業(yè)內(nèi)優(yōu)勢(shì)公司正在經(jīng)歷迅速發(fā)展時(shí)期

1、 DOCPROPERTY doctypename * MERGEFORMAT 行業(yè)深度研究請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 PAGE 23 of NUMPAGES 23請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分股票研究 DOCPROPERTY industryname * MERGEFORMAT 紙包裝業(yè)Table_MainInfoTable_Title DOCPROPERTY doctypename * MERGEFORMAT 行業(yè)深度研究 DOCPROPERTY date * MERGEFORMAT 2010.06.09業(yè)內(nèi)優(yōu)勢(shì)公司正在經(jīng)歷迅速發(fā)展時(shí)期瓦楞紙箱包裝行業(yè)報(bào)告王峰徐琳0755-23976

2、228021-38676644wangfengxulinS0880200010288S0880108023061本報(bào)告導(dǎo)讀：本文較為系統(tǒng)地分析了全球瓦楞紙箱及國(guó)內(nèi)紙包裝市場(chǎng)的發(fā)展，揭示出國(guó)內(nèi)紙包裝市場(chǎng)正在經(jīng)歷迅速的發(fā)展時(shí)期，重點(diǎn)推薦美盈森與合興包裝。摘要：Table_Summary瓦楞紙箱的歷史發(fā)展。瓦楞紙于1856年在英國(guó)已有記載，經(jīng)過(guò)150年的歷程，現(xiàn)已成為迄今為止長(zhǎng)用不衰并呈現(xiàn)迅猛發(fā)展的制作包裝容器的主要材料之一。我國(guó)瓦楞紙箱包裝起步較晚，1920年瓦楞紙包裝技術(shù)導(dǎo)入中國(guó)，1954年由商業(yè)部下文，在全國(guó)范圍內(nèi)推廣使用，改革開(kāi)放以后逐漸發(fā)展起來(lái)，形成一個(gè)完整、合理的產(chǎn)業(yè)系統(tǒng)。世界包裝行業(yè)穩(wěn)

3、步增長(zhǎng)。據(jù)世界包裝組織統(tǒng)計(jì)，2002年世界包裝產(chǎn)業(yè)總規(guī)模為4170億美元，2009年增至5638億美元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率4.4%。其中紙包裝市場(chǎng)2002年為1520億美元，占比36%，細(xì)分來(lái)看瓦楞紙箱為800億美元，紙板為420億美元；到2009年紙包裝市場(chǎng)增至2160億美元，占比略微提升至38%。中國(guó)包裝行業(yè)快速發(fā)展。改革開(kāi)放30 多年來(lái)，我國(guó)包裝產(chǎn)業(yè)總產(chǎn)值以年均遞增18%以上的速度持續(xù)快速發(fā)展。在我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)42個(gè)主要行業(yè)中，包裝產(chǎn)業(yè)從80年代初期第41位躍升到第14位。其中，紙類(lèi)包裝產(chǎn)量2004-2007年年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)12%，且快速增長(zhǎng)勢(shì)頭將持續(xù)，預(yù)計(jì)2010年和2015年將分別增加到

4、2700萬(wàn)噸和3600萬(wàn)噸。行業(yè)整合或集中度的提高是必然趨勢(shì)。從全球格局來(lái)看，包裝產(chǎn)業(yè)正隨著貿(mào)易流向朝發(fā)展中國(guó)家轉(zhuǎn)移；而隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展，通訊電子、家電、日化、醫(yī)藥、食品等行業(yè)保持高速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，加上當(dāng)前我國(guó)瓦楞紙包裝行業(yè)集中度還相當(dāng)?shù)拖?，下游行業(yè)的高度集中必然推動(dòng)包裝行業(yè)的迅速集中,業(yè)內(nèi)優(yōu)勢(shì)公司的規(guī)模迅速擴(kuò)大已是必然趨勢(shì)。美盈森高寬客戶(hù)群+包裝一體化服務(wù)=持續(xù)的高盈利。公司利用上市超募資金，在蘇州和重慶布點(diǎn)，加上原的東莞募投項(xiàng)目，新建產(chǎn)能達(dá)4.3億平米，相對(duì)現(xiàn)有不到0.8億平方米的產(chǎn)能，增長(zhǎng)逾5倍多，預(yù)期用三年的時(shí)間逐步消化，即2013年完全達(dá)產(chǎn)。我們預(yù)期2010-2011年美盈森凈利

5、潤(rùn)分別增長(zhǎng)29%、62%，EPS分別為0.95元、1.55元。我們看好紙包裝行業(yè)及公司未來(lái)幾年的高成長(zhǎng)性，維持增持評(píng)級(jí)，繼續(xù)維持年初40元的目標(biāo)價(jià)。合興包裝憑借“標(biāo)準(zhǔn)化工廠”模式繼續(xù)全國(guó)擴(kuò)張。截至2009年底公司擁有產(chǎn)能4.7億平米，計(jì)劃2010年新增產(chǎn)能4.7億平米，增幅100%。青島、佛山、鄭州等新廠的達(dá)產(chǎn)以及廈門(mén)、合肥等地在建產(chǎn)能的投產(chǎn)將為公司2010年業(yè)績(jī)帶來(lái)大的提升。我們預(yù)期2010-2011年合興包裝凈利潤(rùn)分別增長(zhǎng)63%、40%，EPS（未考慮增發(fā)攤?。┓謩e為0.57元、0.81元。雖然公司增發(fā)后對(duì)業(yè)績(jī)有一定的攤薄，但我們繼續(xù)看好公司的高成長(zhǎng)性，維持增持評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)18元。Tabl

6、e_Invest評(píng)級(jí)：增持近1年紙包裝指數(shù)與上證綜指對(duì)比近52周紙包裝行業(yè)跑贏大盤(pán)22.2個(gè)點(diǎn)。3個(gè)月紙包裝指數(shù)與上證綜指對(duì)比近3個(gè)月紙包裝行業(yè)跑贏大盤(pán)15.2個(gè)點(diǎn)。Table_Report相關(guān)報(bào)告木漿價(jià)格下滑 利于景氣維持2010.05.19原材料成本上漲較快 產(chǎn)成品毛利率受壓2010.03.30繼續(xù)看好業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)的優(yōu)勢(shì)公司2010.02.11合興包裝：行業(yè)集中+公司擴(kuò)張=合興盈利穩(wěn)定高增長(zhǎng)2010.02.10美盈森：著眼中長(zhǎng)線 相機(jī)逐漸介入2010.02.05目 錄 TOC o 1-4 h z u HYPERLINK l _Toc263374822 1.瓦楞紙箱概述 PAGEREF _To

7、c263374822 h 3 HYPERLINK l _Toc263374823 1.1.瓦楞紙箱簡(jiǎn)介 PAGEREF _Toc263374823 h 3 HYPERLINK l _Toc263374824 1.2.瓦楞紙箱發(fā)展歷程 PAGEREF _Toc263374824 h 3 HYPERLINK l _Toc263374825 1.3.瓦楞紙箱的工藝特點(diǎn) PAGEREF _Toc263374825 h 5 HYPERLINK l _Toc263374826 1.4.瓦楞紙箱分類(lèi) PAGEREF _Toc263374826 h 6 HYPERLINK l _Toc263374827 1.

