投資學(xué)：期貨和期權(quán)

1、1 第八章第八章 衍生證券投資：期貨與期權(quán)衍生證券投資：期貨與期權(quán)本章學(xué)習(xí)要求：本章學(xué)習(xí)要求：1 1、熟悉、熟悉期貨合約的性質(zhì)、種類與交易及相關(guān)基本概念期貨合約的性質(zhì)、種類與交易及相關(guān)基本概念2 2、熟悉、熟悉期權(quán)期權(quán)的性質(zhì)、特點、價值與風(fēng)險及相關(guān)基本概念的性質(zhì)、特點、價值與風(fēng)險及相關(guān)基本概念本章分三節(jié)介紹。本章分三節(jié)介紹。2第一節(jié)第一節(jié) 衍生證券與風(fēng)險對沖原理衍生證券與風(fēng)險對沖原理 一、幾種基本的衍生投資工具一、幾種基本的衍生投資工具 1 1、 衍生證券投資：為滿足投資者保值、投資（機）或風(fēng)險管理等方面的衍生證券投資：為滿足投資者保值、投資（機）或風(fēng)險管理等方面的需要，利用各種衍生金融工具進

2、行的資金交易活動。需要，利用各種衍生金融工具進行的資金交易活動。 期貨期貨以金融工具或金融指標(biāo)為標(biāo)的的期貨合約。以金融工具或金融指標(biāo)為標(biāo)的的期貨合約。 期權(quán)期權(quán)期權(quán)的買方支付給賣方一筆權(quán)利金，獲得一種權(quán)利，可于期權(quán)期權(quán)的買方支付給賣方一筆權(quán)利金，獲得一種權(quán)利，可于期權(quán)的存續(xù)期或到期日當(dāng)天，以執(zhí)行價格與期權(quán)賣方進行約定數(shù)量的特定標(biāo)的交的存續(xù)期或到期日當(dāng)天，以執(zhí)行價格與期權(quán)賣方進行約定數(shù)量的特定標(biāo)的交易。按交易標(biāo)的分，有股票指數(shù)期權(quán)、外匯期權(quán)、利率期權(quán)、期貨期權(quán)、債易。按交易標(biāo)的分，有股票指數(shù)期權(quán)、外匯期權(quán)、利率期權(quán)、期貨期權(quán)、債券期權(quán)等。券期權(quán)等。 遠期遠期交易雙方約定在未來特定時間以約定價格買

3、賣約定數(shù)量的資產(chǎn)交易雙方約定在未來特定時間以約定價格買賣約定數(shù)量的資產(chǎn)，包括利率遠期合約、遠期外匯合約。，包括利率遠期合約、遠期外匯合約。 互換互換交易雙方基于自己的比較利益，對各自的現(xiàn)金流量進行交換，交易雙方基于自己的比較利益，對各自的現(xiàn)金流量進行交換，一般分為利率互換和貨幣互換。一般分為利率互換和貨幣互換。32、衍生證券的功能、衍生證券的功能（1）套期保值功能）套期保值功能(對沖風(fēng)險對沖風(fēng)險)（2）套利功能）套利功能（3）投機功能）投機功能 投資、投機投資、投機（4）價格發(fā)現(xiàn)功能）價格發(fā)現(xiàn)功能4 二、價格風(fēng)險與利用衍生工具進行風(fēng)險對沖二、價格風(fēng)險與利用衍生工具進行風(fēng)險對沖n 風(fēng)險對沖是利用

4、風(fēng)險對沖是利用交易手段交易手段規(guī)避市場風(fēng)險的有效方法之一，在金融市場上，規(guī)避市場風(fēng)險的有效方法之一，在金融市場上，利用期貨和期權(quán)對沖風(fēng)險的操作通常被稱為利用期貨和期權(quán)對沖風(fēng)險的操作通常被稱為“套期保值套期保值”（hedge）,它是它是金融市場尤其是衍生金融投資中最為常見的基本操作之一。金融市場尤其是衍生金融投資中最為常見的基本操作之一。n 市場風(fēng)險集中表現(xiàn)為價格波動。市場風(fēng)險集中表現(xiàn)為價格波動。n 例例1：某農(nóng)場預(yù)計明年：某農(nóng)場預(yù)計明年6月小麥?zhǔn)粘稍滦←準(zhǔn)粘?000噸，現(xiàn)價噸，現(xiàn)價2000元元/噸。如果不噸。如果不采取任何避險措施，則農(nóng)場明夏的小麥銷售收入將隨那時小麥?zhǔn)袌鰞r格而波采取任何避險措

5、施，則農(nóng)場明夏的小麥銷售收入將隨那時小麥?zhǔn)袌鰞r格而波動（屆時的動（屆時的現(xiàn)貨交易現(xiàn)貨交易）。如到時的價格）。如到時的價格1800元元/噸，則農(nóng)場要損失噸，則農(nóng)場要損失200000元元（2000-1800）*1000。n 其實，任何風(fēng)險所帶來的損失都要大于這種直接損失。如明年夏天有到其實，任何風(fēng)險所帶來的損失都要大于這種直接損失。如明年夏天有到期的一筆期的一筆200萬元的貸款必須用小麥?zhǔn)杖霘w還等。萬元的貸款必須用小麥?zhǔn)杖霘w還等。n 怎么辦？怎么辦？51、風(fēng)險對沖、風(fēng)險對沖期貨避險原理期貨避險原理n n辦法之一：辦法之一：n 按按20002000元元/ /噸賣出一個明年噸賣出一個明年6 6月到期的

