歐債危機(jī)最佳解決方案

1、 歐債危機(jī)最佳解決方案：希臘破產(chǎn)卻留守歐元區(qū) 作者 周佳 來(lái)源 第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào) 2011-09-29 01:02 本頁(yè)面需要登錄才能訪問(wèn)還沒(méi)有賬號(hào)立即注冊(cè)伴隨著歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)危機(jī)愈演愈烈，希臘本周迎來(lái)“生死關(guān)頭”，意大利和西班牙等歐元區(qū)大國(guó)也受到威脅。那么，目前解決歐債危機(jī)的良方是什么？今后各國(guó)又當(dāng)何去何從？為此，第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)記者專訪了曾任法國(guó)外長(zhǎng)經(jīng)濟(jì)顧問(wèn)的居伊索爾曼（Guy Sorman）。索爾曼告訴記者，其實(shí)希臘破產(chǎn)，反而是最好的解決方案。 伴隨著歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)危機(jī)愈演愈烈，希臘本周迎來(lái)“生死關(guān)頭”，意大利和西班牙等歐元區(qū)大國(guó)也受到威脅。那么，目前解決歐債危機(jī)的良方是什么？今后各國(guó)又當(dāng)何去何

2、從？為此，第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)記者專訪了曾任法國(guó)外長(zhǎng)經(jīng)濟(jì)顧問(wèn)的居伊索爾曼（Guy Sorman）。索爾曼告訴記者，其實(shí)希臘破產(chǎn)，反而是最好的解決方案。最好的情況是希臘宣布破產(chǎn)第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)：什么是歐債危機(jī)可能出現(xiàn)的最好情況？索爾曼：從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)講，最好的情況是希臘宣布破產(chǎn)，但是仍舊留在歐元區(qū)內(nèi)。這樣，歐元區(qū)還能保持現(xiàn)有的狀況，希臘的債務(wù)能夠重組，歐元也能穩(wěn)定下來(lái)，這也會(huì)給希臘民眾時(shí)間來(lái)重建國(guó)家和經(jīng)濟(jì)，重建大概需要十年的時(shí)間。從現(xiàn)在的情況來(lái)說(shuō)，這種可能性并不小，這同時(shí)也會(huì)讓市場(chǎng)平靜下來(lái)，因?yàn)檫@是一個(gè)長(zhǎng)遠(yuǎn)的解決方案。當(dāng)然，希臘宣布破產(chǎn)，必須先和歐元區(qū)其他國(guó)家達(dá)成協(xié)議?，F(xiàn)在的情況是最糟糕的，因?yàn)槊總€(gè)人都預(yù)計(jì)它會(huì)破

3、產(chǎn)，但目前尚未發(fā)生。所以希臘國(guó)債利息在上升，經(jīng)濟(jì)日益糟糕，甚至有人擔(dān)心希臘可能會(huì)出現(xiàn)革命。其實(shí)，現(xiàn)在只是在看希臘什么時(shí)候做出這樣（破產(chǎn)）的決定，并怎么做罷了。希臘不可能永不宣布破產(chǎn)，因?yàn)閲?guó)債利息在上升，沒(méi)有其他任何方式能夠避免破產(chǎn)。許多人錯(cuò)誤地認(rèn)為，最壞的情況是希臘破產(chǎn)并被摒除在歐元區(qū)外，這是不對(duì)的，也是不可能發(fā)生的。它仍應(yīng)該留在歐元區(qū)內(nèi)，因?yàn)橄ＥD一旦離開(kāi)歐元區(qū)建立自己的貨幣，它的貨幣就會(huì)一文不值，這樣，它就不可能重建經(jīng)濟(jì)并歸還債務(wù)。日?qǐng)?bào)：希臘內(nèi)部有很多問(wèn)題，重建經(jīng)濟(jì)的首要任務(wù)是什么？索爾曼：其實(shí)希臘已經(jīng)開(kāi)始實(shí)施有效的措施了。它在縮減國(guó)家福利、政府工作人員和公共機(jī)構(gòu)，它還在私有化一些本來(lái)就不應(yīng)

4、國(guó)有的項(xiàng)目，現(xiàn)在正在作出的都是非常好的決定。但是決定不是一夜就作出的，也不可能一夜見(jiàn)效，大家應(yīng)該給它更多時(shí)間，因?yàn)樗F(xiàn)今的體制正在財(cái)政問(wèn)題上苦苦掙扎。你現(xiàn)在看到希臘的經(jīng)濟(jì)還在惡化，它需要十年來(lái)私有化經(jīng)濟(jì)，使經(jīng)濟(jì)實(shí)體更有競(jìng)爭(zhēng)力，這樣希臘的經(jīng)濟(jì)才更容易重建。其他國(guó)家的危機(jī)和希臘完全不同日?qǐng)?bào)：我們還看到，西班牙、葡萄牙、意大利等歐洲國(guó)家也出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，那么這些國(guó)家應(yīng)該如何自救呢？索爾曼：首先，還不能說(shuō)其他國(guó)家陷入了真正的危機(jī)。這些歐洲國(guó)家的金融危機(jī)是由于投資者對(duì)希臘問(wèn)題的恐慌造成的，因?yàn)橄ＥD的問(wèn)題還沒(méi)有解決，所以歐洲一些弱小國(guó)家的國(guó)債利息上升了。但是，如果希臘問(wèn)題被理智地解決，你就能發(fā)現(xiàn)，利息會(huì)逐

5、步下降。意大利、西班牙、葡萄牙等國(guó)的危機(jī)和希臘完全不同。另外一個(gè)問(wèn)題是，歐洲普遍經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)緩慢，一些國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展得比其他國(guó)家更慢。例如，西班牙的失業(yè)率很高，但這和歐元或者改變國(guó)家經(jīng)濟(jì)政策無(wú)關(guān)，也和他們的外債無(wú)關(guān)。西班牙的問(wèn)題是就業(yè)市場(chǎng)，就業(yè)形勢(shì)非常嚴(yán)峻，企業(yè)沒(méi)有任何雇傭的意愿，這就是為什么西班牙的失業(yè)率是20%。多少年來(lái)，歐洲國(guó)家政府普遍認(rèn)為，國(guó)家財(cái)政可以永遠(yuǎn)存在赤字，并且赤字可以永遠(yuǎn)不斷上升，并且是沒(méi)有上限的。這些國(guó)家以前不尊重歐元的基本規(guī)則。在歐元區(qū)，相關(guān)的規(guī)定是，國(guó)家赤字不允許超過(guò)GDP的3%，由于這次危機(jī)，所有政府，無(wú)論是保守的還是社會(huì)主義的，都認(rèn)識(shí)到這是一個(gè)主要問(wèn)題，解決公共財(cái)政問(wèn)題是

6、首要任務(wù)。大家對(duì)市場(chǎng)如何運(yùn)作、全球化也逐步達(dá)成共識(shí)。危機(jī)帶來(lái)了意想不到的好處日?qǐng)?bào)：在法國(guó)上周日進(jìn)行的參議院選舉中，社會(huì)黨和其左翼同盟取得歷史性勝利，首次取得參議院多數(shù)控制權(quán)。這對(duì)于歐洲債務(wù)危機(jī)會(huì)有什么影響？索爾曼：債務(wù)危機(jī)的一個(gè)正面作用就是彌合了歐洲左右翼之間在宏觀經(jīng)濟(jì)政策上面的分歧。例如在希臘和西班牙，提出削減公共開(kāi)支、減少政府工作人員工資福利等緊縮政策的正是執(zhí)政的社會(huì)黨，這在以前是不可想象的。這樣的緊縮政策對(duì)經(jīng)濟(jì)的持久穩(wěn)定有關(guān)鍵的作用。雖然西班牙的左翼工人社會(huì)黨在最近的選舉中遭遇慘敗，但是如果以后右翼保守派執(zhí)政，應(yīng)該也不會(huì)改變這些政策。現(xiàn)在，整個(gè)歐洲，不管國(guó)家經(jīng)濟(jì)狀況如何，都明白要控制債務(wù)

7、規(guī)模。這是這場(chǎng)危機(jī)帶來(lái)的意想不到的好處。明年法國(guó)總統(tǒng)選舉，相信社會(huì)黨的候選人也會(huì)提出削減政府開(kāi)支、減少債務(wù)的政策綱領(lǐng)，這完全改變了社會(huì)黨一貫的主張和政策。日?qǐng)?bào)：歐洲銀行系統(tǒng)擁有相當(dāng)部分的希臘國(guó)債，如果希臘政府破產(chǎn)，會(huì)對(duì)整個(gè)銀行系統(tǒng)帶來(lái)多大的沖擊？索爾曼：希臘政府破產(chǎn)的可能性已經(jīng)在希臘的國(guó)債價(jià)格中體現(xiàn)出來(lái)了。目前希臘國(guó)債的價(jià)格已經(jīng)相當(dāng)?shù)?，市?chǎng)已完全把希臘國(guó)債當(dāng)作已經(jīng)破產(chǎn)的債券來(lái)估值了。希臘國(guó)債的主要擁有者是法國(guó)和德國(guó)的銀行，這些希臘國(guó)債都已經(jīng)減計(jì)到了目前的市場(chǎng)價(jià)，也就是如果破產(chǎn)后的價(jià)值。所以，就算希臘宣布破產(chǎn)，也不會(huì)對(duì)銀行造成更多的損失。而且，歐洲央行完全可以效法美聯(lián)儲(chǔ)在2008年的救市方法，為

