第5講(3) 匯率決定理論

1、第三節(jié)第三節(jié) 匯率決定理論匯率決定理論第五章第五章 匯率制匯率制度與外匯管制度與外匯管制匯率決定理論匯率決定理論l國際借貸說國際借貸說l匯兌心理說匯兌心理說l購買力平價說購買力平價說l利率平價說利率平價說l國際收支說國際收支說l現(xiàn)代的匯率理論現(xiàn)代的匯率理論一、匯率決定理論的發(fā)展演變一、匯率決定理論的發(fā)展演變l（一）發(fā)展脈絡(luò)（一）發(fā)展脈絡(luò)l1 1、羅道爾波斯的公共評價理論、羅道爾波斯的公共評價理論l2 2、戈遜的國際借貸說、戈遜的國際借貸說l3 3、卡塞爾的購買力平價說、卡塞爾的購買力平價說l4 4、阿夫塔利昂的匯兌心理說、阿夫塔利昂的匯兌心理說l5 5、利率平價說、利率平價說l6 6、國際收支

2、說、國際收支說l7 7、貨幣論、貨幣論l8 8、資產(chǎn)組合平衡（頭寸）模型、資產(chǎn)組合平衡（頭寸）模型（二）金本位制度下的匯率決定：鑄（二）金本位制度下的匯率決定：鑄幣平價說幣平價說l1 1、鑄幣平價、鑄幣平價p金幣本位制下兩國本位幣的含金量之比金幣本位制下兩國本位幣的含金量之比l2 2、主要結(jié)論、主要結(jié)論p匯率的決定基礎(chǔ)是鑄幣平價，匯率圍繞鑄幣平價波動，匯率的決定基礎(chǔ)是鑄幣平價，匯率圍繞鑄幣平價波動，波動的上下限是黃金輸送點。波動的上下限是黃金輸送點。l3 3、分析、分析p1 1英鎊鑄幣重量英鎊鑄幣重量123.27447123.27447格令，成色格令，成色22K22K，含金量為，含金量為113

3、.0016113.0016格令；格令；1 1美元鑄幣重量美元鑄幣重量25.825.8格令，成色格令，成色90%90%，含，含金量為金量為23.2223.22格令。則鑄幣平價格令。則鑄幣平價=113.0016=113.001623.22=4.866523.22=4.8665p英美兩國間運送英美兩國間運送1 1英鎊黃金的費用為英鎊黃金的費用為3 3美分美分, ,則黃金輸送則黃金輸送點為：點為： GBP1=USD4.8665GBP1=USD4.86650.030.03l黃金輸出點黃金輸出點：當(dāng)：當(dāng)GBP1GBP1USD(4.8665+0.03)= USD(4.8665+0.03)= USD4.896

4、5USD4.8965時，美進口商直接運送黃金償債，時，美進口商直接運送黃金償債，對英鎊的需求減少，英鎊匯率下跌至對英鎊的需求減少，英鎊匯率下跌至 4.89654.8965美元以下。美元以下。l黃金輸入點黃金輸入點：當(dāng)：當(dāng)GBP1GBP1USD(4.8665-0.03)= USD(4.8665-0.03)= USD4.8365USD4.8365時，美出口商寧愿直接在英國購時，美出口商寧愿直接在英國購買黃金運回國，對英鎊的供給增加，英鎊匯買黃金運回國，對英鎊的供給增加，英鎊匯率上升至率上升至 4.83654.8365美元以上。美元以上。二、國際借貸說二、國際借貸說l18611861年，英國學(xué)者戈遜

5、（年，英國學(xué)者戈遜（G.J.GoschenG.J.Goschen）出版了）出版了外匯理論外匯理論一書，以其為代表的這類觀點被稱為一書，以其為代表的這類觀點被稱為“國際借貸說國際借貸說”（Theory of InternationalnTheory of Internationaln IndebtednessIndebtedness）。）。l國際借貸說的基本觀點是國際借貸說的基本觀點是: :一國匯率的變動取決于一國匯率的變動取決于外匯市場的供給和需求對比。外匯市場的供給和需求對比。l外匯匯率外匯匯率 外匯供求關(guān)系外匯供求關(guān)系 由物價、黃金存量、由物價、黃金存量、利率水平、國際借貸等因素決定，其中

6、：主要由利率水平、國際借貸等因素決定，其中：主要由國際借國際借貸貸因素決定。因素決定。l國際借貸分為：固定借貸和流動借貸國際借貸分為：固定借貸和流動借貸l 固定借貸：指借貸關(guān)系已經(jīng)形成但尚未進入實際支付固定借貸：指借貸關(guān)系已經(jīng)形成但尚未進入實際支付 階段的借貸階段的借貸 。l 流動借貸：指已經(jīng)進入支付階段的借貸。流動借貸：指已經(jīng)進入支付階段的借貸。 l流動借貸可以分為流動債權(quán)與流動債務(wù)流動借貸可以分為流動債權(quán)與流動債務(wù)l 流動債權(quán)流動債權(quán) 流動債務(wù)流動債務(wù) 外匯供給外匯供給 外匯需求外匯需求 外匯匯率下降外匯匯率下降l 流動債權(quán)流動債權(quán) 流動債務(wù)流動債務(wù) 外匯供給外匯供給 外匯需求外匯需求 外

