投資項目風險分析

1、一、項目風險來源二、項目風險分析三、投資項目風險調(diào)整（一）項目風險 1. 含義 某一投資項目本身特有的風險特定項目未來收益可能結(jié)果相對于預(yù)期值的離散程度。 2. 衡量方法 通常采用概率的方法，用項目項目標準差進行衡量。 3. 項目風險的來源 項目自身因素：項目特有因素或估計誤差帶來的風險 外部因素：（1）項目收益風險（2）投資與經(jīng)營成本風險（3）籌資風險（4）其他風險（二）公司風險 1. 含義 又稱總風險，是指不考慮投資組合因素，純粹站在公司的立場上來衡量的投資風險。 2. 衡量方法 通常采用公司資產(chǎn)公司資產(chǎn)收益率標準差進行衡量 3. 公司風險的構(gòu)成 （1）每種資產(chǎn)（或項目）所占的比重（2）每

2、種資產(chǎn)的風險（3）公司資產(chǎn)之間的相關(guān)系數(shù)或協(xié)方差（三）市場風險 在投資項目風險中，市場風險無法通過多元化投資加以消除。 通常用投資項目的貝他系數(shù)（）來表示。 站在擁有高度多元化投資組合的公司股票持有者的角度來衡量投資項目風險。（一）敏感性分析( sensitivity analysis ) 3. 基本思想 如果與決策有關(guān)的某個因素發(fā)生了變動，那么原定方案的NPV、IRR將受什么樣的影響。因此，它解決的是“如果.會怎樣”的問題。 1. 含義 衡量不確定性因素的變化對項目評價標準（如NPV、IRR）的影響程度。 2. 分析目的 找出投資機會的“盈利能力”對哪些因素最敏感，從而為決策者提供重要的決策

3、信息。 4. 敏感性分析的具體步驟確定敏感性分析對象 選擇不確定因素 調(diào)整現(xiàn)金流量 如，凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率等 市場規(guī)模、銷售價格、市場增長率、市場份額、項目投資額、變動成本、固定成本、項目周期等 注意：注意：銷售價格的變化 原材料、燃料價格的變化 項目投產(chǎn)后，產(chǎn)量發(fā)生了變化 【例例】承【例例8-1】仍以學(xué)生用椅投資項目為例加以說明，假設(shè)影響該項目收益變動的因素主要是銷售量、單位成本以及資本成本，現(xiàn)以該項目的凈現(xiàn)值(28 331元)為基數(shù)值，計算上述各因素圍繞基數(shù)值分別增減10%、15%（每次只有一個因素變化）時新的凈現(xiàn)值。 表8- 15 各項因素變化對凈現(xiàn)值的影響 單位：元因素變動百分比(%)

4、銷售量單位成本資本成本11551 424 -5 11517 81211043 727 6 03321 22010028 33128 33128 3319012 93550 62835 85785 5 23761 77739 786解析：圖8- 5 項目凈現(xiàn)值對銷售量、單位成本和資本成本的敏感度 臨界值不改變某一評價指標決策結(jié)論的條件下，某因素所能變動的上限或下限 【例例8-4】假設(shè)某公司正在考慮一項投資，有關(guān)資料如表8-16所示 。表8- 16 投資額與現(xiàn)金流量 金額單位：萬元項目0年15年投資額(10 000)銷售收入64 000變動成本42 000固定成本18 000其中：折舊 1 600

5、稅前收益 4 000所得稅（40%） 1 600稅后收益 2 400經(jīng)營現(xiàn)金流量 4 000現(xiàn)金凈流量(10 000) 4 000凈現(xiàn)值（10%）5 163盈虧臨界分析表8- 17 凈現(xiàn)值為零時各因素變動百分比 單位：萬元項目原預(yù)計現(xiàn)金流量NPV=0的現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量變動上下限投資額10 00015 16351.63%銷售收入64 00061 730-3.55%變動成本42 00044 2705.40%固定成本18 00020 27012.61%折現(xiàn)率10.0%29.00%190.00%項目年限5.003.02-39.63%因素敏感程度：銷售收入變動成本固定成本項目年限投資額折現(xiàn)率最強 最弱