8、4.1.根據(jù)瓦楞齒形分類(lèi) PAGEREF _Toc263374827 h 6 HYPERLINK l _Toc263374828 1.4.2.根據(jù)瓦楞楞型分類(lèi) PAGEREF _Toc263374828 h 6 HYPERLINK l _Toc263374829 1.4.3.根據(jù)瓦楞層數(shù)分類(lèi) PAGEREF _Toc263374829 h 7 HYPERLINK l _Toc263374830 2.瓦楞紙箱市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀分析 PAGEREF _Toc263374830 h 7 HYPERLINK l _Toc263374831 2.1.世界包裝產(chǎn)業(yè)及瓦楞紙包裝行業(yè)發(fā)展情況 PAGEREF _To

9、c263374831 h 7 HYPERLINK l _Toc263374832 2.2.中國(guó)包裝產(chǎn)業(yè)及瓦楞紙包裝行業(yè)發(fā)展情況 PAGEREF _Toc263374832 h 9 HYPERLINK l _Toc263374833 2.3.中國(guó)瓦楞紙箱競(jìng)爭(zhēng)格局 PAGEREF _Toc263374833 h 10 HYPERLINK l _Toc263374834 2.3.1.珠三角廣東地區(qū)板塊 PAGEREF _Toc263374834 h 11 HYPERLINK l _Toc263374835 2.3.2.長(zhǎng)三角蘇、浙、滬地區(qū)板塊 PAGEREF _Toc263374835 h 11 H

10、YPERLINK l _Toc263374836 2.3.3.膠東半島及環(huán)渤海地區(qū)板塊 PAGEREF _Toc263374836 h 11 HYPERLINK l _Toc263374837 3.瓦楞紙箱市場(chǎng)特征分析 PAGEREF _Toc263374837 h 11 HYPERLINK l _Toc263374838 3.1.瓦楞紙箱行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈 PAGEREF _Toc263374838 h 11 HYPERLINK l _Toc263374839 3.2.瓦楞紙箱市場(chǎng)上游行業(yè)分析 PAGEREF _Toc263374839 h 11 HYPERLINK l _Toc263374840

11、3.3.瓦楞紙箱市場(chǎng)下游產(chǎn)業(yè)分析 PAGEREF _Toc263374840 h 12 HYPERLINK l _Toc263374841 3.4.瓦楞紙箱行業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)調(diào)整以及發(fā)展趨勢(shì) PAGEREF _Toc263374841 h 13 HYPERLINK l _Toc263374842 4.美盈森 PAGEREF _Toc263374842 h 14 HYPERLINK l _Toc263374843 4.1.美盈森公司的基本概況 PAGEREF _Toc263374843 h 14 HYPERLINK l _Toc263374844 4.2.經(jīng)營(yíng)狀況及財(cái)務(wù)指標(biāo) PAGEREF _Toc2

12、63374844 h 14 HYPERLINK l _Toc263374845 4.3.美盈森公司未來(lái)業(yè)務(wù)的擴(kuò)展 PAGEREF _Toc263374845 h 15 HYPERLINK l _Toc263374846 4.4.公司盈利測(cè)算說(shuō)明 PAGEREF _Toc263374846 h 15 HYPERLINK l _Toc263374847 5.合興包裝 PAGEREF _Toc263374847 h 16 HYPERLINK l _Toc263374848 5.1.公司概況 PAGEREF _Toc263374848 h 16 HYPERLINK l _Toc263374849 5.

13、2.全國(guó)布點(diǎn)的生產(chǎn)線布局 PAGEREF _Toc263374849 h 16 HYPERLINK l _Toc263374850 5.3.經(jīng)營(yíng)狀況及財(cái)務(wù)指標(biāo) PAGEREF _Toc263374850 h 18 HYPERLINK l _Toc263374851 5.4.盈利預(yù)測(cè) PAGEREF _Toc263374851 h 18瓦楞紙箱概述瓦楞紙箱簡(jiǎn)介瓦楞紙板是由面紙、里紙、芯紙和加工成波形瓦楞的瓦楞紙通過(guò)粘合而成。瓦楞紙制成瓦楞紙板以后可提供紙板彈性、平壓強(qiáng)度，并且影響垂直壓縮強(qiáng)度等性能，具有很好的保護(hù)和防震功能。瓦楞紙板價(jià)格低廉，可應(yīng)用于商品的內(nèi)包裝和外包裝，可用于運(yùn)輸包裝，在商品包

14、裝中的用途最為廣泛。瓦楞紙箱則是由瓦楞紙板經(jīng)過(guò)模切、壓痕、釘箱或粘箱制成，是目前應(yīng)用最廣的包裝制品。瓦楞紙箱是公認(rèn)的“綠色包裝產(chǎn)品”。瓦楞包裝產(chǎn)品既輕便又牢固，具備保護(hù)商品、便于運(yùn)輸裝卸的良好特性；此外，與金屬、塑料、玻璃包裝產(chǎn)品相比，瓦楞包裝產(chǎn)品耗材較低、廢棄物較少、易于自行分解和回收再利用，屬于綠色環(huán)保包裝產(chǎn)品。在全球環(huán)保消費(fèi)意識(shí)日益增強(qiáng)的影響下，“紙代塑”、“紙代鐵”的應(yīng)用將逐漸增大，綠色包裝的需求也將更加旺盛?，F(xiàn)代包裝已不再是對(duì)產(chǎn)品簡(jiǎn)單的裝飾，不再是產(chǎn)品的附屬品，而已經(jīng)成為產(chǎn)品的一部分了。這種間接產(chǎn)品對(duì)直接產(chǎn)品不僅有裝飾、保護(hù)和說(shuō)明的作用，而且起到了舉足輕重的促銷(xiāo)作用。瓦楞紙箱發(fā)展歷程

15、瓦楞紙于1856年在英國(guó)已有記載，瓦楞紙及其瓦楞紙板的生產(chǎn)技術(shù)走過(guò)150年的路程，現(xiàn)已成為迄今為止長(zhǎng)用不衰并呈現(xiàn)迅猛發(fā)展的制作包裝容器的主要材料之一。表 SEQ 表格 * ARABIC 1：世界瓦楞紙箱發(fā)展歷程年份地區(qū)事件1856年英國(guó)Edward Healey和Edward Ellen兄弟將紙加壓成波紋瓦楞，用作帽子的內(nèi)襯，申請(qǐng)了制造瓦楞紙專(zhuān)利權(quán)1871年美國(guó)Albert Jones發(fā)明了單面瓦楞紙板，用于包裝易玻璃燈罩和類(lèi)似的易碎物品，獲得美國(guó)瓦楞包裝技術(shù)專(zhuān)利。1874年美國(guó)Oliver Long 在單面瓦楞紙板的另一面貼上襯紙，取名“雙面瓦楞紙板”，避免單面瓦楞紙容易變形的缺點(diǎn)，極大地增

16、強(qiáng)了瓦楞紙的強(qiáng)度。1875年美國(guó)Robert Thompson和Henley Rorris首次采用雙面粘貼襯紙技術(shù)，誕生瓦楞紙包裝生產(chǎn)廠1881年美國(guó)瓦楞紙包裝大面積推廣，開(kāi)發(fā)新型瓦楞紙板生產(chǎn)設(shè)備；Robert Thompson & Henley Rorris公司率先使用機(jī)器生產(chǎn)瓦楞紙板，出口到歐洲國(guó)家；英、德、法開(kāi)始生產(chǎn)瓦楞紙板1894年美國(guó)Robert Guya研制較粗的A型瓦楞紙板，大大提高挺括度和強(qiáng)度1895年Soefton制造公司的Jefferson Ferres成功開(kāi)發(fā)首臺(tái)連續(xù)式瓦楞紙板設(shè)備.1900年第一次瓦楞紙板機(jī)批量投產(chǎn)上市1903年美國(guó)法定貨運(yùn)分類(lèi)組織接受瓦楞類(lèi)型包裝物為運(yùn)