6、總量月到期的總量10001000噸的小麥期貨（期貨噸的小麥期貨（期貨交易、衍生交易）。交易、衍生交易）。n 在證券市場上，證券（包括衍生證券）的賣出被稱為在證券市場上，證券（包括衍生證券）的賣出被稱為“空頭空頭”（short positionshort position）；買進被稱為）；買進被稱為“多頭多頭”(long position)(long position)。n 該農(nóng)場利用明年該農(nóng)場利用明年6 6月到期的總量月到期的總量10001000噸的小麥噸的小麥期貨空頭期貨空頭對沖對沖小麥?zhǔn)袌鲂←準(zhǔn)袌鰞r格變動的風(fēng)險。價格變動的風(fēng)險。6 這種對沖操作的原理是：在任何到期市場價格下，小麥現(xiàn)貨交這種

7、對沖操作的原理是：在任何到期市場價格下，小麥現(xiàn)貨交易賺多少，小麥期貨空頭（期貨交易）就虧多少，反之亦然。因而，易賺多少，小麥期貨空頭（期貨交易）就虧多少，反之亦然。因而，農(nóng)場的總收益保持不變。見下表：農(nóng)場的總收益保持不變。見下表： 小麥?zhǔn)袌鰞r格（元小麥?zhǔn)袌鰞r格（元/噸）噸）1700180019002000210022002300小麥銷售收入（萬元）小麥銷售收入（萬元） 170 180 190 200 210 220 230小麥期貨價值（萬元）小麥期貨價值（萬元） 30 20 10 0 -10 -20 -30農(nóng)場的總收益（萬元）農(nóng)場的總收益（萬元） 200 200 200 200 200 200

8、 2007 同理，利用期貨多頭可以對沖一個同理，利用期貨多頭可以對沖一個相反的相反的風(fēng)險（期貨交易）風(fēng)險（期貨交易）n 例例2， 一個食品加工企業(yè)明年一個食品加工企業(yè)明年6月要買進月要買進100噸小麥，現(xiàn)價噸小麥，現(xiàn)價2000元元/噸；如果不采取任何措施，也許到時候小麥價格為噸；如果不采取任何措施，也許到時候小麥價格為2200元元/噸，那噸，那么，企業(yè)將損失么，企業(yè)將損失20 000元元（2200-2000）*100。n 相反，如果按相反，如果按2000元元/噸買進一個明年噸買進一個明年6月到期的總量月到期的總量100噸的小噸的小麥期貨，就可對沖小麥?zhǔn)袌鰞r格波動的風(fēng)險。麥期貨，就可對沖小麥?zhǔn)袌?/p>

9、價格波動的風(fēng)險。82、風(fēng)險對沖、風(fēng)險對沖期權(quán)避險原理期權(quán)避險原理n 辦法之二：辦法之二：n 利用期貨避險（對沖），在回避了價格波動風(fēng)險的同時，也失去了價格有利變動的好利用期貨避險（對沖），在回避了價格波動風(fēng)險的同時，也失去了價格有利變動的好處。比如，假定明年價格上漲到處。比如，假定明年價格上漲到2200元元/噸，如果沒有賣出期貨對沖風(fēng)險，則實際收入為噸，如果沒有賣出期貨對沖風(fēng)險，則實際收入為220萬元；在賣出期貨對沖風(fēng)險的情況下，實際收入已固定為萬元；在賣出期貨對沖風(fēng)險的情況下，實際收入已固定為200萬元。萬元。雖然消除了風(fēng)險，雖然消除了風(fēng)險，但多收入但多收入20萬元的機會也被沖掉了！萬元的機

10、會也被沖掉了！n 有沒有一種工具，既能有沒有一種工具，既能“沖掉沖掉”價格下降的風(fēng)險，又能保留價格上漲的好處呢？有。價格下降的風(fēng)險，又能保留價格上漲的好處呢？有。這個工具就是這個工具就是-期權(quán)。期權(quán)。n 期權(quán)（期權(quán)（Options）是指一種選擇權(quán)利，其持有人在規(guī)定的時間內(nèi)有權(quán)利但不負有是指一種選擇權(quán)利，其持有人在規(guī)定的時間內(nèi)有權(quán)利但不負有義務(wù)（可以但不是必須）按約定的價格買或賣某項財產(chǎn)或物品。義務(wù)（可以但不是必須）按約定的價格買或賣某項財產(chǎn)或物品。n 仍以小麥的例子，如果到期（明年仍以小麥的例子，如果到期（明年6月）市場價格低于期權(quán)買賣時約定的價格，則農(nóng)月）市場價格低于期權(quán)買賣時約定的價格，則

11、農(nóng)場可以按約定價格（相當(dāng)于期貨價格）出售；反之，如果到期市場價格高于約定的價格，場可以按約定價格（相當(dāng)于期貨價格）出售；反之，如果到期市場價格高于約定的價格，則農(nóng)場可以不履約而按市場價格出售。則農(nóng)場可以不履約而按市場價格出售。n 這樣，期權(quán)就既能這樣，期權(quán)就既能“沖掉沖掉”價格下降的風(fēng)險，又能保留價格上漲的好處。價格下降的風(fēng)險，又能保留價格上漲的好處。9l 例例3、仍以農(nóng)場為例，如果利用期權(quán)避險，它可以買一個明年、仍以農(nóng)場為例，如果利用期權(quán)避險，它可以買一個明年6月到期，數(shù)量為月到期，數(shù)量為1000噸，約定價格為，比如說噸，約定價格為，比如說2000元元/噸的賣方期權(quán)（看跌期權(quán)）。當(dāng)?shù)狡谑袌鰧?/p>