6、5. 敏感性分析方法的評價 優(yōu)點：能夠在一定程度上就多種不確定因素的變化對項目評價標準的影響進行定量分析，有助于決策者明確在項目決策時應(yīng)重點分析與控制的因素。 缺點：沒有考慮各種不確定因素在未來發(fā)生變動的概率分布狀況，因而影響風險分析的正確性。 （二）決策樹分析 用圖表方式反映投資項目現(xiàn)金流量序列的方法 適用：在項目周期內(nèi)進行多次決策（如追加投資或放棄投資）的情況 【例例8-5】假設(shè)RIC公司正在考慮為電視機生產(chǎn)廠家生產(chǎn)工業(yè)用機器人，這一項目的投資支出可分為三個階段： （1）市場調(diào)研，即對電視機裝配線上使用機器人的潛在市場進行市場調(diào)查研究，調(diào)研費50萬元在項目初始(t=0)時一次支付。 （2）

7、如果該項產(chǎn)品未來市場潛力較大，則在t=1時支付100萬元設(shè)計和裝配不同型號的機器人模型，并交由電視機廠家進行評價，RIC公司將根據(jù)反饋意見決定是否繼續(xù)實施該項目。 （3）如果對機器人的模型評價良好，那么，在t=2時再投資1000萬元建造廠房，購置設(shè)備。在此基礎(chǔ)上，項目分析人員預(yù)計該項目在以后的4年內(nèi)每年的現(xiàn)金凈流量及其概率分布，見圖8-6。 圖8- 6 機器人項目（不考慮放棄期權(quán)價值）=0.80.60.3萬元525115. 1115. 1000115. 1000115. 1100504122ttNPV=0.1441 525 圖8- 7 機器人項目（考慮放棄期權(quán)價值）（三）模擬分析 利用蒙特卡羅

8、模擬法，將敏感性分析和不確定因素的概率分布結(jié)合起來衡量投資項目風險。 分析步驟 （1）選擇影響項目凈現(xiàn)值等評價指標的關(guān)鍵因素，估計每個因素各種可能結(jié)果的概率。 （2）對每個因素根據(jù)各種可能結(jié)果的概率分配相應(yīng)的隨機數(shù)，形成概率分布。 RANDBETWEEN 函數(shù) 功能: 返回位于兩個指定數(shù)之間的一個隨機數(shù)，每次計算時都將返回一個新的數(shù)值。 輸入公式： =RANDBETWEEN ( bottom, top ) Excel計算返回的最小整數(shù)返回的最大整數(shù) （3）根據(jù)RANDBETWEEN 函數(shù)函數(shù)建立一個隨機數(shù)碼表。 （4）根據(jù)項目變量的累計概率對隨機數(shù)碼隨機數(shù)碼進行分區(qū)，使每一個區(qū)間與項目變量的某

9、一可能值及其概率相對應(yīng)。 VLOOKUP函數(shù) 功能: 查找對應(yīng)隨機號碼的可能值 輸入公式：=VLOOKUP (lookup _value, table _array, col _index _num, range _lookup) Excel計算需要在數(shù)據(jù)表中查找的數(shù)值 需要查找數(shù)據(jù)的數(shù)據(jù)表 table_array 中待返回的匹配值的列序號 TRUE 或省略 返回近似匹配值 ； FALSE 返回精確匹配值。 （5）抽取一組項目變量的可能值，計算出一個凈現(xiàn)值，完成一次模擬過程，并將結(jié)果儲存起來。重復(fù)這一過程若干次，一般至少需要模擬500次以上。（6）將各次模擬得到的凈現(xiàn)值結(jié)果由小到大排列成次數(shù)分

10、配，并計算出凈現(xiàn)值的期望值、標準差和標準離差率，從而判斷投資方案的風險。 【例例】承【例例8-4】 假設(shè)項目變量中只有投資額和現(xiàn)金流量是變動的，其中投資額（10 000萬元）是概率分別為0.3、0.4和0.3及其對應(yīng)的可能結(jié)果的期望值，現(xiàn)金流量（4 000萬元）則是概率分別為0.2、0.6、0.2條件下三種可能結(jié)果的期望值。表8-18 現(xiàn)金流量概率分布及凈現(xiàn)值模擬分析 金額單位：萬元=RANDBETWEEN（1,100）并填充至單元格A12至A110=VLOOKUP(A11,$E$2:$F$4,2) 并填充至單元格B12至B110 同A11輸入方式=VLOOKUP(C11,$E$5:$F$7,

11、2) 并填充至D12至D110單元格 表8- 19 模擬計算結(jié)果凈現(xiàn)值期望值 5 303凈現(xiàn)值標準差 4 832凈現(xiàn)值最大值14 745凈現(xiàn)值最小值-4 418標準離差率 0.911凈現(xiàn)值小于零的概率（按凈現(xiàn)值出現(xiàn)負數(shù)的頻率計算） 0.170表8- 20 凈現(xiàn)值概率分布系統(tǒng)分區(qū) 分布區(qū)間 概率-5 000 -5000以下 0.00 0 -50000 0.174 000 04000 0.00 8 000 40008000 0.47 12 000 800012000 0.04 16 000 1200016000 0.13 20 000 16000以上 模擬100次 圖8- 8 凈現(xiàn)值概率分布 模擬

