下半年原油市場供需展望

1、需求行情回顧供應(yīng)目錄contents030405庫存行情展望行情回顧：供需缺口與地緣風(fēng)險(xiǎn)帶動(dòng)油價(jià)上行上半年驅(qū)動(dòng)油價(jià)震蕩上行因素主要分兩類：現(xiàn)實(shí)與預(yù)期，也就是實(shí)際的供需缺口與預(yù)期的地緣風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)際的供需缺口，主要由于美國供應(yīng)低于預(yù)期，歐佩克增產(chǎn)低于預(yù)期，而海外需求恢復(fù)超預(yù)期，導(dǎo)致庫存低位之 下依然去庫。預(yù)期的地緣風(fēng)險(xiǎn)主要來自俄烏沖突后市場擔(dān)憂對(duì)俄制裁導(dǎo)致的俄油供應(yīng)的大幅下滑。6月中旬的油價(jià)回調(diào)主要由于系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，也就是對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂。1201008060401402021年7月2021年10月2022年1月2022年4月Brent原油期貨價(jià)格WTIDubai供應(yīng)供應(yīng)：歐佩克閑置產(chǎn)能告急進(jìn)入202

2、2年，歐佩克增產(chǎn)量越來越難達(dá)標(biāo)，主要由于部分國家產(chǎn)量自然衰減且大多數(shù)國家閑置產(chǎn)能已經(jīng)耗盡，目前仍有 閑置產(chǎn)能的只有沙特，阿聯(lián)酋，伊拉克。歐佩克能在30天內(nèi)開出來的閑置產(chǎn)能或只有不到200萬桶/天，而更多的產(chǎn)能釋放可能需要3-6個(gè)月的時(shí)間。閑置產(chǎn)能耗盡可以一時(shí)打壓油價(jià)，但中長期將會(huì)帶來更大的漲價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。0%50%100%150%200%20,50019,50025,50024,50023,50022,50021,5002020年5月2021年5月2022年5月減產(chǎn)10國產(chǎn)量執(zhí)行率01234562011201320152017201920212023EIA：歐佩克閑置產(chǎn)能預(yù)測（百萬桶/天）供應(yīng)：制裁

3、俄油的影響將逐步顯現(xiàn)從俄羅斯的油品總出口量來看，原油出口增，成品出口降，5月相比1-2月僅減少了30萬桶/天。6月初歐盟通過了對(duì)俄的第六輪制裁，年底將對(duì)90的俄油完成禁運(yùn)，現(xiàn)有的俄油船舶保險(xiǎn)合同將在6個(gè)月內(nèi)逐步取消。緩 沖期內(nèi)供應(yīng)預(yù)計(jì)充足，因此制裁沒有使短期油價(jià)暴漲，但歐美對(duì)俄制裁的長期化將會(huì)加劇原油供應(yīng)的結(jié)構(gòu)性短缺。Q3俄原油產(chǎn)量環(huán)比或小幅減少30萬桶/天，Q4俄原油產(chǎn)量環(huán)比減少90萬桶/天。若俄烏談和，短期利空沖擊較大，但談和并不等于歐美一定會(huì)解除對(duì)俄制裁。11.5011.0010.5010.009.509.0012.002014年2月2016年3月2018年4月2020年5月俄羅斯原油凝

4、析油產(chǎn)量（百萬桶/天）俄羅斯油品出口量（百萬桶/天）2021年均值Jan-22Feb-22Mar-22Apr-22May-22原油至歐盟2.12.42.42.12.12.1成品至歐盟1.31.51.51.31.41.3美國+英國0.70.60.90.20.10.1土耳其0.20.20.20.40.40.3中國1.61.71.61.81.82.0印度0.10.10.10.51.00.9OECD亞洲0.40.40.30.30.30.0其他/目的地未知1.11.10.91.00.91.0總出口7.58.17.97.77.97.7管道至歐盟0.70.80.80.80.90.8管道至中國0.70.80.