17、輸包裝物1904年美國(guó)瓦楞紙包裝箱正式獲許美國(guó)鐵路運(yùn)輸包裝，逐步取代木箱1907年英國(guó)引進(jìn)了美國(guó)改進(jìn)的瓦楞紙技術(shù)生產(chǎn)首批瓦楞紙箱1909年日本井上貞智郎用手工在安裝有鑄鐵瓦楞輥的軋機(jī)上生產(chǎn)第一批瓦楞紙1913年日本由德國(guó)引進(jìn)制造瓦楞原紙的機(jī)器和制箱機(jī)1914年日本瓦楞紙箱逐步代替木箱包裝1920年中國(guó)瓦楞包裝技術(shù)引入中國(guó)1937年中國(guó)南洋兄弟煙草公司用瓦楞紙箱做卷煙箱20世紀(jì)20年代瓦楞紙技術(shù)開(kāi)始單機(jī)生產(chǎn)代替手工生產(chǎn)20世紀(jì)40年代連續(xù)轉(zhuǎn)輪式單面瓦楞紙機(jī)組問(wèn)世20世紀(jì)50年代世界貿(mào)易迅猛發(fā)展，出現(xiàn)連貫作業(yè)的雙面瓦楞紙板生產(chǎn)線，工作面1000-1600mm，運(yùn)行線速度60-100m/min。20

18、世紀(jì)60年代先進(jìn)的瓦楞技術(shù)裝備大量推出，工作面達(dá)到2800-3300mm，運(yùn)行線速度375-400m/min數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)泰君安證券我國(guó)瓦楞紙箱包裝起步較晚，1954年才開(kāi)始推廣使用瓦楞紙箱，較日本晚40年，較美國(guó)晚60多年。且技術(shù)起點(diǎn)低，一開(kāi)始沿用日本上世紀(jì)30年代的單機(jī)，工序間全靠手工連接，沒(méi)有流水作業(yè)。改革開(kāi)放以來(lái)，隨著大量瓦楞紙生產(chǎn)線的引進(jìn)，瓦楞紙箱包裝行業(yè)才逐漸發(fā)展起來(lái)，形成一個(gè)完整、合理的產(chǎn)業(yè)系統(tǒng)。圖 SEQ 圖表 * ARABIC 1：中國(guó)瓦楞紙箱發(fā)展里程碑?dāng)?shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)泰君安證券表 SEQ 表格 * ARABIC 2：中國(guó)瓦楞紙箱發(fā)展歷程發(fā)展階段特征起步20世紀(jì)80年代1980年全

19、國(guó)包裝行業(yè)管理機(jī)構(gòu)誕生后，瓦楞包裝產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)逐漸增多，但生產(chǎn)設(shè)備仍是以單機(jī)為主導(dǎo)，個(gè)別企業(yè)開(kāi)始引進(jìn)單面機(jī)或自動(dòng)生產(chǎn)線，企業(yè)規(guī)模相對(duì)較小，利潤(rùn)空間較高穩(wěn)步發(fā)展20世紀(jì)90年代產(chǎn)能相對(duì)過(guò)剩，價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)成為企業(yè)間主要競(jìng)爭(zhēng)手段，企業(yè)數(shù)量有所下降，行業(yè)集中度逐漸提高；部分中高檔瓦楞包裝產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)憑借成本管理、品質(zhì)優(yōu)勢(shì)和營(yíng)銷(xiāo)推廣等差異化經(jīng)營(yíng)，逐漸擴(kuò)大市場(chǎng)份額。由于企業(yè)間競(jìng)爭(zhēng)仍以?xún)r(jià)格競(jìng)爭(zhēng)為主，因此該階段我國(guó)瓦楞包裝行業(yè)雖然發(fā)展較快，但利潤(rùn)水平相對(duì)有所下降理性快速發(fā)展21世紀(jì)初至今企業(yè)逐漸注重成本控制、內(nèi)部管理、生產(chǎn)技術(shù)及設(shè)備更新、營(yíng)銷(xiāo)整合與服務(wù)模式革新，部分企業(yè)推行包裝一體化經(jīng)營(yíng)模式，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)逐漸規(guī)范，企

20、業(yè)間競(jìng)爭(zhēng)已不局限于價(jià)格層面，產(chǎn)品本身質(zhì)量及服務(wù)成為企業(yè)獲得生存發(fā)展的關(guān)鍵因素，一批企業(yè)得以在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中脫穎而出，在區(qū)域或全國(guó)范圍具備領(lǐng)先主導(dǎo)優(yōu)勢(shì)，行業(yè)集中度持續(xù)提高。數(shù)據(jù)來(lái)源：美盈森照顧意向書(shū)，國(guó)泰君安證券瓦楞紙箱的工藝特點(diǎn)圖 SEQ 圖表 * ARABIC 2：瓦楞紙箱生產(chǎn)工藝周期數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)泰君安證券圖 SEQ 圖表 * ARABIC 3：瓦楞紙箱流轉(zhuǎn)使用周期數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)泰君安證券表 SEQ 表格 * ARABIC 3：瓦楞紙箱工藝特點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)缺點(diǎn)重量輕、結(jié)構(gòu)性能好。瓦楞結(jié)構(gòu)類(lèi)似拱形結(jié)構(gòu)，能起到防沖減震作用纖維性原料剛?cè)峒娌?，易折能粘封箱、捆扎方便，適于大批量生產(chǎn)的自動(dòng)化作業(yè)規(guī)格與尺寸變更工藝

21、簡(jiǎn)單，能快速適應(yīng)不同類(lèi)別物品的包裝印刷性能好，能更好的解決商品保護(hù)和促銷(xiāo)問(wèn)題多功能發(fā)展，可以根據(jù)需要增加上蠟、涂塑等工序，賦予紙箱防潮、防水、保鮮、防銹等多種功能 可以重復(fù)使用和回收利用，符合環(huán)保要求易吸濕受潮不適應(yīng)于干燥高溫與日曬的環(huán)境機(jī)械強(qiáng)度差數(shù)據(jù)來(lái)源：docin，國(guó)泰君安證券瓦楞紙箱分類(lèi)根據(jù)瓦楞齒形分類(lèi)U形瓦楞彈性好，粘性好，但紙與粘合劑用量大，平壓彈性低，只能在彈性限度內(nèi)有恢復(fù)功能，施加過(guò)重的壓力不能恢復(fù)原狀。V形瓦楞挺力好，還原能力差，紙與粘合劑用量少，粘結(jié)能力差。UV形瓦楞結(jié)合前述二者之優(yōu)點(diǎn)，耐壓強(qiáng)度較高，得以廣泛的應(yīng)用。根據(jù)瓦楞楞型分類(lèi)不同波紋形狀的瓦楞，粘結(jié)成的瓦楞紙板的功能也