7、匯匯率上升外匯匯率上升對國際借貸說的簡要評價對國際借貸說的簡要評價l合理性：合理性：l 較好的解釋了金本位制下的匯率變動問較好的解釋了金本位制下的匯率變動問題題, ,不僅在理論上合理，而且也符合當(dāng)時不僅在理論上合理，而且也符合當(dāng)時的現(xiàn)實經(jīng)濟運行。的現(xiàn)實經(jīng)濟運行。l不足：不足：l 將匯率問題的分析嚴(yán)格限定于金幣本位制下，而將匯率問題的分析嚴(yán)格限定于金幣本位制下，而對于金塊本位制和金匯兌本位制下的匯率變動問題對于金塊本位制和金匯兌本位制下的匯率變動問題沒有做出很好的解釋。沒有做出很好的解釋。l未未對流動借貸的不同構(gòu)成做出進一步的分析。對流動借貸的不同構(gòu)成做出進一步的分析。l對匯率問題的分析，僅限于

8、從國際貿(mào)易角度進行，對匯率問題的分析，僅限于從國際貿(mào)易角度進行，沒有考慮資本流動對匯率的影響作用。沒有考慮資本流動對匯率的影響作用。三、匯兌心理說三、匯兌心理說l匯兌心理說是法國學(xué)者阿夫達里昂匯兌心理說是法國學(xué)者阿夫達里昂（A.AftalionA.Aftalion）于）于1927 1927 年提出的。他認(rèn)為，年提出的。他認(rèn)為，人們之所以需要外幣，是為了滿足某種欲望，人們之所以需要外幣，是為了滿足某種欲望，如支付、投資、投機等等。這種主觀欲望是如支付、投資、投機等等。這種主觀欲望是使外國貨幣具有價值的基礎(chǔ)。人們依據(jù)自己使外國貨幣具有價值的基礎(chǔ)。人們依據(jù)自己的主觀欲望來判斷外幣價值的高低。根據(jù)邊的

9、主觀欲望來判斷外幣價值的高低。根據(jù)邊際效用理論，外匯供應(yīng)增加，單位外幣的邊際效用理論，外匯供應(yīng)增加，單位外幣的邊際效用就遞減，外匯匯率就下降。在這種主際效用就遞減，外匯匯率就下降。在這種主觀判斷下外匯供求相等時所達到的匯率，就觀判斷下外匯供求相等時所達到的匯率，就是外匯市場上的實際匯率。是外匯市場上的實際匯率。 核心觀點核心觀點： l該理論認(rèn)為：匯率的變動和決定所依據(jù)的是人們各自該理論認(rèn)為：匯率的變動和決定所依據(jù)的是人們各自對外匯的效用所作的主觀評價。對外匯的效用所作的主觀評價。l人們之所以需要外國貨幣，除了需要用外國貨幣購買人們之所以需要外國貨幣，除了需要用外國貨幣購買商品外，還有滿足支付、

10、投資或投機和資本逃避等需商品外，還有滿足支付、投資或投機和資本逃避等需要，這種欲望是使外國貨幣具有價值的基礎(chǔ)。外國貨要，這種欲望是使外國貨幣具有價值的基礎(chǔ)。外國貨幣的價值決定于外匯供需雙方對外國貨幣所作的主觀幣的價值決定于外匯供需雙方對外國貨幣所作的主觀評價。該主觀評價又是依據(jù)使用外幣的邊際效用所作評價。該主觀評價又是依據(jù)使用外幣的邊際效用所作的主觀評價。不同的主觀評價產(chǎn)生了外匯的供應(yīng)與需的主觀評價。不同的主觀評價產(chǎn)生了外匯的供應(yīng)與需求，供求雙方通過市場達成均衡，均衡點就是外匯匯求，供求雙方通過市場達成均衡，均衡點就是外匯匯率。當(dāng)均衡被打破時，匯率又將會隨著人們對外匯主率。當(dāng)均衡被打破時，匯率

11、又將會隨著人們對外匯主觀評價的變化達到新的均衡。觀評價的變化達到新的均衡。 評價評價： l它是在它是在1924192419261926年間，法國國際收支均為順年間，法國國際收支均為順差但法郎的對外匯率反而下降，從而引起物價差但法郎的對外匯率反而下降，從而引起物價上漲的反常情況下提出的。它獨樹一幟，從主上漲的反常情況下提出的。它獨樹一幟，從主觀心理評價的角度來探討一國貨幣匯率的升降觀心理評價的角度來探討一國貨幣匯率的升降關(guān)系，把主觀評價的變化同客觀事實的變動結(jié)關(guān)系，把主觀評價的變化同客觀事實的變動結(jié)合起來考察匯率，直到目前，該學(xué)說都有相當(dāng)合起來考察匯率，直到目前，該學(xué)說都有相當(dāng)?shù)氖袌?。的市場。l

