A股市場(chǎng)2022年6月投資策略報(bào)告

1、經(jīng)濟(jì)進(jìn)入環(huán)比改善、同比修復(fù)階段疫情散發(fā)對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊在 4 月份有所強(qiáng)化，場(chǎng)景受限和預(yù)期轉(zhuǎn)弱令消費(fèi)數(shù)據(jù)大幅下行；在投資端，房地產(chǎn)投資同比增速滑入零軸以下，直接受益于穩(wěn)增長(zhǎng)措施的基建和制造業(yè)投資則表現(xiàn)出一定韌性；在生產(chǎn)端，不僅人員隔離直接影響了生產(chǎn)活動(dòng)，而且由此引發(fā)的產(chǎn)業(yè)鏈和物流鏈沖擊則進(jìn)一步對(duì)非疫區(qū)的生產(chǎn)造成影響。圖 1：固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比圖 2：固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比（分類別）季調(diào)環(huán)比（右軸）累計(jì)同比40%353025201510503.53.02.52.01.51.00.50.050403020100-10-20-30-40%May-13 Oct-13 Mar-14 Aug-14 Jan-1

2、5 Jun-15 Nov-15 Apr-16 Sep-16 Feb-17 Jul-17 Dec-17 May-18 Oct-18 Mar-19 Aug-19 Jan-20 Jun-20 Nov-20 Apr-21 Sep-21Feb-22房地產(chǎn)制造業(yè)基建具體而言，4 月房地產(chǎn)投資下降 3.4 個(gè)百分點(diǎn)跌落至零軸以下，制造業(yè)和基建投資累計(jì)同比增速也分別回落了 2.6 和 2.0 個(gè)百分點(diǎn)至 12.2和 6.5，地產(chǎn)是固定資產(chǎn)投資增速下行的主要拖累，而基建和制造業(yè)投資在下行中則呈現(xiàn)出一定的韌性，主要得益于穩(wěn)增長(zhǎng)政策對(duì)兩個(gè)領(lǐng)域呵護(hù)的直接效應(yīng)更為顯著。展望來(lái)看，隨著疫情逐步好轉(zhuǎn)，投資行為受限的程度將得

3、以弱化，基建投資有望繼續(xù)成為投資重要的補(bǔ)足因素；制造業(yè)投資也將繼續(xù)得益于政策呵護(hù)，不過(guò)考慮到民營(yíng)經(jīng)濟(jì)預(yù)期轉(zhuǎn)弱對(duì)投資負(fù)向沖擊的短時(shí)顯效，將抑制制造業(yè)投資增速的改善空間。消費(fèi)方面，疫情對(duì)場(chǎng)景的干擾令消費(fèi)數(shù)據(jù)承壓明顯，1-4 月社零累計(jì)同比增速下降近 3.5 個(gè)百分點(diǎn)至-0.2，當(dāng)月社零同比增速則出現(xiàn)兩位數(shù)負(fù)增長(zhǎng)。展望來(lái)看，隨著疫情的逐步向好，場(chǎng)景限制將明顯弱化，居民消費(fèi)有望呈現(xiàn)環(huán)比改善趨勢(shì)。不過(guò)，失業(yè)率走高和收入增速走低對(duì)收入前景的壓制短期難消，消費(fèi)意愿的恢復(fù)需要等待更多時(shí)日，即便部分積壓消費(fèi)有望得到回補(bǔ)，但是這一回補(bǔ)行為在大部分線下高頻消費(fèi)領(lǐng)域則難以成行，與 2020 疫情后的態(tài)勢(shì)類似，消費(fèi)數(shù)據(jù)

4、的恢復(fù)仍將慢于投資和生產(chǎn)。May-13 Oct-13 Mar-14 Aug-14 Jan-15 Jun-15 Nov-15 Apr-16 Sep-16 Feb-17 Jul-17 Dec-17 May-18 Oct-18 Mar-19 Aug-19 Jan-20 Jun-20 Nov-20 Apr-21 Sep-21Feb-2240%3020100-10-20-30圖 5：2022 年 5 月 PMI 為 49.660.055.050.045.040.035.030.02018-04-012018-06-012018-08-012018-10-012018-12-012019-02-01201