22、有所不同。目前國(guó)際上通用的瓦楞楞型分為四種，分別為A、B、C和E型。A型楞較高、較稀疏，B型楞較低、較密，C型介于二者之間。E型楞密而薄，主要用于做成折疊紙盒以增加緩沖性，表面光滑，可進(jìn)行復(fù)雜的印刷。選擇不同的楞型或不同層數(shù)的紙板制作紙箱，主要是依據(jù)內(nèi)裝物的重要性和對(duì)抗壓強(qiáng)度的要求。圖 SEQ 圖表 * ARABIC 4：標(biāo)準(zhǔn)瓦楞型號(hào)數(shù)據(jù)來(lái)源：docin，國(guó)泰君安證券表 SEQ 表格 * ARABIC 4：標(biāo)準(zhǔn)瓦楞型號(hào)及其特點(diǎn)楞型楞高mm楞數(shù)個(gè)/米瓦楞系數(shù)優(yōu)點(diǎn)缺點(diǎn)應(yīng)用領(lǐng)域A4.5-5100-1201.54瓦楞最高，耐垂直壓力最大，緩沖防震性能最好耐平壓性能差，適印性最差輕質(zhì)易碎物，襯套、襯墊和

23、減震件B2.5-3145-1651.32紙板表面平整，適于印刷，剛性較強(qiáng)，承壓力大耐垂直壓性能差，緩沖性不好較重和較硬的物品，罐頭和瓶裝物品等C3.5-4120-1401.42綜合性能好，具有足夠的剛性和良好的減震性能，原紙消耗少軟的或者要求防止表面受損的硬產(chǎn)品E1.1-2280-3101.27剛度好質(zhì)輕，緩沖性好，成本低，易于印刷，平壓最好裝潢性瓦楞紙盒數(shù)據(jù)來(lái)源：docin，國(guó)泰君安證券表 SEQ 表格 * ARABIC 5：標(biāo)準(zhǔn)瓦楞型號(hào)特性特性說(shuō)明A型B型C型E型堆碼強(qiáng)度貨物堆放的高度極限強(qiáng)度印刷性能將原稿制版、施墨、加壓移到瓦楞紙上模切性能根據(jù)預(yù)定形狀，加工和裁切成不同形狀戳穿強(qiáng)度一定形

24、狀的角錐穿過(guò)瓦楞板所做的功折疊性能瓦楞紙箱搖蓋開(kāi)合180度反復(fù)折疊緩沖減震在受壓或受沖擊時(shí)可恢復(fù)，減緩沖擊力平壓強(qiáng)度單位面積上垂直載荷不發(fā)生壓潰的能力數(shù)據(jù)來(lái)源：docin，國(guó)泰君安證券根據(jù)瓦楞層數(shù)分類(lèi)根據(jù)商品包裝的需求，瓦楞紙板可以加工成單面瓦楞紙板、三層、五層、七層、十一層等種類(lèi)的瓦楞紙板，制成各種規(guī)格的瓦楞紙箱。在特定的商品中，還可以組合制成內(nèi)、外套箱，便于商品的盛裝、倉(cāng)儲(chǔ)和運(yùn)輸。表 SEQ 表格 * ARABIC 6：根據(jù)瓦楞層數(shù)分類(lèi)種類(lèi)圖例應(yīng)用單面商品包裝的貼襯保護(hù)層或輕便的卡格、墊板，以保護(hù)商品在貯存或運(yùn)輸過(guò)程中的震動(dòng)和沖撞三層生產(chǎn)中包裝、外包裝用小型紙箱在瓦楞紙箱或瓦楞紙盒表面印制

25、亮麗多彩的圖形和畫(huà)面，不但可以保護(hù)內(nèi)在商品，還可以起到宣傳和美化的作用，成為銷(xiāo)售包裝五層一般紙箱七層大型或負(fù)載特種的紙箱，如包裝機(jī)電、家具、摩托車(chē)、大型家電等數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)包裝科研測(cè)試中心，國(guó)泰君安證券瓦楞紙箱市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀分析世界包裝產(chǎn)業(yè)及瓦楞紙包裝行業(yè)發(fā)展情況伴隨著世界經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)和現(xiàn)代商業(yè)、物流產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，全球包裝產(chǎn)業(yè)及瓦楞紙箱行業(yè)的生產(chǎn)正穩(wěn)步增長(zhǎng)。據(jù)世界包裝組織（WPO）統(tǒng)計(jì)，2002年世界包裝產(chǎn)業(yè)總規(guī)模為4170億美元，2009年增至5638億美元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率4.4%。其中紙包裝市場(chǎng)2002年為1520億美元，占比36%，細(xì)分來(lái)看瓦楞紙箱為800億美元，紙板為420億美元；到20

26、09年紙包裝市場(chǎng)增至2160億美元，占比提升至38%。圖 SEQ 圖表 * ARABIC 5：1999-2009年世界包裝產(chǎn)業(yè)總規(guī)模（億美元）圖 SEQ 圖表 * ARABIC 6：2009年全球包裝產(chǎn)業(yè)各子行業(yè)消費(fèi)構(gòu)成數(shù)據(jù)來(lái)源：WPO，國(guó)泰君安證券 數(shù)據(jù)來(lái)源：WPO，國(guó)泰君安證券表 SEQ 表格 * ARABIC 7：全球分材質(zhì)包裝產(chǎn)品消費(fèi)量（億美元）包裝產(chǎn)品種類(lèi)2009比例200520042003紙包裝2,163.9838.44%1,832.711,765.371,647.44塑料包裝1867.2330.92%1496.731420.251299.82金屬包裝921.6917.47%823

27、.89802.36755.19玻璃包裝343.896.85%317.62314.46302.11其他341.676.32%299.99290.18267.54數(shù)據(jù)來(lái)源：WPO，國(guó)泰君安證券表 SEQ 表格 * ARABIC 8：世界包裝產(chǎn)業(yè)格局主要生產(chǎn)國(guó)及地區(qū)美國(guó)、中國(guó)、日本、德國(guó)、意大利、韓國(guó)、芬蘭、瑞典、加拿大、中國(guó)臺(tái)灣、法國(guó)、泰國(guó)主要消費(fèi)國(guó)及地區(qū)美國(guó)、德國(guó)、日本、法國(guó)、中國(guó)、英國(guó)、加拿大、意大利、澳大利亞、荷蘭、西班牙、瑞典、比利時(shí)/盧森堡和瑞士、中國(guó)香港主要出口國(guó)及地區(qū)美國(guó)、中國(guó)、韓國(guó)、中國(guó)臺(tái)灣、馬來(lái)西亞、瑞典、墨西哥和薩爾瓦多、泰國(guó)、芬蘭、肯尼亞、秘魯、波蘭數(shù)據(jù)來(lái)源：合興包裝招股意向

28、書(shū)，國(guó)泰君安證券瓦楞包裝技術(shù)和使用發(fā)展異常迅速，第一次世界大戰(zhàn)期間，木箱在運(yùn)輸包裝箱中占80，而瓦楞紙箱僅僅占20。第二次世界大戰(zhàn)時(shí)，瓦楞紙箱作為包裝箱占到80。據(jù)ICCA統(tǒng)計(jì)，世界瓦楞紙板產(chǎn)量近年來(lái)呈穩(wěn)步增長(zhǎng)趨勢(shì)，年復(fù)合增長(zhǎng)率約為5%。根據(jù)Freedonia集團(tuán)的研究報(bào)告，2008年全球瓦楞紙板需求量超過(guò)1,800億平方米，預(yù)計(jì)到2013年將達(dá)到2,130億平方米。美國(guó)、中國(guó)和日本瓦楞紙板產(chǎn)量在世界上遙遙領(lǐng)先于其他國(guó)家。瓦楞紙箱行業(yè)的產(chǎn)銷(xiāo)格局與包裝產(chǎn)業(yè)基本一致。亞洲瓦楞紙板產(chǎn)量1995年已經(jīng)超過(guò)歐洲，2003年超過(guò)北美洲，目前為世界最大瓦楞紙板生產(chǎn)地區(qū)，而中國(guó)產(chǎn)量超過(guò)300億平方米，約占亞洲