12、但是該學(xué)說是以西方主觀價值論但是該學(xué)說是以西方主觀價值論 邊際效用邊際效用價值論為理論基礎(chǔ)，把匯兌心理的變動當(dāng)作影價值論為理論基礎(chǔ)，把匯兌心理的變動當(dāng)作影響與決定匯率的依據(jù)，因此，帶有一定的主觀響與決定匯率的依據(jù)，因此，帶有一定的主觀片面性，缺乏說服力。片面性，缺乏說服力。 四、購買力平價說四、購買力平價說（purchase purchase power parity: PPPpower parity: PPP）l瑞典學(xué)者卡塞爾于瑞典學(xué)者卡塞爾于19221922年出版的年出版的19141914年以年以后的貨幣與匯率后的貨幣與匯率一書中系統(tǒng)地闡述的一書中系統(tǒng)地闡述的l基本思想：基本思想：l貨幣的

13、價值在于其具有的購買力；貨幣的價值在于其具有的購買力；l不同貨幣之間的兌換比率取決于它們各自具有不同貨幣之間的兌換比率取決于它們各自具有的購買力的對比。的購買力的對比。l也就是匯率與各國的價格水平之間具有直也就是匯率與各國的價格水平之間具有直接的聯(lián)系。接的聯(lián)系。購買力平價的基本思想購買力平價的基本思想為為什什么么需需要要外外幣幣 購購買買外外國國產(chǎn)產(chǎn)品品 匯匯率率取取決決于于兩兩種種貨貨幣幣各各自自的的購購買買力力比比率率， 即即購購買買力力平平價價 貨貨幣幣匯匯率率升升貶貶反反映映其其在在本本國國購購買買力力的的變變化化 物物價價水水平平變變動動 假設(shè)前提假設(shè)前提 l1.1.國際間的貿(mào)易必須

14、完全自由國際間的貿(mào)易必須完全自由 l2.2.所有的商品價格均呈同幅度的變動所有的商品價格均呈同幅度的變動 l3.3.物價為影響匯率的唯一因素物價為影響匯率的唯一因素 l4.4.影響購買力的因素只有貨幣數(shù)量而已影響購買力的因素只有貨幣數(shù)量而已 ( (一價定律一價定律) ) 結(jié)論：結(jié)論：l第一，某一商品在不同地區(qū)的價格存在差異時，就有第一，某一商品在不同地區(qū)的價格存在差異時，就有可能引起套利活動的發(fā)生。套利活動是否存在則取決可能引起套利活動的發(fā)生。套利活動是否存在則取決于商品本身的性質(zhì)及交易成本的高低。于商品本身的性質(zhì)及交易成本的高低。 l第二，對于不可移動的商品以及套利活動交易成本無第二，對于不

15、可移動的商品以及套利活動交易成本無限高的商品，我們稱之為限高的商品，我們稱之為不可貿(mào)易品不可貿(mào)易品，它在不同地區(qū)，它在不同地區(qū)間的價格差異不可能通過套利活動消除。間的價格差異不可能通過套利活動消除。 l第三，如果不考慮交易成本等因素，則第三，如果不考慮交易成本等因素，則同種可貿(mào)易商同種可貿(mào)易商品品在各地的價格都是一致的，我們將可貿(mào)易商品在不在各地的價格都是一致的，我們將可貿(mào)易商品在不同地區(qū)的價格之間存在的這種關(guān)系稱為同地區(qū)的價格之間存在的這種關(guān)系稱為“一價定律一價定律”（one price ruleone price rule）。）。理論形式：理論形式：l絕對購買力平價絕對購買力平價l相對購買

16、力平價相對購買力平價l絕對形式說明的是某一時點上匯率的決定；絕對形式說明的是某一時點上匯率的決定；l相對形式說明的是在兩個時間內(nèi)匯率的變動。相對形式說明的是在兩個時間內(nèi)匯率的變動。（一）（一）絕對購買力平價絕對購買力平價l1 1、基本思想、基本思想l2 2、公式推導(dǎo)、公式推導(dǎo)l3 3、具體內(nèi)容、具體內(nèi)容1 1、基本思想、基本思想l在某一時點上，兩國貨幣之間的兌在某一時點上，兩國貨幣之間的兌換比率取決于兩國貨幣的購買力對換比率取決于兩國貨幣的購買力對比，即比，即兩種貨幣之間的匯率應(yīng)該等兩種貨幣之間的匯率應(yīng)該等于兩國物價指數(shù)之比于兩國物價指數(shù)之比。2 2、公式推導(dǎo)、公式推導(dǎo)l美國：美國：10010

