“內(nèi)循環(huán)”下首選業(yè)績(jī)穩(wěn)健的龍頭快遞

1、概要2020年行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局分析2021年行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局預(yù)判及投資建議風(fēng)險(xiǎn)提示2請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明1. 2020年行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局分析3請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明第一節(jié)要點(diǎn)：量&價(jià)：行業(yè)業(yè)務(wù)量增速前低后高，價(jià)格戰(zhàn)激烈收入&利潤(rùn)：主要上市快遞公司收入、利潤(rùn)受疫情影響 較大2011-2016年為我國(guó)快遞業(yè)高增長(zhǎng)時(shí)期，但頭部快遞公司在2016-2017年才陸續(xù)登陸資本市場(chǎng)（順豐+韻達(dá)+圓通+申通+德邦，中通+百世）全國(guó)快遞業(yè)務(wù)量增速呈現(xiàn)出高速增長(zhǎng)向中速增長(zhǎng)過渡的趨勢(shì)。受新冠肺炎疫情影響，2020年1-2月快遞行業(yè)收入、業(yè)務(wù)量增速為-8.67%和-10.11%，為有統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)以來

2、的最大同比下滑幅度。圖12009年1月-2020年10月快遞行業(yè)收入、業(yè)務(wù)量增速情況（去除春節(jié)錯(cuò)期影響）1.1.量&價(jià)：高速轉(zhuǎn)向中速增長(zhǎng)，價(jià)格戰(zhàn)激烈4資料來源：國(guó)家郵政局，海通證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明1.1.量&價(jià)：高速轉(zhuǎn)向中速增長(zhǎng)，價(jià)格戰(zhàn)激烈資料來源：國(guó)家郵政局，海通證券研究所注：2007年全國(guó)快遞業(yè)務(wù)量達(dá)到12.02億件，同比增長(zhǎng)345.34%，我們剔除了該擾動(dòng)數(shù)據(jù)，以便獲得其他年份業(yè)務(wù)量 增速細(xì)節(jié)圖圖22001-2019年快遞業(yè)務(wù)量及增速2003年，SARS疫情對(duì)行業(yè)數(shù)據(jù)有較大擾動(dòng)，當(dāng)年快遞業(yè)務(wù)量增速顯著高于前后幾年數(shù)據(jù)。5請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明資

3、料來源：國(guó)家郵政局，海通證券研究所2020年初，新冠肺炎疫情爆發(fā)，春節(jié)后復(fù)工時(shí)間推遲，快遞供給端受影響較大，2020Q1快遞業(yè)務(wù)量同比增速為3.21%。隨著3月底快遞公司員工逐步復(fù)工，供給與 需求相匹配后，4-10月快遞業(yè)務(wù)量增速提升，分別達(dá)到32.10%、41.10%、36.8%、 32.2%、36.5%、44.6%、43%。2013-2019年行業(yè)業(yè)務(wù)量復(fù)合增速為38.02%，2013-2019年行業(yè)收入復(fù)合增速為31.63%。圖3 2013-2020Q3全國(guó)快遞業(yè)務(wù)量及增速圖42013-2020Q3全國(guó)快遞業(yè)務(wù)收入及增速資料來源：國(guó)家郵政局，海通證券研究所1.1.量&價(jià)：高速轉(zhuǎn)向中速增長(zhǎng)