12、分析的評價 優(yōu)點： （1）模擬分析得到的結(jié)果不止是一個凈現(xiàn)值，而是凈現(xiàn)值的概率分布。（2）模擬計算有助于理解項目現(xiàn)金流量出現(xiàn)各種可能結(jié)果的概率。（3）模擬分析不僅可以計算平均值，而且能得到概率分布的標準偏差，從而能更詳細地進行風險收益比較分析。（4）通過模擬分析可以具體考察不同變量之間的相互關(guān)系。 缺點：（1）收集相關(guān)信息并把數(shù)據(jù)輸入模型的過程需要花費大量的時間、成本比較高。（2）每個變量的概率分布很難獲得，使構(gòu)建模型的過程較為復(fù)雜。 以凈現(xiàn)值標準為例，調(diào)整公式的分母，項目的風險越大，折現(xiàn)率就越高，項目收益的現(xiàn)值就越小。nttntttiNCFrNCFNPV0011i無風險利率一般以政府債券利率

13、表示風險溢酬取決于項目風險的高低（一）風險調(diào)整折現(xiàn)率法 凈現(xiàn)值公式調(diào)整 將與特定項目有關(guān)的風險加入到項目的折現(xiàn)率中，并據(jù)以進行投資決策分析的方法。 確定方法 風險調(diào)整折現(xiàn)率的確定方法表8- 21 不同類型項目的風險調(diào)整折現(xiàn)率 投資項目風險調(diào)整折現(xiàn)率重置型項目8%+2%=10%改造或擴充現(xiàn)有產(chǎn)品生產(chǎn)線項目8%+5%=13%增加新生產(chǎn)線項目8%+8%=16%研究開發(fā)項目 8%+15%=23% 1. 根據(jù)項目的類別調(diào)整折現(xiàn)率 2. 根據(jù)項目的標準離差率調(diào)整折現(xiàn)率 根據(jù)同類項目的風險收益斜率與反映特定項目風險程度的標準離差率估計風險溢酬，然后再加上無風險利率，即為該項目的風險調(diào)整折現(xiàn)率。 標準離差率特

14、定項目的險收益斜率同類項目風率利無風險率現(xiàn)折風險調(diào)整計算公式： 【例例8-6】假設(shè)某公司現(xiàn)有A、B 兩個投資方案，各年的現(xiàn)金流量如表8-22所示。為簡化，假設(shè)各年的現(xiàn)金流量相互獨立。無風險利率為8%，兩個方案的風險收益系數(shù)為0.2。 要求：計算兩個投資方案風險調(diào)整折現(xiàn)率及凈現(xiàn)值。 表8- 22 投資方案現(xiàn)金流量及其概率 單位：元年份A方案B方案概率年現(xiàn)金凈流量概率年現(xiàn)金凈流量01.00 -9001.00 -5000.25 7800.30 43010.50 6000.40 3800.25 4000.30 2600.20 7200.10 31020.60 5000.80 2500.20 3000.

15、10 1900.30 5600.20 22030.40 2000.60 1600.30 1000.20 100表8- 23 投資方案現(xiàn)金流量期望值與標準差 單位：元A方案B方案年份現(xiàn)金流量期望值標準差年份現(xiàn)金流量期望值標準差1595134.44 135968.04 2504132.91 225026.83 3278189.20 316037.95 現(xiàn)金流量現(xiàn)值(8%)1203.71 現(xiàn)金流量現(xiàn)值(8%)673.76總體標準差225.91 總體標準差73.52標準離差率18.77%標準離差率10.91%風險調(diào)整后折現(xiàn)率11.75%風險調(diào)整后折現(xiàn)率10.18%凈現(xiàn)值235.17 凈現(xiàn)值151.39

16、 說明說明（1）根據(jù)無風險利率計算A方案各年現(xiàn)金流量現(xiàn)值：)(71.2031%81278%81504%8159532元AP（2）投資項目現(xiàn)金流量標準差 按無風險利率折現(xiàn)的現(xiàn)值平方之和的平方根： nttti122191.225%8120.189%8191.132%8144.134624222A計算步驟（3）計算A方案標準離差率：%77.1871.203191.225PCVA方案風險調(diào)整后的折現(xiàn)率 = 8%+0.218.77% = 11.75%（4）計算風險調(diào)整后的折現(xiàn)率：（5）根據(jù)風險調(diào)整后的折現(xiàn)率和A方案投資額以及各年現(xiàn)金流量計算方案的凈現(xiàn)值3. 根據(jù)項目資本成本確定折現(xiàn)率 項目的資本成本是投

