第五章資本成本1

1、1資本成本資本成本杠桿效應(yīng)杠桿效應(yīng)資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)2 資金成本是財(cái)務(wù)管理中最資金成本是財(cái)務(wù)管理中最重要的概念之一。它是聯(lián)系重要的概念之一。它是聯(lián)系公司投資決策和融資決策的公司投資決策和融資決策的紐帶，直接影響到企業(yè)價(jià)值紐帶，直接影響到企業(yè)價(jià)值最大化的實(shí)現(xiàn)。最大化的實(shí)現(xiàn)。第一節(jié)第一節(jié) 資本成本資本成本3 資本成本的概述資本成本的概述 資本成本的計(jì)算資本成本的計(jì)算 邊際資本成本邊際資本成本4 一、資本成本的概述一、資本成本的概述資本成本資本成本是指企業(yè)籌集和使用資本是指企業(yè)籌集和使用資本而付出的代價(jià)。廣義而言，企業(yè)籌而付出的代價(jià)。廣義而言，企業(yè)籌集和使用任何資金，不論短期的還集和使用任何資金，不論

2、短期的還是長(zhǎng)期的，都要付出一定的代價(jià)。是長(zhǎng)期的，都要付出一定的代價(jià)。狹義的資本成本僅指籌集和使用長(zhǎng)狹義的資本成本僅指籌集和使用長(zhǎng)期資金的資本。由于長(zhǎng)期資金也被期資金的資本。由于長(zhǎng)期資金也被稱(chēng)為資本，所以長(zhǎng)期資金的成本也稱(chēng)為資本，所以長(zhǎng)期資金的成本也稱(chēng)為資本成本。稱(chēng)為資本成本。5資本成本資本成本包括包括資金籌集費(fèi)資金籌集費(fèi)和和資金占用費(fèi)資金占用費(fèi)兩部?jī)刹糠?。分。資金籌集費(fèi)資金籌集費(fèi)是指在籌集資金過(guò)程中支付是指在籌集資金過(guò)程中支付的各項(xiàng)費(fèi)用，如銀行借款的手續(xù)費(fèi)，發(fā)行股的各項(xiàng)費(fèi)用，如銀行借款的手續(xù)費(fèi)，發(fā)行股票、債券支付的發(fā)行手續(xù)費(fèi)、印刷費(fèi)、律師票、債券支付的發(fā)行手續(xù)費(fèi)、印刷費(fèi)、律師費(fèi)、公證費(fèi)、廣告費(fèi)

3、等。費(fèi)、公證費(fèi)、廣告費(fèi)等。資金占用費(fèi)資金占用費(fèi)是指占用資金支付的費(fèi)用，如股是指占用資金支付的費(fèi)用，如股票的股利、銀行借款和債券的利息等。資金票的股利、銀行借款和債券的利息等。資金占用費(fèi)是籌資企業(yè)經(jīng)常發(fā)生的，而資金籌集占用費(fèi)是籌資企業(yè)經(jīng)常發(fā)生的，而資金籌集費(fèi)用則只在籌集資金時(shí)一次發(fā)生，因此，在費(fèi)用則只在籌集資金時(shí)一次發(fā)生，因此，在計(jì)算資本成本時(shí)可作為籌集資金額的扣除項(xiàng)計(jì)算資本成本時(shí)可作為籌集資金額的扣除項(xiàng)目。目。 61 1、資本成本的性質(zhì)、資本成本的性質(zhì)資本成本是資本使用者向資本所有資本成本是資本使用者向資本所有者和中介機(jī)構(gòu)支付的費(fèi)用，是資本者和中介機(jī)構(gòu)支付的費(fèi)用，是資本所有權(quán)和使用權(quán)相分離的結(jié)

4、果。所有權(quán)和使用權(quán)相分離的結(jié)果。 資本成本作為一種耗費(fèi)，最終要通資本成本作為一種耗費(fèi)，最終要通過(guò)收益來(lái)獲得補(bǔ)償，體現(xiàn)了一種利過(guò)收益來(lái)獲得補(bǔ)償，體現(xiàn)了一種利益分配關(guān)系。益分配關(guān)系。 資本成本是資金時(shí)間價(jià)值與風(fēng)險(xiǎn)價(jià)資本成本是資金時(shí)間價(jià)值與風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值的統(tǒng)一。值的統(tǒng)一。 72 2、資本成本的作用、資本成本的作用 （1 1）資本成本在企業(yè)籌資決策中的）資本成本在企業(yè)籌資決策中的作用作用 資本成本是影響企業(yè)籌資規(guī)模的一資本成本是影響企業(yè)籌資規(guī)模的一個(gè)重要因素；個(gè)重要因素；資本成本是企業(yè)選擇籌資渠道，確資本成本是企業(yè)選擇籌資渠道，確定籌資方式的一個(gè)重要標(biāo)準(zhǔn)；定籌資方式的一個(gè)重要標(biāo)準(zhǔn)； 資本成本是企業(yè)確定資本結(jié)

