公司并購與重組概述

1、第第九九章公司并購與重組章公司并購與重組主要內(nèi)容主要內(nèi)容n9.1 并購的含義和分類并購的含義和分類n9.2 并購動因、并購風險與并購整合并購動因、并購風險與并購整合n9.3 并購財務(wù)分析并購財務(wù)分析n9.4 財務(wù)困境與資產(chǎn)重組財務(wù)困境與資產(chǎn)重組9.1 并購的含義和分類并購的含義和分類n9.1.1 并購的含義并購的含義n9.1.2 并購的并購的分類分類9.1.1 并購的含義并購的含義n兼并（Merger）又稱吸收合并，指兩家或者更多的獨立企業(yè)，公司合并組成一家企業(yè)，通常由一家占優(yōu)勢的公司吸收一家或者多家公司。n收購（Acquisition）是指一家企業(yè)用現(xiàn)金或者有價證券購買另一家企業(yè)的股票或者資

2、產(chǎn)，以獲得對該企業(yè)的全部資產(chǎn)或者某項資產(chǎn)的所有權(quán)，或?qū)υ撈髽I(yè)的控制權(quán)。與并購意義相關(guān)的另一個概念是合并（Consolidation），是指兩個或兩個以上的企業(yè)合并成為一個新的企業(yè)，合并完成后，多個法人變成一個法人。9.1.2 并購的并購的分類分類n1按按并購的不同功能并購的不同功能n橫向合并橫向并購是指對同一行業(yè)中的企業(yè)進行的并購，其基本特征就是企業(yè)的橫向一體化。n縱向并購縱向合并是指對上游或下游的企業(yè)進行的并購，并購的企業(yè)之間不是直接的競爭關(guān)系，而是供應(yīng)商和需求商之間的關(guān)系?；旌虾喜混合并購是指對不在同一行業(yè)的企業(yè)的并購。n2.協(xié)議收購和要約收購協(xié)議收購和要約收購協(xié)議收購n 協(xié)議收購是收購

3、者在證券交易所之外以協(xié)商的方式與被收購公司的股東簽訂收購其股份的協(xié)議，從而達到控制該上市公司的目的。要約收購n要約收購（即狹義的上市公司收購），是指通過證券交易所的買賣交易使收購者持有目標公司股份達到法定比例，若繼續(xù)增持股份，必須依法向目標公司所有股東發(fā)出全面收購要約。要約收購和協(xié)議收購的區(qū)別要約收購和協(xié)議收購的區(qū)別n一是交易場地不同。n二是股份限制不同。n三是收購態(tài)度不同。n3.根據(jù)收購人的收購動機來劃分根據(jù)收購人的收購動機來劃分善意收購n 善意收購是指目標企業(yè)的經(jīng)營者同意此項收購，雙方可以共同磋商購買條件、購買價格、支付方式和收購后企業(yè)的地位及被收購企業(yè)人員的安排等，并就上述內(nèi)容簽訂收購要

4、約。敵意收購n惡意收購指收購公司在未經(jīng)目標公司董事會允許，不管對方是否同意的情況下，所進行的收購活動。當事雙方采用各種攻防策略完成收購行為，并希望取得控制性股權(quán)，成為大股東。n4.按并購企業(yè)是否利用自己的資金按并購企業(yè)是否利用自己的資金杠桿收購n 杠桿收購（Leveraged Buy-out，LBO）是指公司或個體利用自己的資產(chǎn)作為債務(wù)抵押，收購另一家公司的策略。非杠桿收購n非杠桿收購是指不用目標公司自有資金及營運所得來支付或擔保支付并購價金的收購方式。早期并購風潮中的收購形式多屬此類。5.按并購方的出資方式按并購方的出資方式現(xiàn)金購買資產(chǎn)式并購n現(xiàn)金購買資產(chǎn)式并購指并購企業(yè)用現(xiàn)金購買被并購方全

5、部或絕大部分資產(chǎn)所進行的并購?，F(xiàn)金購買股票式并購n現(xiàn)金購買股票式并購指并購企業(yè)用現(xiàn)金購買目標企業(yè)的股票所進行的并購。股票換取資產(chǎn)式并購n股票換取資產(chǎn)式并購指并購企業(yè)向目標企業(yè)發(fā)行股票，以換取目標企業(yè)的大部分資產(chǎn)而進行的并購。股票互換式并購n股票互換式并購指并購企業(yè)直接向目標企業(yè)的股東發(fā)行股票，以換取目標企業(yè)的股票而進行的并購。n6.按并購完成后目標企業(yè)的法律狀態(tài)來分按并購完成后目標企業(yè)的法律狀態(tài)來分新設(shè)型并購n 新設(shè)型并購指并購雙方都解散，成立一個新的法人的并購?？毓尚筒①徶覆①忞p方都不解散，但被并購企業(yè)所控股的并購。吸收型并購n吸收型并購指目標企業(yè)解散而為并購企業(yè)所吸收的并購。控股型并購n控