29、總產(chǎn)量的一半，僅次于美國(guó)居世界第二，預(yù)示著全球包裝產(chǎn)業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局和貿(mào)易流向日趨向中國(guó)等發(fā)展中國(guó)家轉(zhuǎn)移。圖 SEQ 圖表 * ARABIC 7：2006年全球瓦楞紙板產(chǎn)量區(qū)域劃分?jǐn)?shù)據(jù)來(lái)源：cpnic，國(guó)泰君安證券中國(guó)包裝產(chǎn)業(yè)及瓦楞紙包裝行業(yè)發(fā)展情況改革開(kāi)放30 多年來(lái)，我國(guó)包裝產(chǎn)業(yè)總產(chǎn)值以年均遞增18%以上的速度持續(xù)快速發(fā)展。在我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)42個(gè)主要行業(yè)中，包裝產(chǎn)業(yè)從80年代初期第41位躍升到第14位。2005年中國(guó)包裝工業(yè)總產(chǎn)值為4,016.87億元，比上年增長(zhǎng)22.35%。其中紙包裝產(chǎn)值為1,492億元，增長(zhǎng)31.4%，占總產(chǎn)值的37.1%。（由于現(xiàn)有統(tǒng)計(jì)口徑不一致、統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)不足，我們暫以2

30、005年的數(shù)據(jù)說(shuō)明我國(guó)包裝產(chǎn)業(yè)的發(fā)展情況，瓦楞紙包裝行業(yè)的具體情況還可根據(jù)下文對(duì)于上游原材料的內(nèi)容加以補(bǔ)充。）圖 SEQ 圖表 * ARABIC 8：2005包裝產(chǎn)業(yè)各子行業(yè)工業(yè)總產(chǎn)值（億元）圖 SEQ 圖表 * ARABIC 9：2005年包裝產(chǎn)業(yè)各子行業(yè)工業(yè)總產(chǎn)值數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)包裝，國(guó)泰君安證券 數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)包裝，國(guó)泰君安證券從產(chǎn)量上看，紙包裝產(chǎn)品位居包裝行業(yè)榜首，占比將近一半，且增長(zhǎng)勢(shì)頭良好，2004-2007年年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)12%。紙類(lèi)包裝材料與容器今后還將保持快速增長(zhǎng)勢(shì)頭，預(yù)計(jì)2010年和2015年將分別增加到2700萬(wàn)噸和3600萬(wàn)噸。表 SEQ 表格 * ARABIC 9：分

31、材質(zhì)中國(guó)包裝產(chǎn)品產(chǎn)量（萬(wàn)噸）包裝產(chǎn)品種類(lèi)2007比例200620052004紙包裝產(chǎn)品2,46249.56%2,0711,9001,743金屬包裝產(chǎn)品3517.07%296271249玻璃包裝產(chǎn)品1,53930.98%1,2941,1871,089塑料包裝產(chǎn)品61612.40%518475436數(shù)據(jù)來(lái)源：美盈森招股意向書(shū)，國(guó)泰君安證券我國(guó)從1995年開(kāi)始，瓦楞紙板生產(chǎn)量一直居世界第3位，僅次于美國(guó)和日本。2002年我國(guó)瓦楞紙板生產(chǎn)量達(dá)200億平方米，超過(guò)日本，僅次于美國(guó)，躍居世界第2位。從數(shù)據(jù)上看，中國(guó)瓦楞紙板產(chǎn)量連年猛增，1995年至2002年的7年間，平均每年凈增10億平方米，從70多億平

32、方米增加到140多億平方米。2003年至2005年的3年內(nèi)，產(chǎn)量增速加快，2005年增至255億平方米。圖 SEQ 圖表 * ARABIC 10：紙和紙板容器制造業(yè)公司數(shù)（個(gè)）圖 SEQ 圖表 * ARABIC 11：紙和紙板容器制造業(yè)收入（億）數(shù)據(jù)來(lái)源：CEIC，國(guó)泰君安證券 數(shù)據(jù)來(lái)源：CEIC，國(guó)泰君安證券注：2009年的數(shù)據(jù)截止到11月份與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，中國(guó)包裝消費(fèi)人均很低。美國(guó)每年人均用于包裝的費(fèi)用為311美元，日本460美元，歐洲385美元，而我國(guó)大約在12美元左右，僅為發(fā)達(dá)國(guó)家的3%-4%。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)、城市現(xiàn)代化進(jìn)程的加快和人民生產(chǎn)水平的繼續(xù)提高，包裝產(chǎn)業(yè)在中國(guó)有一

33、個(gè)巨大的潛在市場(chǎng)。中國(guó)瓦楞紙箱競(jìng)爭(zhēng)格局由于瓦楞紙箱包裝產(chǎn)品應(yīng)用范圍較廣，滲透于各個(gè)行業(yè)，因此瓦楞紙箱包裝制品行業(yè)與國(guó)民經(jīng)濟(jì)總體發(fā)展水平關(guān)聯(lián)度較高，競(jìng)爭(zhēng)格局的區(qū)域分布也與具體地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平高度相關(guān)。目前我國(guó)瓦楞紙箱（板）包裝行業(yè)逐步形成以“東部地區(qū)為主、東部帶動(dòng)中西部發(fā)展”的競(jìng)爭(zhēng)格局，其中珠三角、長(zhǎng)三角、環(huán)渤海、閩南地區(qū)、膠東半島作為我國(guó)主要的消費(fèi)、電子、輕工業(yè)制造基地，匯集了多數(shù)的大型瓦楞紙箱包裝企業(yè)。珠三角廣東地區(qū)板塊廣東的改革開(kāi)放比長(zhǎng)三角早五年以上，比內(nèi)地早十年以上廣東的GDP在全國(guó)一直保持領(lǐng)先廣東的瓦楞紙箱企業(yè)、瓦楞紙板生產(chǎn)線數(shù)量最多，產(chǎn)值最高，珠三角地區(qū)的瓦楞包裝產(chǎn)品產(chǎn)值約占全國(guó)總

34、產(chǎn)值的1/4，泛珠三角新成員香港，同廣東的經(jīng)濟(jì)融合長(zhǎng)三角蘇、浙、滬地區(qū)板塊兩省一市在新世紀(jì)前后十年，是全國(guó)經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)區(qū)對(duì)外貿(mào)易在全國(guó)處于領(lǐng)先瓦楞紙箱工業(yè)發(fā)展較珠三角晚，但后發(fā)勢(shì)力強(qiáng)勁，據(jù)上海包協(xié)紙容器包裝委員會(huì)統(tǒng)計(jì)，上海市瓦楞紙箱行業(yè)平均年增長(zhǎng)為30%左右膠東半島及環(huán)渤海地區(qū)板塊山東GDP排在全國(guó)4-5位，很有經(jīng)濟(jì)實(shí)力遼寧是東北的重工業(yè)區(qū)、也是經(jīng)濟(jì)大省北京、天津、河北及東北的吉林、黑龍江等地區(qū)，處在平穩(wěn)發(fā)展中瓦楞紙箱市場(chǎng)特征分析瓦楞紙箱行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈圖 SEQ 圖表 * ARABIC 12：瓦楞紙箱包裝行業(yè)上下游產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)疽鈭D造紙箱板紙瓦楞原紙瓦楞紙板生產(chǎn)線瓦楞紙板印刷及后道工序瓦楞紙箱專(zhuān)業(yè)紙箱廠食