12、際價格高于噸的賣方期權(quán)（看跌期權(quán)）。當(dāng)?shù)狡谑袌鰧嶋H價格高于約定價格時，期權(quán)的內(nèi)在價值為零，不行權(quán)；反之，實際的市場價格低于約定價格價格約定價格時，期權(quán)的內(nèi)在價值為零，不行權(quán)；反之，實際的市場價格低于約定價格價格時，農(nóng)場可以按約定價格賣出；農(nóng)場的總收益（期權(quán)的內(nèi)在價值）將大于或等于時，農(nóng)場可以按約定價格賣出；農(nóng)場的總收益（期權(quán)的內(nèi)在價值）將大于或等于200萬元萬元（2000元元*1000噸）（暫不考慮購買期權(quán)的費用），見下表：噸）（暫不考慮購買期權(quán)的費用），見下表：賣權(quán)（賣方期權(quán)）賣權(quán)（賣方期權(quán)） 小麥?zhǔn)袌鰞r格（元小麥?zhǔn)袌鰞r格（元/噸）噸）1700180019002000210022002300

13、小麥銷售收入（萬元）小麥銷售收入（萬元） 170 180 190 200 210 220 230小麥賣權(quán)價值（萬元）小麥賣權(quán)價值（萬元） 30 20 10 0 0 0 0農(nóng)場的總收益（萬元）農(nóng)場的總收益（萬元） 200 200 200 200 210 220 23010n 例例4， 食品加工企業(yè)明年食品加工企業(yè)明年6月要買進月要買進100噸小麥，現(xiàn)價噸小麥，現(xiàn)價2000元元/噸；如果不噸；如果不采取任何措施，也許到時候小麥價格為采取任何措施，也許到時候小麥價格為2200元元/噸，那么，企業(yè)將損失噸，那么，企業(yè)將損失20 000元元（2200-2000）*100。n 食品企業(yè)可以買一個明年食品企

14、業(yè)可以買一個明年6月到期，數(shù)量為月到期，數(shù)量為100噸，約定價格為，比如說噸，約定價格為，比如說2000元元/噸的買方期權(quán)（看漲期權(quán)）。當(dāng)?shù)狡谑袌鰞r格低于約定價格時，期權(quán)的噸的買方期權(quán)（看漲期權(quán)）。當(dāng)?shù)狡谑袌鰞r格低于約定價格時，期權(quán)的內(nèi)在價值為零，不行權(quán)；反之，食品廠可以按約定價格購買；其購買總支出將小內(nèi)在價值為零，不行權(quán)；反之，食品廠可以按約定價格購買；其購買總支出將小于或等于于或等于20萬元（暫不考慮購買期權(quán)的費用），見下表：萬元（暫不考慮購買期權(quán)的費用），見下表：權(quán)（買方期權(quán)）權(quán)（買方期權(quán)） 小麥?zhǔn)袌鰞r格（元/噸）1700 1800 1900 2000210022002300小麥支出總額

15、（萬元）17181920212223小麥買權(quán)價值（萬元）0000123工廠實際支出（萬元）1718192021222311 期權(quán)交易既可避險，又能保留價格上漲好處，與期貨相比，豈非期權(quán)交易既可避險，又能保留價格上漲好處，與期貨相比，豈非天上掉餡餅？天上掉餡餅？ 期權(quán)的多頭是需要花錢來買的：買進方要按期權(quán)本身的價格付給期權(quán)的多頭是需要花錢來買的：買進方要按期權(quán)本身的價格付給賣出方價款賣出方價款期權(quán)費（期權(quán)價格），而買賣期貨則不需要為期貨期權(quán)費（期權(quán)價格），而買賣期貨則不需要為期貨合約本身付錢。合約本身付錢。12n 第二節(jié)第二節(jié) 期貨概念與種類期貨概念與種類n 一、期貨（一、期貨（Futures）

16、-按照期貨交易所的交易規(guī)則，雙方當(dāng)事按照期貨交易所的交易規(guī)則，雙方當(dāng)事人約定，同意于未來某一確定的時間，按確定的價格與數(shù)量等交易條件人約定，同意于未來某一確定的時間，按確定的價格與數(shù)量等交易條件買賣商品，或到期結(jié)算差價的契約（合約）。買賣商品，或到期結(jié)算差價的契約（合約）。n（ Futures Contracts）是買賣雙方在未來約定的日期（交割日），）是買賣雙方在未來約定的日期（交割日），以簽約時約定的價格（期貨價格），交換某一數(shù)量的某種物品的標(biāo)準(zhǔn)化以簽約時約定的價格（期貨價格），交換某一數(shù)量的某種物品的標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)議。協(xié)議。n 標(biāo)準(zhǔn)化期貨合約是由交易所按規(guī)范的設(shè)計，只能從交易所購得。標(biāo)準(zhǔn)化期貨

