資產(chǎn)證券化交易技術(shù)分析

1、吧資產(chǎn)證券化交易伴技術(shù)礙資產(chǎn)證券化的核壩心交易技術(shù)一言藹以蔽之就是現(xiàn)金巴流分析和重組。爸從表面上看，資芭產(chǎn)證券化似乎是半以資產(chǎn)為支撐，八但實際上卻是以翱資產(chǎn)未來所能產(chǎn)稗生的現(xiàn)金流為支挨撐的，也即資產(chǎn)八證券化系以可預(yù)哎見的被證券化資安產(chǎn)也即支持資產(chǎn)岸未來現(xiàn)金流為支般撐在資本市場發(fā)骯行證券以進行融艾資。換言之，資盎產(chǎn)證券化方式下霸的融資，被霸“半證券化懊”芭的不是資產(chǎn)本身扳，而是資產(chǎn)所產(chǎn)跋生的現(xiàn)金流，這氨是資產(chǎn)證券化的扮本質(zhì)，也是資產(chǎn)按證券化不同于其暗它融資方式的精百髓所在。因此，胺資產(chǎn)證券化的過版程實質(zhì)就是被證啊券化資產(chǎn)未來現(xiàn)俺金流的分割與重胺組過程；各種現(xiàn)辦金流分析與重組藹的手段和工具也拔由此

2、構(gòu)成資產(chǎn)證疤券化交易的核心板技術(shù)。啊資產(chǎn)證券化的運氨作緊密圍繞支持癌資產(chǎn)未來現(xiàn)金流阿的分割和重組這笆個中心而進行。按一般地，支持資愛產(chǎn)現(xiàn)金流重組目癌標可通過以下幾皚條途徑實現(xiàn)： eq oac(,辦1阿)啊在滿足支持資產(chǎn)藹同質(zhì)性要求的前搬提下最大程度地奧實現(xiàn)資產(chǎn)來源的氨多元化，避免資氨產(chǎn)池現(xiàn)金流因資板產(chǎn)池內(nèi)資產(chǎn)單一邦化程度高而波動襖過大，提高支持昂資產(chǎn)收入現(xiàn)金流斑的可預(yù)見性； eq oac(,疤2稗)班合理分割與分配盎資產(chǎn)池現(xiàn)金流，岸構(gòu)造不同到期日伴的證券品種以與敗支持資產(chǎn)收入現(xiàn)辦金流的實現(xiàn)情況百相匹配；對交易板實施一系列信用瓣提高手段和措施俺，提高證券信用凹； eq oac(,艾3艾)耙風(fēng)險源

3、于不確定啊性，應(yīng)盡力減少佰交易中存在的各按種不確定性，通按過將擺支持資產(chǎn)固有風(fēng)罷險分割重組為不傲同性質(zhì)和不同級翱別的百“敗衍生風(fēng)險挨”阿以愛控制和減少交易搬風(fēng)險總量，降低斑投資者的價格補拌償要求，減輕流礙動性壓力；等等八。安為確?，F(xiàn)金流重辦組目標實現(xiàn)，在巴交易過程中一般阿都要使用吧“矮破產(chǎn)隔離靶”俺和拜“襖信用增級壩”隘的特色交易技術(shù)盎，該兩項技術(shù)也笆是資產(chǎn)證券化的罷基本技術(shù)。證券叭化交易的破產(chǎn)隔安離包括兩方面的挨含義。首先是資芭產(chǎn)支持證券的發(fā)八行、存續(xù)和清償吧與支持資產(chǎn)原始靶權(quán)益人也即資產(chǎn)拌發(fā)起人的經(jīng)營狀背況無關(guān)，即便資般產(chǎn)發(fā)起人破產(chǎn)或案因其它原因被清埃算，對資產(chǎn)支持笆證券也不能有任挨何影響

4、。其次是爸當(dāng)證券化產(chǎn)品為昂債權(quán)憑證類資產(chǎn)鞍支持證券時，證跋券發(fā)行人也即S背PV自身應(yīng)為一笆免于破產(chǎn)的主體皚，更不能被隨意澳解散清算，以確礙保證券安全。破骯產(chǎn)隔離確保支持霸資產(chǎn)的獨立存在骯，是對交易進行瓣現(xiàn)金流重組的基拜礎(chǔ)。骯證券化交易的信愛用增級是指利用柏證券化交易自身按所產(chǎn)生的部分現(xiàn)佰金流來實現(xiàn)對資斑產(chǎn)支持證券的自熬我擔(dān)?；蛴砂l(fā)起半人或SPV以外懊的第三方也即通扳常所稱的信用支斑持機構(gòu)對資產(chǎn)支扮持證券提供擔(dān)保瓣或?qū)PV提供搬資金支持，從而拌確保證券的償付伴，減少證券投資巴風(fēng)險。通過信用傲增級，資產(chǎn)支持罷證券的信用級別背得到提升，增加奧證券對投資者的半吸引力，并使得瓣資產(chǎn)發(fā)起人不論暗其自身整

5、體信用隘級別如何都有可拜能獲得高信用級傲別的融資渠道而愛且大大地節(jié)省融按資成本。正是由艾于采用了信用增稗級技術(shù)，資產(chǎn)證柏券化才得以成為百那些在證券市場擺無法通過常規(guī)手鞍段進行融資的企哎業(yè)（信用級別低凹或規(guī)模小或非上氨市公司）可以利班用的另類全新融擺資方式。襖（一）證券化交耙易班與資產(chǎn)發(fā)起人的半破產(chǎn)隔離昂將全部交易與融柏資人也即資產(chǎn)發(fā)阿起人的破產(chǎn)風(fēng)險斑隔離開來是資產(chǎn)鞍證券化的內(nèi)在要班求，也是資產(chǎn)證頒券化區(qū)別于其它拜融資手段或工具澳的一個非常重要百的方面。在資產(chǎn)邦證券化交易中，艾資產(chǎn)支持證券的伴風(fēng)險只與支持資阿產(chǎn)本身相關(guān)，岸其信用等級僅取跋決于支持資產(chǎn)質(zhì)盎量及其外部信用擺增級措施的支持矮力度，因此

6、，只傲要支持資產(chǎn)質(zhì)量搬并未惡化，即便佰融資者也即資產(chǎn)笆發(fā)起人整體經(jīng)營瓣狀況不佳，資信癌下降甚或破產(chǎn)，背其風(fēng)險也不會案“拜傳染唉”啊給證券投資者，埃投資者對證券的隘投資安全仍能得捌到保證。換言之壩，拜資產(chǎn)支持疤證券的信用不受瓣資產(chǎn)發(fā)起人的信埃用等級的變化的耙影響。反之，若班因支持資產(chǎn)質(zhì)量案惡化或外部信用百支持措施弱化等辦原因而導(dǎo)致資產(chǎn)伴支持證券的信用扳等級下降，證券斑投資者也不能要翱求證券化交易發(fā)礙起人對此負責(zé)。奧因此，證券化交霸易風(fēng)險與資產(chǎn)發(fā)襖起人的風(fēng)險無關(guān)唉。資產(chǎn)支持證券俺的信用和資產(chǎn)發(fā)八起人的資信相分耙離，二者的等級哀可以不一致。而暗保證資產(chǎn)支持證辦券與資產(chǎn)發(fā)起人扳風(fēng)險相隔離目標搬實現(xiàn)的根

7、本途徑靶就是支持資產(chǎn)產(chǎn)礙權(quán)被發(fā)起人轉(zhuǎn)移扒給SPV。柏支持資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)向哀SPV的轉(zhuǎn)移可凹采取兩種方式：扳一為資產(chǎn)發(fā)起人奧將支持資產(chǎn)銷售扳給伴SPV；二是發(fā)骯起人將支持資產(chǎn)班信托轉(zhuǎn)移給SP叭V。在資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)拌信托轉(zhuǎn)移方式下案，SPV往往是巴一信托組織，也昂即SPT或基金氨型SPV。發(fā)起昂人一旦將支持資百產(chǎn)銷售或信托轉(zhuǎn)佰移給SPV，則胺不再與支持資產(chǎn)凹有任何的產(chǎn)權(quán)聯(lián)柏系拌，即使日后資產(chǎn)罷發(fā)起人經(jīng)營情況扮惡化甚至破產(chǎn)，拌其風(fēng)險也不可能氨波及到已被轉(zhuǎn)移翱的支持資產(chǎn)并影扮響到證券投資者白。支持資產(chǎn)的信翱托或真實銷售在頒資產(chǎn)發(fā)起人與證罷券化交易之間構(gòu)跋筑了一道堅實的襖破產(chǎn)埃“挨防火墻哎”邦。把一.法律對支持啊資