35、品IT電子飲料機(jī)械醫(yī)藥日化其它生產(chǎn)廢料上游行業(yè)紙箱行業(yè)下游行業(yè)數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)泰君安證券瓦楞紙箱市場(chǎng)上游行業(yè)分析為了進(jìn)一步分析包裝材料的增長(zhǎng)情況，我們給出了我國(guó)包裝紙板（包括瓦楞紙與箱板紙的復(fù)合及白板紙）近10年來(lái)的增長(zhǎng)。圖 SEQ 圖表 * ARABIC 13：我國(guó)包裝紙板產(chǎn)銷(xiāo)情況（萬(wàn)噸）圖 SEQ 圖表 * ARABIC 14：我國(guó)箱板紙產(chǎn)銷(xiāo)情況（萬(wàn)噸）數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)紙網(wǎng)，國(guó)泰君安證券研究 數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)紙網(wǎng)，國(guó)泰君安證券研究圖 SEQ 圖表 * ARABIC 15：我國(guó)瓦楞原紙產(chǎn)銷(xiāo)情況（萬(wàn)噸）圖 SEQ 圖表 * ARABIC 16：我國(guó)白板紙產(chǎn)銷(xiāo)情況（萬(wàn)噸）數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)紙網(wǎng)，國(guó)泰君安證券

36、研究 數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)紙網(wǎng)，國(guó)泰君安證券研究表 SEQ 表格 * ARABIC 10：我國(guó)包裝紙板增長(zhǎng)情況09年同比增長(zhǎng)率年均復(fù)合增長(zhǎng)率期間生產(chǎn)銷(xiāo)售生產(chǎn)銷(xiāo)售包裝紙板9.30%9.41%11.48%10.42%1995-2009箱板紙13.07%12.71%12.14%10.57%1996-2009瓦楞原紙12.83%13.27%13.02%11.34%2000-2009白板紙2.68%2.56%17.00%13.07%2000-2009數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)泰君安證券瓦楞紙箱市場(chǎng)下游產(chǎn)業(yè)分析與瓦楞紙箱包裝相關(guān)的行業(yè)主要有通信IT 及電子行業(yè)（電腦、手機(jī)等）、家電（彩電、冰箱、洗衣機(jī)、小家電等）、辦公設(shè)備（

37、復(fù)印機(jī)、傳真機(jī)、電話機(jī)等）、日用化工、食品飲料、醫(yī)藥、輕工及機(jī)械產(chǎn)品等等。由于對(duì)瓦楞紙板需求的行業(yè)甚多，我們僅列示了電器與食品等行業(yè)近年來(lái)的增長(zhǎng)狀況，從中感受或理解包裝行業(yè)的發(fā)展前景。整體上看，我國(guó)家用電器和食品產(chǎn)量保持持續(xù)增長(zhǎng)，也為瓦楞紙箱的使用帶來(lái)持續(xù)增量。圖 SEQ 圖表 * ARABIC 17：我國(guó)部分家用電器年產(chǎn)量（萬(wàn)臺(tái)）圖 SEQ 圖表 * ARABIC 18：我國(guó)部分食品年產(chǎn)量（萬(wàn)噸）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，國(guó)泰君安證券 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，國(guó)泰君安證券圖 SEQ 圖表 * ARABIC 19：下游行業(yè)累計(jì)收入同比（一）圖 SEQ 圖表 * ARABIC 20：下游行業(yè)累計(jì)收入同比（

38、二）數(shù)據(jù)來(lái)源：CEIC，國(guó)泰君安證券 數(shù)據(jù)來(lái)源：CEIC，國(guó)泰君安證券從全球格局來(lái)看，包裝產(chǎn)業(yè)正隨著貿(mào)易流向朝發(fā)展中國(guó)家轉(zhuǎn)移；而隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展，通訊電子、家電、日化、醫(yī)藥、食品等行業(yè)保持高速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，下游行業(yè)的高度集中必然推動(dòng)包裝行業(yè)的迅速集中。當(dāng)前我國(guó)瓦楞紙包裝行業(yè)集中度還相當(dāng)?shù)拖拢瑑H有幾家公司的市場(chǎng)占有率超過(guò)1%，因此行業(yè)整合或集中度的提高是必然趨勢(shì)。瓦楞紙箱行業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)調(diào)整以及發(fā)展趨勢(shì)瓦楞紙箱由單純的運(yùn)輸包裝向運(yùn)輸包裝和銷(xiāo)售包裝相結(jié)合的方向發(fā)展逐步推行集中制板分散制箱生產(chǎn)模式向?qū)挿?、重型、高?qiáng)度方面發(fā)展，用以替代大部分粗糙、笨重又大量耗費(fèi)木材資源的木箱包裝。白紙板逐步替代黃板紙

39、，水性油墨替代油性油墨，提高印刷技術(shù)含量，以提高商品附加值，并符合環(huán)保要求積極開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品，如微型細(xì)瓦楞盒、蜂窩紙板組建瓦楞紙箱企業(yè)集團(tuán)，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)營(yíng)，提高企業(yè)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)水平美盈森美盈森公司的基本概況公司主要經(jīng)營(yíng)瓦楞包裝產(chǎn)品，通過(guò)包裝一體化服務(wù)為客戶(hù)提供包裝產(chǎn)品，主要服務(wù)對(duì)象為世界500強(qiáng)電子通訊企業(yè)與領(lǐng)先的EMS企業(yè)。公司具有較高的盈利能力，主要源自具有較大的高端客戶(hù)群和一體化的服務(wù)體系。高端客戶(hù)意味著包裝標(biāo)的價(jià)值較高，相應(yīng)的對(duì)包裝物的質(zhì)量等要求就高；一體化服務(wù)解決客戶(hù)所有的包裝需求，及從包裝方案、包裝產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、包裝材料的選擇、包裝物的制造以及庫(kù)存管理等。服務(wù)鏈延長(zhǎng)，獲得盡可能高的利潤(rùn)回報(bào)。

40、圖 SEQ 圖表 * ARABIC 21：包裝一體化經(jīng)營(yíng)模式價(jià)值鏈結(jié)構(gòu)包裝一體化服務(wù)提供商產(chǎn)品設(shè)計(jì)產(chǎn)品生產(chǎn)產(chǎn)品物流產(chǎn)品：輕型包裝產(chǎn)品重型包裝產(chǎn)品咨詢(xún)：包裝產(chǎn)品設(shè)計(jì)包裝方案優(yōu)化服務(wù)：第三方采購(gòu)包裝產(chǎn)品物流配送供應(yīng)商庫(kù)存管理輔助包裝作業(yè)客戶(hù)數(shù)據(jù)來(lái)源：招股書(shū)經(jīng)營(yíng)狀況及財(cái)務(wù)指標(biāo)圖 SEQ 圖表 * ARABIC 22：近幾年經(jīng)營(yíng)狀況圖 SEQ 圖表 * ARABIC 23：近幾年盈利水平趨勢(shì)數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)泰君安證券 數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)泰君安證券表 SEQ 表格 * ARABIC 11：主要財(cái)務(wù)指標(biāo)主要財(cái)務(wù)指標(biāo)200720082009償債能力流動(dòng)比率（倍）1.741.846.22速動(dòng)比率（倍）1.321.576