8、歐洲的銀行系統(tǒng)短期注入流動(dòng)性來(lái)防止出現(xiàn)金融危機(jī)。日?qǐng)?bào)：如果希臘破產(chǎn)，會(huì)不會(huì)造成歐元解體？索爾曼：現(xiàn)在，沒(méi)有人反對(duì)歐元了，更加重要的是，債務(wù)危機(jī)強(qiáng)化了歐洲央行的職能。以前，政治家堅(jiān)持認(rèn)為貨幣決策權(quán)應(yīng)該屬于政府而不是歐洲央行，現(xiàn)在，大多數(shù)人都承認(rèn)需要一個(gè)強(qiáng)有力的歐洲央行。在危機(jī)中，歐洲央行已經(jīng)起到了相當(dāng)于美聯(lián)儲(chǔ)的作用，這是對(duì)歐元存在和運(yùn)作的一種長(zhǎng)期保證。所以，我覺(jué)得債務(wù)危機(jī)不僅不可能使歐元解體，反而強(qiáng)化了歐元和歐洲央行。德法兩國(guó)都對(duì)歐元堅(jiān)信不疑日?qǐng)?bào)：現(xiàn)在國(guó)際社會(huì)對(duì)歐洲健康的經(jīng)濟(jì)體，例如德國(guó)和法國(guó)，有很高的期望，它們應(yīng)如何起到更大的作用，從而拯救歐元并緩解債務(wù)危機(jī)？索爾曼：德國(guó)政府一直嚴(yán)格遵守國(guó)際準(zhǔn)

9、則。而且，目前對(duì)希臘的救助也是一半來(lái)自德國(guó)一半來(lái)自法國(guó)。對(duì)德國(guó)的指責(zé)是不公平的，也沒(méi)有事實(shí)根據(jù)，這些指責(zé)是尋找政治上的替罪羊的結(jié)果。德國(guó)或者法國(guó)都沒(méi)有反對(duì)任何計(jì)劃。所有的歐洲國(guó)家，包括德國(guó)、法國(guó)都有共識(shí)，那就是歐洲央行必須獨(dú)立于各國(guó)政府，歐元必須要保持下去。希臘現(xiàn)在就破產(chǎn)，3個(gè)月后破產(chǎn)，還是繼續(xù)拖下去，這些具體的計(jì)劃還在磋商中，希望能夠找到各方都接受的最佳方案。但是大方向上，德國(guó)堅(jiān)信歐元，堅(jiān)持歐元區(qū)的繼續(xù)存在。對(duì)具體的計(jì)劃有爭(zhēng)論是很正常的，就像美國(guó)的共和黨與民主黨會(huì)爭(zhēng)論，但是沒(méi)有人打算脫離聯(lián)邦。日?qǐng)?bào)：作為法國(guó)政府的前經(jīng)濟(jì)顧問(wèn)，你如何展望法國(guó)接下來(lái)的政策走向？索爾曼：最開(kāi)始，法國(guó)人并不太接受歐元

10、，但現(xiàn)在，除了極左或極右人士還主張恢復(fù)法郎外，大家都已經(jīng)接受和支持統(tǒng)一的歐元貨幣和獨(dú)立的歐洲央行。法國(guó)民眾完全了解到，法國(guó)的利益已經(jīng)與歐洲其他國(guó)家緊密結(jié)合在一起，這是極大的進(jìn)步。法國(guó)主要的政黨領(lǐng)袖都認(rèn)為需要降低國(guó)家的債務(wù)，這在過(guò)去是從未發(fā)生的。當(dāng)然我認(rèn)為，法國(guó)應(yīng)該有結(jié)構(gòu)性的改變，需要減少政府在經(jīng)濟(jì)中所占的比重，改變勞動(dòng)法等。不過(guò)，這與債務(wù)危機(jī)無(wú)關(guān)，而且也更加艱難。 聚焦歐債危機(jī):拯救希臘，歐元區(qū)國(guó)家各有打算 (2012-08-26 02:28:02) 希臘總理薩馬拉斯在結(jié)束了對(duì)德國(guó)的訪問(wèn)后，又于今晨趕到巴黎，同奧朗德總統(tǒng)進(jìn)行會(huì)談，商討解救希臘的方案，尋求法國(guó)的支持。從雙方會(huì)談后的講話看，奧朗德

11、表示愿意與希臘人民在“患難中相互幫助”，但表示要等待下月歐盟、歐洲央行及國(guó)際貨幣基金組織“三駕馬車”對(duì)希臘金融情況的評(píng)估報(bào)告后再做決定。 暑假尚未結(jié)束，歐洲外交舞臺(tái)已上演了一出拯救希臘與歐元的“大戲”，令人目不暇接，也同時(shí)讓人感到希臘的危機(jī)的確到了“最后關(guān)頭”：先是歐元區(qū)國(guó)家主席、盧森堡首相容克出訪希臘，在對(duì)新政府表示支持的同時(shí)警告希臘，“這是最后的機(jī)會(huì)”；接著，薩馬拉斯接連出訪德、法這兩個(gè)歐元區(qū)大國(guó)，希望能說(shuō)服兩國(guó)、尤其是德國(guó)放松對(duì)希臘的強(qiáng)硬立場(chǎng)；而后，奧朗德也將出訪西班牙與意大利；意大利總理馬里奧蒙蒂也將于下周走訪德國(guó)。所有這些穿梭互訪的焦點(diǎn)就是一個(gè)：歐元區(qū)國(guó)家是否答應(yīng)希臘要求更多時(shí)間實(shí)施

12、改革計(jì)劃，如何有效協(xié)調(diào)彼此立場(chǎng)，拯救希臘，避免歐元區(qū)的崩潰。 薩馬拉斯之所以將出訪重點(diǎn)放在了德、法兩國(guó)，其原因也在于，作為歐元區(qū)的核心國(guó)及救助希臘的主要出資國(guó)，德、法兩國(guó)對(duì)希臘的態(tài)度如何，決定了希臘政府能否有效說(shuō)服國(guó)內(nèi)各派力量及輿論，為擺脫危機(jī)做出更大的犧牲。薩馬拉斯德法之行的目的很明確，希望兩國(guó)同意給予希臘更多時(shí)間完成改革，將2014年完成平衡本國(guó)預(yù)算、控制財(cái)政赤字的目標(biāo)推后兩年。薩馬拉斯明確指出，希臘并不需要更多的財(cái)政借貸，“只是需要時(shí)間與喘息的空間”。但從薩馬拉斯與默克爾會(huì)談后的情況看，薩似乎并未得到默克爾的明確答復(fù)。默克爾只是表示，“希臘是歐元區(qū)的一部分，德國(guó)希望希臘留在歐元區(qū)內(nèi)”。輿

13、論分析認(rèn)為，默克爾之所以沒(méi)有給薩馬拉斯明確答復(fù)，主要原因也是等待下月“三駕馬車”就希臘改革方案即將公布的評(píng)估報(bào)告。在這個(gè)問(wèn)題上，奧朗德總統(tǒng)態(tài)度與默克爾大體相似。從今天奧朗德與薩馬拉斯會(huì)談后舉行的記者招待會(huì)上的表態(tài)看，法國(guó)也表示要在9月得悉“三駕馬車”的報(bào)告結(jié)論后，歐元區(qū)各國(guó)方即刻采取行動(dòng)。法國(guó)金融人士認(rèn)為，奧朗德原本在希臘問(wèn)題上較德靈活，對(duì)進(jìn)一步援助希臘并未完全“關(guān)上大門(mén)”。薩馬拉斯顯然也想從奧朗德這里得到支持。但德國(guó)作為主要出資國(guó)，三分之二的輿論堅(jiān)決反對(duì)進(jìn)一步“解囊援助希臘”，致使面臨明年大選的默克爾不得不考慮輿論壓力。因此，她只能要求希臘堅(jiān)決“履行之前的承諾，遵守諾言”。鑒于德國(guó)的堅(jiān)決態(tài)度