4、，價(jià)格戰(zhàn)激烈6請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明在行業(yè)業(yè)務(wù)量增長(zhǎng)降速后，頭部快遞公司表現(xiàn)出較強(qiáng)的增長(zhǎng)韌性，2018-2019年，通達(dá)系快遞公司業(yè)務(wù)量增速均高于行業(yè)增速。2020Q1，順豐控股基于其直營(yíng)模式、航空運(yùn)件、優(yōu)質(zhì)服務(wù)、春節(jié)不打烊等優(yōu)勢(shì)， 在疫情之下，業(yè)務(wù)量增速逆勢(shì)提升達(dá)到77.14%，Q2、Q3業(yè)務(wù)增速延續(xù)Q1趨勢(shì)， 達(dá)到85.26%、64.71%。資料來源：各公司資產(chǎn)重組說明書/招股說明書、定期財(cái)報(bào)，國(guó)家郵政局官網(wǎng)，海通證券研究所圖5 主要快遞公司2013-2020Q3業(yè)務(wù)量增速（%）1.1.量&價(jià)：高速轉(zhuǎn)向中速增長(zhǎng)，價(jià)格戰(zhàn)激烈7請(qǐng)務(wù)必閱讀正

5、文之后的信息披露和法律聲明順豐控股2019年5月開始推出針對(duì)電商市場(chǎng)的特惠專配產(chǎn)品，該產(chǎn)品帶動(dòng)公司經(jīng)濟(jì) 產(chǎn)品收入規(guī)模及市場(chǎng)占有率加速提升。順豐控股業(yè)務(wù)量增速于2019年8月追上行業(yè) 增速，10月達(dá)到行業(yè)第一， 并且于2019年10月至2020年8月，業(yè)務(wù)量增速均為行 業(yè)第一（中通快遞和百世快遞在美股上市，不公布月度數(shù)據(jù)） 。月度申通快遞（億件）申通增速（ ）韻達(dá)股份（億件）韻達(dá)增速（ ）順豐控股（億件）順豐增速（ ）圓通速遞（億件）圓通增速（ ）行業(yè)業(yè)務(wù) 量（億件）行業(yè)增速（ ）2020年1月4.01-21.456.33-3.955.6640.455.85-10.6837.80-16.4020

6、20年2月1.58-32.262.97-13.414.75118.892.33-21.9027.700.202020年3月5.618.549.8025.326.7993.458.4720.3659.8023.002020年4月6.8031.6111.5045.206.1188.009.4140.8965.0032.102020年5月8.5242.7412.9949.656.3683.8211.5661.0673.8041.102020年6月8.6639.6912.7042.706.8984.2211.7454.5674.7036.812020年7月7.8623.5112.6844.256.36

7、72.3610.6437.9169.4032.202020年8月7.8816.7412.8253.906.5262.5910.8441.3972.4036.502020年9月8.6018.5814.6364.947.2860.3512.1750.1880.9044.602020年10月8.8926.8614.1763.826.8957.3113.1853.0682.3043.00資料來源：各公司月度經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)公告，海通證券研究所注：標(biāo)綠為當(dāng)月最高值，紅色粗體為順豐當(dāng)月指標(biāo)超越行業(yè)值表1主要快遞公司最近10個(gè)月月度業(yè)務(wù)量增速明細(xì)1.1.量&價(jià)：高速轉(zhuǎn)向中速增長(zhǎng)，價(jià)格戰(zhàn)激烈8請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息

8、披露和法律聲明2014年至今，中通快遞業(yè)務(wù)量增速一直高于行業(yè)平均水平，韻達(dá)股份從2017年以來也有同樣趨勢(shì)。表2主要快遞公司2013-2020Q3業(yè)務(wù)量及增速明細(xì)資料來源：各公司資產(chǎn)重組說明書/招股說明書、定期財(cái)報(bào)，國(guó)家郵政局 注：標(biāo)綠為該項(xiàng)指標(biāo)超出當(dāng)年行業(yè)值201525.6811.3421.3135.9030.3263.2216.6922.3029.4662.2214.0290.64206.70 48.07201632.6027.0032.1450.8444.6047.1225.8031.0344.9852.6821.6654.45312.80 51.33201738.9819.6447.2

9、046.8650.6413.5430.5218.2962.2038.3037.6974.06400.60 28.00201851.1231.1269.8547.9966.6531.6238.6926.7782.2537.1054.7045.10507.10 26.60201973.7044.20100.3043.6891.1536.8148.4125.16121.2042.2075.8039.00635.20 25.302019Q112.7845.2317.8441.4816.5739.649.827.3222.6441.6013.0041.00121.50 22.502019Q217.334