17、0斤大米斤大米=25=25美元美元l中國：中國：100100斤大米斤大米=200=200元人民幣元人民幣l則：則：$1=$1=￥8.00 8.00 或或 $100=$100=￥800800l即人民幣對美元的匯率即人民幣對美元的匯率lR R0 0= =外幣購買力外幣購買力/ /本幣購買力本幣購買力l = =（100/25100/25）/ /（100/200100/200）=8.00 =8.00 平價公式平價公式lp: p: 本國價格水平本國價格水平lP P* *: : 外國價格水平外國價格水平le: e: 匯率（單位外幣的本幣價格）匯率（單位外幣的本幣價格）l1/p: 1/p: 本國貨幣購買力本

18、國貨幣購買力l1/p1/p* *: : 外國貨幣購買力外國貨幣購買力l 1/p1/p* *le= e= l 1/p 1/p le=p/pe=p/p* *3 3、理論具體內(nèi)容、理論具體內(nèi)容l在某一時點上，兩國貨幣之間的兌換在某一時點上，兩國貨幣之間的兌換比率取決于兩國貨幣的購買力對比比率取決于兩國貨幣的購買力對比l某種貨幣國內(nèi)購買力下降，即國內(nèi)價某種貨幣國內(nèi)購買力下降，即國內(nèi)價格一般水平上升，會引起該貨幣在外格一般水平上升，會引起該貨幣在外匯市場上等比例貶值；反之，購買力匯市場上等比例貶值；反之，購買力上升會引起相應(yīng)的貨幣升值。上升會引起相應(yīng)的貨幣升值。（二）（二）相對購買力平價相對購買力平價l

19、1 1、基本思想、基本思想l2 2、公式、公式l3 3、理論應(yīng)用、理論應(yīng)用1 1、基本思想、基本思想l在兩個時點匯率的變動，即匯率變動是由在兩個時點匯率的變動，即匯率變動是由物價或貨幣購買力變動所引起，在一定時物價或貨幣購買力變動所引起，在一定時期內(nèi)，匯率的變動同兩國物價的相應(yīng)變動期內(nèi)，匯率的變動同兩國物價的相應(yīng)變動成比例成比例l匯率之變化應(yīng)該等于兩國通貨膨脹率之差匯率之變化應(yīng)該等于兩國通貨膨脹率之差l匯率變動是由兩國之間相對通貨膨脹率決定的匯率變動是由兩國之間相對通貨膨脹率決定的l如果如果A A國通脹率大于國通脹率大于B B國通脹率，則貨幣國通脹率，則貨幣A A應(yīng)該貶應(yīng)該貶值，反之則應(yīng)該升值

20、。值，反之則應(yīng)該升值。2 2、公式、公式l基期：基期： e e0 0=p=p0 0/p/p0 0* *l報告期：報告期：e e1 1=p=p1 1/p/p1 1* *le e1 1/e/e0 0= =（P P1 1/P/P0 0）/ /（P P1 1* */P/P0 0* *）3 3、理論應(yīng)用、理論應(yīng)用l假如一匹布的價格在英國由假如一匹布的價格在英國由1 1英鎊上漲英鎊上漲到到2 2英鎊，而在美國由英鎊，而在美國由2 2美元上漲到美元上漲到6 6美美元，計算當(dāng)期匯率元，計算當(dāng)期匯率結(jié)論結(jié)論l當(dāng)一國發(fā)生通貨膨脹，其貨幣的國內(nèi)購買力當(dāng)一國發(fā)生通貨膨脹，其貨幣的國內(nèi)購買力降低，若同時，外國物價水平維

21、持不變，或降低，若同時，外國物價水平維持不變，或漲幅低于該國，則該國貨幣對外國貨幣的匯漲幅低于該國，則該國貨幣對外國貨幣的匯率就會降低率就會降低l反之，外國物價水平漲幅比該國大，則該國反之，外國物價水平漲幅比該國大，則該國貨幣對外國貨幣的匯率就會上升貨幣對外國貨幣的匯率就會上升l若兩國都發(fā)生通貨膨脹，且幅度相等，則匯若兩國都發(fā)生通貨膨脹，且幅度相等，則匯率不變率不變. .。（三）對購買力平價理論的評價（三）對購買力平價理論的評價l理論具有重要解釋力理論具有重要解釋力l購買力平價理論較為合理地解釋了匯率的決定基礎(chǔ)，購買力平價理論較為合理地解釋了匯率的決定基礎(chǔ)，揭示了匯率長期變動的根本原因揭示了匯

22、率長期變動的根本原因l局限：建立在一系列假設(shè)之上局限：建立在一系列假設(shè)之上l1. 1. 商品同質(zhì)商品同質(zhì)l2. 2. 忽略了國際資本流動的存在及其對匯率的影響忽略了國際資本流動的存在及其對匯率的影響l3. 3. 忽略了貿(mào)易成本和貿(mào)易壁壘對國際商品套購所忽略了貿(mào)易成本和貿(mào)易壁壘對國際商品套購所產(chǎn)生的制約產(chǎn)生的制約l4. 4. 價格水平可靈活調(diào)整價格水平可靈活調(diào)整 五、利率平價理論五、利率平價理論Theory of Interest Rate Parity l1 1、基本思想、基本思想l2 2、推導(dǎo)、推導(dǎo)l3 3、平價方程、平價方程l4 4、理論評價、理論評價1 1、基本思想、基本思想l從金融市場