8、產(chǎn)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移的半認定敖一般而言，發(fā)起半人向SPV出售懊或信托轉(zhuǎn)移支持昂資產(chǎn)時，只要雙背方意思表示真實矮，在沒有非法目板的，不愛惡意串通損害第拔三人利益，不違罷反法律、行政法盎規(guī)的強制性規(guī)定拜，不損害社會公氨共利益的前提下拔達成一致協(xié)議并八且履行了必要的哀法律程序或手續(xù)稗（假如法律或行疤政法規(guī)有要求的邦話），即可認為熬支持資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)拔移合法有效，受凹法律保護。但由拜于支持資產(chǎn)均為胺無形資產(chǎn)，無形般資產(chǎn)的交易特點柏是沒有物質(zhì)依憑般，其交易形式完擺全依賴于當(dāng)事人岸的約定，這就既拔使得同性質(zhì)交易奧的形式千變?nèi)f化爸，又使得不同性哀質(zhì)交易的形式有胺可能相似。因此矮，為了明確支持絆資產(chǎn)交易性質(zhì)是板否為銷售或信

9、托俺，也即對支持資昂產(chǎn)產(chǎn)權(quán)是否發(fā)生哀轉(zhuǎn)移進行認定，芭法律上一般從以八下幾個方面進行愛判斷：傲1.支持資產(chǎn)產(chǎn)按權(quán)轉(zhuǎn)移交易應(yīng)具俺備相關(guān)的法定要吧件。昂我國法律對于某瓣些無形資產(chǎn)也即笆財產(chǎn)權(quán)利的轉(zhuǎn)讓瓣，規(guī)定必須要符艾合一定的法定要佰件方能成立生效艾，否則不發(fā)生權(quán)哎屬變更結(jié)果。例背如，對于債權(quán)的扳轉(zhuǎn)移，需通知債頒務(wù)人才對債務(wù)人笆產(chǎn)生效力；專利柏、商標、著作權(quán)柏等知識產(chǎn)權(quán)的轉(zhuǎn)板移，需要到相關(guān)皚產(chǎn)權(quán)核準或登記背部門辦理登記備敗案；股權(quán)或股份盎的轉(zhuǎn)讓，需到工昂商行政管理部門哀或證券登記機構(gòu)巴辦理變更登記；奧資產(chǎn)屬國有的，斑還要到相應(yīng)國有芭資產(chǎn)管理部門進拜行登記備案或取皚得批準；等等。哀至于法律對其權(quán)辦屬轉(zhuǎn)讓

10、沒有特別搬規(guī)定的那些無形般資產(chǎn)，只要交易百雙方就其轉(zhuǎn)讓意癌思表示真實達成背一致協(xié)議即可，按產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移的時間把、方式等均由交疤易當(dāng)事人約定。頒 搬2.發(fā)起人沒有耙就支持資產(chǎn)的信霸用風(fēng)險向SPV氨提供追索權(quán)。耙追索權(quán)就其設(shè)立鞍的目的和行使的骯條件看可分為兩氨大類，一類目的罷在于擔(dān)保資產(chǎn)的捌質(zhì)量，若發(fā)起人爸對資產(chǎn)質(zhì)量作了唉虛假陳述或資產(chǎn)版質(zhì)量達不到交易安雙方共同認可的瓣水平，則發(fā)起人百應(yīng)向SPV賠償罷。另一類的目的版在于擔(dān)保資產(chǎn)的俺信用風(fēng)險，只要叭支持資產(chǎn)未來現(xiàn)暗金流達不到發(fā)起笆人所承諾的水平耙或雙方所約定的敖水平，SPV就瓣可向發(fā)起人索賠拌，而不管資產(chǎn)現(xiàn)搬金流問題是由資阿產(chǎn)債務(wù)人違約或頒其它非發(fā)起人

11、的跋原因所引致。胺實際的證券化交疤易中，發(fā)起人敗為了最大限度地澳獲得當(dāng)期資金，頒減少支持資產(chǎn)銷罷售的價格折扣，拌有可能向SPV拌提供一定的追索奧權(quán)；而SPV也斑愿意發(fā)起人對其吧提供某種形式的壩追索權(quán)以確保支頒持資產(chǎn)未來現(xiàn)金俺流，或者說資產(chǎn)埃支持證券的償付斑來源的穩(wěn)定性。氨常見的追索權(quán)形拜式有： eq oac(唉唉,捌1扳)按交易價款保留； eq oac(板骯,辦2班)拜發(fā)起人賠償支持唉資產(chǎn)信用損失或瓣就該等損失對交稗易價格進行事后愛調(diào)整； eq oac(俺疤,巴3阿)翱對不合格資產(chǎn)予盎以替換或另行追靶加新的支持資產(chǎn)罷； eq oac(百壩,伴4班)板發(fā)起人的抵押/爸質(zhì)押擔(dān)保，包括拔對支持資產(chǎn)質(zhì)

12、量壩或其未來收入現(xiàn)佰金流的擔(dān)保；等鞍等。 鞍擔(dān)保資產(chǎn)質(zhì)量的邦追索權(quán)不構(gòu)成發(fā)奧起人的額外義務(wù)搬，因為這是資產(chǎn)靶銷售交易的應(yīng)有半之義，就象任何頒一個商品銷售者捌向買主保證其商啊品品質(zhì)一樣。因熬此，此種性質(zhì)的把追索權(quán)的存在不按會影響對資產(chǎn)交耙易的銷售性質(zhì)的靶認定。而發(fā)起人皚提供擔(dān)保資產(chǎn)信白用風(fēng)險的追索權(quán)氨表明版發(fā)起人在支持資芭產(chǎn)轉(zhuǎn)移后仍對資矮產(chǎn)承擔(dān)實質(zhì)性的隘風(fēng)險，挨對資產(chǎn)債務(wù)人履盎行義務(wù)或?qū)Ψ瞧浒ё陨碓蛩绿@的資產(chǎn)信用風(fēng)險艾向SPV提供擔(dān)藹保，拌由此使得資產(chǎn)的扒轉(zhuǎn)移很可能被認叭定為融資擔(dān)保而懊非出售。該類追佰索權(quán)的存在是否壩會影響對資產(chǎn)轉(zhuǎn)阿移性質(zhì)的最終認哀定取決于壩追索權(quán)案所覆蓋的范圍和扳程度昂

13、是否適當(dāng)。與支板持資產(chǎn)的歷史信啊用損失相比較，氨若追索權(quán)覆蓋的拔范圍大大超過歷岸史的損失比例，矮則可認為發(fā)起人半提供了過度的追靶索權(quán)。這種過度半追索權(quán)的存在使芭得人們有理由相昂信發(fā)起人仍實質(zhì)隘性地保留了支持澳資產(chǎn)的風(fēng)險，從艾而使得資產(chǎn)的轉(zhuǎn)八移不大可能在法爸律上被認定為銷岸售 某些情況可能是例外，如支持資產(chǎn)或資產(chǎn)債務(wù)人所在的地域或所處的行業(yè)過于集中導(dǎo)致資產(chǎn)風(fēng)險也過于集中，需要適當(dāng)加大追索權(quán)予以補償。把。捌因此，追索權(quán)的八性質(zhì)不同，對資把產(chǎn)交易的定性也耙大相徑庭，盡管澳不同性質(zhì)的追索傲權(quán)可能都采取相版同的表現(xiàn)形式。阿擔(dān)保支持資產(chǎn)質(zhì)笆量的追索權(quán)不會瓣影響對資產(chǎn)銷售挨的定性。而若資扳產(chǎn)轉(zhuǎn)移交易附帶澳了

14、擔(dān)保資產(chǎn)信用扳風(fēng)險的追索權(quán)，疤只要追索權(quán)的范般圍有限，不足以白讓發(fā)起人承擔(dān)實阿質(zhì)性的資產(chǎn)風(fēng)險傲，則還是可認定拌支持資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)已罷發(fā)生轉(zhuǎn)移。疤3. 從交易結(jié)隘果考察，若支持哎資產(chǎn)轉(zhuǎn)移導(dǎo)致以啊下法律后果的，叭則可認定交易的唉銷售或信托屬性矮，否則不能輕易翱斷定產(chǎn)權(quán)已經(jīng)轉(zhuǎn)翱移： eq oac(,巴1傲)隘 SPV拜 控制疤并般可獨立處置支持吧資產(chǎn)。頒例如，在典型的挨支持資產(chǎn)銷售案安例中，SPV應(yīng)笆有權(quán)管理和控制頒支持資產(chǎn)未來的凹任何現(xiàn)金流收入罷。該等權(quán)利包括案：絆A.所有與資產(chǎn)芭收入相關(guān)的帳冊捌和記錄都歸SP懊V所有；岸B.SPV可任百命一代理人代表懊其本人收取資產(chǎn)班收入，SPV控鞍制該收款代理人艾行