10、8.6325.5047.0621.4532.0810.4510.9331.1046.9819.0748.98156.10 28.362019Q320.3652.7425.9947.0023.4944.1112.2431.3330.5845.9018.9137.90161.50 27.562020Q111.20-12.3619.107.0616.650.4817.2077.1423.704.6813.201.54125.303.212020Q223.9838.3737.1945.8432.7152.4919.3685.2645.9547.9022.7019.30213.50 36.772020Q

11、324.3419.5540.1354.4133.6543.2520.1664.7146.2051.2023.6024.80222.70 37.89申通申通增速 韻達(dá)韻達(dá)增圓通圓通增順豐順豐增中通中通增百世百世增行業(yè)（億件） （%） （億件）速（%)（億件）速（%）（億件）速（%）（億件）速（%）（億件）速（%）（億件）行業(yè)業(yè)務(wù)量增速（%）2013201414.7311.4912.8410.9710.673.2291.9061.5123.0656.5615.6836.4518.5744.6816.1046.7618.1670.207.35128.20 139.60 51.901.1.量&價(jià)：高速

12、轉(zhuǎn)向中速增長(zhǎng)，價(jià)格戰(zhàn)激烈92016年底（頭部快遞公司上市前后）至2020Q1，快遞行業(yè)集中度指數(shù)CR8和CR6 持續(xù)上升并達(dá)到最高點(diǎn)。行業(yè)龍頭的份額逐步增長(zhǎng)，二三線快遞公司份額逐步丟 失。2020Q2，隨著新進(jìn)入者（極兔、眾郵等）的擴(kuò)張，CR8略回落，2020年10月 達(dá)到82.7。我們預(yù)計(jì)：2020年，隨著CR6持續(xù)提升，通達(dá)系公司之間正面的份額戰(zhàn)爭(zhēng)將愈演愈烈，該趨勢(shì)將延續(xù)至2021年。圖6 快遞行業(yè)集中度指數(shù)CR8、CR6圖7 快遞服務(wù)品牌集中度指數(shù)CR8資料來源：國(guó)家郵政局，海通證券研究所資料來源：國(guó)家郵政局，各公司月度經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)公告、定期財(cái)報(bào)， 海通證券研究所注：2020Q3的CR8數(shù)據(jù)

13、為2020年1-9月CR8數(shù)據(jù)1.1.量&價(jià)：高速轉(zhuǎn)向中速增長(zhǎng)，價(jià)格戰(zhàn)激烈10請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2020年，龍頭份額戰(zhàn)持續(xù)，截至2020Q3，中通快遞市場(chǎng)份額達(dá)到20.75%，中通 快遞2016年至今，市場(chǎng)份額穩(wěn)步提升，我們預(yù)計(jì)公司2022年市場(chǎng)份額有望達(dá)到 25%。2020Q3，中通、韻達(dá)、圓通、申通、百世、順豐市場(chǎng)份額分別達(dá)到20.75%、18.02%、15.11%、10.93、10.60%和9.05%，韻達(dá)、中通、順豐、圓通相對(duì)去年同期均有提升，分別提升1.93%、1.81%、1.47%和0.57%。圖8 主要快遞公司市場(chǎng)份額（按業(yè)務(wù)量）資料來源：各公司資產(chǎn)重組說明書

14、/招股說明書、定期財(cái)報(bào)，海通證券研究所1.1.量&價(jià)：高速轉(zhuǎn)向中速增長(zhǎng)，價(jià)格戰(zhàn)激烈11請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明通達(dá)系快遞公司價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)加劇，以2020年10月為例，行業(yè)單票收入為9.85元，同 比下滑13.74%，申通、韻達(dá)、圓通、順豐10月單票收入同比下滑達(dá)到20.21%、 23.17%、32.72%和14.68%。從2019年6月開始，順豐控股單票收入同比下滑，主要與公司2019年5月起推出的 單票價(jià)格較低的特惠專配產(chǎn)品在公司業(yè)務(wù)量中比例提升有較大關(guān)系。我們判斷，通達(dá)系快遞公司之間的價(jià)格戰(zhàn)仍然是貫穿2021年全年的主題。圖9 通達(dá)系快遞公司月度單票收入增速情況資料來源：各公司定

