不確定條件下的產(chǎn)業(yè)投資決策

1、第16章不確定條件下的產(chǎn)業(yè)投資決策不確定條件下的產(chǎn)業(yè)投資決策 本章內(nèi)容v產(chǎn)業(yè)投資的不確定性 v敏感性分析v風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的折現(xiàn)率、概率分析與決策樹分析 v實(shí)物期權(quán)方法 v處理產(chǎn)業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)的方法 產(chǎn)業(yè)投資的不確定性 v產(chǎn)業(yè)投資的不確定性與風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)業(yè)投資的不確定性與風(fēng)險(xiǎn) v產(chǎn)業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)的來源及其類型產(chǎn)業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)的來源及其類型 系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn) 外生性風(fēng)險(xiǎn)和內(nèi)生性風(fēng)險(xiǎn) 產(chǎn)業(yè)投資的不確定性v產(chǎn)業(yè)投資的不確定性與風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)業(yè)投資的不確定性與風(fēng)險(xiǎn)不確定性是指事物的發(fā)展在未來可能有若干不同的結(jié)果，而且每種結(jié)果發(fā)生的概率是未知的。在不確定條件下，投資決策時(shí)，要考慮投資的不可逆性及投資機(jī)會(huì)成本。風(fēng)險(xiǎn)是指事物的發(fā)展在

2、未來可能有若干不同的結(jié)果，但每種結(jié)果發(fā)生的概率是已知的。運(yùn)用凈現(xiàn)值等指標(biāo)進(jìn)行投資效益評(píng)價(jià)存在缺陷，它忽略了投資不可逆性和不確定性。產(chǎn)業(yè)投資的不確定性v產(chǎn)業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)的來源及其類型產(chǎn)業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)的來源及其類型系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn) v系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是指引起所有投資的收益都發(fā)生變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。v非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是指僅引起單項(xiàng)投資的收益發(fā)生變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。 外生性風(fēng)險(xiǎn)和內(nèi)生性風(fēng)險(xiǎn)v外生性風(fēng)險(xiǎn)是指由企業(yè)外部因素產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。 v內(nèi)生性風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)內(nèi)部因素產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。 各種風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系v外生性風(fēng)險(xiǎn)包括所有的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和部分非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)；內(nèi)生風(fēng)險(xiǎn)都是非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。 敏感性分析v敏感性分析的含義v敏感性分析的類別v敏感性分析的步

3、驟v敏感性分析的實(shí)例v敏感性分析的局限性敏感性分析v敏感性分析的含義敏感性分析的含義敏感性分析是傳統(tǒng)不確定性分析的重要方法。它是通過分析項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)效果的主要指標(biāo)(如凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率等)對(duì)主要變動(dòng)因素變化的敏感程度，來確定項(xiàng)目抗御風(fēng)險(xiǎn)的程度，并尋找回避和減少風(fēng)險(xiǎn)損失的措施。 敏感性分析v敏感性分析的類別敏感性分析的類別單變量敏感性分析v假定個(gè)變量之間相互獨(dú)立v只考察某一個(gè)可變參數(shù)，其他參數(shù)保持不變“三項(xiàng)預(yù)測(cè)值”敏感性分析方法 v最樂觀估計(jì)值v最悲觀估計(jì)值v最可能值敏感性分析v敏感性分析的步驟敏感性分析的步驟確定敏感性風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)象選取不確定因素設(shè)定不確定因素的變化范圍確定敏感性因素提出處理風(fēng)險(xiǎn)的方法

4、v敏感性分析的實(shí)例敏感性分析的實(shí)例量、本、利模型 凈現(xiàn)值模型 敏感性分析v敏感性分析的局限性敏感性分析的局限性不確定因素的選擇及其變化幅度的確定帶有很大的主觀性，而且未能明確這些因素發(fā)生變動(dòng)的概率；單因素的敏感分析總以假定其他因素不變?yōu)榍疤?，這個(gè)假定是簡(jiǎn)化敏感分析的計(jì)算量不可缺少的，但它客觀上人為地割斷了各因素之間的相互關(guān)聯(lián)；多因素敏感分析可以避免單因素分析的局限，但計(jì)算量很大 。 風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的折現(xiàn)率、概率分析與決策樹分析v風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的折現(xiàn)率風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的折現(xiàn)率在不確定條件下，投資要承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，從而也將要求獲得風(fēng)險(xiǎn)收益；風(fēng)險(xiǎn)較大，理性的投資者只有在預(yù)期收益較高時(shí)才會(huì)投資。為了全面地考慮不確定性，在投資效