15、為并可隨時對笆其進行撤換；扳C.SPV對資隘產(chǎn)收入現(xiàn)金流的辦使用不受發(fā)起人岸的任何約束；等吧等。傲若發(fā)起人被任命霸為交易服務(wù)商從哀而成為當(dāng)然的收疤款代理人，其也埃必須象其他任何耙一位服務(wù)商或代拔理人一樣按照S絆PV的指示行事氨，不得以任何方柏式截留、挪用支背持資產(chǎn)收入；并拜按照市場價格或癌通行標準獲得服跋務(wù)費或代理報酬敖而不能享受比其罷他服務(wù)商或代理扒人更為特別的待爸遇。若SPV不跋能完全控制或者熬不能自由地處分笆支持資產(chǎn)，則不扮能認為SPV已霸取得支持資產(chǎn)產(chǎn)叭權(quán)。 eq oac(,拜2拔)俺發(fā)起人對支持資稗產(chǎn)不再享有任何翱的所有者權(quán)利。哀若發(fā)起人在支持伴資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給SP跋V后仍保留了資辦產(chǎn)的部

16、分產(chǎn)權(quán)則佰不能輕言支持資稗產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)已發(fā)生白轉(zhuǎn)移。典型的情跋況是，在支持資辦產(chǎn)轉(zhuǎn)讓交易中，俺若SPV趨向于疤提高支持資產(chǎn)與罷擬發(fā)行證券的比笆率（奧“扒抵押率背”奧）以確保證券化岸交易的安全性和礙提高證券的信用昂等級，則其將向柏發(fā)起人支付較少八的資產(chǎn)購買價格唉（公平價格應(yīng)根阿據(jù)資產(chǎn)的歷史損懊失率及資產(chǎn)的未挨來收入現(xiàn)值計算皚得出），疤但允許礙發(fā)起人保留對支骯持資產(chǎn)的剩余索絆取權(quán)斑也即對支持資產(chǎn)頒現(xiàn)金流支付完畢隘資產(chǎn)支持證券后扮的全部剩余的請胺求權(quán)。藹由于剩余索取權(quán)挨實質(zhì)是一種所有阿權(quán)利益，這就意盎味著支持資產(chǎn)拌“稗轉(zhuǎn)移百”暗時其產(chǎn)權(quán)并未全矮部移交給SPV伴，發(fā)起人仍保留頒了部分資產(chǎn)產(chǎn)權(quán) 但若發(fā)起人與

17、SPV約定由其充當(dāng)資產(chǎn)服務(wù)商，支持資產(chǎn)現(xiàn)金流支付完畢證券后的全部剩余作為對其良好服務(wù)的獎勵支付給發(fā)起人則另當(dāng)別論。因為發(fā)起人向SPV轉(zhuǎn)移支持資產(chǎn)是以確定的價格成交，并且不對資產(chǎn)享有或承擔(dān)額外權(quán)益或義務(wù)，避免了“針對資產(chǎn)信用風(fēng)險的價格調(diào)整”的嫌疑。癌。 eq oac(靶癌,叭3稗)挨支持資產(chǎn)所隱藏懊的風(fēng)險全部或大鞍部分都轉(zhuǎn)移給S柏PV，發(fā)起人不襖承擔(dān)支持資產(chǎn)轉(zhuǎn)壩移后的任何損失扒或義務(wù)。若發(fā)起霸人仍為支持資產(chǎn)白承擔(dān)了部分義務(wù)瓣或風(fēng)險，且該部八分義務(wù)或風(fēng)險構(gòu)骯成支持資產(chǎn)所附澳著義務(wù)或風(fēng)險的艾實質(zhì)性部分，則懊可視為SPV仍扒未獲得支持資產(chǎn)案產(chǎn)權(quán)。例如在骯發(fā)起人以不足額板的資產(chǎn)銷售對價拔支付為代價保留敖

18、對支持資產(chǎn)的剩佰余索取權(quán)的情況俺下，由于該等權(quán)隘利是一種或然的罷權(quán)利，其是否有捌價值及其價值大斑小取決于未來資矮產(chǎn)支持證券的償把付情況，發(fā)起人佰因此已實質(zhì)上承愛擔(dān)了資產(chǎn)損失風(fēng)拔險或資產(chǎn)信用風(fēng)哀險。交易存在事愛實上的針對資產(chǎn)鞍信用風(fēng)險的藹“捌價格事后調(diào)整搬”阿，因此，資產(chǎn)轉(zhuǎn)頒移的交易很難被叭認定為銷售。藹二. 法律對支芭持資產(chǎn)銷售或信盎托的無效或可撤背銷的規(guī)定背1. 發(fā)起人債辦權(quán)人對發(fā)起人損唉害其利益的向S礙PV銷售或信托壩轉(zhuǎn)移支持資產(chǎn)的絆行為享有撤銷權(quán)哎。這些行為一般按都表現(xiàn)為財產(chǎn)轉(zhuǎn)挨讓的對價不公允拜或發(fā)起人沒有得百到公平對待，且挨發(fā)起人在主觀上爸具有逃避、拖延背履行其債務(wù)或欺吧騙債權(quán)人的故意

19、柏。對于此類債務(wù)邦人欺詐性轉(zhuǎn)移財瓣產(chǎn)惡意逃廢債務(wù)傲損害其債權(quán)人利般益的行為，我國背法律不予保護并靶賦予債權(quán)人撤銷擺的權(quán)利。我國把合同法規(guī)定：柏“罷因債務(wù)人放棄其巴到期債權(quán)或者無按償轉(zhuǎn)讓財產(chǎn)，對頒債權(quán)人造成損害瓣的，債權(quán)人可以半請求人民法院撤跋銷債務(wù)人的行為般。債務(wù)人以明顯阿不合理的低價轉(zhuǎn)邦讓財產(chǎn)，對債權(quán)艾人造成損害，并案且受讓人知道該百情形的，債權(quán)人拜也可以請求人民唉法院撤銷債務(wù)人跋的行為。柏”班；哎“佰撤銷權(quán)的行使范哎圍以債權(quán)人的債背權(quán)為限敗鞍”隘；把“拜撤銷權(quán)自債權(quán)人八知道或者應(yīng)當(dāng)知絆道撤銷事由之日搬起一年內(nèi)行使熬半”敖。唉我國信托法百也規(guī)定：氨“昂委托人設(shè)立信托皚損害其債權(quán)人利隘益的，債

20、權(quán)人有版權(quán)申請人民法院埃撤銷該信托。柏”般；撤銷申請權(quán)氨“背自債權(quán)人知道或氨者應(yīng)當(dāng)知道撤銷板原因之日起一年搬內(nèi)不行使的，歸艾于消滅。鞍”藹由于在證券化交耙易中，為提高資骯產(chǎn)支持證券的信佰用，SPV可能稗會組織一個價值凹高于擬發(fā)行證券佰面值的支持資產(chǎn)啊池作為證券的償懊付保證（也即提斑高支持資產(chǎn)對證罷券的擔(dān)保率），挨因此，為減少提熬高證券擔(dān)保率所胺帶來的成本負擔(dān)叭，SPV在跋“拜購買敖”拔支持資產(chǎn)時，一邦般會以發(fā)起人認疤購一定金額的擬唉發(fā)行證券中的低頒檔品種或要求發(fā)壩起人對擬發(fā)行證叭券承擔(dān)一定的信笆用提升義務(wù)作為胺其購買支持資產(chǎn)懊的條件。在這種艾情形下，交易可搬能會因為發(fā)起人背承擔(dān)了過多的非愛交易

21、義務(wù)而被認扒為是不公允或不敗公平的，存在被霸發(fā)起人的債權(quán)人佰依法申請撤銷或挨被法律宣告無效絆的可能性?；蛘甙蹋琒PV會直接隘要求發(fā)起人以低絆于支持資產(chǎn)實際挨價值的價格敖“邦銷售百”澳支持資產(chǎn)來獲得柏對證券化交易的奧超額擔(dān)保，而這柏種不正常的擺“盎銷售搬”案價格使得人們有挨理由懷疑資產(chǎn)銷礙售的稗“敖真實性凹”柏。若發(fā)起人向S盎PV轉(zhuǎn)移支持資笆產(chǎn)產(chǎn)權(quán)的行為被柏認定無效或被撤挨銷，則一切應(yīng)回斑復(fù)到資產(chǎn)轉(zhuǎn)移前拜的狀態(tài)，支持熬資產(chǎn)仍應(yīng)回轉(zhuǎn)至扒發(fā)起人處。拜2. 發(fā)起人于敗其破產(chǎn)宣告日前半一段期間內(nèi)非對柏等、非正常地處艾置資產(chǎn)的行為無翱效或可氨撤銷吧。澳任何一個機構(gòu)，熬若其因無力償還熬到期債務(wù)而被宣俺告破產(chǎn)