15、期財(cái)報(bào)及月度經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)公告，海通證券研究所 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明1.1.量&價(jià)：高速轉(zhuǎn)向中速增長(zhǎng)，價(jià)格戰(zhàn)激烈121. 2020年行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局分析13請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明第一節(jié)要點(diǎn)：量&價(jià)：行業(yè)業(yè)務(wù)量增速前低后高，價(jià)格戰(zhàn)激烈收入&利潤(rùn)：主要上市快遞公司收入、利潤(rùn)受疫情影響 較大1.2.收入&利潤(rùn)：受疫情影響較大2013-2019年，7家上市快遞公司獲得了30.46%的收入復(fù)合增速。2017-2019年，7家公司的收入總和增速分別為31.42%、30.37%和30.38%，保持 較為穩(wěn)定。2020Q3，7家上市快遞公司收入總和增速為9.07%；2020Q1快遞行業(yè)

16、受疫情影響 較大，該值為4.21%；2020Q2該值為21.17%，我們推斷主要是因?yàn)椋阂咔榇龠M(jìn)網(wǎng) 購(gòu)、電商快遞高速發(fā)展以及國(guó)家各項(xiàng)利好政策的支持。圖10 7家上市快遞公司2013-2020Q3營(yíng)業(yè)收入及增速情況資料來源：各公司招股說明書、借殼上市資產(chǎn)重組說明書、2016-2020Q3定期報(bào)告，wind，海通證券研究所14請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明1.2.收入&利潤(rùn)：受疫情影響較大請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2013-2019年，7家上市快遞公司獲得了40.38%的歸母凈利潤(rùn)復(fù)合增速。2017-2019年，7家公司的利潤(rùn)總和增速分別為29.88%、34.10%和9.71%

17、。2020Q1，快遞行業(yè)受疫情影響較大，7家公司歸母凈利潤(rùn)總和同比下滑53.14%；2020Q2該值為11.41%，我們推斷主要?dú)w功于電商快遞高速增長(zhǎng)和國(guó)家各項(xiàng)利好政 策的支持；2020Q3該值為-3.06%，我們推斷主要是通達(dá)系之間激烈價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)造成。圖11 7家上市快遞公司2013-2020Q3歸母凈利潤(rùn)及增速情況資料來源：各公司招股說明書、借殼上市資產(chǎn)重組說明書、2016-2020Q3定期報(bào)告，wind，海通證券研究所注：由于德邦股份、百世集團(tuán)2020Q3業(yè)績(jī)巨幅下滑， 圖12中剔除德邦股份、百世集團(tuán)2020Q3利潤(rùn)增速數(shù)據(jù)15概要2020年行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局分析2021年行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局預(yù)判及投資

18、建議風(fēng)險(xiǎn)提示16請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明第二節(jié)要點(diǎn)：行業(yè)格局：競(jìng)爭(zhēng)加劇，行業(yè)整合主要快遞公司：強(qiáng)者恒強(qiáng)，龍頭為王重點(diǎn)關(guān)注：順豐控股、韻達(dá)股份2. 2021年競(jìng)爭(zhēng)格局預(yù)判及投資建議17請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2.1.行業(yè)格局：競(jìng)爭(zhēng)加劇，行業(yè)整合2020年2月，受疫情影響，社零總額實(shí)際當(dāng)月同比下滑達(dá)20%以上，3-5月，同比下滑趨勢(shì)減緩，8月開始同比轉(zhuǎn)正。2020年雙11大促期間，全網(wǎng)銷售額高達(dá)8403億元，同比增長(zhǎng)29%。2020年雙11當(dāng)天全網(wǎng)交易額達(dá)到3328億元，同比下滑18.85%，共產(chǎn)生包裹13.25億個(gè)。全網(wǎng)各平臺(tái)銷售額占比為：天貓59%，京東26%，拼多

