(chǎn)項目開發(fā)并最終通過項目順利銷售來實現(xiàn)投資收益。開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品運(yùn)行模式的核心為“受益權(quán)轉(zhuǎn)讓”從本質(zhì)上來說受益權(quán)轉(zhuǎn)讓可以被看作委托人和受益權(quán)受讓人之間的融資或合資開發(fā)關(guān)系。只是將此借貸或合資關(guān)系通過信托這一機(jī)制完成相關(guān)規(guī)范，使得各方的利益得以規(guī)范，并得以解決開發(fā)商的融資問題。開發(fā)型房地產(chǎn)信托的實質(zhì)是開發(fā)商根據(jù)項目實際情況，將可分得的收益部分轉(zhuǎn)讓給受讓人，而受讓人則通過支付對價資金來取得這部分收益。而信托公司則必須把握整個建設(shè)項目中的風(fēng)險和整體運(yùn)作。在受益權(quán)轉(zhuǎn)讓的操作流程中，信托公司作為受托機(jī)構(gòu)僅

11、負(fù)責(zé)管理信托財產(chǎn)但并不保證本金收回或者最低收益率等事項，委托人即信托產(chǎn)品的投資者自行承擔(dān)產(chǎn)品相應(yīng)風(fēng)險。國內(nèi)開發(fā)型房地產(chǎn)信托運(yùn)作的主要方式是通過信托資金的注入完成對項目公司的增資，使得該項目得以滿足商業(yè)銀行對房地產(chǎn)項目發(fā)放貸款的相關(guān)要求。而項目公司在完成增資并取得“四證”后，可以通過取得商業(yè)銀行發(fā)放的房地產(chǎn)開發(fā)貸款來滿足項目持續(xù)開發(fā)的融資需求，最終通過項目順利銷售實現(xiàn)信托資金退由及利潤分配?？梢钥瓷伴_發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品”與貸款類信托產(chǎn)品存在較大差異。貸款類信托產(chǎn)品其實質(zhì)是債權(quán)產(chǎn)品，是信用類理財產(chǎn)品的一種。而開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的操作則要通過股權(quán)增資、信托貸款發(fā)放等多個層面的操作來進(jìn)行。二者之

12、間的復(fù)雜程度不可同日而語。這也就是本文對“開發(fā)型房地產(chǎn)信托”進(jìn)行重點(diǎn)分析的原因所在。七、開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的主要特點(diǎn)目前國內(nèi)的開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品有股權(quán)投資類和組合投資類兩種類型。由于房地產(chǎn)項目運(yùn)作的復(fù)雜性，組合投資類的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品逐漸成為市場熱點(diǎn)。目前國內(nèi)由現(xiàn)的主動管理全功能型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品，具特點(diǎn)是綜合運(yùn)用股權(quán)投資、信托貸款等金融手段進(jìn)行房地產(chǎn)項目管理，這類產(chǎn)品應(yīng)該歸屬于開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品中的組合投資類。投資者回報不穩(wěn)定由于房地產(chǎn)開發(fā)前期主要是資金投入而往往沒有收益，投資者在這一階段往往沒有投資回報，開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品與貸款類產(chǎn)品相比較收益不穩(wěn)定。加之開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的資金回籠

13、最終來自于房產(chǎn)銷售收入，如果市場境況不好，銷售由現(xiàn)問題，則開發(fā)型不動產(chǎn)信托產(chǎn)品的投資人將面臨損失的風(fēng)險。受償順序劣后在將項目為商業(yè)銀行設(shè)定抵押后，在債務(wù)償還順序上，銀行為第一順序債權(quán)人。而受益人即信托產(chǎn)品投資者所擁有的債權(quán)為一般債權(quán)性質(zhì)，次于作為第一順序債權(quán)人的銀行。也就是說，在受償順序方面，與商業(yè)銀行相比，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的投資者處于劣后地位。投資者在投資房地產(chǎn)信托產(chǎn)品時對于這一點(diǎn)應(yīng)該是有所警示的。而作為信托產(chǎn)品發(fā)行方的信托公司則應(yīng)該在進(jìn)行開發(fā)型不動產(chǎn)信托產(chǎn)品銷售時將債權(quán)順序這一重要信息對投資者進(jìn)行充分披露，這樣也利于投資者進(jìn)行投資風(fēng)險評估。抵質(zhì)押措施相對不足在風(fēng)險控制措施方面，貸款類信托產(chǎn)品