22、時，其可澳能早已達到法定鞍破產(chǎn)界限。為了隘保證對該機構(gòu)所靶有債權(quán)人的公平背清償，很多國家叭或地區(qū)的破產(chǎn)法胺一般都規(guī)定破產(chǎn)藹宣告日前一段時唉期內(nèi)破產(chǎn)機構(gòu)的半一切非對等、非愛正常的資產(chǎn)處置矮行為都被視為無暗效或可跋撤銷吧，相關(guān)非正常處搬置資產(chǎn)將被追繳矮并納入破產(chǎn)財產(chǎn)巴。我國破產(chǎn)法傲規(guī)定：鞍“艾在俺人民法院受理破啊產(chǎn)申請前一年內(nèi)按，對破產(chǎn)人八下列財產(chǎn)懊處分傲行為，艾破產(chǎn)人的半管理人有權(quán)請求俺人民法院予以撤盎銷： 跋（一）無償轉(zhuǎn)讓皚財產(chǎn)的； 吧（二）以明顯不艾合理的價格進行爸交易的； 跋（三）對沒有財佰產(chǎn)擔(dān)保的債務(wù)提敗供財產(chǎn)擔(dān)保的；襖（四）對未到期頒的債務(wù)提前清償八的；耙（五）放棄債權(quán)藹的。埃”敗 礙

23、“鞍若破產(chǎn)人在辦人民法院受理破壩產(chǎn)申請前六個月按內(nèi)八已經(jīng)伴不能清償?shù)狡趥紕?wù)，并且資產(chǎn)不愛足以清償全部債安務(wù)或者明顯缺乏背清償能力澳，但辦仍對個別債權(quán)人壩進行清償?shù)?，愛破產(chǎn)人的拔管理人有權(quán)請求凹人民法院予以撤盎銷扮（佰但隘該等奧個別清償使鞍破產(chǎn)巴人財產(chǎn)受益的除懊外藹）。把”胺“癌破產(chǎn)人鞍為逃避債務(wù)而隱般匿、轉(zhuǎn)移財產(chǎn)的捌行為無效。安”藹三.瓣支持資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)搬移的會計認定暗由于財產(chǎn)權(quán)利類辦資產(chǎn)交易的復(fù)雜暗性，有時，在法啊律無法確定該等把資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)是否經(jīng)班交易轉(zhuǎn)移的情況版下，相關(guān)會計準哀則的規(guī)定就非常百重要，因為一般拜情況下，若法庭頒無法援引相關(guān)法八律對交易進行定襖性時，則往往會傲參考會計準則等跋相關(guān)

24、技術(shù)性規(guī)定辦。例如，拔國際會計準則在愛對金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓礙交易進行定性時班就以資產(chǎn)的控制稗權(quán)歸屬決定資產(chǎn)頒的所有權(quán)歸屬；拌美國在金融資產(chǎn)稗所有權(quán)轉(zhuǎn)移的會辦計處理問題上也爸采取類似的標準巴。般由于我國包括金癌融資產(chǎn)在內(nèi)的財吧產(chǎn)權(quán)利類資產(chǎn)的暗交易目前都還是罷規(guī)模較小，發(fā)生懊頻率較低。因此唉，對該類資產(chǎn)交壩易的相關(guān)會計定氨性和處理規(guī)定都把還不健全。20稗05年5月16扒日，為配合信貸懊資產(chǎn)證券化試點敗工作，我國財政哎部頒行了信貸懊資產(chǎn)證券化試點襖會計處理規(guī)定暗。該規(guī)定規(guī)范了昂發(fā)起人、SPT版、信貸資產(chǎn)服務(wù)扳商、資金保管人百、投資者參與證凹券化交易的會計胺處理，其對支持俺資產(chǎn)轉(zhuǎn)移定性的艾相關(guān)具體內(nèi)容是哎：

25、 霸“昂第四條 發(fā)起芭機構(gòu)已將信貸資岸產(chǎn)所有權(quán)上幾乎哀所有(通常指9笆5%或者以上的拜情形,下同)的俺風(fēng)險和報酬轉(zhuǎn)移安時，應(yīng)當(dāng)終止確版認該信貸資產(chǎn)，伴并將該信貸資產(chǎn)霸的賬面價值與因百轉(zhuǎn)讓而收到的對靶價之間的差額，辦確認為當(dāng)期損益吧。終止確認是指辦將信貸資產(chǎn)從發(fā)哎起機構(gòu)的賬上和拜資產(chǎn)負債表內(nèi)轉(zhuǎn)按出?！卑睢鞍堑谖鍡l 發(fā)起機把構(gòu)保留了信貸資鞍產(chǎn)所有權(quán)上幾乎昂所有的風(fēng)險和報哎酬時，不應(yīng)當(dāng)終翱止確認該信貸資扳產(chǎn)；轉(zhuǎn)讓該信貸昂資產(chǎn)收到的對價懊，應(yīng)當(dāng)確認為一昂項負債?！斌a“暗第六條 不屬于藹第四條和第五條拔情形的,發(fā)起機版構(gòu)應(yīng)當(dāng)分別以下按兩種情況進行處拜理：疤(一)發(fā)起機構(gòu)板放棄了對該信貸絆資產(chǎn)控制的，應(yīng)翱

26、當(dāng)在轉(zhuǎn)讓日終止拌確認該信貸資產(chǎn)巴，并將該信貸資稗產(chǎn)的賬面價值與埃因轉(zhuǎn)讓而收到的芭對價之間的差額扒，確認為當(dāng)期損版益。澳以下條件全部符隘合時，表明發(fā)起斑機構(gòu)放棄了對所翱轉(zhuǎn)讓信貸資產(chǎn)的敖控制：懊1.發(fā)起機構(gòu)與班該信貸資產(chǎn)實現(xiàn)吧了破產(chǎn)隔離；絆2.特定目的信癌托受托機構(gòu)按信瓣托合同約定，能愛夠單獨將該信貸皚資產(chǎn)出售給與其傲不存在關(guān)聯(lián)方關(guān)耙系的第三方，且澳沒有額外條件對巴該項出售加以限俺制。哀(二)發(fā)起機構(gòu)背仍保留對該信貸瓣資產(chǎn)控制的，應(yīng)敗當(dāng)在轉(zhuǎn)讓日按其霸繼續(xù)涉入該信貸案資產(chǎn)的程度確認鞍有關(guān)資產(chǎn)，并相般應(yīng)確認有關(guān)負債跋。發(fā)起機構(gòu)繼續(xù)辦涉入該信貸資產(chǎn)搬的程度，是指該襖信貸資產(chǎn)價值變隘動使發(fā)起機構(gòu)面敖臨的風(fēng)

27、險水平?！卑选皧W第七條 信貸資斑產(chǎn)部分轉(zhuǎn)讓符合壩終止確認條件的把，應(yīng)當(dāng)將該信貸瓣資產(chǎn)整體的賬面哎價值在終止確認頒部分和未終止確奧認部分之間，按敗轉(zhuǎn)讓日各自的相阿對公允價值進行白分攤，并將終止稗確認部分的賬面敖價值與終止確認班部分的對價(因拔該轉(zhuǎn)讓取得的新鞍資產(chǎn)扣除承擔(dān)的皚新負債后的凈額暗包括在內(nèi))之間壩的差額，確認為澳當(dāng)期損益?！卑省鞍鄣诎藯l 發(fā)起機哀構(gòu)僅繼續(xù)涉入信般貸資產(chǎn)一部分的拜，應(yīng)當(dāng)將該信貸隘資產(chǎn)整體的賬面熬價值，在繼續(xù)涉巴入仍確認的部分骯和終止確認部分白之間，按轉(zhuǎn)讓日礙各自的相對公允安價值進行分攤，暗并將終止確認部凹分的賬面價值與氨終止確認部分的懊對價之間的差額疤，確認為當(dāng)期損艾益。白

28、”傲（二） 背SPV的破產(chǎn)隔愛離埃在證券化交易結(jié)哀構(gòu)中引入SPV百的最主要動機就斑是設(shè)立一主體在頒法律上持有支持耙資產(chǎn)，使支持資案產(chǎn)從資產(chǎn)發(fā)起人佰資產(chǎn)負債表中轉(zhuǎn)傲移出去，從而實矮現(xiàn)證券化交易與岸發(fā)起人破產(chǎn)風(fēng)險奧相隔離的目的。扮作為資產(chǎn)發(fā)起人背與投資者之間的愛中介，SPV在巴證券化交易結(jié)構(gòu)癌中居于中心的位板置，是資產(chǎn)證券癌化交易結(jié)構(gòu)設(shè)計熬的關(guān)鍵所在，對挨交易安全起著重安要的保障作用。敗在信托交易結(jié)構(gòu)懊下，由于支持資岸產(chǎn)作為SPT的耙受托管理資產(chǎn)與按SPT自有資產(chǎn)暗是相互獨立的，拌SPT在交易過八程中是否破產(chǎn)都皚不改變支持資產(chǎn)胺的獨立性質(zhì)，因爸此，采取信托結(jié)哎構(gòu)的證券化交易隘無需考慮SPT百破產(chǎn)風(fēng)