5、9-04-012019-06-01PMI2019-08-012019-10-012019-12-012020-02-01整體而言，5 月局部疫情受控、上海復(fù)工復(fù)產(chǎn)持續(xù)推進(jìn)，疊加管理層頻頻布局穩(wěn)增長(zhǎng)政策“努力實(shí)現(xiàn)全年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展預(yù)期目標(biāo)”背景下，企業(yè)生產(chǎn)端及居民消費(fèi)端均有望從 4 月的極端情況下逐步恢復(fù)。且從最新的 5 月 PMI 數(shù)據(jù)來(lái)看，制造業(yè)企業(yè)產(chǎn)需兩端均出現(xiàn)大幅改善，已恢復(fù)與 3 月景氣度相近，接下來(lái)隨著一攬子穩(wěn)增長(zhǎng)政策的逐步落地，經(jīng)濟(jì)將進(jìn)入環(huán)比改善、同比修復(fù)階段，其空間則需跟蹤政策見效的程度而定。財(cái)新中國(guó)PMI2020-04-012020-06-012020-08-012020-10-

6、012020-12-012021-02-012021-04-012021-06-012021-08-012021-10-012021-12-012022-02-017.0%圖 6：生產(chǎn)、需求情況PMI:生產(chǎn)2022-04-01A圖 3：社零同比增速圖 4：全國(guó)城調(diào)失業(yè)率社零當(dāng)月同比社零累計(jì)同比社零累計(jì)實(shí)際同比全國(guó)城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率31個(gè)大城市城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率，渤海證券研究所2018-04-012018-06-012018-08-012018-10-012018-12-012019-02-015 of 162019-04-012019-06-012019-08-012019-10-01PMI:新訂單2

7、019-12-012020-02-012020-04-012020-06-012020-08-012020-10-01PMI:在手訂單2020-12-012021-02-012021-04-012021-06-012021-08-012021-10-012021-12-012022-02-012022-04-016.56.05.55.04.54.060.055.050.045.040.035.030.025.020.0May-18 Aug-18 Nov-18 Feb-19 May-19 Aug-19 Nov-19 Feb-20 May-20 Aug-20 Nov-20 Feb-21 May-2

8、1 Aug-21 Nov-21 Feb-22穩(wěn)增長(zhǎng)政策持續(xù)加碼，托底二季度正增長(zhǎng)5 月穩(wěn)增長(zhǎng)政策持續(xù)加碼5 月 23 日，李克強(qiáng)總理主持召開國(guó)常會(huì)，部署穩(wěn)增長(zhǎng)的 6 個(gè)方面 33 項(xiàng)措施，是對(duì) 18 日云南座談會(huì)上要求的“各地區(qū)各部門要挖掘政策潛力，新舉措能用盡用，5 月能出盡出”的進(jìn)一步落地。而后 26 日，國(guó)務(wù)院召開全國(guó)穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)大盤電視電話會(huì)議，再次強(qiáng)調(diào)一攬子政策的落實(shí)，要求“努力確保二季度經(jīng)濟(jì)合理增長(zhǎng)”。隨后，財(cái)政部、央行、發(fā)改委等部門相繼召開發(fā)布會(huì)，解讀政策具體落實(shí)舉措。一方面透露出當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，政策加碼迫切性抬升；另一方面，全年目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，對(duì)接下來(lái)的政策的見效也提出較高的要求

9、。從具體的政策部署來(lái)看，財(cái)政政策仍是政策的主要著力點(diǎn)。一方面通過(guò)加大留抵退稅力度、擴(kuò)大社保緩繳等舉措為中小企業(yè)注血紓困、緩解市場(chǎng)主體現(xiàn)金流壓力。另一方面則通過(guò)擴(kuò)大投資和消費(fèi)穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)大盤，一是加快專項(xiàng)債發(fā)行節(jié)奏，“確保 6 月底前發(fā)行完畢，力爭(zhēng) 8 月底前使用完畢”，保證財(cái)政支出強(qiáng)度；二是部署一批水利及農(nóng)村公路建設(shè)改造項(xiàng)目，同時(shí)，將新基建、新能源項(xiàng)目納入專項(xiàng)債券重點(diǎn)支持范圍，以推動(dòng)基建投資、托底經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；三是，通過(guò)階段性減半征收購(gòu)置稅以提振汽車消費(fèi)、釋放內(nèi)需潛力。綜合來(lái)看，“努力確保二季度經(jīng)濟(jì)合理增長(zhǎng)”要求下，財(cái)政支出的節(jié)奏和力度均有所加強(qiáng)，有助于二季度推動(dòng)形成實(shí)物工作量，托底二季度經(jīng)濟(jì)正增長(zhǎng)。