14、，剛上任的奧朗德也不得不考慮同德國(guó)“用一個(gè)聲音說(shuō)話”。否則，法、德兩國(guó)在希臘問(wèn)題上的明顯分歧將給金融市場(chǎng)帶來(lái)“更大擔(dān)憂”，進(jìn)而對(duì)歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)更大的不利。 歐元區(qū)國(guó)家近日這些外交努力能否給市場(chǎng)注入信心，給希臘經(jīng)濟(jì)帶來(lái)“強(qiáng)心劑效應(yīng)”，目前還很難講。假如9月“三駕馬車”的報(bào)告基本肯定了希臘政府的努力，則對(duì)緩解希臘危機(jī)、使其按期獲得下一筆貸款有所幫助，包括德法在內(nèi)的歐元區(qū)其他國(guó)家或可在進(jìn)一步援助希臘問(wèn)題上有所新的舉措。如若不然，則希臘政府與經(jīng)濟(jì)將陷入更大困境，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)也將面臨更大沖擊。人民幣雙向波動(dòng)特征漸顯2012年03月27日 3月以來(lái)，人民幣中間價(jià)漲漲跌跌。3月15日人民幣對(duì)美元中間價(jià)6.33

15、59報(bào)出年內(nèi)新低，隨后于3月26日再度創(chuàng)下匯改以來(lái)新高6.2858。在這么短的時(shí)間段內(nèi)經(jīng)歷了如此大的起落，此前并不多見(jiàn)。研究人員分析預(yù)計(jì)，雙向浮動(dòng)的彈性不斷增強(qiáng)，將是未來(lái)人民幣匯率變動(dòng)的特征。 近日，央行行長(zhǎng)周小川撰文稱，要完善人民幣匯率形成機(jī)制；央行副行長(zhǎng)、國(guó)家外匯局局長(zhǎng)易綱指出，人民幣匯率雙向預(yù)期和雙向波動(dòng)自去年第四季度已經(jīng)形成，要不斷地完善人民幣匯率的形成機(jī)制，增強(qiáng)人民幣匯率雙向浮動(dòng)的彈性；商務(wù)部部長(zhǎng)陳德銘公開(kāi)表示，人民幣匯率已經(jīng)處在一個(gè)合理的區(qū)間，要使它在增加彈性的同時(shí)，基本保持在一個(gè)穩(wěn)定的水平上。 加大人民幣浮動(dòng)幅度有兩個(gè)渠道：一是擴(kuò)大日內(nèi)波動(dòng)區(qū)間，二是拉寬中間價(jià)波動(dòng)幅度。后者已經(jīng)逐

16、漸擴(kuò)大，對(duì)于前者的擴(kuò)大是否必要，目前業(yè)界還存在分歧。 目前，人民幣對(duì)美元的日波動(dòng)區(qū)間為上下0.5%。興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委認(rèn)為，這個(gè)區(qū)間應(yīng)該擴(kuò)大到1%比較合適。而星展銀行經(jīng)濟(jì)研究部經(jīng)濟(jì)師周洪禮表示，實(shí)際上人民幣匯率觸及0.5%上下限的頻率不高，暫無(wú)擴(kuò)大的必要性。取而代之的是，通過(guò)提高人民幣與一籃子貨幣掛鉤程度，以拉寬每天中間價(jià)的波動(dòng)，從而影響市場(chǎng)走勢(shì)，不失為一種行之有效的辦法。因此，先通過(guò)中間價(jià)波幅的擴(kuò)大來(lái)代替日間波動(dòng)區(qū)間的擴(kuò)大，也能起到增加人民幣匯率波動(dòng)性的作用。 隨著人民幣匯率彈性的增強(qiáng)，在可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)，更深層次的匯率改革也有望開(kāi)啟。與此同時(shí)，外匯市場(chǎng)的交易在操作上變得相對(duì)復(fù)雜起來(lái)，銀

17、行間市場(chǎng)交易的風(fēng)險(xiǎn)也相應(yīng)增大。目前人民幣難以判斷其后市走勢(shì)，有升有貶的預(yù)期在市場(chǎng)中同時(shí)存在；另一方面，可能對(duì)國(guó)內(nèi)企業(yè)不利。因?yàn)閲?guó)內(nèi)企業(yè)多年來(lái)已經(jīng)習(xí)慣穩(wěn)定的匯率或單邊市場(chǎng)，雙向波動(dòng)或在一定階段內(nèi)帶來(lái)困惑。 招商銀行分析師劉東亮表示，“人民幣持續(xù)7年的單邊升值勢(shì)頭已經(jīng)結(jié)束，迎來(lái)嶄新的漲跌互現(xiàn)時(shí)代。預(yù)計(jì)人民幣將以中間價(jià)波幅的擴(kuò)大來(lái)實(shí)現(xiàn)雙向波動(dòng)?！?來(lái)源：國(guó)際金融報(bào)) （責(zé)任編輯：彭金美）明年人民幣匯率仍以雙向波動(dòng)為主2012年12月17日12:25中國(guó)證券報(bào)-中證網(wǎng) 評(píng)論(1人參與) 2012年8月以來(lái)，人民幣對(duì)美元經(jīng)歷了一輪快速升值，這與之前持續(xù)了近一年的雙向波動(dòng)、并伴有階段性貶值的運(yùn)行格局有顯著

18、不同。近一階段人民幣升值的主要原因是什么？未來(lái)人民幣是否會(huì)進(jìn)入新一輪的升值周期？我國(guó)是否又將面臨大規(guī)模的資本流入壓力？本報(bào)告擬對(duì)上述問(wèn)題展開(kāi)討論。 交通銀行(4.59,-0.03,-0.65%)金融研究中心一、市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)和政策容忍共同促成本輪人民幣升值1、市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)和政策容忍共同作用下私人部門(mén)購(gòu)匯行為發(fā)生改變是升值主因仔細(xì)觀察本輪升值過(guò)程，有三個(gè)“背離”現(xiàn)象尤為值得關(guān)注。一是人民幣匯率走勢(shì)與美元指數(shù)變化出現(xiàn)了背離。當(dāng)美元走強(qiáng)、美元指數(shù)上升時(shí)，市場(chǎng)上對(duì)美元的需求增加便會(huì)導(dǎo)致人民幣對(duì)美元貶值，反之則升值，因而形成了美元兌人民幣匯率與美元指數(shù)走勢(shì)基本同步變化的運(yùn)行格局。而從匯率政策的角度來(lái)看，由于美元在

19、人民幣盯住的一籃子貨幣中占有主要地位，為避免人民幣有效匯率波動(dòng)過(guò)大，也需要美元兌人民幣匯率與美元走勢(shì)較為同步。這一運(yùn)行格局在本輪人民幣升值的前一階段、即9月中旬之前尚存，但之后則出現(xiàn)了背離。9月中旬之后，美元指數(shù)已經(jīng)開(kāi)始企穩(wěn)甚至略有上升，但人民幣對(duì)美元卻繼續(xù)升值態(tài)勢(shì)。二是美元兌人民幣即期匯率與中間價(jià)出現(xiàn)了背離。在現(xiàn)行有管理的浮動(dòng)匯率制度下，央行每天公布的匯率中間價(jià)對(duì)市場(chǎng)價(jià)格具有指導(dǎo)性作用。二者走勢(shì)基本一致，很少出現(xiàn)顯著的背離。但在本輪升值的前一階段，當(dāng)市場(chǎng)匯率從8月初開(kāi)始掉頭向下、人民幣對(duì)美元開(kāi)始升值時(shí)，中間價(jià)仍保持波動(dòng)并略有向上的走勢(shì)，直到9月中旬左右，二者才又重新恢復(fù)同步變化的運(yùn)行態(tài)勢(shì)。三

20、是央行外匯占款與總體外匯占款走勢(shì)出現(xiàn)背離。當(dāng)企業(yè)和居民向商業(yè)銀行結(jié)匯，商業(yè)銀行形成外匯占款，商業(yè)銀行進(jìn)而向央行售匯，則形成央行的外匯占款。因而金融機(jī)構(gòu)總體外匯占款可以分為商業(yè)銀行的外匯占款和央行的外匯占款兩部分。一般來(lái)說(shuō)，當(dāng)商業(yè)銀行外匯占款大幅增加、外匯市場(chǎng)上人民幣需求較大時(shí)，為避免外匯占款占用大量人民幣資金進(jìn)而影響商業(yè)銀行流動(dòng)性，同時(shí)也是避免人民幣升值幅度過(guò)大，央行會(huì)向商業(yè)銀行購(gòu)買(mǎi)外匯，反之亦然。但9、10月份在金融機(jī)構(gòu)總體外匯占款分別增加1300和210億元的情況下，央行外匯占款分別僅增加了20和10億元，央行明顯減少了購(gòu)匯量。綜合以上三個(gè)特征，我們認(rèn)為，本輪人民幣升值是在企業(yè)和居民持有的