29、險。但在背債權(quán)融資結(jié)構(gòu)的把證券化交易中，艾由于SPV系支疤持資產(chǎn)所有人和俺資產(chǎn)支持證券投背資者的債務(wù)人，罷為確保支持資產(chǎn)百不受任何第三人叭追索，保證支持敗資產(chǎn)現(xiàn)金流優(yōu)先捌支付證券化產(chǎn)品拔本息，交易要求矮SPV必須是一藹免于破產(chǎn)風(fēng)險的挨組織，也即SP敖V自身也應(yīng)為破艾產(chǎn)隔離的，一般邦不會遭受強制性礙破產(chǎn)，也不會自氨愿提出破產(chǎn)申請斑以保證交易的安百全。 挨為實現(xiàn)SPV自罷身破產(chǎn)隔離目標案，凹一方面要限制靶SPV靶的業(yè)務(wù)范圍，使暗SPV唉自身成為不能破瓣產(chǎn)的實體。另一鞍方面，爸SPV百要完全獨立于其扒他交易參與人尤拜其是發(fā)起人，使把SPV絆能與相關(guān)當(dāng)事人礙的破產(chǎn)風(fēng)險相隔藹離，不受其破產(chǎn)辦與否的影響。

30、為阿此，按除證券債務(wù)與證礙券化交易相關(guān)債隘務(wù)外，須禁止S八PV負有其它債懊務(wù)。除為完成證吧券化交易外，S岸PV不得從事任懊何其它的業(yè)務(wù)活頒動（為匹配支持半資產(chǎn)的收入現(xiàn)金懊流與證券本息償辦付現(xiàn)金流而發(fā)生唉的短期投資或負扒債除外），以確頒保不對第三人負盎債。如此一來，版不但SPV被第安三人申請破產(chǎn)的吧可能性不復(fù)存在岸，而且確保了支頒持資產(chǎn)收入全部案或優(yōu)先用于證券癌的清償。鞍一.SPV破產(chǎn)半隔離的一般要求鞍為實現(xiàn)SPV自澳身的破產(chǎn)隔離，班在SPV的設(shè)立絆及其存續(xù)過程中愛，必須做到：胺限定SPV經(jīng)營拔范圍笆為避免與證券化按交易無關(guān)的業(yè)務(wù)哀活動可能產(chǎn)生債拌務(wù)而引致SPV爸破產(chǎn)的風(fēng)險，應(yīng)愛在SPV的組建稗

31、文件（SPV股阿東/合伙人簽署按的合資/合伙經(jīng)胺營協(xié)議、SPV凹章程等）中對其背業(yè)務(wù)范圍予以限哀制。除為實現(xiàn)證百券化目的所必須拌進行的經(jīng)營活動唉外，SPV應(yīng)被翱完全禁止進行任骯何其它經(jīng)營和投扳融資活動。為明挨確此點，在SP辦V的組建文件應(yīng)般載明SPV的目八標和權(quán)利限制條胺款，具體包括： eq oac(,稗1搬)骯SPV不得隨意癌融資； eq oac(,隘2奧)吧不得隨意減免相敖關(guān)當(dāng)事人對其所艾負債務(wù)或義務(wù)； eq oac(,奧3阿)邦不得額外聘用任敖何工作人員，相矮關(guān)資產(chǎn)管理和服懊務(wù)應(yīng)委托服務(wù)商鞍進行； eq oac(,半4絆)半除為維持其合法翱經(jīng)營主體資格的胺存續(xù)而需交納的氨必要稅費外不得胺

32、有其它開支； eq oac(,熬5拌)阿除根據(jù)交易相關(guān)罷文件規(guī)定所開立稗的帳戶外不得在擺任何銀行另行開扮立任何帳戶；等頒等。按為防止上述經(jīng)營笆范圍限制條款被阿任意修改，SP佰V組建文件中還般應(yīng)規(guī)定任何修改骯決議都必須得到案全體股東/合伙鞍人的一致同意。頒在SPV組建文拔件中寫入上述經(jīng)奧營范圍限制條款扮界定了SPV的絆行為能力，SP敖V的一切行為或艾活動都應(yīng)符合組跋建文件的要求，頒否則SPV的決班策經(jīng)營機構(gòu)應(yīng)承柏擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任。襖并且，由于組建敗文件系對公眾開拜放的，公眾可方埃便地查閱、了解扮SPV的經(jīng)營目艾標和權(quán)利限制，拌把握與SPV進班行業(yè)務(wù)活動的準扮則，從而從交易案對手面限制SP襖V的超范圍

33、經(jīng)營柏。限制SPV債務(wù)絆SPV除為履行敗交易中確定的債傲務(wù)及擔(dān)保義務(wù)外胺，不應(yīng)再向任何艾第三人舉借債務(wù)挨或為他人承擔(dān)債般務(wù)或為他人的債俺務(wù)提供任何擔(dān)保扳，除非再舉借的胺債務(wù)滿足以下條襖件之一： eq oac(,半1艾)唉新借債務(wù)的償還霸順序次于先期發(fā)背行的資產(chǎn)支持證拔券； eq oac(,叭2岸)扮新借債務(wù)的信用敗等級不低于已發(fā)扳行資產(chǎn)支持證券佰的信用等級。板上述第 eq oac(,瓣1傲)板個條件保證了新邦債務(wù)不會對資產(chǎn)懊支持證券產(chǎn)生不岸利影響。其次，愛該條件還限制了芭新債權(quán)人申請S敗PV破產(chǎn)的可能芭。這是因為即使懊新債權(quán)人申請S艾PV破產(chǎn)，新債矮務(wù)也須在資產(chǎn)支敖持證券清償完畢拌后才能得到償

34、還懊，SPV的破產(chǎn)昂不會對新債權(quán)人襖帶來任何好處，般相反，由于破產(chǎn)艾財產(chǎn)還需優(yōu)先支稗付破產(chǎn)成本和費藹用，新債權(quán)人的辦受償率反而會較搬SPV不破產(chǎn)時靶還低。尤其是，礙若SPV與新債阿權(quán)人在簽定交易安合同時約定新債唉權(quán)人不能對SP半V提出強制破產(chǎn)頒申請，則進一步安保證了SPV遠擺離被強制破產(chǎn)的壩風(fēng)險。在第 eq oac(,盎2扒)扮個條件下，由于頒債務(wù)信用等級越骯高，其受償?shù)目砂帜苄栽酱?，因此絆，新借債務(wù)信用把不低于已發(fā)行的拌資產(chǎn)支持證券說八明新債務(wù)的受償矮較資產(chǎn)支持證券搬更有保障，也說耙明SPV在舉借挨新債務(wù)時的償債熬能力不低于其發(fā)柏行資產(chǎn)支持證券擺之時，新債務(wù)不懊會增加SPV對襖資產(chǎn)支持證券的

35、爸償還負擔(dān)。愛保證SPV的獨半立性拔應(yīng)保證SPV獨澳立地位，避免S笆PV受控于其股拌東/合伙人或其扳它任何機構(gòu)或組扳織，確保支持資扳產(chǎn)不為其股東或稗其它機構(gòu)所侵占拔。同時應(yīng)保證即骯便SPV的股東安或合伙人破產(chǎn)時捌也不會發(fā)生SP埃V被法庭要求與礙其股東或合伙人耙進行實體合并共稗同破產(chǎn)的情形。跋為此應(yīng)做到： eq oac(,隘1襖)斑保持簿記及經(jīng)營跋記錄同其他任何吧個人或機構(gòu)相獨邦立； eq oac(,把2百)佰保持資產(chǎn)不同任哎何其他機構(gòu)的資把產(chǎn)混合； eq oac(,扮3藹)瓣與其他個人或機霸構(gòu)的業(yè)務(wù)分開，昂只以自己的名義敗從事業(yè)務(wù)活動，搬不同其他個人或八機構(gòu)發(fā)生不必要搬的關(guān)聯(lián)交易。必爸須的關(guān)聯(lián)

36、交易應(yīng)氨由董事會表決通伴過并得到獨立董鞍事的同意，關(guān)聯(lián)疤交易符合市場標辦準； eq oac(,澳4凹)耙自主決定自己的絆經(jīng)營活動； eq oac(,敖5辦)般與其他個人或機傲構(gòu)的財務(wù)分開，澳保持自己財務(wù)報八表的獨立； eq oac(,啊6靶)隘高級管理人員不翱在其他機構(gòu)任職敖； eq oac(,把7伴)跋有獨立董事代表埃投資者利益，對敖與支持資產(chǎn)或資靶產(chǎn)支持證券相關(guān)敗的任何重大決策胺應(yīng)征得獨立董事癌的同意。昂其中，要特別強拌調(diào)獨立董事的作挨用。獨立董事獨霸立于SPV、S班PV股東或合伙半人以及SPV管耙理層，與SPV案董事會其他成員般相比，獨立董事巴在諸如SPV章俺程修改、SPV柏經(jīng)營宗旨和經(jīng)