23、角度分析匯率與利率所存在的關(guān)從金融市場角度分析匯率與利率所存在的關(guān)系，說明系，說明國內(nèi)外利率水平差異對一國貨幣匯國內(nèi)外利率水平差異對一國貨幣匯率所起的決定作用率所起的決定作用 l當(dāng)各國利率存在差異時，投資者為獲得較高收益，當(dāng)各國利率存在差異時，投資者為獲得較高收益，將資本投向利率較高的國家將資本投向利率較高的國家l同時進行抵補以避免匯率風(fēng)險，在遠(yuǎn)期外匯市場同時進行抵補以避免匯率風(fēng)險，在遠(yuǎn)期外匯市場上賣出高利率國家的貨幣上賣出高利率國家的貨幣l這種投資行為屬于？結(jié)果？這種投資行為屬于？結(jié)果？抵補套利的結(jié)果抵補套利的結(jié)果l抵補套利（貨幣轉(zhuǎn)換）抵補套利（貨幣轉(zhuǎn)換）l會使高利率貨幣匯率在即期外匯市場上

24、上浮，而在遠(yuǎn)期會使高利率貨幣匯率在即期外匯市場上上浮，而在遠(yuǎn)期外匯市場上下浮外匯市場上下浮l同時低利率貨幣匯率在即期外匯市場上下浮，而在遠(yuǎn)期同時低利率貨幣匯率在即期外匯市場上下浮，而在遠(yuǎn)期外匯市場上上浮外匯市場上上浮l高利率貨幣出現(xiàn)遠(yuǎn)期貼水，低利率貨幣出現(xiàn)遠(yuǎn)期升水高利率貨幣出現(xiàn)遠(yuǎn)期貼水，低利率貨幣出現(xiàn)遠(yuǎn)期升水l隨著拋補套利活動進一步進行，遠(yuǎn)期差價進一步加隨著拋補套利活動進一步進行，遠(yuǎn)期差價進一步加大大當(dāng)資本在兩國間獲得收益率完全相等時，拋當(dāng)資本在兩國間獲得收益率完全相等時，拋補套利活動會停止，這時兩國利率差異正好等于兩補套利活動會停止，這時兩國利率差異正好等于兩國貨幣遠(yuǎn)期差價，達到了利率平價。

25、國貨幣遠(yuǎn)期差價，達到了利率平價。2.2.利率平價說推導(dǎo)利率平價說推導(dǎo)l假定本國利率為假定本國利率為i i，外國同期利率為，外國同期利率為i i* *，E E為即期匯率，為即期匯率，F(xiàn) F為遠(yuǎn)期匯率，期限與利率期限相同，且為遠(yuǎn)期匯率，期限與利率期限相同，且E E、F F都為直接都為直接標(biāo)價法下的匯率。資本金為標(biāo)價法下的匯率。資本金為1 1單位本國貨幣單位本國貨幣l在本國投資，到期可收入在本國投資，到期可收入A=A=（1+i1+i）l在國外投資，到期收回（在國外投資，到期收回（1+i1+i* *）/E/E，收回本幣，收回本幣B=B=（1+i1+i* *）F/EF/El如果如果ABAB，資本將從國外

26、轉(zhuǎn)移到國內(nèi)，則本幣即期匯率，資本將從國外轉(zhuǎn)移到國內(nèi)，則本幣即期匯率將因購買而上漲，遠(yuǎn)期匯率將因出售而下跌；而外幣匯將因購買而上漲，遠(yuǎn)期匯率將因出售而下跌；而外幣匯率變化相反率變化相反l如如ABABAB？ABA ii i* *，則遠(yuǎn)期外匯出現(xiàn)升水；，則遠(yuǎn)期外匯出現(xiàn)升水；l 若若i ii i* *，則遠(yuǎn)期外匯出現(xiàn)貼水，則遠(yuǎn)期外匯出現(xiàn)貼水l (1)(1)式中兩邊同時減去式中兩邊同時減去1 1l得：（得：（i-ii-i* *）/ /（1+i1+i* *）= =（F-EF-E）/E/El i i* *通常很小，通常很小，可近似為可近似為i-ii-i* *= =（F-EF-E）/E/E3 3、利率平價及方

27、程、利率平價及方程l利率平價（利率平價（IRPIRP）l外匯市場的抵補套利活動使遠(yuǎn)期匯率與即期匯率外匯市場的抵補套利活動使遠(yuǎn)期匯率與即期匯率之間的差異等于兩國之間的名義利率差，即利率之間的差異等于兩國之間的名義利率差，即利率平價平價 l方程方程l（i-ii-i* *）/ /（1+i1+i* *）= =（F-EF-E）/E/El可近似為可近似為i-ii-i* *= =（F-EF-E）/E/El含義：含義：l如果國內(nèi)利率高于國外利率，遠(yuǎn)期外匯將升水；反如果國內(nèi)利率高于國外利率，遠(yuǎn)期外匯將升水；反之則貼水，且升（貼）水率等于兩國利率差異之則貼水，且升（貼）水率等于兩國利率差異. .。平價方程應(yīng)用平價