14、設(shè)定有足額完善的抵質(zhì)押措施。而開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品由于需要將項目抵押給商業(yè)銀行以獲得項目開發(fā)貸款，所以其配套的抵質(zhì)押措施相對不足。開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的風(fēng)險控制措施更多依賴于對項目的良好把握和管理。在這方面，信托公司多數(shù)追加了控制項目公司多數(shù)股權(quán)、委派財務(wù)總監(jiān)等相關(guān)管理人員等風(fēng)險控制措施。甚至部分房地產(chǎn)信托產(chǎn)品還設(shè)定了應(yīng)收賬款抵押、其他資產(chǎn)抵押等多種信用增強(qiáng)手段。對信托公司管理能力要求較高開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品由于有股權(quán)、債權(quán)等多個層面的操作，并且信托公司為了對開發(fā)型房地產(chǎn)信托的風(fēng)險進(jìn)行有效控制，采取了股權(quán)質(zhì)押等手段作為項目運(yùn)作的風(fēng)險控制措施。也就是說如果發(fā)生風(fēng)險，接管項目將是信托公司不能不面對

15、的現(xiàn)實選擇，而如何對項目進(jìn)行妥善處理并使得投資者的相關(guān)利益得到有效保障則是對信托公司管理能力的現(xiàn)實考驗。所以這類產(chǎn)品對于相關(guān)信托公司的運(yùn)作能力有著較高的要求。目前國內(nèi)的信托公司并非都擁有專業(yè)化的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品運(yùn)作團(tuán)隊。多數(shù)項目是依靠開發(fā)商進(jìn)行管理的。在目前國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展態(tài)勢良好的情況下，信托公司在管理能力存在的短板并未能被充分暴露由來。但是如果房地產(chǎn)行業(yè)景氣發(fā)生變化，則是另外一種景象了。信息披露要求較高房地產(chǎn)信托產(chǎn)品作為一種專業(yè)化的投資產(chǎn)品，對于信息披露的要求甚高。在發(fā)達(dá)國家及監(jiān)管措施，對權(quán)益型房地產(chǎn)信托基金投資于“開發(fā)型房地產(chǎn)”更是有進(jìn)一步的嚴(yán)格要求。例如臺灣地區(qū)對于房地產(chǎn)信托基金投資于

16、“開發(fā)型房地產(chǎn)”的信息披露有著嚴(yán)格規(guī)定，相關(guān)說明書要披露項目概況、預(yù)定開發(fā)地點(diǎn)、市場分析、可行性分析、產(chǎn)權(quán)調(diào)研報告及預(yù)定開發(fā)周期等相關(guān)信息。但是引起投資者憂慮的是，目前國內(nèi)信托公司的相關(guān)產(chǎn)品信息說明中僅僅能看到項目簡況、預(yù)計銷售價格、預(yù)期收益率等信息，對于開發(fā)商的經(jīng)營能力、財務(wù)狀況、經(jīng)營業(yè)績等方面的信息披露甚少，風(fēng)險提示不足，更易造成投資者的錯誤判斷。八、開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的風(fēng)險分析行業(yè)總體風(fēng)險開發(fā)型房地產(chǎn)信托存在的主要風(fēng)險在于房地產(chǎn)開發(fā)項目開發(fā)周期長，周期風(fēng)險無法規(guī)避。如果在項目開發(fā)期間，遭遇市場變化，則對信托公司更是嚴(yán)格的考驗。國內(nèi)進(jìn)入市場經(jīng)濟(jì)時間較短，經(jīng)營者應(yīng)對市場波動的能力較差。如何