41、.03資產(chǎn)負(fù)債率（）45.17%40.57%15.99%經(jīng)營(yíng)效率存貨周轉(zhuǎn)率（天）674639應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率（天）737484總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（天）216226588盈利能力毛利率（）26.47%29.11%32.01%凈利率（）15.60%16.09%18.90%凈資產(chǎn)收益率（）40.47%36.79%8.80%現(xiàn)金流每股經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量0.400.761.04數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)泰君安證券數(shù)據(jù)顯示公司財(cái)務(wù)狀況良好，沒(méi)有長(zhǎng)短期償債風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)效率持續(xù)提高、盈利水平全面上升，經(jīng)營(yíng)狀況持續(xù)向好。凈資產(chǎn)收益率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的下降是收到上市募集資金影響，隨著公司經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)大，指標(biāo)也將逐漸恢復(fù)正常。美盈森公司未來(lái)業(yè)務(wù)

42、的擴(kuò)展IPO募投項(xiàng)目東莞美盈森環(huán)保包裝生產(chǎn)項(xiàng)目正在建設(shè)中，預(yù)計(jì)使用資金5億元，項(xiàng)目設(shè)計(jì)規(guī)模1.5億平方米，計(jì)劃2010底前投產(chǎn)，預(yù)計(jì)2010年可實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能60%，2011年達(dá)到80%，2012年完全消化1.5億平方米的產(chǎn)能。為分享西南市場(chǎng)，公司在重慶設(shè)立全資子公司，建立重慶美盈森包裝物流基地，該項(xiàng)目總投資4億元，設(shè)計(jì)規(guī)模為1.5億平方米，主要為輕型環(huán)保包裝產(chǎn)品，預(yù)計(jì)11年初投產(chǎn)。重慶項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后正常年份銷(xiāo)售收入為84,400.00 萬(wàn)元（含增值稅），稅后利潤(rùn)9,694.30 萬(wàn)元。蘇州子公司增資事宜已經(jīng)完成，項(xiàng)目用地即將啟動(dòng)招拍掛程序。長(zhǎng)三角為我國(guó)另一個(gè)包裝材料需求重地，公司為充分發(fā)揮資金效率，決

43、定在蘇州市吳江經(jīng)濟(jì)開(kāi)發(fā)區(qū)新建現(xiàn)代化環(huán)保包裝生產(chǎn)基地，項(xiàng)目設(shè)計(jì)規(guī)模1.3億平方米包裝紙板，總投資4億元，預(yù)計(jì)11年初投產(chǎn)，投產(chǎn)當(dāng)年生產(chǎn)負(fù)荷為60%。公司盈利測(cè)算說(shuō)明2010年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)說(shuō)明：2010年公司無(wú)大的產(chǎn)能投放，營(yíng)業(yè)收入或利潤(rùn)的增長(zhǎng)主要依賴(lài)下面幾點(diǎn)：一是募投項(xiàng)目輕型生產(chǎn)線的技改，大約可增加1000萬(wàn)平米的產(chǎn)能；二是外包，即將訂單委托給其它規(guī)模較小的企業(yè)代為加工，取得一定的差價(jià)收入；三是加大重型包裝物的銷(xiāo)售比重，進(jìn)一步改善毛利水平；四是加大第三方采購(gòu)的規(guī)模，取得一定的類(lèi)似商業(yè)性質(zhì)的收入。另外募投項(xiàng)目東莞生產(chǎn)線若能早日投產(chǎn)（計(jì)劃10年4季度），也對(duì)10年的業(yè)績(jī)會(huì)有小幅的影響，因?yàn)榭蓪?duì)外委托的

44、訂單自己來(lái)生產(chǎn)。2011年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)說(shuō)明：從公司目前的項(xiàng)目進(jìn)展情況來(lái)看，東莞項(xiàng)目有望在10年底前投產(chǎn)，重慶和蘇州（吳江工業(yè)區(qū)）11年初投產(chǎn)，公司預(yù)計(jì)三個(gè)新建項(xiàng)目第一年產(chǎn)能有望發(fā)揮60%，第二年發(fā)揮80%，第三年達(dá)到設(shè)計(jì)產(chǎn)能或滿(mǎn)產(chǎn)。我們預(yù)計(jì)其中的東莞生產(chǎn)線有望最先達(dá)產(chǎn)或效益最好，原因主要是珠三角是全國(guó)最大的包裝材料需求地以及借助現(xiàn)有基地的市場(chǎng)關(guān)系。我們預(yù)期2010-2011年美盈森凈利潤(rùn)分別增長(zhǎng)29%、62%，EPS分別為0.95元、1.55元。我們看好紙包裝行業(yè)及公司未來(lái)幾年的高成長(zhǎng)性，維持增持評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)40元。表 SEQ 表格 * ARABIC 12：盈利預(yù)測(cè)表摘要（單位：百萬(wàn)元）指標(biāo)名稱(chēng)2

45、007年2008年2009年2010E2011E營(yíng)業(yè)總收入454.53633.63701.70922.581,615.29增長(zhǎng)%78.90%39.40%10.74%31.48%75.08%營(yíng)業(yè)成本334.22449.21477.08638.601,129.43營(yíng)業(yè)稅金及附加1.141.601.792.344.11營(yíng)業(yè)費(fèi)用23.0934.2542.1252.6390.53管理費(fèi)用16.7025.2531.5539.1265.27財(cái)務(wù)費(fèi)用(0.10)(0.65)(4.45)-9.21-10.01資產(chǎn)減值損失2.322.072.751.9214.74投資收益0.000.000.000.000.00營(yíng)

46、業(yè)利潤(rùn)77.16121.89150.85197.17321.23營(yíng)業(yè)外收支(0.37)2.154.863.514.19利潤(rùn)總額76.79124.04155.72200.68325.42減：所得稅費(fèi)用5.8622.0723.0830.1048.81減：少數(shù)股東損益0.000.000.000.000.00歸屬母公司凈利潤(rùn)70.92101.98132.64170.58276.60每股收益0.400.570.740.951.55數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)泰君安證券合興包裝公司概況公司主要生產(chǎn)中高檔瓦楞紙箱及紙、塑等各種包裝印刷制品，研究和開(kāi)發(fā)新型彩色印刷產(chǎn)品，公司客戶(hù)行業(yè)種類(lèi)較繁雜，但家電行業(yè)占比較大。現(xiàn)擁有福建長(zhǎng)

47、信、湖北合興、南京合興、成都合興、合肥合興、重慶合信、武漢華藝、遵義合信等20家子公司。公司建立了一整套針對(duì)自身的生產(chǎn)模式，對(duì)于瓦楞紙箱生產(chǎn)中廠房、生產(chǎn)線、機(jī)器設(shè)備、倉(cāng)庫(kù)的設(shè)計(jì)和布局、工人的安排及生產(chǎn)都進(jìn)行量化，從而形成了標(biāo)準(zhǔn)化的生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)。此模式具有可復(fù)制性，使得公司能快速切入新市場(chǎng)，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯。全國(guó)布點(diǎn)的生產(chǎn)線布局公司積極拓展業(yè)務(wù)，目前已在閩南、湖北、南京、成都、重慶、合肥、青島、佛山、鄭州等地設(shè)有子公司，初步形成了全國(guó)布點(diǎn)的局面。近幾年公司產(chǎn)能快速擴(kuò)張，新設(shè)公司的陸續(xù)投產(chǎn)保證了營(yíng)業(yè)收入的穩(wěn)步增長(zhǎng)。公司現(xiàn)有瓦楞紙箱生產(chǎn)產(chǎn)能5.7億平方米，在建產(chǎn)能3.7億平方米；青島、佛山、鄭州等新廠的達(dá)