21、外匯規(guī)模不斷擴(kuò)大的背景下，市場(chǎng)力量驅(qū)動(dòng)和政策容忍共同影響私人部門(mén)持匯行為而促成的。近年來(lái)，私人部門(mén)持有的外匯規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，并成為影響市場(chǎng)匯率波動(dòng)的重要因素。強(qiáng)制結(jié)售匯制度是外匯短缺時(shí)代的產(chǎn)物。隨著連續(xù)多年國(guó)際收支順差、外匯儲(chǔ)備不斷積累，更加之資本和金融項(xiàng)目不斷開(kāi)放以及藏匯于民戰(zhàn)略的推進(jìn)，監(jiān)管部門(mén)逐步廢除了強(qiáng)制結(jié)售匯制度，目前企業(yè)和個(gè)人可自主保留外匯收入。意愿結(jié)售匯制度可以較好滿足企業(yè)財(cái)務(wù)管理和用匯的需求，更加靈敏準(zhǔn)確地反映外匯市場(chǎng)的供求變化。但在意愿結(jié)售匯制度下，隨著企業(yè)和居民的持匯規(guī)模不斷擴(kuò)大，其持匯行為會(huì)對(duì)外匯市場(chǎng)構(gòu)成影響，特別是如果出現(xiàn)羊群效應(yīng)，大量市場(chǎng)主體可能同時(shí)進(jìn)行同向外匯交易，進(jìn)而

22、導(dǎo)致市場(chǎng)大幅波動(dòng)。數(shù)據(jù)顯示，隨著強(qiáng)制結(jié)售匯制度的逐漸廢除，近年來(lái)金融機(jī)構(gòu)外匯存款余額持續(xù)增長(zhǎng)，截至2012年10月末，金融機(jī)構(gòu)外匯存款規(guī)模已達(dá)4176億美元，是2009年末的2倍。觀察還發(fā)現(xiàn)，近年來(lái)外匯存款變化與人民幣匯率預(yù)期有大致的同向的變化關(guān)系。比如，去年四季度到今年9月前人民幣對(duì)美元有貶值預(yù)期期間，外匯存款大幅上升；9月以來(lái)人民幣對(duì)美元升值預(yù)期再現(xiàn)，外匯存款增速隨即放慢。市場(chǎng)預(yù)期變化是前一階段人民幣升值的主要原因。一方面，在預(yù)期美國(guó)出臺(tái)QE3直至9月14日正式宣布的影響下，市場(chǎng)已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的美元貶值預(yù)期。而且，以美國(guó)VIX指數(shù)為代表的風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)從去年9月達(dá)到36的階段性高點(diǎn)后一路下降到今

23、年10月的16，這表明市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好有所抬頭，資本流出美國(guó)以尋求更高回報(bào)的動(dòng)機(jī)趨于增強(qiáng)。正是以上兩方面因素共同促成了美元的弱勢(shì)格局，美元指數(shù)從7月末的103一路下降到9月中旬的98左右。另一方面，中國(guó)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升的跡象日趨明顯，未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速有望小幅回升，貿(mào)易順差在近幾個(gè)月也有所擴(kuò)大，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速大幅放慢擔(dān)憂的解除有助于緩解人民幣貶值壓力。此外，前一段時(shí)間市場(chǎng)對(duì)央行進(jìn)一步放松貨幣政策、再次降準(zhǔn)或降息的預(yù)期較為強(qiáng)烈，但央行始終“按兵不動(dòng)”。隨著經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升和物價(jià)拐點(diǎn)已過(guò)，市場(chǎng)對(duì)降息的預(yù)期顯著下降，這進(jìn)一步降低了人民幣貶值預(yù)期。數(shù)據(jù)表明，香港離岸市場(chǎng)一年期美元兌人民幣NDF從9月初的6.45下降

24、到了9月末的6.41。因此，在美元和人民幣“此消彼長(zhǎng)”的局面下，市場(chǎng)預(yù)期發(fā)生改變，私人部門(mén)的持匯行為發(fā)生變化，此前在人民幣持續(xù)存在貶值預(yù)期下因推遲結(jié)匯而累積的大量外匯存款開(kāi)始轉(zhuǎn)為人民幣存款，進(jìn)而導(dǎo)致外匯市場(chǎng)上對(duì)人民幣的需求增加、美元需求下降，人民幣對(duì)美元升值。但在9月中旬以后，隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)緩慢復(fù)蘇的預(yù)期越來(lái)越強(qiáng)，QE3對(duì)美元的影響減弱，美元指數(shù)企穩(wěn)甚至略有上升，香港市場(chǎng)美元兌人民幣NDF下行速度也有所放緩，且從絕對(duì)值來(lái)看仍有人民幣貶值預(yù)期，但在岸市場(chǎng)人民幣對(duì)美元卻繼續(xù)進(jìn)一步升值，顯然與市場(chǎng)偏好不相符合。政策容忍是影響后一階段人民幣升值的重要因素。這方面有兩點(diǎn)值得關(guān)注。一是9月、10兩月央行購(gòu)匯

25、量很少，分別只有20億元和10億元，而同期商業(yè)銀行外匯占款分別增加了1280億元和205億元，央行購(gòu)匯顯然不如以往積極，表明央行對(duì)匯率升值的容忍度在上升。二是可以很清楚地看到，9月中旬之前匯率中間價(jià)與即期匯率背離，此時(shí)美元指數(shù)下行，表明主要是市場(chǎng)力量在驅(qū)動(dòng)即期匯率下行；之后美元指數(shù)已經(jīng)趨穩(wěn)，但中間價(jià)開(kāi)始下行，并帶動(dòng)即期匯率進(jìn)一步下行，表明央行在通過(guò)中間價(jià)主動(dòng)引導(dǎo)升值，進(jìn)而帶動(dòng)市場(chǎng)對(duì)人民幣升值的預(yù)期進(jìn)一步上升，企業(yè)和居民結(jié)匯意愿進(jìn)一步增強(qiáng)、售匯意愿進(jìn)一步下降，頻繁出現(xiàn)“漲?！币簿筒黄婀至恕Ｕ呷萑躺悼赡苤饕强紤]到在美國(guó)大選時(shí)期，財(cái)政部向國(guó)會(huì)發(fā)布針對(duì)中國(guó)等主要貿(mào)易伙伴的匯率評(píng)估報(bào)告等的政治因素

26、，以緩解升值的國(guó)際政治壓力。2、當(dāng)前資本大舉進(jìn)入中國(guó)的跡象并不明顯盡管人民幣升值再現(xiàn)，9、10兩月外匯占款持續(xù)正增長(zhǎng)，但截至目前并沒(méi)有明顯的跡象表明資本正大舉進(jìn)入中國(guó)，資本流入并非本輪人民幣升值的主要原因。首先，近幾個(gè)月的新增外匯占款扣除貿(mào)易順差和FDI后仍為負(fù)。盡管按照新增外匯占款扣除貿(mào)易順差和FDI來(lái)估算熱錢(qián)并不準(zhǔn)確，但在人民幣升值預(yù)期較強(qiáng)、資本流入較多時(shí)期，該值一般持續(xù)為正且規(guī)模很大，如2011年三季度之前。計(jì)算發(fā)現(xiàn)，盡管9、10兩月新增外匯占款由負(fù)轉(zhuǎn)正，特別是9月新增規(guī)模比較大，但由于同期貿(mào)易順差規(guī)模有所擴(kuò)大、FDI仍保持在80億美元左右，扣除掉后兩者之后的不可解釋部分仍是負(fù)值，證明不

27、但沒(méi)有資本大舉進(jìn)入，還有資本流出的可能。其次，9、10兩個(gè)月外匯占款增量上升主要是“資產(chǎn)外幣化”反轉(zhuǎn)所致。正如前述，2011年四季度至2012年8月期間，在人民幣有貶值預(yù)期下，企業(yè)和居民結(jié)匯意愿下降、售匯意愿上升，正是這種“資產(chǎn)外幣化”行為導(dǎo)致期間外匯占款增量顯著下降，同時(shí)銀行體系外匯存款顯著增加，由于這部分外匯存款依然在境內(nèi)，因此并不存在大規(guī)模的資本流出。與之類似，受人民幣貶值預(yù)期減弱、美元走弱的影響，近兩月企業(yè)和居民售匯意愿下降、結(jié)匯意愿上升，因而之前積累的大量外匯存款開(kāi)始轉(zhuǎn)為人民幣存款，從而導(dǎo)致外匯占款增量回升，相應(yīng)外幣存款減少，同樣這種資產(chǎn)在不同幣種之間的轉(zhuǎn)換也不意味有資本大規(guī)模流入。