28、方程應(yīng)用l利用利率平價方程，可預(yù)測遠(yuǎn)期匯利用利率平價方程，可預(yù)測遠(yuǎn)期匯率率l歐洲美元的年利率為歐洲美元的年利率為15%15%，歐洲英鎊的年利率，歐洲英鎊的年利率為為10%10%，即期匯率，即期匯率1=2.00$1=2.00$。計算。計算1212個月遠(yuǎn)期個月遠(yuǎn)期匯率匯率l假定美國與荷蘭的利率分別為假定美國與荷蘭的利率分別為8%8%、4%4%，即期，即期匯率為匯率為$1=1.65FL$1=1.65FL，計算三個月的遠(yuǎn)期匯率，計算三個月的遠(yuǎn)期匯率4.利率平價理論的評價利率平價理論的評價l利率平價學(xué)說從資金流動的角度指出了匯率與利率之間利率平價學(xué)說從資金流動的角度指出了匯率與利率之間的密切關(guān)系，有助于

29、正確認(rèn)識現(xiàn)實外匯市場上匯率的形的密切關(guān)系，有助于正確認(rèn)識現(xiàn)實外匯市場上匯率的形成機制，有特別的實踐價值，它主要應(yīng)用在短期匯率的成機制，有特別的實踐價值，它主要應(yīng)用在短期匯率的決定。利率平價學(xué)說不是一個獨立的匯率決定理論，與決定。利率平價學(xué)說不是一個獨立的匯率決定理論，與其他匯率決定理論之間是相互補充而不是相互對立的。其他匯率決定理論之間是相互補充而不是相互對立的。 l利率平價學(xué)說的缺陷是：利率平價學(xué)說的缺陷是：l（1)1)忽略了外匯交易成本；忽略了外匯交易成本；l（2)2)假定不存在資本流動障礙，實際上，資本在國際間流動會受假定不存在資本流動障礙，實際上，資本在國際間流動會受到外匯率管制和外匯

30、市場不發(fā)達等因素的阻礙；到外匯率管制和外匯市場不發(fā)達等因素的阻礙；l（3)3)假定套利資本規(guī)模是無限的，現(xiàn)實世界中很難成立；假定套利資本規(guī)模是無限的，現(xiàn)實世界中很難成立；l（4)4)人為地提前假定了投資者追求在兩國的短期投資收益相等，人為地提前假定了投資者追求在兩國的短期投資收益相等，現(xiàn)實世界中有大批熱錢追求匯率短期波動帶來的巨大超額收益?，F(xiàn)實世界中有大批熱錢追求匯率短期波動帶來的巨大超額收益。 六、六、l國際收支說源于金本位制時期的國際借貸國際收支說源于金本位制時期的國際借貸說說, ,認(rèn)為外匯匯率取決于外匯的供給與需求認(rèn)為外匯匯率取決于外匯的供給與需求, ,而外匯的供求又是一國國際收支狀況的

31、表而外匯的供求又是一國國際收支狀況的表現(xiàn)。因此現(xiàn)。因此, ,影響匯率的因素也就是能夠影響影響匯率的因素也就是能夠影響國際收支的所有因素。鑒于此國際收支的所有因素。鑒于此, ,一些學(xué)者將一些學(xué)者將凱恩斯主義的國際收支均衡分析用于匯率凱恩斯主義的國際收支均衡分析用于匯率分析分析, ,形成國際收支說形成國際收支說. .美國學(xué)者阿爾蓋于美國學(xué)者阿爾蓋于19811981年系統(tǒng)總結(jié)了這一理論。年系統(tǒng)總結(jié)了這一理論。l假定匯率完全自由浮動，政府不對外匯市假定匯率完全自由浮動，政府不對外匯市場進行任何干預(yù)場進行任何干預(yù)l均衡匯率滿足下列條件均衡匯率滿足下列條件: : BP=CA+KA=0 BP=CA+KA=0

32、 式中式中:CA=f(Yd:CA=f(Yd、YfYf、PdPd、PfPf、R0)R0) KA=g(Id KA=g(Id、IfIf、RfRf、R0)R0)l求得均衡匯率求得均衡匯率: : R0=f(Yd R0=f(Yd、YfYf、PdPd、PfPf、IdId、IfIf、RfRf) )（一）國際收支說的基本原理（一）國際收支說的基本原理各變量的變動對匯率的影響各變量的變動對匯率的影響l第一第一, ,國民收入的變動。當(dāng)其他條件不變時國民收入的變動。當(dāng)其他條件不變時( (下同下同),),本國國本國國民收入的增加將通過邊際進口傾向而帶來進口的上升民收入的增加將通過邊際進口傾向而帶來進口的上升, ,這這導(dǎo)