5、益的評(píng)價(jià)時(shí)，需要使用風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的折現(xiàn)率。 設(shè)無風(fēng)險(xiǎn)收益率為r，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)收益率為rm，企業(yè)股東權(quán)益值為E，債務(wù)值為D，風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率為r，則 EED企業(yè)總資產(chǎn)()mErrrrED 概率分析（I）v項(xiàng)目收益指標(biāo)的期望值項(xiàng)目收益指標(biāo)的期望值以 表示期望收益率，hi為第i種情形發(fā)生的概率，ri為第i種情形的收益率，則 ；v項(xiàng)目收益指標(biāo)的方差項(xiàng)目收益指標(biāo)的方差同時(shí)我們還以預(yù)期收益方差2或標(biāo)準(zhǔn)差S來測(cè)量投資風(fēng)險(xiǎn)的高低其計(jì)算公式為：1ni iihr221niiih r2S概率分析（II）v決策者的效用決策者的效用理論上的效用偏好v風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避v風(fēng)險(xiǎn)愛好v風(fēng)險(xiǎn)中性現(xiàn)實(shí)中的代表性風(fēng)險(xiǎn) 偏好v風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避U=f(x)xU凹

6、效用函數(shù)凹效用函數(shù)投資者的效用函數(shù)分為三類：一是凹性效用函數(shù)；二是凸性效用函數(shù)；三是線性效用函數(shù)。這三種效用函數(shù)分別表示投資者對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的不同態(tài)度：概率分析（II）凸效用函數(shù)xUU=f(x)xUU=f(x)線性效用函數(shù)概率分析實(shí)例（III）v例：A項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值為100萬的概率為0.9，凈現(xiàn)值為-10萬的概率僅為0.1；B項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值為100萬的概率為0.5，凈現(xiàn)值為-10萬的概率也為0.5。試確定A和B項(xiàng)目的優(yōu)劣。 v解：(A)1000.9-100.1 = 89(B)1000.5-100.5 = 45（萬元）（萬元） 由于A項(xiàng)目的期望凈現(xiàn)值為89萬，概率分布高度集中，而B項(xiàng)的期望凈現(xiàn)值為49萬，概率

7、分布高度分散，顯然A項(xiàng)目?jī)?yōu)于B項(xiàng)目。 概率分析實(shí)例（IV）v變異系數(shù)變異系數(shù)變異系數(shù)和標(biāo)準(zhǔn)差不同，標(biāo)準(zhǔn)差是一個(gè)絕對(duì)量，只能 用來比較期望收益相同的投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)程度。變導(dǎo)系數(shù)是一個(gè)相對(duì)量，可以用來比較期望不同的投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)程度。 式中：V為變異系數(shù)； 為標(biāo)準(zhǔn)差； E(x)為期望凈現(xiàn)值或收益率。 100%VE x決策樹分析（I）v決策樹分析決策樹分析決策樹分析法是利用一種樹枝狀的圖形，列出各種可供選擇的方案、可能出現(xiàn)的狀態(tài)、各種可能狀態(tài)出現(xiàn)的概率及其損益值；然后計(jì)算在不同狀態(tài)下的期望值，比較期望值的大小，進(jìn)而做出抉擇。決策樹圖型，由決策點(diǎn)、方案點(diǎn)、方案技、概率枝和結(jié)果點(diǎn)等組成。（見下圖）按決策