17、合約是由交易所按規(guī)范的設(shè)計，只能從交易所購得。契約雙方當(dāng)事人對于期貨合約的條款，只能接受而無進一步交涉的余地，契約雙方當(dāng)事人對于期貨合約的條款，只能接受而無進一步交涉的余地，惟一仍可商議的是價格，而價格是在交易廳內(nèi)以惟一仍可商議的是價格，而價格是在交易廳內(nèi)以“竟價方式竟價方式”決定的。決定的。n 期貨合約的內(nèi)容應(yīng)包括：標(biāo)準(zhǔn)化的交易單位、標(biāo)準(zhǔn)化的交割地點、期貨合約的內(nèi)容應(yīng)包括：標(biāo)準(zhǔn)化的交易單位、標(biāo)準(zhǔn)化的交割地點、標(biāo)準(zhǔn)化的交割期、標(biāo)準(zhǔn)化的質(zhì)量等級、標(biāo)準(zhǔn)化的交割方式。標(biāo)準(zhǔn)化的交割期、標(biāo)準(zhǔn)化的質(zhì)量等級、標(biāo)準(zhǔn)化的交割方式。13 注意：注意： 期貨合約的雙方，一方有權(quán)利和義務(wù)（可以而且必須）到期購買，稱期

18、貨合約的雙方，一方有權(quán)利和義務(wù)（可以而且必須）到期購買，稱為多頭；為多頭； 另一方有權(quán)利和義務(wù)（可以而且必須）到期出售，稱為空頭；另一方有權(quán)利和義務(wù)（可以而且必須）到期出售，稱為空頭； 在交易之初，每一方的權(quán)利和義務(wù)是對等的，不存在誰付給誰錢的問在交易之初，每一方的權(quán)利和義務(wù)是對等的，不存在誰付給誰錢的問題。題。 期貨交易有三大功能：期貨交易有三大功能： 套期保值（風(fēng)險對沖）；投資或投機；價值（格）發(fā)現(xiàn)。套期保值（風(fēng)險對沖）；投資或投機；價值（格）發(fā)現(xiàn)。14 上海證交所推出的國債期貨合約內(nèi)容上海證交所推出的國債期貨合約內(nèi)容項目內(nèi)容交易所上海證券交易所上海證券交易所交易單位（手） 2萬元面值交割

19、月份3月、6月、9月和12月最小報價單位0.01元/百元面值國債標(biāo)的如1992（3年）券（327國債）等交割說明按交易所規(guī)定。交易所規(guī)定。最后交易日交收月份最后一個交易日。最后交割日T+4。交收月份最后一個交易日后的第4個交易日。保證金由交易所定。如每手200元，或500元。手續(xù)費由交易所定。如每手5元。15 二、期貨種類二、期貨種類 代表金融資產(chǎn)，代表金融資產(chǎn)， 是是“無形無形”期貨，期貨， 換算成貨幣單位結(jié)算，換算成貨幣單位結(jié)算， 沒有實物交割。沒有實物交割。 如：外匯、債券、如：外匯、債券、 商業(yè)票據(jù)和股價指數(shù)等。商業(yè)票據(jù)和股價指數(shù)等。金融期貨商品期貨期期貨貨種種類類利率期貨指數(shù)期貨外匯

20、期貨股票期貨16外匯期貨 外匯期貨市場參與者有兩類：套期保值或投機。外匯期貨市場參與者有兩類：套期保值或投機。 套期保值者的目的是減少或消除所面臨的匯率變動風(fēng)險。套期保值者的目的是減少或消除所面臨的匯率變動風(fēng)險。 例例1：一美國進口商：一美國進口商2004年年12月從日本進口貨物一批，應(yīng)于月從日本進口貨物一批，應(yīng)于2005年年6月支付月支付5000萬日元給日本進口商。當(dāng)時匯率是萬日元給日本進口商。當(dāng)時匯率是1美元美元=109.03日元。折日元。折合美元為合美元為 458600。 美國進口商這時面臨匯率風(fēng)險：如果到美國進口商這時面臨匯率風(fēng)險：如果到6月份付款時日元升值到月份付款時日元升值到1美元

21、美元=100.00日元，則到期進口商要支付日元，則到期進口商要支付 500000。即多支付。即多支付 41400，而不是當(dāng)初的而不是當(dāng)初的 458600。 但如果運用外匯期貨市場進行套期保值，假定當(dāng)時外匯期貨市場但如果運用外匯期貨市場進行套期保值，假定當(dāng)時外匯期貨市場中中6個月美元個月美元/日元的期貨合約的結(jié)算價格為日元的期貨合約的結(jié)算價格為1美元美元=108.00日元（也可能日元（也可能高于或低于此價），美國進口商買入美元高于或低于此價），美國進口商買入美元/日元的期貨，則到期只需支付：日元的期貨，則到期只需支付： 5000/108= 462963。即可買入。即可買入5000萬日元用于支付。