28、最后，目前國(guó)內(nèi)吸引資本大規(guī)模流入的條件尚不成熟。與香港股市、樓市走出升勢(shì)吸引熱錢(qián)流入不同，國(guó)內(nèi)無(wú)論股市還是樓市等資本市場(chǎng)，都缺乏足夠吸引國(guó)際資本的條件，同時(shí)從香港市場(chǎng)人民幣NDF仍存有貶值預(yù)期和10月外匯占款增量再次下降、11月外匯占款增量負(fù)增長(zhǎng)來(lái)看，市場(chǎng)對(duì)未來(lái)人民幣升值預(yù)期仍存有不確定性。二、明年人民幣匯率仍以雙向波動(dòng)為主1、明年我國(guó)將面臨資本流入壓力，外匯占款增量有所恢復(fù)受多方面因素的綜合影響，明年我國(guó)將面臨一定程度的資本流入壓力。一是在美國(guó)、歐洲和日本等主要國(guó)家繼續(xù)實(shí)施量化寬松政策的影響下，2013年將是全球流動(dòng)性非常充裕的一年。近日，被傳為美國(guó)聯(lián)儲(chǔ)局接班人的副主席耶倫進(jìn)一步表示，美國(guó)有

29、需要維持接近零息環(huán)境直到2016年初，以刺激就業(yè)市場(chǎng)。二是海外風(fēng)險(xiǎn)維持低位，未來(lái)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好有所上升。歷史規(guī)律表明，以美國(guó)VIX為代表的風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)是影響中國(guó)資本流入的重要因素，風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)下降時(shí)資本流入加快、新增外匯占款上升，風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)上升時(shí)資本流入減慢甚至流出、外匯占款增量下降甚至為負(fù)。近幾個(gè)月該指數(shù)維持在15-17左右的歷史較低水平，預(yù)示著未來(lái)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好回升，資本可能回流中國(guó)，外匯占款增長(zhǎng)將有所加快。三是中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速顯著下滑的風(fēng)險(xiǎn)基本解除，未來(lái)有望逐步小幅回升，也有利于吸引資本流入。近一段時(shí)間以來(lái)，工業(yè)增加值、固定資產(chǎn)投資和出口增速有所回升，消費(fèi)保持穩(wěn)定，未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)將逐步小幅回升，初步預(yù)計(jì)20

30、13年GDP增速在8%-8.5%，在全球范圍內(nèi)仍屬相對(duì)較快增速。在此背景下，加之經(jīng)濟(jì)增速回升過(guò)程中可能帶動(dòng)股市有階段性行情，房?jī)r(jià)也存在上漲壓力，都構(gòu)成了吸引資本流入的有利條件。四是明年物價(jià)將進(jìn)入新的上行周期，不排除明年下半年小幅加息的可能，中外利差擴(kuò)大也可能會(huì)引致資本回流。但明年跨境資本流動(dòng)的不確定性依然較大，資本大舉進(jìn)入中國(guó)的可能性不大。一是歐洲債務(wù)危機(jī)仍未得到根本解決，也不排除爆發(fā)地緣政治沖突的可能，國(guó)際金融市場(chǎng)仍有可能處于動(dòng)蕩之中，加之美國(guó)經(jīng)濟(jì)有逐步復(fù)蘇的跡象，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好有可能重新抬頭進(jìn)而導(dǎo)致資本囤積于美國(guó)尋求避險(xiǎn)。二是盡管可能有階段性行情，但在明年貨幣政策可能趨緊、貨幣和信貸增速保持

31、平穩(wěn)的情況下，股市難有明顯上漲，同時(shí)預(yù)計(jì)房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控繼續(xù)，房市將進(jìn)入平穩(wěn)發(fā)展的階段，預(yù)計(jì)房?jī)r(jià)大幅上漲的可能性不大，指望通過(guò)短期炒作來(lái)獲取高額回報(bào)的機(jī)會(huì)很小。三是政府對(duì)熱錢(qián)流入的市場(chǎng)炒作行為仍保持嚴(yán)格的監(jiān)管。近日財(cái)政部宣布，對(duì)內(nèi)地上市企業(yè)股息紅利實(shí)施差別化個(gè)人所得稅政策，從2013年1月1日起，對(duì)個(gè)人從公開(kāi)發(fā)行和轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)取得的上市公司證券，股息紅利所得按持股時(shí)間長(zhǎng)短實(shí)施差別化個(gè)人所得稅政策。持股愈長(zhǎng)，稅率愈低，持股愈短，稅率則越重。這有利于打壓短線炒作，懲罰短炒的投資者。綜上考慮，預(yù)計(jì)2013年我國(guó)外匯占款增量較之今年會(huì)有所恢復(fù)，但也不會(huì)達(dá)到高峰時(shí)期月均3000-4000億元的高水平，明年全年

32、新增外匯占款可能達(dá)到1.5萬(wàn)億元左右，月均1200億元左右。2、明年人民幣匯率仍以雙向波動(dòng)為主，全年可能小幅升值從長(zhǎng)期、基本面的因素來(lái)看，人民幣已經(jīng)不具備持續(xù)、大幅升值的條件。一是目前的人民幣匯率水平很可能已經(jīng)接近均衡水平，不再被大幅低估。從升值幅度來(lái)看，2005年7月匯改至今人民幣對(duì)美元累計(jì)升幅已超過(guò)30%，名義和實(shí)際有效匯率也分別升值了20%和27%；從經(jīng)常項(xiàng)目順差占GDP比率來(lái)看，該比率已經(jīng)從2007年的峰值10%降至2011年的不到3%，且在國(guó)內(nèi)加大經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、外部環(huán)境持續(xù)低迷的情況下，預(yù)計(jì)未來(lái)順差收窄將是大趨勢(shì)，預(yù)計(jì)該比率將保持在3%以下的較低水平；盡管具體程度有差異，但很多測(cè)算均

33、表明人民幣匯率低估程度已明顯下降，美國(guó)的彼得森國(guó)際經(jīng)濟(jì)研究所在2011年末發(fā)布達(dá)到一份報(bào)告中認(rèn)為，按照貿(mào)易加權(quán)計(jì)算的人民幣匯率被低估了11%，并承認(rèn)低估程度確實(shí)在不斷減少。二是未來(lái)生產(chǎn)率增速放緩將減輕人民幣升值壓力。根據(jù)巴拉薩薩繆爾森定律，一國(guó)生產(chǎn)率的快速增長(zhǎng)會(huì)帶來(lái)本國(guó)貨幣的實(shí)際升值。過(guò)去三十年余間，我國(guó)全要素生產(chǎn)率年均增長(zhǎng)約2%，貢獻(xiàn)了經(jīng)濟(jì)增速約1/5，是僅次于資本的第二動(dòng)力要素，這也是人民幣持續(xù)面臨升值壓力的根本原因。但最近十年的全要素生產(chǎn)率對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率較上世紀(jì)90年代下降了近8個(gè)百分點(diǎn)，尤其是2008年金融危機(jī)后，全要素生產(chǎn)率貢獻(xiàn)率直降至零甚至出現(xiàn)負(fù)值。這與全球化紅利趨弱、人口紅利消

34、失等因素有關(guān)。展望未來(lái)，盡管從投資效率提高、人力資本積累等方面來(lái)看，未來(lái)生產(chǎn)率仍有較大提升空間，但這依賴于市場(chǎng)化改革的進(jìn)一步深入推進(jìn)并取得突破性進(jìn)展。鑒于改革的艱巨性和漸進(jìn)性，未來(lái)我國(guó)全要素生產(chǎn)率增長(zhǎng)難有快速提升，從而降低了人民幣升值壓力。三是美國(guó)經(jīng)濟(jì)自我調(diào)整能力不容低估，未來(lái)仍具增長(zhǎng)潛力，美元持續(xù)貶值的可能性不大。從雙邊匯率的角度來(lái)看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的基本面也是影響美元兌人民幣匯率的根本因素之一。美國(guó)雖是此次金融危機(jī)的發(fā)源地，盡管三次定量寬松貨幣政策導(dǎo)致市場(chǎng)美元流動(dòng)性供應(yīng)較為充足，美元存在貶值的壓力，但美國(guó)經(jīng)濟(jì)制度及其在歷史上曾顯示的調(diào)整潛力并未發(fā)生本質(zhì)變化。從以Facebook、iPhone等為

35、標(biāo)志的一系列引領(lǐng)全球產(chǎn)品創(chuàng)新成果來(lái)看，美國(guó)仍是目前全球產(chǎn)品創(chuàng)新和技術(shù)進(jìn)步的前沿。此外，近年來(lái)美國(guó)在頁(yè)巖氣開(kāi)采技術(shù)突破和產(chǎn)業(yè)化等方面取得了實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，產(chǎn)量井噴式增長(zhǎng)，使美國(guó)能源外部依存度下降，并可能使美國(guó)將來(lái)成為能源凈出口國(guó)。事實(shí)上，近幾個(gè)月美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)顯示出復(fù)蘇跡象，失業(yè)率下降，消費(fèi)似乎也穩(wěn)步回升，美國(guó)經(jīng)濟(jì)似已走上復(fù)蘇之路。因此，從長(zhǎng)期基本面因素來(lái)看，未來(lái)美元很可能呈波動(dòng)中逐步走強(qiáng)的運(yùn)行態(tài)勢(shì)，這也反過(guò)來(lái)抑制了人民幣對(duì)美元的升值。從短期來(lái)看，國(guó)際市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好和國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)綜合需求是人民幣匯率短期走勢(shì)的重要主導(dǎo)因素。從市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好來(lái)看，正如前述，在美國(guó)VIX指數(shù)下降、中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速小幅回升等因素的影響