19、多6%。我們推斷雙11當(dāng)天全網(wǎng)交易額同比下滑，與今年天貓雙11比以往多3天有較大關(guān)系。圖12 月度社會(huì)消費(fèi)品零售總額及增速圖13歷年雙11當(dāng)天全網(wǎng)銷售規(guī)模及增速資料來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、wind，海通證券研究所資料來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、星圖數(shù)據(jù)，海通證券研究所18請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2.1.行業(yè)格局：競(jìng)爭(zhēng)加劇，行業(yè)整合主要電商GMV增速仍然較高，拼多多作為消費(fèi)降級(jí)群體聚集媒介，顯示出強(qiáng)大增長(zhǎng)動(dòng)力。雖然2019年有較高的基數(shù)，我們預(yù)計(jì)2020-2021年，拼多多等新興電商平臺(tái)對(duì)加 盟制快遞公司業(yè)務(wù)量增速仍然能提供較好的支撐。資料來源：拼多多招股說明書及定期財(cái)報(bào)，海通證券研究所資料來源：

20、拼多多招股說明書及定期財(cái)報(bào)，海通證券研究所圖14 拼多多季度GMV及增速情況圖15 拼多活躍用戶數(shù)、活躍買家數(shù)及單 個(gè)活躍買家年消費(fèi)額19請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2.1.行業(yè)格局：競(jìng)爭(zhēng)加劇，行業(yè)整合行業(yè)整合：一線快遞巨頭入局，二線快遞加速洗牌，三線繼續(xù)邊緣化，新進(jìn)入者 起網(wǎng)一般我們依據(jù)業(yè)務(wù)量情況把通達(dá)系（中通快遞、韻達(dá)股份、圓通速遞、申通快遞、 百世集團(tuán)）、順豐控股以及未上市的中國(guó)郵政、京東物流定義為一線快遞公司。 把德邦快遞、天天快遞、優(yōu)速快遞、速爾快遞、品駿快遞、宅急送、蘇寧易購(gòu)、 跨越速運(yùn)定義為二線快遞公司。新進(jìn)入者極兔速遞、眾郵快遞均

21、于2020年3月在國(guó) 內(nèi)起網(wǎng)。圖16 各線快遞公司劃分資料來源：物流一圖微信公眾號(hào)，海通證券研究所20二線快遞加速洗牌：2017年，蘇寧物流全資收購(gòu)天天快遞，開啟了天天快遞轉(zhuǎn)型升級(jí)的新征程。2018年，蘇寧將原有物流業(yè)務(wù)與天天快遞進(jìn)行整合。2019年7月，優(yōu)速快遞加入壹米滴答集團(tuán)，成為其快遞品牌。2019年11月25日，唯品會(huì)與順豐控股達(dá)成業(yè)務(wù)合作，唯品會(huì)將終止旗下自營(yíng)快遞 品駿的快遞業(yè)務(wù)，并委托順豐提供配送服務(wù)。2020年8月14日，京東物流與跨越速運(yùn)達(dá)成戰(zhàn)略合作，攜手共建行業(yè)領(lǐng)先的一體化 供應(yīng)鏈服務(wù)。2.1.行業(yè)格局：競(jìng)爭(zhēng)加劇，行業(yè)整合21請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明三線快遞繼續(xù)