5、構(gòu)的主資本成本是企業(yè)確定資本結(jié)構(gòu)的主要依據(jù)。要依據(jù)。 8（2 2）資本成本在企業(yè)投資決策中的作用）資本成本在企業(yè)投資決策中的作用在利用凈現(xiàn)值指標(biāo)進(jìn)行投資決策時(shí)，在利用凈現(xiàn)值指標(biāo)進(jìn)行投資決策時(shí)，通常以資本成本作為貼現(xiàn)率；通常以資本成本作為貼現(xiàn)率；在利用內(nèi)部報(bào)酬率指標(biāo)進(jìn)行投資決策在利用內(nèi)部報(bào)酬率指標(biāo)進(jìn)行投資決策時(shí)，通常以資本成本作為基準(zhǔn)率。時(shí)，通常以資本成本作為基準(zhǔn)率。（3 3）資本成本在企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理中的作）資本成本在企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理中的作用用9二、個(gè)別資本成本 v個(gè)別資本成本個(gè)別資本成本是指使用各種長(zhǎng)期資是指使用各種長(zhǎng)期資金的成本，主要包括債券成本、長(zhǎng)金的成本，主要包括債券成本、長(zhǎng)期借款成本、普通股

6、成本、優(yōu)先股期借款成本、普通股成本、優(yōu)先股成本和留存收益成本。前兩種稱(chēng)為成本和留存收益成本。前兩種稱(chēng)為債務(wù)資本成本債務(wù)資本成本，后三種稱(chēng)為，后三種稱(chēng)為權(quán)益資權(quán)益資本成本本成本。 10（一）資本成本的估算的一般原理（一）資本成本的估算的一般原理在不考慮時(shí)間價(jià)值情況下的資本成本的測(cè)算在不考慮時(shí)間價(jià)值情況下的資本成本的測(cè)算原理原理 K= K= 或或 K=K=式中：式中：K K資本成本資本成本, ,用百分率表示；用百分率表示；vD D用資費(fèi)用；用資費(fèi)用；P P籌資總額；籌資總額；vF F籌資費(fèi)用；籌資費(fèi)用；vf f籌資費(fèi)用率，即籌資費(fèi)用與籌資總額的比籌資費(fèi)用率，即籌資費(fèi)用與籌資總額的比率。率。FPD）

7、（fPD111v由上式可以看出，個(gè)別資本成本的由上式可以看出，個(gè)別資本成本的高低主要取決于三個(gè)因素，即高低主要取決于三個(gè)因素，即用資用資費(fèi)用、籌資費(fèi)用和籌資總額費(fèi)用、籌資費(fèi)用和籌資總額，它們，它們對(duì)資本成本的影響具體表現(xiàn)在：對(duì)資本成本的影響具體表現(xiàn)在：v用資費(fèi)用用資費(fèi)用。是決定資本成本高低。是決定資本成本高低的主要因素。在其他兩個(gè)方面因素的主要因素。在其他兩個(gè)方面因素不變的情況下，用資費(fèi)用越大，資不變的情況下，用資費(fèi)用越大，資本成本就越高；反之，用資費(fèi)用越本成本就越高；反之，用資費(fèi)用越小，資本成本就越低。小，資本成本就越低。12v籌資費(fèi)用籌資費(fèi)用。其對(duì)資本成本的影響主要表現(xiàn)。其對(duì)資本成本的影響

8、主要表現(xiàn)在對(duì)籌資凈額的扣減上?；I資費(fèi)率越高，扣在對(duì)籌資凈額的扣減上。籌資費(fèi)率越高，扣減的籌資費(fèi)占總籌資額的比例越大，資本成減的籌資費(fèi)占總籌資額的比例越大，資本成本就越高。具體計(jì)算時(shí)，需扣除的籌資費(fèi)可本就越高。具體計(jì)算時(shí)，需扣除的籌資費(fèi)可采用絕對(duì)額和相對(duì)數(shù)不同形式，如用相對(duì)數(shù)采用絕對(duì)額和相對(duì)數(shù)不同形式，如用相對(duì)數(shù)表示，則表現(xiàn)為籌資費(fèi)率。表示，則表現(xiàn)為籌資費(fèi)率。v籌資總額籌資總額。是企業(yè)采用某種方式籌集的資。是企業(yè)采用某種方式籌集的資金總額，是決定資本成本高低的另一主要因金總額，是決定資本成本高低的另一主要因素。在其他兩個(gè)因素不變的情況下，某種資素。在其他兩個(gè)因素不變的情況下，某種資本的籌資總額越