36、下，未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)偏好會(huì)有所上升，我國(guó)將面臨一定程度的資本流入壓力。但也有相當(dāng)程度的不確定性，風(fēng)險(xiǎn)偏好反復(fù)變化的可能性較大。因而明年人民幣會(huì)有一定程度的升值壓力，但不會(huì)形成持續(xù)、顯著的升值壓力。從政策角度來(lái)看，鑒于出口增長(zhǎng)較為疲弱、出口企業(yè)壓力較大，持續(xù)、大幅的升值顯然不合適。但持續(xù)貶值也有諸多不利影響。一是持續(xù)大幅貶值不利于推進(jìn)人民幣國(guó)際化，很難想像一個(gè)有持續(xù)貶值趨勢(shì)的貨幣能成為國(guó)際貨幣；二是從獲取國(guó)際資源、更好地利用國(guó)際資源的角度來(lái)看，人民幣保持穩(wěn)定甚至相對(duì)升值較為有利；三是出于緩解國(guó)際政治壓力的考慮，人民幣持續(xù)貶值也不可?。凰氖悄壳皝?lái)看最需要考慮的是，持續(xù)貶值有可能導(dǎo)致資本大規(guī)模撤出中國(guó)，進(jìn)而

37、影響國(guó)內(nèi)金融體系的穩(wěn)定甚至實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。綜合考慮以上因素，本輪人民幣升值過(guò)程并不會(huì)演變?yōu)榉€(wěn)定的長(zhǎng)期趨勢(shì)，同樣未來(lái)人民幣也難以出現(xiàn)持續(xù)大幅貶值過(guò)程。預(yù)計(jì)2012年底美元兌人民幣匯率在6.28左右。預(yù)計(jì)2013年美元兌人民幣匯率仍以雙向波動(dòng)為主，并不會(huì)表現(xiàn)出明顯的升值或貶值態(tài)勢(shì)，波動(dòng)區(qū)間在之間，全年可能小幅升值，年底在6.27左右。三、關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)匯率形成機(jī)制改革的政策建議我們認(rèn)為，到目前為止我國(guó)匯率形成機(jī)制改革是比較成功的。當(dāng)前人民幣匯率雙向波動(dòng)、參考一籃子貨幣浮動(dòng)的特征日趨明顯。未來(lái)匯率形成機(jī)制改革除應(yīng)按照既定的原則和步驟繼續(xù)穩(wěn)步推進(jìn)外，還需要把握好以下三個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題。一是合理確定匯率形成機(jī)制

38、改革的目標(biāo)。國(guó)際經(jīng)濟(jì)學(xué)界有關(guān)一國(guó)最優(yōu)匯率制度安排得出的一致研究結(jié)論是，世界上既沒(méi)有適合所有國(guó)家的統(tǒng)一匯率安排，也沒(méi)有適應(yīng)一國(guó)任何時(shí)期的單一匯率安排。我們看到，即便是實(shí)行由市場(chǎng)供求決定的浮動(dòng)匯率制度的日本，也經(jīng)常出現(xiàn)干預(yù)日元以防止其過(guò)度升值或貶值的情況。轉(zhuǎn)軌國(guó)家中較為成功的案例是波蘭，其匯率制度的選擇順應(yīng)了不同時(shí)期國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)、金融環(huán)境的變化，從而避免了金融自由化改革過(guò)程中貨幣危機(jī)的發(fā)生。由此來(lái)看，在我國(guó)“以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、有管理的浮動(dòng)匯率制度”的改革目標(biāo)下，切勿只顧“浮動(dòng)”而忽視“有管理”，未來(lái)應(yīng)注重增強(qiáng)根據(jù)內(nèi)外部環(huán)境變化選擇合適匯率制度的能力。二是統(tǒng)籌安排利率和匯率市場(chǎng)化改革的先后順序。當(dāng)前對(duì)

39、此問(wèn)題存在一定爭(zhēng)議。我們認(rèn)為，在我國(guó)資本跨境流動(dòng)規(guī)模較大的情況下，利率和匯率市場(chǎng)化必然互相影響，互為前提和條件，以同步、協(xié)調(diào)推進(jìn)為好，否則兩項(xiàng)改革都難以“獨(dú)善其身”。在匯率市場(chǎng)化先行而利率保持不動(dòng)的情況下，根據(jù)利率平價(jià)理論，因國(guó)內(nèi)外利差所造成的不平衡只能通過(guò)即期匯率和遠(yuǎn)期匯率的差額來(lái)彌補(bǔ)，這必然會(huì)造成匯率的劇烈波動(dòng)，反之亦然。在總體協(xié)調(diào)推進(jìn)的大前提下，如何統(tǒng)籌安排利率、匯率市場(chǎng)化改革的先后順序則是需要進(jìn)一步深入探討的問(wèn)題。三是進(jìn)一步完善人民幣有管理的浮動(dòng)匯率制度。根據(jù)其他各主要國(guó)際貨幣的地位、貿(mào)易占比等因素的變化情況，動(dòng)態(tài)優(yōu)化與人民幣匯率掛鉤的貨幣籃子構(gòu)成及其權(quán)重。研究在條件成熟的情況下，對(duì)外

40、界公布貨幣籃子構(gòu)成及其比重，形成更為明確的匯率變動(dòng)預(yù)期，使有管理幅度的匯率制度安排更加透明和規(guī)范。對(duì)前期人民幣波幅擴(kuò)大后的效果進(jìn)行跟蹤評(píng)估，并分析企業(yè)、機(jī)構(gòu)、個(gè)人的風(fēng)險(xiǎn)承受能力，提供更加豐富的避險(xiǎn)工具，在條件具備的情況下，擇機(jī)進(jìn)一步擴(kuò)大人民幣匯率波幅。美國(guó)啟動(dòng)第三輪貨幣量化寬松 全球經(jīng)濟(jì)受影響2012年09月15日 09:24核心提示：美聯(lián)儲(chǔ)9月13日宣布，正式啟動(dòng)第三次量化寬松政策，也就是QE3，以刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，改善就業(yè)。有學(xué)者表示，QE3啟動(dòng)后將會(huì)通過(guò)匯率和大宗商品價(jià)格等渠道影響包括中國(guó)在內(nèi)的其他國(guó)家。 杜平：關(guān)于美國(guó)量化寬松政策第三輪，跟前兩次有個(gè)非常大的區(qū)別，這個(gè)區(qū)別在什么地方呢？就是

41、這次的量化寬松政策把就業(yè)狀況聯(lián)系在一起，相互掛鉤，意思是什么呢？就是說(shuō)它每個(gè)月會(huì)發(fā)行400億美元，為什么呢？就是要促進(jìn)就業(yè)，然后直到就業(yè)狀況改善為止，那什么叫改善呢？也不知道，就說(shuō)到什么樣的程度才算叫就業(yè)改善，沒(méi)有一個(gè)具體的定論。而且就是說(shuō)，什么時(shí)候停止量化寬松政策也不知道，所以整個(gè)的目標(biāo)和它的時(shí)間基本上是搞不清楚，但是只要是印刷錢(qián)就對(duì)了。那么這個(gè)問(wèn)題就是說(shuō)，有的人講到，跟美國(guó)的大選有沒(méi)有關(guān)系呢？ 根據(jù)過(guò)去歷屆美國(guó)的大選，如果失業(yè)率超過(guò)8%的話，現(xiàn)在的總統(tǒng)，也就是在任的總統(tǒng)再要當(dāng)選的話，基本上可能性是不大的，甚至是肯定會(huì)失敗的，現(xiàn)在對(duì)奧巴馬來(lái)講，就是這個(gè)大的問(wèn)題，就在這個(gè)地方。目前美國(guó)的失業(yè)率

42、還是超過(guò)8%，前一段時(shí)間是8.3%，上個(gè)月減到8.1%，稍稍有點(diǎn)下降，但是下降的原因不是說(shuō)你的就業(yè)率在增加，而是說(shuō)那些長(zhǎng)期沒(méi)有工作的人，因?yàn)樾幕乙饫?，找不到工作，所以干脆就不?bào)道，就不注冊(cè)，不登記了，所以就這一批人可能就沒(méi)有統(tǒng)計(jì)8.1%之內(nèi)，所以使得就業(yè)率好像有所改善。但是對(duì)奧巴馬政府來(lái)講，這個(gè)問(wèn)題就是會(huì)影響到他重新連任的問(wèn)題，他能不能連任跟就業(yè)有直接關(guān)系。因?yàn)樗^的就業(yè)，就是因?yàn)閯趧?dòng)力都是選民，票掌握在他們手上，所以失業(yè)率人多的話，當(dāng)然對(duì)他得票率當(dāng)然是非常的差的。 所以美國(guó)想出這樣的辦法，當(dāng)然就是說(shuō)是不是伯南克的主意，或者說(shuō)他的原意就是要幫助奧巴馬再當(dāng)選這個(gè)問(wèn)題現(xiàn)在還有很多爭(zhēng)論，但是從共和黨