10、貨幣政策方面，一是穩(wěn)定市場(chǎng)主體，通過(guò)支持諸多主體貸款年內(nèi)延期還本付息，包括中小微企業(yè)的商貸、貨車車貸以及遇困個(gè)體的房貸消費(fèi)貸等，以緩解市場(chǎng)受困主體資產(chǎn)負(fù)債表壓力。二是支持有效投資，加大對(duì)水利、交通、能源等基礎(chǔ)設(shè)施和重大項(xiàng)目的信貸支持。三是，降低融資成本，發(fā)揮 LPR 的指導(dǎo)性作用，帶動(dòng)企業(yè)貸款利率下行。綜合而言，后續(xù)總量端的放松政策仍舊可期，不過(guò)結(jié)構(gòu)性的定向紓困政策仍將是主要抓手。二季度經(jīng)濟(jì)有望實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)現(xiàn)階段，經(jīng)濟(jì)工作的短期目標(biāo)是“努力確保二季度經(jīng)濟(jì)合理增長(zhǎng)”，從李克強(qiáng)總理 “各地區(qū)各部門要挖掘政策潛力，新舉措能用盡用，5 月能出盡出”的要求來(lái)看，政策托底經(jīng)濟(jì)的迫切性明顯抬升。在 5、6 月

11、一攬子政策逐步落地，尤其是財(cái)政支出節(jié)奏及力度均加快以推動(dòng)形成實(shí)物工作量的背景下，該目標(biāo)有望實(shí)現(xiàn)。而全年 5.5的目標(biāo)，對(duì)三四季度的政策力度及落地見效提出更高的要求，實(shí)現(xiàn)難度不減，因而短期一旦經(jīng)濟(jì)正增長(zhǎng)的預(yù)期實(shí)現(xiàn)，市場(chǎng)對(duì)于“全年目標(biāo)會(huì)否下修”這一分歧將再次主導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期，政策或轉(zhuǎn)為觀望階段。海外流動(dòng)性環(huán)境面臨再確認(rèn)過(guò)程一季度以來(lái)，快速走高的美國(guó) 10 年期國(guó)債收益率，引發(fā)了海外美股市場(chǎng)的回落，以納斯達(dá)克為代表的科技板塊受到加息因素的沖擊，出現(xiàn)了明顯的回落。而海外市場(chǎng)的回落，也在所難免的對(duì)A 股市場(chǎng)形成了比較大的沖擊。進(jìn)入 6 月，美聯(lián)儲(chǔ)再度加息的窗口打開，6、7 月份連續(xù)各加息 50BP 的概率幾

12、乎板上釘釘，在加息靴子落地的過(guò)程中，會(huì)否對(duì)資本市場(chǎng)產(chǎn)生新一輪的影響仍存不確定性。圖 7：美 10 年期國(guó)債收益率走勢(shì)與美股納斯達(dá)克走勢(shì)3.503.002.502.001.501.000.500.00-0.50-1.00-1.50美國(guó):國(guó)債實(shí)際收益率:10年期美國(guó):國(guó)債收益率:10年美國(guó):納斯達(dá)克綜合指數(shù)（右軸）18,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000Wind 資訊短期看，包括美國(guó)的通脹數(shù)據(jù)、國(guó)際原油價(jià)格、美國(guó)的失業(yè)率數(shù)據(jù)以及加息過(guò)程中美聯(lián)儲(chǔ)官員的講話，都可能左右市場(chǎng)預(yù)期，并通過(guò)美 10 年期國(guó)債收益率，來(lái)影響全球資本市場(chǎng)。而一旦相關(guān)

13、數(shù)據(jù)證明，美國(guó)通脹見頂回落，衰退即將到來(lái)，那么美債對(duì)全球資本市場(chǎng)的壓力將進(jìn)一步緩解，權(quán)益市場(chǎng)的空間特別是成長(zhǎng)類板塊的空間或?qū)⒂纱舜蜷_。圖 8：美國(guó)勞動(dòng)參與率及失業(yè)率情況圖 9：美國(guó)通脹數(shù)據(jù)美國(guó)勞動(dòng)參與率美國(guó)失業(yè)率6362611462.301210860 3.60 6464592017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-0358169.008.007.006.005.