9、大，其資本成本越低；反之，本的籌資總額越大，其資本成本越低；反之，籌資總額越小，其資本成本越高。籌資總額越小，其資本成本越高。13（2 2）在考慮時(shí)間價(jià)值情況下的資本）在考慮時(shí)間價(jià)值情況下的資本成本的估算原理成本的估算原理v在考慮資本時(shí)間價(jià)值的情況下，資本成本是在考慮資本時(shí)間價(jià)值的情況下，資本成本是使各年支付的費(fèi)用和本金的現(xiàn)值之和與企業(yè)使各年支付的費(fèi)用和本金的現(xiàn)值之和與企業(yè)所籌到的資金相等時(shí)的折現(xiàn)率。所籌到的資金相等時(shí)的折現(xiàn)率。 v利用貼現(xiàn)模型來(lái)估算企業(yè)的資本成本，其基利用貼現(xiàn)模型來(lái)估算企業(yè)的資本成本，其基本公式為：本公式為：vP0= + + +v=)1 (1KD221）（KD331）（KDn

10、nKD)1 ( 1)1 (tttKD14v或：或：vP P0 0 = + = +v公式中：公式中：P P0 0企業(yè)籌資凈額；企業(yè)籌資凈額；vD Dt t企業(yè)支付給投資者的用資費(fèi)用；企業(yè)支付給投資者的用資費(fèi)用；vK K企業(yè)的稅前資本成本；企業(yè)的稅前資本成本；vP Pn n所籌集的資本到期時(shí)的價(jià)值。所籌集的資本到期時(shí)的價(jià)值。v公式（公式（1 1）適用于沒(méi)有一定到期日的股權(quán)資本）適用于沒(méi)有一定到期日的股權(quán)資本成本的測(cè)算，公式（成本的測(cè)算，公式（2 2）適用于有一定到期日）適用于有一定到期日的負(fù)債資本成本的測(cè)算。如果是負(fù)債資本，的負(fù)債資本成本的測(cè)算。如果是負(fù)債資本，在測(cè)算其資本成本時(shí)，還必須考慮所得稅

11、的在測(cè)算其資本成本時(shí)，還必須考慮所得稅的影響，測(cè)算出企業(yè)的稅后資本成本。影響，測(cè)算出企業(yè)的稅后資本成本。 ntttKD1)1 (nnKP)1 ( 15（二）債務(wù)資本成本（二）債務(wù)資本成本 （1 1）長(zhǎng)期借款資本成本）長(zhǎng)期借款資本成本 vv長(zhǎng)期借款的籌資額為借款本金；籌資費(fèi)為借款手續(xù)長(zhǎng)期借款的籌資額為借款本金；籌資費(fèi)為借款手續(xù)費(fèi)，一般較低，有可忽略不計(jì)；借款利息在所得稅費(fèi)，一般較低，有可忽略不計(jì)；借款利息在所得稅前支付，具有抵稅作用。前支付，具有抵稅作用。 公式為：公式為：vK KL L= = = = = v公式中：公式中：K KL L長(zhǎng)期借款資本成本；長(zhǎng)期借款資本成本；vL L長(zhǎng)期借款總額；長(zhǎng)

12、期借款總額；vT T所得稅率；所得稅率；vf f長(zhǎng)期借款籌資費(fèi)率。長(zhǎng)期借款籌資費(fèi)率。 ）（）（fLTI11）（）（fLTiL11fTi11）（16例：例：某企業(yè)從銀行取得一筆某企業(yè)從銀行取得一筆5 5年期借年期借款款500500萬(wàn)元，年利率為萬(wàn)元，年利率為10%10%，每年付，每年付息一次，到期時(shí)一次還本，借款手息一次，到期時(shí)一次還本，借款手續(xù)費(fèi)為借款額的續(xù)費(fèi)為借款額的0.4%0.4%，公司所得稅，公司所得稅率為率為40%40%。則該項(xiàng)長(zhǎng)期借款的資本成。則該項(xiàng)長(zhǎng)期借款的資本成本計(jì)算如下：本計(jì)算如下： 17v K KL L= = = = = 6.25% v如果長(zhǎng)期借款的籌資費(fèi)用率忽略不計(jì)，如果長(zhǎng)

13、期借款的籌資費(fèi)用率忽略不計(jì)，則其資本成本為：則其資本成本為：vK KL L = 10% = 10%（1-401-40）= 6%= 6%v當(dāng)借款合同附加補(bǔ)償性余額條款的情況當(dāng)借款合同附加補(bǔ)償性余額條款的情況下，企業(yè)可動(dòng)用的借款籌資額應(yīng)扣除補(bǔ)下，企業(yè)可動(dòng)用的借款籌資額應(yīng)扣除補(bǔ)償性余額，這時(shí)借款的實(shí)際利率和資本償性余額，這時(shí)借款的實(shí)際利率和資本成本將會(huì)上升。成本將會(huì)上升。）（）（fLTiL11%4 . 01%401%10）（18例：例：某公司取得一筆借款某公司取得一筆借款600600萬(wàn)元，萬(wàn)元，年利率為年利率為10%10%，3 3年期，按年付息，年期，按年付息，到期一次還本。所得稅稅率為到期一次還本

