中城投資發(fā)展歷程

1、“錢荒”是2013年夏天中國金融市場的關(guān)鍵詞。6月中旬，銀行間隔夜拆放利率和回購利率一直維持在高位，最高時曾達(dá)到13%勺歷史最高點。然而就在銀行、企業(yè)、投資人滿世界找“錢”的荒亂時刻，國內(nèi)地產(chǎn)巨頭們聯(lián)合出資的中城聯(lián)盟投資基金（中城投資）居然完成了史上最大規(guī)模的一輪增資擴(kuò)股。短短3個月，中城投資完成募資13億元，比計劃中5億元的目標(biāo)超募200叫。本該高興的事，但中城投資總裁路林卻并不樂觀。“跟國際上那些真正的房地產(chǎn)投資基金相比，我們只是個小微企業(yè)?！甭妨钟脕韰⒄盏慕鹑诠揪褪呛谑瘓F(tuán)。中城投資是國內(nèi)最大的房地產(chǎn)私募投資管理機(jī)構(gòu)，累計投資金額達(dá)170億元。黑石集團(tuán)是全球最著名的另類投資金融公司，其

2、房地產(chǎn)業(yè)務(wù)部門管理著640億美元的資金，是黑石集團(tuán)最大的業(yè)務(wù)部門。與中城投資一樣，整個夏天黑石也在找錢。據(jù)市場消息，6月，黑石的房地產(chǎn)部門悄悄地募集了一只50億美元的房地產(chǎn)基金準(zhǔn)備投向歐洲市場。路林的心病不是因為自己的公司比黑石基金規(guī)模小，而是如何真正讓房地產(chǎn)基金的金融屬性得到確認(rèn)，而不僅僅是開發(fā)商的融資渠道。在中國，絕大多數(shù)的房地產(chǎn)基金，都是變相做房地產(chǎn)開發(fā)，他們雖然做著金融夢卻又丟不下開發(fā)商的習(xí)性。不能否認(rèn)，10年前，路林接手中城投資時，金融的確是這群地產(chǎn)大佬們主業(yè)的附庸。中城投資脫胎于中城聯(lián)盟一一一個民間的、有影響的房地產(chǎn)行業(yè)組織。2002年5月，當(dāng)王石第一次在中城聯(lián)盟內(nèi)部提出房地產(chǎn)基金

3、這個概念時，國內(nèi)法律尚沒有為真正意義上的基金留出空間。2002年9月28日，中城投資正式成立，目標(biāo)定位是做中國最好的“產(chǎn)業(yè)基金管理公司”。萬科、萬通、建業(yè)等12家地產(chǎn)行業(yè)知名企業(yè)，成為中城投資的第一批股東。本著“做基金就是要公平、誰也不能控股”的原則，股東的出資額以430萬元為單位，每家出資最多不得超過兩個單位。2004年，中城投資處于摸不著方向的迷茫時期。就像所有的新生事物一樣，中城投資的股東們對它的方向意見不一，內(nèi)部更是一片嘈雜。不到1年時間，中城投資的首任總經(jīng)理就離職。當(dāng)時，作為股東的這些地產(chǎn)巨頭在用盡了債權(quán)融資、股權(quán)融資、賣樓花、預(yù)售房等所有金融工具、商業(yè)營銷工具后，希望能從小規(guī)模的探

4、索做起，搞一個比較標(biāo)準(zhǔn)、高級的基金產(chǎn)品。但事與愿違，在當(dāng)時的環(huán)境下，中城投資并沒有發(fā)展成為基金，而是變成了給股東們緊急紓困的管道。當(dāng)國家的宏觀調(diào)控來臨時，四五千萬的長期資金完全可以讓一家中型地產(chǎn)公司緩過來。最初沒人在意的“互助”功能倒成了對各股東最有魅力的一點，當(dāng)時的中城投資本質(zhì)上是一家“普通投資公司”，業(yè)務(wù)是在創(chuàng)始股東間開展投融資業(yè)務(wù)。然而，不久股東們反思到，這種圈子內(nèi)的金融模式并不是他們期望的，他們還是想在房地產(chǎn)金融創(chuàng)新上作出更多嘗試。但是到底該怎么創(chuàng)新，沒有人知道。每次類似的專題討論會都是各抒己見。大家爭論的焦點問題是這家公司的性質(zhì)，到底應(yīng)該姓“房”，還是應(yīng)該姓“金”一些人認(rèn)為，做房地產(chǎn)