22、邊緣化：目前在我國(guó)，三線快遞主要以外資快遞為主。根據(jù)郵政行業(yè)發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報(bào)，2011- 2018年，外資快遞合計(jì)業(yè)務(wù)量份額和收入份額呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。外資快遞2011年業(yè) 務(wù)量份額和收入份額為3%和14.8%，2019年兩項(xiàng)份額降至0.4%和4.9%。我們推 斷2020-2021年，外資快遞業(yè)務(wù)量、收入份額與2019年相比有進(jìn)一步縮小的趨勢(shì)。2.1.行業(yè)格局：競(jìng)爭(zhēng)加劇，行業(yè)整合圖17 2011-2019年外資快遞業(yè)務(wù)量份額和收入份額情況資料來源：2011-2019年郵政行業(yè)發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報(bào)，海通證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明22新進(jìn)入者起網(wǎng)：極兔速遞：根據(jù)極兔速遞官網(wǎng)，2015年8月，

23、公司成立于印尼，很快與印尼主要電 子商務(wù)平臺(tái)展開全面合作，2017年11月，公司在印尼收件量突破30萬件/天，成為 當(dāng)?shù)嘏琶诙目爝f公司。2017年底，極兔進(jìn)軍越南、馬來西亞，2018年進(jìn)軍菲 律賓、泰國(guó)，2020年3月，極兔速遞中國(guó)起網(wǎng)。公司現(xiàn)有轉(zhuǎn)運(yùn)中心79個(gè)，干線900 余條，干線車輛700余輛，已初步建立覆蓋全國(guó)的服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。眾郵快遞：根據(jù)眾郵快遞官網(wǎng)和微信公眾號(hào)，公司是一家專注下沉市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)型 商業(yè)發(fā)展的快遞公司，產(chǎn)品主要聚焦于3kg小件、電商包裹，2020年率先在廣東全 省、福建泉州、江蘇蘇州、無錫、常州及上海市內(nèi)起網(wǎng)，首批一級(jí)網(wǎng)點(diǎn)設(shè)立約400 家。公司聯(lián)合社會(huì)合作資源，現(xiàn)有分撥中心

24、180余個(gè)，干線1500余條，干線車輛 4700余輛，三方協(xié)作網(wǎng)點(diǎn)10000家，實(shí)現(xiàn)全國(guó)99%的四級(jí)地址覆蓋。我們認(rèn)為：快遞行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入到龍頭份額戰(zhàn)階段，主要上市快遞公司重資產(chǎn)化趨 勢(shì)明顯。短期內(nèi)新進(jìn)入者對(duì)行業(yè)份額分配產(chǎn)生擾動(dòng)，長(zhǎng)期看，快遞行業(yè)的壁壘仍 在，在資金、技術(shù)、服務(wù)品質(zhì)等方面將給新進(jìn)入者帶來重大考驗(yàn)。23請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2.1.行業(yè)格局：競(jìng)爭(zhēng)加劇，行業(yè)整合第二節(jié)要點(diǎn)：行業(yè)格局：競(jìng)爭(zhēng)加劇，行業(yè)整合主要快遞公司：強(qiáng)者恒強(qiáng)，龍頭為王重點(diǎn)關(guān)注：順豐控股、韻達(dá)股份2. 2021年行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局預(yù)判及投資建議24請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2.1.主要快遞公司：強(qiáng)者

25、恒強(qiáng)，龍頭為王主要快遞公司基本情況對(duì)比：2020H1，主要快遞公司加盟商數(shù)量相對(duì)上市時(shí)期有所增加，申通快遞加盟商數(shù)量 變化最為顯著，與其2019年在合肥、濟(jì)南等6市開展網(wǎng)點(diǎn)拆分工作有較大關(guān)系。 2018-2020H1年，主要快遞公司服務(wù)站點(diǎn)、門店數(shù)量變化較小，我們推斷與這4家 在全國(guó)的站點(diǎn)、門店已經(jīng)覆蓋較全，服務(wù)較為穩(wěn)定有較大關(guān)系。資料來源：各公司招股說明書、借殼上市資產(chǎn)重組說明書、2018-2020H1定期報(bào)告，海通證券研究所資料來源：各公司招股說明書、借殼上市資產(chǎn)重組說明書、2018-2020H1定期報(bào)告，海通證券研究所圖19 主要快遞公司截至2016-2020H1服 務(wù)站點(diǎn)、門店數(shù)情況（