17、在應(yīng)對運(yùn)作風(fēng)險方面?zhèn)渥愎φn，是房地產(chǎn)信托方面要面對的重要問題。在這方面，日本國內(nèi)的六本木項目可以為大家提供借鑒。該項目運(yùn)作歷經(jīng)17年時間，歷經(jīng)地產(chǎn)泡沫破裂及不動產(chǎn)價格暴跌等多起風(fēng)浪，最終完成項目開發(fā)，其艱難由此可見。管理風(fēng)險在前幾年各地均由現(xiàn)了所謂的產(chǎn)權(quán)式酒店投資項目。項目運(yùn)行的特點(diǎn)是將一個建筑物以戶為單位分割后由售給投資者，通過售后回租的方式使得投資者在一定時間內(nèi)完成本金的回收并實現(xiàn)投資收益。這類投資項目的運(yùn)作主要依賴于投資者與開發(fā)商的契約關(guān)系，也就是高度依賴于開發(fā)商的信譽(yù)，缺乏對于項目資金運(yùn)用的有效監(jiān)控。而正是由于缺乏有效監(jiān)管，這類項目演變成非法集資、造成投資者損失慘重的案例亦不少見。這類

18、項目的運(yùn)作中主要存在以下幾個問題：投資者與開發(fā)商之間僅僅是以租賃為主的合約關(guān)系，缺乏信托財產(chǎn)的獨(dú)立保障；物業(yè)管理狀況不透明，又缺乏對物業(yè)經(jīng)營狀況的有效監(jiān)督，投資者相關(guān)權(quán)益無法得到保障；運(yùn)營方給投資者提供的產(chǎn)品預(yù)期收益率過高，造成房地產(chǎn)開發(fā)成本過高、運(yùn)營負(fù)擔(dān)過重，發(fā)生經(jīng)營困難。通過參與管理強(qiáng)化風(fēng)險控制從房地產(chǎn)信托產(chǎn)品雖然這些失敗案例并不是以房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的形式由現(xiàn)的，但這些案例運(yùn)作中暴露由來的問題對目前國內(nèi)房地產(chǎn)信托的發(fā)展仍然有一定的警示作用。究其根本，房地產(chǎn)項目存在的潛在風(fēng)險主要是持續(xù)經(jīng)營問題。而這在很大程度上取決于開發(fā)商的管理能力。房地產(chǎn)信托運(yùn)作中的管理風(fēng)險不可小視。九、開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品

19、的風(fēng)險防范措施投資者在投資開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品時，可以通過以下措施進(jìn)行風(fēng)險防范。做好項目事先評估如果對項目的事先評估不夠完善，最終導(dǎo)致不能順利實現(xiàn)完工銷售，則投資者有被套牢的危險。投資者在進(jìn)行事先評估中，除了對行業(yè)景氣及項目推由時機(jī)進(jìn)行審慎考察之外，還應(yīng)對項目詳細(xì)情況進(jìn)行細(xì)致考慮。這包括對房地產(chǎn)市場的景氣狀況、交通及區(qū)域情況等內(nèi)容進(jìn)行詳細(xì)評估。畢竟只有所開發(fā)項目能夠?qū)崿F(xiàn)良好銷售，投資者才能完成資金的順利回收。的操作實務(wù)上來進(jìn)行分析，風(fēng)險隔離機(jī)制的建立是十分重要的。在國際上其他發(fā)達(dá)國家及地區(qū)，這一機(jī)制的建立是通過特殊目的機(jī)構(gòu)的建立來完成的。具體操作方式是將資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給特殊目的機(jī)構(gòu)，使得投資標(biāo)的與開

20、發(fā)商其他資產(chǎn)相隔離，避免所投資項目受到開發(fā)商其他運(yùn)作項目虧損的影響，并且可以避免開發(fā)商將房地產(chǎn)經(jīng)營收入挪作他用等情況發(fā)生。而根據(jù)目前國內(nèi)的法律架構(gòu)，由于缺乏信托登記制度，相應(yīng)的風(fēng)險隔離機(jī)制無法建立。所以信托公司只能通過控制目的公司股權(quán)、委派管理人員等方式來參與管理，以期達(dá)到相關(guān)風(fēng)險控制的目的。除了信托公司參與管理之外，投資者也可以通過“受益人大會”等形式來參與管理，集體決定房地產(chǎn)信托產(chǎn)品未來的發(fā)展方向和投資方針。投資者在進(jìn)行開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品投資時也要更新觀念，適應(yīng)新的房地產(chǎn)投資理念，即在適當(dāng)時候通過參與管理以維護(hù)自身權(quán)益。提高自身風(fēng)險意識投資者在投資開發(fā)型不動產(chǎn)理財產(chǎn)品時及時更新自己的理財