33、致對外匯需求的增加導(dǎo)致對外匯需求的增加, ,本幣貶值。外國國民收入的增加本幣貶值。外國國民收入的增加將帶來本國出口的上升將帶來本國出口的上升, ,本幣升值。本幣升值。l第二第二, ,價格水平的變動。本國價格水平的上升將帶來實際價格水平的變動。本國價格水平的上升將帶來實際匯率的升值匯率的升值, ,本國產(chǎn)品競爭力下降本國產(chǎn)品競爭力下降, ,經(jīng)常賬戶惡化經(jīng)常賬戶惡化, ,從而本從而本幣貶值幣貶值( (此時實際匯率恢復(fù)原狀此時實際匯率恢復(fù)原狀) )。外國價格水平的上升將。外國價格水平的上升將帶來實際匯率的貶值帶來實際匯率的貶值, ,本國經(jīng)常賬戶改善本國經(jīng)常賬戶改善, ,本幣升值。本幣升值。l第三第三,

34、 ,利率的變動。本國利率的提高將吸引更多的資本流利率的變動。本國利率的提高將吸引更多的資本流入入, ,本幣升值。外國利率的提高將造成本幣貶值。本幣升值。外國利率的提高將造成本幣貶值。l第四第四, ,對未來匯率預(yù)期的變動。如果預(yù)期本幣在未來將貶對未來匯率預(yù)期的變動。如果預(yù)期本幣在未來將貶值值, ,資本將會流出以避免匯率損失資本將會流出以避免匯率損失, ,這帶來本幣即期的貶值。這帶來本幣即期的貶值。如果預(yù)期本幣在未來將升值如果預(yù)期本幣在未來將升值, ,則本幣幣值在即期就將升值。則本幣幣值在即期就將升值。（二）國際收支學(xué)說的簡要評價（二）國際收支學(xué)說的簡要評價l將影響匯率變動的因素加入到匯率將影響匯

35、率變動的因素加入到匯率均衡分析中均衡分析中, ,克服了單一分析的不克服了單一分析的不足足l認(rèn)為外匯的供求流量決定了匯率認(rèn)為外匯的供求流量決定了匯率, ,難以對現(xiàn)實中的匯率變動作出合理難以對現(xiàn)實中的匯率變動作出合理解釋解釋 現(xiàn)代理論分析的立足點現(xiàn)代理論分析的立足點: : 均衡匯率是指兩國資產(chǎn)市場供求存量保持均衡時的兩國均衡匯率是指兩國資產(chǎn)市場供求存量保持均衡時的兩國貨幣之間的相對價格貨幣之間的相對價格( (故稱為匯率決定的資產(chǎn)市場說故稱為匯率決定的資產(chǎn)市場說) ) 與傳統(tǒng)理論的不同與傳統(tǒng)理論的不同: : 決定匯率的是存量因素而不是流量因素決定匯率的是存量因素而不是流量因素( (被稱為匯率決被稱為

36、匯率決定的存量模型定的存量模型) ) 在當(dāng)期匯率的決定中在當(dāng)期匯率的決定中, ,預(yù)期發(fā)生著十分重要的作用預(yù)期發(fā)生著十分重要的作用 資產(chǎn)市場分析的基本假設(shè)前提資產(chǎn)市場分析的基本假設(shè)前提: : 外匯市場是有效的外匯市場是有效的 一國的資產(chǎn)市場包括本國貨幣市場、本幣一國的資產(chǎn)市場包括本國貨幣市場、本幣資產(chǎn)市場資產(chǎn)市場( (主要是本國債券主要是本國債券) ) 、外幣資產(chǎn)市場、外幣資產(chǎn)市場( (包括外國債券和外幣存款包括外國債券和外幣存款) ) 資本完全流動資本完全流動, ,利率平價始終成立利率平價始終成立（一）彈性價格貨幣分析法（一）彈性價格貨幣分析法( (國際貨幣主國際貨幣主義的匯率理論義的匯率理論

37、) )v基本假設(shè)基本假設(shè): :v本外幣資產(chǎn)之間可以完全替代本外幣資產(chǎn)之間可以完全替代( (即只要本國與即只要本國與 外國外國貨幣市場處于均衡貨幣市場處于均衡, ,這一資產(chǎn)市場也必然處于均衡這一資產(chǎn)市場也必然處于均衡) )v貨幣需求是國民收入、利率的穩(wěn)定函數(shù)貨幣需求是國民收入、利率的穩(wěn)定函數(shù), ,貨幣供給貨幣供給只引起價格水平的變化只引起價格水平的變化, ,而不影響利率及實際的實而不影響利率及實際的實物產(chǎn)出物產(chǎn)出v購買力平價成立購買力平價成立( (即一價定律存在即一價定律存在) )vv基本模型基本模型: :l由一價定律由一價定律:Pd=R:Pd=RPfPf Pd= MddMds Pf=MfdMf