5、80.80.80.8供應(yīng)：關(guān)注利比亞與伊朗產(chǎn)量的不確定性利比亞4月內(nèi)亂加劇，影響油田生產(chǎn)和港口裝運(yùn)，導(dǎo)致5月-6月產(chǎn)量連續(xù)下降。利比亞地緣風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致的斷供時(shí)有發(fā)生，下 半年產(chǎn)量波動(dòng)也會(huì)較大，可能會(huì)在0-120萬桶/天之間波動(dòng)。伊朗年內(nèi)達(dá)成核協(xié)議的概率較小，但還是要保持警惕，因伊朗一旦被解除制裁可釋放100萬桶/天的產(chǎn)能。-1,4001,2001,0008006004002001月1日3月1日5月1日7月1日9月1日11月1日利比亞原油產(chǎn)量（千桶/天）2016-2020范圍202220212016-2020均值1,5002,0002,5003,0003,5004,0002011/11/12014/

6、1/12016/3/12018/5/12020/7/1伊朗原油產(chǎn)量（千桶/天）供應(yīng)：下半年美預(yù)計(jì)增產(chǎn)加速，但需警惕颶風(fēng)5,00010,00015,0001月7日4月7日7月7日10月7日美國原油產(chǎn)量（千桶/天）2016-2020范圍202120222016-2020均值資金層面來看，在高油價(jià)下， 2022年新增支出增長相對(duì)溫和。技術(shù)層面來看，2021年下半年開始，壓裂能力遇到瓶頸，主要緣于以下兩方面原因：1）供應(yīng)鏈問題導(dǎo)致壓裂設(shè)備、 壓裂材料不足；2）壓裂工人不足，因疫情后壓裂工人轉(zhuǎn)行，新壓裂工人培訓(xùn)上崗可能需要數(shù)月時(shí)間。壓裂能力受限將使得美國下半年產(chǎn)量很難出現(xiàn)超預(yù)期的增長。需要格外注意每年8

7、-10月美灣颶風(fēng)季帶來的供應(yīng)損失，尤其如果出現(xiàn)產(chǎn)能損失的話，在全球閑置產(chǎn)能本身不多的背 景下，可能會(huì)引起價(jià)格的暴漲。60050040030020010002015/8/202018/8/202021/8/20美國油氣壓裂指標(biāo)050,000100,000150,0002011 2013 2015 2017 2019 2021 202334家頁巖油上市企業(yè)CAPEX需求需求：需求復(fù)蘇與旺季需求，Q3支撐較強(qiáng)，Q4警惕衰退3540455055602002503003504004502019/5/12019/11/12020/5/12020/11/12021/5/12021/11/12022/5/1M

8、SCI世界交通運(yùn)輸指數(shù)RHS:摩根大通全球制造業(yè)PMI經(jīng)季調(diào)中國出行指數(shù)（相比2021年1月）三季度增量集中釋放，四季度增速下降。三季度需求增量主要來自全球疫情緩解后的需求復(fù)蘇，尤其是中國需求增量環(huán)比或高達(dá)120萬桶/天； 同時(shí)，6-8月 為北半球的出行旺季，成品油需求旺盛。四季度全球疫后的復(fù)蘇基本結(jié)束，在各國央行的加息政策下，流動(dòng)性收緊，經(jīng)濟(jì)增速預(yù)計(jì)下降。另外，也需要警惕四季度出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退的可能。需求：成品油裂解利潤支撐原料價(jià)格解封后經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，交通出行增加，成品油需求快速恢復(fù)，而成品油供應(yīng)端卻急劇減少，這背后有三方面原因： 1）疫情和全球雙碳政策使2020-2022年全球有350萬桶/天的煉

9、能關(guān)停，且大多數(shù)煉能出清是不可逆的。 2）中國雙碳政策下，商務(wù)部縮減成品油出口配額，2022年前四個(gè)月的柴油和汽油凈出口量同比分別大幅減少82和37； 3）俄羅斯受制裁后柴油出口量減少40萬桶/天。供需錯(cuò)配造成的缺口使成品油庫存連續(xù)去化，目前汽柴油庫存均處于近五年最低位，因此汽柴油加工利潤飆升，支撐上游 原油價(jià)格保持堅(jiān)挺。100806040200-20-402020/4/72020/9/72021/2/72021/7/72021/12/72022/5/7nymex柴油-WTI汽油-WTI柴油-Brent歐洲航煤-Brent00.511.522015年2017年2019年2021年2023年20