14、。所得稅稅率為40%40%，銀行要求的補(bǔ)償性余額為銀行要求的補(bǔ)償性余額為20%20%。則這。則這筆借款的資本成本：筆借款的資本成本：vKL= =7.5%）（）（%201600%401%1060019（2 2）長(zhǎng)期債券資本成本）長(zhǎng)期債券資本成本 v企業(yè)發(fā)行債券的成本主要是指?jìng)⑵髽I(yè)發(fā)行債券的成本主要是指?jìng)⒑突I資費(fèi)用。債券的利息按其面值和票和籌資費(fèi)用。債券的利息按其面值和票面利率計(jì)算并列入稅前費(fèi)用，具有抵稅面利率計(jì)算并列入稅前費(fèi)用，具有抵稅效用；債券的籌資費(fèi)用為發(fā)行費(fèi)，包括效用；債券的籌資費(fèi)用為發(fā)行費(fèi)，包括申請(qǐng)費(fèi)、注冊(cè)費(fèi)、印刷費(fèi)及推銷(xiāo)費(fèi)等。申請(qǐng)費(fèi)、注冊(cè)費(fèi)、印刷費(fèi)及推銷(xiāo)費(fèi)等。債券的籌資額為

15、債券發(fā)行價(jià)格，有平價(jià)、債券的籌資額為債券發(fā)行價(jià)格，有平價(jià)、溢價(jià)和折價(jià)，與債權(quán)面值有時(shí)不一致，溢價(jià)和折價(jià)，與債權(quán)面值有時(shí)不一致，這對(duì)資本成本的測(cè)算都有一定影響。這對(duì)資本成本的測(cè)算都有一定影響。20在不考慮時(shí)間價(jià)值的情況下在不考慮時(shí)間價(jià)值的情況下 vK Kb b= = v 或或K Kb b= =v公式中：公式中：KbKb債券的資本成本；債券的資本成本；vI I債券的利息；債券的利息；T T所得稅稅率；所得稅稅率；vB BO O債券發(fā)行總額（按發(fā)行價(jià)格計(jì)算）；債券發(fā)行總額（按發(fā)行價(jià)格計(jì)算）；vf f債券籌資費(fèi)用率；債券籌資費(fèi)用率；vM M債券的面值；債券的面值； ）（）（fBTI110）（）（fBT

16、iM11021例：例：某公司擬平價(jià)發(fā)行總面值為某公司擬平價(jià)發(fā)行總面值為10001000萬(wàn)元的萬(wàn)元的5 5年期債券，票面利率為年期債券，票面利率為10%10%，該債券每年付息，到期還本。發(fā)行該債券每年付息，到期還本。發(fā)行債券的籌資費(fèi)率為債券的籌資費(fèi)率為3%3%，公司所得稅，公司所得稅稅率為稅率為33%33%。則該債券的資本成本為：。則該債券的資本成本為：K Kb b= =6.907%= =6.907% ）（）（%311000%331%10100022如果本例中債券是按溢價(jià)發(fā)行的，如果本例中債券是按溢價(jià)發(fā)行的，發(fā)行價(jià)格為發(fā)行價(jià)格為1 1001 100元，則其資本成本元，則其資本成本為：為：vK K

17、b b= =6.279%= =6.279%如果本例中債券是按折價(jià)發(fā)行的，如果本例中債券是按折價(jià)發(fā)行的，發(fā)行價(jià)格為發(fā)行價(jià)格為9 509 50元，則其資本成本元，則其資本成本為為：vKb= =7.271%）（）（%311100%331%101000）（）（%31950%331%10100023 在考慮時(shí)間價(jià)值的情況下在考慮時(shí)間價(jià)值的情況下 vB B0 0（1-f1-f）= = +v根據(jù)上例資料，若考慮貨幣時(shí)間價(jià)值，且不根據(jù)上例資料，若考慮貨幣時(shí)間價(jià)值，且不考慮所得稅情況下，該債券的資本成本計(jì)算考慮所得稅情況下，該債券的資本成本計(jì)算如下：如下： v10001000（1-3%1-3%）= += +v

18、970 =1000970 =100010%10%（1-33%1-33%）（P/AP/A，K Kb b，5 5）+1000+1000（P/FP/F，K Kb b，5 5）nttbKTI1)1 (1）（nbKM)1 ( 5)1 (1000bK515)1 (%331%101000tbK）（24v采用逐步測(cè)試法，當(dāng)采用逐步測(cè)試法，當(dāng)Kb = 10%Kb = 10%時(shí)時(shí) vB0B0（1-f1-f）= 1 000.10= 1 000.10v當(dāng)當(dāng)Kb = 11%Kb = 11%時(shí)：時(shí)：vB0B0（1-f1-f）= 962.60= 962.60v由此可見(jiàn)，所求的由此可見(jiàn)，所求的KbKb一定在一定在10%10%