43、的角度來(lái)講說(shuō)，伯南克推出量化寬松政策就是要幫助奧巴馬來(lái)促他當(dāng)選。但是作為伯南克，或者是聯(lián)邦儲(chǔ)備局來(lái)講，一般來(lái)講，就它是個(gè)獨(dú)立的機(jī)構(gòu)，不受白宮的指揮，可是呢？是不是有這樣的原因，我覺(jué)得也是有的。因?yàn)樵谀壳斑@個(gè)形勢(shì)下面，對(duì)整個(gè)的美國(guó)經(jīng)濟(jì)的景氣度，或者是它的社會(huì)的名氣都有很大的影響，所以要促進(jìn)就業(yè)就會(huì)改善一下社會(huì)的氛圍，當(dāng)然對(duì)大選有直接的關(guān)系。 不過(guò)在兩個(gè)月時(shí)間里面，用這樣的一個(gè)量化寬松政策就能夠大幅度的增加就業(yè)率嗎？這個(gè)可能很難，因?yàn)?1月6日就要大選了，現(xiàn)在可能已經(jīng)不到兩個(gè)月時(shí)間了，兩個(gè)月時(shí)間里面，如果能夠改善，把失業(yè)率從8.1%降到8%以下，這個(gè)可能是非常困難的。美聯(lián)儲(chǔ)第三輪量化寬松政策（QE

44、3）的影響2012-09-14 08:04:00|分類： 財(cái)經(jīng)趨勢(shì)分析 |標(biāo)簽： HYPERLINK /blog/ l m=0&t=3&c=美聯(lián)儲(chǔ) 美聯(lián)儲(chǔ) HYPERLINK /blog/ l m=0&t=3&c=量化寬松政策 量化寬松政策 HYPERLINK /blog/ l m=0&t=3&c=全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇 全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇 HYPERLINK /blog/ l m=0&t=3&c=流動(dòng)性泛濫 流動(dòng)性泛濫 昨晚，美聯(lián)儲(chǔ)推出了新的量化寬松政策（簡(jiǎn)稱QE3），這是當(dāng)前美國(guó)應(yīng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)衰退的政策工具。新一輪的量化寬松政策將會(huì)對(duì)世界和中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生什么影響呢？ 所謂量化寬松政策，就是通過(guò)美國(guó)中央銀行大量

45、印制美元鈔票，在公開(kāi)市場(chǎng)購(gòu)買(mǎi)各種債券，增加貨幣供應(yīng)量。從當(dāng)前全球危機(jī)的角度看，此項(xiàng)政策，無(wú)疑會(huì)推動(dòng)美國(guó)抵制經(jīng)濟(jì)衰退和增強(qiáng)美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的作用。對(duì)全球股市和期貨市場(chǎng)大宗商品價(jià)格、特別是黃金價(jià)格的上漲也有直接的影響。QE3公布之日，全球股市都會(huì)有反彈。（近日中國(guó)股市還會(huì)大幅震蕩） 隨著歐洲、中國(guó)、美國(guó)等各國(guó)刺激政策的出臺(tái)，全球經(jīng)濟(jì)在2013年將會(huì)好轉(zhuǎn)，出現(xiàn)短期復(fù)蘇。但是，由于美元是全球主要的儲(chǔ)備貨幣，大量的印發(fā)美元，雖然有助于全球經(jīng)濟(jì)的短期振興，但是，從中長(zhǎng)期來(lái)看，美元流動(dòng)性的泛濫，將為新一輪的的全球通貨膨脹和資產(chǎn)泡沫準(zhǔn)備條件。而資產(chǎn)泡沫一旦破滅又會(huì)造成新一輪的全球經(jīng)濟(jì)衰退。 對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)，新的美國(guó)量

46、化寬松政策既有積極的作用，也要消極的影響。從積極的角度看，美國(guó)貨幣政策的放松會(huì)推動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，可以減緩全球經(jīng)濟(jì)衰退帶來(lái)的巨大壓力。隨著國(guó)內(nèi)系列刺激政策的出臺(tái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在經(jīng)歷了大半年的急劇惡化后，在未來(lái)的第四季度會(huì)趨穩(wěn)，2013-2015年會(huì)有短期復(fù)蘇。 從消極面來(lái)看，大量美元進(jìn)入市場(chǎng)，一定會(huì)再造全球流動(dòng)性泛濫的局面和全球性的通貨膨脹。全球大宗商品價(jià)格的上漲不僅會(huì)傳導(dǎo)到中國(guó)國(guó)內(nèi)，和中國(guó)國(guó)內(nèi)的刺激政策形成合力，導(dǎo)成中國(guó)新一輪通貨膨脹卷土重來(lái)。中國(guó)制造業(yè)的成本將進(jìn)一步上升，產(chǎn)能過(guò)剩的中國(guó)制造業(yè)將面臨價(jià)格下跌和成本上升的雙重壓力，國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力進(jìn)一步下降，將來(lái)遲早會(huì)演化為企業(yè)的更大規(guī)模的虧損和銀行的巨

47、額不良資產(chǎn)，為未來(lái)的經(jīng)濟(jì)和金融危機(jī)準(zhǔn)備條件；而流動(dòng)性的泛濫，會(huì)導(dǎo)致國(guó)際熱錢(qián)再度流入中國(guó)，加劇中國(guó)未來(lái)的房?jī)r(jià)上漲和資產(chǎn)泡沫。而資產(chǎn)泡沫也為未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的大危機(jī)準(zhǔn)備條件。 美元泛濫，還會(huì)使得大量持有美元資產(chǎn)的國(guó)家遭受損失。中國(guó)持有上萬(wàn)億的巨額美元資產(chǎn)，遭受的損失是最大的。多年來(lái)，中國(guó)成為美元貶值的最大受害者。 因此，QE3 政策的出臺(tái)，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響，長(zhǎng)期的消極影響遠(yuǎn)大于短期的積極作用。QE4刺激了誰(shuí)？0轉(zhuǎn)發(fā)到和訊微博轉(zhuǎn)發(fā)到新浪微博轉(zhuǎn)發(fā)到搜狐微博轉(zhuǎn)發(fā)到騰訊微博轉(zhuǎn)發(fā)到QQ空間轉(zhuǎn)發(fā)到人人網(wǎng)轉(zhuǎn)發(fā)到豆瓣網(wǎng)轉(zhuǎn)發(fā)到手機(jī)網(wǎng)經(jīng)過(guò)美國(guó)幾輪QE“教育”，中國(guó)的決策者和企業(yè)家應(yīng)該更明白，自強(qiáng)才是硬道理。大經(jīng)濟(jì)體必須走

48、挖掘內(nèi)需的道路，而且中國(guó)的“內(nèi)需”有巨大的潛力既然世界經(jīng)濟(jì)前景充滿不確定性，那我們對(duì)任何突襲而至的情況就不必太吃驚。歲末年初，當(dāng)中國(guó)尚在揣摩和應(yīng)對(duì)美國(guó)第三輪量化寬松（QE3）的“扭轉(zhuǎn)操作”（Operation Twist）時(shí)，第四輪量化寬松政策（QE4）又不期而至。北京時(shí)間12月13日凌晨，美聯(lián)儲(chǔ)麾下聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)（FOMC）決定，推出新一輪量化寬松的貨幣政策（QE4），以解決正面臨“財(cái)政懸崖”巨大挑戰(zhàn)的美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能陷入長(zhǎng)期低迷的問(wèn)題。當(dāng)天發(fā)布的12月會(huì)議紀(jì)要顯示，在“扭曲操作”到期之后，美聯(lián)儲(chǔ)將每月購(gòu)買(mǎi)450億美元的美國(guó)國(guó)債。綜合此前QE3計(jì)劃下每月400億美元住房抵押貸款證券購(gòu)買(mǎi)規(guī)模，

49、在2013年一段時(shí)期之內(nèi)，美聯(lián)儲(chǔ)每月購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)總額將高達(dá)850億美元，以支持金融市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。美聯(lián)儲(chǔ)還表示，將維持00.25%的低利率不變，直到失業(yè)率下降至6.5%。雖然美國(guó)的決定讓我們頗感意外，但細(xì)想之下，其不過(guò)是“另一只早晚要落地的靴子”。無(wú)論如何，QE4計(jì)劃都會(huì)給本已復(fù)雜的國(guó)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)帶來(lái)更復(fù)雜的變數(shù)，特別是像中國(guó)這樣的新興市場(chǎng)國(guó)家，政府和企業(yè)在決策時(shí)不得不面對(duì)隨時(shí)而至的新難題。政策指向失業(yè)與通脹2012年9月13日，美國(guó)推出QE3。之后的幾個(gè)月內(nèi)，美國(guó)的經(jīng)濟(jì)和就業(yè)緩慢恢復(fù)，家庭消費(fèi)支出和房地產(chǎn)業(yè)的數(shù)據(jù)有所改善，但失業(yè)率依然呈上升趨勢(shì)、企業(yè)固定資產(chǎn)投資下降，去除能源價(jià)格變化帶來(lái)的短期波動(dòng)