22、萬日元用于支付。 這樣，進口商通過期貨合約規(guī)避了日元升值風(fēng)險。這樣，進口商通過期貨合約規(guī)避了日元升值風(fēng)險。17指數(shù)期貨 通常以股票指數(shù)（通常以股票指數(shù)（NYSE，S&P500指數(shù)等）作為買賣基礎(chǔ)的期貨。指數(shù)等）作為買賣基礎(chǔ)的期貨。 買賣這種期貨合約者，承擔(dān)股票市場中的價格漲落風(fēng)險，而漲落的幅買賣這種期貨合約者，承擔(dān)股票市場中的價格漲落風(fēng)險，而漲落的幅度則以指數(shù)為標(biāo)準(zhǔn)。度則以指數(shù)為標(biāo)準(zhǔn)。 或者說：買賣將來某一日的股票收盤指數(shù)，如果到期指數(shù)值高于期貨或者說：買賣將來某一日的股票收盤指數(shù)，如果到期指數(shù)值高于期貨價格，空頭向多頭支付一定的金額；反之，如果指數(shù)值低于合約價格，則價格，空頭向多頭支付一定的

23、金額；反之，如果指數(shù)值低于合約價格，則多頭向空頭支付一定的金額。多頭向空頭支付一定的金額。 例例2、以、以S&P500指數(shù)期貨為例，支付金額指數(shù)期貨為例，支付金額= 500 指數(shù)差。指數(shù)差。 某投資者買入某投資者買入S&P500的指數(shù)期貨是：合約價格的指數(shù)期貨是：合約價格1000點，而到期的點，而到期的實際指數(shù)為實際指數(shù)為900點，則多頭應(yīng)向空頭支付：點，則多頭應(yīng)向空頭支付： 500 指數(shù)差指數(shù)差= 500 （1000-900）= 5000。 18 股票指數(shù)期貨交易開始于股票指數(shù)期貨交易開始于1982年年2月的美國。后廣泛流行。月的美國。后廣泛流行。 流行的原因在于：流行的原因在于： A、相當(dāng)

24、于用較少的錢買一個股票組合。包含的股票數(shù)相當(dāng)于指數(shù)包、相當(dāng)于用較少的錢買一個股票組合。包含的股票數(shù)相當(dāng)于指數(shù)包括的股票數(shù)。括的股票數(shù)。 B、可對沖現(xiàn)貨市場的風(fēng)險。即通過賣出一定量的股指期貨，待市場、可對沖現(xiàn)貨市場的風(fēng)險。即通過賣出一定量的股指期貨，待市場價格下跌后再買入同種期貨，用期貨市場上的盈利彌補現(xiàn)貨市場上的損失。價格下跌后再買入同種期貨，用期貨市場上的盈利彌補現(xiàn)貨市場上的損失。 C、投機者套利。利用現(xiàn)貨價格和期貨價格的差額牟利。如，指數(shù)期、投機者套利。利用現(xiàn)貨價格和期貨價格的差額牟利。如，指數(shù)期貨上漲幅度大大高于現(xiàn)貨股票的上漲幅度時，投資者可以賣出指數(shù)期貨，貨上漲幅度大大高于現(xiàn)貨股票的上

25、漲幅度時，投資者可以賣出指數(shù)期貨，同時在現(xiàn)貨市場買進股票（與指數(shù)期貨相同的股票組合）；反之，指數(shù)期同時在現(xiàn)貨市場買進股票（與指數(shù)期貨相同的股票組合）；反之，指數(shù)期貨下跌幅度很大，到一定程度時，則可買進指數(shù)期貨，同時賣出股票。貨下跌幅度很大，到一定程度時，則可買進指數(shù)期貨，同時賣出股票。19利率期貨 以各種利率相關(guān)品（各種債權(quán)債務(wù)證券）為標(biāo)的資產(chǎn)的期貨，以各種利率相關(guān)品（各種債權(quán)債務(wù)證券）為標(biāo)的資產(chǎn)的期貨，因其盈虧取決于利率水平而得名。因其盈虧取決于利率水平而得名。 如我國上海證券交易于如我國上海證券交易于1993年年10月月25日正式推出的國債期貨等。日正式推出的國債期貨等。 利率期貨是出現(xiàn)較

26、早，非常成功和常用的一種金融期貨。利率期貨是出現(xiàn)較早，非常成功和常用的一種金融期貨。 主要功能是：為持有固定利息資產(chǎn)的金融機構(gòu)和投資者提供一種以對主要功能是：為持有固定利息資產(chǎn)的金融機構(gòu)和投資者提供一種以對沖減少和轉(zhuǎn)移利率風(fēng)險的手段。沖減少和轉(zhuǎn)移利率風(fēng)險的手段。 利率期貨的價格主要受當(dāng)期和未來利率的影響。利率期貨的價格主要受當(dāng)期和未來利率的影響。 利率期貨通常都要求（除歐洲美元期貨外）在到期日交割作為期貨利率期貨通常都要求（除歐洲美元期貨外）在到期日交割作為期貨基礎(chǔ)的金融資產(chǎn)（國債券），同時還規(guī)定了標(biāo)準(zhǔn)化的交割方式?；A(chǔ)的金融資產(chǎn)（國債券），同時還規(guī)定了標(biāo)準(zhǔn)化的交割方式。20股票期貨股票期貨是

27、具有法律效率和市場價值的一種契約，在期貨交易所股票期貨是具有法律效率和市場價值的一種契約，在期貨交易所通過專門的電子網(wǎng)絡(luò)買賣交易。通過專門的電子網(wǎng)絡(luò)買賣交易。 契約的一方同意在未來某一確定日期，以某一確定價格買入；另契約的一方同意在未來某一確定日期，以某一確定價格買入；另一方則同意以同樣條件賣出某一特定的股票。一方則同意以同樣條件賣出某一特定的股票。 到期時可能兌現(xiàn)基礎(chǔ)股票，也可能只是現(xiàn)金結(jié)算。到期時可能兌現(xiàn)基礎(chǔ)股票，也可能只是現(xiàn)金結(jié)算。 21l 第三節(jié)第三節(jié) 期權(quán)概念與種類期權(quán)概念與種類l 一、期權(quán)（一、期權(quán)（Options）是一種選擇權(quán)。是一種選擇權(quán)。l 指權(quán)利人在未來一定時期內(nèi)的約定時間