19、11%11%之間，之間，運(yùn)用運(yùn)用“內(nèi)插法內(nèi)插法”： v = =v計(jì)算結(jié)果為：計(jì)算結(jié)果為：Kb = 9.197%Kb = 9.197%bK%109701 .1000%11%1060.96210.100025 （三）權(quán)益資本成本1、普通股的資本成本 普通股股權(quán)資本有兩種來(lái)源：普通股股權(quán)資本有兩種來(lái)源：發(fā)行新普通股發(fā)行新普通股; ; 公司內(nèi)部未分配利潤(rùn)公司內(nèi)部未分配利潤(rùn), , 即留存收益。即留存收益。 為了區(qū)分這兩種股權(quán)資本來(lái)源，通為了區(qū)分這兩種股權(quán)資本來(lái)源，通常將公司內(nèi)部用于投資的留存收益稱(chēng)常將公司內(nèi)部用于投資的留存收益稱(chēng)為內(nèi)部股權(quán)資本，而公司新發(fā)行股票為內(nèi)部股權(quán)資本，而公司新發(fā)行股票稱(chēng)為外部股權(quán)

20、資本稱(chēng)為外部股權(quán)資本。26v普通股是構(gòu)成股份公司原始資本和普通股是構(gòu)成股份公司原始資本和所有者權(quán)益的主要成分。與優(yōu)先股所有者權(quán)益的主要成分。與優(yōu)先股類(lèi)似，普通股股利的支付也是在稅類(lèi)似，普通股股利的支付也是在稅后進(jìn)行的，所以不考慮所得稅的因后進(jìn)行的，所以不考慮所得稅的因素。計(jì)算普通股成本，常用的方法素。計(jì)算普通股成本，常用的方法有股利貼現(xiàn)模型法、資本資產(chǎn)定價(jià)有股利貼現(xiàn)模型法、資本資產(chǎn)定價(jià)模型法和債券收益加風(fēng)險(xiǎn)收益率法模型法和債券收益加風(fēng)險(xiǎn)收益率法（或稱(chēng)風(fēng)險(xiǎn)溢酬法）。（或稱(chēng)風(fēng)險(xiǎn)溢酬法）。27(1)股利貼現(xiàn)模型法股利貼現(xiàn)模型法 v股利貼現(xiàn)模型法是股票估價(jià)的基本模型。股利貼現(xiàn)模型法是股票估價(jià)的基本模型

21、。在理論上，普通股的價(jià)值可定義為預(yù)期在理論上，普通股的價(jià)值可定義為預(yù)期未來(lái)股利現(xiàn)金流按股東要求的收益率貼未來(lái)股利現(xiàn)金流按股東要求的收益率貼現(xiàn)后的現(xiàn)值?，F(xiàn)后的現(xiàn)值。 它可以用來(lái)測(cè)量普通股它可以用來(lái)測(cè)量普通股的資本成本，其基本公式如下：的資本成本，其基本公式如下： 1)1 (ttStKD0P28 v如果公司采用固定股利政策，每年分派如果公司采用固定股利政策，每年分派現(xiàn)金股利是固定的，則其資本成本的計(jì)現(xiàn)金股利是固定的，則其資本成本的計(jì)算為：算為：例：某公司計(jì)劃發(fā)行普通股籌集股權(quán)資本，例：某公司計(jì)劃發(fā)行普通股籌集股權(quán)資本，確定每股發(fā)行價(jià)為確定每股發(fā)行價(jià)為20元，股數(shù)元，股數(shù)1000萬(wàn)股，萬(wàn)股，籌資費(fèi)率

22、籌資費(fèi)率4%，固定股利政策，每年分派，固定股利政策，每年分派現(xiàn)金股利現(xiàn)金股利1.4元，則：元，則：vKs=（1.41000）/201000（1-4%）v=7.29%0PDKs29如果普通股股利以固定的增長(zhǎng)率如果普通股股利以固定的增長(zhǎng)率g g遞增，則發(fā)行普通股的資本成本遞增，則發(fā)行普通股的資本成本為：為：gfPDKs）（ 101D D1 1 普通股第一年股利普通股第一年股利; P; P0 0 普通股價(jià)格普通股價(jià)格; ; g g 股利增長(zhǎng)率股利增長(zhǎng)率30v例:某公司發(fā)行普通股1000萬(wàn)股，每股面值1元，發(fā)行價(jià)格5元，籌資費(fèi)率5%，預(yù)計(jì)第一年的股利率為10%，以后每年按4%遞增。則該普通股的資本成本