37、營八范圍變更、SP礙V分立或重組、隘SPV合并或兼案并、SPV解散柏清算、SPV自背愿申請破產(chǎn)、S安PV出售自身重吧要資產(chǎn)等關(guān)于S罷PV經(jīng)營管理重霸大事項決策方面頒擁有獨立的否決霸權(quán)，這就使得S扳PV股東或合伙耙人以及SPV董邦事會很難形成有哀損于投資者利益礙的相關(guān)決策。翱SPV不得被分頒立、兼并、重組拜或破產(chǎn)阿為確保SPV在斑其存續(xù)期間的破捌產(chǎn)隔離狀態(tài)不受澳破壞，應(yīng)規(guī)定，案在資產(chǎn)支持證券擺尚未清償完畢的百情況下： eq oac(,襖1阿)熬SPV不得分立爸，不得自行解散百，不得與他方合柏并，除非合并后叭的實體同樣也是案非破產(chǎn)的； eq oac(,凹2昂)搬SPV不應(yīng)設(shè)立澳除交易文件規(guī)定巴之外

38、的任何獨立背的附屬機構(gòu)； eq oac(,挨3澳)板SPV不得向他稗人轉(zhuǎn)讓支持資產(chǎn)凹； eq oac(,岸4扳)霸在未事先通知受扮托管理人、投資昂者、服務(wù)商等有半關(guān)當(dāng)事人的情況把下，SPV股東隘或合伙人不得修扳改其章程； eq oac(,半5白)敗SPV的股東或白其執(zhí)行機構(gòu)不得擺主動對SPV提啊起破產(chǎn)請求 在SPV組建文件中公然禁止SPV自愿申請破產(chǎn)的條款可能會被認為違反法律規(guī)定或損害社會公共利益而被宣布無效，但可采取間接方式來實現(xiàn)這一目的。例如，在組建文件中規(guī)定自愿破產(chǎn)申請須全體董事一致同意，而獨立董事的存在使得董事會不大可能受相關(guān)利益方的控制一致決議提出自愿破產(chǎn)申請。邦；等等。矮SPV不得

39、分紅哎或分配扳在資產(chǎn)支持證券翱未清償完畢之前巴，SPV不得對白其股東或合伙人扳進行任何形式的辦分配，即便SP奧V在支付當(dāng)期證啊券本息尚有剩余懊的，該等剩余亦辦應(yīng)以某種保值增敖值方式進行處理埃，例如存入利差八帳戶或進行合規(guī)辦投資等，以保證版后期的證券本息盎償付，直至證券挨清償完畢，剩余按的支持資產(chǎn)收入稗及其殘值才能被巴用于對SPV股辦東或合伙人的分拔紅或分配。敗對受托管理人設(shè)疤立支持資產(chǎn)擔(dān)保埃權(quán)益伴為確保支持資產(chǎn)佰現(xiàn)金流優(yōu)先滿足敗資產(chǎn)支持證券的叭償付，作為證券暗債務(wù)人，SPV頒應(yīng)將其所持有的斑支持資產(chǎn)對證券岸投資者的利益代擺表拔埃受托管理人設(shè)立拌擔(dān)保權(quán)益，如此斑一來，即便SP癌V因故不可避免瓣破

40、產(chǎn)，支持資產(chǎn)澳也不會被列入S把PV的破產(chǎn)財產(chǎn)巴，受托管理人代瓣表所有投資者就挨證券債務(wù)對支持捌資產(chǎn)享有優(yōu)先受叭償?shù)臋?quán)利。此舉胺也減少了SPV壩被他人申請強制案破產(chǎn)的可能性，傲因為破產(chǎn)申請人耙次于受托管理人哎享受支持資產(chǎn)利敗益，最終難以從般SPV的破產(chǎn)中邦而獲得多少好處傲。埃二.合伙SPV阿的破產(chǎn)隔離條件翱前已敘及由合伙般做SPV很難實敗現(xiàn)證券化交易所瓣要求的破產(chǎn)隔離扮和信用增級，但半確實有一些發(fā)起半人希望利用組建藹合伙型SPV進拌行證券化交易以伴達到享受某些稅半收好處的目的。吧一個合伙要想通艾過信用評級機構(gòu)昂的審查而成為合哎乎最低要求的資耙產(chǎn)支持證券的發(fā)拌行主體也即合規(guī)扮SPV，除需具矮備前述

41、SPV的叭一般條件外，還唉須滿足以下幾個般基本條件： eq oac(,啊1芭)拔至少有一個合伙八人是版“班破產(chǎn)隔離礙”拜的實體。如果是暗有限合伙，則至扒少有一個普通合癌伙人是破產(chǎn)隔離傲的； eq oac(,辦2版)昂合伙的下列活動氨應(yīng)得到懊“百破產(chǎn)隔離頒”礙的合伙人的同意鞍：申請自愿破產(chǎn)埃、解散、增加或骯減少合伙人、出藹售合伙重要資產(chǎn)叭、修改合伙協(xié)議哀及章程，等等； eq oac(,背3頒)搬合伙的決定應(yīng)考疤慮合伙債務(wù)人的矮利益； eq oac(,翱4霸)澳合伙不得與其他鞍合伙合并或被其暗他合伙兼并； eq oac(,扒5瓣)靶只要有一個合伙懊人（有限合伙有暗一個普通合伙人捌）尚有清償合伙矮債

42、務(wù)的能力，合壩伙就應(yīng)繼續(xù)存續(xù)霸，不能解散。岸仔細分析上述幾跋個條件不難看出白其實質(zhì)是要求有唉一個破產(chǎn)隔離的襖實體為合伙SP罷V承擔(dān)最后的責(zé)擺任，通過至少一般個合伙人（對有壩限合伙而言為普班通合伙人）的免鞍于破產(chǎn)來保證合跋伙債務(wù)也即資產(chǎn)白支持證券的償還哎，使得證券化交按易不受合伙SP阿V 破產(chǎn)與否的搬影響，從而間接翱地實現(xiàn)證券化交愛易所要求的證券拌發(fā)行人的邦“爸破產(chǎn)隔離背”跋的要求；而支持擺資產(chǎn)與發(fā)起人的板破產(chǎn)隔離則可通耙過由破產(chǎn)隔離的扳合伙人向發(fā)起人耙購買支持資產(chǎn)再搬轉(zhuǎn)移給合伙SP拌V 來實現(xiàn)。胺（三） 證券化扳交易的信用增級柏證券化交易的信頒用增級為資產(chǎn)支笆持證券提供了一吧個在一般情況下白很

43、難獲得的增加奧其自身流動性的盎機會。通常，若把某個證券品種是艾一個全新產(chǎn)品或襖普通投資者對其襖難以理解，并且拌其發(fā)行人在資本罷市場上也并非信芭譽卓著或者說為辦人熟知，則欲提皚高證券對投資者稗的吸引力必然要隘提高證券的收益皚率或降低證券的胺發(fā)行價格，但這凹無疑不利于證券拌化發(fā)起人最大程翱度地實現(xiàn)其融資啊目的。如若對證芭券進行信用增級骯，使投資者僅憑按證券自身的高信捌用評級來決定投扒資，則能以較高爸的價格將證券發(fā)稗行出去。因此，氨通過信用增級提罷高資產(chǎn)證券的信岸用級別，是吸引邦投資，改善證券鞍發(fā)行條件，使證擺券更易于銷售和吧交易，從而保證矮證券化交易順利絆實現(xiàn)的必要環(huán)節(jié)扳。般對證券化交易進靶行信用

44、增級或提盎高可利用外部或叭內(nèi)部的手段與方敗式進行。外部的埃方式是由信用支鞍持機構(gòu)對資產(chǎn)支笆持證券提供信用捌擔(dān)?；?qū)PV辦給予資金支持，耙包括保險公司保扳險、企業(yè)擔(dān)保、艾信用證、現(xiàn)金抵板押帳戶和流動性笆便利等；而內(nèi)部翱的信用提高通過班對交易結(jié)構(gòu)進行拜合理安排，將交靶易風(fēng)險進行適當(dāng)笆的再組合，加大俺部分交易參與者耙（包括部分投資佰者）的風(fēng)險以弱半化減少另一部分板投資者的風(fēng)險。疤主要方式有建立瓣優(yōu)先/次級結(jié)構(gòu)瓣、超額抵押、資扮產(chǎn)發(fā)起人承擔(dān)相拔關(guān)義務(wù)（如回購俺違約資產(chǎn)、保留敗次級權(quán)益、為證艾券提供擔(dān)保等）隘、以及利用支持按資產(chǎn)產(chǎn)生的部分愛現(xiàn)金流設(shè)立利差頒帳戶和儲備基金靶或現(xiàn)金擔(dān)?；鸢蕘韺崿F(xiàn)自我擔(dān)保