6、股型并購指并購雙方都不解散，但被并購企業(yè)所控股的并購。主要內(nèi)容主要內(nèi)容n9.1 并購的含義和分類并購的含義和分類n9.2 并購動因、并購風險與并購整合并購動因、并購風險與并購整合n9.3 并購財務(wù)分析并購財務(wù)分析n9.4 財務(wù)困境與資產(chǎn)重組財務(wù)困境與資產(chǎn)重組9.2 并購動因、并購風險與并購整合并購動因、并購風險與并購整合n9.2.1 并購動因并購動因n9.2.2 并購風險并購風險n9.2.3 并購整合并購整合9.2.1 并購動因并購動因n擴大生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模，降低成本費用 n提高市場份額，提升行業(yè)戰(zhàn)略地位 n取得充足廉價的生產(chǎn)原料和勞動力，增強企業(yè)的競爭力 n實施品牌經(jīng)營戰(zhàn)略，提高企業(yè)的知名度，以

7、獲取超額利潤 n為實現(xiàn)公司發(fā)展的戰(zhàn)略，通過并購取得先進的生產(chǎn)技術(shù)，管理經(jīng)驗，經(jīng)營網(wǎng)絡(luò)，專業(yè)人才等各類資源 n通過收購跨入新的行業(yè)，實施多元化戰(zhàn)略，分散投資風險 9.2.2 并購風險并購風險1企業(yè)并購風險的界定 企業(yè)并購風險廣義上是指由于企業(yè)并購未來收益的不確定性，造成的未來實際收益與預(yù)期收益之間的偏差； 但現(xiàn)實中我們主要研究是狹義的并購風險，是指企業(yè)在實施并購行為時遭受損失的可能性。2企業(yè)并購實施前的決策風險 n并購動機不明確而產(chǎn)生的風險 n盲目自信夸大自我并購能力而產(chǎn)生的風險 3企業(yè)并購實施過程中的操作風險 n信息不對稱風險 信息不對稱風險，指的是企業(yè)在并購的過程中對收購方的了解與目標公司的

8、股東和管理層相比可能存在嚴重的不對等問題給并購帶來的不確定因素。n資金財務(wù)風險 財務(wù)風險主要來自幾個方面：籌資的方式的不確定性、多樣性，籌資成本的高增長性、外匯匯率的多變性等。4企業(yè)并購后整合過程中的“不協(xié)同”風險 n管理風險 并購之后管理人員、管理隊伍能否的得到合適配備，能否找到并采用得當?shù)墓芾矸椒?，管理手段能否具有一致性、協(xié)調(diào)性，管理水平能否因企業(yè)發(fā)展而提出更高的要求，這些都存在不確定性，都會造成管理風險。 n規(guī)模經(jīng)濟風險 并購方在完成并購后，不能采取有效的辦法使人力、物力、財力達到互補，不能使各項資源真正有機結(jié)合，不能實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟和經(jīng)驗的共享補充，而是低水平的重復建設(shè)。這種風險因素的存在

9、必將導致并購的失敗。 n企業(yè)文化風險 企業(yè)文化是在空間相對獨立、時間相對漫長的環(huán)境下形成的特定群體一切生產(chǎn)活動、思維活動的本質(zhì)特征的總和。并購雙方能否達成企業(yè)文化的融合，形成共同的經(jīng)營理念、團隊精神、工作作風受到很多因素的影響，同樣會帶來風險。企業(yè)文化是否相近，能否融合，對并購成敗的影響是極其深遠的，特別是在跨國、跨地區(qū)的并購案中。 n經(jīng)營風險 為了實現(xiàn)經(jīng)濟上的互補性，達到規(guī)模經(jīng)營，謀求經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)，并購后的企業(yè)還必須改善經(jīng)營方式，甚至生產(chǎn)結(jié)構(gòu)，加大產(chǎn)品研發(fā)力度嚴格控制產(chǎn)品質(zhì)量，調(diào)整資源配置，否則就會出現(xiàn)經(jīng)營風險。 5并購風險的管理n從增強企業(yè)核心競爭力這一戰(zhàn)略為出發(fā)點選擇是否并購和目標企業(yè)