8、的次數(shù)和階段多少的不同，可將決策樹分析分為單階段決策和多階段決策。 決策樹分析（I）決策點(diǎn)方案枝方 案點(diǎn)概 率枝結(jié) 果點(diǎn)一 級(jí) 決策二級(jí)決策 決策樹圖決策樹分析（II）v適用對(duì)象適用對(duì)象多階段決策、前一階段的決策影響后續(xù)階段的結(jié)構(gòu)和決策的項(xiàng)目。v方法方法用決策樹的形式列出決策問題的邏輯結(jié)構(gòu)。決策樹中，表示決策點(diǎn)，表示方案點(diǎn)，表示結(jié)果點(diǎn)。從決策樹的末端向決策點(diǎn)倒退，計(jì)算出不同決策方案下的期望值，將被占優(yōu)的方案去掉，直到得出初始的決策方案。決策樹分析（III）v決策樹分析的實(shí)例：某企業(yè)擬進(jìn)行一項(xiàng)開發(fā)新產(chǎn)品的投資計(jì)劃，需要決策以何種規(guī)模進(jìn)行投資。依據(jù)市場(chǎng)分析，如果該企業(yè)的產(chǎn)品僅在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)銷售，只需投

9、資10000元，建造小廠；但如果能開拓國(guó)際市場(chǎng)，可以投資30000元，建造大廠，然而是否能夠拓展國(guó)際市場(chǎng)，目前不能定論。如果先建造小廠，在項(xiàng)目投產(chǎn)兩年后可以根據(jù)市場(chǎng)需求情況決定是否擴(kuò)建。如果屆時(shí)能開拓國(guó)際市場(chǎng)，則需再投資30000元。該項(xiàng)目的有關(guān)資料詳見下表。有關(guān)數(shù)據(jù) 例題解答v以表示決策點(diǎn)，表示事件，依據(jù)上表中各種情況概率、各年度現(xiàn)金流量及其凈現(xiàn)值的有關(guān)數(shù)據(jù)，可以繪制出該決策問題的決策樹圖形：例題解答例題解答 由計(jì)算可知，興建大廠的投資預(yù)期收益高，但風(fēng)險(xiǎn)較大；興建小廠的投資預(yù)期收益低，但風(fēng)險(xiǎn)較小。究竟如何選擇，則視決策者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度及其他方面的考慮而定。實(shí)物期權(quán)方法v實(shí)物期權(quán)的含義v實(shí)物期權(quán)

10、的基本特征v實(shí)物期權(quán)的基本要素與價(jià)值 v實(shí)物期權(quán)價(jià)值的決定因素v實(shí)物期權(quán)定價(jià)模型 實(shí)物期權(quán)的含義v實(shí)物期權(quán)是近年興起的一種不確定性分析方法。這種分析方法的基本特點(diǎn)是：將企業(yè)擁有的投資機(jī)會(huì)即在未來某一時(shí)刻購(gòu)買某種資產(chǎn)的權(quán)利視為一種類似于金融看漲期權(quán)的選擇權(quán)，然后引入金融期權(quán)的思想和分析方法進(jìn)行不確定條件下的產(chǎn)業(yè)投資決策。因?yàn)榉治龅膶?duì)象是實(shí)物投資，而方法是期權(quán)的方法，所以稱為實(shí)物期權(quán)方法。實(shí)物期權(quán)的基本特征v投資是部分或完全不可逆的。換句話說，投資的初始成本至少部分是沉沒的；當(dāng)你改變主意時(shí)，你不能完全收回投資的初始成本。v來自投資的未來回報(bào)是不確定的，你所能做到的只是評(píng)估代表你的投資中較高或較低收

11、益的不同結(jié)果的概率。v你在投資時(shí)機(jī)上有一定的回旋余地。你可以推遲行動(dòng)以獲得有關(guān)未來的更多的信息。 實(shí)物期權(quán)的基本要素與價(jià)值v實(shí)物期權(quán)的基本要素實(shí)物期權(quán)的基本要素標(biāo)的資產(chǎn)；執(zhí)行價(jià)格；施權(quán)日；期權(quán)合約金額；期權(quán)費(fèi)。 v實(shí)物期權(quán)的價(jià)值實(shí)物期權(quán)的價(jià)值實(shí)物期權(quán)是投資者因?yàn)閾碛胸泿刨Y金而擁有的一種在未來某個(gè)特定的時(shí)間購(gòu)入某種實(shí)物資產(chǎn)的權(quán)利。在這里，擬投資的項(xiàng)目可以看作標(biāo)的資產(chǎn)；投資成本支出可以看作執(zhí)行價(jià)格；實(shí)際投資的時(shí)間可以看作施權(quán)日；擬投資的總額可以看作期權(quán)合約金額。這樣，實(shí)物期權(quán)的價(jià)值就是擁有在未來時(shí)期投資權(quán)利的價(jià)值，可以用在未來某一時(shí)期進(jìn)行投資可能獲取的收益扣除投資成本后的凈現(xiàn)值來測(cè)量。 實(shí)物期權(quán)價(jià)