14、004.003.002.0021.0000.002017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-02美國(guó):CPI:當(dāng)月同比A 股流動(dòng)性環(huán)境仍待恢復(fù)外資重回流入勢(shì)頭北向資金在 5 月下旬后，重回流入態(tài)勢(shì)。與之對(duì)應(yīng)的，美元兌人民幣的匯率也在5 月中下旬出現(xiàn)拐點(diǎn)。人民幣匯率的穩(wěn)定，降低了外資流出的風(fēng)險(xiǎn)。就未來(lái)而言，雖然美聯(lián)儲(chǔ)加息在即，并依然可能帶來(lái)人民幣的貶值壓力，但如果在這

15、一階段國(guó)內(nèi)貨幣政策能夠保持適度的穩(wěn)健，不急于進(jìn)一步的寬松，則北上資金的流出風(fēng)險(xiǎn)或相對(duì)可控。圖 10：陸股通資金累計(jì)凈買入額圖 11：美元兌人民幣匯率億元16600165001640016300162001610016000159001570015800陸股通累計(jì)凈買入額7.207.006.806.606.406.206.002020-07-082020-08-082020-09-082020-10-082020-11-082020-12-082021-01-082021-02-082021-03-082021-04-082021-05-082021-06-082021-07-082021-08

16、-082021-09-082021-10-082021-11-082021-12-082022-01-082022-02-082022-03-082022-04-082022-05-085.80中間價(jià):美元兌人民幣公募基金流入依然乏力5 月份在指數(shù)出現(xiàn)月度性的上漲之后，偏股型公募基金的發(fā)行進(jìn)一步下行。5 月股票型基金發(fā)行數(shù)量為 6 只，發(fā)行規(guī)模為 28.95 億份，較之 4 月份減少了 8 只，18.01 億份?；旌闲突鹨灿?4 月的 19 只 41.66 億份，進(jìn)一步縮減到 5 月的 11只 33.71 億份。在市場(chǎng)反彈后，基金的發(fā)行仍短期難以恢復(fù)，這也顯示資金對(duì)市場(chǎng)反應(yīng)的滯后。民眾資金向

17、股市的涌入，需要股票市場(chǎng)持續(xù)的賺錢效應(yīng)，預(yù)計(jì)偏股型公募基金發(fā)行的恢復(fù)仍需更多時(shí)間。圖 12：偏股型公募基金發(fā)行情況160140120100806040200新發(fā)偏股型公募基金份額（億份，右軸）新發(fā)偏股型公募基金數(shù)量6,0005,0004,0003,0002,0001,00002020年01月2020年02月2020年03月2020年04月2020年05月2020年06月2020年07月2020年08月2020年09月2020年10月2020年11月2020年12月2021年01月2021年02月2021年03月2021年04月2021年05月2021年06月2021年07月2021年08月20

18、21年09月2021年10月2021年11月2021年12月2022年01月2022年02月2022年03月2022年04月2022年05月Wind 資訊兩融余額變化兩融規(guī)模的擴(kuò)張也相對(duì)緩慢。在市場(chǎng)轉(zhuǎn)暖初期，資金的信心仍不充足，動(dòng)用杠桿的決心不強(qiáng)。這也使得杠桿資金的恢復(fù)需要較長(zhǎng)的時(shí)間過(guò)程。圖 13：兩融規(guī)模的擴(kuò)張也相對(duì)滯后18,00017,50017,00016,50016,00015,50015,00014,50014,000兩市融資余額上證綜指(右軸)3,8003,7003,6003,5003,4003,3003,2003,1003,0002,9002,800產(chǎn)業(yè)資本動(dòng)向重要股東的增減持情

19、況，對(duì)產(chǎn)業(yè)資本的動(dòng)向具有一定的代表性。從 5 月以來(lái)的情況來(lái)看，產(chǎn)業(yè)資本的增持意愿較高，而減持的動(dòng)力較小。兩者的差額為近期最小，這也顯示在市場(chǎng)經(jīng)歷大幅調(diào)整后，產(chǎn)業(yè)資本對(duì)權(quán)益市場(chǎng)的配置意愿明顯上升。這往往是市場(chǎng)底部的信號(hào)。圖 14：產(chǎn)業(yè)資本的增減持動(dòng)向6000000減持增持500000040000003000000200000010000000總體來(lái)看，市場(chǎng)的聰明錢產(chǎn)業(yè)資本已減緩了減持步伐，并增大增持力度。而另一聰明錢，北向資金雖轉(zhuǎn)為流入，但其持續(xù)性還有待新一輪聯(lián)儲(chǔ)加息的考驗(yàn)。而包括兩融、股票型權(quán)益類基金的步伐還將更為緩慢。市場(chǎng)判斷企業(yè)盈利有待扭轉(zhuǎn)作為A 股盈利的重要參考，工業(yè)企業(yè)盈利情況因疫情