10、n全面搜索和分析目標企業(yè)信息 n對并購活動中可能出現(xiàn)的資金財務(wù)風險，企業(yè)可以采取以下措施加以控制 9.2.3 并購整合n生產(chǎn)經(jīng)營整合企業(yè)并購后，其核心生產(chǎn)能力必須跟上企業(yè)規(guī)模日益擴大的需要，根據(jù)企業(yè)既定的經(jīng)營目標調(diào)整經(jīng)營戰(zhàn)略，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)體系，建立同一地生產(chǎn)線，使生產(chǎn)協(xié)調(diào)一致，取得規(guī)模效益，穩(wěn)定上下游企業(yè)，保證價值鏈的連續(xù)性。 n管理制度整合隨并購工作的完成、企業(yè)規(guī)模的擴大，并購企業(yè)既要客觀地對目標企業(yè)原有制度進行評價，還必須盡快建立起駕馭新的資源管理系統(tǒng)。 n人員的整合通過正式或非正式的形式對員工做思想工作，做好溝通工作；采取優(yōu)勝劣汰的用人機制，建立人事數(shù)據(jù)庫，重新評估員工，建立健全的人才梯隊；

11、推出適當?shù)募顧C制等。 n企業(yè)文化的整合為了使目標企業(yè)能按本領(lǐng)域要求正常發(fā)展，可以使被并購方保持文化上的自主，并購方不便直接強加干預(yù)，但要保持“宏觀”上的調(diào)控。 主要內(nèi)容主要內(nèi)容n9.1 并購的含義和分類并購的含義和分類n9.2 并購動因、并購風險與并購整合并購動因、并購風險與并購整合n9.3 并購財務(wù)分析并購財務(wù)分析n9.4 財務(wù)困境與資產(chǎn)重組財務(wù)困境與資產(chǎn)重組9.3 并購財務(wù)分析并購財務(wù)分析n9.3.1 企業(yè)并購的動因的財務(wù)分析企業(yè)并購的動因的財務(wù)分析n9.3.2 企業(yè)并購的支付方式問題分析企業(yè)并購的支付方式問題分析n9.3.3 并購財務(wù)分析的基本程序和方并購財務(wù)分析的基本程序和方法法9.

12、3.1 企業(yè)并購的動因的財務(wù)分析企業(yè)并購的動因的財務(wù)分析n1經(jīng)營協(xié)同的財務(wù)分析n2財務(wù)協(xié)同合理避稅預(yù)期效應(yīng)9.3.2 企業(yè)并購的支付方式問題分析企業(yè)并購的支付方式問題分析n1現(xiàn)金方式并購現(xiàn)金方式并購是最簡單迅速的一種支付方式。缺點是目標公司股東無法推遲資本利得的確認從而不能享受稅收上的優(yōu)惠，而且也不能擁有新公司的股東權(quán)益，對于并購企業(yè)而言，現(xiàn)金支付是一項沉重的即時現(xiàn)金負擔，要求并購方有足夠的現(xiàn)金頭寸和籌資能力，交易規(guī)模也常常受到獲利能力的制約。n2換股并購并購公司將目標的股權(quán)按一定比例換成本公司的股權(quán)，目標公司被終止，或成為并購公司的子公司，視具體情況可分為增資換股、庫存股換股、母子公司交叉換

13、股等。n3綜合證券并購方式并購企業(yè)的出資不僅有現(xiàn)金、股票，還有認股權(quán)證、可轉(zhuǎn)換債券和公司債券等多種混合形式。采用綜合證券并購方式可將多種支付工具組合在一起，如果搭配得當，選擇好各種融資工具的種類結(jié)構(gòu)、期限結(jié)構(gòu)以及價格結(jié)構(gòu)，可以避免上述兩種方式的缺點n4杠桿收購方式杠桿收購有以下幾個特點：（1）主要靠負債來完成，收購方以目標企業(yè)作為負債的擔保；（2）由于目標企業(yè)未來收入的不確定性和高風險性，使得投資者需要相應(yīng)的高收益作為回報；（3）具有杠桿效應(yīng)，即當公司資產(chǎn)收益大于其借進資本的平均成本時，財務(wù)杠桿發(fā)揮正效應(yīng)，可大幅度提高企業(yè)凈收益和普通股收益，反之，杠桿的負效應(yīng)會使企業(yè)凈收益和普通股收益劇減。9