17、資者要求的最低收益率投資者要求的最低收益率n 無風險利率n 風險溢酬 【例例】假設(shè)ABC公司股票的貝他系數(shù)()為1.8，無風險利率為8%，市場投資組合收益為13%。負債利率為10%，且公司負債與股本比例為1：1，假設(shè)公司所得稅率為40%。根據(jù)資本資產(chǎn)定價模式，ABC公司的股本成本(或投資者要求的收益率) ：%17%8%138 . 1%8sr 加權(quán)平均資本成本=0.510%(1-40%) + 0.517% = 11.5% 【例例】 承前例假設(shè)ABC公司正在考慮實施一個系數(shù)為2.5的新投資項目，并將20%的資本用于該新項目的投資，其余80%的資本用于公司其他資產(chǎn)，平均系數(shù)為1.8。公司新的系數(shù) ：

18、 = 0.81.8 + 0.22.5 = 1.94 股本成本= 8% + 1.94(13%-8%) =17.7% 加權(quán)平均資本成本= 0.510%(1-40%) + 0.517.7% = 11.85% 新項目的收益率必須滿足： 0.811.5% + 0.2X = 11.85% X=13.25% 已知：新項目的系數(shù)=2.5 ，則： 項目的股本成本= 8% + 2.5(13%-8%) = 20.5% 加權(quán)平均資本成本= 0.510%(1-0.4) + 0.520.5% = 13.25% 風險調(diào)整折現(xiàn)率法的評價 優(yōu)點：簡單明了，符合邏輯，在實際中運用較為普遍。 缺點：把風險收益與時間價值混在一起,使

19、得風險隨著時間的推移被認為地逐年擴大。（二）風險調(diào)整現(xiàn)金流量法 又稱確定等值法（certainty equivalent menthod）或肯定當量法 基本思想 首先確定與風險性現(xiàn)金流量同等效用的無風險現(xiàn)金流量，然后用無風險利率折現(xiàn)，計算項目的凈現(xiàn)值，以此作為決策的基礎(chǔ)。 基本步驟 （1）確定與其風險性現(xiàn)金流量帶來同等效用的無風險現(xiàn)金流量；體現(xiàn)無風險現(xiàn)金流量和風險現(xiàn)金流量之間的關(guān)系 確定等值系數(shù)（t）10tt風險現(xiàn)金流量確定現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量標準離差率越低，t就越大 確定現(xiàn)金流量確定等值系數(shù)（t）風險現(xiàn)金流量即無風險現(xiàn)金流量（2）用無風險利率折現(xiàn)，計算項目的凈現(xiàn)值，并進行決策。nttttiNCF

20、NPV0)1 (i 為無風險利率 【例例8-7】假設(shè)某公司根據(jù)投資項目的歷史資料確定的標準離差率與確定等值系數(shù)之間的關(guān)系如表8-24所示。 要求:采用風險調(diào)整現(xiàn)金流量法計算【例例8-6】中A、B兩個方案的凈現(xiàn)值。表8- 24 標準離差率與確定等值系數(shù)之間的關(guān)系標準離差率0.000.070.080.230.240.420.430.73確定等值系數(shù)1.000.850.600.40表8- 25 投資方案凈現(xiàn)值投資方案凈現(xiàn)值（風險調(diào)整現(xiàn)金流量法） 金額單位：元A方案凈現(xiàn)值年份0123凈現(xiàn)值（8%）現(xiàn)金流量期望值-900.00 595.00 504.00 278.00 標準差134.44 132.91

21、189.20 標準離差率 0.23 0.26 0.68 確定等值系數(shù) 1.00 0.85 0.60 0.40 確定等值-900.00 505.75 302.40 111.20 -84.18 B方案凈現(xiàn)值年份0123凈現(xiàn)值（8%）現(xiàn)金流量期望值-500.00 359.00 250.00 160.00 標準差 69.78 26.83 37.95 標準離差率 0.19 0.11 0.24 確定等值系數(shù) 1.00 0.85 0.85 0.60 確定等值-500.00 305.15 212.50 96.00 40.94 風險調(diào)整現(xiàn)金流量法的評價 優(yōu)點： 通過對現(xiàn)金流量的調(diào)整來反映各年的投資風險，并將風險