20、而下滑明顯。2022 年 4 月，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)累計(jì)同比增長(zhǎng) 3.5%，較 3 月回落 5.0 個(gè)百分點(diǎn)，主要源自疫情沖擊下，需求端進(jìn)一步走弱。盡管在減稅降費(fèi)、助企紓困政策持續(xù)發(fā)力的背景下，4 月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)率繼續(xù)抬升至 6.35，但疫情多點(diǎn)散發(fā)帶來(lái)的失業(yè)率抬升、居民收入減少、消費(fèi)場(chǎng)景缺失等負(fù)面因素導(dǎo)致營(yíng)收累計(jì)同比大幅回落3.0 個(gè)百分點(diǎn)至 9.7%，對(duì)企業(yè)利潤(rùn)增速形成較大的拖累。從不同類型企業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況來(lái)看，各類企業(yè)營(yíng)收增速均有不同程度的回落，其中外資企業(yè)回落幅度較大，且其絕對(duì)增速也明顯不及其他類型企業(yè)，顯示 4 月疫情沖擊下，特別是上海疫情管控下，外資企業(yè)受到?jīng)_擊較大。圖 1

21、5：工業(yè)企業(yè)效益數(shù)據(jù)累計(jì)同比圖 16：規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)營(yíng)業(yè)收入利潤(rùn)率%200.00利潤(rùn)總額:累計(jì)同比8.00規(guī)模以上工業(yè)企業(yè):營(yíng)業(yè)收入利潤(rùn)率:累計(jì)值150.007.003.50100.006.0050.005.000.002018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-03-50.003.004.00而由于服務(wù)業(yè)相

22、比工業(yè)企業(yè)在疫情中受到更大的沖擊，因此疫情對(duì) A 股業(yè)績(jī)的沖擊或大于工業(yè)企業(yè)盈利方面的沖擊。不過(guò)站在二季度來(lái)看， 在 4、5 月份疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生大的影響后，管理層積極推出了穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)大盤的舉措，這些舉措有望加速經(jīng)濟(jì)的反彈步伐，最終助力二季度經(jīng)濟(jì)增速正增長(zhǎng)的實(shí)現(xiàn)。也正因此，我們傾向于在 4、5 月的低點(diǎn)后，工業(yè)企業(yè)效益數(shù)據(jù)將快速好轉(zhuǎn)。二季度單季度企業(yè)盈利或能實(shí)現(xiàn)同比的低個(gè)位數(shù)正增長(zhǎng)。5.2市場(chǎng)判斷策略方面，我們首先延續(xù)對(duì) A 股市場(chǎng)的中長(zhǎng)期看好。就短期而言，復(fù)工復(fù)產(chǎn)的環(huán)比恢復(fù)過(guò)程正在顯現(xiàn)，但同比情況還有待未來(lái)數(shù)據(jù)的揭曉。從二季度看，業(yè)績(jī)雖受沖擊，但在穩(wěn)增長(zhǎng)政策的持續(xù)加碼下，仍可能獲得低個(gè)位數(shù)的增長(zhǎng)

23、。而雖然外部環(huán)境還面臨新一輪加息的考驗(yàn)，依然還存不確定性，但從國(guó)內(nèi)的動(dòng)向來(lái)看，產(chǎn)業(yè)資本已經(jīng)加大了增持的力度，并減持意愿較低，這對(duì)股市而言是重要的支撐信號(hào)。A 股在 5 月份實(shí)現(xiàn)了明顯的反彈過(guò)程，并在 6 月初帶量實(shí)現(xiàn)突破，在消化前期阻力的同時(shí)，也為指數(shù)的向上爭(zhēng)取了更多的空間。而伴隨A 股脫離底部區(qū)間，普漲行情或?qū)⒅鸩浇Y(jié)束，未來(lái)一階段擇股的重要性將顯著上升，配置對(duì)收益的貢獻(xiàn)將明顯抬升。行業(yè)配置市場(chǎng)持續(xù)強(qiáng)勢(shì)反彈背景下，截至 6 月 6 日，已有過(guò)半的行業(yè)，其 50的成分股站上了 60 日均線，表現(xiàn)相對(duì)強(qiáng)勢(shì)；與此同時(shí)，其中，汽車、電氣設(shè)備、建筑材料板塊有逾 15的個(gè)股在近 3 日創(chuàng)了近 60 日新高。整體而言，5 月反彈行情中，除了供需緊平衡板塊中的煤炭、石油石化行業(yè)繼續(xù)保持相對(duì)強(qiáng)勢(shì)外，供應(yīng)鏈恢復(fù)下的汽車、交通運(yùn)輸，以及新基建中的光伏、風(fēng)電、鋰礦資源等板塊反彈力度居前。圖 17：各行業(yè)反彈情況90.0080.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.