12、值的決定因素v產(chǎn)品價(jià)格。產(chǎn)業(yè)投資的收益來源于企業(yè)在未來時(shí)期產(chǎn)品和服務(wù)的經(jīng)營(yíng)收入。在生產(chǎn)模和銷售量一定的條件下，產(chǎn)品價(jià)格的高低就成為決定企業(yè)投資收益的基本因素。 v成本。成本包括購(gòu)置和安裝實(shí)物資產(chǎn)和無形資產(chǎn)等的成本和企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本。 v利率。利率是資金的價(jià)格，利率的變動(dòng)不僅將影響投資的成本，還會(huì)影響投資的機(jī)會(huì)成本。 v企業(yè)規(guī)模。選擇一次性建設(shè)還是分次建設(shè)以及如何分期建設(shè)，都會(huì)對(duì)實(shí)物期權(quán)價(jià)值產(chǎn)生不同的影響。 實(shí)物期權(quán)定價(jià)模型v最優(yōu)投資時(shí)機(jī)的選擇最優(yōu)投資時(shí)機(jī)的選擇案例：案例：假定某企業(yè)的投資固定為1800元，企業(yè)每年將永遠(yuǎn)生產(chǎn)1單位的某個(gè)產(chǎn)品，營(yíng)運(yùn)成本為零，目前的價(jià)格為200元，下一年產(chǎn)品價(jià)格變

13、動(dòng)只有兩種可能：下降或上升50%，其概率各為50%，無風(fēng)險(xiǎn)利率為10%。請(qǐng)你幫助該企業(yè)選擇最優(yōu)的投資時(shí)機(jī)。 實(shí)物期權(quán)定價(jià)模型v案例的推廣案例的推廣 假定某企業(yè)的投資固定為I，企業(yè)每年將永遠(yuǎn)生產(chǎn)1單位的某個(gè)產(chǎn)品，營(yíng)運(yùn)成本為零，目前的價(jià)格為S0，第二年產(chǎn)品價(jià)格變動(dòng)只有兩種可能：從開始的S0上升到原來的u倍，即達(dá)到S0 u；下降到原來的d倍，即降到S0d。其中，u 1, d 1,價(jià)格上升或下降的概率分別為p，1 p ,投資實(shí)物期權(quán)的價(jià)值為F0，則：001max0, ()(1)(1)ttS uIFprr實(shí)物期權(quán)定價(jià)模型v投資實(shí)物期權(quán)價(jià)值的計(jì)算投資實(shí)物期權(quán)價(jià)值的計(jì)算在上例中，我們投資支付1800元（執(zhí)行價(jià)格），我們獲得了一個(gè)價(jià)值隨機(jī)波動(dòng)的項(xiàng)目（類似于股票）的權(quán)利。如果價(jià)格上升為300元，我們將通過支付1800元執(zhí)行期權(quán)，獲得價(jià)值為 的資產(chǎn)；如果價(jià)格下降為100元，這項(xiàng)資產(chǎn)的價(jià)值僅為1100元，因此我們不會(huì)執(zhí)行該期權(quán)。構(gòu)建一個(gè)投資組合求解實(shí)物期權(quán)價(jià)值 1030033001.1ttV元處理產(chǎn)業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)的方法v回避風(fēng)險(xiǎn)回避風(fēng)險(xiǎn)回避風(fēng)險(xiǎn)指在進(jìn)行不確定性分析以后，放棄那些風(fēng)險(xiǎn)太大的投資方案。它是對(duì)付風(fēng)險(xiǎn)最徹底的方法，可以完全解除某一特定風(fēng)險(xiǎn)可能造成的損失。產(chǎn)業(yè)投資中最常見的風(fēng)險(xiǎn)回避方法有以下幾種：v改變投資地點(diǎn)；v改變投資方向；v改變生產(chǎn)工藝流程及設(shè)備；v