28、、以約定價格向義務(wù)人買進或賣指權(quán)利人在未來一定時期內(nèi)的約定時間、以約定價格向義務(wù)人買進或賣出一定數(shù)量資產(chǎn)的權(quán)利（而非義務(wù)）。出一定數(shù)量資產(chǎn)的權(quán)利（而非義務(wù)）。l 期權(quán)同樣是標(biāo)準(zhǔn)化的合約。期權(quán)同樣是標(biāo)準(zhǔn)化的合約。l 期權(quán)交易在證券市場中廣泛運用。期權(quán)交易在證券市場中廣泛運用。l 如今年我國股權(quán)分置改革中推出的寶鋼認購權(quán)證；武鋼認購權(quán)證和認沽如今年我國股權(quán)分置改革中推出的寶鋼認購權(quán)證；武鋼認購權(quán)證和認沽權(quán)證等。權(quán)證等。 22 二二、與期權(quán)有關(guān)的幾個概念、與期權(quán)有關(guān)的幾個概念 1、到期、到期日：日：期權(quán)多頭（購買者）有權(quán)履約的最后一天，可執(zhí)行期權(quán)或放期權(quán)多頭（購買者）有權(quán)履約的最后一天，可執(zhí)行期權(quán)或

29、放棄期權(quán)。棄期權(quán)。n 2、期權(quán)價格：、期權(quán)價格：期權(quán)是一種權(quán)利（不附有相應(yīng)義務(wù)），這種權(quán)利的市場價期權(quán)是一種權(quán)利（不附有相應(yīng)義務(wù)），這種權(quán)利的市場價值便是期權(quán)價格。從持有方來說，現(xiàn)在他得到這種權(quán)利要付出的代價，因此也值便是期權(quán)價格。從持有方來說，現(xiàn)在他得到這種權(quán)利要付出的代價，因此也稱為稱為“期權(quán)費期權(quán)費”。從規(guī)避風(fēng)險的角度持有一個多頭期權(quán)無疑是投了一個財產(chǎn)保。從規(guī)避風(fēng)險的角度持有一個多頭期權(quán)無疑是投了一個財產(chǎn)保險和增殖保險，因此，期權(quán)價格又稱險和增殖保險，因此，期權(quán)價格又稱“期權(quán)保險費期權(quán)保險費”（option premium）。）。它也是期權(quán)多頭持有方在期權(quán)交易中的它也是期權(quán)多頭持有方在期

30、權(quán)交易中的“最大可能損失額最大可能損失額”。n 期權(quán)價格不同于一般商品或金融證券，其決定和變動較為復(fù)雜，以后學(xué)習(xí)。期權(quán)價格不同于一般商品或金融證券，其決定和變動較為復(fù)雜，以后學(xué)習(xí)。n 3、期權(quán)的約定價格、又稱執(zhí)行價格、履約價格、行權(quán)價格，交割價格等期權(quán)的約定價格、又稱執(zhí)行價格、履約價格、行權(quán)價格，交割價格等。期權(quán)買方在行使權(quán)利時所實際執(zhí)行的價格，即期權(quán)買方據(jù)以向期權(quán)出售者買進期權(quán)買方在行使權(quán)利時所實際執(zhí)行的價格，即期權(quán)買方據(jù)以向期權(quán)出售者買進或賣出一定數(shù)量的某種商品或資產(chǎn)的價格。約定價格是在期權(quán)合約買賣時確定或賣出一定數(shù)量的某種商品或資產(chǎn)的價格。約定價格是在期權(quán)合約買賣時確定的，無論市場價格如

31、何變動，只要期權(quán)購買者要求執(zhí)行該期權(quán)，期權(quán)出售者都的，無論市場價格如何變動，只要期權(quán)購買者要求執(zhí)行該期權(quán)，期權(quán)出售者都必須以此約定價格履行其義務(wù)，因此，它有人將它稱為固定價格。必須以此約定價格履行其義務(wù)，因此，它有人將它稱為固定價格。n 23 4、 期權(quán)的內(nèi)在價值：期權(quán)的內(nèi)在價值：指期權(quán)合約所具有的價值。指期權(quán)合約所具有的價值。 期權(quán)合約具有什么價值呢？可以從期權(quán)合約具有什么價值呢？可以從5個角度理解：個角度理解： （1）如果期權(quán)持有人有按約定價格）如果期權(quán)持有人有按約定價格買買的權(quán)利（持有的權(quán)利（持有“買方期權(quán)買方期權(quán)”），則到期時資產(chǎn)的市場），則到期時資產(chǎn)的市場價格如果高于期權(quán)的約定價格，