5、基金，那當(dāng)然是要做房地產(chǎn)。再說，房地產(chǎn)的利潤也較高。2010年過后，這樣的觀念依舊大行其道。目前市場上絕大多數(shù)房地產(chǎn)基金都是以房地產(chǎn)項目為主導(dǎo)，而不是以投資人為主導(dǎo)?；鸸芾砣送瑫r也是房地產(chǎn)項目運營者的關(guān)聯(lián)方，簡單說就是通過房地產(chǎn)基金的形式為項目融資，本質(zhì)上是變相做房地產(chǎn)開發(fā)。這種被路林稱為“房地產(chǎn)基金”產(chǎn)品依舊是主流。房地產(chǎn)基金2005年1月的中城聯(lián)盟全體大會，關(guān)于什么是產(chǎn)業(yè)基金，什么是房地產(chǎn)基金，又成了爭論的焦點。輪到路林發(fā)言時，整個會場鴉雀無聲。在接手中城投資之前，路林曾經(jīng)在兩家上市公司擔(dān)任高管，也有過非銀行金融機(jī)構(gòu)和風(fēng)險投資公司的工作經(jīng)驗。他對房地產(chǎn)基金的理解和闡釋，顯然打動了所有的股

6、東?！拔叶鄦栆粋€問題，中國農(nóng)業(yè)銀行是歸銀監(jiān)會管，還是農(nóng)業(yè)部管當(dāng)然是銀監(jiān)會?！甭妨终f，房地產(chǎn)金融當(dāng)然應(yīng)該是姓“金”。王石在當(dāng)天的大會上，對路林有三個稱呼，先是“路經(jīng)理”，接著是“路總”，然后是“路林”。對于路林演講時會場出奇的安靜，王石點評說中城投資“漸入佳靜”。“不是環(huán)境的境，而是安靜的靜?！蓖跏f，想清楚了才能達(dá)成共識，才能安靜下來，才能漸入佳境。路林為中城投資設(shè)計了3條成長路徑：第一是公司型基金；第二是參股信托公司或者被信托公司控股，與金融平臺對接；第三是與國外基金公司組成有限合伙基金。當(dāng)時3條路徑同時在探索中，但中城投資最終還是選擇了第一條路徑。2006年，中城投資完成了從內(nèi)部“互助基金

7、”向公司型投資基金的轉(zhuǎn)型。這次改制還有更深層次的意義，五人董事會（總經(jīng)理也是董事會成員）的成立，讓公司的管理架構(gòu)變得十分明晰一一股東將其大部分股東權(quán)利委托給董事會，董事會再授權(quán)總經(jīng)理經(jīng)營管理。管理人與出資人信托關(guān)系的確立，為中城投資奠定了專業(yè)投資管理的基石。這次轉(zhuǎn)型意味著，中城投資就從以前以自有資金為成員企業(yè)融資服務(wù)，公司主要扮演項目投資的財務(wù)管理人的角色，轉(zhuǎn)變?yōu)閺哪切┦种杏虚e置富余資金的成員單位通過創(chuàng)設(shè)、發(fā)起基金進(jìn)行投資。彼時，中城投資運營還是偏重項目融資，而非強(qiáng)調(diào)產(chǎn)品的金融屬性一一風(fēng)險收益配比、流動性等。2010年開始，伴隨著史上最嚴(yán)樓市調(diào)控的到來,房地產(chǎn)企業(yè)普遍感受到了資金壓力，越來越多