38、sR=MddMdsMfdMfs根據(jù)貨幣理論根據(jù)貨幣理論,有有: Mdd=dddIykMfd=fffIyk 模型：模型： R=l幾點結(jié)論幾點結(jié)論: :l 本幣供給量本幣供給量(Mds(Mds) )相對增加相對增加, ,本幣貶值本幣貶值; ;l本國國民收入本國國民收入(Yd)(Yd)相對增加相對增加, ,本幣升值本幣升值; ;l本國利率本國利率(Id)(Id)相對提高相對提高, ,本幣貶值本幣貶值; ;l可見可見, ,貨幣學(xué)派的匯率理論實際是購買力貨幣學(xué)派的匯率理論實際是購買力平價理論的現(xiàn)代翻版平價理論的現(xiàn)代翻版)()(IfIdYdYfkdkfMfsMds（二）匯率的超調(diào)模型（二）匯率的超調(diào)模型l

39、匯率超調(diào)模式是美國麻省理工學(xué)院教授魯?shù)细駞R率超調(diào)模式是美國麻省理工學(xué)院教授魯?shù)细穸喽鞫喽鞑即牟即?Rudiger Dornbusch(Rudiger Dornbusch) )于于19761976年提出的。年提出的。l 匯率超調(diào)模式和國際貨幣主義匯率模式都強調(diào)貨幣匯率超調(diào)模式和國際貨幣主義匯率模式都強調(diào)貨幣市場均衡在匯率決定中的作用，同屬匯率的貨幣論。市場均衡在匯率決定中的作用，同屬匯率的貨幣論。l后者由于假定價格是完全靈活可變的，被稱作彈性后者由于假定價格是完全靈活可變的，被稱作彈性價格的貨幣論（價格的貨幣論（flexible-price Monetary flexible-price Mon

40、etary ApproachApproach），而匯率超調(diào)模式修正了其價格完全靈），而匯率超調(diào)模式修正了其價格完全靈活可變的看法，被稱為活可變的看法，被稱為粘性價格的貨幣論粘性價格的貨幣論(Sticky-(Sticky-price Monetary Approach)price Monetary Approach)。 l多恩布茨關(guān)于匯率動態(tài)調(diào)整的具體分析可作如下表述：多恩布茨關(guān)于匯率動態(tài)調(diào)整的具體分析可作如下表述：l貨幣市場出現(xiàn)失衡（如由于貨幣供應(yīng)量的擴張）后，由于貨幣市場出現(xiàn)失衡（如由于貨幣供應(yīng)量的擴張）后，由于短期內(nèi)價格粘住不變，實際貨幣供應(yīng)量就會增加。要使貨短期內(nèi)價格粘住不變，實際貨幣供

41、應(yīng)量就會增加。要使貨幣市場恢復(fù)均衡，人們對實際貨幣余額的需求就必然增加。幣市場恢復(fù)均衡，人們對實際貨幣余額的需求就必然增加。實際貨幣需求是國民收入和利息率的函數(shù)。在國民收入短實際貨幣需求是國民收入和利息率的函數(shù)。在國民收入短期內(nèi)難以增加而保持不變的情形下，利息率就會下降，人期內(nèi)難以增加而保持不變的情形下，利息率就會下降，人們愿意擁有所增加的實際貨幣余額。在各國資本具有完全們愿意擁有所增加的實際貨幣余額。在各國資本具有完全流動性和替代性的情況下，利息率下降就會引起資金外流，流動性和替代性的情況下，利息率下降就會引起資金外流，進行套利活動，由此導(dǎo)致外匯匯率上浮，本幣匯率下浮。進行套利活動，由此導(dǎo)致

42、外匯匯率上浮，本幣匯率下浮。l多恩布茨的貢獻：多恩布茨的貢獻：l總結(jié)了匯率現(xiàn)實中的超調(diào)現(xiàn)象，并在理論上首次予總結(jié)了匯率現(xiàn)實中的超調(diào)現(xiàn)象，并在理論上首次予以系統(tǒng)的闡述。以系統(tǒng)的闡述。l匯率在短期內(nèi)不僅會偏離絕對購買力平價，而且還匯率在短期內(nèi)不僅會偏離絕對購買力平價，而且還會不符合購買力平價說的相對形態(tài)。在匯率從短期會不符合購買力平價說的相對形態(tài)。在匯率從短期均衡向長期均衡過渡中，本國價格水平在上升，但均衡向長期均衡過渡中，本國價格水平在上升，但外匯匯率卻不升反降，即本幣在外匯市場上反而升外匯匯率卻不升反降，即本幣在外匯市場上反而升值。值。l匯率超調(diào)模式也存在不足之處：匯率超調(diào)模式也存在不足之處：l它將匯率波動完全歸因于貨幣市場的失衡，而否認(rèn)它將匯率波動完全歸因于貨幣市場的失衡，而否認(rèn)商品市場上的實際沖擊對匯率的影響，未免有失偏商品市場上的實際沖擊對匯率的影響，未免有失偏頗。頗。l它假定國內(nèi)外資產(chǎn)具有完全的替代性。事實上，由它假定國內(nèi)外資產(chǎn)具有完全的替代性。事實上，由于交易成本、