32、他可按較低的期權(quán)約定價格購買，從而節(jié)省價款，節(jié)省的價款價格如果高于期權(quán)的約定價格，他可按較低的期權(quán)約定價格購買，從而節(jié)省價款，節(jié)省的價款為：市場價格與約定價格之差，即市場價格高于約定價格多少，為：市場價格與約定價格之差，即市場價格高于約定價格多少， “買方期權(quán)買方期權(quán)”的內(nèi)在價值就的內(nèi)在價值就為多少，即期權(quán)買方所獲得的收益為為多少，即期權(quán)買方所獲得的收益為期權(quán)的內(nèi)在價值；期權(quán)的內(nèi)在價值；相反，如果到期資產(chǎn)的市場價格低于或相反，如果到期資產(chǎn)的市場價格低于或等于約定價格，則持有人按市場價格購買更為有利，此時，多頭買權(quán)實際上并沒有起作用，多等于約定價格，則持有人按市場價格購買更為有利，此時，多頭買權(quán)

33、實際上并沒有起作用，多頭買權(quán)或頭買權(quán)或“買方期權(quán)買方期權(quán)”的內(nèi)在價值為零。見前述例的內(nèi)在價值為零。見前述例4，即食品企業(yè)買小麥的例子。，即食品企業(yè)買小麥的例子。 （2）如果期權(quán)持有人有按約定價格）如果期權(quán)持有人有按約定價格賣賣的權(quán)利（持有的權(quán)利（持有“賣方期權(quán)賣方期權(quán)”），則到期資產(chǎn)的市場價），則到期資產(chǎn)的市場價格如果高于或等于期權(quán)的約定價格，則持有人按市場價格賣更為有利，此時，格如果高于或等于期權(quán)的約定價格，則持有人按市場價格賣更為有利，此時， “賣方期權(quán)賣方期權(quán)”實際上并沒有起作用，多頭賣權(quán)的內(nèi)在價值為零。相反，如果到期時資產(chǎn)的市場價格低于期權(quán)實際上并沒有起作用，多頭賣權(quán)的內(nèi)在價值為零。相

34、反，如果到期時資產(chǎn)的市場價格低于期權(quán)的約定價格，則持有人按約定價格出售更為有利，利用多頭賣權(quán)增加的銷售收入正好等于約定的約定價格，則持有人按約定價格出售更為有利，利用多頭賣權(quán)增加的銷售收入正好等于約定價格與市場價格之差，即市場價格低于約定價格多少，多頭賣權(quán)的內(nèi)在價值就為多少，期權(quán)賣價格與市場價格之差，即市場價格低于約定價格多少，多頭賣權(quán)的內(nèi)在價值就為多少，期權(quán)賣方執(zhí)行該期權(quán)所獲得的收益為方執(zhí)行該期權(quán)所獲得的收益為期權(quán)的內(nèi)在價值。期權(quán)的內(nèi)在價值。見前述例見前述例3，即農(nóng)場賣小麥的例子。，即農(nóng)場賣小麥的例子。 綜合以上綜合以上2種情況：種情況： 期權(quán)多頭期權(quán)多頭執(zhí)行該期權(quán)所獲得的收益為執(zhí)行該期權(quán)所

35、獲得的收益為期權(quán)的內(nèi)在價值，數(shù)量上它等于期權(quán)的內(nèi)在價值，數(shù)量上它等于市場（約定）市場（約定）價格與約定（市場）價格之差。價格與約定（市場）價格之差。24 任何避險工具的作用都是轉(zhuǎn)移或分散風(fēng)險，而不是消除風(fēng)險，期權(quán)也不任何避險工具的作用都是轉(zhuǎn)移或分散風(fēng)險，而不是消除風(fēng)險，期權(quán)也不例外：例外： 期權(quán)多頭持有者持有一種權(quán)利而沒有相應(yīng)的義務(wù)，期權(quán)空頭持有者期權(quán)多頭持有者持有一種權(quán)利而沒有相應(yīng)的義務(wù)，期權(quán)空頭持有者則持有一種義務(wù)而沒有相應(yīng)的權(quán)利；所以價格波動的風(fēng)險從期權(quán)多頭持有者轉(zhuǎn)則持有一種義務(wù)而沒有相應(yīng)的權(quán)利；所以價格波動的風(fēng)險從期權(quán)多頭持有者轉(zhuǎn)移到期權(quán)空頭持有者。移到期權(quán)空頭持有者。 進而，可以理解

36、，相對于多頭期權(quán)持有者而言，空頭期權(quán)持有者既要承進而，可以理解，相對于多頭期權(quán)持有者而言，空頭期權(quán)持有者既要承擔(dān)價格不利變化的風(fēng)險，又不能享受價格有利變化的好處，擔(dān)價格不利變化的風(fēng)險，又不能享受價格有利變化的好處， 對期權(quán)賣方而言，其內(nèi)在價值為期權(quán)賣方為多頭買方節(jié)約價款的負值，對期權(quán)賣方而言，其內(nèi)在價值為期權(quán)賣方為多頭買方節(jié)約價款的負值，即，從內(nèi)在價值角度看，同一買權(quán)或賣權(quán)的多頭和空頭的內(nèi)在價值之和為零。即，從內(nèi)在價值角度看，同一買權(quán)或賣權(quán)的多頭和空頭的內(nèi)在價值之和為零。 （3）空頭買權(quán)（即賣出買權(quán)）的內(nèi)在價值為多頭買權(quán)（買入買權(quán)）節(jié)省）空頭買權(quán)（即賣出買權(quán)）的內(nèi)在價值為多頭買權(quán)（買入買權(quán)）節(jié)