14、.3.3 并購財務(wù)分析的基本程序和方法并購財務(wù)分析的基本程序和方法n1. 資料收集階段取得被并購企業(yè)所在行業(yè)的基本資料n所在行業(yè)的性質(zhì)；所在行業(yè)生產(chǎn)的特點與技術(shù)條件扣所在行業(yè)市場分布與集中特點；所在行業(yè)平均利潤率；所在行業(yè)國家宏觀管理政策；所在行業(yè)國際市場的最新變化趨勢。取得被并購企業(yè)基本財務(wù)報告資料nA、基本財務(wù)報表資料。包括資產(chǎn)負債表、利潤表和現(xiàn)金流量表及各年的比較報表；B、其他財務(wù)報告。包括股東大會報告、董事會議記錄、監(jiān)事會報告、重大投資協(xié)議與報告、大股東的變動情況、高層人員的變動情況、重大虧損情況報告、管理高層的討論與報告和審計報告等等。熟悉相關(guān)法律法規(guī)政策n2. 被并購企業(yè)財務(wù)狀況與

15、業(yè)績水平真實性的整體判斷評估人員先計算平均業(yè)績水平及其變化率，然后與行業(yè)平均利潤率進行比較，看兩者的變化趨勢是否相互印證。分析企業(yè)整體業(yè)績變化是否與企業(yè)重大投資戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變的路徑相匹配。企業(yè)投資收益變化與重大投資項目是否保持一致性，看企業(yè)投資收益占全部被并購企業(yè)稅前利潤的結(jié)構(gòu)比重是否合理。分析企業(yè)整體業(yè)績與企業(yè)現(xiàn)金流量是否保持一致性。分析企業(yè)生產(chǎn)能力與技術(shù)條件是否與企業(yè)整體業(yè)績變化保持一致性。分析企業(yè)來自出口產(chǎn)品的收益增長支持是否與其產(chǎn)品國際市場競爭力變化保持一致性等等。被并購企業(yè)的財務(wù)風險與經(jīng)營風險的整體水平，主要分析企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營能力是否強勁。企業(yè)整體賺取利潤能力的整體判斷，主要分析企業(yè)報告業(yè)

16、績水平的變化趨勢是否合理，可結(jié)合上面的程序進行。上市公司主要財務(wù)指標的比較分析，看每股收益、每股凈資產(chǎn)和市盈率等指標的變化是否正常，可以結(jié)合行業(yè)指標進行比較研究。如果出現(xiàn)異常變化，則需要謹慎分析。n3. 被并購企業(yè)財務(wù)狀況與業(yè)績水平合理性的財務(wù)分析變現(xiàn)能力指標n變現(xiàn)能力指標主要包括：流動比率；速動比率；影響變現(xiàn)能力的其他因素，諸如可動用的銀行貸款指標、準備很快變現(xiàn)的長期資產(chǎn)、償債能力的聲譽和或有負債等等。資產(chǎn)管理指標n資產(chǎn)管理指標主要包括：營業(yè)周期；存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)；應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)；流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)；總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)。負債比率n負債比率主要包括：資產(chǎn)負債率；產(chǎn)權(quán)比率；有形凈值債務(wù)率；已獲利息倍數(shù)；

17、影響長期償債能力的其他因素，諸如長期租賃、擔保責任和或有項目等等。盈利能力指標n盈利能力指標主要包括：銷售凈利率；銷售毛利率；資產(chǎn)凈利率；凈資產(chǎn)收益率等等。n4. 并購前后企業(yè)價值的效益性的評估每股凈資產(chǎn)比較分析法n即EPS分析法。如果購買目標企業(yè)后購買企業(yè)的每股收益增加了，則可以考慮購買目標企業(yè)，反之亦然。這里要考慮各種并購成本的影響。主要包括：A、并購直接成本，諸如股票交易成本、資產(chǎn)評估成本、審計費用和各種傭金等等。B、并購間接成本，諸如預(yù)計未來并購后的協(xié)同與整合成本等等。企業(yè)整體價值比較分析法n現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型；經(jīng)濟利潤模型：相對價值模型；期權(quán)估價模型；會計收益模型等等。一般認為，只要并