10、25年全球煉能關(guān)閉量（百萬桶/天）獨(dú)聯(lián)體歐洲中東北美亞洲除中國中國其他需求：成品油裂解利潤支撐原料價(jià)格解封后經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，交通出行增加，成品油需求快速恢復(fù)，而成品油供應(yīng)端卻急劇減少，這背后有三方面原因： 1）疫情和全球雙碳政策使2020-2022年全球有350萬桶/天的煉能關(guān)停，且大多數(shù)煉能出清是不可逆的。 2）中國雙碳政策下，商務(wù)部縮減成品油出口配額，2022年前四個(gè)月的柴油和汽油凈出口量同比分別大幅減少82和37； 3）俄羅斯受制裁后柴油出口量減少40萬桶/天。供需錯(cuò)配造成的缺口使成品油庫存連續(xù)去化，目前汽柴油庫存均處于近五年最低位，因此汽柴油加工利潤飆升，支撐上游 原油價(jià)格保持堅(jiān)挺。20%1

11、0%0%-10%-20%-30%-40%7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00002016201820202022H1成品油出口配額同比02004006008002017-062018-062019-062020-062021-06中國柴油凈出口（千桶/天） 中國汽油凈出口(千桶/天）432102022年1月2022年3月2022年5月俄羅斯成品油出口（百萬桶日）柴油蠟油燃料油石腦油其他庫存庫存：庫存低位但邊際轉(zhuǎn)向?qū)捤蓭齑娼^對(duì)水平仍然健康，但是環(huán)比來看，可以看出OECD庫存從 3-4月開始已經(jīng)出現(xiàn)累積，表明供需開始轉(zhuǎn)向?qū)捤?，而寬松的?主要原因是中國疫情造成的需求

12、斷崖式減少。近期高頻汽柴油 庫存也出現(xiàn)累積，因高價(jià)之下刺激了供應(yīng)，抑制了部分需求。假設(shè)按照100萬桶/天的累庫速度估算，最快也要年底庫存才會(huì) 回到均值附近。今年下半年，若庫存持續(xù)累積至均值左右水平， 油價(jià)可能會(huì)轉(zhuǎn)入熊市，但是若出現(xiàn)供應(yīng)緊張或平衡，庫存仍然 維持低位，油價(jià)將維持易漲難跌的格局。4003002001000(100)(200)(300)2,0002,2002,4002,6002,8003,0002017年1月2018年5月2019年9月2021年1月OECD原油及成品油庫存（百萬桶）庫存相比五年均值（右）庫存水平300,000280,000260,000240,000220,0002

13、00,0001月5日3月5日5月5日7月5日9月5日11月5日新加坡、美國及歐洲汽油庫存2015-2019范圍202220212015-2019均值240,000220,000200,000180,000160,000140,000120,000100,0001月5日3月5日5月5日7月5日9月5日11月5日2015-2019范圍202220212015-2019均值新加坡、美國及歐洲柴油庫存行情展望行情展望：供需邊際趨寬松，但需警惕斷供風(fēng)險(xiǎn)需求端：三季度需求增量主要來自全球疫情緩解后的需求復(fù)蘇，疊加6-8月旺季需求，支撐較強(qiáng)。且成品油的供需錯(cuò)配導(dǎo)致 煉油利潤高，有利于原油庫存的去化。四季度全球疫后復(fù)蘇基本結(jié)束，在各國央行的加息政策下，流動(dòng)性收緊，經(jīng)濟(jì)增速 預(yù)計(jì)下降，也不排除衰退可能。供應(yīng)端：下半年增產(chǎn)量主要來自美國頁巖油和歐佩克的增產(chǎn)計(jì)劃。但是，低庫存，低閑置產(chǎn)能，對(duì)俄制裁長期化，導(dǎo)致原 油市場缺乏應(yīng)對(duì)突發(fā)斷供的緩沖能力，例如利比亞局勢，美灣8-10月颶風(fēng)，均可能導(dǎo)致油價(jià)短期突破前高。但是我們也要 警惕增產(chǎn)超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，例如俄烏談和，伊朗被解除制裁，歐佩克超預(yù)期增產(chǎn)?？偨Y(jié)：2022下半年原油市場預(yù)計(jì)供需雙增，可能略偏寬松。但供需不確定性都非常高，斷供風(fēng)險(xiǎn)，需求衰退的風(fēng)險(xiǎn)，任何 一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生都可能導(dǎo)致油價(jià)巨大的波動(dòng)。在不確定性之中唯一確定的一點(diǎn)是，原油供應(yīng)端的結(jié)構(gòu)性短缺問題。三季