23、計(jì)算如下：%10. 6%4%5151000%101000）（sK31(2)(2)資本資產(chǎn)定價(jià)模型法資本資產(chǎn)定價(jià)模型法 v 普通股股利實(shí)際上是一種風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬，其普通股股利實(shí)際上是一種風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬，其高低取決于投資者所冒風(fēng)險(xiǎn)的大小。采用股高低取決于投資者所冒風(fēng)險(xiǎn)的大小。采用股利貼現(xiàn)模型法是假定普通股年股利增長(zhǎng)率是利貼現(xiàn)模型法是假定普通股年股利增長(zhǎng)率是固定不變的。事實(shí)上，估計(jì)未來(lái)股利增長(zhǎng)率固定不變的。事實(shí)上，估計(jì)未來(lái)股利增長(zhǎng)率是很困難的，因許多企業(yè)未來(lái)股利增長(zhǎng)率是是很困難的，因許多企業(yè)未來(lái)股利增長(zhǎng)率是不確定的。故可采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型，只不確定的。故可采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型，只需計(jì)算某種股票在證券市場(chǎng)的組合

24、風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，需計(jì)算某種股票在證券市場(chǎng)的組合風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，即可據(jù)以預(yù)計(jì)股票的資本成本。即可據(jù)以預(yù)計(jì)股票的資本成本。32資本資產(chǎn)定價(jià)模型的計(jì)算公式為：資本資產(chǎn)定價(jià)模型的計(jì)算公式為： vR RF F無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率；無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率；v 股票的貝他系數(shù)；股票的貝他系數(shù)； v R RM M平均風(fēng)險(xiǎn)股票必要報(bào)酬率。平均風(fēng)險(xiǎn)股票必要報(bào)酬率。）（FmFsRRRK33風(fēng)險(xiǎn)分為風(fēng)險(xiǎn)分為非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)（公司特有（公司特有風(fēng)險(xiǎn)）和風(fēng)險(xiǎn)）和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)（市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)）。（市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)）。非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)是風(fēng)險(xiǎn)可以分的特點(diǎn)是風(fēng)險(xiǎn)可以分散，可通過(guò)多角化投資分散；散，可通過(guò)多角化投資分散；系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)是不可分散，主

25、的特點(diǎn)是不可分散，主要的衡量指標(biāo)是要的衡量指標(biāo)是系數(shù)。系數(shù)。34的含義被定義為某個(gè)資產(chǎn)的收益率的含義被定義為某個(gè)資產(chǎn)的收益率與整個(gè)市場(chǎng)組合之間的相關(guān)性。與整個(gè)市場(chǎng)組合之間的相關(guān)性。假設(shè)整個(gè)市場(chǎng)的假設(shè)整個(gè)市場(chǎng)的=1=1，若某只股票的若某只股票的=1=1，表明該股票的風(fēng)，表明該股票的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)等于等于整個(gè)市場(chǎng)的平均風(fēng)險(xiǎn)；整個(gè)市場(chǎng)的平均風(fēng)險(xiǎn)；若某只股票的若某只股票的1 1，表明該股票的，表明該股票的風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)大于大于整個(gè)市場(chǎng)的平均風(fēng)險(xiǎn)；整個(gè)市場(chǎng)的平均風(fēng)險(xiǎn)；若某只股票的若某只股票的1 1，表明該股票的，表明該股票的風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)小于小于整個(gè)市場(chǎng)的平均風(fēng)險(xiǎn)；整個(gè)市場(chǎng)的平均風(fēng)險(xiǎn)；35 考慮風(fēng)險(xiǎn)的情況下，投資者要求的考

26、慮風(fēng)險(xiǎn)的情況下，投資者要求的必要報(bào)酬率必要報(bào)酬率= =無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率+ +風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率R RF F通常參照通常參照國(guó)債利率國(guó)債利率確確定，假設(shè)其為定，假設(shè)其為4%4%，整個(gè)市場(chǎng)的平均報(bào)酬率，整個(gè)市場(chǎng)的平均報(bào)酬率R RM M為為10%10%，其高于國(guó)債利率的，其高于國(guó)債利率的6%6%，是市場(chǎng)，是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)收益率。風(fēng)險(xiǎn)收益率。 但在證券市場(chǎng)上有很多只股票，風(fēng)險(xiǎn)但在證券市場(chǎng)上有很多只股票，風(fēng)險(xiǎn)各不相同，假設(shè)各不相同，假設(shè)A A股票的股票的=1.5=1.5，表明其，表明其風(fēng)險(xiǎn)大于整個(gè)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，則：風(fēng)險(xiǎn)大于整個(gè)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，則： K KS S=4%+1.5=4%

27、+1.5（10%-4%10%-4%）=13%=13% 36(3)(3)風(fēng)險(xiǎn)溢酬模型法風(fēng)險(xiǎn)溢酬模型法 v是指在企業(yè)發(fā)行的長(zhǎng)期債券利率的基礎(chǔ)是指在企業(yè)發(fā)行的長(zhǎng)期債券利率的基礎(chǔ)上加上風(fēng)險(xiǎn)溢酬率，即可得到普通股的上加上風(fēng)險(xiǎn)溢酬率，即可得到普通股的資本成本。這種方法的理論依據(jù)是：相資本成本。這種方法的理論依據(jù)是：相對(duì)于債券持有者，普通股股東承擔(dān)了較對(duì)于債券持有者，普通股股東承擔(dān)了較大的風(fēng)險(xiǎn)，理應(yīng)得到比債券持有者更高大的風(fēng)險(xiǎn)，理應(yīng)得到比債券持有者更高的報(bào)酬率。實(shí)證研究表明，風(fēng)險(xiǎn)溢酬率的報(bào)酬率。實(shí)證研究表明，風(fēng)險(xiǎn)溢酬率的變化范圍約為的變化范圍約為1.5%1.5%4.5%4.5%。37具體計(jì)算公式為：具體計(jì)算