18、購后企業(yè)預(yù)計整體價值將發(fā)生增值，則分析人員便可以做出并購目標企業(yè)的決斷。n5企業(yè)并購業(yè)務(wù)財務(wù)分析的報告其報告內(nèi)容主要包括：目標企業(yè)基本情況的報告；目標企業(yè)的主要財務(wù)指標與業(yè)績水平真實性的分析報告；目標企業(yè)主要財務(wù)指標與業(yè)績水平合理性的分析報告；并購前后預(yù)計效益性的分析報告；評估時間；評估小組組成；相關(guān)附件，諸如目標企業(yè)財務(wù)報告的復印件等等。主要內(nèi)容主要內(nèi)容n9.1 并購的含義和分類并購的含義和分類n9.2 并購動因、并購風險與并購整合并購動因、并購風險與并購整合n9.3 并購財務(wù)分析并購財務(wù)分析n9.4 財務(wù)困境與資產(chǎn)重組財務(wù)困境與資產(chǎn)重組9.4 財務(wù)困境與資產(chǎn)重組財務(wù)困境與資產(chǎn)重組n9.4.

19、1 企業(yè)財務(wù)失敗與財務(wù)預(yù)警企業(yè)財務(wù)失敗與財務(wù)預(yù)警n9.4.2 財務(wù)重組財務(wù)重組9.4.1 企業(yè)財務(wù)失敗與財務(wù)預(yù)警企業(yè)財務(wù)失敗與財務(wù)預(yù)警n1財務(wù)失敗的含義n企業(yè)財務(wù)失敗是指企業(yè)無法償還到期債務(wù)的困難和危機。技術(shù)性的失敗是指企業(yè)的資產(chǎn)總額大于負債總額，但是由于財務(wù)狀況不佳，可用于償還債務(wù)的資金不足，導致企業(yè)不能償還到期的債務(wù)，從而引發(fā)企業(yè)可能的破產(chǎn)。經(jīng)濟性破產(chǎn)則是指企業(yè)的資產(chǎn)總額小于負債總額（資不抵債），導致企業(yè)不能清償?shù)狡诘膫鶆?wù)而發(fā)生破產(chǎn)。n2企業(yè)財務(wù)失敗的表現(xiàn)n企業(yè)財務(wù)失敗表現(xiàn)在許多方面，包括股價急劇下跌、延期支付貨款、總資產(chǎn)和收益急劇下降等。n主要原因有： 、負債過度n負債是導致企業(yè)財務(wù)失敗

20、的主要原因，但不能認為負債就必然導致財務(wù)失敗。、虧損嚴重n從根本上講，企業(yè)償還債務(wù)的現(xiàn)金來源于投資以后所獲得的現(xiàn)金流入，如果投資以后不能獲得現(xiàn)金凈流入，就表明企業(yè)發(fā)生了虧損，資本不能保值，企業(yè)無力清償?shù)狡趥鶆?wù)。尤其對那些虧損嚴重的企業(yè)，現(xiàn)金十分缺乏，財務(wù)失敗將不可避免。、資產(chǎn)或負債結(jié)構(gòu)不合理n當企業(yè)沒有足夠的現(xiàn)金償還到期債務(wù)時，可將變現(xiàn)能力強的流動資產(chǎn)變賣后償還債務(wù)。一般而言，企業(yè)的短期債務(wù)資金應(yīng)當用于流動資產(chǎn)。如果企業(yè)把通過舉債籌集的短期債務(wù)資金投資于變現(xiàn)能力差的固定資產(chǎn)或其他長期資產(chǎn)，導致長期資產(chǎn)在全部資產(chǎn)中所占比重過高，就會降低資產(chǎn)的流動性，增加企業(yè)償還債務(wù)的負擔，造成償債困難。 信用等級低下n在市場經(jīng)濟條件下，舉債是一種信用活動。一個信用等級高的企業(yè)，舉債是很方便的，當債務(wù)到期需要償還而又缺乏現(xiàn)金時，可順利實現(xiàn)借新債還舊債。如果一個企業(yè)信用等級低下，借新債還舊債必將困難重重，財務(wù)危機將難以避免。 n3企業(yè)財務(wù)失敗的實質(zhì)n企業(yè)財務(wù)失敗的的表現(xiàn)形式盡管多種多樣，究其實質(zhì)都是財務(wù)運行的失靈，是企業(yè)資金運動的失靈。 、喪失了資金的連續(xù)性和并存性 、喪失了資金的完整性、喪失了資金的衍生性、喪失了資金的復利性n4企業(yè)財務(wù)失敗的內(nèi)部因素、財務(wù)決策失敗 、財務(wù)約束失敗 、經(jīng)營管理失敗 n5企業(yè)財務(wù)預(yù)警、企業(yè)財務(wù)預(yù)警的含義n所謂企業(yè)財務(wù)預(yù)警，即財務(wù)失敗