45、骯等。骯一外部信用增拜級途徑爸1保險公司保拌險襖保險公司保險是斑外部信用增級措邦施中最簡單的形擺式。保險公司可芭為資產(chǎn)支持證券辦提供多種形式的板保險，每種保險柏為投資者提供的背保護程度都不一昂樣。在西方發(fā)達阿國家例如美國存拌在專門為金融產(chǎn)拔品提供保險的金隘融擔(dān)保公司，又版稱單線保險公司岸，可對證券提供敖本息的支付保險隘。當(dāng)投資者未收案到SPV對證券版本息的及時償付背時，單線保險公皚司將承擔(dān)本息支白付責(zé)任，此種責(zé)安任實際是對SP捌V償付證券約保稗證。例如，對一矮個投保把AAA/Aaa敖信用等級的資產(chǎn)斑支持證券來說，拌單線保險公司應(yīng)擺保證投資者及時熬地得到利息和本癌金的償還。單線胺保險公司須為其藹

46、所承擔(dān)的每一筆昂證券化交易保險挨保留一定的資本翱準備金以確保其霸屆時能代替SP芭V履行證券本息斑支付義務(wù)。一般拜地，單線保險公百司只為投資級，隘也即信用等級為耙BBB拌之上的證券提供拜保險。實踐中由佰于單線保險公司疤的保險價格較高斑，一般的證券化白交易都只會選擇安一家單線保險公叭司為證券提供保搬險。挨除單線保險公司敗以外的普通保險芭公司大多只提供八證券損失保險，佰保險責(zé)任是當(dāng)證哀券本息未得到償敖付時對投資者進襖行補償，但并不班一定保證投資者佰收回本金和利息岸。SPV在為證白券的單一風(fēng)險投拌保時，通常都選俺擇普通保險公司佰，因其保險費率昂較單線保險公司隘低。為保持交易佰的信用等級不輕霸易下降，一

47、個證班券化交易通常吸拔引多家普通保險百公司共同參與對捌證券的保險。因笆為即使某一家保皚險公司資信下降按，還有其他保險挨公司接替其在交白易中的地位以穩(wěn)鞍定證券的資信。凹同時，由于許多跋機構(gòu)投資者在對班由某一擔(dān)保機構(gòu)爸擔(dān)保的證券投資阿時往往都有數(shù)量絆限制，而對多個艾擔(dān)保機構(gòu)參與的藹交易結(jié)構(gòu)所發(fā)行壩的證券進行投資矮一般沒有該方面隘的限制，因此，背證券化交易吸引斑多家保險公司參叭與有助于提高證矮券化產(chǎn)品的流動百性。2企業(yè)擔(dān)保笆企業(yè)擔(dān)保是指由邦與交易無關(guān)聯(lián)的癌資信等級較高的佰大公司、大企業(yè)襖向投資者保證資班產(chǎn)支持證券的本芭息支付，當(dāng)SP翱V不能按時償付八證券本息時，投鞍資者可直接要求氨擔(dān)保企業(yè)履行支斑付

48、義務(wù)或承擔(dān)損罷失賠償責(zé)任。擔(dān)鞍保可以針對證券案化交易中的全部八證券品種，也可半以只針對某個檔挨級或部分比例的暗證券。企業(yè)擔(dān)保靶也可由資產(chǎn)發(fā)起胺人提供，此種情拌況屬于交易的內(nèi)骯部信用增級范疇骯。絆3信用證（昂L班/疤C般）敗L/C是由銀行芭發(fā)行的保證付款跋的承諾函。銀行擺可以對支持資產(chǎn)懊提供100%的柏L/C擔(dān)保，也佰可提供不完全L版/C支持，即按瓣交易開始時的支稗持資產(chǎn)總額的一柏定比例提供最高半額L/C擔(dān)保，藹該比例的確定取半決于對支持資產(chǎn)矮根據(jù)其歷史損失佰情況所做出的風(fēng)埃險損失估計以及絆SPV所希望獲擺得的資產(chǎn)支持證澳券發(fā)行評級。在挨L懊/熬C盎的保護下，當(dāng)支鞍持資產(chǎn)發(fā)生損失骯時，銀行必須對

49、凹投資者承擔(dān)全部罷的或最高限額的哀損失賠償責(zé)任。敖現(xiàn)在發(fā)行人一般疤都趨向于取得不愛完全L/C支持隘的信用增級或不啊采用L/C的增哀級方式。原因在唉于，L/C是高襖風(fēng)險權(quán)重資產(chǎn)，熬為簽發(fā)L/C，案銀行將不得不準柏備大量的資本金哎，因此所帶來的拔高資本成本勢必芭轉(zhuǎn)嫁給L/C申敗請人也即SPV扒，從而加大證券岸化交易成本。對罷銀行而言，在資百本充足率監(jiān)管壓哎力下，其對L/疤C的簽發(fā)也趨于叭保守和謹慎。耙4現(xiàn)金抵押帳八戶板現(xiàn)金抵押帳戶是霸SPV建立的擔(dān)瓣保資產(chǎn)支持證券氨支付的帳戶，所懊有由該拜帳戶捌擔(dān)保的證券損失按將以該帳戶內(nèi)資版金來彌補。帳戶矮內(nèi)資金系向發(fā)起半人或其他金融機霸構(gòu)借貸取得，最盎終須以證

50、券化交昂易利差來償還；邦SPV可依約將靶帳戶內(nèi)閑置資金八投資于某些短期阿合格資產(chǎn)。熬由于現(xiàn)金抵押帳礙戶資金一般都應(yīng)唉計付利息，為節(jié)凹約成本，帳戶內(nèi)熬的資金余額一般襖不以交易的資產(chǎn)捌池價值而以未償艾還的證券余額的傲某一比例來計取艾。霸現(xiàn)金抵押帳戶是罷證券化交易中較熬常采用的信用增罷級形式。與前述耙L/C增級方式吧不同的是，經(jīng)L瓣/C增級后資產(chǎn)襖支持證券的最終藹信用評級將不超百過L/C簽發(fā)銀矮行自身的信用評凹級，因此，為達拌到增級目的，對傲L/C簽發(fā)銀行八的資信水平要求板較高；但現(xiàn)金抵稗押帳戶相當(dāng)于物拔的擔(dān)保，因此對佰為現(xiàn)金抵押帳戶岸提供貸款的貸款扮機構(gòu)的資信要求巴并不太嚴。實踐拔中，未被SPV扳

51、用于短期合規(guī)投叭資的現(xiàn)金抵押帳白戶內(nèi)資金一般仍伴須儲存于信用支佰持機構(gòu)或規(guī)定的捌金融機構(gòu)處。5流動性便利暗指當(dāng)支持資產(chǎn)現(xiàn)頒金流無法與證券扒的支付要求相匹骯配時，由信用支鞍持機構(gòu)向SPV岸提供臨時性資金哎保證證券本息的把及時支付，一旦笆支持資產(chǎn)有后期擺現(xiàn)金流產(chǎn)生就應(yīng)稗立即歸還該機構(gòu)白也即流動性便利襖提供者。設(shè)置流愛動性便利克服了胺交易現(xiàn)金流入量佰與流出量在時間啊上的不匹配。這疤種不匹配發(fā)生的哎原因很多，主要昂是資產(chǎn)池內(nèi)某些疤支持資產(chǎn)現(xiàn)金流半延誤發(fā)生。流動敖性便利提供者并骯不承擔(dān)證券化交敖易的信用風(fēng)險，骯而是僅僅為那些巴確實能夠支付但辦因某種原因暫時藹無法支付的支持岸資產(chǎn)未來收入代案墊款項。倘若流

52、頒動性便利提供者岸經(jīng)考察后確認其啊無法從后期發(fā)生隘的支持資產(chǎn)現(xiàn)金拌流得到償還時，拌其可拒絕提供這澳種便利。因此，般流動性便利提供哎者僅保證證券本襖息支付的及時性班，而不保證支付唉的確定性；并且敗，其對支持資產(chǎn)瓣現(xiàn)金流享有比證斑券持有人及其他板信用支持機構(gòu)都八優(yōu)先的追索權(quán)。敖流動性便利一般瓣由服務(wù)商提供，熬因為服務(wù)商是支癌持資產(chǎn)現(xiàn)金流的巴第一經(jīng)手人，由鞍其提供流動性便翱利最方便證券化澳交易的運行，且拜對交易的成本增襖加也最小。若由拜發(fā)起人作為服務(wù)埃商提供流動性便盎利須注意其職能澳范圍，明確其所奧提供的僅僅是流靶動性便利，而非捌提供給投資者或百SPV直接追索捌權(quán)，否則將對支暗持資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的定柏性發(fā)生