8、的社會資本借道私募房地產(chǎn)基金進(jìn)入市場，其中絕大多數(shù)都是做項目融資的?！绊椖咳谫Y是一個初級產(chǎn)品，當(dāng)然的產(chǎn)品有其存在的合理性。但是它沒有充分體現(xiàn)出它的金融產(chǎn)品屬性，發(fā)展?jié)摿Σ淮蟆！甭妨址磸?fù)思考的一個問題是，作為一家房地產(chǎn)基金管理公司，和一個真正意義上的金融投資機(jī)構(gòu)之間到底有哪些差距，兩者的產(chǎn)品差距在哪兒以股票基金為例，如果基金經(jīng)理將手中的全部資金投向一只股票，是否能獲得市場的認(rèn)可答案無疑是否定的。對于一個成熟投資人來說，基本常識就是不能把雞蛋放在一個籃子里。同樣，在房地產(chǎn)基金產(chǎn)品階段，大都只針對單個項目，很難合理分散投資風(fēng)險。很多產(chǎn)品設(shè)計容易讓人聯(lián)想到民間高利貸，單一項目、無條件擔(dān)保或抵押、單向單

9、邊看多，帶有非常強(qiáng)烈的賭博性。產(chǎn)品如果不升級換代，一些產(chǎn)品將會出現(xiàn)剛性兌付風(fēng)險。基于這樣的認(rèn)識，2009年，中城投資的管理團(tuán)隊開始了版組合投資產(chǎn)品的研發(fā)、設(shè)計。簡單地說，產(chǎn)品就是將規(guī)模有大有小、期限有長有短、收益有高有低的不同項目組合在一起，降低單個項目帶來的不確定性，享受組合收益。雖然中城投資也依靠所擁有的優(yōu)質(zhì)圈子資源，做了不少產(chǎn)品的專項基金，但其產(chǎn)品早已是主力。產(chǎn)品是比較接近標(biāo)準(zhǔn)的金融產(chǎn)品，中城聯(lián)盟成員企業(yè)充足的項目案源，以及中城投資過往10年的業(yè)績和信用文化，使得它最早具備了發(fā)展產(chǎn)品的基礎(chǔ)。此時，中城投資已經(jīng)進(jìn)化成了一家私募投資基金管理公司。公司先后設(shè)立北京和天津基金管理中心s發(fā)起10余

10、只標(biāo)準(zhǔn)和專項基金，鍛造“中城基金”系列產(chǎn)品，形成了基金發(fā)起和投資管理的關(guān)鍵能力。中城投資向私募基金的轉(zhuǎn)變也使得中城投資的業(yè)績大為改觀。2005年以來，中城投資累計分紅超過了億元，旗下各基金累計分紅超過了4億元。2011年底，公司的初始投資人本金已經(jīng)全部收回。UporOut經(jīng)歷了多輪增資擴(kuò)股，中城投資2013年股東已經(jīng)超過了50個，從公司股東、投資人、合作伙伴、基金發(fā)起業(yè)務(wù)擴(kuò)展等幾個層面，都表現(xiàn)為“裝不下、進(jìn)不來、合不了”。于是，今年，中城投資從一家有限責(zé)任公司變更為股份有限公司。本質(zhì)上從一家“人合”的公司變?yōu)榱艘患摇百Y合”的公司。相比10年前的躊躇滿志，現(xiàn)在的路林覺得自己更有憂患感?！耙郧肮?/p>

11、小、發(fā)展快，每天都覺得自己很成功?！北M管中城投資已經(jīng)成為國內(nèi)歷史最長、業(yè)績最穩(wěn)健的房地產(chǎn)私募投資管理機(jī)構(gòu)，路林卻認(rèn)為它現(xiàn)在走到了一個關(guān)鍵的瓶頸期。今年以來的增資擴(kuò)股、股份制改造，是中城投資上市的前奏。路林希望通過制度和治理方式的根本改變，去激發(fā)公司的潛力，倒逼公司的發(fā)展?！癠porOut”，路林常常把這句話掛在嘴邊，這是華爾街基金經(jīng)理們的口頭禪，意思是“要么不斷提升，要么就出局”。要成為一家真正的房地產(chǎn)金融公司，國內(nèi)的金融市場環(huán)境還有一道道無形的墻。多年以來的金融管制，使得民間資本在金融上難以有所作為。前幾年房地產(chǎn)巨頭萬達(dá)和澳洲投行麥格理一起發(fā)行過一只REITs（房地產(chǎn)信托基金），此后房地產(chǎn)證