26、個(gè)）圖18 主要快遞公司上市時(shí)、2018- 2020H1加盟商數(shù)量變化情況（個(gè)）25請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2.1.主要快遞公司：強(qiáng)者恒強(qiáng)，龍頭為王主要快遞公司基本情況對(duì)比：2019-2020H1，主要快遞公司轉(zhuǎn)運(yùn)中心自營(yíng)比例均達(dá)到較高水平，圓通速遞、申 通快遞相比上市時(shí)變化較為顯著。2019-2020H1，主要快遞公司車輛總數(shù)均不斷提升，中通快遞自營(yíng)車輛比例最高。資料來源：各公司招股說明書、借殼上市資產(chǎn)重組說明 書、2018-2019定期報(bào)告，海通證券研究所圖21 主要快遞公司2017-2020H1年自營(yíng)車 輛變化情況圖20 主要快遞公司上市時(shí)、2018- 2020H1轉(zhuǎn)運(yùn)中心

27、自營(yíng)比例情況（%）資料來源：各公司2018-2019定期報(bào)告，海通證券研究所26請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2.1.主要快遞公司：強(qiáng)者恒強(qiáng)，龍頭為王主要快遞公司核心資產(chǎn)對(duì)比：中通快遞、圓通速遞在固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)上有較好儲(chǔ)備。韻達(dá)股份在無形資產(chǎn) 上追趕較為迅速。韻達(dá)股份注重在機(jī)器設(shè)備、電子設(shè)備上加大投入；圓通速遞注重在房屋建筑上加 大投入。圖22 主要快遞公司2015-2020H1固定資 產(chǎn)情況（億元）資料來源：各公司招股說明書、借殼上市資產(chǎn)重組說明書、2016-2020H1定期報(bào)告，海通證券研究所資料來源：各公司招股說明書、借殼上市資產(chǎn)重組說明書、2016-2020H1定期報(bào)告，海

28、通證券研究所圖23主要快遞公司2015-2020H1無形資 產(chǎn)情況（億元）27請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2.1.主要快遞公司：強(qiáng)者恒強(qiáng)，龍頭為王表3 主要快遞公司固定資產(chǎn)細(xì)項(xiàng)（億元）資料來源：各公司招股說明書、借殼上市資產(chǎn)重組說明書、2016-2019定期報(bào)告，海通證券研究所 注：以上各項(xiàng)均為期末賬面價(jià)值，標(biāo)紅為該項(xiàng)除順豐控股外當(dāng)年的最大值各公司固定資產(chǎn)細(xì)項(xiàng)2015年為凈值，2016-2020H1為期末賬面價(jià)值請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明運(yùn)輸設(shè)備機(jī)器設(shè)備房屋建筑電子設(shè)備辦公設(shè)備飛機(jī)及相關(guān)物高價(jià)工具及周轉(zhuǎn)件申通快遞20150.461.812.430.3320162.081.

29、373.100.3120175.261.565.420.70201810.478.326.910.9620199.2214.3115.351.052020H114.5619.0417.043.02韻達(dá)股份20151.293.155.530.630.0120167.827.896.710.890.008320176.9912.417.461.320.007620188.5525.0810.093.440.0073201911.0036.3910.586.430.00782020H112.1935.5910.336.020.0096圓通速遞20151.401.747.560.680.8020160

30、.943.1414.820.650.151.0690.0620171.174.1820.750.80.212.290.1620185.558.9132.171.440.184.430.4620196.2615.3142.902.20.244.730.542020H17.3915.4243.462.360.304.410.56順豐控股201515.7912.6114.557.7210.7216.86201614.8716.0137.218.7912.8727.04201714.3915.8632.438.4415.1632.67201818.5817.6432.7211.8619.4839.38