53、影響。瓣二內(nèi)部信用增翱級途徑翱內(nèi)部信用增級通把過對證券化交易奧結(jié)構(gòu)進行調(diào)整，疤將交易的現(xiàn)金流絆重新進行分配從傲而實現(xiàn)證券的信搬用評價提高目的皚，因而也是資產(chǎn)搬證券化所特有的柏信用增級方式。哀1優(yōu)先暗/藹次級結(jié)構(gòu)俺優(yōu)先/次級結(jié)構(gòu)昂，又稱板分層結(jié)構(gòu)，是在扮證券化交易中將岸發(fā)行的絆資產(chǎn)支持證券凹分為不同檔級，襖不同檔級證券的盎受償優(yōu)先順序不愛同，或者說承擔(dān)暗支持資產(chǎn)損失的般比例不同。氨較高檔級證券比版較低檔級證券享瓣有優(yōu)先支付本息拌的權(quán)利，因此可佰獲得較高的信用敖評級；而較低檔襖級證券先于較高愛檔級證券承擔(dān)證白券化交易損失，叭以此為較高檔級搬證券提供信用保哎護。在藹有些交易結(jié)構(gòu)中案還設(shè)計了對高檔拌級

54、證券的支持檔吧證券，又經(jīng)常被敗稱為伴生檔證券拔，例如PAC與唉TAC結(jié)構(gòu)。由跋于這種結(jié)構(gòu)建立靶了對優(yōu)先檔證券啊的額外支持，所耙以又被稱作超級愛優(yōu)先澳/案次級結(jié)構(gòu)信托結(jié)構(gòu)的證券化產(chǎn)品系信托受益憑證。一般情況下，信托受益憑證代表對支持資產(chǎn)的收益權(quán)益，所有憑證持有人都應(yīng)享有平等的權(quán)利并平等承擔(dān)相應(yīng)義務(wù)。但法律并不禁止憑證持有人在SPV安排下相互協(xié)商有差別地收受支持資產(chǎn)收益，也即全體憑證持有人自愿分成幾類并分別接受不同類別的信托受益憑證，每類憑證持有人對支持資產(chǎn)所享有的權(quán)利和承擔(dān)的義務(wù)有所區(qū)別，從而使各類憑證持有人所面臨的信用風(fēng)險各不相同。并且，在發(fā)行分層證券的信托結(jié)構(gòu)型證券化交易中，除次級證券外，其

55、它各級證券的收益率和存續(xù)期均可預(yù)先確定，因此這些較高檔次的證券雖然其法律性質(zhì)仍為信托受益憑證，但其市場屬性卻更類似于債券，可象債券一樣在市場上發(fā)行和交易。而次級證券由于其收益很難預(yù)見，無法對其進行信用評級，因此一般不會公開發(fā)行，其交易也是私相進行。背。敖優(yōu)先把/絆次級結(jié)構(gòu)的實質(zhì)哎是對原本由全部拌證券平均承擔(dān)的壩交易風(fēng)險進行重柏新分配，通過提背高部分證券所承把擔(dān)的交易風(fēng)險來案降低其余證券原隘應(yīng)承擔(dān)的風(fēng)險。安由于次級證券的霸受償次序在后，拔因此該結(jié)構(gòu)也相艾當(dāng)于以次級證券邦所應(yīng)得到的收益啊作為支付高級百證券阿收益的保證金。啊實踐中，澳次級證券一般由扒資產(chǎn)發(fā)起人認購哀或持有，昂也可視為盎發(fā)起人向SPV

56、壩提供一筆支持資胺產(chǎn)質(zhì)量保證金。暗而在資產(chǎn)發(fā)起人辦充任交易服務(wù)商澳的情況下，讓其熬持有次級證券還扮能促使其忠心履襖行服務(wù)職責(zé)，確八保支持資產(chǎn)質(zhì)量熬從而保證證券化耙交易的信用質(zhì)量巴。這是因為，在叭證券化交易中，擺支持資產(chǎn)服務(wù)商哎所得到的服務(wù)報翱酬一般與支持資懊產(chǎn)余額成比例，岸而隨著交易進程叭的推進，支持資隘產(chǎn)余額將逐漸減安少，則服務(wù)商所阿得到的服務(wù)費也瓣將越來越少，因礙此，存在著服務(wù)敖商越到交易后期俺越怠于履行服務(wù)拌職責(zé)的可能性。昂而若由資產(chǎn)發(fā)起拜人充任支持資產(chǎn)班的服務(wù)商并保留佰次級證券，則由按于其對次級證券八的巴“壩投資白”皚也將從其對資產(chǎn)懊的良好服務(wù)中獲扮得回報，利益的斑刺激一般將使其熬盡心

57、盡職于支持懊資產(chǎn)的服務(wù)管理爸，故服務(wù)商的道叭德風(fēng)險將降至最案低，此點也有助凹于增強其他投資按者對證券化交易耙的信心，評級機盎構(gòu)在對交易進行稗評級時也會對此按予以考慮。2超額抵押靶超額抵押是另一昂種常用的信用增阿級形式，是指S扳PV建立一個比板所發(fā)行的資產(chǎn)支昂持證券規(guī)模更大盎的支持資產(chǎn)組合岸庫，使得資產(chǎn)池瓣內(nèi)支持資產(chǎn)價值俺遠大于資產(chǎn)支持跋證券價值，以確安保有充足的現(xiàn)金隘流量來支付證券跋本息。采用此種霸形式的信用增級鞍手段有一不利之藹處就是支持資產(chǎn)芭的利用率不高，敖增加交易的機會岸成本，擺因此在證券化交霸易中一般不單獨疤使用。支持資產(chǎn)辦超額抵押的代價般往往由發(fā)起人承唉擔(dān)，因為SPV百在取得全部超額

58、隘抵押支持資產(chǎn)時版并不支付相當(dāng)資班產(chǎn)價值的全額價扒款，而是按照證跋券與資產(chǎn)抵押率扒的比例向發(fā)起人阿支付對價，未支埃付的價款往往作熬為發(fā)起人對SP邦V的股本出資或斑次級權(quán)益，以避奧免發(fā)起人向SP頒V轉(zhuǎn)移支持資產(chǎn)版的交易被認為是翱擔(dān)保融資。在支霸持資產(chǎn)現(xiàn)金流支拌付完畢交易費用襖和償還證券后還斑有剩余的，資產(chǎn)八發(fā)起人可以受償奧次級權(quán)益持有人敖或以SPV股東暗身份參與分配。3利差帳戶艾利差帳戶是用來靶匯集證券化交易安利差的專門帳戶愛，帳戶內(nèi)資金將拌優(yōu)先用于彌補支搬持資產(chǎn)損失。隨佰著證券化交易的耙進行，交易利差伴不斷發(fā)生并歸集版到利差帳戶內(nèi)，艾當(dāng)帳戶內(nèi)資金余岸額不斷增加并上百升至預(yù)先確定的板水平時，超額

59、部捌分資金可能被依搬約支付給服務(wù)商巴作為對其提供服昂務(wù)的額外報酬或絆支付給資產(chǎn)發(fā)起柏人作為其出售支般持資產(chǎn)的價格補挨償或其保留次級安權(quán)益/次級證券半的補償。但若支啊持資產(chǎn)狀況惡化氨到預(yù)先確定的水翱平之下，則帳戶般內(nèi)已有資金不得把動用直至支持資版產(chǎn)狀況得以改善按或交易結(jié)束；也背即帳戶內(nèi)資金不岸能在支持資產(chǎn)信扳用損失一發(fā)生時澳就立即在投資者擺之間進行分配，斑而應(yīng)等信用損失罷在以后的交易過絆程中自行彌補或叭“靶累計霸”啊到交易結(jié)束時再凹行分配。有時，懊資產(chǎn)發(fā)起人或其辦他信用支持機構(gòu)芭為交易所提供的百支持貸款一般也隘存于利差帳戶，熬此時該帳戶還是巴交易的現(xiàn)金抵押矮帳戶。利差帳戶翱所積累的現(xiàn)金可拔以進行

60、某些短期扮合格投資。骯4證券償付準哎備金哎SPV還可自行扮建立證券償付準懊備金，包括現(xiàn)金拔擔(dān)?；鸹騼湟\基金以對資產(chǎn)支稗持證券進行信用扮支持和增級，保耙證證券的正常償百付。作為準備金般的現(xiàn)金擔(dān)?；鸢负蛢浠鹨话惆褪浅槿∽C券發(fā)行癌收入的一部分儲背存起來而建立，辦并且通常情況下敖證券化交易利差頒也匯集到基金中背以達到并保持評癌級機構(gòu)所規(guī)定的跋水平。若支持資暗產(chǎn)現(xiàn)金流的實現(xiàn)絆情況持續(xù)一定期皚間低于原先預(yù)見壩的水平，則基金八中的全部或部分扮現(xiàn)金將用于提前搬償還證券以減少辦支持資產(chǎn)收入到矮時不能支付證券叭本息的可能性。半這種可能導(dǎo)致證暗券提前清償?shù)臏拾粋浣鹬贫纫脖环Q盎為拜“爸渦輪結(jié)構(gòu)版”翱擔(dān)保。5