12、券化產(chǎn)品再沒有任何動靜。金融危機(jī)之后，的模式面臨著私募資金的來源、管理和退出上種種考驗。私募合同數(shù)量的限制、金融產(chǎn)品的非標(biāo)準(zhǔn)化以及在不同證券交易所上市流通等都意味著，中城投資要想進(jìn)一步向高端房地產(chǎn)金融領(lǐng)域進(jìn)軍，還要做出更大的改變。美國的房地產(chǎn)基金特別是黑石基金的房地產(chǎn)金融模式已經(jīng)給中城投資提供了現(xiàn)成的樣本?！氨热绾谑龇康禺a(chǎn)基金，100億資產(chǎn)包是一個資產(chǎn)一個資產(chǎn)逐步買來的，也有一個包一個包買來的同品類資產(chǎn)，再把它們組合成一個或數(shù)個品類資產(chǎn)包，然后將資產(chǎn)包產(chǎn)生的現(xiàn)金流分割、組合后，轉(zhuǎn)變成證券份額賣給市場。這種REITs是高水準(zhǔn)的金融產(chǎn)品。”路林說。國內(nèi)，私募機(jī)構(gòu)設(shè)立公募基金及資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的二級

13、市場流通政策在漸漸放開。2013年6月，新基金法開始實行，證券投資私募機(jī)構(gòu)已經(jīng)可以發(fā)行公募基金。2013年8月，利率市場化改革啟動,讓中國的金融改革邁出了實質(zhì)性的一步。這些信號都讓中城投資覺得房地產(chǎn)金融的時代到了。“資產(chǎn)證券化是真正的房地產(chǎn)基金應(yīng)有的追求。”路林說。中城投資未來想成為一家綜合性的房地產(chǎn)金融集團(tuán)，而不僅僅是做房地產(chǎn)基金。今年金融改革對民營銀行松綁，路林就呼吁成立一些針對行業(yè)的專門銀行，而不都是同質(zhì)化的大而全的銀行?！爸袊矐?yīng)該有房利美、房地美?！甭妨终f，雖然它們在金融危機(jī)中受到重創(chuàng)，但這是發(fā)展階段的問題，而不是它們本身的效率問題。在他的設(shè)想中，假如中城投資能有一家有限牌照銀行一一

14、這個銀行不吸收普通的居民存款，所有關(guān)于房地產(chǎn)的金融創(chuàng)新就便利得多，金融的效率就更高。在北京貝塔咨詢中心合伙人杜麗虹博士看來，未來房地產(chǎn)基金將遵從三個路徑：第一個路徑，從房地產(chǎn)基金擴(kuò)展到整個私募，包括私募債和私募股權(quán)投資，即往金融投資品專業(yè)屬性上橫向延伸；第二個路徑，縱向方面，產(chǎn)品驅(qū)動力要進(jìn)一步升級，從基金產(chǎn)品升級到基金經(jīng)理；第三個路徑，就是投行超級平臺。中城投資在最大可能地探索未來的可能性，這三條路徑上它都有嘗試。中城投資參與了2007年萬通地產(chǎn)的定向增發(fā)、2008年建業(yè)地產(chǎn)IPO時的國際配售，并主導(dǎo)了2009年龍湖地產(chǎn)引入索羅斯基金，2012年擔(dān)任旭輝地產(chǎn)上市QDII投資顧問。其實中城投資的業(yè)務(wù)已經(jīng)有不少投行的業(yè)務(wù)，只是還沒有一個特別明確的平臺。和其它的房地產(chǎn)基金相比，中城投資一直有讓別人難以企及的高起點。眾多的房地產(chǎn)明星股東一一50多個股東中，有20家是上市公司，這使得中城投資從一開始就占領(lǐng)了行業(yè)的制高點。雖然中城投資的股東都很大牌，但是每家的股份比例都不超過4%股東對公司的影響非常有限，這保證了它始終能站在投資人的角度做投資。一般開發(fā)商主導(dǎo)的房地產(chǎn)基金，都有關(guān)聯(lián)交易之嫌。2007年中城投資旗下的一只基金參與萬通地產(chǎn)的定向增發(fā)，一度萬通股價下泄，有人質(zhì)疑中城投資是搞關(guān)聯(lián)交易。但證監(jiān)會在調(diào)查了中城投資的股本結(jié)構(gòu)和內(nèi)部決策流程后，認(rèn)定并非如此。中