37、省價款的負值。如，食品企業(yè)買小麥的例子。價款的負值。如，食品企業(yè)買小麥的例子。 （4）空頭賣權(quán)（即賣出賣權(quán)）的內(nèi)在價值為多頭賣權(quán)（買入賣權(quán)）增加）空頭賣權(quán)（即賣出賣權(quán)）的內(nèi)在價值為多頭賣權(quán)（買入賣權(quán)）增加收入的負值。如，農(nóng)場賣小麥的例子。收入的負值。如，農(nóng)場賣小麥的例子。25 5、期權(quán)的利潤：、期權(quán)的利潤：既然多頭期權(quán)必須花錢費代價才能得到，期權(quán)到期的內(nèi)在既然多頭期權(quán)必須花錢費代價才能得到，期權(quán)到期的內(nèi)在價值就不全部是期權(quán)投資帶來的好處。期權(quán)投資利潤是期權(quán)到期的內(nèi)在價值減掉價值就不全部是期權(quán)投資帶來的好處。期權(quán)投資利潤是期權(quán)到期的內(nèi)在價值減掉期權(quán)價格。期權(quán)多頭的利潤低于其內(nèi)在價值；期權(quán)空頭的利

38、潤相應(yīng)地都高于其期權(quán)價格。期權(quán)多頭的利潤低于其內(nèi)在價值；期權(quán)空頭的利潤相應(yīng)地都高于其內(nèi)在價值。內(nèi)在價值。見寶鋼和武鋼權(quán)證案例。見寶鋼和武鋼權(quán)證案例。26上市公司之所以對認購權(quán)證和認沽權(quán)證情有獨鐘，原因有兩個方上市公司之所以對認購權(quán)證和認沽權(quán)證情有獨鐘，原因有兩個方面：第一，以派發(fā)權(quán)證的方式來完成股改，最大好處是大股東的持股面：第一，以派發(fā)權(quán)證的方式來完成股改，最大好處是大股東的持股比例不會被稀釋，這種方式尤為適合高流通股比例公司的股改，能夠比例不會被稀釋，這種方式尤為適合高流通股比例公司的股改，能夠使公司在很大程度上節(jié)省對價成本；第二，上市公司在制定行勸價格使公司在很大程度上節(jié)省對價成本；第二

39、，上市公司在制定行勸價格時，大都按照市價來制定。而現(xiàn)在的市場正是處于相對的歷史底部，時，大都按照市價來制定。而現(xiàn)在的市場正是處于相對的歷史底部，下跌空間基本被封閉，而上漲空間也不會很大。這樣一來，這就可以下跌空間基本被封閉，而上漲空間也不會很大。這樣一來，這就可以讓大股東很讓大股東很“體面體面”地完成股改承諾。即便市場真的出現(xiàn)系統(tǒng)風(fēng)險，地完成股改承諾。即便市場真的出現(xiàn)系統(tǒng)風(fēng)險，那也沒關(guān)系，因為大股東以行權(quán)價格來回購公司股票并不吃虧，從某那也沒關(guān)系，因為大股東以行權(quán)價格來回購公司股票并不吃虧，從某種意義上講，還是一種價值回購。這對大股東而言，百利而無一害。種意義上講，還是一種價值回購。這對大股東

40、而言，百利而無一害。27 看漲期權(quán)（認購權(quán)證）為投資者提供了一種上漲市道中賺錢的可能看漲期權(quán)（認購權(quán)證）為投資者提供了一種上漲市道中賺錢的可能性，看多的投資者可以通過買入看漲期權(quán)實現(xiàn)盈利。然而，如果市場一性，看多的投資者可以通過買入看漲期權(quán)實現(xiàn)盈利。然而，如果市場一直處于下跌階段，那么看漲期權(quán)就很有可能成為廢紙一張。直處于下跌階段，那么看漲期權(quán)就很有可能成為廢紙一張。 看跌期權(quán)（認沽權(quán)證）為投資者提供了一種下跌市道中賺錢的可能看跌期權(quán)（認沽權(quán)證）為投資者提供了一種下跌市道中賺錢的可能性，看空的投資者可以通過買入看跌期權(quán)實現(xiàn)避險。然而，如果市場一性，看空的投資者可以通過買入看跌期權(quán)實現(xiàn)避險。然而

41、，如果市場一直處于上升階段，那么認沽權(quán)證就很有可能成為廢紙一張。直處于上升階段，那么認沽權(quán)證就很有可能成為廢紙一張。 從理論上講，看漲期權(quán)（認購權(quán)證）內(nèi)在價值（期權(quán)費）標(biāo)的證從理論上講，看漲期權(quán)（認購權(quán)證）內(nèi)在價值（期權(quán)費）標(biāo)的證券價格券價格-最新執(zhí)行價，若標(biāo)的證券價格最新執(zhí)行價，若標(biāo)的證券價格=最新執(zhí)行價，則內(nèi)在價值為零。最新執(zhí)行價，則內(nèi)在價值為零。 2006 2006年年4 4月月6 6日，市場上的寶鋼認購權(quán)證（看漲期權(quán)）現(xiàn)價每份日，市場上的寶鋼認購權(quán)證（看漲期權(quán)）現(xiàn)價每份1.41.4元（期元（期權(quán)費），執(zhí)行價格為權(quán)費），執(zhí)行價格為4.54.5元（到期可按此價行權(quán)買入元（到期可按此價行權(quán)買