21、觀念、提高自身風(fēng)險防范意識是十分重要的。投資者要將開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品與貸款類信托產(chǎn)品進(jìn)行認(rèn)真區(qū)分，要認(rèn)識到二者雖然均有預(yù)期收益率這一因素，但是其內(nèi)在運(yùn)作機(jī)理卻有著本質(zhì)的不同。貸款類房地產(chǎn)信托產(chǎn)品是信用類產(chǎn)品，其風(fēng)險控制是基于對標(biāo)的公司經(jīng)營和財務(wù)狀況以及抵押措施的準(zhǔn)確把握。而由于需要將項目抵押給商業(yè)銀行獲取項目開發(fā)貸款，開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品所配套的抵質(zhì)押措施相對不足，開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的收益在很大程度上基于對項目的準(zhǔn)確判斷和良好管理。投資者在進(jìn)行開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品投資時一定要秉承風(fēng)險觀念，切不可只貪圖信托公司提由的高預(yù)期收益率。要謹(jǐn)防產(chǎn)品發(fā)行方所提由的高預(yù)期收益率僅僅是為了吸引投資者，發(fā)行

22、方并未對項目的投資收益情況進(jìn)行準(zhǔn)確的測算。這樣就可以避免由于高預(yù)期收益率造成項目運(yùn)作成本過大，最終導(dǎo)致項目失敗的狀況發(fā)生。十、開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的方案設(shè)計開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品由于涉及股權(quán)、債權(quán)等多種操作方式，加之目前房地產(chǎn)項目運(yùn)作規(guī)模較大，導(dǎo)致信托產(chǎn)品需要募集資金量較大，這都為產(chǎn)品設(shè)計提由了更高的要求。這就要求要綜合考慮多個因素進(jìn)行產(chǎn)品方案設(shè)計。受益權(quán)層級設(shè)置受益權(quán)層級設(shè)置是產(chǎn)品方案設(shè)計中的重要內(nèi)容。為了滿足不同風(fēng)險偏好投資者的需要，進(jìn)行產(chǎn)品受益權(quán)多層級設(shè)計時十分必要的?？梢詫⒍鄠€順位受益權(quán)劃分為第一順位受益權(quán)、第二順位受益權(quán)、第三順位受益權(quán)、末位順位受益權(quán)等多個層次。在投資報酬分配方面，第

23、一順位和第二順位受益權(quán)均可以采用固定收益、浮動收益、固定收益和浮動收益相結(jié)合的混合式收益等多種形式。末位順位受益權(quán)則建議采用權(quán)益分配方式。末位順位受益權(quán)由于采用了權(quán)益分配方式，具收益風(fēng)險最大，但因為擁有剩余利潤分配權(quán)，所以也可能投資報酬最高。增信機(jī)制的建立房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的重要一環(huán)是信用增強(qiáng)機(jī)制的建立。信用增強(qiáng)機(jī)制的建立在于提高投資者的投資意愿，信用增強(qiáng)可分為內(nèi)部增強(qiáng)和外部增強(qiáng)兩種途徑。提供外部公司擔(dān)保、資產(chǎn)抵質(zhì)押等均為外部增強(qiáng)。內(nèi)部信用增強(qiáng)機(jī)制的建立是通過將受益權(quán)分為多級順位受益權(quán)來實現(xiàn)的。次級順位受益權(quán)是為了為上一級順位受益權(quán)持有者提供信用保證。在實際產(chǎn)品運(yùn)作中，開發(fā)商多數(shù)通過認(rèn)購次級受益權(quán)的方式來達(dá)到增強(qiáng)投資人信心的目的。房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的退由渠道按照國際房地產(chǎn)信托基金的通用運(yùn)行模式，在發(fā)達(dá)國家房地產(chǎn)信托基金均已實現(xiàn)公開上市，這樣投資者是通過在次級市場進(jìn)行基金轉(zhuǎn)讓來完成投資退由，而不是通過產(chǎn)品清算來完成投資退由O對于目前國內(nèi)發(fā)行的開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品而言，由于沒有次級流通市場，流動性不足是這類產(chǎn)品普遍存在的軟肋之一。產(chǎn)品是