50、這一因素，通脹率低于美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策委員會(huì)的目標(biāo)，長(zhǎng)期通脹預(yù)期平穩(wěn)。但全球金融市場(chǎng)萎縮使美國(guó)經(jīng)濟(jì)前景仍面臨下行風(fēng)險(xiǎn)。為此，美聯(lián)儲(chǔ)調(diào)低了20122015年美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期。為了增加就業(yè)水平，保持價(jià)格穩(wěn)定，在美國(guó)財(cái)政政策幾乎被“凍僵”的前提下，美聯(lián)儲(chǔ)只好出籠QE4，不得不繼續(xù)在QE3的基礎(chǔ)上通過(guò)購(gòu)買(mǎi)債券的方式，向市場(chǎng)注入流動(dòng)性。本輪量化寬松政策的具體措施包括：每月繼續(xù)增加購(gòu)買(mǎi)機(jī)構(gòu)住房抵押貸款證券400億美元，每月購(gòu)買(mǎi)長(zhǎng)期國(guó)債450億美元；將以上業(yè)務(wù)所得的利息再投資于住房抵押貸款證券，并繼續(xù)持有美國(guó)國(guó)債。美國(guó)政府希望以此來(lái)保持較低的長(zhǎng)期利率，支持住房抵押貸款市場(chǎng)，營(yíng)造更加適宜的金融大環(huán)境。由此可見(jiàn)，Q

51、E4不過(guò)是規(guī)模更大的QE3，亦即“加強(qiáng)版”的QE3。與前三輪量化寬松政策不同的是，美聯(lián)儲(chǔ)此次還公開(kāi)了量化寬松政策的兩項(xiàng)前提條件，即失業(yè)率和通貨膨脹率水平。只要失業(yè)率仍然高于6.5%，未來(lái)1至2年的通脹率水平不高于2%的目標(biāo)水平0.5個(gè)百分點(diǎn)以上，且長(zhǎng)期通脹預(yù)期穩(wěn)定，聯(lián)邦基金利率將保持在00.25%的水平。兩項(xiàng)前提條件的公布說(shuō)明，美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策方向是促進(jìn)就業(yè)和保持較低的通貨膨脹率，輿論普遍據(jù)此預(yù)測(cè)美聯(lián)儲(chǔ)未來(lái)的政策變化將關(guān)注失業(yè)和通貨膨脹率兩項(xiàng)指標(biāo)。這有利于美聯(lián)儲(chǔ)錨定公眾預(yù)期，增強(qiáng)貨幣政策的有效性。短期資本可能再次流入美國(guó)施行QE4，將會(huì)帶動(dòng)新一輪的全球貨幣量化寬松，中國(guó)可能再次面對(duì)“貨幣洪水”

52、到來(lái)的局面。在新一輪貨幣寬松政策的刺激下，如果美國(guó)企業(yè)投資和家庭支出真如美聯(lián)儲(chǔ)期望的那樣得到恢復(fù)，那么，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇就有了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。如果擴(kuò)大的流動(dòng)性進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)，此輪政策不僅有利于美國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，也有利于世界經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇將通過(guò)收入效應(yīng)提高對(duì)中國(guó)進(jìn)口產(chǎn)品的需求，進(jìn)而有利于中國(guó)的出口。但是，如果QE4釋放出的流動(dòng)性沒(méi)有如預(yù)期那樣進(jìn)入美國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，那么，美國(guó)就會(huì)面臨流動(dòng)性過(guò)剩，這些過(guò)剩的流動(dòng)性出于逐利的目的就會(huì)流到資本回報(bào)率較高的新興市場(chǎng)國(guó)家，也就是說(shuō)，中國(guó)等新興市場(chǎng)國(guó)家將可能面臨短期資本流入的局面。為穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，中國(guó)的貨幣政策目前比較寬松，中國(guó)人民銀行主要以逆回購(gòu)的方式

53、向市場(chǎng)投放流動(dòng)性。美國(guó)和其他強(qiáng)經(jīng)濟(jì)體的量化寬松政策將會(huì)破壞中國(guó)原有的宏觀調(diào)控計(jì)劃和步驟，并因?yàn)槎唐谫Y本流入而帶來(lái)通脹壓力。即將到來(lái)的2013年，中國(guó)將面臨“投資趨穩(wěn)、消費(fèi)趨軟、出口趨緩”的態(tài)勢(shì)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩的壓力增加。QE4引致的短期資本流入和對(duì)外貿(mào)易順差將使中國(guó)外匯市場(chǎng)出現(xiàn)“外匯供大于求”的現(xiàn)象。目前，中國(guó)外貿(mào)順差雖然緩慢下降，但在以加工貿(mào)易為主的貿(mào)易結(jié)構(gòu)下，還會(huì)在較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)保持貿(mào)易順差，如果QE4引致短期資本流入，人民幣將繼續(xù)面臨升值壓力。在此情況下，如果央行仍偏好人民幣匯率穩(wěn)定，將不得不繼續(xù)干預(yù)外匯市場(chǎng)，增加外匯占款，為維持貨幣供給量的穩(wěn)定，繼續(xù)采取沖銷政策；如果央行傾向于人民幣匯率

54、市場(chǎng)化，人民幣將會(huì)持續(xù)升值，這將進(jìn)一步“邀請(qǐng)”短期資本流入，屆時(shí)，中國(guó)貨幣政策受外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響，將呈現(xiàn)出較大的波動(dòng)性，不利于央行維持較低的通貨膨脹率，也不利于建立中央銀行的公信力。美國(guó)推出QE3前后，曾推動(dòng)大宗商品市場(chǎng)在9月出現(xiàn)了一波延續(xù)近一個(gè)月的強(qiáng)勢(shì)行情。QE4的推出，對(duì)市場(chǎng)的刺激作用可能會(huì)相對(duì)減弱。以原油為例，頁(yè)巖氣革命使美國(guó)能源出現(xiàn)了獨(dú)立性趨勢(shì)，美國(guó)對(duì)于外部石油的需求已大大減少，這有力地遏制了國(guó)際原油價(jià)格因美元走弱而大幅上漲。此外，中國(guó)企業(yè)由于“去庫(kù)存”和減少過(guò)剩產(chǎn)能的壓力，對(duì)外部需求的壓力逐步減小，QE4通過(guò)商品市場(chǎng)給中國(guó)企業(yè)帶來(lái)的成本壓力有限。這也間接說(shuō)明，QE4背景下，中國(guó)面臨的

55、輸入型通貨膨脹壓力主要來(lái)源于短期資本流入。延遲人民幣國(guó)際化的步驟從簡(jiǎn)單的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論即可推斷，施行量化寬松貨幣政策國(guó)家的貨幣會(huì)競(jìng)相貶值，這極大地?fù)p害了全球的自由貿(mào)易，并進(jìn)一步把其他國(guó)家也拉入貨幣貶值的軌道。歷史已經(jīng)無(wú)數(shù)次證明，競(jìng)爭(zhēng)性貨幣貶值是危險(xiǎn)的游戲，沒(méi)有一個(gè)國(guó)家可以從中獲利。它不僅極大地傷害了自由貿(mào)易，而且會(huì)影響全球正常的資本流動(dòng)，帶來(lái)全球金融市場(chǎng)的巨大波動(dòng)，降低全球資源的配置效率。全球金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)無(wú)疑會(huì)延緩中國(guó)加速開(kāi)放資本項(xiàng)目的計(jì)劃，中國(guó)將會(huì)更小心地開(kāi)放資本賬戶，并主要以開(kāi)放對(duì)外直接投資項(xiàng)目為主。那么，人民幣國(guó)際化的步驟也可能因此延遲。危機(jī)時(shí)期，全球經(jīng)濟(jì)合作是艱難和虛幻的。經(jīng)過(guò)幾輪的QE“教育”，中國(guó)的決策者和企業(yè)家應(yīng)該更明白，自強(qiáng)才是硬道理，像中國(guó)這樣的大經(jīng)濟(jì)體必須走挖掘“內(nèi)需”的道路，而且中國(guó)的內(nèi)需有巨大的潛力，這是中國(guó)的絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。.越南金融危機(jī)？ 內(nèi)因：第一，入世后，國(guó)際糧食市場(chǎng)上漲帶動(dòng)越南國(guó)內(nèi)物價(jià)飛漲。第二，民間過(guò)渡恐慌，擠兌美元黃金。第三，入世后，政