28、公式為：K KB B債券的資本成本；債券的資本成本；RS股東比債權(quán)人承擔(dān)更大風(fēng)險(xiǎn)所股東比債權(quán)人承擔(dān)更大風(fēng)險(xiǎn)所要求的風(fēng)險(xiǎn)溢酬。要求的風(fēng)險(xiǎn)溢酬。 這種方法的主觀(guān)判斷色彩較濃這種方法的主觀(guān)判斷色彩較濃厚，誤差較大，但計(jì)算較為簡(jiǎn)單。厚，誤差較大，但計(jì)算較為簡(jiǎn)單。sBsRKK 38v例例1 1：3D3D公司股票的市場(chǎng)價(jià)格是公司股票的市場(chǎng)價(jià)格是100100元，預(yù)計(jì)下期紅股利為元，預(yù)計(jì)下期紅股利為8 8元元/ /股，紅股，紅利增長(zhǎng)率利增長(zhǎng)率7%7%，求該普通股的資本成本。，求該普通股的資本成本。 解：解：v例例2 2：3D3D公司普通股的公司普通股的i i 為為1.121.12。已知同期國(guó)庫(kù)券的收益率是。已

29、知同期國(guó)庫(kù)券的收益率是5.6%,5.6%,市市場(chǎng)組合的預(yù)期收益率是場(chǎng)組合的預(yù)期收益率是14%14%，求其普通股的資本成本。，求其普通股的資本成本。 %15%71008gsK01PD 解解: :v 例例3 3：3D3D公司普通股的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)估計(jì)是公司普通股的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)估計(jì)是8.8%, 8.8%, 債券收益率是債券收益率是6.0%, 6.0%, 問(wèn)該問(wèn)該公司的普通股的資本成本。公司的普通股的資本成本。%8 .14%8 .8%0 .6RKKsds %15)6 . 5%14(12. 1%6 . 5)kk(kKfmifs 解解: : 對(duì)于同一個(gè)企業(yè)，估算普通股的依據(jù)不同可以產(chǎn)生不同的結(jié)對(duì)于同一個(gè)企業(yè)，估算普

30、通股的依據(jù)不同可以產(chǎn)生不同的結(jié)果。如果其結(jié)果相差較遠(yuǎn)時(shí)。則要進(jìn)行仔細(xì)分析和判斷。果。如果其結(jié)果相差較遠(yuǎn)時(shí)。則要進(jìn)行仔細(xì)分析和判斷。392.優(yōu)先股的資本成本)f1(PDKPPP 優(yōu)先股成本優(yōu)先股成本K Kp p是投資者要求公司給予的投資收益率。是投資者要求公司給予的投資收益率。若優(yōu)先股每股發(fā)行價(jià)格是若優(yōu)先股每股發(fā)行價(jià)格是P Pp p，每年每股紅利是，每年每股紅利是D Dp p，則其成本為：則其成本為：pppPDK 式中：式中：K KP P優(yōu)先股年資本成本；優(yōu)先股年資本成本；P PP P優(yōu)先股的發(fā)優(yōu)先股的發(fā)行價(jià)格；行價(jià)格；D DP P 優(yōu)先股的年股息；優(yōu)先股的年股息；f f籌資費(fèi)率籌資費(fèi)率 當(dāng)考慮

31、籌資費(fèi)用時(shí)：當(dāng)考慮籌資費(fèi)用時(shí)：40v例：例：某公司的優(yōu)先股面值某公司的優(yōu)先股面值100100元，年股息率元，年股息率為為14%14%，市場(chǎng)價(jià)格，市場(chǎng)價(jià)格125125元，問(wèn)優(yōu)先股的資本成元，問(wèn)優(yōu)先股的資本成本是多少？本是多少？%2 .11125%14100PDKppP v 若按上述條件發(fā)行新股，還需要支付若按上述條件發(fā)行新股，還需要支付2.5%2.5%的發(fā)行的發(fā)行費(fèi)用，問(wèn)籌資成本應(yīng)該是多少？費(fèi)用，問(wèn)籌資成本應(yīng)該是多少？%49.11%)5 . 21(125%14100)f1(PDKppp v 可見(jiàn)，當(dāng)考慮籌資費(fèi)用時(shí)，籌資成本增大。可見(jiàn)，當(dāng)考慮籌資費(fèi)用時(shí)，籌資成本增大。413. 3.留存收益資本成本