48、產(chǎn)以及廈門(mén)、合肥等地在建產(chǎn)能的投產(chǎn)將為公司2010年業(yè)績(jī)帶來(lái)大的提升。因經(jīng)濟(jì)形勢(shì)有所好轉(zhuǎn)，公司閩南地區(qū)業(yè)務(wù)回升，公司已重新啟動(dòng)原廈門(mén)年產(chǎn)9000萬(wàn)m2紙箱擴(kuò)建項(xiàng)目，預(yù)計(jì)于2010年下半年投產(chǎn)。資金自籌。為了進(jìn)一步發(fā)揮全國(guó)布點(diǎn)優(yōu)勢(shì)，拓展區(qū)域市場(chǎng)，提升生產(chǎn)能力，提高市場(chǎng)占有率。公司將海寧合興、天津世凱威各10000萬(wàn)m2紙箱項(xiàng)目作為增發(fā)的募投項(xiàng)目。圖 SEQ 圖表 * ARABIC 24：全國(guó)布點(diǎn)的生產(chǎn)線布局（紅色-現(xiàn)有，藍(lán)色-籌備中）數(shù)據(jù)來(lái)源：公司網(wǎng)站，國(guó)泰君安證券研究表 SEQ 表格 * ARABIC 13：公司造紙產(chǎn)能分布情況產(chǎn)能（萬(wàn)平方米）（計(jì)劃）投產(chǎn)日期現(xiàn)有產(chǎn)能廈門(mén)本部4000-福建長(zhǎng)信

49、80002006.02南京合興40002006.10湖北合興40002006.11重慶合信40002008成都合興40002009.02武漢華藝40002008.10青島合興50002009.06佛山子公司50002009.09鄭州子公司50002009.10湖北合興100002010.01 小計(jì) =SUM(ABOVE) 57000在建項(xiàng)目廈門(mén)本部90002010年6、7月份合肥合信80002010年年底海寧合興100002010年年底天津世凱威100002010年年底小計(jì) =SUM(ABOVE) 37000數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)泰君安證券研究2008年7月，公司與青島海爾簽訂了供貨框架協(xié)議，涉及的供貨

50、合作區(qū)域包括青島、合肥、武漢、重慶（含貴州）；公司已在以上地區(qū)設(shè)立全資子公司，并開(kāi)始逐步供貨。新建的佛山、鄭州子公司也有針對(duì)性的發(fā)展當(dāng)?shù)丶译姟⑹称凤嬃系刃袠I(yè)的下游客戶(hù)。因而我們認(rèn)為幾家新設(shè)子公司的客戶(hù)需求是有保障的。經(jīng)營(yíng)狀況及財(cái)務(wù)指標(biāo)圖 SEQ 圖表 * ARABIC 25：近幾年經(jīng)營(yíng)狀況圖 SEQ 圖表 * ARABIC 26：近幾年盈利水平趨勢(shì)數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)泰君安證券 數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)泰君安證券表 SEQ 表格 * ARABIC 14：主要財(cái)務(wù)指標(biāo)主要財(cái)務(wù)指標(biāo)200720082009償債能力流動(dòng)比率（倍）1.201.691.08速動(dòng)比率（倍）0.931.380.80資產(chǎn)負(fù)債率（）63.82%42

51、.87%60.54%經(jīng)營(yíng)效率存貨周轉(zhuǎn)率（天）495271應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率（天）767883總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（天）293311376盈利能力毛利率（）19.16%18.82%20.17%凈利率（）8.46%9.00%7.57%凈資產(chǎn)收益率（）30.02%12.99%15.43%現(xiàn)金流每股經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量0.120.09-0.13數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)泰君安證券盈利預(yù)測(cè)公司繼續(xù)憑借“標(biāo)準(zhǔn)化工廠”模式積極拓展業(yè)務(wù)，計(jì)劃2010年新增產(chǎn)能4.7億平米，增幅100%。其中湖北合興新建年產(chǎn)1億m2瓦楞紙箱、紙板及緩沖材料等項(xiàng)目已經(jīng)建設(shè)完畢，并于2010年1月份順利實(shí)現(xiàn)試生產(chǎn)。預(yù)計(jì)每年可為公司增加銷(xiāo)售收入25,000萬(wàn)元。青

52、島、佛山、鄭州等新廠的達(dá)產(chǎn)以及廈門(mén)等地在建產(chǎn)能的投產(chǎn)將為公司2010年業(yè)績(jī)帶來(lái)大的提升。我們預(yù)測(cè)公司2010年凈利潤(rùn)1.09億元，攤薄每股收益0.57元，較09年有63%的增長(zhǎng)，2011年凈利潤(rùn)1.54億元，EPS為0.81元，同比增長(zhǎng)40%。我們繼續(xù)看好公司的高成長(zhǎng)性，維持增持評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)18元，相對(duì)10年業(yè)績(jī)PE約30倍。表 SEQ 表格 * ARABIC 14：盈利預(yù)測(cè)表摘要（單位：百萬(wàn)元）指標(biāo)名稱(chēng)2007200820092010E2011E營(yíng)業(yè)總收入463.78637.52885.931390.991857.25增長(zhǎng)%82.55%37.46%0.3957.01%33.52%營(yíng)業(yè)成本37

53、4.90517.53707.221110.581476.87營(yíng)業(yè)稅金及附加0.280.570.811.261.69營(yíng)業(yè)費(fèi)用16.7826.0145.6764.2383.90管理費(fèi)用22.2528.7949.1570.0089.75財(cái)務(wù)費(fèi)用7.556.559.3818.8627.26資產(chǎn)減值損失0.86-0.035.734.824.74投資收益0.000.000.120.000.00營(yíng)業(yè)利潤(rùn)41.1658.0968.08121.25173.03營(yíng)業(yè)外收支0.053.124.203.663.93利潤(rùn)總額41.2161.2172.28124.91176.96減：所得稅費(fèi)用1.963.845.1916

54、.2423.00減：少數(shù)股東損益4.156.32-0.100.000.00歸屬母公司凈利潤(rùn)35.0951.0667.19108.67153.95每股收益0.180.270.350.570.81數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)泰君安證券 注：業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)未考慮增發(fā)攤薄公司擬非公開(kāi)發(fā)行股票不超過(guò)5000萬(wàn)股，募集資金凈額上限為34,260.89萬(wàn)元，發(fā)行價(jià)格不低于11.64元/股。海寧、天津兩地新建的各1億平方米紙箱項(xiàng)目作為公司非公開(kāi)發(fā)行股票投資項(xiàng)目該項(xiàng)目已于5月11日經(jīng)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，按照規(guī)定將在6個(gè)月內(nèi)執(zhí)行。預(yù)計(jì)項(xiàng)目建成后平均每年可增加公司凈利潤(rùn)4300萬(wàn)元。作者簡(jiǎn)介：Table_About王峰：復(fù)旦大學(xué)國(guó)際金融碩士，96年至今為君安證券、國(guó)泰君安證券行業(yè)部研究員，主要從事輕工及造紙印刷行業(yè)的研究，2008年