31、201915.7521.4266.7912.6120.3052.172020H114.1621.6973.3612.5120.853.9428第二節(jié)要點(diǎn)：行業(yè)格局：競(jìng)爭(zhēng)加劇，行業(yè)整合主要快遞公司：強(qiáng)者恒強(qiáng)，龍頭為王重點(diǎn)公司：順豐控股、韻達(dá)股份2. 2020下半年競(jìng)爭(zhēng)格局預(yù)判及投資建議29請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明順豐控股 從2013年到2020Q3，順豐控股的收入結(jié)構(gòu)發(fā)生了巨大變化，時(shí)效產(chǎn)品收入占比從88.45%下降到44.3%，新產(chǎn)品收入合計(jì)占比達(dá)到22.0%。2019年5月，公司推出特惠專配產(chǎn)品，帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)品業(yè)務(wù)量總體提升，2019年下 半年公司經(jīng)濟(jì)產(chǎn)品收入增速達(dá)到47.54%

32、，2020年上半年達(dá)到76.12%。2019年10 月至2020年8月，在時(shí)效產(chǎn)品和經(jīng)濟(jì)產(chǎn)品的增速帶動(dòng)下，順豐控股業(yè)務(wù)量增速穩(wěn)居 行業(yè)第一。資料來源：鼎泰新材資產(chǎn)重組說明書，海通證券研究所資料來源：順豐控股2020年三季報(bào)，海通證券研究所圖24順豐控股2013年收入構(gòu)成（按產(chǎn)品）圖25 順豐控股2020Q3收入構(gòu)成（按產(chǎn)品）2.2.重點(diǎn)公司：順豐控股30請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明風(fēng)險(xiǎn)提示：1、宏觀經(jīng)濟(jì)增速不達(dá)預(yù)期；2、新興電商平臺(tái)帶來的業(yè)務(wù)量增速不達(dá)預(yù)期；3、人力成本大幅增加；4、價(jià)格戰(zhàn)愈演愈烈。31請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2.2.重點(diǎn)公司：順豐控股請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后

33、的信息披露和法律聲明韻達(dá)股份 2015-2018年，公司華南地區(qū)收入占比 相對(duì)較低（同行均高于20%）， 韻達(dá)股份正在積極彌補(bǔ)短板，2019-2020H1，該比例提升至16.19%、13.33%，我 們預(yù)期公司華南地區(qū)收入占比提升的趨勢(shì)將延續(xù)，公司貨源分布將更平衡。資料來源：各公司借殼上市資產(chǎn)重組說明書、2016-2019定期報(bào)告，海通證券研究所表4 主要通達(dá)系快遞公司收入分區(qū)域占比韻達(dá)股份收入分區(qū)域占比華東華北華中華南西南西北東北201569.68%10.82%3.16%8.48%1.86%1.17%1.49%201664.47%10.01%2.86%10.25%2.23%1.54%1.80

34、%201758.48%11.42%3.81%8.43%3.81%2.41%3.18%201857.01%9.29%3.51%7.15%4.52%1.86%3.41%201951.60%9.44%5.78%16.19%3.23%1.38%5.29%2020H155.43%10.56%5.66%13.33%3.83%1.56%2.24%申通快遞收入分區(qū)域占比華東華北華中華南西南西北東北海外201548.85%6.38%7.45%30.47%2.59%1.30%1.95%0.01%201653.34%6.70%7.20%27.52%2.21%1.17%1.83%0.03%201757.41%7.31%7.80%21.97%2.34%1.36%1.76%0.05%201847.20%7.36%8.98%32.17%1.56%0.90%1.79%0.04%201947.18%8.08%9.12%28.51%3.70%0.77%2.60%0.03%2020H144.65%7.82%8.06%31.58%4.12%0.68%3.01%0.08%圓通速遞收入分區(qū)域占比華東華北華中華南西南西北東北國(guó)際港澳臺(tái)海外增殖服務(wù)