32、留存收益資本成本v留存收益是企業(yè)資金的一項(xiàng)重要來(lái)源，留存收益是企業(yè)資金的一項(xiàng)重要來(lái)源，是所得稅后形成的，實(shí)質(zhì)上相當(dāng)于股東是所得稅后形成的，實(shí)質(zhì)上相當(dāng)于股東對(duì)公司的追加投資。股東將保留盈余用對(duì)公司的追加投資。股東將保留盈余用于公司發(fā)展，是想從中獲取投資報(bào)酬，于公司發(fā)展，是想從中獲取投資報(bào)酬，所以留存收益也有資本成本。其資本成所以留存收益也有資本成本。其資本成本是股東失去向外投資的機(jī)會(huì)成本，因本是股東失去向外投資的機(jī)會(huì)成本，因此，與普通股計(jì)算基本相同，只是不存此，與普通股計(jì)算基本相同，只是不存在籌資費(fèi)用。在籌資費(fèi)用。 42其計(jì)算公式如下：其計(jì)算公式如下： v固定股利增長(zhǎng)率政策時(shí)：固定股利增長(zhǎng)率政策

33、時(shí)：v固定股利政策時(shí)：固定股利政策時(shí)：v亦可用資本資產(chǎn)定價(jià)模型和風(fēng)險(xiǎn)溢酬法亦可用資本資產(chǎn)定價(jià)模型和風(fēng)險(xiǎn)溢酬法來(lái)測(cè)算，具體同前。來(lái)測(cè)算，具體同前。gPDKcc00PDKs43 三、綜合資本成本 n1iiiWACCKWKK i 第第 i 種資本的成本；種資本的成本；W i 第第 i 種資本的權(quán)重；種資本的權(quán)重； n 資本種數(shù)。資本種數(shù)。 綜合資本成本，也叫加權(quán)平均資本成本綜合資本成本，也叫加權(quán)平均資本成本( (Weighted Average Cost of Capital, WACC) )。綜合資本成本是。綜合資本成本是將各單項(xiàng)資本成本在總籌資額中所占百分比作為其將各單項(xiàng)資本成本在總籌資額中所占

34、百分比作為其權(quán)數(shù)，來(lái)計(jì)算其加權(quán)平均資本成本值。而這個(gè)加權(quán)權(quán)數(shù)，來(lái)計(jì)算其加權(quán)平均資本成本值。而這個(gè)加權(quán)平均資本成本就是企業(yè)進(jìn)行投資時(shí)所要求的預(yù)期收平均資本成本就是企業(yè)進(jìn)行投資時(shí)所要求的預(yù)期收益率益率K Kwaccwacc。44 任何企業(yè)都不可能以某一固定的資本成本來(lái)籌任何企業(yè)都不可能以某一固定的資本成本來(lái)籌措到無(wú)限的資本，隨著企業(yè)籌資規(guī)模的不斷擴(kuò)大，措到無(wú)限的資本，隨著企業(yè)籌資規(guī)模的不斷擴(kuò)大，當(dāng)其籌集的資金超過(guò)一定限度時(shí)，原來(lái)的資本成本當(dāng)其籌集的資金超過(guò)一定限度時(shí)，原來(lái)的資本成本就會(huì)增加。在多種籌資方式條件下，即使資本結(jié)構(gòu)就會(huì)增加。在多種籌資方式條件下，即使資本結(jié)構(gòu)不變，隨著追加籌資的不斷增加，

35、也會(huì)由于個(gè)別資不變，隨著追加籌資的不斷增加，也會(huì)由于個(gè)別資本成本的變化而使企業(yè)綜合資本成本發(fā)生變動(dòng)。因本成本的變化而使企業(yè)綜合資本成本發(fā)生變動(dòng)。因此，企業(yè)再追加籌資時(shí)，需要確定籌資額在什么范此，企業(yè)再追加籌資時(shí)，需要確定籌資額在什么范圍內(nèi)綜合資本成本不變，超出什么范圍會(huì)使綜合資圍內(nèi)綜合資本成本不變，超出什么范圍會(huì)使綜合資本成本發(fā)生變化，變化多大，從而產(chǎn)生了邊際資本本成本發(fā)生變化，變化多大，從而產(chǎn)生了邊際資本成的概念。成的概念。四、邊際資本成本四、邊際資本成本451 1、邊際資本成的概念、邊際資本成的概念 v邊際資本成本是指企業(yè)每增加一個(gè)單位邊際資本成本是指企業(yè)每增加一個(gè)單位量的資本所負(fù)擔(dān)的成本。邊際資本成本量的資本所負(fù)擔(dān)的成本。邊際資本成本也是按加權(quán)平均法計(jì)算的，它取決于兩也是按加權(quán)平均法計(jì)算的，它取決于兩個(gè)因素：一是個(gè)因素：一是追加資本的結(jié)構(gòu)